1.

PENDAHULUAN

Lingkup bahasan utama dalam teori portofolio adalah bagaimana melakukan

pemilihan portofolio dari sekian banyak aset, untuk memaksimalkan return yang diharapkan
pada tingkat risiko tertentu yang bersedia ditanggung investor. Dengan kata lain, teori
portofolio membahas bagaimana caranya membentuk portofolio yang optimal. Portofolio
optimal dapat ditentukan dengan menggunakan model Markowitz atau dengan model indeks
tunggal. Untuk menentukan portofolio yang optimal dengan model-model ini, yang pertama
kali dibutuhkan adalah menentukan portofolio yang efisien. Portofolio optimal akan berbeda
untuk masing-masing investor, investor yang lebih menyukai risiko akan memilih portofolio
dengan return yang tinggi dengan membayar risiko yang juga lebih tinggi dibandingkan
dengan investor yang kurang menyukai risiko.

Pembahasan tentang konsep-konsep dasar merupakan pembahasan sederhana yang

mungkin bisa membantu dalam memahami pemahaman portofolio optimal. Langkah-
langkah yang disarankan oleh Dickinson (1974) dalam melakukan portofolio yaitu:

1) Placement analysis
Langkah ini berarti investor melakukan pengumpulan data, baik kuantitatif maupun
kualitatif dari berbagai alat investasi yang akan dijadikan portofolio.
2) Portofolio contruction
Investor mulai melakukan berbagai alat investasi yang dapat memenuhi tujuan
investasinya.
3) Portofolio selection
Investor mulai melakukan kombinasi diantara alat investasi yang sudah dipilih dengan
tujuan mendapatkan portofolio yang efisien.

2. MENENTUKAN ATTAINABLE SET DAN EFFICIENT SET

Kemungkinan set dari kombinasi aktiva-aktiva untuk membentuk portofolio discbut
opportunity set atau attainable set. Rasionalitas investor memliki peranan penting untuk
menentukan titik set dari kombinasi aktiva portofolio. Investor yang rasional pasti akan
memilih kumpulan portofolio yang efisien yang disebut dengan efficient set atau efficient
frontier. Dua aktiva yang membentuk portofolio dapat berkolerasi secara positif sempurna,
negatif sempurna, atau tidak mempunyai korelasi sama sekali.
3. MENENTUKAN PORTOFOLIO EFISIEN
Portofolio yang efisien (efficient portfolio) didefinisikan sebagai portofolio yang
memberikan return ekspektasi terbesar dengan risiko yang sudah tertentu atau memberikan
risiko yang terkecil dengan return ekspektasi yang sudah tertentu. Portofolio yang efisien ini
dapat ditentukan dengan memilih tingkat retum ekspektasi tertentu dan kemudian
meminimumkan risikonya atau menentukan tingkat risiko tertentu dan kemudian
memaksimumkan return ekspektasinya. Investor yang rasional akan memilih portofolio yang
efisien ini karena merupakan portofolio yang dibentuk dengan mengoptimalkan satu dari
dua dimensi, yaitu return ekspektasi atau risiko portofolio. Menurut Markowitz (1952),
portofolio bisa dikatakan efisien bila memenuhi 2 persyaratan yaitu:
1) Portofolio yang dibentuk memberikan retuen yang tinggi, namun diikuti dengan risiko
tertentu.
 2) Portofolio yang dibentuk memberikan risiko yang rendah, namun diikuti dengan return
tertentu.
4. PEMILIHAN PORTOFOLIO OPTIMAL

Portofolio optimal merupakan pilihan dari berbagai sekuritas dari portofolio efisien.
Portofolio yang optimal ini dapat ditentukan dengan memilih tingkat return ckspektasi
tertentu dan kemudian meminimumkan risikonya, atau menentukan tingkat risiko yang
tertentu dan kemudian memaksimumkan return ekspektasinya. Investor yang rasional akan
memilih portofolio optimal ini karena merupakan portofolio yang dibentuk dengan
mengoptimalkan satu dari dua dimensi, yaitu return ekspektasi atau risiko portofolio. Dalam
memilih portofolio yang optimal ada beberapa pendekatan yaitu:

1) Portofolio Optimal Berdasarkan Preferensi Investor

Portofolio optimal berdasarkan preferensi investor mengasumsikan hanya
didasarkan pada return ekspektasi dan risiko dari portofolio secara implisist yang
menganggap bahwa investor mempunyai fungsi utility yang sama atau berada pada titik
persinggungan utiliti investor dengan effiicient set.
Tiap investor mempunyai tanggapan risiko yang berbeda-beda. Investor yang
mempunyai tanggapan kurang menyukai risiko mungkin akan memilih portofolio di titik
tertentu. Tapi, investor lainnya mungkin mempunyai tanggapan risiko berbeda, sehingga
mereka memilih portofolio yang lainnya selama portofolio tersebut merupakan
portofolio efisien yang masih berada di efficient set. Portofolio mana yang akan dipilih
investor tergantung dari fungsi utilitinya masing-masing.
2) Portofolio Optimal Berdasarkan Model Markowitz
Portofolio optimal berdasarkan model Markowitz di dasarkan pada empat asumsi, yaitu:
1) waktu yang digunakan hanya satu periode
2) Tidak ada biaya transaksi
3) Preferensi investor hanya didasarkan pada return ekspektasi dan risiko
4) Tidak ada simpanan dan pinjaman bebas risiko
Ada tiga hal yang perlu diperhatikan dari model markowitz menurut yaitu
(Tandelilin,2001: 79):
1) Semua titik portofolio yang ada dalam permukaan efisien mempunyai
kedudukan yang sama antara satu dengan lainnya.
2) Model Markowitz tidak memasukkan isu bahwa investor boleh meminjam dana
untuk membiayai portofolio pada aset yang berisiko dan Model Markowitz juga
belum memperhitungkan kemungkinan investor untuk melakukan investasi pada
aset bebas resiko.
3) Dalam kenyataanya, investor yang berbeda-boda akan mengestimasi imput yang
berbeda pula ke dalam model Markowitz, sehingga garis pemukaan efisien yang
dihasilkan juga berbeda-beda bagi masing-masing investor.
3) Memilih Kelas Aset yang Optimal
Model portofolio Markowitz biasanya digunakan dalam pemihan portofolio yang
terdiri dari aset-aset individual dan bukan digunakan dalam pemilihan portofolio yang
terdiri dari berbagai kelas aset. Kelas aset adalah pengelompokkan aset-aset berdasarkan
jenis-jenis aset seperti saham, obligasi, sekuritas luar negeri dll.Keputusan alokasi aset
 tidak hanya meliputi penentuan alokasi dana pada kelas aset di satu negara saja, tapi
bisa dilakukan pada beberapa negara.
Manfaat yang bisa diperoleh dari diversifikasi pada berbagai kelas aset di berbagai
negara, pada dasarnya sama dengan manfaat diversifikasi pada aset individual, yaitu
manfaat pengurangan risiko pada tingkat tertentu dari return yang diharapkan. Sama
halnya dengan portofolio pada aset individual, portofolio kelas aset yang optimal akan
ditentukan oleh preferensi investor terhadap return yang diharapkan dan risiko. Jika ada
portofolio kelas aset yang sesuai dengan preferensi investor, maka portofolio tersebut
nantinya akan menjadi portofolio optimal. Pada dasarnya, manajemen portofolio terdiri
dari tiga aktivitas utama, yaitu:
1) Pembuatan keputusan alokasi asset
2) Penentuan porsi dana yang akan diinvestasikan pada masing-masing kelas asset
3) Pemilihan aset-aset dari setiap kelas aset yang telah dipilih.
5. PORTOFOLIO OPTIMAL DENGAN ADANYA SIMPANAN DAN PINJAMAN BEBAS RISIKO

Jika analisis terhadap model Markowitz diperluas dengan menambah asumsi bahwa
investor bisa meminjam dana untuk meningkatkan kemampuannya berinvestasi, maka akan
ditemukan garis permukaan efisien yang baru. Dengan mencari tambahan dana yang berasal
dari pinjaman, investor bisa menambah dana yang dimilkinya untuk diinvestasikan. Jika dana
pinjaman tersebut digabungkan dengan dana yang dimiliki saat ini dan digunakan untuk
investasi, investor akan mempunyai kemungkinan untuk mendapatkan return diharapkan
dari investasi yang lebih tinggi.

Aktiva bebas risiko adalah aktiva yang mempunyai return ekspektasi tertentu dengan
varian return (risiko) yang sama dengan nol, karena variannya sama dengan nol, maka
kovarian antara bebas risiko juga sama dengan nol. Aktiva bebas risiko misalnya Sertifikat
Bank Indonesia (SBI), karena variannya (deviasi standar) = 0 kovarian antara bebas aktiva
bebas risiko dengan aktiva berisiko yang lainnya akan menjadi sama dengan nol sebagai
berikut:

6. PORTOFOLIO OPTIMAL BERDASARKAN MODEL INDEKS TUNGGAL

Model indeks tunggal dapat digunakan sebagai alternatif dari model Markowitz
untuk menentukan efficient set dengan perhitungan yang lebih sederhana. Model ini
merupakan penyederhanaan dari model Markowitz. Model ini dikembangkan oleh William
Sharpe (1963) yang disebut dengan (single-index model), yang dapat digunakan untuk
menghitung return ekspektasi dan risiko portofolio.

Model indeks tunggal didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari suatu sekuritas
berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar dan memepunyai reaksi yang sama terhadap
suatu faktor atau indeks harga saham gabungan (IHSG), karena return dari suatu sekuritas
dan return dari indeks pasar yang umum dapat ditulis sebagai berikut:
 Keterangan:

7. PORTOFOLIO OPTIMAL BERDASARKAN MODEL INDEKS GANDA

Model indeks ganda menganggap ada faktor lain selain IHSG yang dapat
mempengaruhi terjadinya korelasi antar efek. dalam upaya mengestimasi ekspekted return,
standar deviasi dan kovarian efek secara akurat model indeks ganda lebih berpotensi sebab
actual return cfck tidak hanya sensitif terhadap perubahan IHSG atau ada faktor lain yang
mungkin mempengaruhi return efek, seperti tingkat bunga bebas risiko. (Halim, 2003: 82).

Untuk membentuk portofolio yang efisien, terdapat beberapa asumsi yang harus
diperhatikan, antara lain:

1) Perilaku Investor
Bahwa semua investor tidak menyukai risiko (risk averse). Investor yang dihadapkan
pada dua pilihan yaitu investasi yang menawarkan keuntungan (return) yang sama
dengan risiko yang berbeda, akan memiliki investasi yang memiliki risiko yang lebih
rendah.
2) Fungsi Utilitas dan Kurva Indeferen
Fungsi utilitas bisa diartikan sebagai fungsi matematis yang menunjukkan nilai dari
semua alternatif pilihan yang ada. Semakin tinggi nilai suatu alternatif pilihan,
semakin tinggi utilitas alternatif tersebut. Fungsi utilitas bisa digambarkan dalam
bentuk grafik ;sebagai kurva indeferen.