Pada Juni 2004, Purinex, Inc, sebuah perusahaan farmasi dengan beberapa obat yang menjanjikan secara

klinis dan komersial, telah mencapai titik balik. Kadang-kadang dalam empat hingga dua belas bulan ke
depan, perusahaan ini memiliki peluang bagus unutk mendapatkan kemitraan dengan perusahaan
farmasi besar. Kemitraan itu, jika dijamin, akan memungkinkan Purinex mengembangkan salah satu
senyawa utamanya untuk mengobati salah satu penyakit paling mematikan dan paling luas didunia.
Namun, perusahaan tidak memiliki penjualan atau pendapatan, dan hanya ada cukup uang tunai untuk
11 bulan terakhir.

Gillard Harpaz, kepala bagian keuangan Purinex, percaya bahwa jika kesepakatan kemitraan tercapai,
perusahaan akan berada dalam posisi yang sangat baik menjalankan misinya. Selain itu, mengamankan
kesepakatan secara praktis merupakan prasyarat untuk penawaran umum perdana. Tetapi, ketika
keadaan sedang berjalan, tidak jelas apakah itu perusahaan bisa tetap bertahan sampai kemitraan
semacam itu dapat terwujud.

Harpaz percaya bahwa perusahaan dapat mencoba untuk mendapatkan pembiayaan sekarang atau
menunggu sampai terjadi kesepakatan kemitraan. "Tapi, jika kita menunggu," Harpaz berpikir "syarat-
syarat kesepakatan akan menjadi jauh lebih buruk". Harpaz, seorang mantan perwira di Pasukan Khusus
Israel yang telah memperoleh gelar sarjana dalam bisnis, mempertimbangkan bagaimana cara
menyusun keputusan ini. Apa probabilitas bahwa kolaborasi dengan perusahaan farmasi akan benar-
benar terjadi? Bagaimana bisa perusahaan tetap mengambang sampai itu terjadi? Selain kepailitan, apa
risiko lain untuk perusahaan dalam situasi seperti ini?

Purinex, Inc.

Purinex adalah perusahaan penemuan dan pengembangan obat yang berbasis di Syrcuse, New York.,
Yang berusaha mengkomersilkan senyawa terapeutik berdasarkan purinnya platform pengembangan
obat Purin. Purin adalah molekul alami yang memainkan peran penting dalam berbagai proses biokimia.
Purinex telah mengembangkan proses untuk menciptakan molekul keci yang bertindak sebagai agonis
selektif (aktivator) atau antagonis (bloker) untuk reseptor purin spesifik di membran sel. Molekul-
molekul ini bisa memulai fisiologis tanggapan atau memblokir aktivasi reseptor dengan oleh molekul
sinyal yang diproduksi secara endogen. Tujuan Purinex adalah mengembangkan produk yang
mengembangkan efek farmakodinamik reseptor khusus tanpa menghasilkan hasil yang tidak diinginkan
yang dapat dihasilkan dari interaksi dengan reseptor lain.

Perusahaan memiliki 14 karyawan dan memiliki laboratorium kimia beberapa mil dari kantor utamanya.
Portofolio kekayaan intelektual Purinex terdiri lebih dari 35 paten yang tertunda atau dikeluarkan di
bidang purin. Perusahaan berencana untuk mengambil obat selektif reseptor baru ke dalam uji klinis
untuk mengatasi berbagai indikasi potensial. Pada Juni 2004, indikasi paling menjanjikan untuk
senyawanya adalah untuk pengobatan diabetes dan sepsis.
Diabetes

Diabetes adalah kondisi jangka panjang yang mempengaruhi kemampuan tubuh untuk memproses
glukosa dan menghambat penggunaan nutrisi lain, seperti protein dan lemak.

Glukosa, produk umum pencernaan, beredar di dalam darah ke sel-sel tubuh, dimana ia berfungsi
sebagai salah satu sumber utama energi. Diabetes mengganggu mekanisme tubuh untuk memindahkan
glukosa dari aliran darah dan menggunakannya dalam sel. Akibatnya, kadal glukosa darah glukosa (gula
darah) tetap terlalu tinggi, yang menyebabkan komplikasi kesehatan yang serius dari waktu ke waktu.

Kadar glukosa darah yang tinggi mempengaruhi mata, ginjal, dan sistem saraf. Selain itu, diabetes
meningkatkan risiko aterosklerosis, yang mempersempit arteri , terutama yang membawa darah ke
jantung, otak, dan kaki. Diabetes mempengaruhi lebih dari 100 juta orang di seluruh dunia, dan
merupakan salah satu penyebab kematian dan kecacatan yang paling umum di Amerika Utara dan Eropa.
Purinex memiliki paten atas penggunaan antagonis purin untuk pengobatan diabetes dan kondisi
terkaitnya di Amerika Serikat. Perusahaan juga telah mengembangkan serangkaian molekul antagonis
eksklusif yang menunjukkan hal yang menjanjikan dalam studi praklinis diabetes. Potensi penjualan
tahunan obat ini diyakini sebesar $ 4 miliar.

Sepsis

Sepsis adalah kondisi medis serius yang disebabkan oleh infeksi berat yang menyebabkan respons
inflamasi sistemik. Subset yang lebih penting dari sepsis termasuk sepsis berat (sepsis dengan disfungsi
organ akut) dan syok septik (sepsis dengan hipotensi arteri refrakter). Septicemia adalah sepsis dari
aliran darah (Keracunan darah) dan disebabkan oleh bakteremia, yang merupakan kehadiran bakteri
dalam aliran darah. Sindrom respons inflamasi sistemik menyebabkan aktivasi luas peradangan dan jalur
koagulasi. Ini bisa berkembang menjadi disfungsi sistem sirkulasi dan, bahkan dibawah perawatan
optimal, menjadi sindrom disfungsi multi-organ dan, akhirnya kematian.

Sepsis lebih umum dan lebih berbahaya pada pasien lanjut usia, pasien immunocompromised, dan sakit
kritis. Itu terjadi pada 2% dari semua rawat inap, dan dicatat sebanyak 25% dari tempat perawatan
intensif (ICU) pemanfaatan. Itu adalah penyebab utama kematian di ICU di seluruh dunia, dengan tingkat
kematian yang berkisar dari 20% untuk sepsis hingga 40% untuk sepsis berat hingga lebih dari 60% syok
septik. Di Amerika Serikat, sepsis adalah penyebab utama kematian pada pasien ICU noncoronary, dan
penyebab kematian ke sepuluh secara keseluruhan. Satu masalah dalam pengelolaan pasien septik
adalah keterlambatan dalam pemberian pengobatan yang tepat setelah sepsis didiagnosis.

Salah satu Agonists Purinex untuk pengobatan sepsis telah ditunjukkan (dalam hewan) memiliki efek
samping terbatas dan bertindak cepat dan efektif mengobati sepsis, bahkan jika pengobatan secara
signifikan tertunda setelah timbulnya penyakit. Lebih lanjut, telah terbukti aman pada manusia dalam uji
klinis fase I. Harpaz memperkirakan penjualan tahunan untuk produk ini bisa sekitar $ 500 juta.
Pengembangan Obat Farmasi

Pada tahun 2005, industri farmasi tetap menjadi salah satu sektor ekonomi yang paling dinamis di dunia,
dengan lebih dari $ 530 miliar dalam penjualan global. Meskipun obat-obatan terus tumbuh lebih cepat
daripada sebagian besar segmen ekonomi lainnya, beberapa analis memperkirakan pelemahan dalam
pertumbuhannya selama lima tahun ke depan. Sebagai bagian dari upaya tetap kompetitif, banyak
perusahaan farmasi besar telah bergerak agresif untuk bermitra dengan bentuk-bentuk yang lebih kecil
dalam sektor bioteknologi untuk mengidentifikasi calon obat generasi berikutnya. Beberapa tahun
terakhir, industri bioteknologi AS telah menjamur, karena pendapatan sektor tumbuh dari $ 8 miliar,
pada tahun 1992, menjadi hampir $ 40 miliar, pada akhir tahun 2003.

Secara kolektif, industri bioteknologi mengabdikan persentase yang lebih tinggi penjualan untuk
penelitian dan pengembangan (R & D) daripada industri besar AS lainnya. Menurut Standard & Poor's,
Pengeluaran R & D oleh perusahaan bioteknologi mendekati 40% dari pendapatan industri. Persentase
yang tinggi ini sebagian besar karena banyak perusahaan bioteknologi tidak menghasilkan pendapatan.
Pengeluaran R & D oleh perusahaan bioteknologi publik adalah $ 17 miliar pada tahun 2003 dan $ 12,5
miliar pada tahun 2002. Di antara alasan untuk tingginya biaya R & D adalah bahwa pengembangan dan
proses persetujuan obat itu panjang dan berisiko. Menurut penelitian bulan Juni 2001 studi oleh Boston
Consulting Group (BCG), total biaya untuk mengembangkan senyawa manusia-terapi baru adalah $ 880
juta; laporan 2003 oleh Tufts Universitas menempatkannya dengan biaya $ 897 juta (dalam 2.000 dolar).
Laporan BCG memperkirakan bahwa kegagalan pengembangan obat menyumbang 75% dari biaya R & D.

Sementara waktu pengembangan total untuk obat sangat bervariasi, butuh 10 hingga 15 tahun, rata-
rata, untuk memindahkan obat dari pengembangan praklinis ke pemasaran persetujuan. Proses untuk
menemukan, mengembangkan, dan mendapatkan persetujuan untuk yang baru terapi terdiri dari
beberapa langkah berbeda: penemuan dini, praklinis pengembangan, uji klinis, dan pengisian dan
peninjauan peraturan.

Bagan 1 mengilustrasikan secara skematik fase-fase pengembangan untuk senyawa baru.

Menurut sejumlah penelitian, fase praklinis menyumbang sekitar 40% dari waktu dan sumber daya yang
diperlukan untuk membawa senyawa baru ke pasar. Tahap praklinis termasuk identifikasi target, validasi
target, pengujian pengembangan, skrining primer dan sekunder, optimalisasi timbal, dan studi praklinis.
Tantangan signifikan dari fase praklinis adalah dicontohkan dengan aturan praktis yang diadopsi oleh
Pfizer, Inc. rata-rata; butuh sekitar 7 juta kandidat layar utama untuk menghasilkan satu entitas kimia
baru.

Di Amerika Serikat, proses persetujuan obat diawasi oleh Food and Drug Administrasi (FDA), yang
mengharuskan pengujian ekstensif memastikan keamanan dan kemanjuran obat. Produsen obat harus
melakukan tiga rangkain set tes klinis sebelum mengajukan permohonan persetujuan. FDA
memperkirakan bahwa, dari setiap 20 obat yang masuk pengujian klinis, rata-rata, 13 atau 14 akan
berhasil menyelesaikan fase I tersebut. Sekitar 9 akan menyelesaikan fase II; hanya 2 kemungkinan akan
bertahan hidup fase III rata-rata, hanya 5% hingga 10% dari obat-obatan memasuki uji klinis pada
akhirnya disetujui untuk pemasaran, sering setelah beberapa percobaan.

Akses ke Modal

Mengingat besarnya kebutuhan R & D, firma bioteknologi tahap awal membutuhkan akses yang cukup ke
modal. Biasanya, entitas bioteknologi didanai melalui uang bibit dari investor malaikat individu atau
perusahaan modal ventura (VC) menurut Burrill & Company, bank pedagang swasta yang
mengkhususkan diri dalam kehidupan sains, sumber pendanaan untuk perusahaan-perusahaan
bioteknologi Amerika Utara adalah $ 2,6 miliar pada tahun 2002 dan lebih dari $ 2,8 miliar pada tahun
2003. Laporan terbaru oleh Standard & Poor's menunjukkan bahwa pendanaan untuk sebagian besar
perusahaan bioteknologi akan tetap menarik, tetapi "... kami melihat ketentuan transaksi yang tersisa
jelas kurang menarik dari valuasi premi yang diperintahkan pada tahun 2000, ketika pasar berada dalam
kondisi yang euforia."

Jika sebuah perusahaan memiliki calon obat yang menjanjikan, ia juga bisa mencari sebuah aliansi
dengan perusahaan farmasi atau bioteknologi yang lebih besar. Yang lebih besar perusahaan dapat
memberikan biaya di muka, pendanaan R & D, pembayaran tonggak, royalti, dan, mungkin, hak
copromotion. Selain itu, perusahaan bisa menyediakan fasilitas produksi atau organisasi penjualan,
seringkali sebagai imbalan pemasaran hak-hak di bawah pengaturan lisensi. Bagan 2 menggambarkan
syarat-syarat kesepakatan kemitraan terbaru antara bioteknologi dan perusahaan farmasi.
Bagan 3 memberikan nilai median dan mean dari sampel luas dari transaksi tersebut pada setiap tahap
proses pengembangan obat.

Jumlah perjanjian kolaboratif antara "Big Pharma" (besar-perusahaan farmasi kapitalisasi) dan entitas
bioteknologi telah mengalami peningkatan yang tetap dalam beberapa tahun terakhir. Menurut Burrill &
Company, kemitraan seperti itu telah mencapai $ 8,9 milyar pada tahun 2003, naik dari $ 7,5 milyar pada
tahun 2002.
Kesepakatan bermitra ini diperkirakan akan melampaui $ 10 miliar pada tahun 2004. Bagan 4
menggambarkan proporsi relatif sumber pendanaan untuk Amerika Utara perusahaan bioteknologi pada
tahun 2003.

Keputusan Investasi dan Pembiayaan

Pada Juni 2004, Purinex memiliki berbagai teknologi yang sedang dikembangkan, dua dari yang memiliki
aplikasi yang sesuai untuk penawaran kemitraan dengan perusahaan farmasi besar: program antagonis
tahap praklinis untuk pengobatan diabetes dan program agonist untuk pengobatan sepsis yang memiliki
menyelesaikan uji klinis fase I.

Selama beberapa bulan terakhir, Purinex telah memulai diskusi dengan beberapa perusahaan farmasi
besar dan berkapitalisasi besar berkenaan dengan kemungkinan kolaborasi untuk kedua senyawa. Dua
perusahaan telah maju dengan lembar term awal: satu mencari kesepakatan untuk pengobatan sepsis,
dan lainnya menginginkan kesepakatan untuk diabetes. Setiap kesepakatan yang diajukan akan memberi
hak Purinex kepada menerima kombinasi biaya di muka, pembayaran tonggak dan royalti, sebagai
dijelaskan pada Tabel 1:

Table 1: Combinations of monies to be received for each deal.

Harpaz percaya ada sekitar 75% kemungkinan bahwa Purinex akan aman kemitraan dengan perusahaan
farmasi baik untuk sepsis atau diabetes selama empat sampai dua belas bulan ke depan. Jika kemitraan
itu terjadi, dia Diperkirakan probabilitas 60% yang akan menjadi kesepakatan untuk sepsis. Jika suatu
kemitraan tidak terjadi empat sampai dua belas bulan ke depan, Harpaz percaya ada yang sangat
peluang kuat –dengan kemungkinan 95%- bahwa kemitraan yang berbeda dengan perusahaan ketiga
untuk aplikasi diabetes akan terjadi sekitar satu tahun kemudian. Kesepakatan ini nantinya mungkin
memiliki setengah nilai dari yang dipertimbangkan sebelumnya.

Harpaz berpikir bahwa tidak mungkin Purinex akan menunda kemitraan baik sepsis dan diabetes.
Manajemen perusahaan percaya bahwa adalah penting bagi Purinex untuk mempertahankan setidaknya
satu dari program tersebut untuk mempertahankan viabilitas perusahaan sebagai target akuisisi strategis
atau sebagai kandidat IPO yang memungkinkan ("Agar tidak menjual semua permata mahkota",
pikirnya). Karena itu, dia percaya kedua kesepakatan itu saling eksklusif.

Harpaz tetap sangat prihatin bahwa Purinex hanya memiliki uang tunai $ 700.000 di tangan. Tingkat
konsumsi perusahaan adalah sekitar $ 60.000 per bulan (Purinex tidak memiliki penjualan atau
penghasilan selain pendapatan dari hibah penelitian federal, yang mengimbangi $ 100.000 dari $
160.000 dalam pengeluaran bulanan perusahaan). Karena sepsis dan kemitraan diabetes tidak pasti
dalam jangka pendek, Harpaz mempertimbangkan tiga opsi untuk perusahaannya. Setiap opsi memiliki
resikonya sendiri:

1. Putaran modal ventura: Purinex dapat berusaha untuk mendapatkan satu kali putaran pembiayaan
dari perusahaan VC. Perusahaan VC telah menyatakan minat yang serius investasi bioteknologi
belakangan ini, dan Purinex menunjukkan harapan besar. Harpaz percaya itu akan memakan waktu
sekitar tiga bulan untuk mengamankan $ 10 juta dari perusahaan VC, dan bahwa perusahaan VC
kemungkinan akan memberikan perusahaan penilaian premoney $ 15 juta. Pembiayaan VC akan datang
dengan sejumlah besar pembatasan, termasuk preferensi untuk penunjukan dewan, hak antidilusi,
likuiditas, partisipasi, dan positif dan perjanjian negatif

2. Tunggu enam bulan: Purinex bisa menunggu dengan harapan baik kesepakatan sepsis atau
kesepakatan diabetes akan datang. Pemilik Purinex saat ini kemudian akan mempertahankan kendali
penuh perusahaan, yang Harpaz diyakini bisa bernilai $ 25 juta. Sementara Purinex memiliki dana untuk
sekitar dua belas bulan, perusahaan hanya bisa menunggu sekitar enam bulan sebelum mendapatkan
pembiayaan tambahan. Jika salah satu kesepakatan dari sepsis atau diabetes gagal terjadi selama enam
bulan ke depan, Purinex akan dipaksa masuk ke dalam sebuah skenario down-round dengan calon
investor potensial. Di bawah keadaan yang mengerikan, Harpaz percaya bahwa penilaian premoney
untuk Purinex akan turun menjadi $ 8 juta atau mungkin serendah $ 5 juta.

3. Angel round: opsi ketiga untuk perusahaan adalah untuk melakukan satu kali putaran untuk
pendanaan dari sejumlah investor malaikat. Harpaz tidak berpikir bahwa Purinex akan mendapatkan
sebanyak mungkin dari investor malaikat sebanyak dari perusahaan VC - mungkin hanya $ 2 juta. Tetapi
dengan investor malaikat, Harpaz mungkin bisa memastikan valuasi perusahaan yang lebih tinggi -
sekitar $ 17,5 juta - dan kelompok malaikat yang beragam tidak akan menuntut preferensi apa pun. Itu
akan memerlukan waktu sekitar enam bulan untuk menyelesaikan putaran malaikat pembiayaan.

Di belakang pikirannya, Harpaz tahu bahwa jika perusahaan itu dikapitalisasi dengan baik, itu akan
memiliki kesempatan yang lebih baik untuk mengamankan kolaborasi dengan jurusan bentuk farmasi
dan mendapatkan kesepakatan yang lebih baik. Ada "nilai kredibilitas" dalam pendanaan yang memadai.

Bagaimana perusahaan bisa bertahan sampai itu terjadi? Apa adalah cara terbaik untuk membiayai
perusahaan, namun juga memaksimalkan nilai perusahaan hari ini? Tentu saja, ada nilai dalam memiliki
pendiri dan prinsip-prinsip saat ini mempertahankan kendali perusahaan, tapi apa nilai itu? “Ada resiko
yang pasti akan kami ambil, dan yang pasti ada yang tidak, ”Harpaz berpikir sendiri.

“Kami berada dalam bisnis risiko teknologi, bukan bisnis risiko keuangan.” Bagaimana bisakah dia
mengevaluasi semua skenario risiko-dan-keuntungan itu?