TEORI PORTOFOLIO DAN ANALISIS INVESTASI

PAPER RETURN DAN RISIKO PORTOFOLIO

Teori Portofolio Markowitz
Diajukan kepada :

Bapak Wawan Sadtyo Nugroho, S.E., M.SI., AK., CA

Anggota Kelompok :
1. Arum Kunthi Ningsih 14.0101.0009
2. Siti Masruroh 14.0101.0084
3. Dika Lidyana 14.0102.0013
4. Novi Andreyani 14.0102.0163

FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS MUHAMMADIYAH MAGELANG
Kampus 1. Jl. Tidar 21Magelang 5612

2017
 TEORI PORTFOLIO MARKOWITZ

A. Pendahuluan

Pada tahun 1952, Harry Markowitz telah membentuk satu pendekatan investasi saham
yang baru yang dianggap sebagai sauatu revolusi pemikiran untuk menjadi bahan diskusi para
akademik. Pendekatan ini merupakan satu unsur asas teori portofolio modern yang pertama
yang diciptakan Markowitz pada tahun 1952 tentang perilaku rasional investor. Asas
pendekatan Markowitz adalah menggunakan perubahan atau variabiliti keuntungan sebagai
taksiran untuk resiko investasi.

Sebagai contoh, katakan saham A diharapkan dapat menghasilkan 8 persen 2 persen (6

persen 10 persen) dan saham B diharapkan dapat menghasilkan 8 persen 4 persen (4
persen 12 persen). Kedua saham tersebut mempunyai keuntungan yang diharapkan adalah
sama (8 persen). Tetapi, oleh karena saham B dapat turun serendah 4 persen dibandingkan
dengan saham A yang hanya pada tahap 6 persen, saham B dianggap mempunyai risiko yang
lebih tinggi dibandingkan dengan saham A, dan dengan asumsi cateris paribus, saham ini
dianggap kurang baik oleh investor.

Markowitz mencoba membentuk konsep risiko dengan menggunakan konsep statistik

yaitu varians. Teori portofolio dibentuk apabila tahap risiko investor telah ditetapkan sebagai
teoritikal dengan komputer boleh digunakan sebagai asas pilihan sistematik portofolio
optimum yang dapat memaksimumkan tingkat keuntungan.

Model portofolio Markowitz adalah berdasarkan empat kenyataan berikut:

1. Dua ciri yang relevan untuk suatu portofolio investasi adalah keuntungan yang
diharapkan dan risiko
2. Investor yang rasional akan memilih untuk memegang portofolio yang efisien, yaitu
portofolio yang memaksimumkan keuntungan pada rahap risiko tertentu atau
meminimumkan risiko pada keuntungan yang diharapkan tertentu
3. Secara teorinya ada kemungkinan untuk mendapatkan portofolio yang berkesan
dengan menganalisis setiap sekuritas berdasarkan keuntungan yang diharapkan,
varians keuntugan, dan koefisiensi korelasi antara keuntungan setiap sekuritas dalam
portofolio tersebut.
 4. Program komputer tertentu boleh menggunakan informasi dalam setiap sekuritas
untuk menunjukkan satu kedudukan portofolio yang efisien yang disebut sebagai
Efficient Frontier.

Satu masalah dengan model Markowitz jika digunakan secara partikal adalah untuk
mengidentifikasikan satu kedudukan portofolio yang efisien.

B. Penjelasan Statistik Untuk Satu Sekuritas

1. Tingkat Keuntungan
Tingkat keuntungan merupakan peningkatan dalam persentase kekayaan dengan
memegang saham untuk sesuatu jangka waktu. Peningkatan dalam rupiah adalah sama
dengan deviden tunai yang diterima dalam satu jangka waktu ditambah dengan perubahan
dalam nilai saham yang berlaku pada jangka waktu tersebut. Presentase tingkat
keuntungan pula adalah sama dengan peningkatan dalam rupiah dibagi oleh nilai pasaran
saham pada awal jangka waktu, yaitu:
P1 P 0

D 1+
i=
r
Dimana.
D1 = deviden untuk jangka waktu investasi
P0 = harga atau nilai pasaran pada awal jangka waktu
P1 = harga pada akhir jangka waktu investasi

Tingkat keuntungan rata rata dapat diperoleh dengan rumus sebagai berikut:
n
r= ( )
i=1
r 1 /n

Dimana n adalah jumlah keuntungan sampel.

2. Varians dan Standar Deviasi

Varians keuntungan menerangkan kecenderungan sekuritas untuk menghasilkan
keuntungan yang berada di atas atau dibawah rata rata sampel

[ ]
n
Var ( r )= ( r 1r ) 2 ( n1 )
i=1

Kecenderungan untuk berbeda daripada tingkat keuntungan rata rata juga dapat dihitung
dengan standar deviasi yang dapat diperoleh dengan diakar duakan varians.
3. Kovarians
Kovarians menerangkan kepada kita hubungan keuntungan antara sekuritas
 Kovarians=cov ( r A , r B ) =
[ (r r
i j
i Ai
]
)( r ir Bj ) / ( n1 )

4. Koefisien Korelasi
Koefisien korelasi diperoleh dengan membagi kovarians dengan hasil kali standar deviasi
[ ]
Koefisien Korelasi= Cov ( r A , r B ) / ( [ Var ( r A ) x ( r B ) ]) 1/ 2

C. Perhitungan Risiko Dan Keuntungan

1. Keuntungan Satu Sekuritas
k
E ( r s ) = Pi r i
i=1

Dimana,
Pi = probabiliti tingkat keuntungan
ri = tingkat keuntungan i
k = jumlah tingkat keuntungan yang mungkin
2. Risiko dan Keuntungan Diharapkan Portofolio
a. Tingkat Keuntungan Diharapkan Portofolio
Pemberat portofolio dapat bernilai positif dan negatif. Pemberat positif bermaksud
membeli saham dan juga dianggap sebagai mengambil kedudukan panjang atau long.
Sebaliknya, kedudukan pendek atau short adalah menjual saham, dan pemberatnya
adalah negatif. Sgort selling bukan merupakan menjual sesuatu saham yang anda
miliki. Apabila anda menjual pendek ini berarti anda meminjam saham daripada orang
lain.
b. Varians Portofolio
Untuk menghitung varians portofolio, kita perlu mengetahui kovarians antara
sekuritas dalam portofolio. Dalam sesuatu jangka waktu yang diberikan, keuntungan
yang duhasilkan akan berbeda atau mempunyai deviasi daripada nilai keuntungan
diharapkan. Untuk setiap pasang sekuritas, deviasi keuntungan yang wujud
daripadanya dikalikan untuk mendapatkan hasil kali. Varians adalah nilai yang
diharapkan hasil kali itu.

Jika satu sekuritas memperoleh keuntungan yang lebih tinggi daripada nilai
keuntungan diharapkan. Dan yang satu lagi juga begitu, maka kovarians mereka
adalah positif. Kovarian akan menjadi negatif satu sekuritas keuntungan melebihi
keuntungan diharapkan, dan yang satu lagi dibawah nilai keuntungan diharapkan.

Matriks kovarians adalah kovarians antara sekuritas yang berada dalam portofolio.

A Cov ( r A , r A ) Cov ( r B , r A ) Cov ( r C , r A )

 B Cov ( r A , r B ) Cov ( r B , r B ) Cov ( r C , r B )

C Cov ( r A , r C ) Cov ( r B , r C ) Cov ( r C , r C )

D. Bentuk Diversifikasi

Risiko untuk sekuritas individu adalah dihitung dengan rumus sebagai berikut :

2 2 2 2
s = s m + es

2
Dalam rumus di atas, m adalah merupakan risiko sistematik dan risiko tidak

sistematik untuk sekuritas pula dihitung oleh 2es . Risiko sistematik wujud secara alami

dalam pasaran. Oleh karena itu, ia tidak dapat didiversifikasikan. Obyektif diversifikasi
adalah untuk mengurangkan dan lebih penting lagi untuk menghapuskan risiko tidak
sistematik. Terdapat dua pengecualian yang perlu diakui :

a. Di bawah keadaan tertentu, portofolio cuma merata-ratakan risiko daripada

mengurangkan risiko sekuritas individu.
b. Secara konsep portofolio berkemungkinan dapat mengurangkan atau menghapuskan
kedua risiko tidak sistematik dan risiko sistematik.

1. Korelasi Positif Sempurna

Dengan mengambil contoh portofolio dua aset apabila sekuritas tersebut mempunyai korelasi
positif sempurna yaitu +1, varians diharapkan untuk portofolio tersebut adalah :

E ( 2P ) =X 2A 2A + X 2B 2B + 2 X A X B AB A B

Apabila korelasi positif sempurna wujud, yaitu korelasi bernilai +1, rumus di atas akan
menjadi :
 E ( 2P ) =X 2A 2A + X 2B 2B + 2 X A X B AB A B

atau

E ( 2P ) =( X A A + X B B )2

atau

E ( P ) =( X A A + X B B )

Rumus di atas menunjukkan apabila korelasi bernilai +1, risiko portofolio adalah sama
dengan risiko rata-rata pemberat sekuritas individu, dan tidak ada pengurangan risiko yang
dapat dicapai dengan membina portofolio seperti itu.

2. Korelasi Negatif Sempurna

Dalam keadaan korelasi negatif sempurna, adalah berkemungkinan diwujudkan satu strategi
untuk menghapuskan jumlah risiko portofolio. Jika korelasi sama dengan -1, maka rumusnya
adalah :

Dalam keadaan korelasi negatif sempurna, adalah berkemungkinan diwujudkan satu strategi
untuk menghapuskan jumlah risiko portofolio. Jika korelasi sama dengan -1, maka rumusnya
adalah :

E ( 2P ) =X 2A 2A + X 2B 2B 2 X A X B AB A B

atau

E ( 2P ) =( X A A X B B )2

atau

E ( P ) =( X A A X B B)
Seandainya XA A disusun supaya sama dengan X B B , maka risiko portofolio akan

sama dengan nol. Jika korelasi sama dengan -1, seorang investor dapat membina portofolio
supaya rasio rata-rata pemberat sama dengan rasio standar deviasi untuk dua sekuritas, dan
dengan ini risiko portofolio akan dihapuskan.

3. Korelasi Nol

Seandainya korelasi sama dengan 0, maka rumusnya adalah :

E( p)2= X 2A 2A + X 2B 2B

Jika portofolio dibentuk dengan sempurna, risiko untuk satu portofolio yang terdiri dari pada
sekuritas satu dan dua akan kurang daripada risiko sekuritas manapun.

E. Keadaan Korelasi Positif Dan Negatif Sempurna

Korelasi Positif Sempurna

Terdapat dua saham A dan B yang berkorelasi positif sempurna. Pasangan keuntungan
untuk kedua saham adalah seperti berikut :

Bulan 1 2 3
Keuntungan untuk saham A 15 % 10 % 5%
Keuntungan untuk saham B 14 % 4% -6 %

Asumsikan standar deviasi portofolio yang mempunyai dua saham adalah seperti
persamaan yang berikut :
1
2 2 2 2 2
P=[ X + ( 1X A ) + 2 X A (1 X A ) AB A E ]
A A B

Jika koefisien korelasi diasumsikan sama dengan 1, standar deviasi akan menjadi .
Maka untuk keadaan korelasi positif sempurna, dapat dikatakan bahwa standar deviasi
untuk portofolio adalah rata-rata pemberat standar deviasi untuk saham yang
dimasukkan dalam portofolio. Berikut adalah tabel untuk keuntungan diharapkan dan
 standar deviasi portofolio dengan memberi nilai pemberat portofolio yang berbeda
untuk sekuritas A :

Pemberat Portofolio Keuntungan Diharapkan Standar Deviasi

Sekuritas A Porfotolio Portofolio
3.00 0.220 0.0500
2.00 0.160 0.0000
1.50 0.130 0.0250
0.75 0.085 0.0625
0.50 0.070 0.0750
0.25 0.055 0.0875
-0.50 0.010 0.1250

Portofolio dapat dicapai dengan menjual saham B secara pendek atau short dengan
jumlah yang sama dengan 100 persen ekuiti investasi dan digunakannya untuk

berinvestasi di A. Dengan menyesuaikan pemberat kepada X A =2.00 dan

X B=1.00 pada permulaan setiap bulan, maka keuntungan portofolio adalah :

0.16 = 2.00 x 0.15 + (-1.00) x 0.14

0.16 = 2.00 x 0.10 + (-1.00) x 0.04

0.16 = 2.00 x 0.05 + (-1.00) x -0.06

Korelasi Positif Sempurna

Pasangan keuntungan berikut adalah sesuai dengan rata-rata tingkat keuntungan dan
standar deviasi untuk saham dan diasumsikan juga keadaan korelasi negatif sempurna
seperti berikut :

Bulan 1 2 3
Keuntungan untuk saham A 15 % 10 % 5%
Keuntungan untuk saham B -6 % 4% 14 %

Diasumsikan nilai -1 untuk koefisien korelasi, maka rumus untuk standar deviasi bagi
portofolio dua saham adalah :

P= X A A ( 1 X A ) B
 Berikut tabel yang menunjukkan keuntungan portofolio diharapkan dan nilai standar
deviasi portofolio dalam berbagai nilai pemberat untuk saham A :

Pemberat Portofolio Keuntungan Diharapkan Standar Deviasi

Sekuritas A Porfotolio Portofolio
3.000 0.220 0.3500
2.000 0.160 0.2000
1.500 0.130 0.1250
0.667 0.080 0.0000
0.250 0.055 0.0875
-0.500 0.010 0.1750

Dengan mengasumsikan korelasi adalah negatif sempurna, dapat dibentuk satu

portofolio yang kurang risiko dengan mengambil kedudukan positif dalam kedua
saham tersebut

F. Garisan Kombinasi
Garis kombinasi menghubungkan keuntungan diharapkan dengan standar
deviasi. Setiap titik di atas garisan kombimasi menunjukkan tingkat keuntungan
diharapkan dan standar deviasi untuk satu portofolio yang mempunyai dua saham
dengan pemberat portofolio yang tertentu.

Dalam kasus portofolio dua saham, X X B=(1X A ) . Maka keuntungan

diharapakan dan standar deviasi portofolio ialah:

E ( r p ) =X A E ( r A ) + ( 1 X A ) E(r B )

dan
1 X

2 2
X A A +
P=

Persamaan standar deviasi ini menggambarkanb operasi menambahkan hasil daripada

kedua matrik kovarians tersebut.
 Oleh karena Cov ( r A , r B )= ab A B yaitu AB ialah koefisien korelasi, maka:

1
1X A 2 2B +2 x A ( 1X A ) AB A B 2
X 2A 2A +
p=

Dari persamaan diatas kurva yang diharapkan adalah berbentuk peluru. Kurva
ini disebut garisan kombinasi untuk dua saham. Kurva ini menunjukkan perubahan
risiko dan keuntungan diharapkan satu portofolio dua saham apabila pemberat
portofolio berubsh dari satu nilai kepada nilai lain.

E( r p

G. Efficient Frontier
Untuk melihat efficient frontier dan pembentukannya, kita harus menghitung
keuntungan dan risiko portofolio. Keuntungan diharapkan portofolio dihitung seperti
yang berikut:
k
E ( r p ) = X i E(r i )
i=1

Harus diketahui bahwa keuntungan diharapkan portofolio E( r p ) tidak dipengaruhi

oleh koefisien korelasi saham. Dengan kata lain, pemberat dan keuntungan
diharapkan portofolio akan tetap sama tidak memandang berapa nilai koefisien
korelasi yang diandaikan. Sebaliknya, dengan diberikan pemberat dan standar deviasi
saham-saham individu, risiko portofolio akan berubah secara langsung dengan
 perubahan nilai koefisien korelasi. Melalui efficient frontier dalam model Markowitz,
kita dapat membentuk berbagai kombinasi saham yang berbeda dengan pemberat
yang berbeda.

H. Memaksimumkan Keuntungan Sementara Meminimumkan Risiko

1. Mencari Kedudukan yang Efisien
Asumsikan portofolio kita mempunyai tiga saaham yaitu Antah (A), Bata (B), dan
CIMA (C). Ketiga saham tersebut mempunyai tingkat keuntungan diharapakan
sebagai berikut:

Antah E(r A ) = 5%

Bata E(r B ) = 10%

CIMA E (r ) = 15%

Matrik kovarians untuk saham adalah seperti yang berikut:

Saham A B C
A 0.25 0.15 0.17
B 0.15 0.21 0.09
C 0.17 0.09 0.28
Dengan diakar duakan varians, kita dapat menghitung standar deviasai untuk setiap
saham.Kedudukan varians minimum untuk portofolio yang terdiri daripada ketiga
saham tersebut adalah dilukiskan pada kurva garisan tak putus (solid curve).
Garisan kombinasi anatara saham adalah dilukiskan di dalam kurva.

2. Bidang Keuntungan Diharapkan

Tingkat keuntungan diharapakan portofolio adalah merupakan rata-rata pemberat
bagi tingkat keuntungan diharapkan sekuritas di dalam portofolio tersebut.

3. Garisan Kritikal
Obyektif utama kita adalah mencari portofolio yang setinggi mungkin. Sekiranya
kita perlukan 45 % standar deviasi portfolio, kita mesti meletakan kedudukan di
sekitar elip iso standar deviasi 45 % itu. Dengan kedudukan elip pada bidang, kita
mencapai keuntungan yang diharapkan portfolio yang paling tinggi pada titik T.
Oleh karena itu bidang keuntungan diharapkan adalah mendatar dan elip standar
 deviasi konsentrasi pada titik MPV, kita boleh melintas satu garisan lurus melalui
titik titik pada elip yang mempunyai keuntungan diharapkan yang tertinggi.

Xb

1.0

Garisan Kritikal MPV

Z

-0.5 0 0.5 Xa
1.0

Pemberat Portofolio
Dalam saham A

Dilukiskan pada gambar diatas , garisan ZZ ialah garisan portfolio kedudukan

efesien. Garisan ini terputus putus mewakili kedudukan varians minimum
dengan standar deviasi yang diberikan. Titik Q pada garisan kritikal mewakili
keduudkan efesien dengan tanda positif pada BATA dan CIMA dan tidak pada
Antah. Ini berita portfolio ini terdiri daripada BATA dan CIMA. Apabila kita
menggerakan titik itu ke arah titik MPV , kita mengambil kedudukan positif pada
ketiga saham terdebut. Apabila kita bergerak melalui titik Z pada garis krtikal, kita
menjual pendek CIMA dan menginvestasikan pada ANTAH dan BATA.
Akhirnya , apabila garisan kritikal melalui sumbu mendatar,kita mulai menjual
kedua saham BATA dan CIMA secara pendek dan menginvestasikan pada ANTAH
saja.

I. Risiko Total
Bagian dari risiko sekuritas yang dapat dihilangkan dengan membentuk portofolio yang
well diversified disebut dengan risiko yang dapat didersivikasi atau risiko perusahaan
atau risiko spesifik atau risiko unik atau risiko yang tidak sistematik. Karena risiko ini
unik untuk suatu perusahaan, yaitu hal yang buruk terjadi di suatu perusahaan dapat
diimbangi dengan hal yang baik terjadi di perusahaan lain, maka risiko ini didervisifikasi
 di dalam portofolio. Risko total merupakan penjumlahan dari diversifiable dan
nondiversifiable risks.
J. Diversifikasi
Risiko yang dapat didiversifikasi adalah risiko yang tidak sistematik atau risiko spesifik
dan unik untuk perusahaan . Diversifikasi risiko ini sangat penting bagi investor karena
dapat meminimumkan risiko tanpa harus mengurangi return yang diterima. Terdapat
macam macam diversifikasi , yaitu :
1. Diversifikasi dengan banyak Aktiva
Mengikuti hukum statik bahwa semakin besar ukuran sampel, semakin dekat nilai
rata rata sampel dengan nilai ekspektasi dari populasi. Asumsi yang digunakan
disini adalah bahwa tingkat hasil untuk masing masing sekuritas secara statistik
adalah independen.
2. Diversifikasi secara Random
Diversifikasi secara random merupakan pembentukan portofolio dengan memilih
sekuritas sekuritas secara acak tanpa memperhatikan karakteristik dari investasi
yang relevan seperti misalnya return dari sekuritas itu sendiri, Investor hanya
memilih sekuritas secara acak
3. Diversifikasi secara Markowitz
Sebelumnya ditunjukan bahwa menggunakan metode mean variance dari
Markowitz , sekuritas sekuritas yang mempunyai korelasi lebih kecil dari +1
akan menurunkan risiko portofolio. Semakin banyak sekuritas yang dimasukkan
ke dalam portofolio, semakin kecil risiko portofolio. Dengan menggunakan
metode Markowitz ,diversifikasi ini dapat dibuktikan secara sistematis.

K. Kelebihan Teori Portofolio Markowitz

Kajian yang dilakukan Makowitz merupakan suatu titik awal dalam kajian pemilihan
portofolio yang mempergunakan analisis alamiah dan modern, kemudian mulai
dikembangkan oleh sebagian peneliti lainnya termasuk oleh Stephen Ross (1974).
Makowitz memberikan suatu kemudahan dalam memahami kedekatan hubungan
antara imbal hasil yang diharapkan dari risiko portofolio, serta tidak
mengesampingkan analisis dari segi portofolio efisien.
Riset serta publikasi tulisan dan penjelasan lisan yang dikemukakan oleh Makowitz
telah meletakkan asas dasar bagi pengkajian teori portofolio selajutnya seperti
CAPM, APT, risiko dan imbal hasil, serta nilai saham dan obligasi.

L. Kelemahan Teori Portofolio Markowitz

Permasalahan klasik dari sudut pandang menejemen keuangan yang selalu muncul,
yaitu pada saat data yang digunakan dalam kajian adalah data masa lalu. Dan masa
 lalu tersebut tidak hanya memberikan suatu jawaban yang sulit untuk dijadikan suatu
estimasi kedepan, tetapi juga diragukan keakuratan datanya.
Studi yang dilakukan Makowitz tidak menjelaskan bahwa waktu, yaitu berapa lama
waktu yang tepat untuk memperhitungkan diversifikasi tersebut. Dengan demikian,
analisis tersebut menjadi tidak meyakinkan.
Data yang diambil (pada saat dianalisis) menggunakan varians dan berbagai alat
lainnya sulit untuk dipahami dan diprediksi karena merupakan data masa lalu.