BAB 3

Teori Risiko dan Pendapatan

I. Konsep Pendapatan dan Risiko Investasi

Konsep pendapatan dari suatu investasi penting untuk dipahami,
mengingat besar kecilnya pendapatan dan risiko dapat diukur dengan
berbagai cara yang berbeda. Ketika seorang investor dihadapkan dengan
beberapa alternative investasi yang memiliki ukuran yang berbeda-beda,
maka untuk mengetahui investasi mana yang lebih menguntungkan investor
akan kesulitan jika dengan membandingkan pendapatan dalam satuan rupiah.
Sehubungan dengan permasalahan tersebut, maka pendapatan suatu investasi
perlu diukur secara relative atau persentase. Investor melakukan investasi
dengan jangka waktu yang berbeda-beda, tergantung dari jenis investasinya
atau motivasi investor dalam berinvestasi.Kerangka analisis risiko dan
tingkat pendapatan sangat penting bagi seorang investor yang melakukan
investasi. Dalam investasi berlaku prinsip bahwa semakin tinggi risiko,
semakin besar tingkat pendapatan yang diharapkan. Dalam kondisi tidak
pasti, yang dapat dilakukan investor dalam mengambil keputusan investasi
adalah memperkirakan hasil atau pendapatan yang diharapkan (expected
return) dan memperkirakan seberapa besar penyimpangan hasil
sesungguhnya terhadap hasil yang diharapkan atau risiko (risk).
II. Pendapatan yang Diharapkan (Expected Return) untuk Investasi Tunggal
Expected return adalah besarnya hasil yang diharapkan diperoleh dari
suatu investasi pada berbagai kemungkinan kondisi yang terjadi selama
investasi dilakukan.
1. Pendapatan Rata-rata Hitung (Arithmetic average return)
Menunjukkan pendapatan yang diperoleh secara rata-rata per-
periode tertentu selama beberapa periode.
𝑅
Arithmetic average return = ∑𝑁
𝑡=1 𝑁
𝑡
 Expected return = E(𝑅𝑖 ) = ∑𝑁
𝑡=1 𝑃𝑖 (𝑅𝑖 )

2. Pendapatan Rata-rata Geometric (Geometric average return)

Merupakan pendapatan rata-rata majemuk yang diperoleh per
periode tertentu selama beberapa periode.
Geometric average return = [(1+𝑅1 ) x (1+𝑅2 ) x (1+𝑅3 ) x . . . . .x
(1+𝑅𝑁 )]1/𝑁 -1
III. Risiko (Risk) untuk Investasi Tunggal
Risiko suatu investasi diartikan sebagai variabilitas hasil investasi yang
sesungguhnya terhadap hasil investasi yang diharapkan.
a. Varians:
Var (𝑅𝑖 ) = ∑𝑁
𝑖=𝐼 𝑃𝑖 [𝑅𝑖 − 𝐸(𝑅𝑖 )]
2

b. Standar Deviasi:
(𝑅𝑖 ) = √𝑉𝐴𝑅(𝑅𝑖 )
1. Sikap Investor Terhadap Risiko
 Risk seeker, yaitu sikap seorang investor yang berani mengambil
risiko.
 Indifferent to risk, yaitu sikap seorang investor yang peduli
terhadap risiko.
 Risk averter, yaitu sikap seorang investor yang menghindari
risiko.
2. Expected Return-Risk Indifference Curve
Indifference Curve ini menggambarkan risk-return trade off bagi
seorang investor yang menghindari risiko. Dengan kata lain, seorang
investor yang berada pada sepanjang satu kurva indifference akan
memperoleh kepuasan yang sama atau memiliki nilai utility yang
sama.
U = E(R) – 0,005 A𝜎 2
Keterangan :
U = Utility value
 A = Investor’s coefficient risk aversion
0,005 = Scaling Convention
IV. Pendapatan yang Diharapkan (Expected Return) untuk Portofolio
Portofolio merupakan sekumpulan investasi. Satu portofolio mempunyai
keunggulan karena dapat mengurangi risiko dengan jalan diversifikasi.
1. Expected Return Portofolio
Secara umum dapat dirumuskan sebagai berikut:
E(𝑅𝑝 ) = 𝜔 x E(𝑅𝑠 ) + (1-𝜔) x E(𝑅𝐶 )
V. Risiko untuk Portofolio
Risiko suatu aktiva yang berada dalam portofolio berbeda dengan risiko
dari aktiva tersebut apabila berdiri sendiri.
a. Variance Portofolio:
Var (𝑅𝑝 ) = 𝜔2 Var (𝑅𝑠 ) + 2𝜔 (1 - 𝜔) Cov (𝑅𝑠 , 𝑅𝐶 ) + (1 − 𝜔)2Var (𝑅𝑠 )
b. Standar Deviasi Portofolio:
𝜎 (𝑅𝑝 ) = √𝑉𝑎𝑟 (𝑅𝑝 )
VI. Himpunan Portofolio dan Himpunan yang Efisien
Korelasi antara dua vavriabel, yaitu x dan y dapat dihitung dengan rumus
sebagai berikut:
𝐶𝑜𝑣 (𝑥𝑦)
𝜌𝑋𝑦 = 𝜎𝑥 𝜎𝑦

Kovarians antara x dan y, bias juga dihitung dengan cara:

Cov (xy) = 𝜌𝑋𝑦 𝜎𝑥 𝜎𝑦
Dengan demikian, varians portofolio yang terdiri atas aktiva x dan y dapat
dihitung dengan rumus sebagai berikut:
Var (𝑅𝑝 ) = 𝑊 2 ,VAR (𝑅𝑥 ) + 2𝑊 (1 - 𝑊) 𝜌𝑋𝑦 𝜎𝑥 𝜎𝑦 + (1 − 𝑊)2 VAR (𝑅𝑦 )
Sementara itu standar deviasi pendapatan portofolio dapat dihitung dengan
rumus sebagai berikut:
𝜎 (𝑅𝑝 ) = √𝜔 2 Var (𝑅𝑥 ) + 2𝜔 (1 − 𝜔) 𝜌𝑋𝑦 𝜎𝑥 𝜎𝑦 + (1 − 𝜔)2 Var (𝑅𝑦 )
a. Himpunan Portofolio Efisien yang terdiri dari Aktiva Berisiko
 Merupakan portofolio dengan return tertinggi pada risiko tertentu, atau
portofolio dengan risiko terendah pada return tertentu. Investor perlu
mempertimbangkan dan menentukan sekuritas apa saja yang
membentuk portofolio dan dapat mencapai efisien maksimal. Indikator
portofolio efisien:
1. Mampu memberikan expected return terbesar dengan risiko yang
sama.
2. Mampu memberi risiko terkecil dengan expected return yang sama.

Penentuan portofolio yang efisien dilakukan dengan cara memilih tingkat

expected tertentu dan meminimumkan risikonya, atau menentukan
tingkat risiko tertentu dan kemudian memaksimalkan expected returnnya.

b. Optimal Choice: The Individual’s Point of View

Merupakan portofolio yang baik, tetapi bukan terbaik. Portofolio yang
terbaik adalah portofolio yang optimal. Portofolio efisien hanya
mempunyai satu dari factor terbaik, yaitu factor expected return atau
factor risikonya. Sementara portofolio yang optimal adalah portofolio
yang memiliki kombinasi expected return dan risiko yang terbaik.
VII. Keseimbangan Pasar (Market Equilibrium)
a. The Capital Market Line (CML)
Sebegitu jauh, telah dibahas teori pemilohan (indifferent curve) dan
objek pilihan (himpunan peluang portofolio). Telah dibahas juga bahwa
tidak ada peluang bagi investor untuk melakukan pertukaran diantara
investor dengan jalan meminjam atau meminjamkan. Dengan
memperkenalkan meminjam dan meminjamkan pada tingkat bunga
bebas risiko dapat dijelaskan suatu keseimbangan pasar dengan banyak
partisipan.
b. The Opportunity Set with One Risky and One Riskless Asset
Pendapatan suatu portofolio yang terdiri dari a% investasi pada aktiva X
yang berisiko dan (1-a)% investasi pada aktiva yang tidak berisiko
 dengan pendapatan sebesar 𝑅𝑓 , dapat dihitung dengan rumus sebagai
berikut:
𝑅𝑝 = aX + (1-a) 𝑅𝑓
Pendapatan yang diharapkan dari portofolio tersebut adalah:
E(𝑅𝑝 ) = a E(X) + (1-a) 𝑅𝑓
Standar deviasi dari pendapatan portofolio adalah:
𝜎 (𝑅𝑝 ) = 𝑎𝜎 (x)
c. Pricing Inefficient Portofolios
VIII. Diversifikasi Investasi
Merupakan teknik manajemen risiko yang memadukan beragam investasi
dalam portofolio. Alasan dibalik teknik/strategi ini berpendapat bahwa
portofolio yang dibuat dari berbagai jenis investasi akan menghasilkan rata-
rata return yang lebih tinggi.
1. Pengukuran Risiko Tidak Sistematik dan Risiko Sistematik
Pengaruh pendapatan pasar terhadap pendapatan saham dapat diukur
dengan menggunakan single index market model sebagai berikut:
𝑅𝑖𝑡 = a + 𝛽(𝑅𝑀 )𝑡 + 𝜀𝑖𝑡
Keterangan:
𝑅𝑖𝑡 = Pendapatan saham pada tahun t
a = Konstanta
𝛽 = Koefisien regresi yang mengukur pengaruh pendapatan pasar
terhadap pendapatan saham
𝑅𝑚𝑡 = Pendapatan pasar pada tahun t
𝜀𝑖𝑡 = Random error, yang menunjukkan variabilitas pendapatan
saham yang tidak dapat dijelaskan oleh variabilitas pendapatan pasar

Besarnya pendapatan saham tergantung pada besarnya capital gain

dan dividen. Pendapatan saham dapat dihitung dengan rumus sebagai
berikut:
 𝑃𝑖𝑡 −𝑃𝑖𝑡−1 +𝑑𝑖𝑡
𝑅𝑖𝑡 = 𝑃𝑖𝑡−1

Keterangan:
𝑅𝑖𝑡 = Pendapatan saham i pada peeriode t
𝑃𝑖𝑡 = Harga saham i pada periode t
𝑃𝑖𝑡−1 = Harga saham I pada periode t-1
𝑑𝑖𝑡 = Dividen saham I pada periode t

Berdasarkan persamaan single index market model, menunjukkan

bahwa terdapat hubungan yang linear antara pendapatan saham I
dengan pendapatan pasar. Secara umum berarti variance 𝑅𝑖𝑡 adalah
sama dengan variance portofolio yang terdiri atas dua aset yang
berisiko.
Var (𝑅𝑚𝑡 ) = 𝛽 2 Var (𝑅𝑚𝑡 ) + 2𝛽 Cov (𝑅𝑚𝑡 , 𝜀𝑖𝑡 ) + Var (𝜀𝑖𝑡 )

Karena random error( 𝜀𝑖𝑡 ) adalah independen dengan pendapatan

pasar (𝑅𝑚𝑡 ), maka Cov (𝑅𝑚𝑡 , 𝜀𝑖𝑡 ) = 0. Oleh karena itu variance 𝑅𝑖𝑡
adalah:
Var (𝑅𝑖𝑡 ) = 𝛽 2 Var (𝑅𝑚𝑡 ) + Var (𝜀𝑖𝑡 )
Total risk = Systematic risk + Unsystematic risk

Besarnya nilai koefisien 𝛽 dalam persamaan regresi linier adalah:

Cov (𝑅𝑖 ,𝑅𝑀 )
𝛽= Var (𝑅𝑀 )

Pendekatan Capital Market Line (CML) hanya memungkinkan untuk

menjelaskan hubungan antara expected return dan risiko dari semua
portofolio yang berada sepanjang CML, yang dinyatakan dengan
persamaan sebagai berikut:
E(𝑅𝑚 )− 𝑅𝑓
E(𝑅𝑝 ) = 𝑅𝑓 + [ ] 𝜎 (𝑅𝑝 )
𝜎(𝑅𝑀 )
IX. Capm dan Security Marjet Line (SML)
Sumbangan terpenting model CAPM adalah pengukuran risiko dari suatu
surat berharga yang konsisten dengan teori portofolio. Menurut CAPM
koefisien beta (𝛽) merupakan ukuran dari risiko sistematik. Berdasarkan
CAPM, Security Market Line (SML) dinyatakan dengan persamaan sebagai
berikut:
E(𝑅𝑗 ) = 𝑅𝑓 + [𝐸(𝑅𝑚 ) − 𝑅𝑓 ]𝛽𝑗
Keterangan:
E(𝑅𝑗 ) = Pendapatan yang diharapkan dari surat berharga
𝑅𝑓 = Pendapatan bebas risiko
𝐸(𝑅𝑚 ) = Pendapatan yang diharapkan dari portofolio pasar
𝛽𝑗 = Risiko sistematik dari surat berharga j

1. Perbandingan CML dengan SML

Sebagaimana telah dikemukakan, pemdekatan CML hanya bias
dipergunakan untuk menjelaskan hubungan antara risiko dengan
pendapatan yang diharapkan bagi surat berharga yang efisien saja.
Dengan menggunakan pendekatan CAPM dapat dijelaskan hubungan
antara risiko dengan pendapatan yang diharapkan bagi portofolio
yang tidak efisien.
X. Aplikasi Capital Assets Pricing Model
a. Menghitung Risiko Sistematik Portofolio
Salah satu manfaat dari CAPM adalah untuk menghitung beta portofolio
dari surat-surat berharga atau aset (𝛽𝑝 ), yang merupakan rata-rata
tertimbang beta masing-masing surat berharga (𝛽𝑖 ).
𝛽𝑝 = ∑𝑁
𝑖=1 𝜔𝑖 𝛽𝑖

Keterangan:
𝜔𝑖 = Proporsi investasi pada surat berharga i
N = Jumlah surat berharga dalam satu portofolio
b. Menghitung Tingkat Pendapatan yang Disyaratkan dari Surat Berharga
Persamaan SML menunjukkan bahwa pendapatan yang diharapkan dari
suatu surat berharga atau investasi individual adalah sama dengan suku
bunga bebas risiko ditambah dengan premi risiko. Pendekatan CAPM
dengan SML, menunjukkan data yang paling rendah.
E(𝑅𝑗 ) = 𝑅𝑓 + [𝐸(𝑅𝑚 ) − 𝑅𝑓 ]𝛽𝑗
c. Menghitung Biaya Modal Saham
Dengan menggunakan pendekatan CAPM dapat dihitung besarnya biaya
modal saham biasa. Sebagai contoh, misalkan suatu saham j dengan beta
= 1,4, jika pendapatan bebas risiko = 10% dan pendapatan pasar =
16,1%, maka biaya modal dari saham tersebut adalah:
E(𝑅𝑗 ) = 𝑘𝑠 = 𝑅𝑓 + [𝐸(𝑅𝑚 ) − 𝑅𝑓 ]𝛽𝑗
= 10% + [16,1% - 10%]1,4
= 18,54%