Samuel Sekuritas

Samuel Sekuritas
Table of Content
EXECUTIVE SUMMARY 2020 7 OVERWEIGHT

Perlambatan Ekonomi Global Berlanjut di 2020 8 Bank 47
Perlambatan Ekonomi AS dan Volatilitas Pasar Modal 9 BBCA 50
Meningkatkan Risiko Volatilitas Di Pasar Modal Global 9 BMRI 52
Perlambatan Ekonomi China Berlanjut di 2020 Akibat Perang Dagang 10 BBRI 54
Ekonomi Indonesia Diperkirakan Melambat di 2020 11 BBNI 56
Kebijakan Fiskal Juga Terbatas Membantu Ekonomi di 2020 12 BBTN 58
Kebijakan Moneter Terbatas Membantu Pertumbuhan Ekonomi di 2020 13 BNLI 60
Proyesi indikator ekonomi jangka menengah 17 Consumer Staples 62
BEATING SLOW GROWTH 18 ICBP 64
Trend Penurunan Suku Bunga dan Likuiditas Perbankan 19 INDF 66
Ancaman Resesi dan Penguatan Emas 20 UNVR 68
Kepemilikan 10-yr US Treasury vs Peningkatan Cadangan Emas China 21 KLBF 70
Perbaikan Harga CPO dan Alokasi Sosial Pemerintah 22 Metal Mining 72
Target IHSG dan Risiko yang Harus Diperhatikan 23 MDKA 74
Valuasi IHSG dan Kinerja Sektor 24 ANTM 76
LQ45: 9M19 Net Profit 25 INCO 78
LQ45: 9M19 Revenues 28 Plantation 80
SSI Universe: 9M19 Net Profit 31 AALI 82
SSI Universe: 9M19 Revenues 38 LSIP 84
Sector: Historical Financial Metric 39 SIMP 86
SSMS 88
TBLA 90
PT Samuel Sekuritas Indonesia 2

Table of Content
Telco Infra 92 Coal 128

TBIG 94 ADRO 130
TOWR 96 PTBA 132
Telco Operator 98 ITMG 134
TLKM 100 Construction 136
EXCL 102 ADHI 138
ISAT 104 PTPP 140
NEUTRAL WIKA 142
Automotive 106 WSKT 144
ASII 108 Healthcare 146
Aviation 110 MIKA 148
GIAA 112 SILO 150
Chemical 114 Ind. Estate 152
BRPT 116 SSIA 154
ESSA 118 DMAS 156
TPIA 120 KIJA 158
Cigarette 122 Media 160
GGRM 124 MNCN 162
HMSP 126 SCMA 164

Table of Content
Oil and Gas 166 Toll Road 210

PGAS 168 JSMR 212
AKRA 170 UNDERWEIGHT
MEDC 172 Cement 214
Poultry 174 INTP 216
CPIN 176 SMGR 218
JPFA 178 Mining Contractor 220
MAIN 180 UNTR 222
Precast 182 Pulp and Paper 224
WSBP 184 INKP 226
WTON 186 Telco Retail 228
Property 188 ERAA 230
BSDE 190 TELE 232
CTRA 192 Stock Picks 234
SMRA 194
PWON 196
LPKR 198
ASRI 200
Retail 202
ACES 204
MAPI 206
RALS 208

Market Outlook 2020
Foreword
Para Nasabah Yang Terhormat,

Kami kembali menghadirkan panduan investasi berupa e-book Market Outlook 2020, sebagai bagian dari
kontinuitas layanan kami dalam hal strategi dan rekomendasi saham untuk mengoptimalkan imbal hasil
investasi Anda. Ini juga merupakan bentuk hormat dan apresiasi kami kepada Anda, Para Nasabah,
sebagai mitra kami selama lebih dari 27 tahun di pasar modal Indonesia.
Tahun 2020 akan menjadi tahun penuh tantangan. Penurunan suku bunga kemungkinan tidak berlanjut
karena ketatnya likuiditas. Disisi lain, perseteruan dagang AS dan China kami perkirakan masih akan
berlangsung lama. Hal ini juga mendorong terjadinya pelemahan ekonomi global dan menimbulkan
ancaman resesi. Harga emas berpeluang menguat bila resesi terjadi. Di dalam negeri, besarnya alokasi
sosial akan tetap menjadi pendukung konsumsi domestik. Hal positif juga kami perkirakan datang dari
komoditas andalan CPO yang harganya kami perkirakan akan menguat tahun depan, karena ditopang
oleh terbatasnya kenaikan produksi dan pelaksanaan B30 di Indonesia dan B20 di Malaysia. Walaupun
demikian harga batu bara kami perkirakan masih lemah. Kami juga mengharapkan Omnibus Law dapat
terlaksana dengan baik dan membantu perbaikan ikim investasi.
Tahun 2019 dibuka dengan penuh harapan, setelah tahun sebelumnya IHSG mencatatkan return -2,5%.
Namun penguatan di Januari kemudian diikuti dengan pelemahan di Februari dan berlanjut flat
setelahnya karena menunggu proses pilpres di April 2019. Pelaksanaan pilpres yang berlangsung aman
dan baik ternyata belum mampu membawa sentimen yang kuat ke IHSG. Perseteruan AS-China juga
terus memberikan ketidakpastian di pasar global. Disisi lain pemotongan suku bunga terjadi di 2019
dimana Fed telah memotong suku bunganya sebesar -75bps dan BI telah memotong sebesar -100bps
hingga November ini. Pasar obligasi Indonesia tahun ini menarik dan diminati investor. Namun disisi lain,
kinerja emiten secara keseluruhan mencatatkan pertumbuhan laba yang tidak begitu kuat. Secara
teknikal, IHSG berpotensi kembali ke level 6.200 di akhir tahun ini atau kembali ke levelnya tahun lalu.
Semoga dengan panduan investasi ini, kita dapat terus berjalan bersama dan menggapai sukses di tahun
depan. Kami selalu terbuka untuk segala saran yang akan membuat kami lebih baik lagi dalam melayani
Anda.
Widjana Wirharjanto,
Presiden Direktur

Market Outlook 2020
Samuel Sekuritas Indonesia - RESEARCH
Suria Dharma
Head of Equity Research
Strategy, Banking, Consumer Staples
+62 21 2854 8148
suria.dharma@samuel.co.id
Dessy Lapagu Teuku Al Hafidh

Ahmad Mikail
Analyst Analyst
Economist
Coal, Metal, Mining Cont., Oil & Gas Aviation, Retail, Telco Retail
+62 21 2854 8396
+62 21 2854 8392 +62 21 2854 8339
ahmad.mikail@samuel.co.id
dessy.lapagu@samuel.co.id teuku.hafidh@samuel.co.id
William Mamudi, CMT Selvi Ocktaviani Gusti Angga

Technical Analyst Analyst Analyst
+62 21 2854 8382 Automotive, Construction, Precast, Poultry, Media
william.mamudi@samuel.co.id Telco Operator +62 21 2854 8322
+62 21 2854 8393 gusti.angga@samuel.co.id
selvi.ocktaviani@samuel.co.id
Yosua Zisokhi Ilham Akbar

Calista Muskitta
Analyst Analyst
Research Associate
Cement, Cigarette, Chemical, Healthcare, Ind. Estate, Property,
+62 21 2854 8331
Paper, Plantation, Telco Infra Toll Road
calista.muskitta@samuel.co.id
+62 21 2854 8387 +62 21 2854 8144
yosua.zisokhi@samuel.co.id ilham.akbar@samuel.co.id

Outlook Ekonomi & Pasar Obligasi 2020
Executive Summary 2020
Ekonomi Global:
 Pertumbuhan ekonomi global diperkirakan melambat didorong perlambatan ekonomi AS dan China akibat perang dagang.
 Likuiditas diperkirakan semakin ketat di pasar modal global akibat naiknya defisit APBN Amerika serta ketatnya likuiditas
perbankan China akibat melambatnya pertumbuhan ekonomi kedua negara.
 The Fed diperkirakan akan melanjutkan kebijakan easy monetary policy di tengah melambatnya pertumbuhan ekonomi AS
serta defisit APBN AS yang meningkat.
Ekonomi Domestik:
 Ekonomi Indonesia kemungkinan tumbuh melambat menjadi 4,85% di tahun 2020 disebabkan perlambatan investasi akibat
perlambatan belanja modal pemerintah serta perlambatan pertumbuhan kredit.
 Rupiah diperkirakan melemah ke level Rp 14.400/USD akibat ketatnya likuiditas global yang menyebabkan terbatasnya aliran
modal masuk.
 Inflasi kemungkinan naik ke level 4% akibat kenaikan BPJS Kesehatan, listrik 900 VA, serta kenaikan gas LPG 3 KG.
Pasar Modal:
 Yield SUN 10 tahun diperkirakan ke level 7,9% akibat terbatasnya aliran modal masuk ke pasar obligasi serta kemungkinan
melemahnya rupiah.
Ahmad Mikail 7
Outlook Ekonomi Global 2020
Perlambatan Ekonomi Global Berlanjut di 2020
Perlambatan Ekonomi Negara Maju Berlanjut Proyeksi Pertumbuhan Ekonomi Global

 IMF memproyeksikan pertumbuhan ekonomi global 17A 18A 19F 20F
kemungkinan akan lebih rendah di tahun 2019 dibandingkan Pertumbuhan Ekonomi Dunia 3.1 3.6 3.0 3.4
Pertumbuhan Negara Maju 2.3 2.2 1.7 1.7
tahun 2018. Ekonomi global 2020 diperkirakan membaik akibat
Amerika Serikat 2.3 2.9 2.4 2.1
perbaikan ekonomi di negara-negara berkembang.
Zona Eropa 2.4 1.8 1.2 1.4
 IMF memproyeksi pertumbuhan ekonomi negara maju Jepang 1.7 0.8 0.9 0.5
kemungkinan relatif flat sementara itu ekonomi AS dan China Pertumbuhan Negara
diperkirakan melambat di 2020. Berkembang 4.3 4.5 3.9 4.6
China 6.9 6.6 6.1 5.8
 Konsekuensi dari perlambatan ekonomi kedua negara tersebut India 6.7 7.1 6.1 7
mendorong perlambatan volume perdagangan dunia serta Brasil 1.0 1.1 0.9 2
penurunan harga komoditas energi dan makanan. Sementara Rusia 1.5 2.3 1.1 1.9
harga metal seperti emas kemungkinan masih melanjutkan Afrika Selatan 1.3 0.8 0.7 1.1
penguatan. Sumber: WEO Oktober 2019
Volume Perdagangan Dunia Diperkirakan Melambat di 2019 Harga Sejumlah Komoditas Menurun Akibat Perlambatan Ekonomi
Sumber: WEO Oktober 2019 Sumber: WEO Oktober 2019
Ahmad Mikail 8
Perlambatan Ekonomi AS Diperkirakan Akan Meningkatkan Risiko
Volatilitas Di Pasar Modal Global
Perlambatan ekonomi AS meningkatkan risiko di pasar modal dunia Kualitas Kredit Obligasi Korporasi di AS Cukup Buruk.
Oustanding obligasi korporasi AS setara 45% dari GDP AS
 Defisit APBN AS kemungkinan meningkat tahun depan seiring
perlambatan ekonomi negara tersebut akibat perang dagang serta
berakhirnya efek positif penurunan pajak yang dilakukan Trump
tahun 2018.
 Kebijakan permanent open market operation The Fed sebesar USD
120 miliar dollar per bulan kemungkinan akan habis untuk menutup
defisit APBN AS yang kemungkinan membesar tahun depan.
 Ketatnya likuiditas di AS kemungkinan akan mendorong
permasalahan pada pasar obligasi korporasi di AS dan
meningkatkan risiko gagal bayar.
Sumber: Moody’s Weekly Economic Update Oct 2019
Sumber: S&P US Corporate Bond Update 2018
Defisit APBN kemungkinan mendorong ketatnya likuditas di Kepemilikan Asing di UST cederung Flat Sejak 2014 Memberi Tekanan
AS The Fed untuk mendanai defisit APBN AS.
Sumber: Congress Budget Office (Disadur Dari Seeking Alpha , Schwab 2019)
Ahmad Mikail 9
Perlambatan Ekonomi China Berlanjut di 2020 Akibat Perang Dagang
Besarnya kontribusi ekspor terhadap PDB China kemungkinan Di tengah perang dagang China terus menurunkan
akan menekan pertumbuhan China di 2020 kepemilikannya di UST
Kepemilikan China di UST (miliar USD)
Gov spending 1300
12% 1250
Import 1200
11% Investment 1150
34% 1100
Export
1050
12%
Domestic 1000
10/1/2014
10/1/2015
10/1/2016
10/1/2017
10/1/2018
1/1/2014
4/1/2014
7/1/2014
1/1/2015
4/1/2015
7/1/2015
1/1/2016
4/1/2016
7/1/2016
1/1/2017
4/1/2017
7/1/2017
1/1/2018
4/1/2018
7/1/2018
1/1/2019
4/1/2019
7/1/2019
Consumption
31%
Sumber Bloomberg Sumber: Bloomberg
Tingkat overnight lending rate China yang tak kunjung turun Emas jadi alternatif investasi China di tengah perang dagang
menunjukan ketatnya likuiditas di negara tersebut
China reserve requirement (rhs) Repo rate 7 D
25 10
20 8
15 6
(%)
(%)
10 4
5 2
0 0
Sumber: Bloomberg Sumber: Trading Economics; Legend: dalam ton
Ahmad Mikail 10
Ekonomi Indonesia Diperkirakan Melambat di 2020
Perlambatan investasi menekan pertumbuhan ekonomi di Perlambatan Investasi Tekan Pertumbuhan Ekonomi Indonesia
tahun 2020
2018 2019
 Pertumbuhan ekonomi kami perkirakan melambat di tahun Komponen 2017 2018
I II III IV I II III IV f
2020 akibat perlambatan investasi.
Konsumsi Rumah
 Terbatasnya belanja modal pemerintah akibat perlambatan Tangga 4.95 4.95 5.14 5.01 5.08 5.05 5.02 5.17 5.07 5.08
pertumbuhan penerimaan pajak kemungkinan akan menekan
investasi yang didorong proyek-proyek pemerintah. Konsumsi LNPRT 6.91 8.09 8.71 8.54 10.7 9.08 16.9 15.2 13.15 12.15
4.3
Konsumsi
 Investasi juga tertekan akibat terbatasnya pertumbuhan kredit Pemerintah 2.14 2.73 5.26 6.28 4.56 4.8 5.21 8.23 4.69 4.1
perbankan akibat ketatnya likuiditas perbankan. Investasi 6.15 7.95 5.87 6.96 6.01 6.67 5.03 5.01 4.74 4.5
 Konsumsi domestik menjadi tumpuan pertumbuhan ekonomi Ekspor 9.09 6.17 7.7 7.52 4.33 1.4 -1.86 -1.81 -1.24 -1.5
Impor 8.06 12.7 15.17 14.06 7.1 2.39 -7.63 -6.73 -7.64 -8
tahun depan dengan adanya belanja sosial serta kebijakan 5.06 5.27 5.17 5.18 5.17 5.07 5.05 5.02 4.97
subtitusi impor seperti B30.
Sumber: BPS
Penurunan Penjualan Retail dan Mobil Sinyal Perlambatan

Perlambatan Pertumbuhan Kredit Perbankan Tekan Investasi
Pertumbuhan Konsumsi RT
Kredit Perbankan (%yoy) DPK Perbankan (%yoy)
Penjualan Retail (%yoy) Kredit Mobil (%yoy)
14.0%
12.0% 20.0%
10.0% 8.7% 15.0%
8.0% 10.0% 2.9%
6.0% 7.3% 5.0%
4.0% 0.0%
2.0% 0.9%
-5.0%
0.0% -10.0%
Nov-18
Nov-17
Mar-17
May-17
Mar-18
May-18
Mar-19
May-19
Jul-17
Jul-18
Jul-19
Jan-17
Sep-17
Jan-18
Sep-18
Jan-19
Jan-17
Jan-18
Jan-19
Nov-17
Nov-18
Mar-17
May-17
Mar-18
May-18
Mar-19
May-19
Jul-17
Jul-18
Jul-19
Sep-17
Sep-18
Sep-19
Sumber: BPS Sumber: BPS
Ahmad Mikail 11
Kebijakan Fiskal Juga Terbatas Membantu Ekonomi di 2020
Ruang fiskal terbatas untuk melakukan counter cyclical policy Perlambatan belanja modal kemungkinan masih akan terjadi
di tengah perlambatan pertumbuhan pajak tahun 2020
 Pertumbuhan pajak kemungkinan masih akan terbatas tahun Belanja Modal (%yoy) Belanja Sosial (%yoy) Belanja Subsidi (%yoy)
depan dan kami perkirakan hanya akan tumbuh 8% seiring 60.0% 46.2%
perlambatan sektor industri olahan, perdagangan serta
40.0%
pertambangan akibat perang dagang. 23.1%
20.0%
4%
 Terbatasnya ruang bagi pertumbuhan penerimaan pajak
0.0%
membatasi belanja modal pemerintah untuk melakukan
-6%
stimulus fiskal di tengah kekhawatiran perlambatan ekonomi -20.0% -11.8%
-18.5% -21.3%
domestik akibat perlambatan ekonomi dunia. -40.0%
 Pemerintah dihadapkan pada trade off apakah memperbesar -60.0%

belanja modal atau menjaga konsumsi domestik dengan belanja 2014 2015 2016 2017 2018 2019f 2020f
sosial dan subsidi.

Sumber: Bank Indonesia
Perlambatan pertumbuhan penerimaan pajak kemungkinan Defisit APBN kemungkinan sulit berada di bawah 2% tahun
berlanjut tahun depan depan
Realisasi defisit APBN (%yoy) (rhs) Deifit APBN%PDB
3.00% 60%
15.0% 13.0%
50%
2.50%
40%
10.0% 8.2% 8.0% 2.00% 30%
6.5% 20%
4.6% 5.0% 1.50%
5.0% 3.6% 10%
1.00% 0%
-10%
0.0% 0.50%
-20%
2014 2015 2016 2017 2018 2019f 2020f
0.00% -30%
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sumber: Bank Indonesia Sumber: Bank Indonesia
Ahmad Mikail 12
Kebijakan Moneter Terbatas Membantu Pertumbuhan Ekonomi di 2020
Ruang Penurunan suku bunga terbatas di tahun 2020 Naiknya inflasi tahun depan juga membatasi penurunan suku
bunga di tahun 2020
 BI punya ruang yang cukup untuk menurunkan tingkat suku bunga satu
kali lagi di bulan Desember sebesar 25 bps seiring rendahnya inflasi Core Administered Prices Volatile Items
 Namun di tahun 2020 ruang penurunan suku bunga diperkirakan 12

sangat kecil seiring kemungkinan naiknya inflasi akibat kenaikan harga 10
8
yang diatur pemerintah seperti kenaikan iuran BPJS Kesehatan, 6
(%)
penyesuaian harga listrik nonsubsidi 900 VA serta penerapan subsidi 4
tertutup LPG 3 Kg. 2
0
 Inflasi yang naik kemungkinan diikuti ketatnya likuiditas global akibat
10/1/2016
10/1/2017
10/1/2018
10/1/2019
1/1/2016
4/1/2016
7/1/2016
1/1/2017
4/1/2017
7/1/2017
1/1/2018
4/1/2018
7/1/2018
1/1/2019
4/1/2019
7/1/2019
-2
perlambatan ekonomi AS dan China kemungkinan akan diikuti oleh
pelemahan rupiah.
 Guna menjaga stabilitas makroekonomi kemungkinan BI akan
cenderung mempertahankan tingkat suku bunga di level sekarang. Sumber: Bank Indonesia
Inflasi yang kemungkinan naik tahun depan akan membatasi likuiditas yang cukup ketat menahan penurunan lending rate
BI menurunkan tingkat suku bunga kembali industri perbankan Indonesia
BI 7 D RR (%) (lhs) Inflasi (%yoy)
Lending Rate (%) Deposit rate (%) LDR (%) (rhs)
6.5 5
14 98
6 12 96
4
5.5 10 94
5 3 8 92
4.5 6 90
2
4 88
4
1 2 86
3.5 0 84
Jan-16
Mar-16
Jan-17
Mar-17
Jan-18
Mar-18
Jan-19
Mar-19
Nov-16
Nov-17
Nov-18
Sep-16
Sep-17
Sep-18
Sep-19
May-16
May-17
May-18
May-19
Jul-16
Jul-17
Jul-18
Jul-19
3 0
4/30/2016 4/30/2017 4/30/2018 4/30/2019
Ahmad Mikail 13
Likuiditas Ketat di AS kemungkinan Akan Menekan Arus Modal Masuk
Untuk Menutup CAD Yang Kemungkinan Membaik di 2020
Perlambatan ekonomi tekan defisit neraca perdagangan dan Penurunan Defisit Neraca Perdagangan
CAD
 Perlambatan ekonomi yang kemungkinan terjadi di tahun 2020 akan Defisit/Surplus Juta USD (rhs) Ekspor (%yoy) Impor (%yoy)
membantu penurunan impor yang lebih cepat dibandingkan
penurunan ekspor sehingga dapat menekan defisit neraca dagang yang 60 2000
kemungkinan dapa surplus tahun depan. 40 1000
 Harga minyak yang relatif rendah serta penerapan B20 tahun berhasil
20 0
menekan defisit neraca perdagangan mejadi USD 1,7 miliar di
sepanjang 2019 lebih rendah dibandingkan dengan 2018 sebesar 0 -1000
USD3,9 miliar.
-20 -2000
 Penurunan defisit neraca perdagangan berhasil menurunkan CAD
menjadi 2,68% di Q3 2019 dari sebelumnya sebesar 2,98% per PDB di -40 -3000
11/1/2017
11/1/2018
1/1/2017
3/1/2017
5/1/2017
7/1/2017
9/1/2017
1/1/2018
3/1/2018
5/1/2018
7/1/2018
9/1/2018
1/1/2019
3/1/2019
5/1/2019
7/1/2019
9/1/2019
2018.
 Kami perkirakan CAD dapat kembali turun tahun depan menjadi 2,5%
dan memperkuat fundamental rupiah.
Sumber: Bank Indonesia
Arus modal masuk dari obligasi dan FDI mampu menutup CAD Penurunan defisit migas signifikan menurunan deifisit neraca
Indonesia perdagangan yang kemungkinan berlanjut di 2020
Transaksi Berjalan Investasi Langsung Surplus/Defisit Migas Surplus/Defisit Non Migas Neraca Perdagangan
Investasi Portofolio USD/IDR (rhs) 10000
15.0 16000 8000
10.0
Miliar Dollar
15000 6000
5.0 juta USD
4000
0.0 14000 2000
-5.0 0
13000
-10.0 -2000
-15.0 12000 -4000
2Q2015
4Q 2015
1Q 2015
3Q 2015
1Q 2016
2Q 2016
3Q 2016
4Q 2016
1Q 2017
2Q 2017
3Q 2017
4Q 2017
1Q 2018
2Q 2018
3Q 2018
4Q 2018
1Q 2019
2Q 2019
3Q 2019
-6000
Ahmad Mikail 14
Yield UST Kemungkinan akan Naik Tahun Depan dan Menekan Yield SUN
Pasar obligasi kemungkinan mengalami koreksi tahun depan Yield Spread US Treasury VS SUN
 Pasar obligasi kemungkinan akan mengalami koreksi tahun
900
depan seiring proyesi kami atas meningkatnya deifisit APBN di SUN-UST10y yield spread (bps) 5y Average
800
tahun 2020. 700
 Selain itu ketatnya likuiditas global akibat perlambatan ekonomi 600
AS dan China kemungkinan akan membatasi masuknya arus 500
modal masuk ke pasar obligasi. 400

300
 Pelemahan rupiah juga dimungkinkan terjadi akibat terbatasnya 200
supply dollar di pasar global. 100
0
 Inflasi yang kami perkirakan naik juga akan mendorong kenaikan Apr-14 Nov-14 Jun-15 Jan-16 Aug-16 Mar-17 Oct-17 May-18 Dec-18 Jul-19
yield SUN tahun depan.
 Yield SUN kami perkirakan dapat naik ke level 7,9% tahun depan Sumber: Bloomberg, SSI Research
SUN dan Yield US Treasury Rupiah dan Dollar Index

Ruang penguatan terbuka
4.00 12.00 16000 105
USD/IDR Dollar Index (RHS)
3.50 15000 100
14000 95
3.00
8.00 13000 90
2.50
12000 85
2.00
11000 80
1.50
4.00 10000 75
1.00 9000 70
0.50 US Treasury Yield 10y 8000 65
Indonesian Government Bond Yield 10y (RHS)
0.00 0.00 7000 60
Sep-10 Sep-11 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 Sep-18 Sep-19 Oct-04 Jul-06 Apr-08 Jan-10 Oct-11 Jul-13 Apr-15 Jan-17 Oct-18
Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: Bloomberg, SSI Research
Ahmad Mikail 15
Yield UST kemungkinan akan naik tahun depan dan menekan yield
SUN
Penurunan yield SUN seri acuan Yield SUN seri jangka panjang 20 tahun turun paling dalam di
antara seri lainya
 Tren penurunan yield SUN terjadi di hampir seluruh negara peer
Indonesia. Filipina dan Vietnam tercatat mengalami penuruan yield
yang cukup dalam sementara Indonesia merupakan salah satu di
dalamnya.
 Penurunan yield SUN Indonesia salah satunya disebabkan arus modal
asing yang masuk cukup deras di pasar obligasi sebesar USD 12,5 miliar
sepanjang tahun 2019 higga bulan November.
 Penurunan yield SUN Indonesia paling dalam terjadi pada tenor 20
tahun.
 Kami melihat ruang penurunan yield SUN terbatas tahun depan seiring
ketatnya likuiditas yang menyebabkan terbatasnya arus modal masuk
ke Indonesia.
Sumber: DJPPR
Yield SUN di beberapa negara Asia mengalami tren penurunan Kepemilikan asing terus meningkat di pasar obligasi Indonesia
Sumber: DJPPR Sumber: DJPPR
Ahmad Mikail 16
Proyeksi Indikator Jangka Menengah
Econonomic indicator 2018 2019 2020 2021

Domestic Indicator
GDP Growth (%) 5.2 5.4 4.85 5
Unemployment rate (%) 5 5 5 5
Real Investment growth (%) 5.5 5.4 4.2 6
Investment/GDP (%) 35.6 35.5 35.1 36
Saving/GDP (%) 33.7 33 32.7 33
Export riil growth (%) 6.2 -1.5 -2 2
Import riil growth (%) 5.2 -7 -8 4
External Indicator
Current account balance/GDP (%) -1.9 -2.7 -2.5 -2.3
Trade Balance/GDP (%) 1.1 0.6 0.4 1
Net FDI/GDP (%) 0.1 0.2 0.1 0.11
Fiscal Indicator
Deficit/GDP (%) -2.4 -2.7 -2.6 -2.2
Change in debt/GDP 2.4 2.3 2.2 3
Primary balance/GDP -1 -0.9 -0.8 -0.6
Revenue/GDP 14.7 14.9 15 15
Expenditure/GDP 17.1 17.2 17.2 18
Interest expense/revenues 9.7 9.6 9.5 10
Monetary Indicators
CPI Growth (%) 4 3 4.50 4
Exchange rate year's end (Rp) 13,700 14,000 14,400 14700
Credit Growth (%) 10 8 9 10
Bank's claim on resident non gov't/GDP 36.3 36.4 36.6 37
B-7 DRR (%) 4.25 4.75 4.75 5.25
SUN 10 Y (%) 7 7.05 7.9 8
Ahmad Mikail 17
Market Outlook 2020
BEATING SLOW GROWTH
BEATING SLOW GROWTH

Trend penurunan suku bunga semakin melambat karena ketatnya likuiditas
perbankan.
Disisi lain, pertumbuhan kredit di sektor-sektor utama seperti

agrikultur dan industri pengolahan yang lambat di 2019 diperkirakan
mulai pulih.
Perkembangan perang dagang AS-China yang diduga masih berlangsung

panjang akan meningkatkan resiko terjadinya resesi dan berpotensi
mendorong penguatan harga emas.
Alokasi sosial akan tetap menjadi prioritas pemerintah dan mendorong

konsumsi domestik dan permintaan KUR.
Harga komoditas utama CPO diperkirakan akan membaik, namun batu bara
masih lemah.
Suria Dharma 18
Market Outlook 2020
Trend Penurunan Suku Bunga dan Likuiditas Perbankan
 Trend penurunan suku bunga melambat karena ketatnya LDR dari Bank Komersial
likuiditas. Kami perkirakan suku bunga 7-day RRR BI masih
All Commercial Banks OJK Upper Limit
berpeluang turun -25bps di Desember ke level 4,75%. Hal
98%
ini berarti perkiraan total penurunan di 2019 adalah -
125bps. Namun untuk tahun depan kami perkirakan BI 95%
akan menahan penurunan lebih lanjut tingkat suku bunga, 93%
karena ketatnya likuiditas perbankan saat ini. LDR
90%
perbankan saat ini sudah mencapai 94%. Disisi lain,
penerbitan obligasi negara juga kami perkirakan masih 88%
Jan-19
Oct-18
Mar-19
Jun-19
May-19
Nov-18
Apr-19
Aug-19
Jul-19
Sep-18
Feb-19
Sep-19
Dec-18
akan menarik sebagian DPK perbankan.
Sumber: OJK, SSI Research

 Pertumbuhan kredit di 2019 masih lebih didorong oleh
Pertumbuhan Kredit Perbankan vs Bank BUKU 4
sektor konstruksi, infrastruktur listrik, gas dan juga
pertambangan. Per September, kredit perbankan hanya All Commercial Banks BUKU IV
tumbuh 8% yoy, namun bank BUKU 4 tumbuh +13,8% yoy.
20%
Begitu pula dengan DPK yang banyak terkonsentrasi di
bank-bank BUKU 4 yang tumbuh +12,1% yoy vs industri 15%
+7,5% yoy. Perbaikan harga CPO diperkirakan dapat 10%
meningkatkan permintaan kredit dari perusahaan terkait.
Penerapan Omnibus Law juga diharapkan dapat 5%
memperbaiki iklim investasi dan meningkatkan permintaan 0%
akan kredit , khususnya di industri pengolahan. Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19
Sumber: OJK, SSI Research
Suria Dharma 19
Market Outlook 2020
Ancaman Resesi dan Penguatan Harga Emas
 Ancaman resesi berpotensi mendorong penguatan harga Perkiraan pertumbuhan GDP Indonesia (yoy)
emas. Negosiasi dagang AS-China masih akan berlanjut di
2020. Hal ini juga menyebabkan ketidakpastian berlanjut
dan mendorong pelemahan ekonomi global. AS maupun
beberapa negara lain juga terancam resesi. Negara-negara
yang kontribusi pendapatannya besar dari ekspor akan
mengalami efek perlambatan ekonomi yang lebih besar.
Perseteruan dagang AS-China juga telah mendorong China
mengurangi kepemilikannya di 10-yr US Treasury dan
menambah kepemilikan cadangan emas secara bertahap.
Bila resesi di AS betul-betul terjadi, maka harga emas
diperkirakan bisa melampaui USD 2.000 per ons troi. . Sumber: World Bank, SSI Research
Yield dari Obligasi Negara di Eropa dan Jepang

 Mayoritas obligasi di negara-negara Eropa dan Jepang
sudah menawarkan yield negatif. Bahkan yield dari
obligasi negara Jerman, Swiss dan Belanda sudah negatif
hingga jangka waktu 30 tahun. Secara global, saat ini surat
utang dengan yield negatif telah mencapai sekitar USD 15
triliun. Hal ini juga diperkirakan menjadi salah satu
pendorong yield 10-year Treasury AS turun ke level yang
lebih rendah dari 2-year Treasury sehingga sempat
menyebabkan terjadinya inverted curve.
Sumber: The Economist, SSI Research
Suria Dharma 20
Market Outlook 2020
Kepemilikan 10-yr US Treasury vs Peningkatan Cadangan Emas China
Kepemilikan 10-yr US Treasury oleh China vs Jepang (dalam miliar USD)
China
Japan
Sumber: Bloomberg, SSI Research
Cadangan Emas China (dalam juta ons troi)
Suria Dharma 21
Market Outlook 2020
Perbaikan Harga CPO dan Alokasi Sosial Pemerintah
 Harga komoditas unggulan CPO diperkirakan akan Pergerakan harga CPO

membaik, namun batubara masih lemah. Harga CPO kami
2800
perkirakan akan lebih baik di 2020, dengan perkiraan harga Avg 2018 - 2,234
2600 Avg 2019 - 2,168
rata-rata di RM 2.500/ton. Perbaikan harga didukung oleh
2400
terbatasnya peningkatan produksi dan mulai berjalannya
2200 Avg 2020 - 2,500
program biodiesel B30 di Indonesia dan B20 di Malaysia.
Perbaikan harga CPO yang juga berpotensi meningkatkan 2000
permintaan kredit dari sektor agribisnis. Disisi lain, harga 1800
coal kami perkirakan masih lemah dan kami 1600

memproyeksikan harga batu bara benchmark pada 2020F
di level USD 60/ton.
 Alokasi sosial pemerintah seperti Program Keluarga Pergerakan harga Coal

Harapan (PKH) dan KUR akan tetap tinggi tahun depan.
JSMR IJ EQUITY JCI Index
Pagu Kemensos naik +6,5% yoy di 2020., dimana 92,6% 150
dialokasikan untuk bansos dengan prioritas PKH dan kartu
130
sembako. Hal ini akan menjadi penopang untuk konsumsi
domestik. Kami perkirakan bantuan PKH kembali akan 110
memberikan keuntungan kepada produk-produk seperti
90
mie instan, sigaret dan pulsa telepon. Hanya saja
peningkatan tarif cukai sigaret yang tinggi tahun depan 70
diperkirakan akan menekan volume penjualan sigaret.
50
Disisi lain target penyaluran KUR juga naik +35,7% yoy Aug-18 Nov-18 Feb-19 May-19 Aug-19
menjadi Rp 190 triliun. Sumber: Statista, World Bank, SSI Research
Suria Dharma 22
Market Outlook 2020
Target IHSG dan Resiko Yang Harus Diperhatikan
 Target IHSG Rp 6.800 dengan pertumbuhan EPS +8% yoy. Rolling Forward PE IHSG
Saat ini valuasi IHSG masih wajar dengan PER berada PER - Forward Average ST dev +1
sekitar rata-rata rolling PER jangka panjang. Sedangkan ST dev -1 ST dev +2 ST dev -2
selisih PER antara IHSG dan MSCI Emerging Market Index
(MXEF Index) berada dibawah rata-rata. Kami melihat ada 19.9
beberapa hal positif di 2020, yaitu: 1) perbaikan harga CPO 17.0
yang juga berpotensi meningkatkan permintaan kredit dari 14.2
sektor agribisnis, 2) bantuan sosial pemerintah yang dapat 11.3
meningkatkan konsumsi domestik, 3) perkiraan penurunan 8.5
defisit migas dengan adanya program B30, 4) Penerapan
Omnibus Law yang diharapkan dapat memperbaiki iklim Jan-06 Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18
usaha. Kami memproyeksikan EPS dapat tumbuh 8% di Sumber: Bloomberg, SSI Research
2020F dan 2021F, serta menargetkan IHSG mencapai Rp
6.800 (16,2x PE2020F / 15x PE2021F) di tahun 2020. Forward PER IHSG dan MSCI Emerging Market Index
JCI Index MXEF Index Spread Average Spread
 Beberapa resiko harus diperhatikan. 1) Harga CPO yang 20
15
lebih rendah dari ekspektasi, 2) Masih lemahnya
10
permintaan kredit dari sektor-sektor utama dan 3)
5
Perlambatan ekonomi yang lebih buruk dari ekspektasi
0
(apalagi bila terjadi resesi) akan menjadi resiko yang harus
-5
diperhatikan di 2020. Berdasarkan perkiraan World Bank,
-10
setiap pelemahan -1 persen poin PDB di China akan
menurunkan laju pertumbuhan PDB Indonesia sebesar -
0,3%.
Suria Dharma 23
Market Outlook 2020
Valuasi IHSG dan Kinerja Sektor
IHSG dan akumulasi dana asing Kinerja Sektor *)

25%
Foreign Net Buy (Rp bn, LHS) JCI Index (RHS) 13.1% 12.7%
15% 8.8%
6.5%
60,000 7,500
5%
35,000
6,500 -5% -0.2% -0.7%
10,000
-15,000 5,500 -15% -11.8%
-40,000 -15.4% -16.4%
4,500 -25% -19.5%
-65,000
Trade
Mining
Finance
Property
JCI
Agriculture
Infrastructure
Consumer
Basic Industry
Misc. Industry
-90,000 3,500
Apr-16
Aug-19
Aug-14
Feb-17
Jun-15
Dec-12
Dec-17
Oct-13
Sumber: Bloomberg, SSI Research Oct-18 Sumber: Bloomberg, SSI Research

*) sd 20 Nov 2019
Kinerja Bursa Saham Dunia *) PER Bursa Saham Dunia

25.0 21.0
30% Return 2018 Return YTD 19 19.5
20.0 18.0
16.3 16.7
20% 14.7 15.5 15.6
15.0 13.0 13.3 13.9
10% 11.3 11.7
0% 10.0
-10% 5.0
-20% -
-30%
China (HK)
US (DJI)
France (CAC40)
German (DAX)
Japan (N225)
US (S&P500)
US (Nasdaq)
UK (FTSE100)
Singapore (STI)
Thailand (SET)
Indonesia (JCI)
China (Shanghai)
India (Sensex)
US (DJI)
China (HK)
German (DAX)
France (CAC40)
Japan (N225)
US (S&P500)
US (Nasdaq)
UK (FTSE100)
Singapore (STI)
Thailand (SET)
Indonesia (JCI)
China (Shanghai)
India (Sensex)
Sumber: Bloomberg, SSI Research *) sd 20 Nov 2019 Sumber: Bloomberg, SSI Research
Suria Dharma 24
Market Outlook 2020
LQ45: 9M19 Net Profit
Net Profit (Rp bn)

Stock 2018 2019 YoY QoQ
Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M19 3Q19 vs 2Q19
BSDE IJ Equity 407,193 2,031 189,945 618,232 1,474,417 217,649 14.59% 285.58% -85.24%
INTP IJ Equity 264,265 90,841 262,585 396,945 243,083 535,760 104.03% 90.35% 120.40%
MNCN IJ Equity 274,045 362,430 352,598 547,679 609,933 507,390 43.90% 68.34% -16.81%
WIKA IJ Equity 171,216 346,035 343,204 285,899 604,984 461,581 34.49% 57.18% -23.70%
BTPS IJ Equity 211,968 236,800 249,626 288,406 321,368 366,557 46.84% 39.80% 14.06%
ADRO IJ Equity 1,010,419 1,689,676 1,714,174 1,679,859 2,536,923 1,541,256 -10.09% 30.44% -39.25%
GGRM IJ Equity 1,892,063 1,662,637 2,206,478 2,355,332 1,925,664 2,962,268 34.25% 25.73% 53.83%
INDF IJ Equity 1,188,570 767,438 863,934 1,349,407 1,195,881 985,680 14.09% 25.21% -17.58%
PWON IJ Equity 562,854 566,424 651,104 720,956 644,196 785,024 20.57% 20.77% 21.86%
TLKM IJ Equity 5,734,000 2,964,000 5,534,000 6,224,000 4,854,000 5,381,000 -2.76% 15.65% 10.86%
BBCA IJ Equity 5,508,035 5,912,920 7,087,060 6,061,827 6,799,880 8,058,885 13.71% 13.04% 18.52%
BMRI IJ Equity 5,859,881 6,318,194 5,913,795 7,233,094 6,297,523 6,719,391 13.62% 11.93% 6.70%
ICBP IJ Equity 1,212,896 1,078,194 1,193,828 1,337,133 1,237,505 1,310,937 9.81% 11.50% 5.93%
KLBF IJ Equity 589,439 626,427 588,565 595,071 663,095 657,301 11.68% 6.15% -0.87%
BBRI IJ Equity 7,402,096 7,487,832 8,576,933 8,164,252 8,000,323 8,615,980 0.46% 5.60% 7.70%
HMSP IJ Equity 3,032,432 3,080,499 3,577,366 3,285,660 3,484,343 3,430,149 -4.12% 5.26% -1.56%
SRIL IJ Equity 561,295 209,238 206,975 396,614 501,522 126,682 -38.79% 4.84% -74.74%
BBNI IJ Equity 3,645,784 3,790,909 4,001,323 4,075,580 3,558,591 4,338,776 8.43% 4.68% 21.92%
UNTR IJ Equity 2,530,734 2,948,402 3,592,691 3,052,662 2,522,464 3,064,346 -14.71% -4.77% 21.48%
Suria Dharma 25
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp bn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M19 3Q19 vs 2Q19
ASII IJ Equity 4,980,000 5,404,000 6,689,000 5,215,000 4,588,000 6,065,000 -9.33% -7.06% 32.19%
ANTM IJ Equity 245,679 98,775 286,676 171,668 194,083 195,441 -31.83% -11.08% 0.70%
JSMR IJ Equity 582,988 462,633 725,638 584,832 474,962 442,521 -39.02% -15.18% -6.83%
SCMA IJ Equity 359,185 485,291 344,626 399,955 382,526 224,940 -34.73% -15.28% -41.20%
LPPF IJ Equity 246,739 1,098,069 150,948 142,510 1,019,457 24,554 -83.73% -20.67% -97.59%
PTBA IJ Equity 1,451,150 1,206,045 1,272,704 1,137,209 871,119 1,092,936 -14.12% -21.09% 25.46%
UNVR IJ Equity 1,828,346 1,685,916 3,770,830 1,748,520 1,948,712 1,812,371 -51.94% -24.37% -7.00%
CPIN IJ Equity 992,192 1,438,062 1,036,204 811,539 920,495 832,818 -19.63% -26.01% -9.52%
CTRA IJ Equity 125,252 50,950 403,612 283,103 13,337 112,794 -72.05% -29.42% 745.72%
JPFA IJ Equity 433,399 674,884 563,776 310,741 518,548 213,780 -62.08% -37.62% -58.77%
PTPP IJ Equity 156,106 323,646 394,920 175,657 187,721 181,090 -54.15% -37.75% -3.53%
SMGR IJ Equity 411,553 559,784 1,116,020 268,101 216,681 810,176 -27.40% -37.96% 273.90%
TKIM IJ Equity 643,753 1,399,558 1,465,256 677,676 809,319 674,295 -53.98% -38.40% -16.68%
BBTN IJ Equity 684,342 739,371 (27,848) 723,146 583,188 (504,871) -- -42.58% --
PGAS IJ Equity 1,236,920 1,233,105 948,869 920,517 (157,515) 1,060,046 11.72% -46.68% --
ITMG IJ Equity 789,138 626,170 1,409,195 561,951 442,865 429,237 -69.54% -49.23% -3.08%
INKP IJ Equity 2,105,978 2,589,535 2,566,608 1,033,560 1,050,406 1,288,388 -49.80% -53.56% 22.66%
AKRA IJ Equity 929,004 192,021 176,577 201,557 189,208 174,482 -1.19% -56.44% -7.78%
WSKT IJ Equity 1,520,294 1,469,886 736,438 716,243 281,578 152,510 -79.29% -69.13% -45.84%
Suria Dharma 26
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp bn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M19 3Q19 vs 2Q19
ERAA IJ Equity 205,358 229,764 201,387 47,378 61,803 56,414 -71.99% -73.98% -8.72%
INCO IJ Equity 92,810 315,041 377,272 (285,098) (85,715) 371,944 -1.41% -99.86% --
EXCL IJ Equity 15,433 (97,174) (63,069) 57,193 225,204 216,014 -- -- -4.08%
INDY IJ Equity 792,321 250,751 523,804 165,444 13,760 (300,535) -- -- --
BRPT IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
MEDC IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
TPIA IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
Total LQ45 62,887,126 62,577,010 72,175,626 64,737,011 62,225,437 65,692,956 -8.98% -2.52% 5.57%
JCI Index 83,318,848 83,096,344 90,855,706 86,903,841 83,759,336 92,796,498 2.14% 2.41% 10.79%
Sumber: Bloomberg SSI Research
Suria Dharma 27
Market Outlook 2020
LQ45: 9M19 Revenues
Revenue (Rp bn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
SMGR IJ Equity 6,617,534 6,690,906 8,146,851 8,127,076 8,223,961 11,771,989 44.50% 31.08% 43.14%
BTPS IJ Equity 698,715 753,281 792,706 857,228 949,455 1,036,184 30.71% 26.65% 9.13%
ANTM IJ Equity 5,731,416 6,084,432 8,135,801 6,219,068 8,207,076 10,110,993 24.28% 22.98% 23.20%
SRIL IJ Equity 3,635,810 3,854,689 3,217,032 4,480,323 4,485,115 3,720,220 15.64% 18.47% -17.05%
GGRM IJ Equity 21,980,863 23,324,152 24,584,335 26,196,611 26,548,246 28,976,175 17.86% 16.93% 9.15%
MNCN IJ Equity 1,602,361 2,087,183 1,840,492 1,886,355 2,365,615 2,019,115 9.71% 13.40% -14.65%
BBCA IJ Equity 10,771,522 10,981,112 11,567,181 11,923,439 12,578,259 12,675,960 9.59% 11.58% 0.78%
CPIN IJ Equity 11,855,103 13,757,548 13,772,445 14,455,252 15,118,198 14,325,924 4.02% 11.46% -5.24%
ICBP IJ Equity 9,880,580 9,578,727 10,018,968 11,255,645 10,874,459 10,660,235 6.40% 11.24% -1.97%
EXCL IJ Equity 5,501,365 5,544,677 5,846,170 5,967,224 6,289,605 6,463,693 10.56% 10.82% 2.77%
BSDE IJ Equity 1,701,832 1,418,196 1,667,147 1,629,570 1,971,776 1,629,235 -2.27% 9.26% -17.37%
BMRI IJ Equity 13,331,467 13,447,973 13,870,269 14,509,178 14,653,299 15,227,727 9.79% 9.20% 3.92%
PTPP IJ Equity 3,683,292 5,823,859 5,279,799 4,969,652 5,754,243 5,338,876 1.12% 8.63% -7.22%
UNTR IJ Equity 19,010,706 19,933,532 22,181,185 22,621,328 20,698,039 22,288,567 0.48% 7.33% 7.68%
KLBF IJ Equity 5,014,906 5,365,623 5,297,772 5,365,509 5,813,153 5,648,145 6.61% 7.33% -2.84%
JPFA IJ Equity 7,860,856 8,843,612 8,633,104 8,564,732 9,677,971 8,934,675 3.49% 7.26% -7.68%
INDF IJ Equity 17,631,161 18,368,381 18,742,645 19,169,840 19,439,394 19,236,214 2.63% 5.67% -1.05%
INTP IJ Equity 3,439,508 3,044,900 4,288,449 3,732,756 3,249,854 4,365,299 1.79% 5.34% 34.32%
BBRI IJ Equity 18,624,281 19,625,404 19,661,349 19,410,519 20,514,478 20,653,913 5.05% 4.61% 0.68%
Suria Dharma 28
Market Outlook 2020
LQ45: 9M19 Revenues
Revenue (Rp bn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
SCMA IJ Equity 1,156,581 1,430,567 1,397,030 1,250,504 1,515,614 1,379,179 -1.28% 4.04% -9.00%
TLKM IJ Equity 32,343,000 32,025,000 34,835,000 34,840,000 34,505,000 33,286,000 -4.45% 3.46% -3.53%
BBNI IJ Equity 8,496,394 8,948,911 8,560,443 8,858,761 8,754,627 9,259,334 8.16% 3.33% 5.77%
UNVR IJ Equity 10,746,621 10,437,113 10,347,765 10,664,618 10,792,616 10,903,752 5.37% 2.63% 1.03%
TKIM IJ Equity 3,745,340 3,805,190 3,932,512 4,340,676 3,857,467 3,525,249 -10.36% 2.09% -8.61%
PTBA IJ Equity 5,748,813 4,743,072 5,543,743 5,336,966 5,277,995 5,639,092 1.72% 1.36% 6.84%
ASII IJ Equity 55,822,000 56,732,000 62,327,000 59,607,000 56,575,000 60,862,000 -2.35% 1.24% 7.58%
LPPF IJ Equity 1,961,552 3,953,861 1,862,351 1,927,379 4,022,953 1,879,512 0.92% 0.67% -53.28%
PWON IJ Equity 1,646,997 1,729,942 1,851,783 1,710,982 1,793,946 1,735,486 -6.28% 0.22% -3.26%
HMSP IJ Equity 23,136,124 26,021,424 28,377,288 23,805,522 26,914,259 26,787,495 -5.60% -0.04% -0.47%
ADRO IJ Equity 10,370,511 11,823,387 15,437,577 11,969,547 13,232,614 12,411,840 -19.60% -0.05% -6.20%
CTRA IJ Equity 1,357,634 1,447,214 1,885,684 1,646,732 1,498,686 1,509,975 -19.92% -0.75% 0.75%
INKP IJ Equity 11,453,174 11,414,844 12,370,735 10,973,572 11,378,432 12,599,789 1.85% -0.81% 10.73%
PGAS IJ Equity 12,808,417 13,608,282 14,199,325 12,168,229 13,234,315 14,439,127 1.69% -1.91% 9.10%
INDY IJ Equity 10,982,274 8,915,331 10,712,849 9,908,529 9,684,327 9,877,481 -7.80% -3.72% 1.99%
BBTN IJ Equity 2,331,712 2,353,560 2,567,999 2,364,409 2,261,430 2,232,374 -13.07% -5.45% -1.28%
ERAA IJ Equity 8,280,031 8,812,354 8,240,935 7,123,771 8,305,191 8,183,680 -0.69% -6.79% -1.46%
ITMG IJ Equity 5,134,588 6,016,232 8,858,260 6,405,930 6,264,421 5,819,360 -34.31% -7.59% -7.10%
AKRA IJ Equity 5,833,626 5,380,696 5,614,257 5,037,502 4,676,760 5,404,694 -3.73% -10.16% 15.56%
Suria Dharma 29
Market Outlook 2020
LQ45: 9M19 Revenues
Revenue (Rp bn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
INCO IJ Equity 2,313,875 2,852,090 2,994,900 1,787,735 2,362,601 3,025,078 1.01% -12.08% 28.04%
WIKA IJ Equity 6,257,394 6,719,975 8,026,187 6,504,287 4,859,368 6,933,141 -13.62% -12.89% 42.68%
JSMR IJ Equity 9,635,609 9,025,020 8,723,890 7,635,406 6,197,563 7,318,430 -16.11% -22.76% 18.09%
WSKT IJ Equity 12,396,894 10,502,907 13,332,725 8,682,208 6,112,845 7,219,843 -45.85% -39.24% 18.11%
BRPT IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
MEDC IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
TPIA IJ Equity - - - - - - n/a n/a n/a
Total LQ45 412,532,439 427,227,160 459,543,939 435,891,570 441,490,227 457,315,050 -0.49% 2.72% 3.58%
JCI Index 715,261,093 742,072,551 806,756,270 762,314,132 779,494,023 814,531,373 0.96% 4.07% 4.49%
Suria Dharma 30
Market Outlook 2020
SSI Universe: 9M19 Net Profit
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Banks
BMRI IJ Equity 5,859,881 6,318,194 5,913,795 7,233,094 6,297,523 6,719,391 13.62% 11.93% 6.70%
BBCA IJ Equity 5,508,035 5,912,920 7,087,060 6,061,827 6,799,880 8,058,885 13.71% 13.04% 18.52%
BBRI IJ Equity 7,402,096 7,487,832 8,576,933 8,164,252 8,000,323 8,615,980 0.46% 5.60% 7.70%
BBNI IJ Equity 3,645,784 3,790,909 4,001,323 4,075,580 3,558,591 4,338,776 8.43% 4.68% 21.92%
BBTN IJ Equity 684,342 739,371 (27,848) 723,146 583,188 (504,871) -- -42.58% --
BNLI IJ Equity 163,641 125,200 205,310 377,363 334,027 381,228 85.68% 121.11% 14.13%
Sub-Total 23,263,779 24,374,426 25,756,573 26,635,262 25,573,532 27,609,389 7.2% 8.8% 8.0%
Sub-Total (4 Big Banks) 22,415,796 23,509,855 25,579,111 25,534,753 24,656,317 27,733,032 8.4% 9.0% 12.5%
Consumer (Staples)
ICBP IJ Equity 1,212,896 1,078,194 1,193,828 1,337,133 1,237,505 1,310,937 9.81% 11.50% 5.93%
INDF IJ Equity 1,188,570 767,438 863,934 1,349,407 1,195,881 985,680 14.09% 25.21% -17.58%
KLBF IJ Equity 589,439 626,427 588,565 595,071 663,095 657,301 11.68% 6.15% -0.87%
UNVR IJ Equity 1,828,346 1,685,916 3,770,830 1,748,520 1,948,712 1,812,371 -51.94% -24.37% -7.00%
Sub-Total 4,819,251 4,157,975 6,417,157 5,030,131 5,045,193 4,766,289 -25.7% -3.6% -5.5%
Cigarette
HMSP IJ Equity 3,032,432 3,080,499 3,577,366 3,285,660 3,484,343 3,430,149 -4.12% 5.26% -1.56%
GGRM IJ Equity 1,892,063 1,662,637 2,206,478 2,355,332 1,925,664 2,962,268 34.25% 25.73% 53.83%
Sub-Total 4,924,495 4,743,136 5,783,844 5,640,992 5,410,007 6,392,417 10.5% 12.9% 18.2%
Healthcare
MIKA IJ Equity 165,866 154,861 166,057 182,999 176,188 172,606 3.94% 9.25% -2.03%
SILO IJ Equity 493 (25,549) 28,048 3,329 1,565 37,986 35.43% 1333.16% 2327.22%
Sub-Total 166,359 129,312 194,105 186,328 177,753 210,592 8.5% 17.3% 18.5%
Suria Dharma 31
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Poultry
CPIN IJ Equity 992,192 1,438,062 1,036,204 811,539 920,495 832,818 -19.63% -26.01% -9.52%
JPFA IJ Equity 433,399 674,884 563,776 310,741 518,548 213,780 -62.08% -37.62% -58.77%
MAIN IJ Equity 67,320 88,150 67,428 91,334 54,602 49,461 -26.65% -12.34% -9.42%
Sub-Total 1,492,911 2,201,096 1,667,408 1,213,614 1,493,645 1,096,059 -34.3% -29.1% -26.6%
Retail
MAPI IJ Equity 351,194 38,522 167,955 138,261 361,056 143,525 -14.55% 15.27% -60.25%
RALS IJ Equity 14,672 471,418 41,184 77,503 512,329 22,591 -45.15% 16.15% -95.59%
ACES IJ Equity 208,900 217,106 271,366 236,886 237,448 252,831 -6.83% 4.27% 6.48%
Sub-Total 574,766 727,046 480,505 452,650 1,110,833 418,947 -12.8% 11.2% -62.3%
Pulp and Paper

INKP IJ Equity 2,105,978 2,589,535 2,566,608 1,033,560 1,050,406 1,288,388 -49.80% -53.56% 22.66%
Sub-Total 2,105,978 2,589,535 2,566,608 1,033,560 1,050,406 1,288,388 -49.8% -53.6% 22.7%
Media
MNCN IJ Equity 274,045 362,430 352,598 547,679 609,933 507,390 43.90% 68.34% -16.81%
SCMA IJ Equity 359,185 485,291 344,626 399,955 382,526 224,940 -34.73% -15.28% -41.20%
Sub-Total 633,230 847,721 697,224 947,634 992,459 732,330 5.0% 22.7% -26.2%
Telco Operator
EXCL IJ Equity 15,433 (97,174) (63,069) 57,193 225,204 216,014 -- -- -4.08%
ISAT IJ Equity - 405,205 (288,497) (845,320) (292,508) (39,389) 47,302 -- -- --
TLKM IJ Equity 5,734,000 2,964,000 5,534,000 6,224,000 4,854,000 5,381,000 -2.76% 15.65% 10.86%
Sub-Total 5,344,228 2,578,329 4,625,611 5,988,685 5,039,815 5,644,316 22.0% 32.9% 12.0%
Suria Dharma 32
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Telco Retail
ERAA IJ Equity 205,358 229,764 201,387 47,378 61,803 56,414 -71.99% -73.98% -8.72%
Sub-Total 205,358 229,764 201,387 47,378 61,803 56,414 -72.0% -74.0% -8.7%
Telco Infra
TBIG IJ Equity 233,608 169,368 220,478 218,060 164,080 229,822 4.24% -1.84% 40.07%
TOWR IJ Equity 518,705 560,938 626,346 472,463 521,055 603,500 -3.65% -6.39% 15.82%
Sub-Total 752,313 730,306 846,824 690,523 685,135 833,322 -1.6% -5.2% 21.6%
Auto
ASII IJ Equity 4,980,000 5,404,000 6,689,000 5,215,000 4,588,000 6,065,000 -9.33% -7.06% 32.19%
Sub-Total 4,980,000 5,404,000 6,689,000 5,215,000 4,588,000 6,065,000 -9.3% -7.1% 32.2%
Mining Contractors
UNTR IJ Equity 2,530,734 2,948,402 3,592,691 3,052,662 2,522,464 3,064,346 -14.71% -4.77% 21.48%
Sub-Total 2,530,734 2,948,402 3,592,691 3,052,662 2,522,464 3,064,346 -14.71% -4.77% 21.48%
Aviation
GIAA IJ Equity - 887,030 (719,646) 40,568 289,602 51,771 1,388,332 3322.24% -- 2581.69%
Sub-Total - 887,030 (719,646) 40,568 289,602 51,771 1,388,332 3322.2% 406.7% 2581.7%
Suria Dharma 33
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Property
BSDE IJ Equity 407,193 2,031 189,945 618,232 1,474,417 217,649 14.59% 285.58% -85.24%
PWON IJ Equity 562,854 566,424 651,104 720,956 644,196 785,024 20.57% 20.77% 21.86%
ASRI IJ Equity 299,512 217,784 121,699 159,335 - 7,997 48,550 -60.11% -68.72% --
SMRA IJ Equity 41,839 36,536 124,973 42,245 106,773 165,588 32.50% 54.71% 55.08%
SSIA IJ Equity - 8,795 - 47,211 - 9,599 - 10,877 - 22,975 25,734 -- -- --
CTRA IJ Equity 125,252 50,950 403,612 283,103 13,337 112,794 -72.05% -29.42% 745.72%
DMAS IJ Equity 2,853 90,931 80,831 8,186 617,571 133,347 64.97% 334.73% -78.41%
KIJA IJ Equity 15,066 - 259,538 - 145,039 76,656 - 24,450 13,858 -- -- --
Sub-Total 1,445,774 657,907 1,417,526 1,897,836 2,800,872 1,502,544 6.0% 76.1% -46.4%
Construction
PTPP IJ Equity 156,106 323,646 394,920 175,657 187,721 181,090 -54.15% -37.75% -3.53%
ADHI IJ Equity 73,282 139,423 122,827 75,540 139,464 136,220 10.90% 4.68% -2.33%
WSKT IJ Equity 1,520,294 1,469,886 736,438 716,243 281,578 152,510 -79.29% -69.13% -45.84%
WIKA IJ Equity 171,216 346,035 343,204 285,899 604,984 461,581 34.49% 57.18% -23.70%
Sub-Total 1,920,899 2,278,990 1,597,389 1,253,339 1,213,747 931,401 -41.7% -41.4% -23.3%
Cement
INTP IJ Equity 264,265 90,841 262,585 396,945 243,083 535,760 104.03% 90.35% 120.40%
SMGR IJ Equity 411,553 559,784 1,116,020 268,101 216,681 810,176 -27.40% -37.96% 273.90%
Sub-Total 675,818 650,625 1,378,605 665,046 459,764 1,345,936 -2.4% -8.7% 192.7%
Precast
WSBP IJ Equity 510,879 179,808 194,165 291,177 85,562 134,994 -30.47% -42.17% 57.77%
WTON IJ Equity 57,631 102,900 119,277 70,792 95,873 136,597 14.52% 8.38% 42.48%
Sub-Total 568,510 282,708 313,441 361,970 181,436 271,591 -13.4% -30.0% 49.7%
Suria Dharma 34
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Oil and Gas
PGAS IJ Equity 1,236,920 1,233,105 948,869 920,517 (157,515) 1,060,046 11.72% -46.68% --
AKRA IJ Equity 929,004 192,021 176,577 201,557 189,208 174,482 -1.19% -56.44% -7.78%
Sub-Total 2,165,924 1,425,126 1,125,446 1,122,074 31,693 1,234,528 9.69% -49.4% 3795.30%
Coal
ITMG IJ Equity 789,138 626,170 1,409,195 561,951 442,865 429,237 -69.54% -49.23% -3.08%
ADRO IJ Equity 1,010,419 1,689,676 1,714,174 1,679,859 2,536,923 1,541,256 -10.09% 30.44% -39.25%
PTBA IJ Equity 1,451,150 1,206,045 1,272,704 1,137,209 871,119 1,092,936 -14.12% -21.09% 25.46%
Sub-Total 3,250,707 3,521,891 4,396,073 3,379,019 3,850,907 3,063,428 -30.31% -7.8% -20.45%
Toll Road
JSMR IJ Equity 582,988 462,633 725,638 584,832 474,962 442,521 -39.02% -15.18% -6.83%
Sub-Total 582,988 462,633 725,638 584,832 474,962 442,521 -39.02% -15.2% -6.83%
*Adjusted excl.
Construction Revenue
Metal
ANTM IJ Equity 245,679 98,775 286,676 171,668 194,083 195,441 -31.83% -11.08% 0.70%
MDKA IJ Equity 340,521 104,391 300,295 287,143 312,684 338,031 12.57% 25.85% 8.11%
INCO IJ Equity 92,810 315,041 377,272 (285,098) (85,715) 371,944 -1.41% -99.86% --
TINS IJ Equity 54,548 115,592 85,405 301,273 (95,981) (381,081) -- -- --
Sub-Total 733,558 633,799 1,049,647 474,987 325,071 524,335 -50.05% -45.2% 61.30%
Suria Dharma 35
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Plantation
AALI IJ Equity 355,459 428,449 340,012 37,414 6,302 67,467 -80.16% -90.11% 970.56%
LSIP IJ Equity 115,999 108,922 119,773 38,627 (28,149) 42,056 -64.89% -84.76% --
SSMS IJ Equity 204,418 120,375 67,825 112,834 - 127,846 13,646 -79.88% -- --
Sub-Total 675,876 657,746 527,610 188,875 - 149,693 123,169 -76.66% -91.3% --

Notes: Berikut daftar emiten Universe kami yang belum rilis laporan keuangan 3Q19 hingga report ini diterbitkan:
1. TELE
2. BRPT
3. ESSA
4. TPIA
5. LPKR
6. SIMP
7. TBLA
8. MEDC
Suria Dharma 36
Market Outlook 2020
Net Profit (Rp mn)

Sector 2018 2019 YoY QoQ
Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Aviation (887,030) (719,646) 40,568 289,602 51,771 1,388,332 3322.24% 406.69% 2581.69%
Property 1,445,774 657,907 1,417,526 1,897,836 2,800,872 1,502,544 6.00% 76.11% -46.35%
Telco Operator 5,344,228 2,578,329 4,625,611 5,988,685 5,039,815 5,644,316 22.02% 32.87% 11.99%
Media 633,230 847,721 697,224 947,634 992,459 732,330 5.03% 22.69% -26.21%
Healthcare 166,359 129,312 194,105 186,328 177,753 210,592 8.49% 17.33% 18.47%
Cigarette 4,924,495 4,743,136 5,783,844 5,640,992 5,410,007 6,392,417 10.52% 12.89% 18.16%
Retail 574,766 727,046 480,505 452,650 1,110,833 418,947 -12.81% 11.23% -62.29%
Banks 23,263,779 24,374,426 25,756,573 26,635,262 25,573,532 27,609,389 7.19% 8.75% 7.96%
Consumer (Staples) 4,819,251 4,157,975 6,417,157 5,030,131 5,045,193 4,766,289 -25.73% -3.59% -5.53%
Mining Contractors 2,530,734 2,948,402 3,592,691 3,052,662 2,522,464 3,064,346 -14.71% -4.77% 21.48%
Telco Infra 752,313 730,306 846,824 690,523 685,135 833,322 -1.59% -5.17% 21.63%
Auto 4,980,000 5,404,000 6,689,000 5,215,000 4,588,000 6,065,000 -9.33% -7.06% 32.19%
Coal 3,250,707 3,521,891 4,396,073 3,379,019 3,850,907 3,063,428 -30.31% -7.84% -20.45%
Cement 675,818 650,625 1,378,605 665,046 459,764 1,345,936 -2.37% -8.66% 192.74%
Toll Road 582,988 462,633 725,638 584,832 474,962 442,521 -39.02% -15.18% -6.83%
Poultry 1,492,911 2,201,096 1,667,408 1,213,614 1,493,645 1,096,059 -34.27% -29.06% -26.62%
Precast 568,510 282,708 313,441 361,970 181,436 271,591 -13.35% -30.02% 49.69%
Construction 1,920,899 2,278,990 1,597,389 1,253,339 1,213,747 931,401 -41.69% -41.38% -23.26%
Metal 733,558 633,799 1,049,647 474,987 325,071 524,335 -50.05% -45.21% 61.30%
Oil and Gas 2,165,924 1,425,126 1,125,446 1,122,074 31,693 1,234,528 9.69% -49.36% 3795.30%
Pulp and Paper 2,105,978 2,589,535 2,566,608 1,033,560 1,050,406 1,288,388 -49.80% -53.56% 22.66%
Telco Retail 205,358 229,764 201,387 47,378 61,803 56,414 -71.99% -73.98% -8.72%
Plantation 675,876 657,746 527,610 188,875 (149,693) 123,169 -76.66% -91.28% --
Chemical - - - - - - n/a n/a n/a
Total SSI Universe *Est 62,926,427 61,512,827 72,090,882 66,351,998 62,991,574 69,005,593 -4.28% -0.04% 9.55%
JCI Index *Est. 83,318,848 83,096,344 90,855,706 86,903,841 83,759,336 92,796,498 2.14% 2.41% 10.79%
Suria Dharma 37
Market Outlook 2020
SSI Universe: 9M19 Revenues
Revenue (Rp mn)

Sector 2018 2019 YoY QoQ
Q1 Q2 Q3 Q1 Q2 Q3 3Q19 9M 3Q19 vs 2Q19
Aviation 13,344,012 14,189,467 17,843,205 15,548,075 15,585,240 19,022,968 6.61% 10.53% 22.06%
Property 8,334,363 8,525,997 9,702,825 8,147,920 9,749,076 9,052,784 -6.70% 1.46% -7.14%
Telco Operator 43,663,762 42,816,062 46,385,181 46,853,388 47,039,970 46,311,205 -0.16% 5.52% -1.55%
Media 2,758,942 3,517,750 3,237,522 3,136,859 3,881,229 3,398,294 4.97% 9.48% -12.44%
Healthcare 2,142,029 2,072,369 2,214,322 2,515,505 2,445,785 2,637,309 19.10% 18.20% 7.83%
Cigarette 45,116,987 49,345,576 52,961,623 50,002,133 53,462,505 55,763,670 5.29% 8.01% 4.30%
Retail 6,940,731 9,032,691 7,534,354 7,607,836 9,859,150 8,343,363 10.74% 9.79% -15.37%
Banks 54,863,514 56,683,099 57,582,308 58,393,983 60,136,132 61,454,525 6.72% 6.42% 2.19%
Consumer (Staples) 43,273,268 43,749,844 44,407,150 46,455,612 46,919,622 46,448,346 4.60% 6.39% -1.00%
Mining Contractors 19,010,706 19,933,532 22,181,185 22,621,328 20,698,039 22,288,567 0.48% 7.33% 7.68%
Telco Infra 2,398,267 2,484,983 2,629,687 2,612,996 2,692,637 2,818,462 7.18% 8.13% 4.67%
Auto 55,822,000 56,732,000 62,327,000 59,607,000 56,575,000 60,862,000 -2.35% 1.24% 7.58%
Coal 21,253,911 22,582,691 29,839,579 23,712,443 24,775,030 23,870,292 -20.00% -1.79% -3.65%
Cement 10,057,042 9,735,806 12,435,300 11,859,832 11,473,815 16,137,288 29.77% 22.47% 40.64%
Toll Road 2,380,960 2,408,742 2,340,717 2,517,165 2,638,901 2,800,232 19.63% 11.58% 6.11%
Poultry 21,189,802 24,199,949 24,171,422 24,964,801 26,723,513 25,057,941 3.67% 10.33% -6.23%
Precast 3,489,645 2,952,250 3,102,327 3,494,779 2,966,168 3,405,246 9.76% 3.37% 14.80%
Construction 25,479,457 25,987,570 29,988,070 22,484,270 19,824,524 23,007,261 -23.28% -19.81% 16.05%
Metal 11,056,201 11,879,069 15,035,775 13,540,405 17,412,115 19,953,628 32.71% 34.07% 14.60%
Oil and Gas 18,642,043 18,988,978 19,813,582 17,205,731 17,911,076 19,843,821 0.15% -4.32% 10.79%
Pulp and Paper 11,453,174 11,414,844 12,370,735 10,973,572 11,378,432 12,599,789 1.85% -0.81% 10.73%
Telco Retail 8,280,031 8,812,354 8,240,935 7,123,771 8,305,191 8,183,680 -0.69% -6.79% -1.46%
Plantation 6,215,522 6,461,378 6,849,662 6,006,555 5,611,231 5,773,914 -15.71% -10.93% 2.90%
Chemical - - - - - - n/a n/a n/a
Total SSI Universe *Est 425,094,026 441,265,418 476,089,746 453,786,841 462,859,991 484,993,510 1.9% 4.4% 4.8%
JCI Index *Est. 695,160,324 721,856,906 779,286,326 737,768,313 753,034,532 786,114,642 0.9% 3.7% 4.4%
Suria Dharma 38
SSI Universe – OVERWEIGHT
Sector: Historical Financial Metric
Figure: Banking Figure: Plantation
Revenue (Rp bn) Net Profit (Rp bn) Revenue (Rp bn) Net Profit (Rp bn)
% Revenue Growth yoy % Net Profit Growth yoy % Revenue Growth yoy % Net Profit Growth yoy
240,000 34% 60,000 100%
200,000 26% 50,000 67%
160,000 18% 40,000 33%
120,000 10% 30,000 0%
80,000 1% 20,000 -33%
40,000 -7% 10,000 -67%
- -15% - -100%
FY16 FY17 FY18 9M18 9M19 FY16 FY17 FY18 9M18 9M19
Notes: 9M18 & 9M19 Exclude SIMP & TBLA , the 3Q19 results have not yet published
Figure: Metal Figure: Consumer Staples
60,000 250% 180,000 25%
50,000 200% 150,000 20%
40,000 150% 120,000 15%
30,000 100% 90,000 10%
20,000 50% 60,000 5%
10,000 0% 30,000 0%
- -50% - -5%
Suria Dharma 39
SSI Universe – OVERWEIGHT
Figure: Telco Operator Figure: Telco Infra
200,000 60% 12,500 60%
160,000 36% 10,000 40%
120,000 12% 7,500 20%
80,000 -12% 5,000 0%
40,000 -36% 2,500 -20%
- -60% - -40%
Suria Dharma 40
SSI Universe – NEUTRAL
Figure: Auto Figure: Cigarette
250,000 30% 250,000 15%
200,000 22% 200,000 12%
150,000 14% 150,000 9%
100,000 6% 100,000 6%
50,000 -2% 50,000 3%
- -10% - 0%
Figure: Construction Figure: Poultry

150,000 80% 100,000 110%
120,000 56% 80,000 80%
90,000 32% 60,000 50%
60,000 8% 40,000 20%
30,000 -16% 20,000 -10%
- -40% - -40%
Suria Dharma 41
Figure: Auto Figure: Cigarette
250,000 30% 250,000 15%
200,000 22% 200,000 12%
150,000 14% 150,000 9%
100,000 6% 100,000 6%
50,000 -2% 50,000 3%
- -10% - 0%
Figure: Construction Figure: Poultry

150,000 80% 100,000 110%
120,000 56% 80,000 80%
90,000 32% 60,000 50%
60,000 8% 40,000 20%
30,000 -16% 20,000 -10%
- -40% - -40%
Suria Dharma 42
Figure: Oil & Gas Figure: Coal
100,000 100% 100,000 80%
80,000 60% 80,000 56%
60,000 20% 60,000 32%
40,000 -20% 40,000 8%
20,000 -60% 20,000 -16%
- -100% - -40%
Figure: Aviation Figure: Retail

60,000 419% 35,000 60%
50,000 342% 48%
28,000
40,000 265% 36%
30,000 188% 21,000
24%
20,000 111% 14,000
10,000 34% 12%
7,000 0%
- -43%
-10,000 -120% - -12%
Suria Dharma 43
Figure: Healthcare Figure: Property
9,000 30% 60,000 60%
7,500 20% 50,000 40%
6,000 10% 40,000 20%
4,500 0% 30,000 0%
3,000 -10% 20,000 -20%
1,500 -20% 10,000 -40%
- -30% - -60%
Notes: 9M18 & 9M19 Exclude LPKR, the 3Q19 results have not yet published
Figure: Media Figure: Toll Road

12,500 30% 9,000 30%
10,000 22% 7,500 20%
6,000 10%
7,500 14%
4,500 0%
5,000 6%
3,000 -10%
2,500 -2% 1,500 -20%
- -10% - -30%
Suria Dharma 44
Figure: Chemical Figure: Precast
90,000 39% 15,000 84%
75,000 26% 12,500 64%
60,000 13% 10,000 43%
45,000 0% 7,500 22%
30,000 -14% 5,000 1%
15,000 -27% 2,500 -19%
- -40% - -40%
FY16 FY17 FY18 FY16 FY17 FY18 9M18 9M19
Sumber: Bloomberg, SSI Research; Sumber: Bloomberg, SSI Research
Notes: All companies in Chemical universe has not published 3Q19 results.
Notes: % Net Profit Growth yoy values for FY16 +1.535%
Suria Dharma 45
SSI Universe – UNDERWEIGHT
Figure: Cement Figure: Telco Retail
50,000 40%
60,000 180%
40,000 20%
45,000 110%
30,000 0%
30,000 40%
20,000 -20%
10,000 -40% 15,000 -30%
- -60% - -100%
Notes: 9M18 & 9M19 Exclude TELE , the 3Q19 results have not yet published
Figure: Pulp & Paper Figure: Mining Contractors

50,000 110% 100,000 80%
40,000 76% 80,000 60%
30,000 42% 60,000 40%
20,000 8% 40,000 20%
10,000 -26% 20,000 0%
- -60% - -20%
Suria Dharma 46
Sector
Banking – OVERWEIGHT
 Loan-to-Deposit ratio perbankan hingga saat ini telah Figure: Peers Comparison
mencapai level 94%. Stock Rec. Last Target Market P/E P/B ROE
Price Price Cap (x) (x) (%)
 Kredit perbankan hanya tumbuh 8% yoy per September.
(Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
Pertumbuhan kredit di sektor-sektor utama seperti
BMRI BUY 6,900 8,900 322,000 10.7 1.5 13.7
perdagangan, agrikultur dan industry pengolahan tumbuh
BBCA HOLD 31,500 32,000 776,633 23.7 3.9 16.5
dibawah industri. Pertumbuhan kredit di 9M19 lebih
BBRI HOLD 4,170 4,450 514,352 12.4 2.1 17.3
banyak ditopang oleh sektor konstruksi, utilitas, jasa dan
BBNI BUY 7,475 10,600 139,399 7.6 1.1 14.0
pertambangan.
BBTN BUY 2,120 2,850 22,451 7.3 0.8 10.9
 Sedangkan DPK hanya tumbuh +7,1% yoy per September. BNLI HOLD 1,005 840 28,183 18.6 1.1 6.0
Penerbitan obligasi negara juga kami perkirakan telah Average 13.4 1.8 13.1
menarik sebagian DPK dari perbankan. Sumber: Perusahaan, SSI Research
 Kami melihat bank BUKU 4 lebih diuntungkan oleh kondisi

ini, karena 1) Kredit yang tumbuh tinggi adalah kredit Figure: Sector Relative Return
konstruksi dan infrastruktur yang penyaluran kreditnya Banks JCI
150
didominasi bank-bank seperti BBNI dan BMRI. 2) Secara
140
umum lebih mudah mengumpulkan CASA dibandingkan
bank-bank yang lebih kecil, contohnya BBCA. 3) Penyalur 130
utama KUR yang didukung oleh pemerintah juga 120
didominasi oleh bank-bank BUMN terutama BBRI, disusul 110
BMRI dan BBNI. 100

90
 Top picks kami untuk sektor perbankan adalah BBNI (1,1x
80
PBV 2020F) dan BMRI (1,5x PBV 2020F) karena valuasi yang Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
lebih menarik. Sumber: Bloombeerg, SSI Research
Suria Dharma 47
Sector
Figure: Commercial Loan Growth (yoy) Figure: Non-Performing Loan

All Commercial Banks BUKU I All Commercial Banks BUKU I
BUKU II BUKU III BUKU II BUKU III
BUKU IV BUKU IV
20% 5%
15%
4%
10%
5% 3%
0%
-5% 2%
-10% 1%
-15%
-20% 0%
Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19 Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19
Sumber: OJK, SSI Research Sumber: OJK, SSI Research
Figure: Third Party Deposit Growth (yoy) Figure: Loan to Deposit Ratio
All Commercial Banks BUKU I All Commercial Banks BUKU I
BUKU II BUKU III BUKU II BUKU III
BUKU IV BUKU IV
20% 130%
15% 120%
10%
5% 110%
0% 100%
-5% 90%
-10%
-15% 80%
-20% 70%
Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19 Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19
Sumber: OJK, SSI Research Sumber: OJK, SSI Research; Notes: OJK threshold 92%
Suria Dharma 48
Sector
Figure: Kredit Yang Disalurkan Perbankan Kepada Sektor Swasta Domestik (%, yoy)
Sumber: BI, SSI Research
Suria Dharma 49
Bank Central Asia (BBCA)
 Laba bersih 3Q19 BBCA tumbuh +14,2% yoy menjadi Rp Figure: Forecast and Valuation
8,1 triliun. Sedangkan laba bersih 9M19 tumbuh +13% yoy BBCA – At closing price Rp 31.300 per share
mencapai Rp 20,9 triliun, inline dan mencapai 72% SSI Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
forecast dan consensus. Net Interest Income 45,291 50,877 56,474 61,594
Pre Provision Profit 35,383 39,253 43,651 47,512
 Kredit 9M19 tumbuh +10,9% yoy, diatas industri yang Net Profit 25,856 29,062 32,508 38,041
hanya tumbuh 7,9%.Sedangkan DPK tumbuh +10,4% yoy. EPS (Rp/Saham) 1049 1179 1319 1543
LDR masih berada di level 80,6%. DPS (Rp/Saham) 258 262 295 330
Dividend Yield (%) 0.8 0.8 0.9 1.1
 NPL sedikit naik +20bps qoq menjadi 1,6%. Kenaikan NPL
BV per Share (Rp) 6,132 7,023 8,021 9,208
disebabkan oleh penurunan kualitas kredit dari perusahaan P/E Ratio (x) 29.8 26.6 23.7 20.3
baja dan akibat bencana di Palu. P/BV Ratio (x) 5.1 4.5 3.9 3.4
 Pendapatan bunga bersih tumbuh cukup baik +12,2% yoy. Sumber: Perusahaan, SSI Research
PPOP naik +19%, namun biaya provisi naik +100,2%. NIM
terjaga di 6,2%. Figure: Relative Return
 Kredit tumbuh terutama didukung oleh pertumbuhan BBCA JCI

160
kredit infra yang tumbuh +33% yoy dan finansial yang
tumbuh +38% yoy. 140
 Implementasi PSAK 71 tahun depan diperkirakan akan 120
menaikkan CKPN BBCA sekitar Rp 5-6 triliun, sedangkan 100

CAR akan terpengaruh sekitar -70-80bps.
80
 CASA BBCA di 75,2% merupakan yang tertinggi diantara
bank BUKU 4, sehingga BBCA juga menjadi sumber 60
Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
likuiditas buat beberapa bank lain.
Suria Dharma 50
Bank Central Asia (BBCA)
Figure: Loan Figure: Third Party Deposit
Loan (Rp tn) % Loan Growth Deposit (Rp tn) % Deposit Growth
800 20% 1,000 15%
600 15% 800 12%

600 9%
400 10%
400 6%
200 5% 200 3%
- 0% - 0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Perusahaan, SSI Research
Figure: Loan to Deposit Ratio Figure: NIM& BOPO

BBCA LDR OJK Upper Limit BOPO NIM
95% 64% 8.0%

90% 62% 7.5%
60% 7.0%
85%
58% 6.5%
80%
56% 6.0%
75% 54% 5.5%
70% 52% 5.0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 51
Bank Mandiri (BMRI)
 Laba bersih 3Q19 BMRI tumbuh +13,5% yoy menjadi Rp 6,7 Figure: Forecast and Valuation
triliun. Laba bersih 9M19 sendiri tumbuh +11,9% yoy BMRI – At closing price Rp 6.900 per share
mencapai Rp 20,3 triliun, inline dan mencapai 75% SSI Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
forecast dan 74% consensus. Net Interest Income 54,623 56,861 60,801 66,616
 Kredit di 9M19 tumbuh +7,8% yoy, sedangkan DPK tumbuh Net Profit 25,015 27,183 30,038 32,494
+7,2% yoy. Kredit yang tumbuh paling tinggi adalah kredit EPS (Rp/Saham) 536 582 644 696
mikro yang tumbuh +19,4% yoy di 9M19, sedangkan DPS (Rp/Saham) 199 241 175 193
korporasi hanya tumbuh +7,3% yoy. Dividend Yield (%) 2.9 3.5 2.5 2.8
BV per Share (Rp) 3,883 4,224 4,693 5,196
 Walau kredit tumbuh lambat, namun pendapatan bunga P/E Ratio (x) 12.9 11.8 10.7 9.9
bersih masih tumbuh cukup baik +8,9% yoy. Biaya provisi P/BV Ratio (x) 1.8 1.6 1.5 1.3
9M19 juga turun -6,3% yoy. BMRI berhasil menjaga
Sumber: Perusahaan, SSI Research
pertumbuhan laba bersih yang sehat ditengah perlambatan
pertumbuhan kredit di 9M19. Figure: Relative Return
 NIM di 9M19 turun tipis -8bps yoy menjadi 5,58% dengan BMRI JCI
150
LDR berada di level 94,5%.
 NPL membaik dan turun -48bps qoq menjadi 2,53%, 130
sedangkan special mention loan berada di 4,7%. Sebagai 110

catatan, komposisi NPL terbesar masih berasal dari kredit
90
komersial (75,5%).
70
 BMRI saat ini diperdagangkan pada 1,5x PBV 20F dan
13,7% ROE 20F. BMRI juga merupakan saham pilihan kami 50
untuk 2020 mengingat valuasinya yang cukup menarik. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Suria Dharma 52
Bank Mandiri (BMRI)
1,200 15% 1,200 14%

1,000 13% 1,000 12%
800 10% 800 10%
8%
600 8% 600
6%
400 5% 400 4%
200 3% 200 2%
- 0% - 0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

BMRI LDR OJK Upper Limit BOPO NIM
100% 85% 8%
95% 80% 6%
90% 75% 5%
85% 70% 3%
80% 65% 2%
75% 60% 0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 53
Bank Rakyat Indonesia (BBRI)
 BBRI merupakan emiten dengan laba bersih tertinggi di BEI Figure: Forecast and Valuation
dan sekaligus menjadi BUMN dengan laba bersih tertinggi BBRI – At closing price Rp 4.050 per share
di tahun 2018 maupun 9M19. Saat ini market cap BBRI Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
merupakan yang terbesar kedua setelah BBCA. Net Interest Income 77,666 82,872 86,907 81,266
 Laba bersih 9M19 BBRI tumbuh +5,4℅ yoy menjadi Rp 24,8 Net Profit 32,351 37,072 39,081 42,356
triliun, dibawah ekspektasi dan hanya mencapai 67% SSI EPS (Rp/Saham) 262 301 317 343
FY19 forecast dan 70% consensus. Laba bersih 3Q19 naik DPS (Rp/Saham) 106 79 90 95
+8.2% qoq namun hanya +1,1% yoy menjadi Rp 8,6 triliun. Dividend Yield (%) 2.6 1.9 2.2 2.3
BV per Share (Rp) 1,502 1,706 1,933 2,181
 Kredit di 9M19 tumbuh +11,6% yoy dengan DPK tumbuh P/E Ratio (x) 15.4 13.5 12.8 11.8
+9,9% yoy. Pertumbuhan kredit ditopang oleh P/BV Ratio (x) 2.7 2.4 2.1 1.9
pertumbuhan kredit mikro yang tumbuh +35,3% yoy dan
komersial kecil yang tumbuh +22,1% yoy. LDR berada di
level 93,8%. Figure: Relative Return
 NPL meningkat menjadi 2,9% atau lebih tinggi BBRI JCI
160
dibandingkan 1H19 di level 2,5%. Peningkatan NPL
disebabkan oleh penurunan kualitas kredit dari 2 debitur 140
BBRI dari tekstil dan semen. Hal ini yang menyebabkan
120
biaya provisi naik +11,9% yoy di 9M19
100
 NIM 9M19 berada di level 7,02%, terlihat sedikit membaik
dibandingkan 1H19 yang berada di level 6,8%. 80
 BBRI merupakan bank pertama dan satu-satunya di dunia 60

yang memiliki dan mengoperasikan satelitnya sendiri. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Suria Dharma 54
Bank Rakyat Indonesia (BBRI)
1,200 16% 1,200 14%

1,000 15% 1,000 13%
800 14% 800 11%
600 13% 600 10%
400 12% 400 8%
200 11% 200 7%
- 10% - 5%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

BBRI LDR OJK Upper Limit BOPO NIM
95% 80% 9%
90% 60% 8%
85%
40% 7%
80%
75% 20% 6%
70% 0% 5%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 55
Bank Negara Indonesia (BBNI)
 Pertumbuhan kredit BBNI tercatat naik sebesar +14,7% yoy Figure: Forecast and Valuation
di 9M19. Pertumbuhan kredit didorong segmen business BBNI – At closing price Rp 7.450 per share
banking yang tumbuh 91--+15,6% yoy, ditopang oleh Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
segmen korporasi yang tumbuh +24,8% yoy dan segmen Net Interest Income 35,446 36,212 39,733 45,815
kecil yang tumbuh +19,2% yoy. Sedangkan payroll loan Pre Provision Profit 26,988 28,631 30,060 33,657
Net Profit 15,015 16,337 18,272 21,091
yang tumbuh +13,1% yoy merupakan penopang utama
EPS (Rp/Saham) 805 876 980 1,131
pertumbuhan segmen consumer banking.
DPS (Rp/Saham) 256 282 307 343
 Sedangkan DPK tumbuh +5,9% yoy, dengan giro tumbuh Dividend Yield (%) 3.4 3.8 4.1 4.6
+13% yoy. CASA juga naik ke level 64,8% (vs 61,9% di akhir BV per Share (Rp) 5,795 6,350 7,016 7,797
2018). Namun CoF naik menjadi 3,2% (vs 2,8% di 2018) P/E Ratio (x) 9.3 8.5 7.6 6.6
P/BV Ratio (x) 1.3 1.2 1.1 1.0
karena kenaikan suku bunga deposito.
 LDR BBNI di 9M19 berada di level 96,6%.
 NPL masih tercatat rendah di level 1,8% (terendah diantara Figure: Relative Return
bank BUMN) dengan kredit cost 1,3%. Selain itu coverage BBNI JCI
150
ratio juga meningkat ke level 159,2%.
 BBNI memperlambat pertumbuhan kreditnya yang tumbuh 130
tinggi +20% yoy di 1H19 dengan tujuan memperoleh 110

keseimbangan antara pertumbuhan kredit yang tinggi
90
dengan marjin yang terjaga.
70
 BBNI merupakan top pick kita dengan valuasi yang menarik
di 1,1x PBV 20F dan 14% ROE 20F. 50
Suria Dharma 56
Bank Negara Indonesia (BBNI)
700 25% 800 25%

600
500 20% 600 20%
400
15% 400 15%
300
200 10% 200 10%
100
- 5% - 5%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

OJK LDR Limit OJK LDR Limit BOPO NIM
100% 80% 7%
90% 60% 6%
80% 40% 5%
70% 20% 4%
60% 0% 3%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 57
Bank Tabungan Negara (BBTN)
 Laba bersih BBTN di 9M19 turun -42,6% yoy menjadi Rp Figure: Forecast and Valuation
801 miliar. Pendapatan bunga bersih turun -5,6% yoy BBTN – At closing price Rp 2.050 per share
menjadi Rp 6,9 triliun. PPOP sendiri turun -9,1% yoy dan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
ditambah dengan biaya provisi yang naik +21,3%. Net Interest Income 10,089 11,948 14,651 16,017
Penurunan laba ini diatas perkiraan kami yang Pre Provision Profit 5,308 6,333 8,072 8,323
Net Profit 2,807 2,233 3,066 3,263
memproyeksikan penurunan laba -20% tahun ini.
EPS (Rp/Saham) 265 211 290 308
 Penurunan laba bersih ini terutama diakibatkan DPS (Rp/Saham) 57 53 42 58
peningkatan biaya provisi sebesar 21,3% yoy menjadi Rp Dividend Yield (%) 2.8 2.6 2.1 2.8
2,2 triliun. Hal ini diperkirakan karena BBTN menaikkan BV per Share (Rp) 2,251 2,409 2,657 2,907
coverage rationya untuk mengantisipasi implementasi P/E Ratio (x) 7.7 9.7 7.1 6.7
P/BV Ratio (x) 0.9 0.9 0.8 0.7
PSAK 71 tahun depan. Disisi lain, NPL naik +59bps menjadi
3,54% vs 1H19 di level 3,32%. Sumber: Perusahaan, SSI Research
 Pendapatan bunga naik +17,4% yoy, namun biaya bunga Figure: Relative Return
naik jauh lebih tinggi sebesar +37% yoy. Akibatnya
BBTN JCI
pendapatan bunga bersih malah turun -5,6% yoy. 150
 Kredit sendiri masih tumbuh +16,6% yoy, sedangkan DPK 130

tumbuh +17,2% yoy, keduanya tumbuh diatas industri.
110
 BBTN masih menghadapi tantangan karena rencana
90
implementasi PSAK 71 tahun depan. Kemungkinan BBTN
harus melakukan rights issue tahun depan untuk 70
menguatkan permodalan.
50
 BBTN saat ini diperdagangkan di bawah BV (0,9x PBV 20F). Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Suria Dharma 58
Bank Tabungan Negara (BBTN)
350 25% 350 28%

300 23% 300 25%
250 21% 250 23%
200 19% 200 20%
150 16% 150 18%
100 14% 100 15%
50 12% 50 13%
- 10% - 10%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Loan to Deposit Ratio Figure: NIM & BOPO

BBTN LDR OJK Upper Limit BOPO NIM
115% 100% 8%
110%
90% 7%
105%
100% 80% 6%
95% 70% 4%
90%
60% 3%
85%
80% 50% 2%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 59
Bank Permata (BNLI)
 BNLI diperdagangkan dengan fluktuasi harga yang cukup Figure: Forecast and Valuation
tinggi. Penyebabnya adalah kemungkinan adanya investor BNLI – At closing price Rp 985 per share
baru masuk menjadi pemegang saham. Harga yang Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
dianggap wajar oleh investor sangat tergantung dari Net Interest Income 5,400 6,136 6,218 6,382
kemungkinan ASII menjual kepemilikan sahamnya di BNLI. Pre Provision Profit 2,896 3,742 3,810 3,968
Net Profit 901 1,339 1,508 1,635
 Saat ini ASII dan Standard Chartered Bank (SCB) sama-sama EPS (Rp/Saham) 32 48 54 58
memiliki 44,56% saham BNLI. Nilai valuasi BNLI sangat DPS (Rp/Saham) 0 0 0 0
bergantung dari kemungkinan ASII melepas sahamnya di Dividend Yield (%) 0.0 0.0 0.0 0.0
BNLI. Bila ASII tidak berencana menjual sahamnya, maka TP BV per Share (Rp) 796 840 891 945
kami hanya berada di level Rp 891 (1,1x PBV 20F). P/E Ratio (x) 30.6 20.6 18.3 16.9
P/BV Ratio (x) 1.2 1.2 1.1 1.0
 Laba bersih BNLI di 9M19 tumbuh +121% yoy. Hal ini
didukung oleh pendapatan bunga bersih yang tumbuh +3%
yoy. PPOP sendiri tercatat naik sebesar +15% yoy. Figure: Relative Return
 NIM naik menjadi +4,2% yang diikuti oleh peningkatan BNLI JCI
240
signifikan laba operasional yang mencapai +279% yoy di
9M19. 200
 BNLI lebih banyak menahan pertumbuhan kredit dan DPK 160

dan berusaha memperbaiki kualitas kredit yang ada. Kredit
120
di 9M19 hanya tumbuh +1% yoy, sedangkan DPK tumbuh
+2% yoy.. 80
 Gross NPL ratio BNLI membaik menjadi 3,3% dibandingkan 40

9M18 yang masih berada di level 4,8%. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Suria Dharma 60
Bank Permata (BNLI)
140 15% 150 20%

120 10%
120 12%
100 5%
80 0% 90 4%
60 -5% 60 -4%
40 -10%
30 -12%
20 -15%
- -20% - -20%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Loan to Deposit Ratio Figure: NIM & BOPO

LDR OJK Upper Limit BOPO NIM
95% 175% 8%
150%
90% 125% 6%
100%
85% 4%
75%
80% 50% 2%
25%
75% 0% 0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 61
Sector
Consumer Staples – OVERWEIGHT
 Alokasi sosial dari pemerintah salah satunya adalah Figure: Peers Comparison
Program Keluarga Harapan (PKH) yang pada tahun 2019
Stock Rec. Last Target Market P/E P/B ROE
dianggarkan sebesar Rp 32,7 triliun untuk 10 juta KPM
(Keluarga Penerima Manfaat) yang termasuk Keluarga
(Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
Miskin (KM).
ICBP BUY 11,375 13,200 132,654 23.0 5.7 24.6
 Tahun 2020, pagu Kemensos naik +6,5% menjadi Rp 62,8 INDF BUY 7,950 9,500 69,804 14.1 1.8 12.9
triliun dimana 92,6% (Rp 58,1 triliun) dari dana tersebut KLBF SELL 1,515 1,450 71,016 25.7 4.1 15.9
dialokasikan untuk bantuan sosial (bansos). Prioritas UNVR BUY 41,000 49,000 312,830 39.1 48.3 123.7
bansos adalah PKH (10 juta KPM) dan kartu sembako (15,6 Average 25.5 15.0 44.3
juta keluarga). Sumber: Perusahaan, SSI Research
 Dana yang diperoleh dari PKH tersebut akan menjadi

penopang dari konsumsi domestik. Kami memperkirakan
bantuan PKH itu akan dikonsumsikan untuk produk-produk Figure: Sector Relative Return
seperti mie instan, sigaret dan pulsa telepon.
Consumer Staples JCI
120
 Hal itu sudah terlihat di tahun ini, dimana volume
penjualan mie instan ICBP naik sekitar +7% dan sigaret naik 110
+2%. Disisi lain, segmen agribisnis INDF kami perkirakan
100
akan membaik dengan membaiknya harga CPO di 2020.
Hanya saja peningkatan tarif cukai sigaret yang tinggi tahun 90
depan diperkirakan akan menekan volume penjualan
80
sigaret.
70
 Top picks kami untuk sektor ini adalah ICBP (23x PER 20F) Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
dan INDF (14,1x PER 20F). Sumber: Bloombeerg, SSI Research
Suria Dharma 62
Sector
Consumer Staples – OVERWEIGHT
Figure: Alokasi Perlindungan Sosial Figure: Indeks Harga Konsumen (CPI)
Alokasi Perlindungan Sosial % Pertumbuhan (yoy) Indeks Harga Konsumen % Inflation (yoy)
400 40% 140 5.0%

138 4.6%
300 20% 135 4.3%
133 3.9%
0% 130 3.5%
200 128 3.1%
-20% 125 2.8%
100 123 2.4%
-40% 120 2.0%
Apr-16
Apr-17
Apr-18
Apr-19
Jul-16
Jul-17
Jul-18
Jul-19
Jan-16
Oct-16
Jan-17
Oct-17
Jan-18
Oct-18
Jan-19
Oct-19
0 -60%
15A 16A 17A 18A 19F 20F
Sumber: APBN, SSI Research Sumber: BPS, SSI Research
Figure: Program Keluarga Harapan

Anggaran PKH (Rp bn, LHS) Cakupan KPM PKH ('000)
20,000 12,000
10,000
15,000
8,000
10,000 6,000
4,000
5,000
2,000
- -
14A 15A 16A 17A 18A
Sumber: Program Keluarga Harapan, SSI Research
Suria Dharma 63
Consumer (Staples) – OVERWEIGHT
Indofood CBP Sukses Makmur (ICBP)
 Penjualan bersih 9M19 ICBP naik +11,2% yoy, dengan 3Q19 Figure: Forecast and Valuation
naik +6,4% yoy. Penjualan 9M19 divisi Noodles yang ICBP – At closing price Rp 11.350 per share
berkontribusi 66,1% terhadap total penjualan naik +12,3% Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
yoy dengan volume penjualan naik +7% yoy. Revenue 38,413 42,893 48,228 53,576
EBITDA 7,288 8,058 9,312 10,399
 Penyaluran dana PKH (Program Keluarga Harapan) seperti Net Profit 4,575 5,013 5,776 6,395
perkiraan kami telah meningkatkan volume penjualan mie EPS (Rp/Saham) 392 430 495 548
instan ICBP. DPS (Rp) 223 268 294 339
EV/EBITDA (x) 18.4 16.7 14.4 12.9
 Penjualan 3Q19 divisi Dairy sebagai kontributor terbesar ke
BV per Share (Rp) 1,854 2,011 2,212 2,422
dua (18,3% penjualan) di 9M19 naik +2,8% yoy. Sedangkan P/E Ratio (x) 28.9 26.4 22.9 20.7
penjualan divisi Beverages turun -0,3% yoy. Pertumbuhan P/BV Ratio (x) 6.1 5.6 5.1 4.7
penjualan tertinggi dicatatkan oleh divisi Food Seasonings
yang tumbuh +96,9% yoy di 3Q19 (9M19 naik +84% yoy).
 Margin laba kotor (GPM) ICBP di 3Q19 mencapai 35,1%, Figure: Relative Return
level tertinggi ICBP setidaknya dalam 7 tahun terakhir. Laba ICBP JCI
160
bersih 9M19 naik +11,5% yoy. EBIT margin 3Q19 divisi
Noodles naik +253bps qoq menjadi 23,5% (2Q19: 21,6%). 140
 ICBP memiliki konsumen yang loyal khususnya untuk mie 120

instan. Konsumen ICBP secara umum tidak begitu sensitif
100
terhadap kenaikan harga.
80
 ICBP merupakan top pick kita di samping induknya , INDF.
ICBP saat ini diperdagangkan pada 22,9x PE 20F. 60
Suria Dharma 64
Indofood CBP Sukses Makmur (ICBP)
Figure: Revenue Segment before Elimination Figure: EBIT Segment before Elimination
Noodles (Rp bn) Dairy (Rp bn) Noodles Dairy
Food Seasonings (Rp bn) Snack Foods (Rp bn) Food Seasonings Snack Foods
Beverages & Nutrition (Rp bn) % Net Sales (yoy) Beverages & Nutrition % Consolidated EBIT (yoy)
50,000 20% 9,000 30%
40,000 16% 7,000 22%
30,000 12% 5,000 14%
20,000 8% 3,000 6%
10,000 4% 1,000 -2%
- 0% (1,000) -10%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: EBIT Margin Segment before Elimination Figure: Consolidated Profitability Margin
Noodles Dairy
EBIT EBITDA Net Margin
Food Seasonings Snack Foods
Beverages & Nutrition Consolidated EBIT 20.0%
25%
20% 15.0%
15%
10%
10.0%
5%
0%
-5% 5.0%
-10%
-15% 0.0%
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 65
Indofood Sukses Makmur (INDF)
 INDF terdiri dari 4 usaha bisnis yaitu ICBP, Bogasari, Figure: Forecast and Valuation
agribisnis dan distribusi. INDF – At closing price Rp 7.925 per share
Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
 Penjualan INDF di 9M19 tumbuh +6% yoy ditopang oleh
Revenue 73,395 79,238 85,206 90,895
penjualan ICBP yang naik +11% yoy dan Bogasari yang naik EBIT 9,143 10,556 11,309 12,124
+12% yoy. Namun tertekan oleh segmen agribisnis yang EBITDA 12,031 13,453 14,622 15,818
turun penjualannya sebesar -2% yoy di 9M19. Net Profit 4,166 4,566 4,947 5,390
EPS (Rp/Saham) 475 520 563 614
 EBIT ICBP tumbuh sebesar +26% yoy, sedangkan EBIT
DPS (Rp) 237 236 258 280
Bogasari naik sebesar +48% yoy. Keduanya lebih tinggi dari
EV/EBITDA (x) 6.7 6.3 5.7 5.4
pertumbuhan penjualan masing-masing. Sedangkan EBIT BV per Share (Rp) 3,828 4,080 4,352 4,654
agribisnis turun tajam -79% yoy karena lemahnya harga P/E Ratio (x) 14.4 13.2 12.2 11.2
CPO. Secara keseluruhan, EBIT INDF naik +5% yoy. P/BV Ratio (x) 1.8 1.7 1.6 1.5
 Secara keseluruhan, core profit INDF tumbuh +17% yoy.
Figure: Relative Return
 Potensi harga rata-rata CPO di 2020 diperkirakan naik
+15,3% yoy ke level RM2.500/ton. Kenaikan tersebut akan INDF JCI
140
ditopang oleh konsumsi India, China dan implementasi
biodiesel di Indonesia. 120
 Implementasi kebijakan B30 di Indonesia dan B20 di 100
Malaysia diperkirakan akan menyerap masing-masing 80

sebesar 3 juta ton dan 500 ribu ton di 2020.
60
 INDF merupakan top pick kita dengan valuasi yang lebih
murah dari ICBP (14,1 PE 20F). 40
Suria Dharma 66
Indofood Sukses Makmur (INDF)
Figure: Revenue Segment before Elimination Figure: EBIT Segment before Elimination
Branded Goods (Rp bn) Agribusiness (Rp bn) Branded Goods (Rp bn) Agribusiness (Rp bn)
Bogasari (Rp bn) Distribution (Rp bn) Bogasari (Rp bn) Distribution (Rp bn)
% Net Sales (yoy)
% Consolidated EBIT (yoy)
100,000 10% 10,000 20%
80,000 8,000 16%
60,000 6,000 12%
5%
40,000 4,000 8%
20,000 2,000 4%
- 0% - 0%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: EBIT Margin Segment before Elimination Figure: Consolidated Profitability Margin
Branded Goods Agribusiness Bogasari EBIT EBITDA Net Margin
Distribution Consolidated EBIT
20%
15%
16%
13%
10% 12%
8% 8%
5%
4%
3%
0% 0%
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 67
Unilever Indonesia (UNVR)
 Laba bersih 9M19 turun -25% yoy menjadi Rp 5,5 triliun. Figure: Forecast and Valuation
Penurunan ini terjadi karena tahun lalu UNVR UNVR – At closing price Rp 41.800 per share
mendapatkan tambahan Rp 2,1 triliun laba bersih dari Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
divestasi Spreads. Bila hasil transaksi Spreads tidak Revenue 41,802 43,892 45,867 48,046
diperhitungkan, EPS naik +11,3% yoy menjadi Rp 722. EBITDA 10,148 11,010 11,650 11,836
Net Profit 9,109 7,569 8,002 8,088
 GPM 9M19 sendiri naik +62bps yoy menjadi 50,8%, EPS (Rp/Saham) 1194 992 1049 1060
walaupun sedikit turun (-25bps) dibandingkan 1H19 (GPM BV per Share (Rp) 993 791 848 859
di 51%). GPM 3Q19 turun -203bps menjadi 50,3% qoq DPS (Rp/Saham) 908 1,194 992 1,049
dibandingkan 2Q19 (52,3%), walau naik +146bps EV/EBITDA (x) 31.7 29.1 27.6 27.1
dibandingkan 3Q18 (48,8%). P/E Ratio (x) 35.0 42.1 39.9 39.4
P/BV Ratio (x) 42.1 52.8 49.3 48.6
 Penjualan 9M19 Home & Personal Care (HPC) naik +4,5%
yoy namun penjualan Food & Refreshments (F&R) turun -
1,2% yoy. Secara keseluruhan, penjualan HPC berkontribusi Figure: Relative Return
69% terhadap total penjualan, sedangkan F&R
UNVR JCI
berkontribusi 31% di 9M19. Perlu diketahui bahwa GPM 140
dari HPC adalah 54,0%, jauh lebih tinggi daripada F&R
120
sebesar 43,8%.
100
 Peningkatan volume penjualan masih menjadi tantangan
bagi UNVR yang merupakan market leader dari berbagai 80
tipe produk.
60
 UNVR akan melakukan stock split awal tahun depan
40
dengan ratio 1:5. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Suria Dharma 68
Unilever Indonesia (UNVR)
Figure: Revenue Segment Figure: Consolidated EBIT

Home & Personal Care (Rp bn) Foods & Refreshment (Rp bn) Consolidated EBIT (Rp bn) % Consolidated EBIT (yoy)
% Net Sales (yoy)
12,000 12%
50,000 10% 10%
10,000
40,000 8% 8%
8,000
30,000 6% 6%
6,000
4%
20,000 4% 4,000 2%
10,000 2% 2,000 0%
- 0% - -2%
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Working Capital Days Figure: Consolidated Profitability Margin

Receivable Days Inventory Days
Payable Days Cash Cycle Days
30%
100.0
25%
80.0
60.0 20%
40.0 15%
20.0 10%
- 5%
(20.0) 0%
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 69
Kalbe Farma (KLBF)
 Program Jaminan Kesehatan Nasional (JKN) yang telah Figure: Forecast and Valuation
berjalan 4 tahun telah mendorong transformasi pasar KLBF – At closing price Rp 1.485 per share
generik Indonesia. Saat ini kontribusi obat generik Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
terhadap pendapatan KLBF mencapai 35-40%. Revenue 21,230 22,645 24,155 25,767
EBITDA 3,661 3,866 4,101 4,299
 Penjualan bersih KLBF di 9M19 tumbuh +7,3% yoy, Net Profit 2,484 2,624 2,785 2,920
ditopang oleh penjualan dari segmen distribusi dan logistik EPS (Rp/Saham) 53 56 59 62
yang tumbuh +13,8% yoy dan segmen nutrisi yang tumbuh BV per Share (Rp) 310 340 371 404
+4,6% yoy. Sementara penjualan segmen obat resep DPS (x) 25 26 28 30
tumbuh +6,6% yoy dan segmen obat kesehatan tumbuh EV/EBITDA (x) 16.4 15.4 14.5 13.9
+1,9% yoy. P/E Ratio (x) 28.0 26.5 25.0 23.8
P/BV Ratio (x) 4.8 4.4 4.0 3.7
 Laba bersih KLBF tumbuh +6,15% yoy disebabkan oleh
meningkatnya penjualan dan efisiensi dalam mengelola
biaya operasional. Margin laba bersih relatif stabil sebesar Figure: Relative Return
11,4%. KLBF dapat menjaga tingkat margin di level dua
KLBF JCI
digit hingga 3Q19 karena stabilias rupiah, tetap tumbuhnya 150
penjualan dan efisiensi biaya operasional.
130
 Kenaikan iuran BPJS diproyeksikan mampu memperbaiki
110
tunggakan BPJS yang saat ini telah mencapai Rp 200-250
miliar untuk tunggakan diatas 6 bulan. 90
 KLBF juga berpoternsi mendapatkan insentif pajak karena 70

memiliki R&D.
50
Suria Dharma 70
Kalbe Farma (KLBF)
Figure: Revenue Segment Figure: Gross Margin Segment

Prescription Drugs (Rp bn) Consumer Health (Rp bn) Prescription Drugs Consumer Health Nutritional Distribution
Nutritional (Rp bn) Distribution (Rp bn)
60%
% Net Sales (yoy)
50%
25,000 10%
40%
20,000
30%
15,000
5% 20%
10,000
10%
5,000
0%
0 0%
17A 18A 19F 20F
15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Working Capital Days Figure: Profitability Margin

Receivable Days Inventory Days
Payable Days Cash Cycle Days
125 20%
100 15%
75
10%
50
5%
25
- 0%
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F
Suria Dharma 71
Sector
Metal Mining – OVERWEIGHT
 Harga emas dunia telah naik hingga +19,68% selama 1 Figure: Peers Comparison
tahun terakhir. Hal tersebut dipengaruhi oleh trade war Stock Rec. Last Price TP SSI Mkt Cap P/E 20F P/E 21F
yang terjadi antara US-China serta keputusan Bank Sentral (Rp) (Rp) (Rp bn) (x) (x)
US Federal Reserve untuk menurunkan Fed rate secara INCO BUY 3,330 3,900 33,088 45.9 20.9
berkala menjadi sentimen positif bagi industri emas. MDKA BUY 1,075 1,600 23,540 13.7 8.5
ANTM BUY 815 1,250 19,585 20.4 15.9
 Kenaikan harga emas ini kami perkirakan masih akan
Average 26.7 15.1
berlanjut hingga tahun depan Seiring view The Feds yang
masih berpotensi untuk cut rate pada 2020, emas menjadi Sumber: Bloomberg, SSI Research
pilihan komoditas emas sebagai safe haven investor global.

 Indonesia merupakan salah satu eksportir terbesar bagi
supply nikel dunia sekitar 27% terhadap supply global.
Larangan ekspor nickel ore Indonesia yang akan dimulai
pada 1 Jan-20 mendorong kenaikan harga nickel global. Figure: Reltive Return
 Sepanjang YTD2019, harga nickel telah menguat +35,5% Metal Mining JCI
150
dengan inventory telah turun -67,77%. China sebagai
140
salah satu konsumen terbesar nickel ore Indonesia juga
130
mulai melakukan stacking demi menghindari kekurangan
supply nickel ore untuk perusahaan baja dalam negeri 120
China yang membutuhkan komoditas nickel. 110

100
 Rekomendasi OVERWEIGHT. MDKA TP Rp 1.600 – INCO TP
90
Rp. 3900.
80
Sumber: Bloomberg
Dessy Lapagu 72
Sector
Comparison of 5Yr Fed rate vs Gold Price Jumlah Cadangan emas fisik negara di Asia
1,948.31
2,500
2,000 3.00
2.50 2,000
1,500
765.22
2.00
618.16
1,500
423.63
1,000 1.50
197.93
153.84
127.40
104.45
1.00 1,000
78.54
64.63
500
0.50 500
0 -
-
1-Mar-18
1-Sep-15
1-Oct-17
1-Jul-16
1-Aug-18
1-Jun-19
1-Jun-14
1-Nov-14
1-Apr-15
1-Feb-16
1-Dec-16
1-Jan-14
1-May-17
1-Jan-19
Indonesia
China
India
Thailand
Singapore
Taiwan
Philippine
Japan
Pakistan
South Korea
Gold Price Fed rate
Sumber: Bloomberg Sumber: Trading Economics
Physical Gold Reserves by Countries Industry Demand for Nickel Products

No. Countries Gold Reserves (ton) % to Foreign Reserves 1,000,000
1 US 8,133.46 74.9%
2 Germany 3,366.77 70.6% 500,000
3 Italy 2,451.84 66.9%
4 France 2,436.01 66.1% 0
5 Russia 2,241.86 19.1% Demand for EV Demand of E-Bus Demand for
6 China 1,948.31 2.5% Batteries
7 Swiss 1,040.00 2.5%
8 Japan 765.22 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
9 India 618.16 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024
10 Netherland 612.45
2025 2026 2027 2028 2029 2030
39 Indonesia 78.54
Sumber: Trading Economics Sumber: Bloomberg
Dessy Lapagu 73
Merdeka Copper Gold (MDKA)
 Revenue 3Q19 naik +30,3 yoy/+31,8% qoq menjadi Figure: Forecast and Valuation
US$132 juta. Operating profit 3Q19 tercatat sebesar US$46
Forecast and Valuation (at closing price Rp1,065 per share)
juta turut naik +27,4% yoy/+2,9% qoq. Posisi net profit
3Q19 sebesar US$24 juta (+16,5% yoy/+9,1% qoq) Yr-end Dec (US$ mn) 18A 19F 20F 21F
dibandingkan net profit 2Q19 yang sebesar US$22 juta. Revenue 294 355 526 798
Secara akumulasi kinerja 9M19 naik cukup signifikan Net Profit 52 67 117 181
sebesar +49,8% yoy menjadi US$324 juta dengan posisi net EPS (US$) 0.003 0.003 0.005 0.008
EPS (Rp) 36 44 78 126
profit US$66 juta atau naik +24,6% yoy.
BVPS (US$) 0.020 0.022 0.027 0.035
 Hingga YTD2019 harga saham MDKA telah menguat BVPS (Rp) 246.4 309.4 395.0 540.8
52,14% atau lebih tinggi dari penguatan harga spot emas P/E Ratio (x) 29.2 24.4 13.6 8.4
yang sebesar +13,98% dengan posisi terakhir sebesar P/BV Ratio (x) 4.3 3.4 2.7 2.0
US$1.461,93/toz. Kami menilai kinerja positif 3Q19 MDKA
berpotensi berlanjut pada 2020 nanti dengan asumsi masih
adanya kelanjutan penguatan harga emas yang merupakan
pilihan investor global sebagai safe haven di tengah MDKA JCI
ketidakpastian kondisi ekonomi global. 280
 MDKA mendorong target produksi di sepanjang tahun ini 230

menjadi 190.000 hingga 210.000 oz. MDKA memperbarui
target produksi akibat realisasi produksi emas hingga 30 180
September 2019 telah melampai target, yakni sebanyak
130
180.000 oz. Di tengah tren kenaikan harga emas di pasar
global, kami melihat demand juga masih terus meningkat. 80
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 1.600
merefleksikan PE FY20F-21F sebesar 20,5x-12,7x.
Dessy Lapagu 74
Merdeka Copper Gold (MDKA)
Tujuh Bukit Production (Gold & Silver) Wetar Production (Copper)

700,000 30,000
600,000 25,000
500,000
20,000
400,000
15,000
300,000
10,000
200,000
100,000 5,000
- -
17A 18A 19F 20F 21F 17A 18A 19F 20F 21F
MDKA Profitability Ratios MDKA P&L growth (%)

(%) growth of revenue (%) growth of operating profit
(%) GPM (%) OPM (%) NPM
(%) growth of net profit
70%
60% 150% 80%
75%
50%
60%
40% 100% 54%
30% 40%
20% 50% 28%
22% 20%
10% 127% 65% 48% 48% 52% 52%
21% 21%
0% 0% 0%
17A 18A 19F 20F 21F 18A 19F 20F 21F
Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: Perusahaan,SSI Research
Dessy Lapagu 75
Aneka Tambang (ANTM)
 Revenue 3Q19 naik +24% yoy/+23% qoq menjadi Rp10,1 Figure: Forecast and Valuation
Kontributor terbesar berasal dari penjualan komoditas Forecast and Valuation (at closing Rp815)
emas, berkontribusi 73% terhadap revenue dan diikuti Y/E Dec (Rp bn) 18A 19F 20F 21F
kontribusi ferronickel sebesar 12,9%. Operating profit Revenue 25,242 27,162 29,566 27,400
tercatat Rp495 miliar (-44,8% yoy/+13,8% qoq) dengan EBITDA 2,793 1,628 1,907 9,131
posisi net profit 3Q19 sebesar Rp195 miliar (-13,8% Net Profit 874 1,241 1,700 1,939
EPS (Rp) 37 52 72 82
yoy/+0,7% qoq).
DPS (Rp) 1.7 10.9 15.3 21.0
 ANTM telah menyiapkan strategi jika ekspor bijih nikel BV per share (Rp) 835 805 808 869
(ore) tidak diperbolehkan pemerintah. ANTM akan EV/EBITDA (x) 7.3 5.4 4.5 4.5
mendorong produksi emas yang masih ada ruang untuk P/E Ratio (x) 22.1 15.5 11.3 9.9
P/BV Ratio (x) 1.0 1.0 1.0 0.9
menaikkan produksi hingga 36 ton sampai akhir tahun ini.
Pasokan emas saat masih ditopang oleh tambang Pongkor
yang izinnya akan selesai 2 tahun ke depan. ANTM akan
fokus ke eksplorasi tambang emas baru dengan target izin
10 tahun di daerah Bintang Papua dan Sumbawa serta ANTM JCI
disaat bersamaan mendorong produksi tambang emas 175
Gosowong. 155
 Next project ANTM akan fokus pada pembangunan NPI 135

blast furnace serta smelter SGAR. Ekspektasi akan ground
115
breaking pada Oct-19 ini.
95
merefleksikan PE FY20F sebesar 11,3x. 75
Dessy Lapagu 76
Aneka Tambang (ANTM)
ANTM Sales Breakdown ANTM vs JCI vs Gold Price Performances
Nickel ore, Services Gold ANTM

7.3% and other 60
precious 40
metals, 20
Ferronickel, 6.5%
12.9% 0
Gold, -20
73.4% -40
Jun-19
Oct-18
Jan-19
Mar-19
Oct-19
May-19
Apr-19
Aug-19
Nov-18
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Nov-19
Dec-18
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Bloomberg
ANTM Ferronickel Sales Volume (TNi) ANTM Gold Sales Volume (Kg)
20% 35,000 120% 45,000
30,000 100% 40,000
15%
80% 35,000
25,000
10% 30,000
60%
20,000 25,000
29,653
5% 40%
27,585
26,271
20,000
24,868
15,000
21,762
20,888
20%
18,643
0% 15,000
10,000
13,202
27,894
35,617
14,180
10,227
37,398
40,203
0% 10,000
-5% 5,000 -20% 5,000
-10% - -40% -
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Perusahaan SSI Research
Dessy Lapagu 77
Vale Indonesia (INCO)
 Revenue 3Q19 naik +4,5 YoY/+29,2% QoQ menjadi Figure: Forecast and Valuation
US$214 juta. Kontributor terbesar berasal dari penjualan Forecast and Valuation (at closing price Rp3,110)
ke Vale Canada Limited, berkontribusi 80% terhadap
Y/E Dec (USD mn) 18A 19F 20F 21F
revenue dan diikuti kontribusi penjualan ke Sumitomo
Sales 777 762 919 1,108
Metal Mining sebesar 20%. Operating profit 3Q19 tercatat EBITDA 260 228 310 489
sebesar US$36 juta (2Q19 operating loss US$8 juta) Net Profit 61 54 107 237
dengan posisi net profit 3Q19 sebesar US$26 juta. EPS (Rp) 81.7 77.9 165.4 319.0
EPS Growth (%) na (10.7) 97.7 120.9
 Kami melihat INCO mulai menunjukkan peningkatan Dividen Yield (%) 1.3 1.2 2.4 2.4
kinerja keuangannya pada tahun 2019 ini. Secara historis, EV/EBITDA (x) 7.9 9.0 6.1 0.0
1Q19 INCO masih mencatatkan net loss US$20 juta; 2Q19 P/E Ratio (x) 37.2 41.6 21.1 9.5
P/BV Ratio (x) 1.2 1.2 1.2 1.1
net loss US$6 juta dan 3Q19 berhasil membukukan net
profit sebesar US$26 juta. Volume produksi 3Q19 naik
+12% QoQ menjadi 19.820 ton dengan kenaikan volume
penjualan naik +18% QoQ menjadi 19.998 ton.
INCO JCI
 Proyek ekspansi smelter Bahodopi merupakan salah satu
proyek strategis Vale yang akan menjadi fokus perseroan 155
ke depan. Investasi di Bahodopi diperkirakan mencapai

135
US$ 2,1 miliar, yang terdiri atas US$ 1,8 miliar untuk
smelter dan US$ 300 juta untuk investasi tambang. 115
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 3.900 95

merefleksikan PE FY20F sebesar 21,6x.
75
Dessy Lapagu 78
Vale Indonesia (INCO)
INCO nickel in matte production (000 ton) INCO COGS/t

110.0 $9,000
$8,800
90.0
$8,600
70.0 $8,400
$8,200
8,805
8,745
95.6 97.5 100.5
50.0 $8,000
74.8
8,181
$7,800
7,988
30.0
$7,600
10.0 $7,400
2018 2019F 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2021F
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Perusahaan SSI Research
INCO Profitability Margin (%) INCO vs JCI vs Gold Price Performances

Operating Margin % EBITDA Margin % Net Margin % Nickel INCO
50.0
60
40.0 40
20
30.0
0
20.0
-20
10.0 -40
Apr-19
May-19
Nov-18
Aug-19
Nov-19
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Dec-18
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Oct-18
Oct-19
-
2018 2019F 2020F 2021F
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Bloomberg, SSI Research
Dessy Lapagu 79
Sector
Plantation – OVERWEIGHT
 Konsumsi CPO 9M19 di China Mencetak rekor 5,2 jt ton. Figure: Peers Comparison
Pada 9M19, impor minyak nabati tumbuh +48,9% yoy Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
dimana 77% dari impor tersebut merupakan CPO. Impor Price Price Cap (x) (x) (%)
CPO China sepanjang 9M19 adalah rekor pembelian (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
terbanyak sejak 2009. Tahun 2020 impor CPO akan kembali AALI Buy 13,000 16,000 25,021 17.7 1.2 8.5
naik dengan dukungan rendahnya penggunaan produk LSIP Buy 1,375 1,610 9,381 14.9 1.0 5.3
soybean yang terkendala penyakit yang menyerang babi di SIMP Hold 372 388 5,884 32.7 0.4 6.8
China. SSMS Buy 860 1,050 8,191 16.6 1.8 12.0
 Impor CPO 2020 India Diperkirakan akan naik +3,9% yoy. TBLA Hold 890 980 4,754 5.5 0.8 4.4
Produksi kedelai India diprediksi hanya akan naik 1%-2% Average 17.5 1.0 7.4
yoy pada 2020. Oleh sebab itu, India akan kembali

menaikkan porsi impor sehingga kami perkirakan
permintaan CPO 2020 dari India akan naik +3,9% yoy.
 Mandatori B30 di Indonesia akan meredam pelemahan
Plantation JCI
permintaan CPO dari Eropa. Pada tahun 2020 Indonesia 150
dan Malaysia akan menaikan porsi CPO pada Biodiesel dari
130
20% dan 10% menjadi 30% dan 20%. Kebijakan tersebut
akan meningkatkan konsumsi CPO hingga +20% yoy atau 3 110
jt ton untuk Indonesia dan 500 rb ton untuk Malaysia. 90
Dengan demikian, konsumsi Biodiesel akan meredam
dampak hilangnya permintaan dari Eropa sekitar 3 jt ton 70
terkait penerapan kebijakan RED-II. 50

 Overweight untuk sektor Plantation dengan saham Pilihan
AALI dan LSIP
Yosua Zisokhi 80
Sector
Pergerakan Harga CPO Estimasi Konsumsi CPO 2019-2020

2800 2019 2020
Avg 2019 - 2,168 16,000
2600
14,000
2400 12,000
Metrik Ton
2200 Avg 2020 - 2,500 10,000
2000 8,000
1800 Avg 2018 - 2,234 6,000
4,000
1600
2,000
May-18
May-19
May-20
Aug-18
Aug-19
Aug-20
Feb-18
Nov-18
Feb-19
Nov-19
Feb-20
Nov-20
0
Indonesia India China Uni Eropa Malaysia
Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: USDA, SSI Research
Impor Minyak Nabati India Impor Minyak Nabati China

Edible Oil Import Palm Oil Import Palm Oil Market share Edible Oil Import Palm Oil Import Palm Oil Market share
15,000 100% 8,000 100%
80% 6,000 80%

10,000 60%
60%
4,000
40%
40%
5,000 2,000 20%
20%
- 0%
- 0%
2015
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2016
2017
2018
2019
2008 2010 2012 2014 2016 2018
Yosua Zisokhi 81
Astra Agro Lestari (AALI)
 Margin keuntungan pulih di 2020 didukung harga CPO. Figure: Forecast and Valuation
Kecenderungan harga CPO yang mulai menguat pada akhir AALI – At closing price Rp 13,000 per share
2019, diperkirakan akan terus berlangsung hingga 2020 Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
sehingga menyebabkan ASP CPO AALI diperkirakan naik Revenue 19,084 16,408 19,235 18,795
+15% hingga +20%. Di tambah dengan efisiensi yang EBITDA 3,457 1,714 3,331 3,037
Net Profit 1,521 213 1,413 1,191
dilakukan, maka Margin laba bersih akan kembali naik
EPS (Rp) 747 110 734 619
mendekati pencapaian 2018 di 7,1%.
Dividend Yield (%) 3.5 2.2 0.9 2.2
 Produksi juga pulih setelah terdampak cuaca panas 2019. BV per share (Rp) 9,866 9,686 10,566 10,868
Performa AALI pada 2020 juga didukung oleh pulihnya EV/EBITDA (x) 8.5 16.0 8.5 9.3
produktivitas tanaman setelah dampak dari cuaca panas P/E Ratio (x) 17.4 117.7 17.7 21.0
P/BV Ratio (x) 1.3 1.3 1.2 1.2
2019 sudah hilang. Produksi TBS inti akan kembali naik
+5,7% didukung FFB yield yang naik 5% menjadi 21,0x. Oil
Extraction Rate CPO diperdiksi tetap di 20,5% sehingga
produksi CPO akan naik +14,4% yoy. Sedangkan Produk
turunan akan naik +10% yoy. AALI JCI
150
 Capex 2020 diperkirakan hanya untuk pemeliharaan.
130
Rendahnya pencapaian di 2019 akan membuat AALI
berbenah dan terus melakukan efisiensi. Oleh sebab itu 110
kami perkirakan Capex 20F akan turun -33,3% yoy menjadi 90
Rp 1 Triliun. Mayoritas digunakan untuk pemeliharaan. Hal
ini membuat laju replanting tanaman sedikit melambat 70
sehingga umur tanaman berada 15 tahun. 50

 Merekomendasikan Buy AALI dengan TP Rp 16.000/saham.
Yosua Zisokhi 82
Astra Agro Lestari (AALI)
Performa Produksi AALI (`000 Ton) Komposisi Umur Tanaman AALI 2019
TBS Inti CPO Refinary Product 40%

35%
7,000 30%
6,000
25%
5,000
20%
4,000
15%
3,000
10%
2,000
5%
1,000
0%
-
5-6 7 - 10 11 - 15 16 - 20 21 - 25 >26
2017 2018 2019F 2020F 2021F
Tahun
Kontribusi Lahan Tanam per Pulau Margin Keuntungan AALI

Gross Margin Operating Margin Net Margin
17.6%
Kalimantan
46.5% Sumatra
Sulawesi
35.9%
2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 83
PP London Sumatra Indonesia (LSIP)
 Mulai melakukan replanting tanaman. Program replanting Figure: Forecast and Valuation
tanaman tua tahun 2020 akan membuat jumlah area LSIP – At closing price Rp 1,375 per share
tanaman produksi turun -2.53%. Hal ini kami pandang Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
positif karena akan membuat peremajaan pada lahan Revenue 4,020 3,898 4,718 4,649
tanam LSIP yang umur tanamannya mencapai 17 tahun EBITDA 684 501 1052 931
Net Profit 329 136 628 579
dengan 41% berada di atas umur 20 tahun.
EPS (Rp) 48 20 92 85
 Produktifitas Lahan Inti tidak terganggu cuaca. Di tengah Dividend Yield (%) 3.7 1.7 0.6 2.4
cuaca panas di 2019 LSIP berhasil mempertahankan TBS BV per share (Rp) 1,221 1,217 1,328 1,375
yield inti di level 16,3 ton/ha serta CPO Extraction rate di EV/EBITDA (x) 9.5 12.6 5.3 5.6
level 23,0%. Pada 2020, kami memperkirakan TBS yield dan P/E Ratio (x) 28.5 68.8 14.9 16.2
P/BV Ratio (x) 1.0 1.1 1.0 1.0
CPO Extraction rate akan stabil dengan dukungan cuaca
normal. Namun TBS yield sulit naik dikarenakan efisiensi
pemberian pupuk yang berkurang -26,1% yoy.
 Capex 2020, diperkirakan moderat Rp 500-600 miliar.
LSIP JCI
Masih diberlakukannya moratorium pembukaan lahan
140
tanam sawit baru membuat LSIP tidak banyak
menganggarkan capex. Capex 2020 kami proyeksikan 120
mencapai Rp 500 – Rp 600 miliar yang digunakan untuk 100
maintain dan replanting tanaman.
80
 Margin lebih terjaga dikarenakan tidak memiliki hutang.
60
LSIP menerapkan strategi zero leverage yang membuat
Perusahaan tidak memiliki biaya bunga, sehingga margin 40
keuntungan lebih terjaga. BUY LSIP dengan TP Rp 1.610.
Yosua Zisokhi 84
PP London Sumatra Indonesia (LSIP)
Performa Produksi LSIP Breakdown Penjualan LSIP

FFB production Processed FFB 1.50%
3.10%
5.30%
CPO production Extraction rate
2,500,000 25%
Produk CPO
2,000,000 24%
23.1% Karet
1,500,000 23.0% 23%
22.9% Biji
1,000,000 22%
90.10% Lainnya
22.0%
500,000 21%
- 20%
2017 2018 2019F 2020F
Volume dan ASP LSIP Margin Keuntungan LSIP

CPO Sales Volume (tonnes) ASP (Kg/ton) RSH Marjin Kotor (%) Marjin Operasi (%) Marjin Bersih (%)
500,000 11,000 30
400,000 25
9,500
20
300,000
8,000 15
200,000
10
6,500
100,000
5
- 5,000 0
2017 2018 2019F 2020F 2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 85
Salim Ivomas Pratama (SIMP)
 Mempunyai lini bisnis Sawit terintegrasi dari Hulu ke Hilir. Figure: Forecast and Valuation
Kami menilai positif integrasi bisnis agrikultur SIMP dari SIMP – At closing price Rp 372 per share
upstream yaitu Produksi TBS dan CPO dengan luas Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
tanaman produksi lebih dari 250 ribu Ha, hingga bisnis Revenue 14,190 15,331 16,017 16,457
Downstream dengan 5 fasilitas penyulingan CPO EBITDA 2,254 2,005 2,761 3,014
Net Profit -77 -102 180 269
berkapasitas 1,7 jt ton / tahun.
EPS (Rp) -5 -6 11 17
 Namun Margin Usaha per Divisi Tidak Stabil. Kinerja Dividend Yield (%) - - - 0.5
keuangan SIMP terkendala bisnis Perkebunan dengan BV per share (Rp) 940 930 940 950
mencatatkan Operating Profit negatif pada 9M19 sehingga EV/EBITDA (x) 9.8 8.2 6.8 6.0
OPM Perkebunan -3,78% sedangkan OPM Minyak Nabati P/E Ratio (x) N/A N/A 32.7 21.9
P/BV Ratio (x) 0.4 0.4 0.4 0.4
sebesar 5,12%. Dengan prediksi harga CPO 20F yang lebih
baik, maka kami mengestimasikan OPM Perkebunan naik
menjadi 6,8%. Namun disisi lain, kenaikan harga CPO akan
membuat COGS divisi Minyak Nabati naik sehingga OPM
Minyak Nabati 20F akan turun menjadi 2,1%. SIMP JCI
150
 Permintaan dari Luar negeri bertumbuh. Pada 9M19,
130
penjualan ekspor naik +11,2% yoy. Hal ini didukung
pertumbuhan penjualan dari China +15,8% yoy, Singapura 110
+8,9% yoy, Malaysia +146,3% yoy. Namun pertumbuhan 90
penjualan tersebut tidak mampu meredam dampak negatif
dari turunnya penjualan domestik -3,37% dikarenakan 70
porsi penjualan ekspor hanya mencapai 13,5% dari total 50

penjualan SIMP, tumbuh +155 bps yoy. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

 Merekomendasikan Hold SIMP dengan TP Rp 388/saham.
Yosua Zisokhi 86
Salim Ivomas Pratama (SIMP)
Kontribusi Pendapatan SIMP Proporsi Penjualan Berdasarkan Tujuan - SIMP
13.5%
23%
Minyak Nabati Domestik
Plantation Ekspor
77%
86.5%
Penjualan Ekspor SIMP Operating Profit Per Divisi SIMP

9M19 9M18 Perkebunan Minyak Nabati
600
20.0%
500
15.0%
400
Rp Miliar
10.0%
300
5.0%
200
0.0%
100
- -5.0%
China Singapore Malaysia Nigeria Timor leste 2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 87
Sawit Sumbermas Sarana (SSMS)
 Kondisi Kebun Akan Kembali Optimal pada 2020. Cuaca Figure: Forecast and Valuation
akan kembali normal pada 2020, sehingga TBS yield SSMS – At closing price Rp 860 per share
diproyeksikan +10.5% yoy menjadi 24,0 ton/Ha dan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
membuat volume produksi CPO FY2020 Perseroan naik Revenue 3,711 3,004 3,447 3,670
+12,2% yoy dan membuat rasio COGS/CPO turun -8,18% EBITDA 885 657 981 1,130
Net Profit 86 -39 492 694
menjadi Rp 5,002/kg.
EPS (Rp) 9 -4 52 73
 Produktivitas Tanaman Lebih Baik dari Kompetitor. Dalam Dividend Yield (%) 2.9 0.3 - 1.8
kondisi cuaca normal tanpa El-Nino, TBS Yield mencapai BV per share (Rp) 425 419 471 529
24,4 ton/Ha, jauh di atas rata-rata Industri sejenis sebesar EV/EBITDA (x) 13.4 18.1 12.0 10.2
18,9 ton/Ha. OER CPO Perseroan juga mencapai 22,8% P/E Ratio (x) 95.0 #/NA 16.6 11.8
P/BV Ratio (x) 2.0 2.1 1.8 1.6
yang juga diatas rata-rata Industri 22,2%, sehingga Hasil
CPO (CPO Rate) adalah 5,6 ton/Ha unggul dari rata-rata
Industri yang sebesar 4,4 ton/Ha.
 Memulai Integrasi dengan Perusahaan Terafiliasi.
SSMS JCI
Memasuki 2020, kami mengestimasikan SSMS akan 150
berbenah guna memperbaiki kinerja tahun ini yang kurang
130
baik. Salah satu yang dilakukan oleh Perseroan adalah
integrasi dengan perusahaan afiliasi yang bergerak pada 110
bidang Refinery. 90
 Valuasi atraktif 2020, TP Rp 1.050/saham. Dengan cuaca
70
2020 yang lebih bersahabat dibandingkan FY2019 kami
memproyeksikan kenaikan volume produksi FY20 +12,2% 50
yoy. Kami merekomendasikan BUY untuk saham SSMS
dengan TP Rp 1.050 / saham.
Yosua Zisokhi 88
Sawit Sumbermas Sarana (SSMS)
TBS Yield SSMS Normal CPO Extraction Rate
TBS Yield OER 23.5% 23.0% 22.9% 22.8%

23.0%
30 25% 22.5% 22.2%
25 24% 22.0% 21.7%
20 23% 21.5%
21.0% 20.6%
15 22%
20.5%
10 21%
20.0%
5 20% 19.5%
0 19% 19.0%
2011 2013 2015 2017 2019 2021 DSNG SMAR SSMS AALI LSIP SGRO
Harga Jual Rata-rata SSMS Normal TBS Yield Perusahaan Sawit di Indonesia
8,500 30
24.4
8,000 25 22.8
20.5
19.1
7,500 20
14.9
15 13.1
7,000
10
6,500
5
6,000
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020F
2021F
0
SSMS DSNG SMAR AALI LSIP SGRO
Yosua Zisokhi 89
Tunas Baru Lampung – (TBLA)
 Fokus pada produk turunan, margin keuntungan stabil. Figure: Forecast and Valuation
Jika dibandingkan dengan produsen sawit lainnya, Net TBLA – At closing price Rp 890 per share
Profit Margin TBLA cukup stabil di kisaran 8%-9%. Kinerja Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
keuangan didukung oleh pergeseran bisnis dari Upstream Revenue 8,615 8,602 9,466 9,623
ke Downstream dengan harga jual produk yang lebih stabil. EBITDA 1,277 2,273 2,613 2,550
Net Profit 758 745 868 921
ASP Cooking Oil hanya turun -6% sedangkan ASP CPO turun
EPS (Rp) 142 139 162 172
-35.2%.
Dividend Yield (%) 2.9 2.9 4.9 7.6
 Produksi Gula 2020 diperkirakan stabil. Pada 2019, BV per share (Rp) 892 1012 1130 1205
produksi penggilingan gula TBLA mencapai target 280 rb EV/EBITDA (x) 4.4 4.7 4.4 4.3
Ton, naik +27,3% yoy. Hal ini didukung alokasi impor yang P/E Ratio (x) 6.3 6.4 5.5 5.2
P/BV Ratio (x) 1.0 0.9 0.8 0.7
diterima Perseroan. Kami meyakini alokasi impor kristal
gula 2020 akan stabil, sehingga produksi gula Perseroan di
2020 juga akan terjaga pada level ~280 rb ton/ tahun.
 Penjualan FAME terdorong program biodiesel.
TBLA JCI
Implementasi program B20 di 2019 membuat volume
140
penjualan FAME naik +132% yoy. Pada 2020 dengan
mandat B30 diperkirakan penjualan FAME akan naik +45%. 120
 Pabrik biodiesel baru akan beroperasi di 3Q20. Dengan 100

mandat B30, perseroan menyiapkan pabrik Biodiesel baru 80
dengan kapasitas produksi 450.000 ton/tahun yang akan
60
beroperasi pada 3Q20. Pabrik baru tersebut akan
menambah +150% yoy kapasitas pabrik Perseroan. 40
 Merekomendasikan Hold TBLA, TP Rp 990/saham. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 90
Tunas Baru Lampung – (TBLA)
Proporsi Penjualan TBLA Destinasi Penjualan TBLA
Cooking Oil 13%

31.3% 25.8%
PKO Domestik
5.1% Gula Ekspor
Biodiesel
37.9% 87%
Umur tanaman Sawit TBLA Margin Keuntungan TBLA

18,000 GPM EBIT Margin NPM
16,000
14,000 30%
12,000 25%
10,000 20%
8,000
15%
6,000
10%
4,000
2,000 5%
- 0%
0-3 4-9 10-14 15-19 >20 2017 2018 2019F 2020F 2021F
Yosua Zisokhi 91
Sector
Telco Infra – OVERWEIGHT
 Berlanjutnya tren penjualan menara milik operator. Para Figure: Peers Comparison
Operator telekomunikasi terus berefisiensi dengan menjual Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
menara mereka dan fokus ke bisnis pelayanan Price Price Cap (x) (x) (%)
telekomunikasi. EXCL diperkirakan akan kembali menjual (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
sekitar 3.300 menara. Tren penjualan menara akan TBIG Hold 1,035 1,050 23,450 30.9 5.0 12.4
menambah portofolio dari emiten menara telekomunikasi. TOWR Buy 670 905 34,017 13.4 3.1 7.6
 Ekspansi Operator terus berlanjut. Operator terus Average 22.1 4.1 10.0
memperluas jaringan guna memperbesar pangsa pasar. Hal Sumber: Bloomberg, SSI Research
tersebut tentu membutuhkan banyak penyewaan menara
terutama untuk BTS 4G yang membutuhkan jarak antar
menara yang lebih rapat.
 Cost of Fund Menurun. Suku Bunga BI yang turun pada
tahun 2019 dimanfaatkan bagi Emiten Menara untuk Figure: Relative Return
refinancing sehingga cost of fund Perusahaan akan turun,
Telco Infra JCI
dan dapat berekspansi dengan lebih leluasa. 150
 Masalah Internux selesai di tahun 2019. Sepanjang tahun 130

2019, laba bersih emiten menara turun akibat hilangnya
110
pendapatan dari Internux yang berhenti beroperasi.
Masalah tersebut sudah tidak membebani kinerja 2020. 90
 Risiko: Konsolidasi Operator. Konsolidasi yang mungkin 70

terjadi di Operator telekomunikasi akan berdampak pada
50
berkurangnya permintaan penambahan menara baru. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
 Top Picks: TOWR dengan TP 905 / saham. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 92
Sector
Jumlah BTS yang dimiliki Top 3 Operator Rasio Kredit Emiten Menara 9M19
2G 3G 4G (`000 BTS) TOWR TBIG SUPR
500 14
12
400 10
300 8
6
200 4
100 2
0
0 Net Debt / Ebitda Interest Coverage Average Interest Rate
2015 2016 2017 2018 2019F Ratio (%)
Pangsa Pasar Perusahaan Menara Independen Indonesia Kepemilikan Menara Oleh Operator
20,000
17,500
16,100
15,000
TOWR
36.0% TBIG
44.7% 10,000
SUPR 5,500 5,000 5,062
Lainnya 5,000
14.7%
4.5%
-
Indosat Tsel XL Mitratel IBST
Sumber: Perusahaan , SSI Research Sumber: Perusahaan, SSI Research
Yosua Zisokhi 93
Tower Bersama Infrastructure (TBIG)
 Sulit untuk mendapatkan lelang Menara EXCL. XL Axiata Figure: Forecast and Valuation
tbk (EXCL) akan melelang 3.300 menaranya dimana kami TBIG – At closing price Rp 1,035 per share
perkirakan harga menara sekitar Rp 1,5 miliar - Rp 1,7 Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
miliar per menara. Dengan rasio Net Debt/Ebitda sebesar Revenue 4,318 4,524 4,768 5,002
5,82x, Kami meyakini cukup sulit bagi Perseroan untuk EBITDA 3,416 3,551 3,716 3,866
Net Profit 681 701 759 806
memenangkan lelang tersebut.
EPS (Rp/saham) 30 31 34 36
 Penambahan Penyewaan 2019 Mencapai Target. Dividend Yield (%) 3.2 0.9 1.0 1.0
Sepanjang 9M19, Perseroan berhasil menambah BV per share (Rp) 162.4 183.7 207.3 232.2
Penyewaan Menara +11,67% yoy atau 2.903 penyewaan EV/EBITDA (x) 13.3 12.9 12.4 12.0
baru dengan rincian 1.035 menara dan 1.868 kolokasi. P/E Ratio (x) 34.5 33.5 30.9 29.1
P/BV Ratio (x) 6.4 5.6 5.0 4.5
Pencapaian tersebut setara 96,77% target FY19F sebesar
3.000 penyewaan.
 Pertumbuhan penyewaan berpotensi berkurang -16,6% di Figure: Relative Return
2020. Tahun 2020, kami menargetkan Perusahaan
TBIG JCI
mendapat tambahan 2,500 penyewaan baru dengan
140
mempertimbangkan Net Debt/ Ebitda di level 6,11x.
Penambahan tersebut lebih rendah -16,6% yoy. 120
 Telkomsel penyumbang pendapatan terbesar. Sebesar 100

43,5% berasal dari Telkomsel. Gencarnya ekspansi Mitratel, 80
Grup TLKM membuat tambahan penyewaan dari Telkomsel
60
akan melambat sehingga TBIG harus dapat menambah
penyewaan dari operator lain. 40
 Kami merekomendasikan Hold TBIG dengan TP 1,050. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 94
Tower Bersama Infrastructure (TBIG)
Pertumbuhan Penyewaan TBIG Leasing Rate TBIG

15.5
Tenancies (`000 unit) Tenancy ratio (x) 15.1
35 1.71 1.72 1.74 15.0
Rp Million / mount
1.71 1.70 1.71
1.69 14.6
30 1.69 14.5 14.4
31.5
1.63 30.2 14.1
28.8
25 27.4 1.64 14.0 13.8
25.5 13.8
20 23.0 1.59
20.5 13.5
15 1.54
13.0
2016 2017 2018 2019E 2020F 2021F 2022F
2015 2016 2017 2018 2019 F 2020 F
Proporsi Pelanggan 9M19 TBIG Margin Keuntungan TBIG

1% GPM OPM EBITDA Margin
6%
Telkomsel 85%
11%
Indosat 80%
44% 75%
XL Axiata
70%
18% Hutchison 3 65%
Smartfren 60%
Lainnya 55%
21% 50%
2018 2019 F 2020 F 2021 F 2022 F
Yosua Zisokhi 95
Sarana Menara Nusantara (TOWR)
 Lease rate turun akibat kolokasi. Pertumbuhan penyewaan Figure: Forecast and Valuation
disertai dengan lease rate yang turun -5,15% yoy. Kami TOWR – At closing price Rp 670 per share
memandang turunnya lease rate cukup wajar di tengah Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
banyaknya penyewaan bersifat kolokasi sehingga harga Revenue 5,868 6,293 7,093 7,562
sewa menara cenderung lebih rendah. EBITDA 4,996 5,264 5,940 6,293
Net Profit 2,200 2,275 2,548 2,725
 Berhasil Mengakuisisi 1.000 Menara Baru dari Indosat. EPS (Rp/saham) 43 45 50 54
Perseroan berhasil mengakuisisi 1.000 menara dari ISAT Dividend Yield (%) 3.5 2.6 2.7 3.0
dengan harga Rp 1,9 miliar/menara. Sehingga total TOWR BV per share (Rp) 158.2 185.7 218.0 251.6
memiliki 19.233 menara dengan pangsa pasar mencapai EV/EBITDA (x) 8.9 8.3 7.6 7.0
~44,7% yang tersebar di seluruh Indonesia. P/E Ratio (x) 15.5 15.0 13.4 12.5
P/BV Ratio (x) 4.2 3.6 3.1 2.7
 Memiliki add-value service, Fiber Optik. Selain menara, Sumber: Bloomberg, SSI Research
TOWR juga mempunyai Add-on service, yaitu jaringan fiber
optik, membuat TOWR mempunyai daya tawar tinggi Figure: Relative Return
kepada pelanggan sehingga penyewaan tetap tumbuh.
TOWR JCI
Kami meyakini Tenancy Ratio FY20F akan naik +2,4% yoy 150
menjadi 1,71x.
130
 Outlook Pertumbuhan Net Profit FY20F +12,0% yoy
110
didukung pertambahan penyewa +15,9% yoy. Kami
menargetkan TOWR akan mampu menambah ~2.000 90
penyewa baru yang pada prosesnya akan menambah
70
+15,9% yoy penyewa baru. Kami merekomendasikan BUY
untuk saham TOWR dengan TP 905 mencerminkan 18,1x 50
P/E20F dan 4,2 PBV20F.
Yosua Zisokhi 96
Sarana Menara Nusantara (TOWR)
Margin Keuntungan TOWR Penyewaan Menara TOWR
GPM OPM NPM Menara Kolokasi
80% 42,000
60% 32,000
40% 22,000
20% 12,000
0% 2,000
2018 2019F 2020F 2021F 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E
Tenancy Ratio TOWR Net Debt/Ebitda TOWR

1.90 1.88 6.0 5.3
1.85 5.0
1.80 1.75 3.6
4.0
1.75 1.72 1.71
1.68 1.69 3.0
1.70 1.74 1.66 2.1
1.8 1.8
1.62 2.0 1.4 1.6 1.6
1.65
1.60 1.0
1.55 0.0
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 97
Sector
Telco Operator - OVERWEIGHT
 Efek aturan registrasi SIM card yang dilaksanakan tahun Figure: Forecast and Valuation
2018 yang menyebabkan kinerja perusahaan telko
Code Rec Last Target Market P/E EV/EBITDA ROE
menurun akibat kenaikan biaya marketing serta jumlah Price Price Cap (x) (x) (%)
subcriber yang menurun kini telah memudar. Emiten telko (Rp) (Rp) (Rp tn) 20E 20E 20E
kembali membukukan pertumbuhan positif baik TLKM BUY 4,050 4,700 401 18.3 6.8 18.2
pendapatan maupun laba bersih. EXCL BUY 3,540 3,900 37.8 35.8 5.6 5.3
ISAT BUY 3,050 3,450 16.6 N/A 4.4 -2.2
 Menurut Survei Asosiasi Penyelenggara Jasa Internet
Sector Average 18 5.6 7.1
Indonesia (APJII) 2018, penetrasi pengguna internet di
Indonesia sebanyak 171,17 juta jiwa (64,8% dari total
populasi 264,16 juta jiwa), vs tahun 2017 sebesar 143,26
juta jiwa (54,68% dari total populasi 262 juta jiwa), Cara
terhubung dengan internet tertinggi 96.6% dengan paket
data/kuota dari operator seluler.
 Hasil survey APJII 2018 menyatakan rata-rata 40%
Telco Operator JCI
pengguna menghabiskan waktu 1-4 jam/hari dan 19,6%
140
pengguna menghabiskan >8 jam/hari dalam menggunakan
internet. Kenaikan penetrasi pengguna dan 120
ketergantungan masyarakat terhadap internet, 100
mendukung pertumbuhan positif revenue emiten telko.
80
 Turn around story atas efek registrasi SIM card dan
60
peningkatan pengguna layanan telko terefleksi juga pada
data PDB menurut lapangan usaha informasi dan 40
komunikasi kembali tumbuh ke level 9% (9M19 tumbuh
+9,27% yoy) setelah sempat turun menjadi 7% pada 2018.
Selvi Ocktaviani 98
Sector
Jumlah BTS Top 3 Operator Telco Survey Cara Masyarakat Terkoneksi Internet
FY18 FY19F FY20F 100% Data/Kuota Operator

seluler
250,000 Internet Fixd di rumah
80%
200,000
60% nternet di
150,000 Kampus/Sekolah
40% Internet di Kantor
100,000
50,000 Wifi di Ruang Publik

20%
- Wifi di Kafe/Restoran
ISAT EXCL TLKM 0%
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: APJII, SSI Research
Rata-rata Waktu Penggunaan Internet (jam/hari) PDB Lapangan Usaha Informasi dan Komunikasi (yoy - %)
20% 10.5
10
16%
9.5
12% 9
8.5
8% 8
7.5
4%
7
0% 6.5
no <1 >1-2 >2-3 >3-4 >4-5 >5-6 >6-7 >7-8 >8 2014 2015 2016 2017 2018 9M19
Sumber: APJII, SSI Research Sumber: BPS, SSI Research
Selvi Ocktaviani 99
Telekomunikasi Indonesia (TLKM)
 Efek registrasi SIM telah memudar, jumlah pelanggan Figure: Forecast and Valuation
Telkomsel telah stabil di level 160-170an juta. Sekalipun TLKM – At closing price Rp 4,050 per share
berkurang, TLKM diuntungkan dengan profil pelanggan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
yang lebih loyal, dengan bertambahnya pelanggan Revenue 128,256 130,784 137,405 148,210
postpaid dan blended ARPU (9M19-Rp46.000 vs 9M18 - EBITDA 64,379 60,251 67,769 73,387
Net Profit 22,145 18,032 21,957 23,579
Rp39.000)
EPS (Rp/saham) 220 182 222 238
 Pelanggan Indihome hingga Sep-19 sebesar 6,5 juta Dividend Yield (%) 2.8 4.1 4.0 4.4
(+38%yoy) dan diperkirakan mencapai 7 juta FY19F dan 9,5 BV per share (Rp) 1,112 1,184 1,246 1,309
juta FY20F. Indihome mencatatkan pendapatan 9M19 EV/EBITDA (x) 6.8 7.4 6.8 6.4
sebesar Rp13,7triliun (13% dari total pendapatan) P/E Ratio (x) 18.4 22.2 18.3 17.0
P/BV Ratio (x) 3.6 3.4 3.3 3.1
 TLKM memiliki profil balance sheet yang kuat dengan DER Sumber: Bloomberg, SSI Research
9M19 0,43x. Selain itu TLKM unggul dengan Capex grup
yang besar: Capex FY19F-27% dari pendapatan (proyeksi Figure: Relative Return
Rp35T-38T) dan FY20F-26% (proyeksi Rp37T-Rp40T).
TLKM JCI
 Pertumbuhan pendapatan dipengaruhi oleh kontribusi
140
pendapatannya. Pertumbuhan pendapatan Data&jasa IT
(kontribusi 59% FY19F), diharapkan dapat menutupi 120
penurunan pendapatan legacy (kontribusi 28% FY19F).
100
 Menurut survey Opensignal, Telkomsel memiliki kualitas
terbaik dalam Download speed, Upload Speed dan Latency 80
Experiences dibanding peers.

60
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 4.700 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan 7,3x EV/EBITDA 2020E. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Selvi Ocktaviani 100

Telekomunikasi Indonesia (TLKM)
Jumlah Pelanggan Telkomsel (juta pengguna) Kontribusi Pendapatan TLKM
Prepaid (L) Postpaid '(R) Data, intenet & IT service Legacy (voice&SMS)
interconnection network and other telco service
195 7.0
6.5 100%
185 6.0
5.5 80%
175 5.0 60%
4.5
40%
165 4.0
3.5 20%
155 3.0 0%
3M17 9M17 3M18 9M18 3M19 9M19 FY17 FY18 FY19F FY20F
Pertumbuhan Pengguna Indihome Kualitas Kecepatan Download dan Upload (Mbps)

Indihome Subscriber ('000) Indosat XL Smartfren Telkomsel 3
10.0
12000
10000 8.0
8000 6.0
6000
4.0
4000
2.0
2000
0 0.0
6M18 12M18 6M19 9M19 FY19F FY20F FY21F Download Speed Upload Speed
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Opensignal July 2019 Report, SSI Research

Telco Operator – OVERWEIGHT
XL Axiata (EXCL)
 Regulasi registrasi SIM card yang mengakibatkan operator Figure: Forecast and Valuation
kehilangan banyak pengguna tidak terjadi pada EXCL. Hal EXCL – At closing price Rp 3,540 per share
ini terlihat dari jumlah pelanggan yang cenderung stabil Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
pada kisaran 53,5-56,5juta dalam 2 tahun terakhir. Revenue 22,939 25,326 28,775 32,476
EBITDA 8,529 10,059 11,303 12,407
 Hingga 9M19, EXCL merupakan operator dengan penetrasi Net Profit (3,297) 703 1,057 1,161
smartphone tertinggi mencapai 86%, dengan pendapatan EPS (Rp/saham) (308) 66 99 109
data berkontribusi 76%. Dengan profil ini, EXCL dapat lebih Dividend Yield (%) - - - -
bertahan terhadap penurunan pendapatan legacy. BV per share (Rp) 1,716 1,782 1,881 1,989
EV/EBITDA (x) 7.0 6.1 5.6 5.2
 Performa EXCL terus menunjukkan peningkatan. EBITDA P/E Ratio (x) N/A 53.8 35.8 32.6
margin FY19 diprediksi dapat menyentuh 40% (vs 37% P/BV Ratio (x) 2.1 2.0 1.9 1.8
FY18) dan dapat bertahan di kisaran 38%-40% FY20-21F Sumber: Bloomberg, SSI Research
 EXCL tengah fokus memperluas jaringan terutama ex-Java,

emiten terus menambah jumlah BTS terutama untuk Figure: Relative Return
jaringan 4G. Hingga 9M19 jumlah BTS mencapai 129 ribu EXCL JCI
unit, diperkirakan akan mencapai 131 ribu unit FY19. 140
 Rencana EXCL mendivestasi 3200-3300 unit menara yang 120

100
tidak stategis akan memberi tambahan kemampuan
80
expansi. Kami perkirakan EXCL dapat menjual menara di
60
kisaran harga Rp1,4-Rp1,8 miliar/unit, sehingga dapat
40
menambah capex berkisar Rp4,4triliun -5,9 triliun.
20
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 3900 0
merefleksikan 5,9x EV/EBITDA 2020E. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

XL Axiata (EXCL)
Kontribusi Pendapatan EXCL Total Pengguna EXCL (juta) dan Penetrasi Smartphone
Non-Data Data Others smartphones user total user Smartphones penetration ('R)
100%
11% 12% 13% 9% 9% 9% 60 90%
80%
85%
60% 57% 40
63% 65% 74% 76% 81% 80%
40%
20
20% 75%
32% 24% 23% 16% 15% 10%
0% - 70%
FY17 1H18 FY18 1H19 FY19F FY20F FY17 1H18 FY18 1H19 FY19F FY20F
Jumlah BTS (‘000) Performa EXCL

2G 3G 4G EBITDA margin (LHS) Net profit margin (RHS)
60
40% 8%
50
39% 3%
40
38% -2%
30
20 37% -7%
10 36% -11%
- 35% -16%
1H17 FY17 1H18 FY18 1H19 FY19F FY17 FY18 FY19F FY20F FY21F

Indosat (ISAT)
 ISAT telah berhasil membukukan laba pada kinerja Figure: Forecast and Valuation
kuartalan 3Q19 (Rp47 miliar) setelah mengalami kerugian ISAT – At closing price Rp 3,050 per share
berturut-turut sejak 1Q18. Tanpa memasukkan keuntungan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
penjualan menara, kami proyeksikan FY19 akan kembali Revenue 23,140 25,743 27,518 30,613
merugi. EBITDA 6,500 10,025 10,430 11,756
Net Profit (2,404) (377) (258) 367
 Regulasi registrasi SIM card sangat berpengaruh bagi ISAT. EPS (Rp/saham) -442 -69 -47 67
Pada Des-17 ISAT mencatatkan 110 juta pengguna, terus Dividend Yield (%) 2.4 - - -
mengalami penurunan setiap kuartal hingga terendah pada BV per share (Rp) 2,233 2,160 2,121 2,197
Mar-19 tinggal 53,3 juta pengguna. Namun ISAT berhasil EV/EBITDA (x) 6.4 4.6 4.4 4.0
menambah penggunanya hingga 58,8juta pada Sep-19. P/E Ratio (x) N/A N/A N/A 45.2
P/BV Ratio (x) 1.37 1.41 1.44 1.39
 Penjualan menara ISAT pada harga premium memberi Sumber: Bloomberg, SSI Research
keuntungan. Penjualan 3100 menara dngan harga Rp6,39T
dengan penyewaan kembali, menjadi suntikan dana untuk Figure: Relative Return
ekspansi jaringan.
ISAT JCI
 Hingga Sep-19 ISAT memiliki 95ribu BTS dengan komposisi 140
BTS 4G-29,3ribu unit, jauh tertinggal dibanding peers 120
terdekatnya EXCL dengan 129ribu (4G:37,3ribu BTS) yang 100
melayani 55,5juta pelanggannya. ISAT berupaya 80
menambah jaringannya, namun membutuhkan waktu 60
hingga terasa manfaatnya dimana kami proyeksi setidaknya 40
pada 2H20 atau lebih. 20
0
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp3.450 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan 4,7x EV/EBITDA 2020F. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Indosat (ISAT)
Jumlah Subscriber ISAT (juta) Jumlah BTS ISAT

110 70,000
100 60,000
50,000
90
40,000 2G
80
30,000 3G
70 4G
20,000
60 10,000
50 -
FY17 3M18 6M18 9M18 FY18 3M19 6M19 9M19 FY19F FY20F 16A 17A 18A 19F 20F
Performance ISAT Kualitas Jaringan ISAT Meningkat (Mbps)

Revenue growth EBITDA growth Aug- Oct 2018 Feb-May 2019
6.0
60%
5.0
40%
4.0
20%
3.0
0%
2.0
-20% 1.0
-40% -
FY17 FY18 FY19F FY20F FY21F Download Speed : 4G Download Speed : 3G Upload speed : 4G
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Opensignal, SSI Research

Sector
Automotive – NEUTRAL
 Pertumbuhan PDB Indonesia 2020 diproyeksi melambat. Figure: Forecast and Valuation
Harga komoditas yang belum menunjukkan adanya tanda
Code Rec Last Target Market P/E P/BV ROE
berbalik arah serta lemahnya dunia usaha menjadi alasan Price Price Cap (x) (x) (%)
ekonom SSI memproyeksi pertumbuhan PDB 2020 berkisar (Rp) (Rp) (Rp tn) 20E 20E 20E
4,85-5. Hal ini menjadi indikasi utama proyeksi kami bahwa ASII BUY 6,625 7,500 268 12.3 1.3 11.2
penjualan mobil FY20 stagnan dengan pertumbuhan ~5%. Average 12.3 1.3 11.2
 Persaingan 4W tanah air kian ketat dimana setiap pemain

berlomba-lomba memenangkan pangsa pasar. Namun
skala ekonomi dalam produksi dan jaringan distribusi
berperan penting dalam memenangkan persaingan. Pelaku
industri mengeluarkan model baru didukung dengan
strategi marketing demi menarik minat pembeli.
 Katalis positif dari pemotongan suku bunga acuan BI Figure: Relative Return
7DRR sebanyak 1% hingga Nov-19, sehingga diharapkan
Automotive JCI
Kredit Kendaraan Bermotor dapat turun dan menjadi lebih 130
terjangkau bagi pembeli terutama segmen LCGC 120
 Sekalipun pemerintah telah mengeluarkan aturan mobil 110

listrik, namun pengembangan serta fasilitas pendukungnya 100
masih memerlukan waktu cukup panjang dengan investasi
90
capex tinggi, sehingga diproyeksi belum akan berkontribusi.
80
 Melemahnya permintaan dalam negeri membuat pelaku
70
industri meningkatkan ekspor kendaraan. Selama 10M19, Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
ekspor CBU unit +28%yoy dan ekspor CKD set +482% yoy. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Sector
Pertumbuhan PDB Indonesia dan Penjualan 4W Pangsa Pasar Diluar Grup ASII
4W Sales growth - LHS PDB growth -RHS 2017 2018 10M19

18%
0.15 7.00% 16%
0.1 14%
6.50%
0.05 12%
0 6.00% 10%
-0.05 5.50% 8%
-0.1 6%
5.00% 4%
-0.15
2%
-0.2 4.50%
0%
FY12 FY13 FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19F FY20F
Honda Mitsubishi Suzuki Wuling Datsun Nissan Mazda
Sumber: BPS, Gaikindo, SSI Research Sumber: Gaikindo, SSI Research
Suku Bunga KKB vs Kurs Acuan 7DRR Ekspor 4W (‘000)

KKB Rupiah 7DRR CKD (unit) CBU (set)
11% 400
10%
9% 300
8%
7% 200
6%
5%
100
4%
Nov
Ags
Ags
Apr
Jul
Apr
Jul
Mei
Okt
Mei
Sep
Feb
Des
Feb
Sep
Mar
Mar
Jun
Jun
Jan
Jan
0
2018 2019 2015 2016 2017 2018 10M19
Sumber: BPS, OJK, SSI Research Sumber: Gaikindo, SSI Research

Astra International (ASII)
 Penjualan 4W FY19 ASII diproyeksi turun 6-7% yoy, lebih Figure: Forecast and Valuation
sedikit dibanding penurunan penjualan industri sebesar ASII – At closing price Rp 6,625 per share
9-11% yoy FY19F. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 239,205 235,021 255,218 274,258
 Hingga 10M19, market shares 4W ASII sebesar 52,7% EBITDA 36,290 38,668 42,012 45,866
dengan Toyota (32,4%) dan Daihatsu (17,7%) masih Net Profit 21,673 20,271 21,783 23,806
manjadi market leader. Kami proyeksi FY20 ASII masih EPS (Rp/saham) 535 501 538 588
dapat mempertahankan market shares 51%~53% . Dividend Yield (%) 2.9 3.3 3.0 3.2
BV per share (Rp) 4,307 4,616 4,999 5,399
 Kontribusi kedua terbesar (9M19: 37%) UNTR diprediksi
EV/EBITDA (x) 10.1 9.7 9.1 8.6
stagnan. Analis UNTR kami menurunkan proyeksi menjadi P/E Ratio (x) 12.4 13.2 12.3 11.3
SELL dengan dengan proyeksi FY19F penjualan Komatsu - P/BV Ratio (x) 1.5 1.4 1.3 1.2
43% yoy dan produksi PAMA -7.6% yoy, dan keduanya Sumber: Bloomberg, SSI Research
hanya akan naik single digit FY20F. Penjualan Martabe
diproyeksi meningkat namun belum mampu menyumbang Figure: Relative Return
pertumbuhan signifikan bagi UNTR.
ASII JCI
 Portofolio grup ASII menjadi lebih seimbang dimana
140
kontribusi segmen otomotif 46,8% FY17 diproyeksi turun
perlahan hingga 44,6% FY19F dan 43% FY20F, dengan porsi 120
kedua terbesar pada segmen alat berat dan pertambangan,
100
disusul financial service dan agribisnis. Perkembangan ini
sejalan dengan target ASII menurunkan ketergantungan 80
terhadap principal tertentu.
60
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 7,500 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan 13,9x P/E 2020F. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Astra International (ASII)
Kontribusi Pendapatan Segmen Grup Astra Proyeksi Kinerja UNTR

Automotive Financial Serv. H.E. & Mining Coal Prod. (Mt) Gold Sales (oz)
Agribusiness Infra, Prop. & Other Komatsu sales (unit) - R
100% 500 5000
8% 8% 7% 8% 7%
80% 400 4000
31% 35% 35% 37% 39%
60% 300 3000
9% 8% 9% 8% 8%
40% 200 2000
20% 47% 45% 45% 43% 42% 100 1000
0% 0 0
FY17 FY18 FY19F FY20F FY21F FY18 FY19F FY20F FY21F
Pertumbuhan Penjualan 4W Toyota sebagai Market Leader

ASII Sales Industri Sales 2017 2018 10M19
16% 32.4%
12% 30%
8%
4%
20% 17.7%
0% 16.1%
-4% 13.2%
-8% 9.4%
10%
-12%
-16%
-20% 0%
FY13 FY14 FY15 FY16 FY17 FY18 FY19F FY20F Toyota Daihatsu Honda Mitsubishi Suzuki
Sumber: Gaikindo, SSI Research Sumber: Gaikindo, SSI Research

Sector
Aviation – NEUTRAL
 Kenaikan harga tiket pesawat domestik sejak akhir tahun Figure : Peers Comparison
2018 memberikan efek terhadap turunnya jumlah Stock Rec. Last Target Market P/E P/BV EV/EBITDA
penumpang penerbangan domestik. Per 9M19, jumlah Price Price Cap (x) (x) (%)
penumpang domestik di bandar udara utama di Indonesia (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
hanya sebesar 26,55 Juta penumpang (-20,8% yoy). GIAA Buy 535 650 13,851 5.1 0.9 4.0
Namun, kami meyakini akan terjadi peningkatan Average 5.1 0.9 4.0
penumpang domestik ditahun 2020 dengan asumsi
stabilnya harga tiket domestik.
 Sementara itu, per 9M19, pertumbuhan penumpang
internasional dibandara utama di Indonesia sebesar 2,8%
atau sebesar 12,49 Juta penumpang. Pertumbuhan
tersebut menurun dibandingkan dengan pertumbuhan
pada 9M18 sebesar 8,1%.
 Cargo Load Factor (CLF) dan Passenger Load Factor (PLF)
GIAA JCI
maskapai penerbangan Indonesia masih rendah 180
dibandingkan dengan maskapai penerbangan asing 160
khususnya Asia Pasific. 140
 Harga minyak yang stabil sejak tahun akhir tahun 2018 120
sampai dengan sekarang dapat menjadi sentimen positif 100
untuk industri penerbangan. Harga brent sejak akhir tahun 80
2018 sampai sekarang berkisar dari US$42-US$67. 60
Sedangkan untuk harga West Texas Intermediate (WTI) 40

berkisar dari US$50-US$75. Kami melihat tren tersebut
masih akan terus berlanjut sampai dengan tahun 2020.
Teuku Al Hafidh At Tirmidzi 110
Sector
Figure : Passenger Carried & PLF (per 9M19) Figure : Passenger Growth di Bandara Utama Indonesia
Passenger Carried ('000) Passenger load factor (%) Pertumbuhan pada Pertumbuhan Penumpang
Penerbangan Internasional pada Penerbangan Domestik
30,000 90% 25%
25%
25,000 15%
85% 5%
20,000 5%
-15%
15,000 80% -5%
10,000 -15% -35%
75% 9M16 9M17 9M18 9M19 9M16 9M17 9M18 9M19
5,000
Kualanamu Soekarno Hatta
- 70% Kualanamu Soekarno Hatta
Juanda Ngurah Rai
GA SQ TR MI TG QZ CX Juanda Ngurah Rai Hasanudin
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: BPS, SSI Research
Figure : Cargo Carried & CLF (per 9M19) Figure : Harga Minyak Dunia
Cargo Carried ('000) Cargo load factor (%) WTI Brent
100
1500 70%
60% 80
1000 50%
60
40%
30% 40
500 20%
20
10%
0 0% 0
GA SQ TG CX CZ Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-19 Sep-19

Garuda Indonesia (GIAA)
 Kenaikan harga tiket di tahun 2019 membuat jumlah Figure: Forecast and Valuation
penumpang dan passenger load factor (PLF) GIAA GIAA – At closing price Rp535 per share
menurun. Jumlah penumpang GIAA secara grup pada Y/E Dec ($ Mn) 18A 19E 20E 21E
9M19 berjumlah 23,2 Juta penumpang (-17,02% yoy). Revenue 4,373 4,975 5,332 5,534
Sedangkan untuk PLF di 9M19 hanya sebesar 72,84% (-261 EBITDA (27) 500 521 577
bps yoy). Net Profit (179) 165 181 201
 Penerbangan berjadwal masih menjadi andalan GIAA untuk Net Profit Margin (%) (4.1) 3.3 3.4 3.6
memperoleh pendapatan. Per 9M19, penerbangan EPS (Rp/saham) (98) 91 105 108
berjadwal memberikan kontribusi sebesar 78,96%. Untuk BVPS (Rp) 372 463 568 676
FY19E dan FY20E, kami proyeksikan kontribusi EV/EBITDA (x) 57.3 4.5 4.0 3.5
penerbangan berjadwal sekitar 82%. P/E Ratio (x) N/A 5.9 5.1 5.0
P/BV Ratio (x) 1.4 1.2 0.9 0.8
 Kontribusi pendapatan penerbangan tidak berjadwal
semakin menurun. Kontribusi di tahun 2017 sebesar 7,22%
dari total pendapatan, tahun 2018 sebesar 6,10%, dan kami
proyeksikan FY19E dan FY20E hanya memiliki kontribusi Figure: Relative Return
masing-masing sebesar 5,61% dan 5,57% GIAA JCI
190
 Sedangkan beban bahan bakar memberikan kontribusi
170
terbesar untuk beban operasi perusahaan sebesar 27,67%
di 9M19. Kontribusi beban bahan bakar tersebut menurun 150
dibandingkan dengan 9M18 yang mencapai sebesar 130

30,42%. 110
 Cargo load factor (CLF) per 9M19 sebesar 33,57% atau 90
menurun sebesar (-119 bps yoy) dibandingkan dengan 70
9M18. Untuk FY20E, kami memprediksi CLF sebesar 59,5%. 50
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp650 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan P/E FY20E 6.1x. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Garuda Indonesia (GIAA)
Figure: Passenger Carried (in Mn) & Passenger Load Factor Figure Revenue Breakdown (in Mn USD)
Passenger Carried Passenger Load Factor Scheduled airline services Non-scheduled airline services Others
40 80% 6,000
78% 5,000
30
4,000
76%
20 3,000
74%
2,000
10
72% 1,000
0 70% -
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Figure : Cargo Carried (in Ton) & Cargo Load Factor Figure : Cost Structure
Bahan bakar Sewa dan charter pesawat
Cargo Carried Cargo Load Factor
Pemeliharaan dan perbaikan Lain-Lain
500,000 70%
100%
60%
400,000
50% 80%
300,000 40%
60%
30%
200,000 20% 40%
10% 20%
100,000
0%
- -10% 0%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F

Sector
Chemical – NEUTRAL
 Oversupply melanda Petrokimia. Akan tercipta Figure: Peers Comparison

penambahan +19,3% yoy kapasitas baru China serta 3% Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
yoy kapasitas produksi AS pada 2020. Pada 2021, China Price Price Cap (x) (x) (%)
akan menambah +18,9% yoy dan AS menambah 3,4% yoy (Rp) (Rp) (Rp tn) 20E 20E 20E
kapasitas produksi. Kenaikan tersebut lebih besar BRPT Hold 1,175 1,075 104 72.0 5.5 12.5
dibandingkan pertumbuhan konsumsi Ethylene sebesar ESSA Buy 280 455 4 8.9 1.5 6.1
11%/th sehingga akan terjadi oversuplai di petrokimia. TPIA Sell 9,425 7,575 168 78.0 6.2 5.9
 Harga Nafta cenderung melemah seiring dengan Average 53.9 4.4 8.2
pelemahan harga minyak. Harga minyak dunia yang
cenderung lemah dalam beberapa tahun terakhir membuat
harga Nafta yang merupakan bahan baku petrokimia turun.
Kami perkirakan pada 2020 masih akan terjadi penurunan
harga Nafta masih akan turun -5% yoy. Namun diikuti pula
dengan potensi penurunan harga Ethylene -9% yoy
dikarenakan kondisi oversuplai. Chemicals JCI
 Harga Amonia dalam cenderung lebih stabil pada tahun 200

2020. Tahun 2020 permintaan Fertilizer diprediksi
cenderung naik sehingga membuat harga Amonia juga 150
lebih stabil. FAO memperdiksi pada 2020 permintaan
fertilizer akan naik +1,5% didorong permintaan dari Asia 100
selatan, +2,49% dan Asia Barat +2,63% sedangkan produksi
hanya akan naik +0,59%. 50
 Netral kepada sektor Chemical dengan stock pick: ESSA.
Yosua Zisokhi 114

Sector
Harga Nafta vs Ehtylene Dunia Konsumsi dan Kapsitas Produksi Ethylene Dunia
Harga Nafta dunia (USD/Ton) Ethylene (USD/Ton) RHS kapasitas Produksi (jt Mton) Konsumsi (jt Mton) Utilitas
700 1300 400 95%

1250
650 300 90%
1200
600 1150 200 85%
1100
550 100 80%
1050
500 1000 0 75%
2018 2020F 2022F 2024F 2026F 2013 2016 2019 2022 2025 2028 2031 2034
Sumber: Bloomberg, Nexant, SSI Research Sumber: Bloomberg, Nexant, SSI Research
Kapasitas Terpasang Ethylene China dan AS Pergerakan harga Amonia Dunia

China (jt Mton) AS (jt Mton) AS Timur Tengah Eropa
45
450
35 400
350
25 300
15 250
200
5 150
100
-5
Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020F 2021F
Yosua Zisokhi 115

Barito Pacific (BRPT)
 Tertekan Kinerja segmen Petrokimia. Tahun 2019, laba Figure: Forecast and Valuation
bersih Perusahaan turun cukup dalam terkendala lesunya BRPT – At closing price Rp 1,175 per share
kinerja keuangan dari lini bisnis Petrokimia. Net Profit Y/E Dec (USD Mn) 18A 19F 20F 21F
Margin 2019 turun ~600 bps menjadi ~6% akibat Revenue 3,076 2,766 3,073 3,221
melemahnya penjualan, namun beban biaya tidak ikut EBITDA 776 762 838 892
Net Profit 72 45 102 125
turun. Pada 2020, kami mengestimasikan margin pada
EPS (USD) 0.001 0.001 0.001 0.001
segmen Petrokimia tetap di kisaran 6%-8%.
Dividend Yield (%) - - - -
 Memiliki Pembangkit listrik Geothermal terbesar di BV per share (USD) 0.013 0.014 0.015 0.016
Indonesia. Setelah mengakuisisi Star Energy yang EV/EBITDA (x) 11.8 14.3 1.25 12.7
menjalankan bisnis Geothermal, pendapatan Perseroan P/E Ratio (x) 101.9 162.6 72.0 58.9
P/BV Ratio (x) 6.2 6.0 5.5 5.1
tidak lagi bertumpu pada bisnis Petrokimia. Star Energy
memiliki kapasitas 875 MW yang merupakan tertinggi di
Indonesia dan masuk 3 besar di Dunia. Pada tahun 2021 –
2023 akan ada ekspansi yang akan menambah 15-55 MW
kapasitas produksi. BRPT JCI
270
 Kapasitas Produksi Petrokimia akan bertambah dengan
proyek CAP 2. Saat ini unit utiliasasi bisnis Petrokimia 220
Perseroan telah mencapai 100% yang membuat Perseroan

170
akan menambah pabrik baru dengan tambahan kapasitas
mencapai 2x lipat kapasitas saat ini.
120
 Kenaikan harga saham sepanjang 2019 membuat valuasi
tidak atraktif dengan PE20F mencapai 70,0x. Kami 70
merekomendasikan Hold BRPT dengan TP: Rp 1,075.
Yosua Zisokhi 116

Barito Pacific (BRPT)
Kontribusi Pendapatan per Segmen Komposisi Laba Operasi per Segmen
18.8%
0.1%
Petrokimia 35.8%
Petrokimia
Energi Energi
Properti Properti
81.0% 64.0%
0.2%
Utilitas Produksi segmen Geothermal 2019 Utilitas Produksi segmen Petrokimia 2019
100% 120%
90% 100%
80%
80%
60%
70%
40%
60%
20%
50%
0%
Wayang Salak 1-3 Salak 4-6 Darajat 1 Darajat 2-3 Naphtha Polyethylene Polypropylene Styrene Butadiene
Windu Cracker
Yosua Zisokhi 117

Surya Esa Perkasa (ESSA)
 Export oriented. Perseroan menjual seluruh hasil produk Figure: Forecast and Valuation
amonia ke luar negeri dikarenakan oversuplai yang terjadi ESSA – At closing price Rp 280 per share
di pasar domestik. Detinasi tujuan ekspor utama Perseroan Y/E Dec (USD Mn) 18A 19F 20F 21F
adalah negara-negara Asia seperti China dan Taiwan. Revenue 148 225 335 335
EBITDA 68 69 120 119
 Utilitas LPG dan Amoniak sudah maksimum. Utilitas Net Profit 41 6 32 34
kilang LPG milik ESSA sudah mencapai 99,7%. Disisi lain, EPS (USD/saham) 0.003 0.000 0.002 0.002
produksi Amonia Perseroan juga sudah mencapai 98,3% Dividend Yield (%) - - - -
dari total kapasitas. Pada 2020 produksi LPG dan Amonia BV per share (USD) 0.014 0.014 0.013 0.015
akan terus terjaga pada level maksimum untuk menjaga EV/EBITDA (x) 19.7 12.4 6.1 5.4
keuntungan. P/E Ratio (x) 6.8 46.6 8.9 8.3
P/BV Ratio (x) 1.4 1.4 1.5 1.3
 Harga Amonia dalam cenderung lebih stabil pada tahun Sumber: Bloomberg, SSI Research
2020. Harga Amonia pada 2019 cenderung melemah
hingga mencapai -20% yoy, dikarenakan terkena sentimen Figure: Relative Return
negatif dari perang dagang. Namun untuk tahun 2020
ESSA JCI
permintaan Fertilizer akan cenderung naik sehingga 290
membuat harga Amonia juga lebih stabil. FAO memperdiksi
pada 2020 permintaan fertilizer akan naik 1,5% didorong 240
permintaan dari Asia selatan, +2,49% dan Asia Barat 2,63%.

190
 Fokus pada Amonia. Amonia akan terus menjadi penopang
pendapatan Perseroan, dimana kami perkirakan pada 20F 140
segmen bisnis Amonia akan menyumbang 83% dari total
Pendapatan serta 60% dari Laba Operasi. 90
 Mempertahankan Rekomendasi Buy Tp 455/saham. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 118

Surya Esa Perkasa (ESSA)
Harga Amonia Dunia Kontribusi Amonia Terhadap Keuangan ESSA
AS Timur Tengah Eropa Pendapatan Operating Profit
450 100%
84% 83%
400
80% 67%
350 58% 57% 60%
300 60%
250 40%
200
20%
150 0% 0%
100 0%
Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19 2017 2018 2019F 2020F
Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: Perusahaan, SSI Research
Produksi LPG ESSA Produksi Amonia ESSA

LPG (MT/tahun) Amonia ( ribu ton / tahun)
100,000 800
80,000
600
60,000
400
40,000
200
20,000
- -
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2017 2018 2019F 2020F 2021F
Yosua Zisokhi 119

Chandra Asri Petrochemical (TPIA)
 Utilitas Pabrik sudah maksimum. TPIA memerlukan Figure: Forecast and Valuation
tambahan kapasitas pabrik untuk terus bertumbuh. Pada TPIA – At closing price Rp 9,425 per share
2019, utilisasi pabrik sudah mendekati 100% dengan Y/E Dec (USD Mn) 18A 19F 20F 21F
rincian Naphtha Cracker 95%, Polyethylene 103%, Revenue 2,543 2,106 2,507 2,689
Polypropylene 107%, Syrene Monomer 106% dan EBITDA 397 282 338 364
Net Profit 182 102 152 173
Butadiene 87%.
EPS (USD) 0.01 0.00 0.01 0.01
 Ekspansi pabrik CAP 2, menambah +91,8% kapasitas Dividend Yield (%) 0.46 0.26 0.38 0.49
produksi. Perseroan sedang mengkaji penambahan BV per share (USD) 0.10 0.10 0.11 0.11
kapasitas dengan merencanakan pembangunan pabrik EV/EBITDA (x) 5.6 5.6 4.6 4.3
baru, yaitu CAP 2 yang akan menambah +91,8% produksi P/E Ratio (x) 65.2 144.6 78.0 68.4
P/BV Ratio (x) 6.7 6.6 6.2 5.9
atau sekitar 3.858 KT dari total kapasitas saat ini 4.201 KT.
 Margin keuangan tidak stabil. Perseroan kesulitan untuk
menjaga margin laba bersihnya. Dimana sejak 2016 Margin Figure: Relative Return
kotor, Margin laba operasi dan margin laba bersih turun.
TPIA JCI
Hal ini dikarenakan harga Nafta yang menjadi bahan baku 180
selalu berfluktuatif sedangkan harga jual petrokimia relatif
160
stabil. Hal ini mengindikasikan ketidakmampuan Perseroan
untuk mempassthrough biaya bakan baku kepada 140
konsumen. 120
 Valuasi cukup mahal. Kenaikan harga saham sepanjang
100
2019 membuat valuasi tidak atraktif dengan PE20F
mencapai 78,0x. Kami merekomendasikan Sell untuk 80
saham TPIA dengan TP Rp 7.575/saham.
Yosua Zisokhi 120

Chemical – Neutral
Chandra Asri Petrochemical (TPIA)
Utilitas Pabrik TPIA Komposisi Destinasi Penjualan TPIA

120%
100%
80%
26.7%
60% Domestik
40% Ekspor
73.3%
20%
0%
Naphtha Polyethylene Polypropylene Styrene Butadiene
Cracker
Komposisi Pendapatan TPIA Margin Keuntungan TPIA

10.6%
GPM Ebitda Margin NPM
30%
Polyolefin 25%
Olefin 20%
18.3% 46.4%
Styrene monomer 15%
10%
Butadine
5%
0%
24.6%
2016 2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 121

Sector
Cigarette – Neutral
 Volume 2020 turun -10% yoy. Volume Konsumsi Rokok Figure: Peers Comparison
Berpotensi Turun Hingga -10% yoy akibat kenaikan cukai Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
rata-rata +23% yoy. Rokok SPM akan terkena dampak Price Price Cap (x) (x) (%)
paling signifikan, sedangkan SKT dampaknya paling rendah. (Rp) (Rp) (Rp tn) 20E 20E 20E
 Kekuatan Merek akan hilang jika kebijakan bungkus polos GGRM Buy 53,800 71,700 103.5 17.3 1.9 7.3
dilaksanakan. Beberapa lembaga menginginkan bungkus HMSP Buy 2,080 2,750 241.9 16.8 5.6 11.9
rokok dicetak polos ataupun dengan gambar peringatan Average 17.0 3.7 9.6
hingga menutupi 90% dari bungkus rokok. Jika hal ini Sumber: Bloomberg, SSI Research
dilaksanakan, maka Merek-merek besar dan populer akan
kehilangan brand power akibat referensi konsumen beralih
dari merek ke harga.
 2021, kenaikan cukai diperkirakan akan kembali normal.
Alasan Pemerintah menaikan +23% yoy pada 2020 cukai Figure: Relative Return
tembakau dikarenakan sepanjang 2019 tidak terjadi
Cigarette JCI
kenaikan cukai. Maka kami asumsikan pada 2021, kenaikan 150
cukai akan kembali normal yaitu 10%-11% per tahun.
130
 Konsumsi Tertopang Dana Bantuan Sosial. Dana Bantuan
110
Sosial dari pemerintah untuk 15,5 juta keluarga, secara
langsung maupun tidak langsung meningkatkan daya beli 90
masyarakat kelas bawah, sehingga menopang konsumsi
70
rokok.
50
Yosua Zisokhi 122

Sector
Cigarette – Neutral
Konsumsi Rokok Indonesia Kenaikan Cukai Hasil Tembakau per tahun
(Miliar Batang) 25%
330 20%
310 15%
290 10%
270 5%
250 0%
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021
Sumber: Nielsen, SSI Research Sumber: Kementerian Keuangan, SSI Research
Komposisi Konsumsi Rokok Nasional Jumlah Penerima Bantuan Pangan Non Tunai
BPNT (Juta Keluarga)
20
Rp 110 rb Rp 150 rb
SKT 15
40.6% 37.6% SKM High Tar
10
SKM Low Tar
SPM 5
16.5% 5.3%
0
2017 2018 2019 2020
Sumber: Estimasi HMSP, SSI Research Sumber: Perusahaan, SSI Research
Yosua Zisokhi 123

Cigarette – NEUTRAL
Gudang Garam (GGRM)
 Pangsa Pasar diprediksi terjaga pada 31,6%. Kenaikan Figure: Forecast and Valuation
volume lebih dari 10% tahun 2019 membuat pangsa pasar GGRM – At closing price Rp 53,800 per share
GGRM meningkat +350 bps yoy menjadi 31,6% Perusahaan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
masih mendominasi segmen SKM-FF dengan pangsa pasar Revenue 95,708 100,991 91,509 102,111
57.9%. Kami meyakini pada 2020 pangsa pasar Perusahaan EBITDA 13,282 17,295 12,531 15,837
Net Profit 7,792 10,267 5,984 7,639
akan tetap terjaga.
EPS (Rp) 4,050 5,336 3,110 3,970
 Memperkenalkan produk SKT baru untuk perkuat pangsa Dividend Yield (%) 4.8 5.0 2.9 3.7
pasar. Perusahaan memperkenalkan varian SKT terbarunya, BV per share (Rp) 23,457 26,129 27,682 29,668
yaitu Gudang Garam Patra guna mengantisipasi EV/EBITDA (x) 6.6 5.0 7.3 5.7
perpindahan konsumen dari SKM ke SKT akibat kenaikan P/E Ratio (x) 13.3 10.1 17.3 13.6
P/BV Ratio (x) 2.3 2.1 1.9 1.8
cukai di tahun 2020. Varian baru ini dengan harga yang
cukup kompetitif, akan bersaing untuk memperebutkan
pasar rokok SKT murah. Pada segmen SKT, pangsa pasar
GGRM masih stagnan pada level 21.2%
GGRM JCI
 Agresif menaikan harga jual. Sejak adanya keputusan 150
kenaikan cukai rokok 2020, GGRM secara agresif menaikan
130
harga jualnya, terutama di segmen SKM-LT yang naik 6%-
10%. Sedangkan harga SKM-HT naik 2%-3%, namun untuk 110
produk SKT belum terlihat adanya kenaikan. 90
 Kenaikan cukai yang cukup tinggi di 2020 diprediksi akan
70
membuat konsumsi rokok nasional cenderung lebih ke
SKM-HT dan SKT yang memiliki rasa yang kuat, tidak cepat 50
habis dan murah dimana pangsa pasar terbesar adalah
milik GGRM. Rekomendasi: BUY GGRM TP 71,700/saham.
Yosua Zisokhi 124
Cigarette - NEUTRAL
Gudang Garam (GGRM)
Harga Jual Rata-Rata GGRM Volume Penjualan GGRM
Blended ASP (Rp/batang) Total volume (miliar batang)

1,200 90
1,000 75
800 60
600 45
400
30
200
15
-
0
14A 15A 16A 17A 18A 19F 20F
14A 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Komposisi COGS GGRM Kenaikan Rokok GGRM di Nov 2019

Excise Others Kenaikan Cukai Kenaikan Harga di Nov 19
30%
100% 25.4% 25.4%
32% 31% 29% 24% 22% 23% 22% 25%
80%
20% 16.4%
60%
15%
40% 71% 76% 78% 77% 78% 8.0%
68% 69% 10%
20% 3.0%
5%
0.0%
0% 0%
14A 15A 16A 17A 18A 19F 20F SKT - LT SKT - HT SKT
Yosua Zisokhi 125

Cigarette - NEUTRAL
Hanjaya Mandala Sampoerna (HMSP)
 ASP naik +20% yoy secara bertahap hingga 1Q20. Figure: Forecast and Valuation
Kenaikan Cukai 2020 akan mendorong ASP naik +20% yoy. HMSP – At closing price Rp 2,080 per share
Dan HJE naik +46%. Namun pangsa pasar dapat terjaga, Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
dikarenakan kenaikan HJE HMSP lebih rendah dibanding Revenue 106,742 115,157 122,066 132,442
kompetitor Tier 1 seperti GGRM +61,6% yoy dan Djarum EBITDA 17,495 18,955 19,120 20,579
Net Profit 13,538 14,467 14,431 15,556
+51,7% yoy. Tentu ini akan membuat HMSP lebih mudah
EPS (Rp) 116 124 124 134
untuk mempertahankan Pangsa Pasarnya di 2020.
Dividend Yield (%) 5.6 6.0 6.0 6.4
 Volume 2020 Turun -10,9% yoy, Penjualan +6,0% yoy. BV per share (Rp) 304 339 374 411
Kami mengestimasikan akan terjadi penurunan volume - EV/EBITDA (x) 12.9 12.0 11.9 11.1
10,9% yoy di tengah kenaikan ASP. Hal tersebut berdampak P/E Ratio (x) 17.9 16.7 16.8 15.6
P/BV Ratio (x) 6.8 6.1 5.6 5.1
pada rendahnya pertumbuhan penjualan FY20F yang
diperkirakan hanya sebesar +6,0% yoy.
 Volume 2021 akan naik +5,5%. Namun di tahun 2021 Figure: Relative Return
dengan tarif kenaikan cukai yang wajar di 10% - 11%,
HMSP JCI
volume akan berbalik naik +5,55%, sehingga Pendapatan
140
FY21F naik +8,5% yoy, Operating Profit naik +11,9% yoy
dan Net Profit naik +7,8% yoy. 120
 Variasi Brand paling banyak dan pangsa pasar masih di 100

atas 30%. Pangsa pasar HMSP pada 9M19 sebesar 31,9% 80
turun -3% dibanding FY18. Meski demikian, HMSP masih
60
menjadi penguasa pasar baik disegmen SPM sebesar
58.6%, segmen SKM 29,3% dan SKT sebesar 35,4%. 40
 Kami merekomendasikan BUY HMSP dengan TP 2,750. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 126

Cigarette - NEUTRAL
Hanjaya Mandala Sampoerna (HMSP)
Pangsa Pasar HMSP Menurut Jenis Rokok Pangsa Pasar HMSP Menurut Merek
35.0%
Total % 34.3
33.4 33.0 33.0 31.9 30.0% Sampoerna A
SPM 5.0 4.7 3.7 3.0 3.1 25.0% Dji Sam Soe
7.2 6.8 6.6 6.5 5.8
SKT 20.0% Marlboro
15.0%
18.8 17.9 Sampoerna U
SKM-LT 19.9 18.7 18.8 10.0%
Sampoerna Kretek
5.0%
SKM-HT 4.7 5.1
2.3 3.2 3.9 0.0% Lainnya
2015 2016 2017 2018 2019F Q1 19 Q2 19 Q3 19 9M 19
Harga Jual Rata-rata HMSP Volume Penjualan HMSP

ASP (Rp / Batang) Volume Penjualan (Miliar Batang)
1,394 115
1,500 1,356 110
1,139 110 106
1,054
978 105 101 101 101
1,000 905
811 100
95
95
90
500 90
85
0 80
15A 16A 17A 18A 19F 20F 21F 15A 16A 17A 18A 19F 20F 21F
Yosua Zisokhi 127

Sector
Coal Mining- NEUTRAL
 Kontribusi coal terhadap power plant Indonesia naik tipis Figure: Forecast and Valuation
tahun 2018 pada level 58%. Nilai ini sedikit naik dari Stock Rec. Last Price TP SSI Mkt Cap P/E 20F P/E 21F
kontribusi 2017 sebesar 56% dan 2016 yang sebesar 50%. (Rp) (Rp) (Rp bn) (x) (x)
ADRO BUY 1,310 1,600 41,902 6.9 6.9
 Kementerian ESDM juga memperkirakan peningkatan
PTBA HOLD 2,380 2,580 27,419 3.5 3.9
konsumsi domestik batubara 2020 sebesar 530 juta ton. ITMG HOLD 11,850 12,070 13,390 4.4 5.4
Target 2020 naik +8,2% yoy dari target 2019 yang sebesar Average 4.9 5.4
489 juta ton. Dengan target DMO 2020 naik menjadi 128
juta ton dari target DMO 2019 sebesar 121 juta ton. Sumber: Bloomberg, SSI Research
 SSI sendiri memperkirakan harga coal (Newcastle) akan

cenderung flat menuju melemah. Kami memperkirakan
harga coal pada rentang 19F-20F sebesar US$75-60/ton.
Hal ini dengan asumsi China sebagai konsumen terbesar
coal dunia masih mengalami pelemahan global sehingga Figure: Relative Return
supply global kurang bisa diserap oleh China. Sementara
Coal Mining JCI
Indonesia dan India sebagai salah satu produsen terbesar
setelah China, terus meningkatkan produksi coalnya. 140
 Harga Newcastle telah melemah -33% YTD2019 menuju 120

level US$67/t. ADRO menguat +6,58%; PTBA melemah -
100
40% dan ITMG melemah -45,93%
 Rekomendasi NEUTRAL. ADRO TP Rp 1.600. 80
60
Dessy Lapagu 128

Sector
Coal Mining - NEUTRAL
Newcastle vs ICI4 Price (US$/t) HBA (Harga Batubara Acuan) Indonesia 6322GAR
XW1 Comdty ICDA Comdty 120
140 100
120 80
64.8
100
67.7 80 60
60 40
34.3
40
20
20
0 0
Oct-18 Dec-18 Feb-19 Apr-19 Jun-19 Aug-19 Oct-19 Oct-18 Dec-18 Feb-19 Apr-19 Jun-19 Aug-19 Oct-19
Sumber: Bloomberg Sumber: Bloomberg
Coal Mining Export Shares as of 9M19 Indonesia Coal Production vs Export (mn ton)
9M19 ADRO PTBA ITMG HRUM
Indonesia 20% 60% 13% 0% Production Export Export (%)
China 13% 2% 33% 43%
India 14% 11% 7% 20% 600 100%
80% 77% 76% 77% 79% 75% 83% 79%
Millions
Japan 29% 3% 16% 3%
500 73%
South Korea 29% 7% 3% 7% 65% 64% 80%
Taiwan 29% 3% 3% 6%
400
Hong Kong 29% 5% 3% 0% 60%
Sri Lanka 0% 1% 0% 0% 300
Bangladesh 0% 0% 5% 9% 40%
Thailand 20% 1% 5% 9% 200
Philippines 20% 2% 6% 2% 100 20%
Vietnam 20% 1% 4% 1%
Malaysia 20% 2% 2% 0% - 0%
2017
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2018
Australia 0% 1% 0% 0%
Pakistan 0% 1% 0% 0%
Total market share 100% 100% 100% 100%
Sumber: SSI Research Sumber: Ministry of ESDM
Dessy Lapagu 129

Adaro Energy (ADRO)
 Pendapatan pada 9M19 sebesar US$2,6 miliar (-0,5% Figure: Forecast and Valuation
yoy). Kontribusi terbesar diperoleh dari pendapatan ekspor Forecast and Valuation (at closing price Rp1,320 per share)
Y/E Dec (USD mn) 17A 18A 19F 20F
batubara sebesar 74,9% terhadap revenue 9M19. Revenue 3,258 3,620 3,086 3,381
Pendapatan ekspor turun -2,2% yoy sementara penjualan EBIT 153 269 425 475
ke pasar domestik naik +3,6% yoy. Pendapatan lain yaitu EBITDA 1,287 1,246 847 1,050
Net Profit 483 418 311 399
mining services naik +9,8% yoy namun hanya berkontribusi EPS (Rp) 202 186 149 192
6,1% terhadap revenue 9M19. EPS growth (%) 41.8 (8.1) (19.9) 28.5
BVPS (Rp) 1,453 1,626 1,813 1,935
 Ekspektasi pertumbuhan pendapatan FY20F-21F moderat DPS (Rp) 59 100 93 69
pada US$2,8-3,3 miliar. SSI memperkirakan pertumbuhan EV/EBITDA (x) 2.3 2.6 3.9 2.9
revenue flat dengan asumsi kenaikan coal sales FY20F-21F P/E Ratio (x) 9.1 9.9 12.3 9.6
P/BV Ratio (x) 1.3 1.1 1.0 1.0
hanya naik +5,2% dan +4,5% yoy. Harga newcastle SSI
perkirakan flat pada level US$74-71/ton dari historical
price FY17-18 sebesar US$86-107/ton.
 Pendapatan Kestrel diperkirakan akan berkontribusi 20%-
ADRO JCI
23% terhadap net profit FY20F-21F. SSI memperkirakan 150
Kestrel akan menambah net profit ADRO sebesar US$80,3
130
terhadap net profit 20F yang kami proyeksikan sebesar US$
399 juta. Saat ini ADRO memiliki porsi 48% terhadap 110
Kestrel dengan sisanya dimiliki oleh EMR Capital sebesar 90
52%.
70
merefleksikan PE FY19F-20F sebesar 12,3x-9,6x. 50
Dessy Lapagu 130

Adaro Energy (ADRO)
ADRO Profitability Ratios (%) ADRO Profitability Ratios (%)

18A 19F 20F 21F 18A 19F 20F 21F
40% 14%
12%
30% 10%
8%
20%
6%
10% 4%
2%
0% 0%
Gross profit margin Operating profit margin Net profit margin ROA ROE
ADRO Coal Sales (mn ton) ADRO SR/Stripping Ratio (x)

70
5.1
60 5.0
60.7 63.5 5.1
50 57.7 4.9
51.8 54.4
40 4.8
4.7 4.8
30
4.6 4.7
20 4.6
4.5 4.6
10
4.4
0
4.3
17A 18A 19F 20F 21F
17A 18A 19F 20F 21F
Dessy Lapagu 131

Bukit Asam (PTBA)
Rp5,64T. Operating profit 3Q19 tercatat sebesar Rp1,49T Forecast and Valuation (at closing price Rp2,430 per share)
turun -17,3% YoY namun naik +26,8% QoQ. Posisi net profit Y/E Dec (Rp bn) 18A 19F 20F 21F
3Q19 sebesar Rp1,09T turun -14,1% YoY namun naik Revenue 21,167 24,618 26,131 25,879
EBITDA 7,002 8,764 10,362 9,205
+25,5% QoQ dibandingkan net profit 2Q19 yang sebesar
Net Profit 5,024 6,358 7,640 6,873
Rp871M. Secara akumulasi kinerja 9M19 turun cukup
EPS (Rp) 477 573 689 620
dalam dibandingkan 9M18, revenue naik tipis +1,4% YoY BVPS (Rp) 1,544 1,794 2,091 2,189
menjadi Rp16,3T dengan net profit sebesar Rp3,10T atau DPS (Rp) 319 340 430 516
turun -25% YoY dibandingkan net profit 9M18 yang sebesar EV/EBITDA (x) 3.1 2.4 1.8 2.1
Rp3,93T. P/E Ratio (x) 5.4 4.5 3.7 4.2
P/BV Ratio (x) 1.7 1.4 1.2 1.2
 Secara historis, net profit 1Q19 PTBA tercatat sebesar
Rp1,13T kemudian turun pada 2Q19 menjadi Rp871M
dan kembali naik menjadi Rp1,09T pada 3Q19. Posisi ASP
9M19 turun -7,8% YoY namun secara breakdown, ASP
domestik naik +1% YoY sementara ASP export turun -15% PTBA JCI
220
YoY.
200
 Saat ini PTBA telah menjual 2,7Mt batubara transfer 180
quota. Sementara update proyek jalur kereta Tanjung 160
Enim-Kertapati diperkirakan akan selesai 4Q19 dengan 140
target pengangkutan 5 juta ton per tahun. Meski demikian, 120
kami menilai hal tersebut tidak akan mendorong signifikan 100
kinerja 2020. 80
 Kami merekomendasikan HOLD dengan TP Rp 2.580
Dessy Lapagu 132
Bukit Asam (PTBA)
PTBA Coal Production vs Sales Volume (mn ton) PTBA Profitability Ratios (%)
(mn ton) GPM OPM NPM
Coal Production Volume Coal Sales Volume
43.7% 41.6%
24.7 40.4%
23.6 35.1%
20.8 26.4 20.6 31.3%
24.2 18.6
21.6
19.7 19.7
30.3% 29.7% 32.3%

25.1%
18.0%
14.3% 23.0% 23.7% 24.5% 19.1%
2016 2017 2018 9M18 9M19 2016 2017 2018 9M18 9M19
PTBA ASP/Average Selling Prices (Rp/t) PTBA Weighted Average SR/Stripping Ratio (x)
(IDR/t) (x)
808,690 835,155 841,655

775,675
4.9
658,018 4.6
4.1 4.1
3.6
2016 2017 2018 9M18 9M19 2016 2017 2018 9M18 9M19
Dessy Lapagu 133

Indo Tambangraya Megah (ITMG)
 Pendapatan pada 1H19 sebesar US$1,7 miliar (+10,2% Figure: Forecast and Valuation
yoy. Pertumbuhan tertinggi diperoleh dari pendapatan Forecast and Valuation (at closing price Rp11,525 per share)
ekspor batubara sebesar 75,8% terhadap revenue 1H19. Yr-end Dec (US$ mn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 2,008 1,751 1,808 1,874
Pendapatan ekspor naik +11,5% yoy sementara penjualan
EBITDA 477 377 383 320
ke pasar domestik naik tipis +3,6% yoy. Pendapatan lain Net Profit 262 193 206 168
yaitu mining services naik +16,,1% yoy namun hanya EPS (US$) 0.2 0.2 0.2 0.1
berkontribusi 5,8% terhadap revenue 1H19. EPS (Rp) 3,480 2,480 2,637 2,154
DPS (US$) 0.2 0.2 0.2 0.2
 Penurunan harga batubara kalori tinggi berpotensi Dividend Yield (%) 26 27 20 21
menekan pendapatan ITMG. ITMG saat ini memiliki EV/EBITDA (x) 1.2 1.8 1.9 2.8
rentang kalori 4,300-6,500 kcal/kg. Harga benchmark P/E Ratio (x) 3.5 4.9 4.6 5.6
P/BV Ratio (x) 1.0 1.3 1.7 3.2
Newcastle telah turun hingga ke level $71/t atau -29,32%
YTD. Excess coal supply dunia yang salah satunya
disebabkan supply Indonesia yang mencapai 528 juta ton di
2018 (9% diatas target 485 juta ton) yang disertai dengan
demand dari China yang melemah menjadi salah satu ITMG JCI
150
faktor penekan harga.
130
 Asumsi kenaikan didukung ekspektasi naiknya produksi
Indominco +29,4% yoy serta masuknya kontribusi 110
tambang baru NPR pada 2020 mendatang. Sementara 90
tambang ITMG lain (Melak Group, Kitadin dan Jorong)
diperkirakan akan tumbuh flat sepanjang tahun 2019. 70
 Kami merekomendasikan HOLD dengan TP Rp 12.070 50

Dessy Lapagu 134

Indo Tambangraya Megah (ITMG)
ITMG Quarterly Results Highlights ITMG Quarterly Production (mn ton)

Indominco Trubaindo Bharinto
(USD million) 3Q18 2Q19 3Q19 q-o-q y-o-y
Kitadin Jorong Sales Volume
Revenue 606 440 412 -6% -32% 8 6.7
6.3 6.4
Gross Profit Margin 33% 16% 18% 17% -45% 5.7 5.6
6 5.2
EBIT 154 39 38 -2% -75%
4.3
4
EBITDA 167 52 51 -3% -70%
Net Profit 96 31 30 -2% -68% 2
0
ASP (USD/t) 88.6 66.7 61.7 -7% -30% 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19
ITMG Profitability Ratios (%) ITMG 19F Capex Allocation

Indominco,
GPM OPM EBITDA Margin NPM
10%
Trubaindo,
29 12%
27 27
24 24
22 22 21
19 19
16 17 TRUST, 50%
13 11
11
9
Bharinto, 26%
18A 19F 20F 21F Jorong, 2%
Dessy Lapagu 135

Sector
Construction – NEUTRAL
 Pencapaian kontrak baru 20F diprediksi meningkat. Figure:

Code Forecast
Rec and
Last Valuation
Target Market P/E P/BV ROE
Proses lelang proyek baru tertunda akibat pesta demokrasi Price Price Cap (x) (x) (%)
(Rp) (Rp) (Rp bn) 20F 20F 20F
dan pergantian kabinet pada 2019 sehingga bergeser ke
PTPP BUY 1,510 2,100 9,362 6.8 0.5 7.6
tahun 2020.
ADHI BUY 1,170 1,800 4,166 5.6 0.6 10.4
 Anggaran proyek infrastruktur pada APBN 2020 sebesar Rp WSKT BUY 1,375 1,750 18,664 6.0 0.5 9.5
423 triliun (+5.9% yoy) dengan alokasi Kementerian PUPR WIKA BUY 1,930 2,600 18,029 7.5 0.8 11.3
mencapai Rp 120,2 triliun. Untuk 5 tahun kedepan, Sector Average 6.5 0.6 9.7
Kementerian PUPR memperkirakan anggaran Sumber: Bloomberg, SSI Research
pembangunaan infrastruktur mencapai Rp 2000 triliun.
Target anggaran tersebut didapat dari perhitungan APBN
Rp 600 triliun (dengan asumsi rata-rata 120 triliun/tahun)
dan KPBU/Swasta sebesar Rp 1400 triliun.
 Penerapan PSAK 71 dan 72 mempengaruhi kinerja tahun Figure: Relative Return
pertama penerapan. Pasalnya PSAK 71 mewajibkan emiten
Construction JCI
mencadangkan beban penurunan nilai atas piutang, 150
sehingga beban lain-lain diproyeksi meningkat. Sementara
130
dengan PSAK 72 emiten tidak lagi dapat mengakui
pendapatan dengan persentase penyelesaian sehingga 110
pengakuan pendapatan akan berubah. 90
 Katalis positif dari pemotongan suku bunga acuan yang
70
telah mencapai 1% hingga November 2019, sehingga
emiten berperluang mendapat pendanaan dengan bunga 50
yang lebih murah.

Sector
Anggaran Infrasruktur dalam APBN Target Infrastruktur 2020-2024
Anggaran Infrastruktur APBN (Rp tn) - L growth (yoy) - R Target Pembangunan Unit
500 45% Jalan/konektivitas Jalan baru 3.000 km
40%
400 Jalan tol 2.500 km
35%
30% Rumah khusus 25.000 unit
300 25% Perumahan
Rumah susun 50.000 unit
200 20%
15% Prasarana, Sarana dan
500.000 unit
10% Utilitas (PSU)
100
5% Rumah swadaya 1.500.000 unit
0 0% Jembatan Jembatan panjang 60.000 m
2016 2017 2018 2019 2020
Sumber: Kemenkeu, SSI Research Sumber: CNBC Indonesia, SSI Research
Capaian dan Target Pembangunan Infrastruktur APBN Tren Suku Bunga Acuan 7DRR
2018 2019 2020 6.50%
6.00%
Jalan (km) 766 406 486
5.50%
Kereta api 351.3 133.6 238.8 5.00%
4.50%
Jembatan (m) 16,638 17,283 19,014
4.00%
49
Bendungan (unit) 55 51 3.50%
Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Sumber: Kemenkeu, SSI research Sumber: Bank Indonesia, SSI research

Adhi Karya (ADHI)
 Kinerja ADHI hingga 9M19 membukukan pendapatan turun Figure: Forecast and Valuation
7%yoy menjadi Rp8,9 triliun, namun laba bersih mampu ADHI – At closing price Rp 1,170 per share
tumbuh +4,7% yoy didukung oleh kenaikan JV profit Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
sebesar 200% yoy. Revenue 15,655 15,820 19,110 20,748
EBITDA 1,976 1,811 2,179 2,323
 Kami proyeksi marjin laba bersih ADHI kedepan akan ikut Net Profit 644 646 742 808
dipengaruhi oleh bagian laba ventura bersama, beban lain- EPS (Rp/saham) 181 182 208 227
lain dan beban bunga. Total hutang ADHI meningkat Dividend Yield (%) 2.5 3.1 3.1 3.6
mencapai DER 1,7x pada 9M19 (vs DER 1,36x FY18). BV per share (Rp) 1,765 1,914 2,086 2,271
EV/EBITDA (x) 4.8 5.8 4.9 4.9
 Perolehan kontrak baru ADHI melambat tahun ini. Hingga P/E Ratio (x) 6.5 6.4 5.6 5.2
9M19 ADHI baru membukukan kontrak baru Rp8,4 triliun P/BV Ratio (x) 0.7 0.6 0.6 0.5
(28% dari target Rp30 triliun). Kami proyeksi kontrak baru Sumber: Bloomberg, SSI Research
ADHI tahun depan mencapai Rp22 triliun-Rp28 triliun.
 Proyek LRT Jabodebek tahap 1 dengan panjang lintasan Figure: Relative Return
44,43 km dan nilai kontrak keseluruhan mencapai Rp20 ADHI JCI
130
triliun, telah mencapai progress 66% pada Sep-2019.
Pembayaran yang telah diterima dari PT. KAI sebanyak 4 110
kali dengan total mencapai Rp8,3 triliun.
90
 Mendukung proyek LRT, ADHI menyasar proyek Transit
70
Oriented Development (TOD) di beberapa stasiun LRT.
Area yang dikembangkan mencapai 26Ha dari total 9 50
proyek sejauh ini dengan pengembangan mencapai Rp1,3T
30
merefleksikan 8,7x P/E 2020E. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Adhi Karya (ADHI)
Target dan Pencapaian Kontrak Baru Hutang Berbanding Ekuitas ADHI

Target (Rp Tn) New contract (Rp Tn) %achieve -R Total Debt (Rp bn) Total Equity (Rp bn) DER - R
40 12,000 180%
180%
10,000
30
8,000 130%
130%
20 6,000
80% 4,000 80%

10
2,000
- 30% - 30%
FY17 FY18 FY19F FY20F FY17 FY18 9M19 FY19F FY20F
Beberapa Contoh Proyek TOD dengan Stasiun LRT Progress LRT JABODEBEK hingga September 2019
Project Project
Project Station Area (Ha)
Development Length Cawang-
Bekasi 60%
Eastern Green Bekasi Timur 1.4 Rp 165 bn 2016-2020 timur
Royal Sentul Park Sentul 3.8 Rp226 bn 2017-2024 Cawang-

56%
Dukuh Atas
Gateway Park Jaticempaka 4.9 Rp178 bn 2017-2026
Cawang-
Urban Signature Ciracas 6.2 Rp239 bn 2018-2025 86%
Cibubur
MTH 27 Cikoko 0.4 Rp104 bn 2019-2021 0% 20% 40% 60% 80% 100%
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: LRT Jabodebek Website, SSI Research

Construction - NEUTRAL
PT PP (PTPP)
 PTPP membukukan kinerja 9M19 pendapatan +9%yoy dan Figure: Forecast and Valuation
laba bersih -37.8% yoy akibat meningkatnya beban pokok. PTPP – At closing price Rp 1,510 per share
Kami proyeksi kinerja FY19 akan menyerupai tahun lalu Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
atau tumbuh flat namun dengan margin laba bersih lebih Revenue 25,120 26,455 28,625 31,688
rendah 100-150bps. EBITDA 3,126 2,966 3,431 3,832
Net Profit 1,502 1,163 1,380 1,568
 PTPP telah memangkas target kontrak baru tahun ini yang EPS (Rp/saham) 242 188 223 253
awalnya Rp50 triliun menjadi Ro 45 triliun akibat Dividend Yield (%) 3.1 3.2 2.5 2.9
banyaknya lelang proyek yang mundur. Namun PTPP BV per share (Rp) 2,632 2,791 3,009 3,244
berhasil memenangkan beberapa proyek besar seperti: tol EV/EBITDA (x) 4.1 5.3 5.2 5.1
Semarang-Demak dan proyek smelter bauksit di P/E Ratio (x) 6.2 8.0 6.8 6.0
P/BV Ratio (x) 0.6 0.5 0.5 0.5
Mempawah milik Antam.
 PTPP memiliki profil rasio hutang berbanding ekuitas
9M19 DER 0.9x terkecil dibanding dengan peers yang rata- Figure: Relative Return
rata 1-2x, sehingga memberi ruang bagi PTPP untuk
PTPP JCI
menambah pendanaan.
140
 PTPP berencana mendivestasi 4 proyek investasi dalam
120
waktu dekat. Menurut publikasi PTPP, telah ada potensial
pembeli pada ruas tol Pandaan Malang (kepemilikan awal 100
25% akan didivestasi menjadi 10%) dan melepas ruas tol 80
Cimsumdawu sebesar 14%. Selain itu, masih ada proyek
60
ruas Medan-Kualanamu-Tebing Tinggi dan Kuala Tanjung .
40

PT PP (PTPP)
Target dan Pencapaian Kontrak Baru Hutang Berbanding Ekuitas PTPP
Target (Rp Tn) New contract (Rp Tn) %achieve -R Debt to equity (%) - L Interest cov (x) - R
60 110% 100% 4.00
90% 3.84
50 95%
80% 3.68
40 80%
70% 3.52
30 65%
60% 3.36
20 50% 50% 3.20

FY17 FY18 FY19F FY20F FY17 FY18 FY19F FY20F FY21F
Marjin Laba PTPP Perbandingan Pendapatan dan Total Kontrak

Gross margin Opr margin Net profit margin ROE Revenue (Rp Tn) Order book (Rp Tn) Burn rate - RHS
120 27.0%
16%
14% 100 26.5%
12% 80 26.0%
10%
60 25.5%
8%
6% 40 25.0%
4% 20 24.5%
2%
- 24.0%
FY17 FY18 FY19F FY20F

Wijaya Karya (WIKA)
 Pencapaian proyek baru WIKA hingga 10M19 baru sebesar Figure: Forecast and Valuation
Rp32 triliun (52% dari target FY19 Rp61 triliun) akibat WIKA – At closing price Rp 1,930 per share
banyaknya tender tertunda. Pencapaian kontrak baru yang Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
lebih baik diperkirakan akan terjadi FY20. Kami proyeksi Revenue 31,158 32,768 38,583 42,441
orderbook mencapai Rp127 triliun tahun ini dan Rp147 EBITDA 3,111 3,574 4,439 4,981
Net Profit 1,730 2,103 2,301 2,522
triliun FY20F.
EPS (Rp/saham) 193 234 256 281
 WIKA memiliki kapasitas mengerjakan mega proyek. Dividend Yield (%) 1.4 2.0 2.4 2.7
Pengalaman mengerjakan proyek besar seperti MRT tahap BV per share (Rp) 1,919 2,142 2,381 2,644
1 dan HSR memberi bekal WIKA memenangkan proyek EV/EBITDA (x) 5.4 6.3 5.9 6.0
besar kedepan seperti MRT tahap II, LRT tahap II, kereta P/E Ratio (x) 10.0 8.2 7.5 6.9
P/BV Ratio (x) 1.0 0.9 0.8 0.7
cepat Jakarta-Surabaya..
 WIKA mampu memenangkan dan mengerjakan proyek
luar negeri dimana gross margin lebih tinggi (13%~17%) Figure: Relative Return
dibanding proyek domestik (10%~12%). Selain itu kinerja
WIKA JCI
WIKA juga didukung oleh bagian laba entitas ventura 150
bersama yang terus bertumbuh positif.
130
 WIKA memiliki profil neraca yang sehat dibanding dengan
110
peers, dimana rasio hutang terhadap ekuitas FY19F sebesar
1.05x dengan interest coverage ratio sebesar 2.2x sehingga 90
memampukan WIKA investasi pada berbagai proyek
70
strategis.
50
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 2600 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

Wijaya Karya (WIKA)
Nilai Kontrak Baru dan Total Kontrak WIKA Laba Bersih dan Laba Ventura Bersama (Rp miliar)
Kontrak Baru (Rp tn) Order book (Rp tn) JV Profit - R Net profit - R Net Profit Margin - L
150 2,500 7%
125 2,000
6%
100
1,500
75 5%
1,000
50
4%
25 500
- 0 3%
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F
Perbandingan Hutang terhadap Ekuitas Beberapa Proyek Luar Negeri WIKA

Interest cov (x) Debt to equity ratio Nilai
Nama Proyek Negara Periode
(Rp Miliar)
4.0
700+485 unit houses Ouargla 506 02/18 - 02/22
3.5
700 unit + 1000 unit Alegria 780,5 09/17 – 09/19
3.0 Logement
2.5 MRT Station Sanying line Taiwan 226,7 05/19 – 05/21

Aeroporto Internacional Timor Leste 1600 2015 – 2018
2.0
de Oe-Cusse
1.5 Bateen Al Samar Dubai 159,8 06/17- 11/18
17A 18A 19F 20F Residential (FASE 1)

Waskita Karya (WSKT)
 Kinerja WSKT hingga 9M19 melambat dengan pendapatan Figure: Forecast and Valuation
sebesar Rp22 triliun(-39% yoy) dan laba bersih Rp 1,15 WSKT – At closing price Rp 1,375 per share
triliun(-69% yoy). Perolehan kontrak baru WSKT penuh Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
tantangan. Hingga Sep-19, WSKT baru mengantongi Revenue 48,789 33,857 43,654 46,850
kontrak baru Rp 15 triliun (33% dari target Rp45 triliun). EBITDA 7,832 5,554 7,510 8,093
Net Profit 3,963 2,214 3,106 3,310
 Porsi hutang WSKT yang hingga 9M19 mencapai DER 2.8x. EPS (Rp/saham) 292 163 229 244
Tingkat hutang memberatkan WSKT dengan beban bunga Dividend Yield (%) 4.2 5.3 3.0 4.2
mencapai 13% dari pendapatan. Dari komposisi hutang BV per share (Rp) 2,128 2,282 2,540 2,805
perusahaan, Rp38 triliun atau 48% diantaranya merupakan EV/EBITDA (x) 9.3 16.0 12.4 12.0
hutang jangka pendek. P/E Ratio (x) 4.7 8.4 6.0 5.6
P/BV Ratio (x) 0.6 0.6 0.5 0.5
 WSKT bergantung pada pembayaran proyek turnkey. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Hingga September 2019, WSKT masih memiliki tagihan
bruto kepada PT Hutama Karya (Persero) senilai Rp 13,2 Figure: Relative Return
triliun, PT PLN Rp 5,9 triliun dan PT Jasa Marga Jalan
WSKT JCI
Layang Cikampek Rp 4,9 triliun.
140
 WSKT juga tengah berupaya mendivestasi aset. Sejauh ini,
aset berupa hak pengusahaan jalan tol telah mencapai 35% 120
dari total aset perusahaan. Setelah berhasil dengan
100
divestasi ruas Solo-Ngawi-Kertosono, WSKT akan kembali
mendivestasi beberapa ruas seperti: Semarang-Batang, 80
Becakayu,Kanji-Pejagan, Pejagan-Pemalang
60
merefleksikan 7,7x P/E 2020F. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Waskita Karya (WSKT)
Perbandingan Pendapatan dan Total Kontrak Target dan Pencapaian Kontrak Baru
Revenue (Rp Tn) Order book (Rp Tn) Burn rate - RHS Target (Rp Tn) New contract (Rp Tn) %achieve -R
150 50% 60 100%
125 50 90%
45% 80%
100 40
70%
75 40% 30
60%
50 20
35% 50%
25 10 40%
- 30% - 30%
FY17 FY18 FY19F FY20F FY17 FY18 FY19F FY20F
Hutang Berbanding Ekuitas WSKT Aset Hak Pengusahaan Jalan Tol (Rp Triliun)
Total Debt (Rp Bn) Total Equity (Rp Bn) DER - R Aset Konsensi Total Aset %Aset konsensi/total aset - R
90,000 300% 150 45%
75,000 275%
60,000 250% 100 40%
45,000 225%
30,000 200% 50 35%
15,000 175%
- 150% - 30%
FY17 FY18 9M19 FY19F FY20F FY17 FY18 9M19 FY19F FY20F

Sector
Healthcare – NEUTRAL
 Iuran BPJS resmi dinaikan dan mulai berlaku pada 1 Figure: Peers Comparison
Januari 2020. Kenaikan dilakukan sebagai usaha untuk Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
mengatasi deifisit BPJS yang diperkirakan mencapai Rp32 Price Price Cap (x) (x) (%)
triliun hingga akhir 2019. (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
 Meski iuran keanggotaan naik, kami tidak berekspektasi MIKA Hold 2,670 2,900 38,364 51.6 8.7 33.7
standar tarif pelayanan akan turut dinaikkan dalam waktu SILO Buy 7,175 9,000 11,665 59.1 1.8 8.8
dekat, seiring dengan fokus utama untuk menutupi defisit. Average 55.4 5.3 21.3
 Dampak positif kenaikan iuran keanggotaan bagi sektor
healthcare terbatas pada potensi perbaikan working
capital emiten terhadap klaim pembayaran BPJS.
 Penetrasi emiten rumah sakit swasta terhadap pasien BPJS
akan semakin meningkat kedepan, namun pengelolaan
operasional dan profitabilitas masih menjadi isu utama. Figure: Relative Return
 Profitabilitas tinggi masih bersumber dari pasien out of SSI Healthcare Index JCI
140
pocket dan corporate insurance, sementara pasien BPJS
120
kombinasi volume pasien tinggi dengan marjin terbatas.
100
 Terkonsentrasinya supply tenaga medis dan dokter masih
80
menjadi isu penetrasi ke luar pulau Jawa dan rural area.
60
Namun, demand dari segmen BPJS-nya semakin meningkat.
40
 SILO masih akan berada di konsumen middle-up income,
sementara MIKA diversifikasi middle income melalui Mitra 20
Keluarga, dan middle-low melalui Rumah Kasih Group.
Sumber: Bloomberg ,SSI Research
Ilham Akbar Muhammad 146

Sector
Figure: Number of Hospitals & Operational Beds Figure: Medical Practitioners

Central Govt. Regional Govt. Dokter Spesialis ('000) Dokter Umum ('000)
Private Sector Operational Beds ('000) Tenaga Perawat ('000)
2000 200 80 200
1500 150 60 150
1000 100 40 100
500 50 20 50
0 - - -
Sumatera Jawa & Bali Kalimantan Sulawesi Papua, Dll. Sumatera Jawa & Bali Kalimantan Sulawesi Papua, Dll.
Sumber: Kemenkes., SSI Research Sumber: Kemenkes., SSI Research
Figure: 9M19 Revenue Payee Group & Profitability Margin Figure: Universe Operational Beds & Number of Hospitals
JKN (IDR bn) Private (IDR bn) Gross Margin Available Beds Operational Beds Number of Hospitals
EBITDA Margin Net Margin 8,000 40
6,000 60% 7,000
6,000 30
5,000 50%
5,000
4,000 40%
4,000 20
3,000 30% 3,000
2,000 20% 2,000 10
1,000 10% 1,000
- 0% - 0
MIKA SILO HEAL MIKA SILO HEAL
Sumber: Perusahaan, SSI Research; Notes: HEAL not under coverge Sumber: Perusahaan, SSI Research; Notes: HEAL not under coverge

Mitra Keluarga (MIKA)
 Pendapatan hingga 9M19 tumbuh +17,2% yoy, didukung Figure: Forecast and Valuation
oleh kedua segmen inpatient dan outpatient masing – MIKA – At closing price Rp 2,670 per share
masing tumbuh +16,5% yoy dan +18,4% yoy. Sedangkan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
laba bersih 9M19 tumbuh +9,2% yoy . Revenue 2,713 3,139 3,383 3,594
EBITDA 880 1,049 1,119 1,189
 Tren pertumbuhan kedua segmen didukung oleh Net Profit 614 727 752 787
peningkatan Inpatient Admissions yang tumbuh +30,4% EPS (Rp/saham) 42 50 52 54
yoy, dengan ALOS stabil di level 3 days/admissions. Dividend Yield (%) - 0.5 1.2 1.3
Sementara Outpatient Visits tumbuh +21,8% yoy. BV per share (Rp) 283 286 306 325
EV/EBITDA (x) 26.1 36.7 35.1 33.6
 Operationals Beds naik +15,5%, dengan bed occupancy di P/E Ratio (x) 37.1 53.5 51.6 49.4
level 61,3%. Masih adanya ruang pertumbuhan okupansi P/BV Ratio (x) 5.6 9.3 8.7 8.2
memberi ruang pendapatan terus tumbuh kedepan tanpa Sumber: Perusahaan, SSI Research
harus meningkatkan jumlah rumah sakit signifikan.
 Menambah empat rumah sakit beroperasi, dari hasil Figure: Relative Return
akuisisi dan pembangunan awal. Total penambahan bed MIKA JCI
160
capacity +11,4%, atau 283 bed.
140
 Penetrasi pasien JKN semakin meningkat melalui akuisisi
120
rumah sakit Kasih Group. MIKA kembali mengakuisisi satu
RS Kasih yaitu Mutiara Hati di 1H19. 100
80
 Menargetkan kontribusi pasien JKN 30 – 40% terhadap
pendapatan hingga 5 tahun kedepan. Hingga 9M19, 60
pasien JKN berkontribusi 13,5% dari total pendapatan. 40
 Kami merekomendasikan HOLD, dengan TP Rp 2.900,
merefleksikan EV/EBITDA 36,7x.
Mitra Keluarga (MIKA)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Outpatient Operational Metric
Inpatient (Rp bn) Outpatient (Rp bn) % Revenue Growth Volume Visits ('000) Revenue/Person (Rp '000)
4,000 20% 3,000 550
2,500
3,000 15%
2,000 500
2,000 10% 1,500
1,000 450
1,000 5%
500
- 0% - 400
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Financial Metric Figure: Inpatient Operational Metric

Gross Margin EBITDA Margin Net Margin Admissions ('000) Patient Days ('000) Revenue/Day (Rp '000)
50% 800 4,500

40%
600 4,000
30%
400 3,500
20%
10% 200 3,000
0% - 2,500
17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Siloam Hospitals (SILO)
 Pendapatan hingga 9M19 tumbuh +18,6% yoy, didukung Figure: Forecast and Valuation
oleh kedua segmen didukung oleh kedua segmen inpatient SILO – At closing price Rp 7,175 per share
dan outpatient masing – masing tumbuh +18,0% yoy dan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
+18,6% yoy. Sedangkan laba bersih 9M19 tumbuh 1333,2% Revenue 5,965 6,980 7,856 8,634
yoy, dengan laba bersih 9M18 low base. EBITDA 747 1,090 1,326 1,574
Net Profit 16 128 197 276
 Tren pertumbuhan kedua segmen didukung oleh EPS (Rp/saham) 10 79 121 170
peningkatan Inpatient Admissions yang tumbuh +21,4% Dividend Yield (%) - - - -
yoy, dengan ALOS di level 3,4 days/admissions. Sementara BV per share (Rp) 3,867 3,945 4,067 4,237
Outpatient Visits tumbuh +22,9% yoy. EV/EBITDA (x) 7.8 10.7 8.8 7.5
P/E Ratio (x) 360.7 91.2 59.1 42.3
 Kontribusi pasien JKN terhadap total pendapatan 9M19 P/BV Ratio (x) 0.9 1.8 1.8 1.7
38%. Namun, kedepan pasien out of pocket dan corporate Sumber: Perusahaan, SSI Research
insurance tetap menjadi pendorong utama top line.
 Lebih konservatif dalam ekspansi RS baru, dengan target Figure: Relative Return
dua RS baru per tahun. Hal ini dilakukan dengan fokus SILO JCI
140
monetisasi RS yang ada terutama RS tahap ramping up.
120
 Terus menjalankan cost efficiency initiatives untuk 100
memperbaiki profitabilitas. Dilakukan dengan memperbaiki
80
prosedur pembelian obat dan perlengkapan medis.
60
 Tidak hanya terkonsentrasi di pulau Jawa, tantangan bagi 40
SILO untuk menyesuaikan pricing dan operasional dengan 20
basis konsumen tiap wilayah. 0
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 9,000,
merefleksikan EV/EBITDA 11x
Siloam Hospitals (SILO)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Outpatient Operational Metric

Inpatient (Rp bn) Outpatient (Rp bn) Volume Visits ('000) Revenue/Person (Rp '000)
% Revenue Growth
4,000 1,200
10,000 30%
8,000 3,000 1,125
20%
6,000 2,000 1,050
4,000
10% 1,000 975
2,000
- 0% - 900
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Gross Margin Segment Figure: Inpatient Operational Metric

Gross Margin EBITDA Margin Net Margin Admissions ('000) Patient Days ('000) Revenue/Day (Rp '000)
40% 1,000 5,250
30% 800 5,100

600 4,950
20%
400 4,800
10%
200 4,650
0% - 4,500
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Sector
Industrial Estate – NEUTRAL
 Serapan lahan industri Indonesia hingga 9M19 naik +22% Figure: Peers Comparison
yoy, didukung oleh pembelian lahan untuk sektor Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
consumer goods, chemicals, textiles dan automotives. Price Price Cap (x) (x) (%)
 Penjualan tertinggi dalam segi luas dicetak oleh Modern (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
Cikande 82 Ha setara dengan 36,4% dari total penjualan SSIA Buy 710 1,100 3,301 18.7 0.8 7.4
227 Ha industri periode 9M19. Penjualan tertinggi lainnya DMAS Buy 306 346 14,749 8.0 1.9 18.7
diikuti oleh DMAS dan KIEC masing – masing 42 dan 40 Ha. KIJA Hold 322 350 6,706 36.9 1.2 12.0
Average 21.2 1.3 12.7
 Sementara nilai marketing sales 9M19 universe kami naik
+72% yoy, mencapai Rp3 triliun. Pecapaian tertinggi diraih
oleh DMAS yang naik +145,9% yoy.
 Tren penjualan lahan industri periode 9M19
terkonsentrasi pada wilayah industri dengan ASP relatif
rendah seperti Karawang dan Serang. Figure: Relative Return
 Tambahan supply lahan dari pengembangan Subang SSI Industrial Estate Index JCI
160
Industrial City tahap I seluas 250 Ha yang akan dipasarkan
pada 2H20 dengan ASP USD~100/sqm,. 140
 Menjadi basis manufaktur automotif kedua terbesar di Asia 120
Tenggara, Indonesia kembali menerima permintaan baru 100

dari rencana pembangunan pabrik mobil Hyundai seluas
80
60 Ha. Transaksi diperkirakan terjadi di 2020.
 Serapan lahan industri 9M19 didukung oleh DDI yang 60
tumbuh +16,4% yoy, mencerminkan ekspansi investasi
domestik yang masih tinggi.
Sector
Figure: Marketing Sales Universe Figure: Industrial Land Prices & Maintenance Cost (in USD)
KIJA SSIA DMAS BEST Land Prices (USD/sqm) Maintenance Cost (sqm/month)
5,000 Lowest Highest Average Lowest Highest Average
4,000
Bogor 212.30 336.14 274.22 0.06 0.06 0.06
3,000
Tangerang 141.53 240.10 182.81 0.03 0.08 0.06
2,000
Karawang 150.00 170.00 161.67 0.05 0.10 0.06
1,000
Bekasi 169.84 226.45 203.81 0.06 0.08 0.07
-
15A 16A 17A 18A 19T Serang 141.53 162.76 152.15 0.03 0.05 0.05
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Colliers, SSI Research

Notes: BEST’s not under coverage
Figure: Direct Investment Realization Growth Figure: 9M19 Land Industrial Transactions by Sector
% DDI Growth % FDI Growth % Total Growth Food Chemicals Textiles Automotive Others
30% 20%
34%
20%
10%
0% 20%
-10%
15A 16A 17A 18A 1H19 11%
15%
Sumber: BKPM, SSI Research Sumber: Colliers, SSI Research

Surya Semesta Internusa (SSIA)
 Marketing sales hingga 9M19 naik +100,5% yoy, diatas Figure: Forecast and Valuation
rerata peers yang naik +51,3% yoy. Penjualan diperoleh SSIA – At closing price Rp 710 per share
dengan ASP USD 120 /sqm, flat 0% dari ASP FY18. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 3,682 3,996 4,446 4,852
 Pendapatan hingga 9M19 tumbuh +4,2% yoy, sementara EBITDA 421 481 565 618
bottom line rugi bersih Rp-33,9 miliar, turun dari periode Net Profit 38 114 176 178
sebelumnya rugi Rp-56 miliar. EPS (Rp/saham) 8 24 38 38
Dividend Yield (%) 4.0 2.0 2.4 2.6
 Land bank lahan di Surya Cipta Industri sebesar ~160 Ha.
BV per share (Rp) 848 858 879 899
Memberi tantangan SSIA untuk menjual dengan
EV/EBITDA (x) 6.4 7.3 7.4 7.8
keterbatasan luas dan bentuk kavling. P/E Ratio (x) 61.7 29.0 18.7 18.5
 Fokus SSIA tahun depan mengembangkan Subang P/BV Ratio (x) 0.6 0.8 0.8 0.8
Industrial City tahap I, dengan luas pengembangan awal Sumber: Perusahaan, SSI Research
250 Ha, dari total rencana pengembangan seluas 2.000 Ha.

 Ekspektasi lahan Subang dapat dipasarkan pada 2H20,
dengan ASP USD ~100 /sqm, dibawah rerata ASP wilayah SSIA JCI
150
Cikarang – Karawang USD ~150 /sqm.
130
 Berpartisipasi dalam konsorsium Tol Patimban – Cipali
sebesar 25% yang akan mulai dibangun tahun 2020. 110
 UMK Jawa Barat ditetapkan naik +8,51%, UMK wilayah 90
Subang sebesar Rp2,97 juta terendah dibanding rerata 70

wilayah industri sebesar Rp4,08 juta.
50
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 1.100 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
mefleksikan 53% tingkat diskonto RNAV. Sumber: Bloomberg ,SSI Research

Surya Semesta Internusa (SSIA)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Land Marketing Sales & Cons. Contract Obtained
Construction (Rp bn) Hotel & Rental (Rp bn)
Marketing Sales (Rp bn) Cons. Contract Obtained (Rp bn)
Industrial (Rp bn) % Revenue Growth
400 4,000
6,000 30%
5,000 20% 300 3,000
4,000 10%
3,000 0% 200 2,000
2,000 -10%
100 1,000
1,000 -20%
- -30% - -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Gross Margin Segment Figure: Financial Metric

Gross Margin EBITDA Margin
Construction Hotel Industrial Land Rental, Parking, & Others
Net Margin Interest Coverage
100% 40% 4.0
80%
30% 3.0
60%
20% 2.0
40%
10% 1.0
20%
0% -
0%
17A 18A 19F 20F
17A 18A 19F 20F

Puradelta Lestari (DMAS)
 Marketing sales hingga 9M19 naik +150% yoy, outperform Figure: Forecast and Valuation
dari peers yang naik +51,3% yoy. Marketing sales didorong DMAS – At closing price Rp 306 per share
oleh transaksi penjualan lahan komersil ke proyek kereta Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
cepat JKT-BDG, meniadakan transaksi ini marketing sales Revenue 1,036 1,681 1,472 1,194
naik +33,5% yoy. EBITDA 452 947 751 558
Net Profit 496 997 790 610
 Pendapatan hingga 9M19 naik +221% yoy, sementara laba EPS (Rp/saham) 15 31 33 35
bersih naik +334,7% yoy. Marjin keseluruhan naik secara Dividend Yield (%) 4.1 5.5 4.0 3.2
keseluruhan didukung oleh tingginya ASP lahan komersil. BV per share (Rp) 149 153 157 160
EV/EBITDA (x) 15.3 15.4 18.7 24.0
 Penjualan lahan komersial yang bersifat one-off, dengan P/E Ratio (x) 6.5 8.1 8.0 7.4
ASP dan marjin yang tinggi, memberi tantangan bagi P/BV Ratio (x) 1.1 2.0 1.9 1.9
DMAS di tahun depan untuk terus dapat mencetak Sumber: Perusahaan, SSI Research
pertumbuhan top line dan bottom line.
 Menjadi salah satu basis wilayah industri manufaktur Figure: Relative Return
automotif, DMAS memiliki peluang besar untuk menerima DMAS JCI
180
permintaan lahan industri Hyundai seluas ~60 Ha.
160
 Land bank lahan industri per 9M19 seluas ~446 Ha. Selain 140
masih cukup memenuhi permintaan, DMAS juga mudah
120
menyesuaikan segi dan bentuk kavling sesuai permintaan.
100
 Potensi monetisasi area residensial dan komersial masih 80
tinggi dengan land bank 513 Ha dan 481 Ha. 60
 Kami merekomendasikan Buy dengan TP Rp 346 40

merfleksikan 50% tingkat diskonto RNAV.

Puradelta Lestari (DMAS)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Land Marketing Sales Breakdown

Industrial (Rp bn) Residences (Rp bn) Industrial (Rp bn) Residences (Rp bn) Commercial (Rp bn)
Commercial (Rp bn) Hotel & Rental Services (Rp bn)
2,500 2,000
2,000 1,500
1,500
1,000
1,000
500
500
-
-
15A 16A 17A 18A 19F 20F
15A 16A 17A 18A 19F 20F

Industrial Residences Commercial Hotel & Rental
100% 70% 1
60%
80%
50% 0.5
60% 40%
0
40% 30%
20% -0.5
20%
10%
0% 0% -1
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Kawasan Industri Jababeka (KIJA)
 Marketing sales hingga 9M19 naik +15,5% yoy, dibawah Figure: Forecast and Valuation
rerata peers naik +51,3% yoy. ASP 9M19 lahan industri KIJA – At closing price Rp 322 per share
Cikarang turun -43,7% yoy dan Kendal turun -10,9% yoy. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 2,712 2,622 2,763 3,054
 Pendapatan hingga 9M19 turun -10,6% yoy, sementara EBITDA 801 816 850 905
laba bersih Rp66,1 miliar dari sebelumnya 9M18 rugi Rp- Net Profit 41 253 182 220
389,5 miliar. Perbaikan laba rugi disebabkan perubahan EPS (Rp/saham) 2 12 9 11
net loss menjadi net gain dari eksposur mata uang asing. Dividend Yield (%) - - - -
BV per share (Rp) 253 265 273 284
 Reserve shutdown pada power plant masih terjadi hingga
EV/EBITDA (x) 10.9 11.6 12.0 11.8
3Q19, namun mengurang dari 2Q19. Namun, pendapatan P/E Ratio (x) 140.3 26.5 36.9 30.4
segmen 3Q19 masih turun -48,3% yoy, sementara 9M19 P/BV Ratio (x) 1.1 1.2 1.2 1.1
turun -27,1% yoy. Sumber: Company, SSI Research
 Reserve shutdown masih dapat berlanjut hingga tahun

depan, seiring dengan masih oversupply nya pasokan listrik Figure: Relative Return
di Jawa Barat. KIJA JCI
 Memiliki fasilitas infrastruktur yang unggul, KIJA salah satu 130

area industri dengan ASP tinggi di Jawa Barat. Hal itu
110
menjadi tantangan dikala harus bersaing harga dengan
peers. 90
 Kontribusi pendapatan Leisure & Hospitality dalam tren
70
menurun, seiring dengan berkurangnya kunjungan
pariwisata Tanjung Lesung menyusul terjadinya Tsunami. 50
 Kami merekomendasikan HOLD, dengan TP Rp 350
merefleksikan 67% tingkat diskonto RNAV.
Kawasan Industri Jababeka (KIJA)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Marketing Sales Segment

Land & Property Sales (Rp bn) Power Plant (Rp bn) Land Plot (Rp bn) Housing & Apartment (Rp bn)
Other Recurring Rp bn) Buildings & Shophouses (Rp bn)
4,000 2,000
3,000 1,500
2,000 1,000
1,000 500
- -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Land & Property Sales Power Plant Other Recurring
80% 50% 1.90
70%
60% 40% 1.80
50% 30% 1.70
40%
30% 20% 1.60
20%
10% 1.50
10%
0% 0% 1.40
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Sector
Media- NEUTRAL
 Televisi masih mendominasi belanja iklan. Berdasarkan hasil riset Figure: Forecast and Valuation
Nielsen, belanja iklan periode Juli 2018 – Juni 2019 mencapai
Rp165 triliun. Televisi memiliki porsi terbesar dengan nilai 83%. Target Market P/E P/B EV/EBITDA
Last Price
Code Rec Price Cap (x) (x) (x)
Sedangkan belanja iklan media digital sebesar Rp9,3 triliun atau (Rp)
(Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
menyumbang 6%. Kami memperkirakan untuk 2-3 tahun kedepan
televisi masih akan mendominasi. MNCN BUY 1,390 1,750 20,617 7.5 1.31 4.8
SCMA BUY 1,220 1,550 17,838 11.8 3.1 7.8
 Belanja iklan di tiap sektor. Sektor F&B memiliki belanja iklan Sector Average 9.6 2.2 6.3
terbesar di banding sektor lainnya dengan nilai Rp43,1 triliun atau
tumbuh 5,5% yoy. Secara keseluruhan, belanja iklan semua sektor Sumber: Bloomberg, SSI Research
tumbuh kecuali sektor telekomunikasi. Kami memperkirakan
belanja iklan tumbuh +3,5% FY19 dan +4,0% FY20.
 Dimulainya Era Digital. Untuk mengikuti perubahan tren konsumsi
media, perusahaan media berlomba untuk mengembangkan
layanan digital. SCMA mengakuisisi PT Vidio Dot Com (platform Figure: Relative Return
OTT) dan PT Kapanlagi Dot Com. Sedangkan, MNCN lebih memilih
untuk mengembangkan platform secara internal dan membuat JV Media JCI
150
dengan iQiyi.
130
 Peluang besar di segmen konten. Di tengah semakin banyaknya
OTT bermunculan, kebutuhan akan konten lokal sangat besar. Kami 110
meyakini MNCN dan SCMA mampu mengambil peluang dengan
90
kemampuan in-house production yang dimiliki.
 Kami memberikan rating Neutral untuk sektor media dengan 70
MNCN sebagai saham pilihan kami. Potensi resiko yang dihadapi
50
adalah :1). Peraturan pemerintah, 2). Depresiasi nilai tukar Rupiah, Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
3). Pertumbuhan ekonomi di bawah ekspektasi.
Gusti Angga 160

Sector
Media- NEUTRAL
Pendapatan MNCN dan SCMA (dalam miliar Rp) Belanja Iklan 2018
MNCN SCMA Growth MNCN % Growth SCMA % 2018 vs. 2017

Top 10 Categories 2018 Belanja Iklan (dalam juta Rp)
yoy%
10,000 50% Food and Beverages 43.089.248 5,5
40% Personal Care 27.285.061 9,2
8,000
Corporate & Public Service 14.630.925 22,3
30%
6,000 Pharmaceuticals 12.457.429 19
20% E-Commerce 9.393.923 29,6
4,000 Home Care 6.268.382 5,8
10%
Cigarette 5.574.937 3,5
2,000 0%
Automotive 4.830.947 2,3
0 -10% Telecoms 4.561.858 -19,9
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019F Media & Entertainment 3.904.698 7,5
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Dentsu Aegis Network, SSI Research
Prime-Time TV Audience Share Pangsa Pasar Produksi Drama Series di Indonesia

1% 1% 8%
3%
MNC Pictures
11% MNCN 5%
Sinemart
SCMA 6%
41% Mega Kreasi
16% 42% TRANS
Verona Pictures
VIVA
Tobali
METRO 13%
Cakrawala
TVRI
Others
29% 24%
Gusti Angga 161

Media - NEUTRAL
Media Nusantara Citra (MNCN)
 Pendapatan dan laba bersih 9M19 naik +13,4% dan +68,3% Figure: Forecast and Valuation
secara yoy. Laba bersih meningkat signifikan dikarenakan MNCN – At closing price Rp 1,390 per share
peningkatan marjin kotor dan non-cash effect berupa Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
kerugian forex yang lebih kecil. Revenue 7,444 8,218 8,985 9,728
EBITDA 3,126 3,507 4,263 4,706
 Ekspansi bisnis digital melalui RCTI+. Sejak diluncurkan pada Net Profit 1,531 1,906 2,319 2,588
23 Agustus 2019, MAU telah mencapai 3,7 juta pada akhir EPS (Rp/saham) 123 153 186 207
Oktober 2019. Perusahaan menargetkan MAU 8-10 juta di Dividend Yield (%) 2.4 4.3 4.9 5.0
akhir tahun ini. BV per share (Rp) 852 944 1,062 1,200
EV/EBITDA (x) 4.0 6.9 5.5 4.8
 Pertumbuhan yang menjajikan dari saluran Youtube. Pada P/E Ratio (x) 5.6 10.8 8.9 8.0
Oktober 2019, jumlah subscribers tumbuh +9,4% mom P/BV Ratio (x) 0.8 1.7 1.6 1.4
mencapai 51,5 juta. Sementara jumlah views naik menjadi Sumber: Bloomberg, SSI Research
22,1 miliar atau naik 4,9% mom.
 MNCN mendapatkan hak siar kompetisi EURO 2020 dan AFC Figure: Relative Return
2020-2024. Sebagai salah satu kompetisi sepak bola MNCN JCI
internasional paling bergengsi di Eropa dan Asia, tentu akan 140
menarik banyak penonton ke FTA MNCN. 120
100
 MNCN membuat JV dengan iQiyi. Kerjasama ini akan
80
mengintegrasikan konten video dan membentuk satu
60
platform over the top (OTT) di Indonesia. Kedua pihak akan
40
mengembangkan platform streaming video terbesar di Asia,
20
China dan Indonesia secara global.
0
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp1.750 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan PE FY20E 10,6x. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Gusti Angga 162

Media - NEUTRAL
Media Nusantara Citra (MNCN)
Pendapatan Tahunan (dalam miliar Rp) Total Prime – Time TV Audience Share MNCN (%)
Pendapatan Pertumbuhan Pendapatan 50
10,000 12% 40 44.8

10% 41.8
8,000 36.4 38.4
8% 30 35.1
6%
6,000 29.1
4%
20
2%
4,000
0%
-2% 10
2,000
-4%
- -6% 0
2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Rasio Profitabilitas Pendapatan MNCN per Segmen 9M19 (Setelah Eliminasi)

GPM OM NPM
5% 1%
70%
60%
50% Iklan
40% Konten
30%
Lainnya
20%
10%
0% 94%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Gusti Angga 163

Media - NEUTRAL
Surya Citra Media (SCMA)
 Pendapatan 9M19 meningkat +4,0% yoy menjadi Rp4,1 Figure: Forecast and Valuation
triliun. Namun laba bersih turun -15,3% yoy menjadi Rp1,0 SCMA – At closing price Rp 1,225 per share
triliun. Hal ini disebabkan meningkatnya beban program Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
dan siaran sebesar +13,9%. Revenue 5,502 5,323 5,630 5,994
EBITDA 2.076 2,111 2.338 2,450
 Pada 9M19, SCTV masih menduduki peringkat pertama all- Net Profit 1,485 1,518 1.703 1,696
time audience share meskipun turun -0,4 poin yoy menjadi EPS (Rp/saham) 102 104 116 116
16,7%. Sedangkan IVM turun ke posisi tiga dengan Dividend Yield (%) 2.9 5.0 5.7 5.6
audience share sebesar 14,4% atau turun -1,4 poin yoy. BV per share (Rp) 349 392 439 487
EV/EBITDA (x) 12.8 7.8 6.7 6.2
 Ekspansi bisnis yang agresif dengan mengakuisisi 99% PT P/E Ratio (x) 18,4 11.8 10.5 10.5
Vidio Dot Com (Vidio.com), 50% lebih pada PT Kapanlagi P/BV Ratio (x) 5.4 3.1 2.8 2.6
Dot Com Networks (KLY), 99% saham PT Binary Ventura Sumber: Bloomberg, SSI Research
Indonesia yang menguasai 60% saham PT Estha Yudha
Ekatama (EYE), dan 50% saham Samara Media Figure: Relative Return
Entertaintment.
SCMA JCI
 Pengembangan bisnis model OTT melalui Vidio.com. 140
Hingga saat ini, subscriber berbayar berjumlah ±130.000
120
dengan paket berbayar sebesar Rp15.000-Rp45.000.
100
 Kami memprediksi pendapatan perusahaan 2020 akan
tumbuh sebesar single digit +5,7% yoy yang lebih rendah 80
dari pertumbuhan pendapatan di 2019 yakni +6,4% yoy. 60

merefleksikan merefleksikan PE FY20E 15,9x. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Gusti Angga 164

Media - NEUTRAL
Surya Citra Media (SCMA)
Pendapatan dan Laba Bersih SCMA (dalam miliar Rp) Pendapatan SCMA per Segmen 9M19 (Setelah Eliminasi)
3%
Pendapatan Laba Bersih
Pertumbuhan Pendapatan Pertumbuhan Laba Bersih 6%
6,000 15%
5,000 10% TV
4,000 5% Digital dan OOH

3,000 0% Konten
2,000 -5%
1,000 -10%
- -15% 91%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Rasio Profitabilitas P/E Band

GPM OM NPM PER - Roll ST dev +2 ST dev +1
70.0% Average ST dev -1 ST dev -2

60.0% 40
50.0%
30
40.0%
30.0% 20
20.0%
10
10.0%
0.0% 0
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Gusti Angga 165

Sector
Oil & Gas – NEUTRAL
 Berdasarkan APBN 2020, Pemerintah menargetkan lifting Figure: Forecast and Valuation
minyak menjadi 755 ribu barel/hari). Nilai tersebut hanya Stock Rec. Last Price TP SSI Mkt Cap P/E 20F P/E 21F
naik tipis dari outlook APBN 2019 yang sebesar 754 ribu (Rp) (Rp) (Rp bn) (x) (x)
barel/hari. PGAS HOLD 1,970 2,090 47,756 13.6 11.3
 Lifting gas menjadi 1.191 ribu barel setara minyak/hari. AKRA BUY 3,540 4,790 14,212 9.7 12.3
MEDC BUY 665 850 11,866 6.5 6.9
Nilai tersebut naik +11% yoy dari outlook APBN 2019 yang
Average 9.9 10.1
sebesar 1.072 ribu barel setara minyak/hari).
 Subsidi BBM juga dikurangi besaran subsidi tetap solar
menjadi Rp1.000/liter. Dari outlook APBN 2019 dengan
nilai subsidi BBM Rp32,3 triliun, akan turun menjadi Rp19,9
triliun pada APBN 2020 atau turun -38,2% yoy.
 Sementara itu subsidi LPG 3 kg turun dari outlook APBN
2019 sebesar Rp58 triliun menjadi Rp50,6 triliun. Figure: Relative Return
Penurunan tersebut signifikan hingga -12,8% yoy. Oil & Gas JCI
150
Pemerintah juga akan mengupayakan subsidi lebih tepat
sasaran untuk rumah tangga, usaha mikro, nelayan dan 130
petani.
110
 Sementara itu, EIA (US Energy Information Agency)
90
memperkirakan harga brent akan berada pada rata-rata
US$60/b. Nilai tersebut turun dari outlook 2019 yang 70
sebesar US$64/b/ dengan asumsi peningkatan supply
50
terutama pada 1H20. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
 Rekomendasi NEUTRAL. AKRA TP Rp 4.790. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Dessy Lapagu 166

Sector
Crude Oil Forecast ($/bbl) US Natural Gas Forecast ($/mmbtu)

80 3.5 3.1 3.2
68.3 70.0 3.0
70 63.7 2.9
60.0 59.1 60.2 3.0 2.7 2.6 2.6 2.7
58.0 2.4
60 52.8 2.5
50 42.8
2.0
40
1.5
30
20 1.0
10 0.5
0 -
16A 17A 18A 19F 20F 21F 22F 25F 30F 16A 17A 18A 19F 20F 21F 22F 25F 30F
Sumber: World Bank Sumber: World Bank
WTI vs Brent Price Performance Chart Performance SSI Oil&Gas vs JCI

Brent WTI SSI OIL JCI
50 50
40 40
30 30
20 20
10 10
0 0
-10 -10
-20 -20
Apr-19
May-19
Aug-19
Apr-19
May-19
Aug-19
Nov-18
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Nov-19
Nov-18
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Nov-19
Dec-18
Dec-18
Mar-19
Oct-18
Jan-19
Jun-19
Oct-19
Oct-18
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Oct-19
Dessy Lapagu 167

Perusahaan Gas Negara (PGAS)
 Pendapatan pada 3Q19 sebesar US$1,02 miliar (+5,2% Figure: Forecast and Valuation
yoy/+10,1% qoq). Penopang utama masih dari distribusi Forecast and Valuation (at closing price Rp1,945 per share)
gas yang berkontribusi 83% (per 3Q19) terhadap revenue Y/E Dec (USD mn) 18A 19F 20F 21F
PGAS. PGAS berhasil mencatatkan net profit sebesar Revenue 3,870 3,999 4,379 4,444
US$75 juta pada 3Q19 dari net loss US$11 juta pada 2Q19. EBITDA 1,090 1,039 1,037 960
Net Profit 305 218 211 166
 Divestasi Saka Energi masih belum menemui kepastian. EPS (Rp) 180 138 134 105
Opsi pertama dengan tetap berdiskusi dengan Pertamina BVPS (Rp) 1,519 1,710 1,802 1,867
sebagai holding migas untuk mengintegrasikan aset-aset EV/EBITDA (x) 4.7 4.7 4.4 4.5
Saka dengan aset-aset milik Pertamina. Opsi kedua, P/E Ratio (x) 10.8 14.1 14.6 18.5
mengundang mitra strategis (strategic partner) untuk P/BV Ratio (x) 1.3 1.1 1.1 1.0
Net Gearing (%) 72.0 65.2 52.7 43.2
berbagi mitigasi risiko di aset-aset Saka. Opsi ketiga, untuk
melakukan IPO saham dengan memperkecil kepemilikan
saham di Saka Energi.
 Fokus tahun 2019 menjaga supply, capex turun menjadi
PGAS JCI
US$ 200-250 juta. Anggaran capex PGAS turun dari 2018 150
lalu sebesar US$ 400 juta menjadi US$ 200-250 juta pada 140
tahun ini. Manajemen berfokus kepada operasional 130
perusahaan setelah tahun lalu melakukan aksi korporasi 120
terhadap Pertagas. Pada 2020, anggaran capex akan 110
kembali meningkat menjadi US$ 700 juta dengan 32% 100
diantaranya untuk Saka. 90

Dessy Lapagu 168

Perusahaan Gas Negara (PGAS)
PGAS Distribution & Transmission Volume PGAS Capex Allocation

Distribution (bbtud) Transmission (mmscfd) Upstream Downstream
3,500 120%
3,000 100%
2,101 2,127 2,178 2,178
2,500 2,041 29%
80%
2,000 52%
60%
1,500
1,000 40% 71%
20% 48%
500 962 978 931 1,039 1,039
- 0%
2018 9M19 SSI FY19F SSI FY20F SSI FY21F 9M19 PGAS FY19F
PGAS Revenue & EBITDA PGAS Capital Structure

Revenue (USD mn) EBITDA (USD mn) Total Debt (USD mn) Total Equity (USD mn)
6,000 120%
5,000 1,037 960 100%
1,201 1,039
4,000 80% 40% 44% 46% 48% 53%
3,000 60%
2,000 472 40%
60% 56% 54% 52%
1,000 20% 47%
3,870 1,789 3,999 4,379 4,444
- 0%
2018 9M19 SSI FY19F SSI FY20F SSI FY21F 2018 9M19 SSI FY19F SSI FY20F SSI FY21F
Dessy Lapagu 169

AKR Corporindo (AKRA)
 Revenue pada 3Q19 turun -3,17/5 yoy/+15,6% qoq Figure: Forecast and Valuation
menjadi US$5,4 miliar. Revenue 3Q19 ditopang oleh Forecast and Valuation (at closing price Rp3,370 per share)
pendapatan trading dan distribusi yang berkontribusi Y/E Dec (Rpbn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 23,548 24,606 24,947 25,237
sebesar 71,8% diikuti pendapatan industri dasar sebesar EBITDA 1,228 1,756 2,037 1,656
21,3%. Net profit tercatat sebesar US$174 juta (-1,2% yoy/- Net Profit 1,645 1,147 1,402 1,102
7,8% qoq) dari kuartal 2Q19 sebesar US$189 juta. EPS (Rp) 410 286 349 275
EPS growth (%) 36.9 (30.3) 22.2 (21.4)
 Saat ini, AKRA sedang dalam proses untuk memperkuat
EV/EBITDA (x) 12.0 7.8 6.3 7.3
Java Integrated Industrial and Ports Estate (JIIPE).
P/E Ratio (x) 8.2 11.8 9.6 12.3
Berlokasi di Gresik dan integrated fasilitas pelabuhan di P/BV Ratio (x) 1.6 1.4 1.3 1.4
Selat Madura. JIIPE memiliki total area hampir 3.000ha Net gearing (%) 14.1 1.0 nc nc
yang dioperasikan oleh BKMS (Industrial Estate 1.761,4ha);
BMS (Port Estate 406,1ha) dan AKR Land (Residential
Estate 765,8ha). Dari total 175ha lokasi Tahap I yang telah
diisi, 103ha disiapkan untuk Freeport smelter yang
ditargetkan mulai beroperasi pada mid-2022 dan AKRA JCI
beroperasi penuh di akhir 2023. 140
120
 Revisi formula harga distribusi diesel dari ESDM
100
berdampak positif. Dengan formula "100% MOPS + 802
80
Rp./liter", AKRA mampu kembali mencatatkan profit dalam 60
melakukan distribusi diesel bersubsidi yang awalnya 40
diberhentikan akibat sudah tidak profitable. 20
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 4.790 0

Dessy Lapagu 170

AKR Corporindo (AKRA)
AKRA Revenue Breakdown AKRA BBM Customer Based

Logistic, 6%
Retail,
11%
Power
plant, 11%
Basic Chemical, Mining, 44%
24%
BBM, 70%
General
market, 34%
AKRA Profitability Margin AKRA Cash vs Net Gearing

14.0 2,500 54.1 60.0
12.0
50.0
10.0 2,000
8.0 38.3
35.6 40.0
33.1
6.0 1,500
4.0 30.0
1,000 20.7
2.0
14.3 20.0
-
2014 2015 2016 2017 2018 6M19 500
10.0
GPM (%) 7.7 11.2 12.3 10.2 6.6 8.6
897 1,290 1,367 1,771 2,171 1,041
OPM (%) 4.7 7.1 7.5 6.0 4.1 5.0 - -
NPM (%) 3.6 5.2 6.6 6.6 7.0 4.0 2014 2015 2016 2017 2018 6M19
GPM (%) OPM (%) NPM (%) Cash (IDR bn) Net gearing (x)
Dessy Lapagu 171

Medco Energi (MEDC)
 Pendapatan pada 1H19 tercatat sebesar US$625 juta Figure: Forecast and Valuation
(+9,38% yoy). Operating profit tumbuh 5,81% yoy menjadi Forecast and Valuation (at closing price Rp645 per share)
US$256 juta. Sementara net profit sebesar US$27,8 juta Y/E Dec (US$ mn) 18A 19F 20F 21F
atau turun -32,8% yoy. Revenue 1,218 1,276 1,329 1,353
EBITDA 582 726 760 775
 MEDC Siapkan IPO Medco Power dan Amman Mineral. PT
Net Profit (51) 111 122 127
Medco Energi Internasional Tbk (MEDC) mulai menyiapkan
EPS (Rp) (41) 89 100 94
PT Medco Power Indonesia (MPI) dan PT Amman Mineral BVPS (Rp) 1,182 1,295 1,407 1,352
Nusa Tenggara (AMNT) untuk penawaran umum perdana DPS (Rp) 59 18 20 19
(initial public offering/IPO) saham kedua anak perusahaan EV/EBITDA (x) 5.8 2.8 2.8 2.7
tersebut. Emiten minyak dan gas ini juga tengah mencari P/E Ratio (x) (15.7) 7.3 6.5 6.9
mitra strategis untuk menggarap proyek bersama MPI. P/BV Ratio (x) 0.5 0.5 0.5 0.5
 PT Medco Energi Internasional Tbk (MEDC) memastikan
telah memiliki dana yang mencukupi untuk melunasi Figure: Relative Return
utang obligasinya. Sebagian utang segera jatuh tempo
MEDC JCI
akhir bulan ini senilai Rp 549 miliar yang diterbitkan pada 240
2016 lalu dengan kupon sebesar 10,8% per tahun. 220
Berdasarkan LK 2Q19, posisi cash MEDC tercatat sebesar 200
US$ 450 juta atau senilai Rp 6,5 triiliun. Sementara total 180
160
obligasi tercatat sebesar US$ 1,97 miliar.
140
merefleksikan PE FY20F-21F sebesar 6,5x-6,9x. 100
80
Dessy Lapagu 172

Oil & Gas - NEUTRAL
Medco Energi (MEDC)
MEDC P&L (US$ mn) MEDC Profitability Ratios (%)

Operating margin (%) EBITDA margin (%)
Revenue EBITDA Net profit
Net profit margin (%)
1,500
80.0
1,000 60.0
40.0
500
20.0
0.0
0
18A 19F 20F 21F
18A 19F 20F 21F
MEDC P&L growth (%) MEDC Oil&Gas volume assumption (mboe/d)

Revenue growth (%) EBITDA growth (%) ROE (%) ROA (%) 102.0
100.0 100.0
100.0 100.0
80.0 98.0
60.0
96.0 97.1
40.0
94.0
20.0
94.0
- 92.0
(20.0) 18A 19F 20F 21F
90.0
(40.0) 18A 19F 20F 21F
Dessy Lapagu 173

Sector
Poultry – NEUTRAL
 Harga broiler masih di bawah tekanan. Sepanjang tahun Figure: Peers Comparison
2019, terjadi oversupply ayam broiler di mana harga broiler Target P/E P/B EV/EBITDA
sempat turun ke titik terendahnya pada bulan Juni dan Last Price Market Cap
Code Rec Price (x) (x) (x)
(Rp) (Rp bn)
Agustus. Sehingga, pemerintah memandatkan program (Rp) 20E 20E 20E
culling sebanyak 4 kali dengan dua kali perpanjangan
CPIN SELL 6,750 5,800 110,687 24.5 4.4 15.6
periode. JPFA BUY 1,650 1,950 19,333 8.8 1.5 5.6
 Segmen pakan ternak masih menjadi tumpuan. Semenjak MAIN BUY 1,045 1,400 2,339 7.0 1.0 4.7
Sector Average 13.5 2.3 8.6
pemerintah membatasi impor jagung, harga jagung sebagai Sumber: Bloomberg, SSI Research
bahan baku utama cenderung meningkat. Perusahaan
peternakan menyiasati hal tersebut dengan meningkatkan
kapasitas silo dan dryer. Selain itu, kecenderungan
menurunnya harga soybean meal juga membantu kinerja
segmen pakan ternak.
 Peningkatan kuota impor GPS. Kuota impor GPS di tahun
Poultry JCI
2018 naik sebesar ±9% menjadi 707.000 ekor yang akan
meningkatkan supply ayam di 2020. Kami harapkan 230
konsumsi masyarakat akan meningkat sesuai estimasi
pemerintah dengan konsumsi ayam 13,5kg/kapita dan agar 180
pemerintah lebih inisiatif apabila ada indikasi oversupply.
 Serbuan Ayam Brazil. Kami melihat dampak yang 130
ditimbulkan tidak terlalu signifikan dengan pertimbangan

berikut: 1). Preferensi masyarakat terhadap ayam segar 2). 80
Sertifikat halal yang tidak dimiliki ayam Brazil 3). Ukuran
ayam yang terlalu besar tidak diminati.
Gusti Angga 174
Sector
Poultry – NEUTRAL
Konsumsi Ayam Per Kapita di ASEAN Kuota Impor GPS per Tahun
GDP per Kapita ($AS) Konsumsi Ayam per Kapita Impor GPS (dalam ribu ekor) Growth
12,000 11,239 60.0 740 725 11%

10,000 50.0 720 707 735 8%
700
7,424 48.7 700 6%
8,000 40.0 675
680 9% 4%
6,000 30.0 0% 0%
3,894 660 650 1%
4,000 3,103 20.0
7.9 2,564 640 -3% -4% -1%
-4%
2,000 10.0 620 -4%
13.4 13.0 11.5
- - 600 -6%
Thailand Vietnam Filipina Indonesia Malaysia 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Kementerian Pertanian, SSI Research
Marjin Laba Operasional Segmen Pakan Pangsa Pasar Produksi Pakan Ternak dan DOC
CPIN JPFA MAIN DOC Pakan Ternak
25.0%
CPIN JPFA MAIN Others CPIN JPFA MAIN Others
20.0%
15.0% 32%
30%
38% 35%
10.0%
5.0%
0.0%
7%
Q1 2018 Q2 2018 Q3 2018 Q4 2018 Q1 2019 Q2 2019 Q3 2019 8%
25%
Sumber: World Bank, SSI Research Sumber: Perusahaan, SSI Research 25%
Gusti Angga 175

Poultry – NEUTRAL
Charoen Pokphand Indonesia (CPIN)
 Pendapatan 9M19 naik +11,5% yoy menjadi Rp43,9 triliun Figure: Forecast and Valuation
namun laba bersih turun -26,0% yoy. Hal ini disebabkan CPIN – At closing price Rp 6,750 per share
COGS yang membengkak +18,3 menjadi Rp38,4 triliun yang Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
menekan bottom line perusahaan. Revenue 53,958 58,830 63,626 68,888
EBITDA 7,305 5,887 7,006 8,179
 Laba kotor Q319 segmen pakan naik signifikan +75,8%. Net Profit 4,554 3,582 4,510 5,420
Kenaikan ini didorong oleh kenaikan penjualan Q319 EPS (Rp/saham) 278 218 275 331
sebesar +4,5% dan rendahnya harga bahan baku dengan Dividend Yield (%) 0.8 1.2 1.1 1.4
penurunan COGS sebesar -6,8%. BV per share (Rp) 1,182 1,316 1,518 1,751
EV/EBITDA (x) 16.4 19.0 15.6 13.0
 Saat ini CPIN merupakan produsen pakan ternak dan DOC P/E Ratio (x) 26.0 30.9 24.5 20.4
terbesar dengan pangsa pasar masing-masing sebesar 35% P/BV Ratio (x) 6.1 5.1 4.4 3.9
dan 38%. Sumber: Bloomberg, SSI Research
 Ekspansi bisnis pada sektor non-pakan meningkatkan

fluktuasi pendapatan. Segmen broiler saat ini berkontribusi Figure: Relative Return
terhadap pendapatan sebesar 29% di Q319. Dengan CPIN JCI
kontribusi segmen broiler yang cukup signifikan, 285
penurunan harga ayam saat ini menekan bottom line
perusahaan. 235
 Risiko investasi meliputi: 1). Kenaikan harga bahan baku di 185

atas ekspektasi, 2) Penurunan ASP broiler, 3) Kebijakan
pemerintah, 4) Pelemahan nilai tukar rupiah. 135
 Kami merekomendasikan SELL dengan TP Rp 5.800 85

merefleksikan 26,1x P/E20E Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Gusti Angga 176

Poultry - NEUTRAL
Charoen Pokphand Indonesia (CPIN)
Pendapatan Tahunan (dalam miliar) Pendapatan CPIN per Segmen 9M19 (Setelah Eliminasi)
Pendapatan Pertumbuhan Pendapatan

3%
8%
70,000 35%
60,000 30% Pakan
12%
50,000 25% Broiler
40,000 20% DOC
30,000 15%
48% Makanan Olahan
20,000 10%
Lain-lain
10,000 5% 29%
- 0%
2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019F 2020F
Gross Profit Margin CPIN Kontribusi Per Segmen Terhadap Pendapatan (%)
Poultry Feeds Broiler Chicken Day Old Chick 80%
Processed Chicken Others 70%

60% Poultry Feeds
50.0%
40.0% 50%
Broiler Chicken
30.0% 40%
20.0% 30% Day Old Chick
10.0%
20% Processed
0.0%
10% Chicken
-10.0%
-20.0% 0%
Q117 Q217 Q317 Q417 Q118 Q218 Q318 Q418 Q119 Q219 Q319 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019F 2020F
Gusti Angga 177

Poultry - NEUTRAL
Japfa Comfeed Indonesia (JPFA)
 Penurunan harga broiler telah menekan laba JPFA untuk Figure: Forecast and Valuation
9M19. Meskipun pendapatan naik +7,3% menjadi Rp27,2 JPFA – At closing price Rp 1,650 per share
triliun, laba bersih mengalami penurunan yang cukup besar Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
yakni turun -37,6% menjadi Rp1,0 triliun. Revenue 34,013 36,975 40,491 44.364
EBITDA 4,418 3,695 4,609 5,016
 Kontribusi segmen ayam broiler JPFA terbilang signifikan Net Profit 2,168 1,623 2,192 2,369
terhadap total pendapatan yakni sebesar 39%. Sehingga, EPS (Rp/saham) 185 139 187 202
kinerja laba perusahaan cukup sensitif terhadap penurunan Dividend Yield (%) 4.6 3.4 2.5 3.4
harga ayam. BV per share (Rp) 872 955 1,100 1,246
EV/EBITDA (x) 7.0 7.0 5.6 5.1
 Ekspansi yang cukup agresif oleh JPFA dengan P/E Ratio (x) 11.6 11.9 8.8 8.2
menganggarkan capex sebesar Rp3,0 triliun yang naik P/BV Ratio (x) 2.5 1.7 1.5 1.3
+31,1% yoy dari realisasi FY18. Hingga 9M19 capex yang Sumber: Bloomberg, SSI Research
sudah di serap yakni sebesar Rp2,3 triliun.
 Capex ini digunakan untuk menambah 20ribu ton/bulan Figure: Relative Return
kapasitas pabrik di Aceh, penambahan 10 silo, 3 corn dryer JPFA JCI
dan penambahan rumah potong. Langkah yang dilakukan 235
JPFA kami nilai positif untuk mempertahankan pangsa
pasar dalam jangka panjang, saat ini pangsa pasar JPFA di
185
pakan ternak mencapai 25% dan DoC mencapai 25%
 Risiko investasi meliputi: 1). Kenaikan harga bahan baku di 135
atas ekspektasi, 2) Penurunan ASP broiler, 3) Kebijakan
pemerintah, 4) Pelemahan nilai tukar rupiah.
85
merefleksikan 15,2x P/E20E Sumber: Bloomberg, SSI Research
Gusti Angga 178

Poultry - NEUTRAL
Japfa Comfeed Indonesia (JPFA)
Pendapatan Tahunan (dalam miliar) Pendapatan JPFA per Segmen 9M19
Pendapatan Pertumbuhan Pendapatan 5% 2%

50,000 16% 8% Poultry Feed
14%
40,000 Commercial Farm
12% 9%
30,000 10% 37% DOC
8% Aquaculture
20,000 6%
Cattle
4%
10,000
2% Trading
39%
- 0%
2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019F 2020F
Gross Profit Margin JPFA P/E Band JPFA

Poultry Feeds Commercial Farm DOC PER - Roll ST dev +2 ST dev +1
Aquaculture Cattle Average ST dev -1 ST dev -2
30.0% 25
20.0% 20
15
10.0%
10
0.0% 5
-10.0% 0
-20.0%
Q117 Q217 Q317 Q417 Q118 Q218 Q318 Q418 Q119 Q219 Q319
Gusti Angga 179

Poultry - NEUTRAL
Malindo Feedmill (MAIN)
 Pendapatan 9M19 naik +17,2% yoy yang ditopang oleh Figure: Forecast and Valuation
kenaikan pernjualan pakan ternak sebesar +25,4% yoy. Saat MAIN – At closing price Rp1,400 per share
ini segmen pakan ternak berkontribusi sebesar 66% Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
terhadap pendapatan. Revenue 6,706 7,403 8,227 8,822
EBITDA 752 721 856 928
 Dengan kontribusi segmen broiler hanya sebesar 11,3% Net Profit 285 249 335 362
terhadap pendapatan, kami menilai bahwa MAIN tidak EPS (Rp/saham) 127 111 149 162
terlalu terdampak dengan turunnya harga broiler. MAIN Dividend Yield (%) 1.1 3.9 5.3 5.7
akan lebih fokus ekspansi di segmen pakan dimana marjin BV per share (Rp) 890 960 1,055 1,157
pakan ternak cenderung stabil dibanding segmen lainnya. EV/EBITDA (x) 6.2 5.7 4.7 4.2
P/E Ratio (x) 11 9.4 7 6.5
 Rencana pembangunan pabrik pakan di Lampung akan P/BV Ratio (x) 1.6 1.1 1.1 0.9
diselesaikan pada tahun 2020 yang akan menambah Sumber: Bloomberg, SSI Research
kapasitas pabrik sebesar 375.000 MT. Dana capex yang
dianggarkan sebesar 250-300 miliar. Selain itu, MAIN Figure: Relative Return
sedang membangun rumah potong ayam (RPA) dengan
MAIN JCI
otomasi robotic yang akan mulai beroperasi tahun depan.
215
 Dengan penambahan 5 silo yang diperkirakan akan selesai 195
di Q1 2020, kapasitas silo akan menjadi 95.000 MT dari 175
yang sebelumnya 82.500 MT. Kami positif hal ini akan 155
mengatasi fluktuasi harga beli jagung, yang kemudian akan 135
meningkatkan marjin segmen pakan ternak. 115
95
75
merefleksikan 10x P/E20E Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
Gusti Angga 180

Poultry - NEUTRAL
Malindo Feedmill (MAIN)
Pendapatan Tahunan (dalam miliar) Pendapatan MAIN per Segmen 9M19
Pendapatan Pertumbuhan Pendapatan 2% 3%

11%
10,000 25%
Pakan
8,000 20%
DOC
6,000 15%
Broiler
4,000 10%
18%
Makanan olahan
2,000 5% Lain-lain
66%
- 0%
2014 A 2015 A 2016 A 2017 A 2018 A 2019 F 2020 F
Rasio Profitabilitas P/E Band MAIN

GPM OPM NPM PER - Roll ST dev +2 ST dev +1
20% Average ST dev -1 ST dev -2
15%
34.7
10% 25.25937404
5% 15.8228302
6.386286356
0%
-3.1
-5%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Gusti Angga 181

Sector
Precast- NEUTRAL
 Pencapaian kontrak baru 20F diprediksi meningkat. Figure: Forecast and Valuation
Proyek yang tertunda proses lelang akan bergeser ke tahun
Code Rec Last Target Market P/E P/BV ROE
2020. Selain persaingan proyek eksternal, emiten precast Price Price Cap (x) (x) (%)
akan terbantu dengan proyek internal dari grup. (Rp) (Rp) (Rp bn) 20F 20F 20F
 Suku bunga acuan 7DRR yang telah dipotong sebesar 1% WSBP BUY 314 410 7.698 7.2 0.9 12.5
hingga November 2019 mendukung emiten mendapat WTON BUY 432 620 7,765 6.1 0.9 16.5
pendanaan yang lebih murah. Neraca emiten precast masih Sector Average 6.5 0.9 14.5
lebih kuat dibanding dengan induknya dimana rasio ekuitas Sumber: Bloomberg, SSI Research
berbanding hutang dibawah 1x.

 Kapasitas produksi berperan penting. Utilisasi pabrik
produksi secara maksimal dapat menurunkan beban tetap
yang pada akhirnya memberi daya saing pada penawaran
harga produk. Figure: Relative Return
 Ketersediaan bahan baku dan persebaran lokasi pabrik Precast JCI
150
menjadi competitive advantages. Penguasaan terhadap
sumber bahan baku menjamin ketersediaan dan stabilitas 130
harga yang akhirnya mempengaruhi marjin. Persebaran
110
lokasi pabrik yang strategis dapat menurunkan beban
pengiriman produk ke wilayah proyek. 90
 Inovasi produk menjadi benefit memenangkan 70

persaingan. Jenis produk yang beragam dan inovatif dapat
50
melayani permintaan dari segmen pelanggan yang lebih Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
luas. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Sector
Precast- NEUTRAL
Perbandingan Kapasitas Produksi Historikal Pencapaian dan Target Kontrak Baru (Rp Miliar)
WSBP WTON WSBP WTON

12,000
Kapasitas FY19 3,7 juta ton 3,7 juta ton 10,000
8,000
Kapasitas FY20F 3,7 juta ton
6,000
Pabrik FY19 11 Pabrik 14 Pabrik 4,000

2,000
Quarry FY19 5 Quarry 5 Quarry
-
Produk Baru Tahun 2019 Rasio Hutang terhadap Ekuitas
WSBP WTON WTON WSBP

80%
Railway Sleeper
70%
Electric Pole Rumah WIKA Beton 01 60%
SpunPil 50%
SprigWP 40%

Precast - NEUTRAL
Waskita Beton Precast (WSBP)
 Pendapatan 9M19 sebesar Rp5,5 triliun (+1% YoY) dan Figure: Forecast and Valuation
laba bersih Rp511 miliar (-42%yoy). Perolehan kontrak WSBP – At closing price Rp 314 per share
baru hingga 10M19 sebesar Rp4,36 triliun, sehingga WSBP Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
menurunkan target kontrak baru menjadi Rp 7 triliun Revenue 8,000 7,327 9,904 11,348
dengan proyeksi pendapatan FY19F Rp7,6 triliun dan laba EBITDA 2,038 1,719 2,238 2,623
Net Profit 1,103 768 1,066 1,258
bersih Rp 882 miliar.
EPS (Rp/saham) 45 31 44 51
 Untuk tahun 2020, WSBP menargetkan perolehan kontrak Dividend Yield (%) 9.7 7.2 3.0 4.2
baru senilai Rp 11,96 triliun dengan porsi eksternal-internal BV per share (Rp) 322 330 364 403
sebanyak 50%-50%. Proyeksi untuk pendapatan sebesar Rp EV/EBITDA (x) 5.8 7.8 6.4 5.7
10 triliun (+30% yoy) dan laba bersih Rp 1,1 tn (+25% yoy). P/E Ratio (x) 7.0 10.0 7.2 6.1
P/BV Ratio (x) 1.0 1.0 0.9 0.8
 WSBP mengeluarkan beberapa produk precast baru seperti Sumber: Bloomberg, SSI Research
spun pile berdiameter 1,2 m, bantalan rel dan tiang listrik.
Produk baru tersebut rata-rata memiliki margin cukup baik Figure: Relative Return
sekitar 15%, diharapkan dapat bersaing menambah
WSBP JCI
perolehan kontrak baru. 130
 Untuk 2020, WSBP menyiapkan capex sekitar Rp400 miliar 120
utuk peningkatan kapasitas pabrik dan penyelesaian pabrik 110

Penajam. Sedangkan dari sisi pendanaan, WSBP berencana 100
kembali menawarkan obligasi pada 2Q20.
90
merefleksikan 9,5x P/E 2020E.
70

Precast - NEUTRAL
Waskita Beton Precast (WSBP)
Perbandingan Pendapatan dan Total Kontrak (Rp Miliar) Target dan Pencapaian Kontrak Baru (Rp Miliar)
Revenue Order Book Burn Rate (%) Target (L) New Contract (L) % achieve (R)
70% 100%
14,000 14,000
65% 90%
12,000 12,000
60% 80%
10,000 10,000
55% 70%
8,000 50% 8,000 60%
6,000 45% 6,000 50%
4,000 40% 4,000 40%
FY17 FY18 FY19F FY20F FY17 FY18 FY19F FY20F
Kontribusi Pendapatan WSBP Produk Baru (Railway Sleeper, SpunPil, SprigWP, Electrical Pole)
WSKT Other Related Parties Third Parties

80%
60%
40%
20%
0%
FY16 FY17 FY18 FY19F FY20F

Precast - NEUTRAL
Wijaya Karya Beton (WTON)
 Kinerja 9M19 masih bertumbuh ditengah perlambatan Figure: Forecast and Valuation
kontrak baru. Pada 9M19 WTON membukukan WTON – At closing price Rp 432 per share
pendapatan Rp 4,37 triliun (+6,5% yoy) dan laba bersih Rp Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
301 miliar (+8% yoy). Perolehan kontrak baru mencapai Revenue 6,931 7,134 8,484 9,860
53% dari target lebih rendah dari perolehan 9M18: 67%. EBITDA 956 1,026 1,170 1,344
Net Profit 538 523 616 727
 Pabrik dan quarry material tersebar di lokasi strategis EPS (Rp/saham) 65 60 71 83
dan berkapasitas besar. Kapasitas produksi precast WTON Dividend Yield (%) 2.8 3.9 4.2 4.9
3,7 juta ton/tahun dan akan bertambah hingga 4 juta BV per share (Rp) 376 403 456 518
ton/tahun pada 2020. Di sisi material, letak quarry tersebar EV/EBITDA (x) 4.8 5.2 4.8 4.4
strategis di Cigudeg, Lampung dan Donggala. Pada 3Q19 P/E Ratio (x) 6.7 7.2 6.1 5.2
P/BV Ratio (x) 1.1 1.1 0.9 0.8
telah bertambah 2 quarry di Jawa Timur berkapasitas total
250 ton/jam.
 Sinergi grup WIKA sebagai backbone yang kokoh. WTON Figure: Relative Return
berpeluang besar menjadi penyedia precast dan readymix
WTON JCI
dari proyek yang dimenangkan oleh perusahaan dalam
grup WIKA. Kontribusi penjualan grup WIKA diproyeksi 135
akan mencapai 40% tahun ini dan kedepannya. 115
 Profil pelanggan yang solid dan tersebar menurunkan 95

resiko. Selain grup WIKA, WTON didukung ratusan proyek 75
yang terdistribusi baik dari ratusan pelanggan kecil lainnya
55
terutama dari pelanggan swasta lokal.
35
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp 620 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

Precast - NEUTRAL
Wijaya Karya Beton (WTON)
Target dan Pencapaian Kontrak Baru Profile Pelanggan 3Q19
Target-bn (L) New Contract - bn (L) % achieve (R)

12,000 125% 33%
42%
10,000
100%
8,000
23%
75%
6,000
2%
4,000 50%
FY17 FY18 FY19F FY20F SOE WIKA Group Private Foreign Private Local
Perbandingan Pendapatan dan Total Kontrak Produk Baru WTON - Rumah WIKA BETON 01
Revenue-Rp bn (L) Order Book-Rp bn (L) Burn Rate (R)
16,000 55%
53%
12,000
51%
8,000
49%
4,000
47%
- 45%

Sector
Property – NEUTRAL
 Hingga 9M19, Bank Indonesia telah menurunkan 7-Day Figure: Peers Comparison
(Reverse) Repo Rate sebanyak 100 bps menjadi 5,0% . Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
Namun ekspektasi tahun 2020 akan flat di level 4,75%. Price Price Cap (x) (x) (%)
 BI kembali menaikkan LTV sebesar 5%, namun di sisi lain, (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
likuiditas perbankan yang cukup ketat, dapat berpotensi CTRA Hold 1,075 1,150 19,926 26.4 1.3 13.4
menjadi hambatan bagi penyaluran KPR/KPA kedepan. LPKR Buy 258 380 18,213 22.5 0.6 10
PWON Hold 600 650 28,896 9.8 1.6 7.1
 Pencapaian marketing sales agregat 9M19 turun -12,4%
ASRI Buy 256 360 5,030 6.4 0.5 7.8
yoy, setara 77,3% dari target FY19T emiten. Penurunan
SMRA Buy 1,175 1,500 16,951 27.6 2.2 8.7
terbesar terjadi pada ASRI, PWON dan CTRA. BSDE Buy 1,370 1,800 26,288 12.3 0.9 8.2
 Ekspektasi marketing sales tahun depan masih mediocre, Average 17.5 1.2 9.2
namun potensi pertumbuhan tetap ada disebabkan oleh Sumber: Perusahaan, SSI Research
rendahnya marketing sales tahun ini.
 Masih berekspektasi kebijakan Pemerintah berfokus
mendorong first home owner untuk penetrasi ke pasar. SSI Property Index JCI
140
Hal ini akan tercermin dalam kebijakan sektoral.
120
 Pengembang dengan portofolio landbank dengan ASP Rp
>8 jt/sqm, kembali mengandalkan segmen harga Rp<2,5 100
miliar/unit. Harga yang terjangkau untuk first home owner. 80
 Ekspektasi marketing sales ruang kantor masih rendah, 60

index rental kantor dan retail untuk sqm/year masih
dalam tren pelemahan akibat oversupply, terutama 40
wilayah Jakarta dan Surabaya. Fokus emiten untuk
meningkatkan okupansi demi menaikkan level EBITDA.
Sector
Figure: Marketing Sales Universe Figure: Commercial Property Index Growth (JKT & SBY)
SMRA (Rp bn) BSDE (Rp bn) CTRA (Rp bn) % Retail Rent yoy % Retail Sale yoy
PWON (Rp bn) ASRI (Rp bn) LPKR (Rp bn) % Office Rent yoy % Office Sale yoy
% Total Growth 15%
30,000 10%
10%
25,000 5%
20,000 0% 5%
15,000 -5% 0%
10,000 -10%
5,000 -15% -5%
I II III IV I II III IV I II III
- -20%
15A 16A 17A 18A 9M18 9M19 17A 18A 19A
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: Bank Indonesia, SSI Research
Figure: Property Lending Growth & Non-Performing Loan Figure: Residential Property Index Growth (Six Big Cities)
% "H" Growth % "A"Growth % "S"Growth % Small Residential yoy % Medium Residential yoy
% "H" NPL % "A" NPL % "S" NPL % Large Residential yoy % Weighted yoy
30% 6% 13%
10%
20% 4% 8%
5%
10% 2%
3%
0% 0% 0%
I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III
-10% -2%
15A 16A 17A 18A 19A
14A 15A 16A 17A 18A 19-Aug
Sumber: OJK, SSI Research; Notes: “H” = Housing, “A” = Apartment, “S “= Shophouse Sumber: Bank Indonesia, SSI Research

Bumi Serpong Damai (BSDE)
 Marketing sales BSDE hingga periode 9M19 turun -2,3% Figure: Forecast and Valuation
yoy, namun diatas rerata agregat universe yang turun - BSDE – At closing price Rp 1.370 per share
12,4% yoy. Lebih banyaknya peluncuran pada 3Q19 Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
memperbaiki kinerja marketing sales periode 9M19. Revenue 6,629 7,130 7,486 7,950
EBITDA 2,824 3,305 3,461 3,710
 Outlook bottom line BSDE pada FY19 dapat naik Net Profit 1,294 3,001 2,134 2,273
signifikan akibat one-off revaluasi investasi PLIN dan rugi EPS (Rp/saham) 67 156 111 118
forex yang turun drastis seiring stabilnya nilai rupiah. Dividend Yield (%) 0.4 0.8 0.6 0.6
BV per share (Rp) 1,361 1,505 1,608 1,718
 Dengan porsi KPR sebesar >65% dari total penjualan, diatas
EV/EBITDA (x) 10.0 8.1 8.2 7.7
rerata peers ~40%, BSDE berpotensi dapat memonetisasi P/E Ratio (x) 18.7 8.8 12.3 11.6
penurunan suku bunga lebih baik dari peers kedepan. P/BV Ratio (x) 0.9 0.9 0.9 0.8
 Memiliki proyek pengembangan dan kepemilikan Sumber: Perusahaan, SSI Research
cadangan lahan yang cukup di Samarinda dan Balikpapan

masing – masing sebesar ~245,0 Ha dan ~229,6 Ha. Figure: Relative Return
 Namun kami perkirakan BSD City masih akan menjadi BSDE JCI
140
kontributor marketing sales terbesar BSDE di tahun depan
dengan kontribusi >50% dari total marketing sales. 120
 Kemajuan infrastruktur pada proyek tol Cinere – Serpong – 100
Kunciran – Cengkareng, dan dimulainya proyek tol Serpong 80

– Balaraja, kembali memberi outlook lebih baik pada
60
monetisasi kawasan BSD City Fase II dan III.
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 1.800 40
merefleksikan 62% tingkat diskonto RNAV.

Bumi Serpong Damai (BSDE)
Figure: Revenue Segment Figure: Marketing Sales Segment

Property Sales Rental Residential Commercial JV Land Plot
Other Recurring % Revenue Growth
12,000 100% 9000
10,000 75% 7500
8,000 50% 6000
6,000 25% 4500
4,000 0% 3000
2,000 -25% 1500
- -50% 0
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Property Sales Rental Other Recurring Gross Margin EBITDA Margin
100%
80% 15
80%
60%
60% 10
40%
40%
5
20% 20%
0% 0% -
17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Ciputra Development (CTRA)
 Marketing sales CTRA hingga 9M19 turun -19,4% yoy. Figure: Forecast and Valuation
Masih lebih rendah dari perkiraan kami untuk FY19E yang CTRA – At closing price Rp 1,075 per share
turun -11,2% yoy. Namun marketing sales di FY20E Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
diperkirakan kembali naik +11,5% yoy seiring tidak ada lagi Revenue 7,574 7,060 6,701 7,247
penundaan peluncuran proyek di tahun depan. EBITDA 2,265 2,084 1,973 2,289
Net Profit 1,185 888 755 966
 Pendapatan hingga 9M19 flat -0,7%, sedangkan laba EPS (Rp/saham) 64 48 41 52
bersih turun -29,4% yoy. Kami perkirakan tren pendapatan Dividend Yield (%) 0.9 0.6 0.5 0.5
akan menurun di tahun depan seiring dengan rekognisi BV per share (Rp) 775 816 851 898
pendapatan dari rendahnya marketing sales FY19E. Tren EV/EBITDA (x) 11.6 12.7 13.4 12.0
penurunan ini juga diikuti penurunan bottom line yoy. P/E Ratio (x) 15.8 22.4 26.4 20.6
P/BV Ratio (x) 1.3 1.3 1.3 1.2
 Penambahan NLA 63.000 sqm dari segmen Shopping Sumber: Perusahaan, SSI Research
Centers di FY20E, seiring dengan mulai beroperasinya Citra
Raya Tangerang dan Citra Land Surabaya di tahun depan. Figure: Relative Return
Proyeksi recurring income tumbuh +11,0% yoy di FY20E.
CTRA JCI
140
 Memiliki wilayah pengembangan di Balikpapan dan
Samarinda ~840 Ha melalui skema joint-operation dengan 120
cadangan lahan dimiliki oleh pihak ketiga.
100
 Namun kami perkirakan proyek utama masih berfokus di
80
Jabodetabek dan Surabaya, terutama wilayah satelit kota
besar seperti Maja, Sentul, Tangerang dan lainnya, dimana 60
sasaran pasar di rentang harga Rp<2M per unit.
40
 Kami merekomendasikan HOLD, dengan TP Rp 1.150 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merfleksikan 69% tingkat diskonto RNAV. Sumber: Bloomberg ,SSI Research

Ciputra Development (CTRA)

Property Development (Rp bn) Shopping Centers (Rp bn) Land & Houses (Rp bn) Apartment & Shophouses (Rp bn)
Hotels (Rp bn) Office, Hospital, & Others (Rp bn) Others (Rp bn)
8,000 10,000
6,000 8,000
6,000
4,000
4,000
2,000 2,000
- -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Property Development Shopping Centers Gross Margin EBITDA Margin
Hotels Office, Hospital, & Others Net Margin Interest Coverage
70% 60% 3.0
60% 50%
50% 40% 2.0
40%
30%
30%
20% 20% 1.0
10% 10%
0% 0% 0.0
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Summarecon Agung (SMRA)
 Marketing sales SMRA hingga 9M19 naik +54,5% yoy, Figure: Forecast and Valuation
outperform dari peers dengan rerata turun -12,4% yoy. Hal SMRA – At closing price Rp 1,175 per share
ini didorong oleh strategi SMRA untuk tidak menunda Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
peluncuran proyek pada masa Pilpres lalu. Revenue 5,661 5,846 6,302 6,591
EBITDA 1,842 1,992 2,225 2,360
 Dengan stabilnya kondisi politik, peluncuruan proyek baru Net Profit 449 448 614 672
semua developer di tahun depan akan lebih gencar sejak EPS (Rp/saham) 31 31 43 47
1Q20. Sehingga tren kenaikan marketing sales tahun Dividend Yield (%) 0.6 0.5 0.6 0.6
depan dapat lebih rendah +5% yoy. BV per share (Rp) 479 504 540 579
EV/EBITDA (x) 7.5 9.9 8.7 8.3
 Pendapatan hingga 9M19 naik +9,75% yoy, sedangkan P/E Ratio (x) 25.9 37.9 27.6 25.2
laba bersih naik +54,7% akibat kontribusi laba lebih besar P/BV Ratio (x) 1.7 2.3 2.2 2.0
pada entitas induk di 9M19. Pertumbuhan kami perkirakan Sumber: Perusahaan, SSI Research
masih berlanjut seiring kuatnya marketing sales tahun ini.
 Fokus pengembangan proyek tahun depan pada landed Figure: Relative Return
house. SMRA kedepan tidak lagi meluncurkan proyek high SMRA JCI
150
rise baru, untuk meminimalisir capex dan lambatnya
rekognisi pendapatan seiring dengan berlakunya PSAK 72. 130
110
 Proyek Summarecon Serpong masih mendominasi
marketing sales kedepan, dengan porsi >50% dari total 90
penjualan. Namun, Summarecon Bekasi dan Bandung 70

masih dapat tumbuh lebih tinggi 50
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 1.500 30
merfleksikan 40% tingkat diskonto RNAV. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

Summarecon Agung (SMRA)

Property Development (Rp bn) Investment Properties (Rp bn) Landplots (Rp bn) Shops & Office (Rp bn)
Others (Rp bn) % Revenue Growth Apartment (Rp bn) Houses (Rp bn)
5,000
6,000 7%
5,000 5% 4,000
4,000 3% 3,000
3,000 1%
2,000
2,000 -1%
1,000 -3% 1,000
- -5% -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Property Development Investment Properties Others Gross Margin EBITDA Margin
60% 60% 2.4
50% 50%
40% 40% 2.2
30% 30%
20% 20% 2.0
10% 10%
0% 0% 1.8
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Pakuwon Jati (PWON)
 Marketing sales PWON hingga 9M19 turun -40% yoy, Figure: Forecast and Valuation
dibawah rerata peers universe kami yang turun -12,4% yoy. PWON – At closing price Rp 1,100 per share
Tren ini kami perkirakan akan membaik di tahun depan, Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
mempertimbangkan pencapaian FY19E yang low base. Revenue 7,081 7,158 7,270 7,595
EBITDA 3,909 3,984 4,002 4,208
 Pendapatan hingga 9M19 flat +0,2% yoy, sedangkan laba Net Profit 2,543 2,914 2,939 3,200
bersih tumbuh +20,9% yoy. Laba bersih PWON didorong EPS (Rp/saham) 53 61 61 66
oleh pendapatan keuangan dan berubahnya posisi net loss Dividend Yield (%) 1.1 1.2 1.2 1.2
Rp284M pada foreign exchange menjadi net gain Rp72,5M. BV per share (Rp) 262 315 369 428
EV/EBITDA (x) 8.6 7.6 7.1 6.2
 Pertumbuhan recurring income diperkirakan akan P/E Ratio (x) 11.7 9.9 9.8 9.0
kembali menopang top line di tahun depan. Hal ini P/BV Ratio (x) 2.4 1.9 1.6 1.4
disebabkan oleh tren menurunnya marketing sales sejak Sumber: Perusahaan, SSI Research
FY18, sehingga menurunkan rekognisi pendapatan non-
recurring PWON. Figure: Relative Return
 Kenaikan NLA Retail tahun depan ~4%, sebesar 25.000 PWON JCI
150
sqm bersumber dari mulai beroperasinya East Cost Center
2, Surabaya. Kenaikan terbatas ini diperkirakan minim 130
dorongan pada pertumbuhan top line keseluruhan.
110
 Kami melihat valuation multiples PWON dapat turun
90
dibanding historical, seiring dengan terbatasnya
pertumbuhan operating. 70
 Kami merekomendasikan HOLD, dengan TP Rp 650 50

merefleksikan 7,7x 20F EV/EBITDA. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

Pakuwon Jati (PWON)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Marketing Sales & Net Leaseable Area
Rental Services (Rp bn) Hotel & Others (Rp bn) Retail NLA ('000) Office NLA ('000) Marketing Sales (Rp bn)
Property Development (Rp bn) % Revenue Growth
800 3,000
8,000 30%
6,000 20% 600

2,000
4,000 10% 400
1,000
2,000 0% 200
- -10% - -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Rental & Services Charges Hotel Operating Property Development
80% 80% 20
60% 60% 15
40% 40% 10
20% 20% 5
0% 0% -
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Lippo Karawaci (LPKR)
 Marketing sales LPKR hingga 9M19 naik +3,5% yoy, diatas Figure: Forecast and Valuation
rerata peers yang turun -12,4% yoy. Kenaikan didorong LPKR – At closing price Rp 258 per share
oleh pencapaian marketing sales LPCK yang naik +395,3% Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
dan berkontribusi 56% dari total. Revenue 12,282 12,145 13,061 14,265
EBITDA 2,906 2,052 2,854 3,361
 Fokus tahun depan masih pada monetisasi land bank yang Net Profit 695 (207) 810 887
ada, serta penyelesaian dan serah terima proyek EPS (Rp/saham) 31 (3) 11 13
residensial yang tengah berjalan termasuk Meikarta. Dividend Yield (%) 1.1 0.3 0.4 0.4
BV per share (Rp) 823 421 432 443
 Sedangkan segmen healthcare, fokus untuk meningkatkan
EV/EBITDA (x) 8 14 10 10
operational beds serta monetisasi RS yang masih tahap P/E Ratio (x) 8.3 -- 22.5 20.5
ramping up. Pembukaan RS baru terbatas 1 – 2 RS kedepan P/BV Ratio (x) 0.3 0.6 0.6 0.6
 Penjualan Lippo Mall Puri ke LMIRT diestimasikan selesai Sumber: Perusahaan, SSI Research
di 1H20. Penyelesaian transaksi ini mundur dari rencana

sebelumnya di 2H19. Figure: Relative Return
 Melanjutkan turnaround initiatives yang dilakukan sejak LPKR JCI

120
1H19, dengan menurunkan leverage namun tetap
menjaga likuiditas untuk mendukung penyelesaian proyek 100
yang ada. 80
 Pertumbuhan top line kedepan diperkirakan masih 60

bersumber dari segmen healthcare, sementara itu
40
pertumbuhan bottom line masih bergantung pada
untung/rugi yang bersifat one-off. 20
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 380
merefleksikan 13x 20F EV/EBITDA.
Lippo Karawaci (LPKR)

Property Development (Rp bn) Healthcare (Rp bn) Residential (Rp bn) Commercials (Rp bn)
Other Recurring (Rp bn) Industrial (Rp bn) San Diego Hills (Rp bn)
Disposal of REITs (Rp bn)
14,000
6,000
12,000
5,000
10,000
4,000
8,000
6,000 3,000
4,000 2,000
2,000 1,000
- -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Property Development Healthcare Other Recurring Gross Margin EBITDA Margin
80% 50% 24
70% 40% 20
60%
50% 30% 16
40% 20% 12
30% 10% 8
20%
10% 0% 4
0% -10% -
17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Alam Sutera (ASRI)
 Marketing sales ASRI hingga 9M19 turun -49,9% yoy, Figure: Forecast and Valuation
dibawah rerata peers yang turun -12,4% yoy. Hal ini ASRI – At closing price Rp 256 per share
disebabkan oleh rendahnya peluncuran klaster baru. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
Revenue 3,975 3,738 3,669 3,352
 Pendapatan hingga 9M19 turun -38,8% yoy, sedangkan EBITDA 2,064 1,794 1,727 1,604
laba bersih turun -68,7% yoy. Net Profit 970 865 781 653
 Peluncuran klaster residensial baru di Alam Sutera masih EPS (Rp/saham) 49 44 40 33
Dividend Yield (%) - - - -
terbatas kedepan, hingga ASRI mulai mengembangkan
BV per share (Rp) 481 525 564 598
tanah Serpong Utara seluas ~272 Ha.
EV/EBITDA (x) 6.4 7.2 7.8 8.6
 Sementara itu, monetisasi area Alam Sutera saat ini P/E Ratio (x) 6.3 5.8 6.4 7.7
terbatas pada high rise dan penjualan lahan komersial. P/BV Ratio (x) 0.6 0.5 0.5 0.4
Pengembangan Serpong Utara diperkirakan dimulai 2021. Sumber: Perusahaan, SSI Research
 Namun, penjualan landed residensial dapat ditopang dari Figure: Relative Return
proyek Suvarna Sutera di Pasar Kemis, dengan segmentasi
menengah ke atas. Rentang harga per unit dimulai Rp1,5M ASRI JCI
130
 Rencana penjualan en bloc sales The Tower, dapat 120
berdampak positif pada ASRI meski dengan ASP lebih 110

100
rendah, untuk mengurangi beban inventori bangunan jadi.
90
 Transaksi dengan China Fortune Land Development masih 80
akan berlanjut, untuk mengembangkan ~500 Ha township 70
dan commercial hingga 2021. 60
50
 Kami merekomendasikan BUY, dengan TP Rp 360, Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
mefleksikan 79% tingkat diskonto RNAV. Sumber: Bloomberg ,SSI Research

Alam Sutera (ASRI)

Prop. Development (Rp bn) Hospitality & Infra (Rp bn) Residential & Land Lots (Rp bn) Shophouses & Com. Lots (Rp bn)
Tourism & Others (Rp bn) % Revenue Growth Apartment (Rp bn) Offices (Rp bn)
5,000 50% 5,000
4,000 34% 4,000
3,000 18% 3,000
2,000 2% 2,000
1,000 -14% 1,000
- -30% -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F

Prop. Development Hospitality & Infra. Tourism & Others
80% 70% 7
60% 6
60%
50% 5
40% 40%
4
30%
20% 3
20%
10% 2
0%
0% 1
-20% -10% 17A 18A 19F 20F -
17A 18A 19F 20F

Sector
Retail - NEUTRAL
 Konsumsi rumah tangga secara garis besar terus tumbuh di Figure : Peers Comparison
9M19 sebesar 8,43% yoy (3Q19 tumbuh sebesar +3,97% Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
qoq). Pertumbuhan terbesar disumbangkan oleh sektor Price Price Cap (x) (x) (%)
kesehatan & pendidikan dan makanan & minuman. Kami (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
proyeksikan ditahun 2020, konsumsi rumah tangga masih ACES Buy 1,675 1,900 28,726 24.6 5.2 16.8
akan terus tumbuh. MAPI Buy 1,065 1,350 17,679 15.1 2.3 6.2
RALS Buy 1,090 1,400 7,735 9.9 1.7 7.5
 Indeks penjualan retail pada bulan September 2019
Average 16.5 3.1 10.2
mengalami kontraksi sebesar -1,93% MoM namun tetap
tumbuh positif +0,73% yoy jika dibandingkan dengan
September 2018. Untuk tahun 2020, kami perkirakan
indeks penjualan retail akan menurun pada Q1 2020 dan
meningkat disisa tahun 2020 dengan berkaca pada tren
pada tahun-tahun sebelumnya.
 Perlambatan same store sales growth (SSSG) yang terjadi
Retail JCI
ditahun ini tidak menghalangi pertumbuhan dari net profit 160
margin (NPM). Kami masih melihat NPM masih akan terus 150
tumbuh di akhir tahun 2020. 140
130
 Kenaikan upah minimum regional (UMR) pada setiap tahun 120
akan menjadi stimulus positif bagi para pelaku retail. 110
Ditahun 2019, UMR naik sebesar 8,03%. Sedangkan untuk 100
tahun 2020, Kementerian Ketenagakerjaan menaikan UMR 90
sebesar 8,51%. Disisi lain, pemerintah berhasil menjaga 80
tingkat inflasi. Dari tahun 2015 sampai dengan 2018,
tingkat inflasi di Indonesia berkisar dari 3,13% s.d 3,61%.
Sector
Retail - NEUTRAL
Figure 1. Pertumbuhan Konsumsi Rumah Tangga di Indonesia Figure 2. Real Retail Sales Index & Growth (MoM)
Makanan dan Minuman, Selain Restoran
Nilai Indeks Pertumbuhan Index (%)
Pakaian, Alas Kaki dan Jasa Perawatannya
250 15%
Perumahan dan Perlengkapan Rumahtangga
Restoran dan Hotel 200 10%
6%
150 5%
4%
100 0%
2%
0% 50 -5%
-2% 0 -10%
1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 Jan-17 Jun-17 Nov-17 Apr-18 Sep-18 Feb-19 Jul-19
Sumber: BPS, SSI Research Note: *Segmen Sumber: Bank Indonesia, SSI Research
Figure 3. SSSG Comparison Figure 4. Pertumbuhan UMR Nasional dan Tingkat Inflasi
ACES LPPF MAPI RALS Kenaikan UMR (rata-rata nasional) Tingkat Inflasi
14% 25%
20%
9%
15%
4%
10%
-1%
5%
-6% 0%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sumber: Perusahaan, SSI Research Sumber: BPS, Kementrian Ketenagakerjaan, SSI Research

Retail - NEUTRAL
Ace Hardware Indonesia (ACES)
 PT Ace Hardware Indonesia Tbk. (ACES) ditahun 2019 lebih Figure: Forecast and Valuation
konservatif dalam membuka gerai baru. Hal tersebut ACES – At closing price Rp 1,675 per share
berdampak pada penurunan sales growth perusahaan. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
Kami melihat di tahun 2020, ACES akan tetap konservatif Sales 7,240 8,058 8,889 9,793
dalam membuka gerai baru. EBITDA 1,321 1,461 1,656 1,858
Net Profit 964 1,023 1,174 1,312
 ACES mempunyai online store yaitu ruparupa.com melalui Net Profit Margin (%) 13.3 12.7 13.2 13.4
entitas asosiasi PT Omni Digitama Internusa dengan EPS (Rp) 56 59 68 76
kepemilikan sebesar 30%. Dari tahun 2016 sampai dengan BVPS (Rp) 246 279 321 368
tahun 2018, ruparupa.com masih mengalami kerugian. EV/EBITDA (x) 18.8 19.2 16.8 14.8
Namun bagian atas rugi entitas asosiasi di 9M19 lebih kecil P/E Ratio (x) 29.7 28.2 24.6 22.0
P/BV Ratio (x) 6.8 6.0 5.2 4.6
dibandingkan dengan 9M18. Kami memproyeksikan
kerugian yang di dapatkan oleh ruparupa.com tidak akan
sebesar tahun-tahun sebelumnya.
 ACES mampu menjaga rasio gross profit margin (GPM) dan
ACES JCI
net profit margin (NPM) dari tahun 2014 sampai dengan
2018. Rasio GPM ACES berkisar dari 47%-49%. Sedangkan 140
untuk NPM, rasio berkisar dari 12%-15%. Tren tersebut

120
terus berlanjut di 9M19, ACES memperoleh GPM dan NPM
masing-masing sebesar 47,4% dan 12,2%. Kami 100
proyeksikan untuk FY20, ACES dapat memperoleh GPM
80
dan NPM masing-masing sebesar 47,6% dan 13,2%.
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp1,900 60
merefleksikan P/E 27.5 FY20E

Retail - NEUTRAL
Ace Hardware Indonesia (ACES)
Figure 1. Same Store Sales Growth Figure 2. Total Store & Growth Store
14% ACES Stores Toys Kingdom Store
12% Growth of ACES Store (%) Growth of Toys Kingdom (%)
10% 180 35%

160
8% 140 25%
120
6% 100
15%
80
4% 60
40 5%
2%
20
0% 0 -5%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Figure 3. Gross Profit Margin & Net Profit Margin Figure 4. Bagian Rugi atas Entitas Asosiasi
Gross Profit Net Profit (in Rp Mn)
60%
-
50% 2016 2017 2018 2019F 2020F 9M18 9M19
(1,000)
40%
30% (2,000)
20% (3,000)
10%
(4,000)
0%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F (5,000)

Retail - NEUTRAL
Mitra Adiperkasa (MAPI)
 Same Store Sales Growth (SSSG) MAPI secara konsolidasi di Figure: Forecast and Valuation
9M19 sebesar 3% atau turun sebesar –500 bps yoy. Hal ini MAPI – At closing price Rp 1,065 per share
sejalan dengan penurunan SSSG di semua segmen usaha Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
MAPI di 9M19. Namun, penurunan SSSG tersebut bertolak Sales 18,921 20,077 21,798 23,304
belakang dengan kinerja keuangan perusahaan yang EBITDA 1,888 2,349 2,617 2,943
Net Profit 802 1,025 1,224 1,390
memiliki pertumbuhan pendapatan dan marjin laba bersih
Net Profit Margin (%) 3.9 4.9 5.4 5.7
di 9M19 sebesar 11,44% yoy dan 5,28% (+103 bps yoy).
EPS (Rp/saham) 44 59 71 80
Kami proyeksikan SSSG ditahun 2020 sebesar 6%. BVPS (Rp) 328 390 462 542
 Proporsi biaya penjualan terhadap pendapatan terus EV/EBITDA (x) 6.5 7.3 6.2 5.4
menurun sejak FY15 yang mencapai angka 36,17% dan di P/E Ratio (x) 24.0 18.0 15.1 13.3
P/BV Ratio (x) 3.2 2.7 2.3 2.0
FY18 memperoleh proporsi sebesar 33,4%. Sedangkan di
tahun 2019 dan 2020, kami proyeksikan proporsi biaya
penjualan terhadap pendapatan masing-masing sebesar
33,3% dan 33,0%.
MAPI JCI
 Days in inventory MAPI selalu menurun selama beberapa 180
tahun terakhir. Angka days in inventory FY14 mencapai 184
160
hari lalu turun menjadi 116 hari di FY18. Penurunan days in
inventory disebabkan oleh MAPI melakukan inventory 140
profiling dan membaiknya proses merchandising. Kami 120
proyeksikan MAPI pada FY19E dan FY20E, mampu menjaga
angka days in inventory pada level 118 hari dan 120 hari 100
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP Rp1.350 80

merefleksikan P/E 19.1 FY20E

Retail - NEUTRAL
Mitra Adiperkasa (MAPI)
Figure : Same Store Sales Growth Figure : Selling Expense to Revenue
Consolidated Department Store Revenue (in Bn)

Speciality Store Food and Beverage Selling Expense (in Bn)
Others Proportion Selling Exp. to Revenue
20%
30,000 37%
10% 20,000 35%
0% 10,000 33%
-10% - 31%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Figure : Revenue Growth & Net Profit Margin Figure : Days in Inventory
Revenue Growth Net Profit Margin Days in Inventory Inventory Turnover
25%
200 3.5
20% 3.0
150 2.5
15%
2.0
100
10% 1.5
50 1.0
5%
0.5
0% - -
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F

Retail - NEUTRAL
Ramayana Lestari Sentosa (RALS)
 RALS masih mengandalkan momentum bulan Ramadhan Figure: Forecast and Valuation
untuk memperoleh pendapatan. Bulan Ramadhan berada RALS– At closing price Rp1,090 per share
pada 3Q15, 2Q16, 2Q17, 2Q18, dan 2Q19 dimana pada Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
kuartal tersebut RALS memperoleh pendapatan tertinggi Sales 5,739 5,868 5,964 6,051
EBITDA 782 867 940 1032
dibanding dengan kuartal lain. Kami masih meyakini bahwa
Net Profit 587 728 781 854
2Q20 akan menjadi puncak dari perolehan pendapatan
Net Profit Margin (%) 10.2 12.4 13.1 14.1
RALS. EPS (Rp/saham) 83 110 120 132
 Sejak tahun 2016, RALS secara konsisten membuka gerai BVPS (Rp) 539 586 637 694
baru. Namun total luas gerai dan rata-rata luas per gerai EV/EBITDA (x) 9.7 8.5 7.5 6.6
P/E Ratio (x) 13.2 10.6 9.9 9.1
mengalami penurunan. Kami melihat tren tersebut akan
P/BV Ratio (x) 2 1.9 1.7 1.6
terus berlanjut di tahun 2020. Kami berekspektasi pada
tahun tersebut total luas area RALS sebesar 936 ribu m²
dengan rata-rata luas area sebesar 7,7 ribu m² .
 RALS sedang menerapkan strategi effisiensi. Hal tersebut
RALS JCI
terlihat dari pertumbuhan penjualan yang berfluktuatif dari 220
tahun 2014 sampai sekarang namun RALS mampu 200
membuat NPM selalu tumbuh setiap tahun. 180
 RALS sedang berusaha untuk meningkatkan penjualan cara 160
melakukan kerja sama dengan e-commerce yang telah 140
mempunyai brand yang kuat seperti Shopee, Lazada dan 120
Tokopedia. 100
80
 Kami merekomendasikan BUY dengan TP sebesar Rp1,400 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
yang mencerminkan P/E FY20E sebesar 11.6x Sumber: Bloomberg, SSI Research

Retail - NEUTRAL
Ramayana Lestari Sentosa (RALS)
Figure : Seasonality Figure : Jumlah dan Pertumbuhan Gerai

45%
Total Stores (Unit) Growth (%)
40%
125 4%
35%
30% 120 2%
25%
20% 115 0%
15%
110 -2%
10%
5% 105 -4%
0%
100 -6%
1Q15
2Q15
3Q15
4Q15
1Q16
2Q16
3Q16
4Q16
1Q17
2Q17
3Q17
4Q17
1Q18
2Q18
3Q18
4Q18
1Q19
2Q19
3Q19
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Figure : Revenue Growth & Net Profit Margin Figure : Total Luas Gerai & Luas Rata-Rata Per Gerai
Sales Growth Net Profit Margin Total Area (m2) Average Area Per Store (m2)
16%
14% 1,000,000 9,000
12%
10% 980,000
8,500
8%
6% 960,000
4% 8,000
2% 940,000
0% 7,500
-2% 920,000
-4%
-6% 900,000 7,000
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F

Sector
Toll Road – NEUTRAL
 Jasa Marga (JSMR) masih menjadi pemegang konsesi tol Figure: Peers Comparison
beroperasi terbesar, dengan market share 60% hingga
Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
9M19 diikuti oleh Astra Infra, WSKT , HK, dan lainnya.
 Volume kendaraan pada ruas – ruas tol mature masih (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
dalam tren penurunan. Tren ini masih dapat berlanjut
JSMR Hold 5,100 6,000 37,015 16.5 1.8 9.7
seiring dengan membaiknya transportasi publik alternatif.
Average 16.5 1.8 9.7
 Selain itu, Peraturan Daerah kota – kota besar yang
cenderung menekan pengunaan mobil pribadi demi
mengurangi kemacetan jalan – jalan dalam kota.
 Sementara peluang pembangunan ruas tol antar kota dan
provinsi masih besar, kelayakan finansial dan imbal hasil
yang ditawarkan dari investasi masih menjadi isu.
 Tren rerata inflasi tahunan Indonesia dibawah 4% sejak
empat tahun kebelakang, memberi sedikit ruang pada Figure: Relative Return
penyesuaian tarif dua tahunan setiap ruas.
SSI Toll Road Index JCI
 Perubahan metode pembayaran close system ke open 140
system dapat mengkompensasi potensi pendapatan dari 120
tren penurunan volume ruas tol mature dan inflasi rendah. 100
 Mulai beroperasinya ruas – ruas tol baru meningkatkan 80
konektivitas antar ruas tol sekaligus trafik volume 60
kendaraan akibat efisiensi waktu dan biaya yang dihasilkan 40
 Inovasi pendanaan alternatif DINFRA hadir untuk 20
menutupi financing gaps, dan memperbaiki struktur 0
pendanaan terlebih lagi pada ruas tol ramping up. Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19

Sector
Figure: Indonesia Domestic Inflation Figure: Operated Toll Road Concession

% Inflation yoy 1% Jasa Marga
11%
10%
1% Citra Marga Nusaphala
8% Persada
6% 11% Waskita Karya
4% Nusantara Infrastruktur
3%
2%
Hutama Karya
0% 60%
Others
Sumber: BPS, SSI Research Sumber: Jasa Marga, SSI Research
Figure: Toll Road in Operation Figure: Java Planned Toll Road Investment FY20-FY24
Toll Road (km) Investment (Rp tn) Length (km) Investment per km (Rp bn)
2000 200 1,000
1500 150 750
1000 100 500
500 50 250
0 - -
14A 15A 16A 17A 18A 19F Banten Jawa Barat Jawa Tengah Jawa Timur
Sumber: BPJT, SSI Research Sumber: BPJT, SSI Research

Jasa Marga (JSMR)
 Kinerja top line JSMR hingga periode 9M19 tumbuh Figure: Forecast and Valuation
+10,5% YoY menjadi Rp8T. Pertumbuhan ditopang oleh JSMR – At closing price Rp 5,100 per share
ruas tol pada entitas anak yang tumbuh +41,4% YoY. Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
Sedangkan laba bersih 9M19 turun -15,2% YoY menjadi Revenue 9,970 11,087 12,035 12,704
Rp1,5T, meskipun laba operasi tumbuh +16,1% YoY. EBITDA 5,687 6,701 7,417 7,953
Net Profit 2,203 1,976 2,238 2,338
 Penurunan laba bersih terjadi disebabkan karena EPS (Rp/saham) 303 272 308 322
terdapat keuntungan divestasi tol sebesar Ro877M di Dividend Yield (%) 1.4 1.1 1.2 1.3
3Q18. Keuntungan divestasi di 2Q19 sebesar Rp 111M BV per share (Rp) 2,330 2,548 2,794 3,052
belum dapat mendorong pertumbuhan bottom line 9M19 EV/EBITDA (x) 10.6 10.2 9.7 9.6
P/E Ratio (x) 14.1 18.7 16.5 15.8
 Proyeksi top line FY20F tumbuh double digit, namun P/BV Ratio (x) 1.8 2.0 1.8 1.7
bottom line masih dipengaruhi one-off gain divestasi, Sumber: Company, SSI Research
berupa divestasi permanen atau penerbitan DINFRA.
 Target penambahan ruas tol beroperasi FY20F ~160,1 Km. Figure: Relative Return
Meliputi lima ruas tol termasuk diantaranya ruas rol Cinere JSMR JCI
– Serpong yang semula ditargetkan beroperasi di 2019. 140
 Tren kenaikan tingkat EBITDA diperkirakan berlanjut, 120

100
disebabkan efisiensi struktur usaha di entitas anak, pekerja,
80
dan pembaharuan teknologi di gerbang tol.
60
 Tidak hanya mendorong bottom line, skema pendanaan 40
DINFRA juga memberi pengelolaan arus kas lebih baik 20
pada entitas anak dengan ruas tol tahap ramping up.
0
 Kami merekomendasikan HOLD, dengan TP Rp 6.000 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan 10,6x 20F EV/EBITDA. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Jasa Marga (JSMR)
Figure: Revenue Breakdown Figure: Traffic Volume

Toll Operator Toll Related & Others Growth Traffic Volume Traffic Growth
12,000 20% 1400 8%
11,000 1350 6%
10,000 15%
9,000 1300 3%
8,000 10% 1250 1%
7,000
1200 -2%
6,000 5%
5,000 1150 -5%
4,000 0% 1100 -7%
16A 17A 18A 19F 20F 15A 16A 17A 18A 19F 20F
Figure: Revenue per Car Figure: Financial Metric

Revenue/Car Rev/Car Growth
9,000 20%
80% 4.0
8,000
15% 60% 3.0
7,000
6,000 10% 40% 2.0
5,000
5% 20% 1.0
4,000
3,000 0% 0% -
15A 16A 17A 18A 19F 20F 17A 18A 19F 20F

Sector
Cement – UNDERWEIGHT
 Relaksasi pajak dan LTV belum memberi dampak pada Figure: Peers Comparison
kenaikan konsumsi Rumah. Stimulus telah banyak Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
diberikan Pemerintah untuk meningkatkan penjualan Price Price Cap (x) (x) (%)
Perumahan, seperti relaksasi pajak untuk rumah high-end (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
dan pelonggaran LTV, namun belum membuat Permintaan INTP Sell 19,800 19,300 72,888 34.1 3.0 16.5
semen di sektor Properti meningkat. SMGR Sell 12,400 11,300 73,551 24.8 2.0 37.2
 Ketergantungan pada konsumsi Infrastruktur. Di tengah Average 29.4 2.5 28.8
belum bergairahnya sektor properti, industri semen tentu
berharap pada proyek-proyek infrastruktur pemerintah.
Namun pengerjaan proyek-proyek tersebut dapat tertunda
jika Pemerintah tidak mendapat pendanaan yang
memadai.
 Oversupply masih menjadi isu utama. Kami Figure: Relative Return
memperkirakan oversupply di 2020 akan mencapai 40 juta
Cement JCI
ton, sehingga harga jual semen akan sulit mengalami 150
kenaikan, dan berdampak pada kinerja keuangan emiten.
130
 Penerapan kebijakan ODOL. Kami melihat adanya
110
kesulitan bagi produsen semen untuk memperbesar
pangsa pasar dengan adanya kebijakan Over Dimension & 90
Over Load (ODOL) yang akan membuat volume penjualan
70
di non-home market turun. Jika dipaksakan untuk
melakukan penambahan penjualan, maka beban biaya 50
akan bertambah seiring penambahan armada.
Yosua Zisokhi 214

Sector
Jenis Konsumsi Semen 9M19 Indonesia Total Pangsa Pasar Semen di Indonesia
60.0%
50.0%
26.72% 40.0%
Bag Cement 30.0%
Bulk Cement 20.0%
73.28%
10.0%
0.0%
SMGR INTP Conch Bosowa Merah Putih
Sumber: ASI, SSI Research Sumber: ASI, SSI Research
Kondisi Oversupply di Indonesia Proporsi Konsumsi Semen di Indonesia

Domestic Demand Domestic Supply Utilization
100% 140
80% 120 43.7%
100
60% 80 Jawa
40% 60 56.3% Luar Jawa
40
20% 20
0% 0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2020 F
2019 F
2021 F
2022 F
2023 F
Sumber: ASI, SSI Research Sumber: ASI, SSI Research
Yosua Zisokhi 215

Indocement Tunggal Prakarsa (INTP)
 Strategi Dual Brand membuat ASP Tidak kembali Figure: Forecast and Valuation
Melemah. ASP 9M19 berhasil naik +12.7% yoy menjadi Rp INTP– At closing price Rp 19,800 per share
8.160/kg dari 9M18 sebesar Rp 7.240/kg dengan dukungan Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
kenaikan ASP pada 2H18. Keberhasilan menaikan harga Revenue 15,190 16,210 16,771 17,668
tersebut ditopang strategi dual brand dengan merek EBITDA 2,243 3,000 3,855 4,805
Net Profit 1,146 1,535 2,140 2,821
Rajawali dengan harga kompetitif.
EPS (Rp) 311 417 581 766
 Disisi lain pangsa pasar sudah naik. Pangsa pasar INTP Dividend Yield (%) 3.6 1.4 2.2 3.0
naik +40bps pada 2019 meskipun penjualan cemen masih BV per share (Rp) 6,308 6,508 6,673 6,858
melemah -1,7% yoy. Kami memperkirakan tahun 2020 EV/EBITDA (x) 29.3 21.6 16.5 12.9
pangsa pasar akan masih akan sulit naik ditengah kondisi P/E Ratio (x) 63.6 47.5 34.1 25.8
P/BV Ratio (x) 3.1 3.0 3.0 2.9
oversupply di industri semen.
 Efisiensi terus berlanjut. Perseroan membangun terminal
di Lampung untuk membuat biaya distribusi ke Sumatera Figure: Relative Return
lebih murah. Selain itu, INTP juga menggunakan Refuse
INTP JCI
Derived Fuel (RDF) agar ketergantungan terhadap batubara 150
berkurangDiharapkan pada 2030 komposisi batubara hanya
70% dan RDF naik menjadi 30%.
100
 Penetrasi produk semen slag. INTP juga gencar
mempromosikan Semen slag dengan merek TR SuperSlag
50
cement. Semen slag menggunakan bahan baku sisa
pengolahan biji besi dan lebih sedikit memerlukan
batubara sehingga beban lebih rendah 20%-30%. 0
 Kami merekomendasikan Sell INTP dengan TP 19,300. Sumber: Bloomberg, SSI Research
Yosua Zisokhi 216

Indocement Tunggal Prakarsa (INTP)
Margin Keuntungan INTP Fuel Cost INTP

GPM OPM NPM Batubara Alternative Fuel
50% 100% 3.7% 4.5% 4.2% 6.5% 7.5%
40% 90%
30% 80%
96.3% 95.5% 95.8% 93.5% 92.5%
20% 70%
10% 60%
0% 50%
2013 2014 2015 2016 2017 2018 9M18 9M19 2015 2016 2017 2018 2019 F
Pangsa Pasar INTP Porsi Penjualan INTP (Ribu Ton)

29% Bag Bulk
20,000
28%
27% 4,658 4,918 5,111
15,000 4,139 3,860 4,203
26%
25% 10,000
24% 12,943 12,518 12,891 13,415 13,414 13,221

5,000
23%
22%
-
4Q15 4Q16 4Q17 4Q18 4Q19F 4Q20F
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Yosua Zisokhi 217

Semen Indonesia (SMGR)
 Mayoritas Fasilitas Produksi di Indonesia Bagian Barat. Figure: Forecast and Valuation
SMGR memiliki 8 integrated cement plant, 5 unit Grindling SMGR – At closing price Rp 12,400 per share
Plant dan 31 packing plant yang ~80% berada di Indonesia Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19F 20F 21F
bagian Barat dan 60% di pulau Jawa. Hal ini menjadi Revenue 30,688 38,907 41,607 44,402
kendala bagi Perusahaan menaikan penjualan dikarenakan EBITDA 3,283 2,502 2,533 2,611
Net Profit 3,079 2,746 2,964 3,239
pertumbuhan Semen lebih mengarah ke Indonesia Timur,
EPS (Rp) 519 463 500 546
dimana pada 9M19, Konsumsi Sulawesi, Nusa tenggara dan
Dividend Yield (%) 1.1 1.7 1.5 1.6
Indonesia Timur mencapai +3,96%. BV per share (Rp) 5,519 5,774 6,089 6,435
 Net Profit Margin turun -52 bps yoy menjadi 2,1% Setelah EV/EBITDA (x) 24.3 36.7 37.2 36.4
akuisisi SMCB. Meski menjadi pemimpin pangsa pasar P/E Ratio (x) 23.9 26.8 24.8 22.7
P/BV Ratio (x) 2.2 2.1 2.0 1.9
semen yang mencapai 53,0%, berdampak pada tingginya
kenaikan beban setelah mengakuisisi SMCB pada awal
tahun, Operating cost naik +48,6% yoy dan beban
keuangan naik +272,8% yoy. Sehingga NPM turun -510 bps
ke level 4,6%. SMGR JCI
140
 Outlook 2020, Penjualan SMGR tetap stagnan. Kami
120
meyakini volume SMGR akan cenderung flat di 2020
100
dimana konsumsi semen nasional FY20 hanya tumbuh
80
+3,7% yoy. Hal ini dikarenakan bisnis properti masih 60
stagnan dan anggaran infrastruktur 2020 oleh pemerintah 40
hanya haik +4,5% menjadi Rp 419,2 Triliun. 20
 Kami merekomendasikan Sell SMGR dengan TP 11,300. 0

Yosua Zisokhi 218

Semen Indonesia (SMGR)
Margin Keuntungan SMGR Total Hutang Berbunga SMGR Naik Setelah Akuisisi SMCB
50% 35,000
30,000
40%
25,000
30% 20,000
20% 15,000
10,000
10% 5,000
0% -
2013 2014 2015 2016 2017 2018 9M18 9M19 2014 2015 2016 2017 2018 9M19
GPM OPM NPM Total Interest Bearing Debt (Rp Miliar)
Harga Jual Rata-Rata SMGR Debt/Ebitda SMGR

1,100 5.0
1,050 4.0
1,000 3.0
950 2.0
900 1.0
850 -
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2014 2015 2016 2017 2018 9M19
ASP (Rp/kg) Debt/Ebitda (x)
Yosua Zisokhi 219

Sector
Mining Contractor – UNDERWEIGHT
 Permintaan alat berat dari sektor pertambangan semakin Figure: Forecast and Valuation
melemah. Sementara sektor pertambangan merupakan Stock Rec. Last Price TP SSI Mkt Cap P/E 20F P/E 21F
sektor yang memiliki share cukup besar terhadap produsen (Rp) (Rp) (Rp bn) (x) (x)
alat berat semakin menurut seiring melemahnya harga coal UNTR SELL 22,100 22,300 82,436 7.4 7.5
global.
 Harga Newcastle telah melemah -33% YTD2019 menuju
level US$67/t. SSI sendiri memperkirakan harga coal
(Newcastle) akan cenderung flat menuju melemah. Kami
memperkirakan harga coal pada rentang 19F-20F sebesar
US$75-60/ton.
 SSI memperkirakan pelemahan permintaan alat berat
masih akan berlanjut pada 2020. Asumsinya adalah
kelanjutan pelemahan harga coal yang dapat Figure: Relative Return
mempengaruhi permintaan alat berat dari sektor
Mining Contracting JCI
pertambangan.
140
 Selain itu, switching yang dilakukan produsen ke sektor 120
konstruksi juga masih lambat. Serta karakteristik 100
penggunaan alat berat di sektor konstruksi yang tidak 80
memiliki turnover secepat sektor pertambangan. 60
40
 Rekomendasi UNDERWEIGHT.
20
0
Dessy Lapagu 220

Sector
Mining Contractor- UNDERWEIGHT
Market Share Heavy Equipment Domestic Sales as of 9M19 Historical Comparison of Komatsu Market Share vs Others (%)
120%
Others, 15%
100%
Sumitomo, Komatsu,
80%
5% 35% 56% 58% 62% 63% 63% 64% 66% 66% 67%
60% 68%
40%
Kobelco, 13%
20% 44% 42% 38% 37% 37% 36% 34% 34% 33%
32%
0%
May-19
Aug-19
Apr-19
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Oct-19
Hitachi, 14% Caterpillar,
18%
Sumber: UNTR Sumber: HINABI (Heavy Equipment Manufacturer Association of Indonesia)
Construction & Mining Equipment Production (Unit) Chart Performance SSI Mining Contracting vs JCI
9,000 SSI MCF JCI
8,000
7,000 7,947 50
7,353 40
6,000
6,127 30
5,000 5,911
20
4,000 5,172
4,789 4,691 10
3,000 4,036 0
3,535 3,603
2,000 -10
-20
1,000 1,719
Apr-19
May-19
Aug-19
Nov-18
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Nov-19
Dec-18
Oct-18
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Oct-19
-
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Sumber: UNTR Sumber: Bloomberg
Dessy Lapagu 221

Mining Contractor – UNDERWEIGHT
United Tractor (UNTR)
Rp22,3T. Operating profit 3Q19 tercatat sebesar Rp4,47T Forecast and Valuation (at closing price Rp22,750 per share)
atau turun -8,5% YoY namun naik +16,3% QoQ. Posisi net Yr-end Dec (US$ mn) 18A 19F 20F 21F
profit 3Q19 sebesar Rp3,06T (-14,7% YoY/+21,5% QoQ) Revenue 84,625 81,415 96,736 117,207
dibandingkan net profit 2Q19 yang sebesar Rp2,52T. Secara EBITDA 22,975 18,603 26,476 32,989
Net Profit 11,126 10,849 11,974 15,960
akumulasi revenue 9M19 naik tipis +7,3% YoY menjadi
EPS (Rp) 2,983 2,908 3,210 4,279
Rp65,6T dengan posisi net profit Rp8,64T atau turun -4,8%
DPS (US$) 1,040.9 796.7 630.2 539.4
YoY. Dividend Yield (%) 4.6 3.5 2.8 2.4
 Kontributor terbesar 3Q19 masih berasal dari Mining EV/EBITDA (x) 3.6 4.6 3.2 1.7
Contracting/PAMA sebesar 48,2% terhadap revenue P/E Ratio (x) 7.6 7.8 7.1 5.3
menjadi Rp10,7T (-6,3% YoY/+10,3% QoQ). Kontribusi P/BV Ratio (x) 1.5 1.8 1.6 1.0
Construction Machinery/Komatsu sebesar 27,3% menjadi
Rp6,08T (-18,8% YoY/+13,9% QoQ). Gold Mining/Martabe
mengalami peningkatan kontribusi dari 2Q19 sebesar 8,3%
menjadi 10,1% pada 3Q19 terhadap revenue menjadi UNTR JCI
150
sebesar Rp2,24T (+31,1% YoY).
130
 Kami menilai kinerja UNTR pada 20F masih akan ditopang
oleh PAMA dan Martabe. Sementara Komatsu dan Acset 110
masih akan tertekan seiring karakterisik customer Komatsu 90
yang mayoritas masih perusahaan mining (43%) serta
kemampuan Acset yang masih stagnan untuk memperoleh 70
kontrak baru. 50
 Kami merekomendasikan SELL dengan TP Rp 22.300
Dessy Lapagu 222
Mining Contractor - UNDERWEIGHT
PT United Tractor Tbk (UNTR)
Komatsu 10M19 Sales Highlights Komatsu Jan-Oct 2019 Sales Contribution

Agro Construction Forestry Mining Agro Construction Forestry Mining
10M18 10M19 60%
4.181 Units 2.734 Units
120% 50%
40%
100%
30%
80% 20%
60% 10%
40% 0%
May-19
Apr-19
Aug-19
Jul-19
Feb-19
Sep-19
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Oct-19
20%
0%
TTA Jan-Oct 2019 Coal Sales Volume Martabe Jan-Oct 2019 Gold Sales Volume
Thermal coal (Mt) Coking coal (Mt)
40
1,000
30
800
600 20
400
10
200
- -
Mar-19
Jun-19
Apr-19
May-19
Jan-19
Oct-19
Aug-19
Apr-19
May-19
Feb-19
Jul-19
Sep-19
Aug-19
Sep-19
Jan-19
Mar-19
Jun-19
Feb-19
Jul-19
Oct-19
Dessy Lapagu 223

Sector
Paper- UNDERWEIGHT
 Permintaan Impor Pulp Masih Stagnan. Permintaan pulp Figure: Peers Comparison
dunia naik didukung oleh permintaan China sebesar Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
+23,8% qoq serta Eropa +4,8% qoq. Namun secara Price Price Cap (x) (x) (%)
akumulasi, sepanjang 9M19, permintaan pulp dunia masih (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
stagnan -0.57%, dikarenakan lesunya ekonomi setelah INKP Sell 7,800 7,175 42.673 5.7 0.6 5.4
terjadi perang dagang AS-China. Stagnannya permintaan Average 5.7 0.6 5.4
Pulp dan kertas diperkirakan akan terus berlangsung pada
tahun 2020 mendatang.
 China menopang 32,7% impor Pulp dunia. Impor Pulp
9M19 China tumbuh +8,1% yoy menjadikan negara
tersebut sebagai importir terbesar Pulp dengan pangsa
pasar 32,7%, naik +360 bps dari FY18 sebesar 29,1%.
Sedangkan Eropa turun dari 28,5% menjadi 25,9%. Kondisi
demikian membuat harga Pulp dunia semakin rentan
terhadap perubahan ekonomi China. Paper JCI
400
 Harga Pulp China dalam tren Turun. Hingga 9M19, harga 350
Pulp acuan China turun -13,1% ytd. Lesunya industri 300
membuat konsumsi pulp dan kertas China melemah. 250
 Suplai Mulai Berkurang oleh penurunan inventori 200
Perusahaan besar. Suzano, perusahaan dengan pangsa 150
pasar pulp & paper terbesar di Dunia mulai mengurangi 100
produksi dan inventorinya untuk menjaga harga Pulp tidak 50

kembali jatuh ditengah stagnannya permintaan global.
Yosua Zisokhi 224

Sector
Paper – UNDERWEIGHT
Pergerakan Harga Pulp China Total Pengiriman Pulp Global

900 14,000
850 13,500
800 13,000
12,500
750
12,000
700
11,500
650 11,000
600 2016 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019
Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3
China Pulp Price (USD/Metric Ton) Total Pengiriman Pulp Global (`000 Ton)
Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: USDA, SSI Research
Total Impor Pulp dari Berbagai Destinasi Proporsi Destinasi Importir Pulp 9M19
Amerika Utara Eropa Barat China
6,000
5,000
14.3% Amerika Utara
4,000 27.1%
3,000 Eropa Barat
2,000 25.9% China
1,000 Lain-lain
32.7%
-
2016 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019
Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3
Yosua Zisokhi 225

Indah Kiat Pulp & Paper (INKP)
 Pertumbuhan volume sangat terbatas. Saat ini Perseroan Figure: Forecast and Valuation
memiliki kapasitas produksi Pulp 2,9 juta ton/tahun, Kertas INKP – At closing price Rp 7,800 per share
1,6 juta ton/tahun dan Industrial Paper 2,1 juta ton/tahun Y/E Dec (USD Mn) 18A 19F 20F 21F
dengan utilisasi produksi Pulp, Kertas, dan Industrial Paper Revenue 3,335 3,529 3,519 3,681
masing-masing telah mencapai 91%, 90% dan 92%. EBITDA 1,184 1,187 1,081 1,125
Net Profit 588 599 514 543
Pertumbuhan volume produksi sangat terbatas dengan
EPS (USD/saham) 0.11 0.11 0.09 0.10
utilisasi pabrik Perseroan telah sampai di titik optimumnya.
Dividend Yield (%) 1.3 1.9 4.8 5.0
 Eksposur Asia masih tetap besar. INKP masih tetap rentan BV per share (USD) 0.69 0.79 0.85 0.93
terhadap fluktuasi permintaan dari Asia. Strategi country EV/EBITDA (x) 5.6 5.2 5.4 4.9
mix yang dilakukan INKP memang menurunkan porsi P/E Ratio (x) 5.0 5.0 5.7 5.4
P/BV Ratio (x) 0.8 0.7 0.6 0.6
ekspor Asia sebanyak -1200bps dari 2018 sebesar 71%
menjadi 59%, namun kami memprediksi kontribusi wilayah
Asia tidak akan jauh berubah di kisaran 55% pada FY19.
 Fokus ke bisnis Industrial Paper untuk menjaga volume,
INKP JCI
meski margin lebih rendah. INKP saat ini lebih fokus ke 430
bisnis Industrial Paper, dimana capex sebesar USD 280 juta 380
di 19F ditujukan untuk memperbaharui mesin industrial 330
paper. Meski volume terjaga, kami memprediksi Operating 280
Profit akan melemah -1.6% yoy di FY19F akibat OPM di 230
segmen Industrial Paper hanya mencapai 15%, jauh lebih 180
rendah dibanding Pulp dan Kertas yang mencapai 22%. 130
 Kami merekomendasikan SELL untuk saham INKP dengan 80

TP Rp 7.175/saham.
Yosua Zisokhi 226

Indah Kiat Pulp & Paper (INKP)
Kapasitas Produksi dan Utilisasi Pabrik Margin Antar Segmen

Pulp Paper Industrial Gross Profit Operating Profit
3500 1
0.95
50%
3000
40%
0.9 44%
2500 30% 34%
0.85
20% 30%
2000
20% 22% 23%
0.8 10% 14% 15%
1500 0.75 0%
Pulp and Paper Industrial Paper Pulp and Paper Industrial Paper
1000 0.7
2017 2018 2019F 2020F 9M19 9M18
Propersi Tujuan Penjualan INKP Destinasi Ekspor INKP

Afrika Australia
Timur Tengah 6.2% 0.4%
9.0%
Ekspor Amerika
Domestik
42.2% 11.8%
57.8%
Asia - ex
Eropa Indonesia
14.1% 58.4%
Yosua Zisokhi 227

Sector
Telco Retail – UNDERWEIGHT
 Semakin ketatnya persaingan diantara Samsung, Oppo, Figure : Peers Comparison

Xiaomi, dan merek lainnya, membuat perusahaan- Stock Rec. Last Target Market P/E P/B EV/EBITDA
perusahaan tersebut lebih berhati-hati dalam menentukan Price Price Cap (x) (x) (%)
harga produk. Sehingga perusahaan yang bergerak (Rp) (Rp) (Rp bn) 20E 20E 20E
dibidang telco retail kesulitan dalam meningkatkan ERAA Hold 1,550 1,625 4,945 8.3 0.9 6.3
penjualan dengan cara menaikkan average selling price. TELE Sell 296 250 2,164 5.2 0.5 5.0
 Pertumbuhan jumlah pengguna smartphone terus Average 6.8 0.7 5.7
melambat. Tahun 2016 tumbuh sebesar 22,21% sampai
dengan tahun 2018 yang hanya tumbuh sebesar 12,01%.
Pada tahun 2019 dan 2020, kami masih melihat bahwa
perlambatan pertumbuhan masih akan terjadi dengan
masing-masing pertumbuhan sebesar 9,14% dan 6,82%. Sumber: Perusahaan, SSI Research
 Untuk presentase jumlah penduduk diatas 5 tahun ke atas

yang memiliki telepon selular terhadap total populasi di
Indonesia meningkat setiap tahunnya, namun terjadi Telco Retail JCI
160
perlambatan pertumbuhan ditahun 2019. Tahun 2018,
kepemilikan atas telepon selular tumbuh sebesar +282 bps 140
lalu melambat di tahun 2019 yang hanya tumbuh sebesar
120
+112 bps.
100
 Peraturan International Mobile Equipment Identity (IMEI)
telah diresmikan pada tanggal 18 Oktober 2019 lalu. 80
Namun peraturan IMEI baru akan di implementasikan 6
60
bulan lagi. Sehingga efek dari peraturan tersebut baru bisa Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
secara langsung dirasakan oleh emiten setelah 1Q20. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Sector
Telco Retail – UNDERWEIGHT
Figure : Market Share Smartphone di Indonesia Figure : Jumlah Pengguna Smartphone di Indonesia (in Mn)
30% Total Pengguna Smarthphone
Samsung
Pertumbuhan Pengguna Smarthphone
25% Xiaomi 100 80%
20% Oppo 80 60%
15% Apple 60 40%
10% Asus 40 20%
5% Lenovo 20 0%
0% Others
0 -20%
Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Sumber: Stats Counter, SSI Research Sumber : Statista, SSI Research
Figure : Persentase Penduduk Berumur 5 Tahun ke Atas yang Figure : Peresmian Peraturan IMEI (International Mobile
cccc Memiliki Telepon Seluler (HP) di Indonesia cccccEquipment Identity )
Presentase Kepemilikan Telepon Selular terhadap Jumlah Penduduk
Pertumbuhan (in Basis Point)
100% 600
400
50%
200
0% 0
2014 2015 2016 2017 2018 2019
Sumber: BPS, SSI Research Sumber : Kompas.com, SSI Research

Telco Retail - UNDERWEIGHT
Erajaya Swasembada (ERAA)
 Penimbunan persediaan yang dilakukan oleh ERAA pada Figure: Forecast and Valuation
tahun 2018 mengakibatkan besarnya days in inventory ERAA – At closing price Rp1,550 per share
perusahaan ditahun 2019. Untuk mengurangi besarnya Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
days inventory perusahaan, langkah yang diambil ERAA Revenue 34,744 31,968 36,080 40,824
adalah membuat perjanjian antara Xiaomi dengan hanya EBITDA 1,619 1,110 1,495 1,757
akan memesan finished goods, melakukan clearance Net Profit 850 348 595 732
EPS (Rp/saham) 266 109 187 230
inventory dan penjualan bundling. Oleh karena itu kami
BVPS (Rp) 1,471 1,495 1,696 1,940
proyeksikan pada FY20E, days in inventory ERAA akan
EV/EBITDA (x) 6.2 8.4 6.3 5.5
menurun menjadi 50 hari dari FY19E yang sebesar 69 hari.
P/E Ratio (x) 5.8 14.2 8.3 6.8
 Pertumbuhan distribution outlet kami proyeksikan P/BV Ratio (x) 1.1 1.0 0.9 0.8
melambat di FY19F dengan hanya tumbuh sebesar 14% (- Net Gearing (x) 0.8 0.7 0.6 0.6
700 bps yoy) jika kita bandingkan dengan FY18 yang Sumber: Perusahaan, SSI Research
memiliki pertumbuhan sebesar 21%. Namun, kami
proyeksikan distribution outlet dari ERAA akan lebih baik di Figure: Relative Return
tahun 2020 dengan pertumbuhan sebesar 17%.
ERAA JCI
 Pertumbuhan penjualan pada FY18 sebesar 43,4% yoy. 430
Namun untuk FY19F kami proyeksikan penjualan 380

perusahaan mengalami kontraksi dengan -8% yoy. Hal 330
tersebut dikarenakan sampai dengan 9M19, pendapatan 280
ERAA hanya sebesar Rp23,6 Triliun (-6,79% yoy). Namun, 230
untuk penjualan ditahun FY20E akan tumbuh sebesar 180
12,9% dikarenakan akan ada efek yang diberikan oleh 130
pembuatan peraturan IMEI. 80
 Kami merekomendasikan HOLD dengan TP Rp 1.625 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
merefleksikan P/E 8,7 FY20E. Sumber: Bloomberg, SSI Research

Erajaya Swasembada (ERAA)
Figure 1. Jumlah Gerai Figure 2. Perbandingan antara Revenue dan Revenue Growth
Distribution Outlet (Unit) Revenue (in Bn) Revenue Growth
Pertumbuhan Distribution Outlet 40,000 50%
1,500 30%
40%
30,000 30%
1,000 20%
20%
20,000
10%
500 10% 0%
10,000
-10%
- 0% - -20%
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 14A 15A 16A 17A 18A 19E 20E
Figure 3. Inventory & Days in Inventory Figure 4. Revenue Breakdown (in Bn)
40,000
Inventories (in Bn) Days in Inventory 35,000
7,000 70 30,000
6,000 60 25,000
20,000
5,000 50
15,000
4,000 40 10,000
3,000 30 5,000
-
2,000 20
17A 18A 19F 20F
1,000 10 Lain-lain Suku Cadang
Voucher Fisik Komputer dan Peralatan Elektronik Lainnya
- 0 Aksesoris Kartu Perdana
2015 2016 2017 2018 2019F 2020F Voucher Elektronik Telepon Selular dan Tablet

PT Tiphone Mobile Indonesia Tbk (TELE)
 Perputaran persediaan (hari) dari TELE semakin melambat. Figure: Forecast and Valuation
Tahun 2014, perputaran persediaan sebesar 21 hari sampai TELE – At closing price Rp296 per share
dengan 2018 yang berjumlah 46 hari. Kami melihat diakhir Y/E Dec (Rp Bn) 18A 19E 20E 21E
tahun ini dan di tahun 2020, perputaran persediaan akan Revenue 29,343 26,051 27,427 28,752
bertambah melambat sebesar 55 dan 56 hari. EBITDA 1,025 874 995 1,010
Net Profit 443 348 417 419
 Sales growth TELE turun drastis dari tahun 2015 yang Net Profit Margin (%) 1,51 1,34 1,52 1,46
mencapai pertumbuhan sebesar 51,06% ke 5,12% di tahun EPS (Rp/saham) 61 48 57 57
2018. Pada FY19E, kami memperkirakan pertumbuhan BVPS (Rp) 531 575 626 676
pendapatan akan mengalami kontraktif sebesar -11,22%. EV/EBITDA (x) 10.0 5.9 5.0 4.8
Namun kami memproyeksi di FY20E pertumbuhan akan P/E Ratio (x) 4.9 6.2 5.2 5.1
tumbuh positif sebesar 5,28% dengan memanfaatkan P/BV Ratio (x) 0.6 0.5 0.5 0.4
momentum peraturan IMEI yang akan keluar sekitar bulan Sumber: Perusahaan, SSI Research
April 2020.
 Sejak tahun 2015 sampai tahun 2018, TELE mampu
menjaga NPM dikisaran 1,5%-1,8%. Namun di 1H19, TELE TELE JCI
140
hanya mampu mencapai NPM sebesar 1,36%. Kami
120
proyeksikan NPM untuk 2019E hanya sebesar 1,34% dan
100
akan kembali mencapai 1,52% ditahun 2020E.
80
 Debt to Equity Ratio (DER) sejak tahun 2016 sampai 60
sekarang terus menurun. Untuk FY19E dan FY20E, kami 40
proyeksikan DER masing-masing menjadi 87,8% dan 77,1%. 20
 Kami merekomendasikan HOLD dengan TP sebesar Rp250 0
yang merefleksikan P/E 4,4x FY20E dengan potensial Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19 Oct-19
downside sebesar –15.5%. Sumber: Bloomberg, SSI Research

PT Tiphone Mobile Indonesia Tbk (TELE)
Figure: Days in Inventory Figure: Net Profit & Net Profit Margin
Days Inventory Outstanding Inventory Turnover (x) Net Profit (in Bn) NPM (%)
500 2.5%
60 20
50 17 400 2.0%
40 13 300 1.5%
30 10
200 1.0%
20 7
100 0.5%
10 3
0 0 - 0.0%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F
Figure: Total Sales & Sales Growth Figure: Debt To Equity Ratio
Total Debt (in Bn)
Sales (in Bn) Sales Growth (%)
Total Equity (Ex. Min. Interest) (In Bn)
30,000 60%
DER (%)
25,000 50% 10,000 150%
40%
20,000 30% 8,000 124%
15,000 20% 6,000 98%
10,000 10% 4,000 72%
0%
5,000 2,000 46%
-10%
- -20% - 20%
2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F

Stock Picks
JCI Wgt Last price YTD Chg TP Cons TP SSI Upside PE PE PBV PBV ROE ROE
Stock Rec.
(%) (Rp) (%) (Rp) (Rp) (%) 20E 21E 20E 21E 20E 21E
BMRI BUY 4.8 6,975 (5.4) 8,665 8,900 27.6 10.8 10.0 1.5 1.3 13.7% 13.4%
BBNI BUY 2.0 7,500 (14.8) 8,958 10,600 41.3 7.7 6.6 1.1 1.0 14.0% 14.5%
ICBP BUY 2.0 11,400 9.1 12,895 13,200 15.8 23.0 20.8 5.2 4.7 22.4% 22.6%
INDF BUY 1.0 7,950 6.7 9,066 9,500 19.5 14.1 12.9 1.8 1.7 12.9% 13.2%
TLKM BUY 5.8 3,950 6.8 4,751 4,700 19.0 16.6 15.3 3.0 2.9 18.2% 18.7%
TOWR BUY 0.5 670 (2.9) 865 905 35.1 13.4 12.4 3.1 2.7 2.7% 2.4%
MDKA BUY 0.3 1,050 50.0 1,460 1,700 61.9 2.6 1.6 0.5 0.4 19.8% 23.3%
AALI BUY 0.4 13,200 11.6 13,172 16,000 21.2 18.0 21.3 1.2 1.2 6.9% 5.7%
LSIP BUY 0.1 1,395 11.6 1,478 1,610 15.4 22.5 16.4 1.1 1.0 4.7% 6.2%
Source: SSI Research, Bloomberg

Note: GIAA, INKP, PGAS, ITMG, ADRO, MEDC, BRPT, INCO, DOID, TPIA report in USD.
Note: *: Under Review
234

Samuel Sekuritas - Market Outlook 2020 PDF

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Deskripsi Asli:

Judul Asli

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

Samuel Sekuritas - Market Outlook 2020 PDF

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

EXECUTIVE SUMMARY 2020 7 OVERWEIGHT

PT Samuel Sekuritas Indonesia 2

Telco Infra 92 Coal 128

PT Samuel Sekuritas Indonesia 3

Oil and Gas 166 Toll Road 210

PT Samuel Sekuritas Indonesia 4

Para Nasabah Yang Terhormat,

PT Samuel Sekuritas Indonesia 5

Samuel Sekuritas Indonesia - RESEARCH

Dessy Lapagu Teuku Al Hafidh

William Mamudi, CMT Selvi Ocktaviani Gusti Angga

Yosua Zisokhi Ilham Akbar

PT Samuel Sekuritas Indonesia 6

Executive Summary 2020

Perlambatan Ekonomi Global Berlanjut di 2020

Perlambatan Ekonomi Negara Maju Berlanjut Proyeksi Pertumbuhan Ekonomi Global

Sumber: WEO Oktober 2019 Sumber: WEO Oktober 2019

Perlambatan Ekonomi China Berlanjut di 2020 Akibat Perang Dagang

Sumber Bloomberg Sumber: Bloomberg

Sumber: Bloomberg Sumber: Trading Economics; Legend: dalam ton

Ekonomi Indonesia Diperkirakan Melambat di 2020

Penurunan Penjualan Retail dan Mobil Sinyal Perlambatan

Kebijakan Fiskal Juga Terbatas Membantu Ekonomi di 2020

 Pemerintah dihadapkan pada trade off apakah memperbesar -60.0%

sosial dan subsidi.

Sumber: Bank Indonesia Sumber: Bank Indonesia

Kebijakan Moneter Terbatas Membantu Pertumbuhan Ekonomi di 2020

 Namun di tahun 2020 ruang penurunan suku bunga diperkirakan 12

Sumber: Bank Indonesia Sumber: Bank Indonesia

Sumber: Bank Indonesia Sumber: Bank Indonesia

modal masuk ke pasar obligasi. 400

SUN dan Yield US Treasury Rupiah dan Dollar Index

Sumber: Bloomberg, SSI Research Sumber: Bloomberg, SSI Research

Sumber: DJPPR Sumber: DJPPR

Proyeksi Indikator Jangka Menengah

Econonomic indicator 2018 2019 2020 2021

BEATING SLOW GROWTH

BEATING SLOW GROWTH

Disisi lain, pertumbuhan kredit di sektor-sektor utama seperti

Perkembangan perang dagang AS-China yang diduga masih berlangsung

Alokasi sosial akan tetap menjadi prioritas pemerintah dan mendorong

Trend Penurunan Suku Bunga dan Likuiditas Perbankan

Sumber: OJK, SSI Research

Sumber: OJK, SSI Research

Ancaman Resesi dan Penguatan Harga Emas

Yield dari Obligasi Negara di Eropa dan Jepang

Sumber: The Economist, SSI Research

Kepemilikan 10-yr US Treasury vs Peningkatan Cadangan Emas China

Kepemilikan 10-yr US Treasury oleh China vs Jepang (dalam miliar USD)

Sumber: Bloomberg, SSI Research

Cadangan Emas China (dalam juta ons troi)

Sumber: Bloomberg, SSI Research

Perbaikan Harga CPO dan Alokasi Sosial Pemerintah

 Harga komoditas unggulan CPO diperkirakan akan Pergerakan harga CPO

permintaan kredit dari sektor agribisnis. Disisi lain, harga 1800

coal kami perkirakan masih lemah dan kami 1600

 Alokasi sosial pemerintah seperti Program Keluarga Pergerakan harga Coal

Target IHSG dan Resiko Yang Harus Diperhatikan

Valuasi IHSG dan Kinerja Sektor

IHSG dan akumulasi dana asing Kinerja Sektor *)

Sumber: Bloomberg, SSI Research Oct-18 Sumber: Bloomberg, SSI Research