BAB 4

“PORTOFOLIO RETURN, PORTOFOLIO RISK, TOTAL RISK”

4.1. PENDAHULUAN

Mengukur return dan risiko untuk sekuritas tunggal memang penting, tetapi bagi
manajer portofolio, return dan risiko di dalam portofolio lebih diperlukan. Bagaimanapun
juga menghitung return dan risiko untuk sekuritas tunggal juga berguna karena nilai-nilai
tersebut akan digunakan untuk menghitung return dan risiko portofolio. Return realisasian
dan return ekspektasian dari portofolio merupakan rata-rata tertimbang return dari
return-return seluruh sekuritas tunggal. Akan tetapi, risiko portofolio tidak harus sama
dengan rata-rata tertimbang risiko-risiko dari seluruh sekuritas tunggal. Risiko portofolio
bahkan dapat lebih kecil dari rata-rata tertimbang risiko masing-masing sekuritas tunggal.
Hartono, Jogiyanto (2016:331).

4.2. RETURN PORTOFOLIO

. Return realisasian portofolio ​(portofolio realized return) ​merupakan rata-rata

tertimbang dari return-return realisasian masing-masing sekuritas tunggal di dalam portofolio.
(Hartono, Jogiyanto. 2016:332)
n
Bentuk sistematis: Rp = ∑ (wi .Ri )
i=1
Notasi:
Rp = return realisasian portofolio
wi = porsi dari seluruh sekuritas i terhadap seluruh sekuritas di portofolio
Ri = return realisasian dari sekuritas ke-i
n = jumlah dari sekuritas tunggal

Return ekspektasian portofolio ​(portofolio expected return) ​merupakan rata-rata

tertimbang dari return-return ekspektasian masing-masing sekuritas tunggal di dalam
portofolio. (Hartono, Jogiyanto. 2016:332)
n
Bentuk sistematis: E(Rp) = ∑ (wi .E(Ri ))
i=1

Notasi:
E (Rp) = return ekspektasian dari portofolio
wi = porsi dari seluruh sekuritas i terhadap seluruh sekuritas di portofolio
E(Ri ) = return ekspektasian dari sekuritas ke-i
n = jumlah dari sekuritas tunggal
SOAL 1
Suatu portofolio terdiri dari 3 macam sekuritas dengan proporsi yang sama, yaitu
masing-masing ⅓ bagian. Return-return ekspektasian di masa mendatang untuk
masing-masing sekuritas adalah untuk sekuritas pertama sebesar 15%, sekuritas kedua 18%,
dan sekuritas ketiga 21%. Berapa besar return ekspektasian portofolio?

4.3. RISIKO PORTOFOLIO

Lain halnya dengan return portofolio, risiko portofolio ​(portofolio risk) tidak
merupakan rata-rata tertimbang dari seluruh risiko sekuritas tunggal. Bahkan risiko portofolio
dapat lebih kecil dari dari risiko rata-rata tertimbang masing-masing sekuritas tunggal.

Konsep risiko portofolio diperkenalkan secara formal oleh Harry M. Markowitz di

tahun 1950-an. Dia menunjukkan bahwa secara umum risiko dapat dikurangi dengan
menggabungkan beberapa sekuritas tunggal ke dalam bentuk portofolio. Persyaratan utama
untuk dapat mengurangi risiko di dalam portofolio ialah return untuk masing-masing
sekuritas tidak berkolerasi secara positif dan sempurna. Hartono, Jogiyanto (2016:333).

4.3.1. Portofolio dengan Dua Aktiva

Sumber​: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi

Hartono, Jogiyanto. 2016:334. ​Teori Portofolio Dan Analisis Investasi​. Yogyakarta: BPFE.

Misal suatu portofolio terdiri dari dua aktiva, yaitu sekuritas A dan B. Porsi sekuritas A di
dalam portofolio adalah sebesar a, dan B sebesar b atau (1-a). Return realisasian sekuritas A
dan B berturut-turut adalah RA dan RB . Dengan demikian return realisasian dari portofolio
yang merupakan rata-rata tertimbang return-return sekuritas A dan B adalah sebesar:

Rp = a. RA + b. RB

Return portofolio ekspektasian adalah sebesar:

E (Rp) = E(a. RA ) + E(b. RB )

Salah satu cara pengukuran risiko adalah dengan deviasi standar atau varian (kuadrat dari
deviasi standar). Risiko yang diukur dengan ukuran ini mengukur risiko dari seberapa besar
nilai tiap-tiap item menyimpang dari rata-ratanya.

Risiko portofolio juga dapat diukur dari nilai-nilai return sekuritas-sekuritas tunggal yang ada
di dalamnya. Dengan demikian varian return portofolio yang merupakan risiko portofolio
dapat ditulis:

Var(Rp) = σ 2p = E[Rp − E (Rp)]2

Substitusikan Rp dengan Rumus Rp, maka akan menemukan rumus akhir varian yaitu:
Var(Rp) = σ 2p = a2 . Var (Ra)+ b2 . Var(Rb)+ 2.a.b.Cov(Ra,Rb)

Kovarian ​(covariance) ​antara return saham A dan B yang ditulis sebagai Cov(Ra,Rb) atau
σRA,RB , menunjukkan hubungan arah pergerakan dari nilai-nilai return sekuritas A dan B.

● Nilai kovarian positif = menunjukkan nilai-nilai dari dua variabel bergerak ke arah
yang sama, yaitu jika satu meningkat, yang lainnya juga meningkat atau jika satu
menurun, yang lainnya juga menurun.
● Nilai kovarian yang negatif = menunjukkan nilai-nilai dari dua variabel bergerak ke
arah yang berlawanan, yaitu jika satu meningkat, yang lainnya menurun atau jika satu
menurun, maka yang lainnya meningkat.
● Nilai kovarian nol = menunjukkan nilai-nilai dari dua variabel independen, yaitu
pergerakkan satu variabel tidak ada hubungannya dengan pergerakan variabel lain.

Kovarian dapat dihitung dengan cara probabilitas maupun dengan data historis. (Hartono,
Jogiyanto. 2016:335)

4.3.1. Kovarian d​engan Cara Probabilitas

Sumber​: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi

Hartono, Jogiyanto. 2016. ​Teori Portofolio Dan Analisis Investasi​. Yogyakarta: BPFE.

Rumus kovarian dengan menggunakan probabilitas :

Cov(R​A​,R​B​) = σ​RA, RB
n
[ ] [R
= ∑ RA,i − E (RA ) .
i=1
B,i ]
− E (RB ) . pi

(Hartono, Jogiyanto. 2016:336)

dengan :

Cov(R​A​, R​B​) = kovarian return antara saham A dan saham B

R​Ai = return masa depan saham A kondisi ke-i

R​Bi = return masa depan saham B kondisi ke-i

E(R​A​) = return ekspektasian saham A

E(R​B​) = return ekspektasian saham B

pi = probabilitas terjadinya masa depan untuk kondisi ke-i

n = jumlah dari kondisi masa depan dari i = 1,n

SOAL 2

Risiko portofolio dapat juga dihitung untuk return-return saham yang menggunakan rumus
expected value yang menggunakan nilai-nilai probabilitas. Tabel berikut ini menunjukkan
return-return masa depan dan probabilitas kemungkinan terjadinya return-return tersebut
untuk saham A dan B.

i Probabilitas Return Return [R​A,i​ – [R​B,i​ – [(R​A,i​ –

(P​i​) saham saham E(R​A,i​)] . P​i E(R​A,i​)] . P​i E(R​A,i​)) .
A (R​A,i​) B (R​B,i​) (R​B,i​ –
E(R​B,i​)] .
P​i

1 0,15 0,55 -0,25

2 0,20 -0,12 0,42

3 0,30 0,15 0,15

4 0,20 0,42 -0,12

5 0,15 -0,25 0,55

E (R)

Var (R)
 Cov(R​A
, R​B​)
Sumber: Buku Teori Portofolio dan Analisis Investasi (Hartono, Jogiyanto. 2016)

Lengkapilah tabel di atas dan carilah return ekspektasian saham A (E(R​A​))dan saham B
E(R​B​), varian dari saham A (Var(R​A​)) dan saham B (Var(R​B​)) dan kovarian return saham A
dan B (Cov(R​A​,R​B​))!

4.3.1. Kovarian Menggunakan Data Historis

Sumber​: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi

Hartono, Jogiyanto. 2016. ​Teori Portofolio Dan Analisis Investasi.​ Yogyakarta: BPFE.

Kovarian yang dihitung dengan menggunakan data historis dapat dilakukan dengan rumus
sebagai berikut ini.
n
[(RA,i − E(RA ) . (RB,i − E(RB )]
C ov(RA .RB ) = σ RA,RB = ∑ n
i=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016:340)

dengan :

Cov(R​A​, R​B​) = kovarian return antara saham A dan saham B

R​Ai = return masa depan saham A kondisi ke-i

R​Bi = return masa depan saham B kondisi ke-i

E(R​A​) = return ekspektasian saham A

E(R​B​) = return ekspektasian saham B

n = jumlah dari observasi data historis untuk sampel besar (minimal 30 observasi)
dan untuk sampel kecil digunakan (n-1)

SOAL 3

Tabel berikut ini menunjukkan return realisasian untuk saham A ​(R​A​) dan return realisasian
untuk saham B (R​B​) selama tiga periode.
 Periode Ke Return A Return B (R​A​ - RA )2 (R​B​ - RB )2 (R​A​ - RA )2 .
(R​A​) (R​B​) (R​B​ - RB )2

1 0,25 -0,05

2 0,10 0,10

3 -0,05 0,25

RA

RB

σ 2A

σ 2B

σ A,B

Sumber: Buku Teori Portofolio dan Analisis Investasi (Hartono, Jogiyanto. 2016)

Lengkapilah tabel di atas dan carilah :

a. return ekspektasian berdasarkan cara rata aritmatika ( RA dan RB )
b. risiko yang dihitung sebesar varian dari return-return selama tiga periode untuk saham
A dan saham B ( σ 2A dan σ 2B )
c. kovarian dari return-return selama tiga periode untuk saham A dan B ( σ A,B )

4.3.1. Koefisien Korelasi

Koefisien korelasi menunjukkan besarnya hubungan pergerakan antara 2 variabel relatif

terhadap masing-masing deviasinya. Nilai koefisien korelasi antara variabel A dan B (r​AB =
​
ρAB ) dapat dihitung dengan membagi nilai kovarian dengan deviasi variabel-variabelnya
(Hartono, Jogiyanto. 2016:342)

Rumus: Nilai koefisien korelasi antara variabel A dan B

Cov(RA .RB )
rAB = ρAB = σ A .σ B

(Hartono, Jogiyanto. 2016:342)

Keterangan:

Cov(R​A​, R​B​) = Kovarian return antara saham A dan saham B

r​AB​ =
​ ρAB = Nilai koefisien korelasi antara variabel A dan B

σ A = Deviasi standar saham A

σ B = Deviasi standar saham B

Nilai dari koefisien korelasi berkisar dari +1 sampai dengan -1 (Hartono, Jogiyanto.
2016:343):

● Nilai koefisien korelasi +1 : Korelasi Positif Sempurna

Semua risikonya tidak dapat didiversifikasi atau risiko portofolio tidak akan berubah
alias akan sama dengan risiko aktiva individualnya

● Nilai koefisien korelasi 0 : Tidak ada Korelasi

Akan terjadi penurunan risiko di portofolio, tetapi tidak menghilangkan semua

risikonya

● Nilai koefisien korelasi -1 : Korelasi Negatif Sempurna

Semua risikonya dapat didiversifikasi atau risiko portofolio akan sama dengan nol

Tabel Hubungan antara Korelasi dengan Risiko Portofolio

Korelasi antar Aktiva +1 0 -1

Risiko Portofolio Tetap Berkurang Nol

Sumber: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi (Hartono, Jogiyanto. 2016:343)

Rumus: Kovarian return saham A dan B

C ov(RA .RB ) = rAB .σ A .σ B

(Hartono, Jogiyanto. 2016:344)

Rumus: Varian Portofolio

V ar(Rp) = σ p 2 = a2 .V ar(RA ) + b2 .V ar(RB ) + 2.a.b.rAB .σ A .σ B

(Hartono, Jogiyanto. 2016:344)

SOAL 4

Return saham A dan B untuk periode 5 historis tampak di tabel berikut

Tabel Return Saham A dan Saham B

Periode R​A R​B Return

Portofolio

-1 0,050 0,070 0,060

-2 0,060 0,050 0,055

-3 0,070 0,060 0,065

-4 0,080 0,070 0,075

-5 0,090 0,050 0,065

E(R) 0,070 0,060 0,065

Sumber: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi (Hartono, Jogiyanto. 2016:345)

Akan dibentuk suatu portofolio yang terdiri dari 50% saham A dan 50% saham B. Besar
varian return saham A dan B:

2
● Saham A : VAR​A​ =
​ σ A = 0,00025
2
● Saham B : VAR​B =
​ σ B = 0,00010

Hitunglah nilai koefisien korelasi antara return saham A dan saham B! (Cari kovarian lalu
cari nilai koefisien korelasi)

4.3.2. Portofolio dengan Banyak Aktiva

Portofolio dengan banyak aktiva terdiri dari n buah sekuritas (Hartono, Jogiyanto. 2016:350):
 ● Proporsi dari masing-masing aktiva ke-i yang membentuk portofolio (sekuritas 1, 2,

3) : ​w​i (​​ w​1​, ​w​2​, ​w​3​)

● Besarnya varian untuk sekuritas ke 1, 2, 3 : σ 1 , σ 2 , σ 3
● Besarnya kovarian untuk sekuritas (1 dan 2), (1 dan 3), (2 dan 3) : σ 12 , σ 13 , σ 23

Untuk 3 buah Aktiva/sekuritas

Rumus: Varian Portofolio 3 aktiva/sekuritas

σ p 2 = [w1 2 .σ 1 2 + w2 2 .σ 2 2 + w3 2 .σ 3 2 ] + [2.w1 .w2 .σ 12 + 2.w1 .w3 .σ 13 + 2.w2 .w3 .σ 23 ]

(Hartono, Jogiyanto. 2016:350)

Risiko dari portofolio merupakan jumlah dari proporsi varian dan kovarian masing-masing
aktiva. Matrik varian-kovarian menunjukkan varian dan kovarian dari seluruh aktiva. Contoh
matrik untuk matrik 3 aktiva:

● Bagian diagonal dari matrik : berisi varian masing-masing aktiva (

σ 1 2 , σ 2 2 , σ 3 2 atau σ 11 , σ 22 , σ 33 )
● Bagian di luar diagonal : berisi kovarian

Matrik ini merupakan “Matrik yang Simetrik”, yaitu bagian atas luar diagonal sama dengan
bagian bawah luar diagonal, atau kovarian σ 12 , σ 13 , σ 23 = σ 21 , σ 31 , σ 32 . Karena nilai
σ 12 = σ 21 , maka dua nilai ini cukup ditulis sekali dan dikalikan 2 seperti di rumus “Varian
Portofolio 3 aktiva/sekuritas”. Risiko portofolio juga dapat dituliskan dalam bentuk perkalian
matrik antara matrik varian-kovarian dengan matrik proporsi masing-masing aktiva. Contoh
perkalian matrik untuk 3 aktiva (Hartono, Jogiyanto. 2016:351):
Untuk n-Aktiva

Rumus: Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas

σ p 2 = [w1 2 .σ 1 2 + w2 2 .σ 2 2 + w3 2 .σ 3 2 + ... + wn 2 .σ n 2 ] + [2.w1 .w2 .σ 12 + 2.w1 .w3 .σ 13 + ... + 2.w1 .wn .σ 1n +

+ 2.w2 .w3 .σ 23 + ... + 2.w2 .wn .σ 2n + ... + 2.wn−1 .wn .σ n−1,n ]

(Hartono, Jogiyanto. 2016:351)

Atau dapat dituliskan sebagai:

n n n
σ p 2 = ∑ w1 2 .σ 1 2 + ∑ ∑ wi .wj .σ ij (i =/ j )
i=1 i=1 j=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016:352)

Bagian pertama dari rumus ini mewakili varian (elemen-elemen diagonal di matrik
varian-kovarian) dan bagian kedua mewakili kovarian (elemen-elemen non-diagonal di
matrik varian-kovarian). Matrik varian kovarian untuk n-aktiva (Hartono, Jogiyanto.
2016:352):

Rumus “Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas” dapat dijabarkan kembali seperti:

n n n
σ p 2 = ∑ wi .wi .σ ij + ∑ ∑ wi .wj .σ ij (i =/ j )
i=1 i=1 j=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016:352)

Bagian pertama & kedua dari rumus “Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas” dapat digabung
menjadi:
n n
σ p 2 = ∑ ∑ wi .wj .σ ij
i=1 j=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016:352)

Rumus ini menunjukkan bahwa risiko portofolio adalah penjumlahan semua varian dan
kovarian yang berada di matrik varian-kovarian dikalikan dengan proporsi aktivanya
masing-masing di dalam portofolio. Rumus “Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas” dapat
dinyatakan dalam bentuk matrik

Rumus: Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas dalam bentuk matriks

(Hartono, Jogiyanto. 2016:353)

Karena σ ij (kovarian antara aktiva i dan j) adalah sama dengan rij .σ i .σ j , maka rumus
“Varian Portofolio n-aktiva/sekuritas” (yang sudah digabung) dapat juga ditulis mengandung
koefisien korelasi sebagai ganti dari kovarian sebagai berikut :
n n
σ p 2 = ∑ ∑ wi .wj .rij .σ i .σ j
i=1 j=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016:352)

SOAL 5

Suatu portofolio terdiri dari 3 buah sekuritas dengan proporsi 20%, 30%, 50% masing-masing
untuk sekuritas pertama, kedua, ketiga. Varian dan kovarian return dari sekuritas-sekuritas ini
ditunjukkan oleh matrik varian-kovarian berikut:

Hitunglah varian portofolio menggunakan cara matrik!

Cara Matrik:
4.4 RISIKO TOTAL
Bagian dari risiko sekuritas yang dapat dihilangkan dengan membentuk portofolio
yang ​well- diversified disebut dengan risiko yang dapat diversifikasi atau risiko
perusahaan atau risiko spesifik atau risiko unik atau risiko yang tidak sistematik. karena
risiko ini unik untuk suatu perusahaan, yaitu hal yang buruk terjadi di suatu perusahaan
dapat diimbangi dengan hal yang baik terjadi di portofolio. contoh dari ​diversifiable risk
adalah pemogokan buruh, tuntutan oleh pihak lain, penelitian yang tidak berhasil dan lain
sebagainya. (Hartono, Jogiyanto. 2016)
Sebaliknya risiko yang tidak dapat di-diversifikasi oleh portofolio disebut dengan
non diversifiable risk atau risiko pasar (market risk) atau risiko umum ( general risk) atau
risiko sistematik (systematic risk) : risiko ini terjadi karena kejadian-kejadian di luar
kegiatan perusahaan, seperti inflasi, resesi dan lain sebagainya.
Risiko total (total risk) merupakan penjumlahan dari ​diversifiable dan ​non
diversifiable risk s​ ebagai berikut ini.
Risiko Total = Risiko dapat di-diversifikasi + Risiko tak dapat didiversifikasi
= Risiko perusahaan + Risiko pasar
= Risiko tidak sistematik + Risiko sistematik
= Risiko spesifik (unik) + Risiko umum

Gambar 4.1 menunjukan risiko total dan komponennya yang berupa risiko yang dapat
di-diversifikasi dan risiko yang tidak dapat di-diversifikasi
 Sumber: Buku Teori Portofolio Dan Analisis Investasi (Hartono, Jogiyanto. 2016)

4.5 DIVERSIFIKASI

Untuk menurunkan risiko investasi, investor perlu melakukan diversifikasi. Diversifikasi

(portofolio) dalam pernyataan tersebut bisa bermakna bahwa investor perlu membentuk
portofolio melalui pemilihan kombinasi sejumlah aset sedemikian rupa hingga risiko dapat
diminimalkan tanpa mengurangi return harapan. (Tandelilin, Eduardus. 2010)
Risiko yang dapat diversifikasi adalah risiko yang tidak sistematik atau risiko spesifik
dan unik untuk perusahaan. Diversifikasi ini sangat diperlukan para investor karena dapat
meminimalkan risiko tanpa harus mengurangi return yang diterima. Investor dapat
melakukan diversifikasi dengan beberapa cara, misalnya membentuk portofolio berisi banyak
aktiva, membentuk portofolio secara random atau diversifikasi secara metode Markowitz.
(Hartono, Jogiyanto. 2016)

4.5.1 Diversifikasi dengan Banyak Aktiva

Asumsi yang digunakan adalah bahwa tingkat hasil untuk masing-masing sekuritas
secara statistik adalah independen. Ini berarti bahwa rate of return untuk satu sekuritas tidak
terpengaruhi oleh rate of return sekuritas lainnya. Dengan asumsi seperti ini, deviasi standar
yang mewakili risiko dari portofolio dapat dituliskan sebagai :
Rumus ( 8-17 )
σ
σ p = √ni
(Hartono, Jogiyanto. 2016)
Dari rumus diatas terlihat bahwa risiko dari portofolio akan menurun dengan cepat
dengan semakin besarnya banyaknya sekuritas (n). Misalnya suatu portofolio berisi 100 buah
sekuritas yang mempunyai deviasi standar yang sama sebesar 0,25 untuk tiap-tiap
sekuritasnya. Risiko portofolio ini adalah sebesar σ p = 0, 25/√100 .= 0,025. Semakin
banyak sekuritas yang dimasukan ke portofolio, semakin kecil risiko portofolionya.
Kenyataannya, asumsi rate of return yang independen untuk masing-masing sekuritas adalah
kurang realistis, karena umumnya return sekuritas berkorelasi satu dengan lainnya.
4.5.2 Diversifikasi Secara Random
Diversifikasi secara random merupakan pembentukan portofolio dengan memilih
sekuritas-sekuritas secara acak tanpa memperhatikan karakteristik dari investasi yang relevan
seperti misalnya return dari sekuritas itu sendiri. Investor hanya memilih sekuritas secara
acak. Hasil dari penelitian Efek dari pemilihan sekuritas secara acak terhadap risiko
portofolio oleh Fama (1976) menunjukan bahwa keuntungan diversifikasi dapat dicapai
hanya dengan sekuritas yang tidak terlalu banyak, yaitu hanya kurang dari 15 sekuritas sudah
dapat mencapai diversifikasi optimal.(Hartono, Jogiyanto. 2016)

4.5.3 Diversifikasi Secara Markowitz

Sebelumnya telah ditunjukan bahwa dengan menggunakan metode mean-variance dari
Markowitz, sekuritas-sekuritas yang mempunyai korelasi lebih kecil dari +1 akan
menurunkan risiko portofolio. Semakin banyak sekuritas yang dimasukan kedalam
portofolio, semakin kecil risiko portofolio. Dengan menggunakan metode Markowitz,
diversifikasi ini dapat dibuktikan secara matematis.(Hartono, Jogiyanto. 2016)
Misalnya terdapat n sekuritas di dalam portofolio dengan proporsi yang sama untuk
masing-masing sekuritas sebesar w​i. ​Besarnya w​i ​adalah 1/n (misalnya n adalah 4 sekuritas,
maka proporsi tiap-tiap sekuritas adalah ¼ atau 25% ). Ingat kembali rumus varian portofolio
di (8-12) sebagai berikut :
n n
σ p 2 = ∑ ∑ wi . wj . σ ij
i=1 j=1

(Hartono, Jogiyanto. 2016)

Dengan mensubstitusikan w​i ​= wj = 1/n, maka besarnya varian portofolio adalah :

n n
2 1 1
σp = ∑ ∑ n . n . σ ij
i=1 j=1
n n
1
= n2 ∑ ∑ σ ij
i=1 j=1
Pecah kembali rumus diatas menjadi dua bagian, yaitu varian dan kovarian :
n n n
σp 2 = 1
n2 ∑ σ ii + 1
n2 ∑ ∑ σ ij
i=1 i=1 j=1
i =/ j

Misalnya varian terbesar untuk tiap-tiap aktiva ( σ ii ) adalah T, maka rumus varian portofolio
menjadi :
n n n
σp 2 = 1
n2 ∑T+ 1
n2 ∑ ∑ σ ij
i=1 i=1 j=1
i =/ j
 n n
= n12 T. n + n12 ∑ ∑ σ ij
i=1 j=1
i =/ j
n n
T 1
= n + n2 ∑ ∑ σ ij
i=1 j=1
i =/ j
Misalnya lagi nilai rata-rata dari kovarian adalah σ ij dan jumlah dari kovarian adalah
sebanyak (n-1). n atau ( n2 - n) buah, maka total nilai semua kovarian adalah sebesar ( n2 - n).

σ ij . ​Subtitusikan nilai ini ke rumus varian portofolio sehingga menjadi :

σp 2 = T
n + 1
n2 . [ (n2 - n) . σ ij ]
2
T
= n + ( nn2 . σ ij - n
n2 . σ ij
T 1
= n + ( σ ij - n . σ ij )

Diverifikasi dapat ditunjukkan dengan jumlah aktiva yang besar di dalam portofolio. Jumlah
aktiva yang besar inni dapat ditunjukkan dengan nilai n yang mendekati (limit) tak hingga
(n→∞) sebagai berikut :

lim σ p2 = lim [ T
n + ( σ ij - 1n . σ ij )]
n→∞ n→∞

Untuk nilai variannya, yaitu T dibagi dengan n yang besar (mendekati tak berhingga), akan
sama dengan nol, sehingga untuk diversifikasi dengan banyak aktiva, nilai varian portofolio
akan hilang. Untuk nilai kovariannya dengan n mendekati tak berhingga, bagian σ ij akan
tetap, sedang bagian ( 1n . σ ij ) akan sama dengan nol. Secara keseluruhan, untuk n
mendekati tak berhingga, resiko dari portofolio adalah:

Rumus (8-18)

lim σ p2 = σ ij
n→∞

(Hartono, Jogiyanto. 2016)

Dengan demikian, diverifikasi akan menghilangkan efek dari varian, tetapi efek kovarian
tetap ada, yaitu sebesar nilai rata-rata semua kovarian atau dengan kata lain, untuk portofolio
yang di-diverifikasi dengan baik yang terdiri dari banyak aktiva, efek dari kovarian menjadi
lebih penting dibandingkan efek dari varian masing-masing aktiva.(Hartono, Jogiyanto. 2016)

DAFTAR PUSTAKA

● Hartono, Jogiyanto. 2016. ​Teori Portofolio Dan Analisis Investasi Edisi Kesebelas.​
Yogyakarta : BPFE
● Tandelilin, Eduardus. 2010. ​Portofolio dan Investasi : Teori dan Aplikasi Edisi
Pertama.​ Yogyakarta : Kanisius