RISIKO DAN RETURN

Oleh :
Yayu Isyana D Pongoliu
 RETURN DAN RISIKO
Pengertian tentang risiko diperlukan karena manajer akan
mengevaluasi investasi yang berisiko. Terdapat hubungan
positif antara tingkat keuntungan yang disyaratkan
dengan risiko.

Semakin tinggi risiko, semakin tinggi tingkat keuntungan

yang disyaratkan.
Konsep risiko dan return dipopulerkan oleh Harry
Markowitz (1955). Markowitz memperkenalkan model
yang disebut sebagai two-parameter model, yang intinya
mengatakan bahwa investor seharusnya memfokuskan pada
dua hal:
1.Return atau tingkat keuntungan yang diharapkan dari
suatu asset,
2.Risiko yang dilihat melalui standar deviasi return aset
tersebut.
Konsep ini menjadi tulang punggung teori investasi, dan
juga teori keuangan. Karena itu dia dikenal sebagai bapak
teori portofolio dan memperoleh Nobel bidang ekonomi
pada tahun 1990.
1. Perhitungan Dasar
1.1 Perhitungan Return
Formula yang lebih umum untuk menghitung return adalah
sebagai berikut ini.

Return ={[( Pt – Pt-1)+ Dt ] / Pt-1 } × 100% …..(1)

dimana
Pt = Harga atau nilai pada periode t
Pt-1 = Harga atau nilai pada periode sebelumnya (t-1)
Dt = Dividen yang dibayarkan pada periode t. Periode tersebut
bisa harian, bulanan, atau tahunan.
1.2. Perhitungan Tingkat Keuntungan (Return) yang
Diharapkan dan Risiko

Risiko bisa didefinisikan sebagai kemungkinan

penyimpangan dari hasil yang diharapkan. Kita bisa
menggunakan standar deviasi yang menghitung
dispersi (penyimpangan) dari hasil yang diharapkan.
Semakin besar standar deviasi tingkat keuntungan
suatu aset, semakin tinggi risiko aset tersebut.
Semakin tinggi risiko suatu aset, semakin tinggi
tingkat keuntungan yang diharapkan dari aset tersebut.
Secara umum, formula untuk menghitung tingkat
keuntungan yang diharapkan dan risiko (standar deviasi)
dari tingkat keuntungan tersebut adalah sebagai berikut :
E(R) = ∑ pi Ri ………(2)
σR 2 = ∑ pi (Ri – E(R))2 ….......(3)
σR = (σR2)1/2 ………(4)

dimana:
E(R) = Tingkat keuntungan yang diharapkan
pi = Probabilitas untuk kondisi/skenario i
Ri = Return atau tingkat keuntungan pada skenario i
σR = Standar deviasi return (tingkat keuntungan)
σR2 = Varians return (tingkat keuntungan)
2. Return dan Risiko dalam konteks Portofolio
2.1. Tingkat Keuntungan yang Diharapkan

Portofolio adalah gabungan dari dua aset atau lebih.Tingkat

keuntungan portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari tingkat
keuntungan aset individualnya.
Formula tingkat keuntungan yang diharapkan untuk suatu portofolio
adalah
E(RP) = ∑ Xi E(Ri) ….… (5)

Dimana:
E(RP)= Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk portofolio
Xi = Proporsi (bobot) untuk aset individual i
E(Ri)= Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk aset individual i
2.2. Risiko Portofolio
2.2.1. Kovarians Dua Aset

Risiko portofolio tidak hanya merupakan rata-rata tertimbang dari

risiko individualnya. Risiko (varians) portofolio, untuk portofolio
dengan dua aset, bisa dihitung sebagai berikut:

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB AB ….. (6)

Dimana:
XA dan XB = Proporsi investasi untuk aset A dan aset B
A2 dan B2 = Varians return aset A dan return aset B
AB = Kovarians return aset A dan return aset B
Term AB (kovarians return aset A dengan B) mengukur arah
pergerakan dua aset tersebut.

Kovarians antar dua aset dihitung dengan formula sebagai berikut:

AB =  pi (RAi – E(RA)) (RBi – E(RB)).…… (7)

Dimana:
pi = Probabilitas untuk skenario I
RAi, RBi= Return aset A dan B untuk skenario I
E(RA), E(RB) = Expected return untuk aset A dan aset B
 Risiko portofolio yang lebih rendah dibandingkan dengan
rata-rata tertimbang risiko individualnya menunjukkan
adanya manfaat diversifikasi. Manfaat diversifikasi
tersebut diperoleh karena kovarians yang negatif (arah
pergerakan yang berlawanan arah) antara aset A dengan B.

Jika korelasi antara dua aset ≤ 1 maka akan ada manfaat

penurunan risiko melalui diversifikasi. Semakin kecil nilai
korelasi (misal -1), maka potensi penurunan risiko semakin
tinggi.
2.2.2. Koefisien Korelasi

Meskipun kovarians bisa memberi gambaran arah pergerakan dua

aset, tetapi angka kovarians sensitif terhadap unit pengukuran.

Koefisien tersebut bisa dihitung sebagai berikut ini.

AB = AB A A atau AB = AB / A B …… (8)

dimana :
AB = Korelasi antara return aset A dengan return aset B
Korelasi mempunyai angka antara –1 sampai +1 inklusif
(-1 < = AB < = +1).

Korelasi merupakan kovarians yang distandardisir dengan

standar deviasi masing-masing aset. Korelasi yang positif
menunjukkan hubungan yang searah antara dua aset
tersebut, sementara korelasi yang negatif menunjukkan
hubungan yang berlawanan arah antara dua aset tersebut.
Semakin mendekati angka satu (positif atau negatif),
semakin tinggi kaitan antara dua aset tersebut, baik kaitan
positif (jika mendekati angka +1) ataupun kaitan negatif
(jika mendekati angka –1).
2.3. Efek Diversifikasi
Kunci dalam penurunan risiko portofolio adalah kovarians (atau
koefisien korelasi) antar aset. Koefisien korelasi yang
semakin mendekati negatif satu mempunyai potensi yang
lebih besar untuk menurunkan risiko portofolio.

Secara umum koefisien korelasi antar saham mempunyai tanda

positif dan relatif kecil. Koefisien yang semacam itu sudah
cukup baik untuk menurunkan risiko portofolio. Hanya jika
koefisien korelasi antara dua aset sama dengan satu
(sempurna searah), maka diversifikasi tidak mempunyai efek
penurunan risiko. Dalam situasi ini, risiko portofolio
merupakan rata-rata tertimbang dari risiko aset individualnya.
Kika jumlah aset dalam portofolio ditambah (misal ditambah
secara random), ada kecenderungan risiko portofolio tersebut
semakin mengecil.
Untuk risiko total, ada sebagian risiko yang bisa
dihilangkan melalui diversifikasi. Tetapi ada sebagian lagi
yang tidak bisa dihilangkan melalui diversifikasi. Risiko
yang bisa dihilangkan tersebut disebut sebagai risiko tidak
sistematis (risiko pasar), sedangkan risiko yang tidak bisa
dihilangkan disebut sebagai risiko sistematis.

Berapa banyak sekuritas yang diperlukan untuk secara efektif bisa menghilangkan
risiko tidak sistematis? Beberapa studi menunjukkan bahwa jumlah sekuritas
sekitar 15-20 bisa dipakai untuk melakukan diversifikasi yang efektif.
Risiko sistematis dihitung melalui formula:

i = σiM / σ2M……… (9)

Dimana:
i = beta atau risiko sistematis aset i
σiM = kovarians antara return aset i dengan return pasar
σ2M= varians return aset I

Risiko tidak sistematis diukur melalui varians dari residual regresi

model pasar (market model).
3. Set yang Efisien
Tingkat keuntungan portofolio yang diharapkan merupakan rata-rata
terimbang dari tingkat keuntungan aset individualnya. Tingkat
keuntungan tersebut tidak tergantung dari korelasi antara dua
aset tersebut.

3.1. Korelasi = +1 (positif sempurna)

Misalkan korelasi antara A dengan B (AB) adalah +1,
risiko portofolio bisa dituliskan sebagai berikut:

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB AB atau

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB AB A A

karena AB = +1, kita bisa meringkaskan formula di atas
menjadi berikut ini.

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB A A, atau

P2 = (XA A + XB B )2

P = (XA A + XB B )……… (10)

Persamaan di atas menunjukkan jika korelasi antara aset A dengan

aset B = +1, risiko portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari
risiko aset individual. Dengan kata lain, diversifikasi dalam situasi
ini tidak memberikan manfaat, karena risiko portoflio tidak bisa lebih
rendah dari rata-rata tertimbang risiko aset individualnya.
3.2. Korelasi = –1 (negatif sempurna)
Misalkan korelasi antara A dengan B (AB) adalah -1, risiko
portofolio bisa dituliskan sebagai berikut ini.

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB (-1) A B atau

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 - 2 XA XB A B
P2 = (XA A - XB B )2
P = (XA A - XB B ) atau (XA A - XB B )
P = - (XA A - XB B ) atau - (XA A - XB B )

Perhatikan bahwa karena risiko selalu bertanda positif (tidak ada

risiko yang negatif, minimal adalah nol), maka risiko di atas bisa
disingkat menjadi:

P = Nilai absolut (XA A - XB B ) ……… (11)

3.3. Korelasi = 0 atau Tidak ada Korelasi
Misalkan korelasi antara A dengan B (AB) adalah 0, risiko
portofolio bisa dituliskan sebagai berikut ini.

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + 2 XA XB (0) A B atau

P2 = XA2 A2 + XB2 B2
P = [XA2 A2 + XB2 B2] 1/2 ……… (12)
4. Risiko dan Return Portofolio dengan Lebih dari Dua
Aset

Perhitungan risiko dan return untuk portofolio dengan aset lebih dari
dua pada dasarnya sama dengan untuk portofolio dengan dua aset.
Tingkat keuntungan yang diharapkan merupakan rata-rata
tertimbang dari tingkat keuntungan aset individualnya.

Formula risiko portofolio dengan tiga aset bisa dituliskan

sebagai berikut:

P2 = XA2 A2 + XB2 B2 + XC2 C2 + 2 XA XB AB + 2 XA XC AC + 2 XB XC BC (16)
Jika aset dalam portofolio semakin besar, perhitungan risiko
portofolio menjadi semakin kompleks.

Bagan 6. Komponen Risiko Portofolio

XA A XB B XC  C

XA A XA2 A2 XA XB AB XA XC AC

XB B XA XB AB XA2 A2 XB XC BC

XC C XA XC AC XB XC BC XA2 A2

Risiko total portofolio merupakan gabungan dari kotak-kotak di
dalam bagan tersebut. Jika aset dalam portofolio bertambah,
maka jumlah kotak juga semakin bertambah, yang berarti
komponen dalam risiko total menjadi semakin bertambah.
Varians portofolio bisa dituliskan sebagai berikut ini.
P2 = ∑ Xi2 i2 + ∑ ∑ Xi Xj ij i ≠ j ……… (17)
i j

dimana
P2 = Varians portofolio
Xi = Proporsi untuk aset i
i2 = Varians aset i
∑∑ = Penjumlahan ganda
ij = Kovarians aset i dengan aset j
i ≠ j = Menunjukkan kovarians i dengan j adalah untuk dua aset yang
berbeda
Jika aset dalam portofolio bertambah, maka komponen yang perlu
dihitung dalam portofolio menjadi semakin banyak. Jika ada N
aset dalam portofolio, maka kita perlu menghitung:

(N (N + 1)) /2 parameter, yang terdiri dari N varians, dan (N

(N - 1)) / 2 kovarians

Sebagai ilustrasi, jika ada 300 saham dalam portofolio, dan kita
akan menghitung risiko portofolio tersebut, maka kita perlu
menghitung: 300 varians dan 150 (299) = 44.850 kovarians.
Jumlah tersebut cukup besar. Jika jumlah aset dalam portofolio
adalah 1.000, maka jumlah parameter yang harus dihitung menjadi
sekitar 500.000 parameter.
 Ada dua masalah yang menyebabkan model perhitungan risiko
tersebut tidak bisa diaplikasikan.

Pertama, Model tersebut dikembangkan pada tahun 1950-an,

dimana kemampuan komputer belum sebaik sekarang. Kedua, analis
biasanya dikelompokkan berdasarkan sektor usaha/industri. Mereka
biasanya hanya memfokuskan pada industrinya. Padahal model
perhitungan risiko portofolio di atas memerlukan perhitungan
kovarians (kaitan) antar saham, yang berarti juga antar industri. Dua
masalah tersebut menyebabkan model portofolio Markowitz
mengalami perkembangan yang lambat.

Model indeks tunggal dikembangkan dengan tujuan memecahkan

dua masalah tersebut.
5. Model Indeks Tunggal
5.1. Risiko dan Return Aset Tunggal Berdasarkan Model
Indeks Tunggal

William Sharpe (1963) mengembangkan model indeks tunggal

(single index model). Menurut model tersebut, return suatu
saham/aset dipengaruhi oleh faktor bersama tunggal, sebagai
berikut ini.

Rit = αi + i Ft + eit ……… (18)

Faktor bersama yang dimaksudkan, biasanya adalah return pasar.

Dengan kata lain, pergerakan return saham dipengaruhi oleh return
pasar.
Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk aset i tersebut bisa
dituliskan sebagai berikut ini.

E(Ri) = αi + i E(RM) ....…… (19)

Menurut model indeks tunggal, total risiko bisa dipecah ke dalam

dua komponen yaitu:

 i2 = ßi2 M2 + ei2 .……… (20)

(Risiko Total) = (Risiko yang Tidak Bisa Dihilangkan
melalui Diversifikasi) + (Risiko yang Bisa
Dihilangkan melalui Diversifikasi)

dimana
 i2 = Risiko total (varians sekuritas i)
ßi = Beta sekuritas i (risiko sistematis sekuritas i)
M 2 = Varians return pasar
ei2 = Varians error sekuritas I

Persamaan di atas menunjukkan risiko total bisa dipecah ke dalam dua bagian: (1)
risiko yang tidak bisa dihilangkan melalui diversifikasi (risiko sistematis), dan
(2) risiko yang bisa dihilangkan melalui diversifikasi (risiko tidak sistematis).
Risiko sistematis pada ßi (beta saham i).
5.2. Return dan Risiko Portofolio berdasarkan Model
Indeks Tunggal

Untuk portofolio dengan N aset, tingkat keuntungan yang diharapkan

untuk suatu portofolio bisa dituliskan sebagai berikut ini.

E(RP) = αP + P E(RM) ……… (21)

Dimana:
E(RP) = Tingkat keuntungan yang diharapkan untuk portofolio
αP = Intercept untuk portofolio
P = Beta portofolio
E(RM) = Tingkat keuntungan pasar yang diharapkan