BAB XIII
“Penentuan dan Peramalan Nilai Tukar”
Oleh :
Kelompok 5
UNIVERSITAS UDAYANA
DENPASAR
2020
13.1 PENENTUAN NILAI TUKAR : THEORITICAL THREAD DASAR
TEORITIS
Penentuan kurs nilai tukar merupakan hal yang kompleks. Ilustrasi berikut
menggambarkan ulasan secara singkat atas berbagai faktor yang menjadi penentu
(determinan) kurs nilai tukar, dapat di klasifikasikan menjadi tiga aliran pemikiran :
1. Kondisi Paritas
2. Pendekatan neraca pembayaran, dan
3. Pendekatan Pasar Aset.
Selanjutnya, klasifikasi dapat dilakukan menurut faktor pendorong terpisah
secara individual (individual drivers) dalam pendekatan tersebut. Ketiga aliran
tersebut bukan teori yang bersaing satu sama lain, melainkan saling melengkapi.
Tanpa gabungan dari kedalaman dan luas masing-masing pendekatan,
kemampuan untuk menangkap kompleksitas pasar mata uang global akan sirna.
Selain itu, untuk memperoleh tambahan pemahaman atas teori dasar, akan sama
pentingnya untuk memperoleh pengetahuan praktir mengenai :
1. Kompleksitas ekonomi politik internasional
2. Infrastruktur sosial dan ekonomi, dan
3. Kejadian politik, ekonomi, atau sosial secara acak yang mempengaruhi pasar
valuta asing.
Berikut ini adalah beberapa pemikiran yang popular untuk menjelaskan
penentuan kurs :
1. Teori Paritas Daya Beli (purchasing power parity) merupakan teori yang paling
banyak diterima dari sejumlah teori penentuan kurs nilai tukar. Elemen Paritas
Daya Beli (Purcahing Power Parity-PPP) sebagai salah satu yang paling tua dan
populer, banyak ditemukan dalam kerangka teori – teori penentuan kurs nilai tukar
lainnya. Meski demikian, kalkulasi dan prakiraan dengan PPP terdapat pula
kelemahan terkait dengan perbedaan struktur ekonomi antar negara dan
banyaknya data perlu diestimasi.
2. Pendekatan neraca pembayaran merupakan teori kedua terpopuler dalam
menjelaskan penentuan kurs nilai tukar. Pendekatan dasar teori ini menyatakan
bahwa kurs nilai tukar mencapai titik ekuilibrium dengan membandingkan
aktivitas neraca berjalan dan neraca keuangan. Pendekatan ini cukup popoular
digunakan karena data mengenai neraca pembayaran (BOP) tersedia dengan luas.
Kelemahan teori ini adalah tidak memperhitungkan saldo uang atau asset-aset
finansial.
3. Pendekatan moneter dalam bentuk yang peling sederhana menyatakan bahwa kurs
nilai tukar ditentukan melalui penawaran dan permintaan stok moneter nasional,
serta ekspektasi tingkat dan laju pertumbungan stok moneter di masa depan.
Aset finansial lain, seperti obligasi, tidak dianggap relevan dalam penentuan
kurs nilai tukar, karena baik obligasi domestic maupun asing dipandang saling
substitusi.
13.2 PARITAS
Teori ekonomi yang menghubungkan kurs nilai tukar, tingkat harga, dan suku
bunga disebut sebagai kondisi paritas internasional. Kondisi paritas internasional ini
membentuk inti teori finansial yang merupakan keunikan dari keuangan internasional.
Teori ini tidak selalu terlihat tepat jika dibandingkan dengan apa yang akan terlihat
dalam dunia nyata, namun teori-teori ini penting untuk memahami bagaimana bisnis
multinasional dilakukan dan didanai saat ini.
Kesalahan yang terjadi seringkali tidak terkait dengan teori itu sendiri,
melainkan dengan interpretasi dan penerapannya.
Teori paritas menyatakan bahwa jika suatu produk atas jasa yang serupa :
1. Dijual di dua pasar yang berbeda
2. Tidak ada restriksi atas penjualan
3. Biaya transportasi untuk memindahkan produk antar pasar sama besarnya.
Maka, harga produk atau jasa tersebut semestinya sama di kedua pasar yang ada.
Inilah yang disebut sebagai hukum satu harga (law of one price)
Prinsip utama pasar kompetitif adalah harga akan sama di semua pasar jika tidak
terdapat deviasi (misanya biaya transportasi). Karenanya, jika membandingkan
komponen harga saja, maka akan seperti halnya melakukan konversi dari satu mata
uang ke mata uang lainnya, sebagai berikut :
P$ x S = PY
Dimana:
P$ = harga produk dalam dolar AS
S = adalah kurs spot
PY = harga dalam Yen
Jika hukum satu harga memang berlaku untuk seluruh barang dan jasa, maka
nilai tukar berdasarkan paritas daya beli (PPP) dapat ditemukan dengan menghitung
harga apa saja. Dengan membandingkan harga produk yang serupa dinyatakan dalam
mata uang yang berbeda, kurs nilai tukar riil dapat ditentukan, dengan catatan pasar
bersifat efisien. Ini yang disebut sebagai teori PPP absolut.
Pengujian empiris terhadap PPP dan hukum satu harga sudah dilakukan berkali
kali, namun masih belum dapat membuktikan bahwa PPP dapat secara akurat
memprediksi kurs nilai tukar di masa mendatang. Dua kesimpulan umum yang dapat
diambil dari pengujian yang dilakukan adalah :
1. PPP Cukup akurat untuk periode waktu yang sangat panjang, namun tidak akurat
untuk periode jangka pendek, dan
2. Teori ini berlaku dengan lebih baik untuk negara-negara dengan karakteristik
inflasi yang relatif tinggi dan pasar modal yang belum maju.
Mata uang suatu Negara perlu untuk dibandingkan dengan mata uang lain untuk
menentukan daya beli relatif. Tujuannya adalah untuk menentukan apakah kurs nilai
tukar suatu mata uang “overvalued” atau “undervalued” dilihat dari aspek PPP. Hal
ini dilakukan melalui pehitungan indeks kurs nilai tukar, seperti yang disebut Indeks
kurs nilai tukar efektif. Salah satu hal yang menimbulkan deviasi terhadap indeks nilai
tukar efektif riil suatu Negara adalah adanta exchange rate pass – through yang tidak
lengkap.
Meskipun PPP menyatakan bahwa seluruh perubahan kurs nilai tukar merupakan
kelanjutan dari ekuivalen perubahan harga dengan para mitra dagang, riset empiris
pada tahun 1980-an telah mempertanyakan asumsi yang lama diyakini ini. Sebagai
contoh, sebuah perusahaan mobil dapat saja melakukan penyesuaian harga mobil
yang dijual di suatu Negara asing jika kurs nilai tukar yang ada mengubah struktur
biaya produsen mobil tersebut jika dibandingkan dengan produsen dari Negara lain.
Efek Fisher menyatakan bahwa suku bunga nominal di masing – masing negara
sama dengan tingkat pengembalian yang diinginkan ditambah dengan kompensasi
untuk ekspektasi inflasi. Hal ini dapat dilihat dari persamaan berikut ini :
i = r + E(P)
Dimana :
i = tingkat suku bunga nominal,
r = suku bunga riil,
E(P) = Ekspektasi inflasi.
Pengujian empiris terhadap laju inflasi (secara ex-post) telah menunjukkan
bahwa Efek Fisher umumnya timbul terhadap sekuritas pemerintah jangka pendek
(seperti surat perbendaharaan atau surat utang-treasury biils dan notes). Hubungan
antara presentase perubahan kurs spot dalam beberapa periode waktu dan selisih
antara suku bunga pada pasar modal nasional berbeda dibandingkan dengan Efek
Fisher Internasional.
“Fisher-Open” menyatakan bahwa kurs spot akan berubah dalam besaran
yang sama namun berbanding terbalik dengan selisih suku bunga antar dua negara.
Si$ – SiY
Dimana:
is dan iY : masing masing merupakan suku bunga nasional
S : kurs nilai tukar dengan menggunakan kuotasi tidak langsung (Y.$).
Penjelasan terhadap efek fisher internasional adalah bahwa investor harus
mendapatkan imbalan atau pinalti untuk mengimbangi ekspektasi perubahan kurs
nilai tukar.
Untuk Teori Paritas Suku Bunga (Interest Rate Parity-IRP) menjelaskan
keterkaitan antara pasar valuta asing dan pasar uang internasional. Teori ini
menjelaskan bahwa perbedaan antara suku bunga nasional untuk sekuritas yang
memiliki risiko dan jatuh tempo yang serupa memiliki besaran yang sama, namun
berkebalikan arah dengan tingkat diskonto atau premium forward untuk mata uang
asing, dengan tidak memasukkan biaya transaksi.
Deviasi dari arbitrase suku bunga terlindungi (Covered Interest Arbitrage- CIA)
dikenal sebagai Uncovered Interest Arbitrage (UIA). Dalam kasus ini, investor
meminjam di Negara dan dalam mata uang yang mengindikasikan suku bunga yang
jauh lebih tinggi. Transaksi ini disebut sebagai “tidak terlindungi/uncovered” karena
investor tidak menjual forward mata uang yang menghasilkan imbalan lebih tinggi
dan memilih untuk tetap tidak terlindungi, dengan menerima risiko mata uang melalui
penukaran mata uang yang menghasilkan mata uang lebih rendah hasilnya pada akhir
periode.
Sejumlah pengamat meyakini bahwa kurs nilai tukar forward dapat meramalkan
tanpa bias kurs spot nilai tukar di masa mendatang. Bila ini benar terjadi, maka dapat
dikatakan bahwa distribusi kurs spot aktual yang akan terjadi di masa depan terpusat
pada kurs forward. Prediksi tanpa bias secara sederhana berarti bahwa secara rata-rata
kurs forward mengestimasi kurs spot aktual di masa mendatang secara lebih
sederhana dan kurang frekuensi dan besaran yang sama.
Contoh PPP :
Mata uang asal mengalami inflasi sebesar 5%, sementara inflasi atas mata
uang asing adalah 3% . Berdasarkan PPP, nilai mata uang asing akan berubah
sebagai berikut:
1+ Ih
Ef = −1
1+ If
1+ 0,05
= −1=0,0194 atau1,94 %
1+ 0,03
Maka dari perhitungan diatas, mata uang asing harus terapresiasi sebesar
1,94% sebagai akibat dari inflasi pada negara asal yang lebih tinggi
dibandingkan inflasi negara asing.
Mata uang asal mengalami inflasi 4% sementara negara asing mengalami
inflasi sebesar 7%. Sesuai PPP mata uang asing akan mengalami penyesuaian
sebagai berikut:
1+ 0,04
Ef = −1=−0,028 atau−2,8 %
1+ 0,07
Maka dari perhitungan diatas , mata uang asing akan terdepresiasi sebesar 2,8
akibat dari inflasi negara asing yang lebih tinggi terhadap inflasi negara asal.
Secara umum faktor-faktor penentu nilai tukar yang dijelaskan di atas pada
umumnya mengasumsikan pasar modal dan pasar uang berukuran besar dan likuid.
Karenanya, kondisi di atas lebih banyak ditemukan di negara maju. Di negara
berkembang pasar modal dan pasar uangnya relatif berukuran lebih kecil dan tidak
terlalu likuid, memperlihatkan banyaknya perilaku dan kondisi yang berlawanan
dengan teori yang ada. Seperti contoh di Eropa Timur, krisis nilai tukar dibarengi
dengan risiko gagal bayar utang yang berpotensi menyeret perbankan negara maju
dan perekonomian global ke dalam krisis lebih buruk dan berkepanjangan. Dampak
krisis finansial global menyebar dengan cepat seperti lidah api ke seluruh wilayah
emerging markets, mulai dari kawasan Baltik, Rusia, Eropa Timur, hingga Amerika
Latin. Bahkan, emerging markets Asia yang kondisinya relatif lebih lebih baik juga
tidak selamat dari tekanan nilai tukar, terutama akibat efek global menguatnya nilai
tukar dollar AS dan pelarian modal di sektor portofolio serta melemahnya ekspor.
Kondisi ini tidak berarti teori-teori yang dijelaskan tidak lagi bermanfaat.
Sebaliknya relevansi asumsi yang mendasari teori yang perlu diperkuat. Beberapa
contoh seperti Krisis Asia 1997 ataupun krisis di Argentina yang menunjukkan efek
psikologis dan penularan berperan besar dalam pasar valas.
Contoh :
Eksposur transaksi
Miami Co menjalankan bisnis international dalam empat mata uang.
Tujuannya pertama-tama adalah mengukur eksposur atas tiap mata uang untuk
kuartal berikut lalu mengestimasi arus kas konsolidasi untuk satu kuartal ke
depan. Miami memperkirakan arus kas masuk dalam dollar kanada adalah
C$2.000.000 selama kuartal berikut. Karenanya Miami memperkirakan arus
kas bersih sebesar C$10.000.000, dengan mempertimbangkan kurs akhir
kuartal sebesar $0,80 , miami dapat mengonversi taksiran arus kas masuk
dalam dollar kanada menjadi taksiran arus kas masuk sebesar $8000.000
(dihitung $10.000.000 x 0,80).
Eksposur translasi
Locus Co dan Canton Co masing-masing memperoleh 30% penjualannya dari
negara lain. Perbedaannya, locus Co menghasilkan seluruh bisnis
internationalnya dari mengekspor sementara Zeuss memiliki anak perusahaan
besar di Meksiko yang melakukan seluruh bisnis internasionalnya. Locus tidak
terkena eksposur translasi (meskipun terkena dampak eksposur ekonomi)
sementara Zeuss memiliki eksposur translasi yang cukup besar.
Lindung nilai adalah pengambilan posisi dengan mengambil arus kas, aset atau
kontrak (termasuk kontrak forward) yang nilainya akan naik turun. Lindung nilai
dapat melindungi pemilik aset dari kerugian, namun juga dapat menghilangkan
keuntungan dari kenaikan nilai aset yang dilindung nilai.
Nilai suatu perusahaan, menurut teori finansial, merupakan nilai kini bersih dari
seluruh ekspektasi arus kas pada masa depan. Fakta bahwa arus kas ini merupakan
sesuatu yang diharapkan memberi penekanan bahwa tidak ada hal yang pasti di masa
depan.
Risiko mata uang secara umum merupakan variasi dalam arus kas yang
diharapkan yang terjadi dari perubahan kurs nilai tukar yang tak terduga. Sebuah
perusahaan yang melakukan lindung nilai terhadap eksposur ini dapat mengurangi
beberapa varian arus kas masa depan yang diharapkan.
Eksposur transaksi mata uang asing dapat dikelola melalui lindung nilai
kontraktual, operasi dan finansial. Lindung nilai kontraktual yang utama mencakup
pasar forward, pasar uang, pasar future dan pasar opsi. Lindung nilai operasional dan
finansial memanfaatkan penggunaan perjanjian pembagian risiko, pembayaran leads
dan lag, swap dan strategi lainnya. Istilah lindung nilai natural mengacu pada upaya
untuk mengimbangi arus kas operasi, yaitu utang yang timbul dari aktivitas bisnis.
Lindung nilai finansial mengacu pada mengimbangi kewajiban utang (seperti
pinjaman) atau beberapa jenis derivatif finansial seperti swap suku bunga Untuk itu
perlu kehati-hatian untuk membedakan antara lindung nilai operasional dan lindung
nilai finansial.
1. Lindung nilai forward meliputi kontrak forward (atau futures) dan sumber
dana untuk memenuhi kontrak tersebut. Dalam beberapa situasi, dana
untuk memenuhi kontrak forward mata uang masih belum tersedia, atau
akan diterima di kemudian hari, sehingga harus dibeli pada pasar spot di
waktu mendatang, Lindung nilai jenis ini disebut sebagai "terbuka" atau
"uncovered" dan meliputi sejumlah besar risiko karena lindung nilai harus
dilakukan dengan menggunakan dasar kurs spot masa depan yang tidak
pasti untuk memenuhi kontrak forward. Pembelian dengan menggunakan
dana seperti ini pada suatu tanggal di masa mendatang dikenal sebagal
covering.
2. Lindung nilai pasar uang juga melibatkan kontrak dan sumber dana untuk
memenuhi kontrak tersebut. Dalam kasus ini kontrak yang dimaksud
adalah perjanjian pinjaman Perusahaan yang melakukan lindung nilai
pasar uang meminjam dalam satu mata uang dan menukarkannya menjadi
mata uang lain. Dana untuk memenuhi kontrak tersebut yaitu untuk
melunasi pinjaman dihasilkan dari aktivitas bisnis, yang dilindungi dalam
aktivitas lindung nilai pasar uang (covered by money market hedge).
Alternatif lain, dana untuk melunasi pinjaman dapat dibeli pada pasar spot
valuta asing ketika pinjaman tersebut jatuh tempo (yang dikenal sebagai
uncovered or open money market hedge).
3. Lindung nilai dengan opsi memungkinkan perusahaan untuk turut
menikmati setiap potenai kenaikan nilai yang terkait dengan posisi yang
diambil, namun membatasi risiko penurunan. Pilihan harga pelaksanaan
merupakan aspek yang sangat penting dalam memanfaatkan opsi sebagai
premi opsi dan dengan sendirinya pola pay-off akan berbeda.
Fungsi divisi treasury di suatu perusahaan privat, yaitu bagian yang secara khusus
bertanggung jawab untuk manajemen eksposur transaksi, biasanya diperlakukan
sebagai pusat biaya (cost center). fungsi treasury tidak diharapkan untuk menambah
keuntungan bagi perusahaan. Manajer risiko keuangan diharapkan untuk bersikap
konservatif dalam menghadapi kesalahan ketika mengelola uang perusahaan.
Perusahaan harus memutuskan eksposur manakah yang hendak dilindung nilai: