Halaman 1

Ekonomi dan Keuangan Procedia 32 (2015) 442 - 449

2212-5671 © 2015 Penulis. Diterbitkan oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses
terbuka di bawah lisensi CC BY-NC-ND
( http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/4.0/ ).
Seleksi dan peer-review di bawah tanggung jawab Asociatia Grupul Roman de
Cercetari di Finante Corporatiste
doi: 10.1016 / S2212-5671 (15) 01416-1
ScienceDirect
Tersedia online di www.sciencedirect.com
Permintaan Pasar Berkembang di Bidang Keuangan dan Bisnis
Hipotesis Pasar Efisien: ulasan literatur khusus
dan penelitian empiris
Alexandra Gabriela ğiĠan
a, ∗
a Universitas Studi Ekonomi Bucharest, 6, Piata Romana, distrik 1, Bucharest, kode pos: 010374, Rumania
Abstrak
Konsep efisiensi adalah pusat keuangan. Selama bertahun-tahun, akademisi dan
ekonomi telah mempelajari konsep
efisiensi diterapkan pada pasar modal, hipotesis pasar efisien (EMH) menjadi area
penelitian utama dalam spesialisasi
literatur. Ada banyak pandangan berlawanan tentang EMH, beberapa dari mereka
menolaknya, yang lain mendukungnya. Tapi bagaimana semuanya
dimulai dan cara studi berkembang selama dekade terakhir sangat penting. Survei
ini menguji pertumbuhan tubuh
penelitian empiris pada hipotesis pasar efisien. Kesimpulan artikel ini adalah
pengujian untuk efisiensi pasar adalah
sulit dan ada kemungkinan tinggi bahwa, karena perubahan pasar / kondisi
ekonomi, model teoretis baru
harus dikembangkan untuk mempertimbangkan semua perubahan. Sebagai alasan,
penting untuk melanjutkan studi empiris
memutuskan apakah pasar modal efisien atau tidak informatif.

© 2015 Penulis. Diterbitkan oleh Elsevier BV Ini adalah artikel akses terbuka di
bawah lisensi CC BY-NC-ND
(http://creativecommons.org/licenses/by-nc-nd/3.0/).
Seleksi dan peer-review di bawah tanggung jawab Pertanyaan Pasar Berkembang
di organisasi lokal Keuangan dan Bisnis.
Kata kunci: Hipotesis Pasar Efisien; Efisiensi pasar; Pasar saham
1.
pengantar
Dalam teori keuangan modern, teori awal yang baik adalah teori pasar modal yang
efisien. Syarat "Efisiensi" menunjukkan fakta bahwa investor tidak memiliki
peluang untuk memperoleh laba abnormal dari modal transaksi pasar dibandingkan
dengan investor lain, mereka tidak dapat mengalahkan pasar. Jadi, satu-satunya
cara investor dapat memperoleh laba yang lebih besar adalah dengan berinvestasi
pada aset berisiko lebih tinggi. Teori yang disajikan di halaman selanjutnya, the
Hipotesis Pasar Efisien (EMH), sangat kontroversial dan menarik bagi para
ekonom keuangan, profesor dan peneliti sebagaimana dikonfirmasi oleh sejumlah
besar literatur khusus. Kalaupun banyak yang berusaha mencari kebenaran di balik
EMH, tidak ada kesimpulan pamungkas. Ada banyak pendapat yang bertentangan
mengenai hal ini teori; untuk setiap artikel yang mengkonfirmasi hipotesis, ada
satu lagi yang membatalkannya. Ini benar dalam hal apa pun ekonomi, tanpa
kecuali, apakah itu ekonomi yang sedang tumbuh atau yang sudah
maju. Akibatnya, pertanyaannya apakah pasar efisien atau tidak masih tetap tidak
terjawab.
Hipotesis ini berakar pada 1960-an ketika sebagian besar studi penelitian
mempertimbangkan pasar modal menjadi efisien, dimulai dengan Fama (1965) dan
Samuelson (1965). Selama dekade berikutnya, semakin banyak penelitian
mulai membatalkan hipotesis dalam ketiga bentuknya, lemah, semi-kuat, dan kuat.

Pada tahun 1970, Eugene Fama menerbitkan dalam artikelnya, di samping definisi
pasar yang efisien, juga perbedaannya antara tiga bentuk efisiensi - lemah, semi-
kuat dan kuat. Pasar yang efisien didefinisikan sebagai “a pasar dengan sejumlah
besar rasional, pemaksimalan laba bersaing secara aktif, dengan masing-masing
berusaha untuk memprediksi masa depan nilai pasar sekuritas individual, dan di
mana informasi penting saat ini hampir tersedia secara bebas untuk semua peserta

” 1 . Dimulai dengan Fama, banyak peneliti lain datang dengan definisi berbeda.
Pada tahun 2003, Malkier mendefinisikan pasar modal yang efisien sebagai pasar
di mana “harga sepenuhnya mencerminkan semua informasi yang diketahui, dan
bahkan investor yang tidak mendapat informasi membeli portofolio yang
terdiversifikasi di tablo harga yang diberikan oleh pasar akan memperoleh tingkat
pengembalian yang sama murahnya dengan yang dicapai oleh para ahli ” 2 .

Kembali ke Fama (1969 dan 1970), bentuk lemah EMH disajikan sebagai keadaan
fakta di mana harga saat ini dari aset keuangan menggabungkan, setiap saat, semua
informasi keuangan historis yang ada. Sebagai akibatnya, teori ini mendukung
gagasan bahwa investor tidak dapat memperoleh laba abnormal dari berinvestasi di
sini aset keuangan. Formulir EMH ini menyiratkan bahwa harga akan
menunjukkan jalan acak.

Dibandingkan dengan bentuk EMH yang lemah, bentuk semi-kuat mengasumsikan

bahwa harga aset keuangan mencerminkan, pada setiap saat, semua informasi ada
di pasar, termasuk harga historis dan historis lainnya informasi (yang berarti
formulir ini memasukkan juga bentuk EMH yang lemah), dan, juga, harga berubah
dengan cepat dan tanpa bias untuk memasukkan informasi publik baru lainnya
yang dirilis di pasar. Di kasus bentuk semi-kuat EMH hadir di pasar modal, baik
analisis teknis maupun fundamental tidak bisa menentukan cara investor harus
membagi reksa dana sehingga keuntungan yang diperoleh lebih tinggi dari itu
dicapai jika investasi dalam portofolio acak aset keuangan.

EMH yang kuat mengasumsikan bahwa harga menggabungkan semua informasi

yang tersedia di pasar, yang mana termasuk: informasi keuangan historis (formulir
lemah), semua informasi publik baru (bentuk semi-kuat) dan semua informasi
pribadi mengenai aset keuangan.

Selama tahun-tahun berikutnya dan sampai saat ini, ada berbagai pendapat
mengenai efisiensi pasar modal. Ada begitu banyak pandangan yang berbeda
sehingga perlu ditinjau ulang dan lihat apakah ada salah satu yang dominan yang
dapat menang atas yang lain.

Berbagai macam penelitian diuraikan untuk menguji ketiga jenis EMH. Sebagian
besar dari mereka membatalkan bentuk semi-kuat dan kuat EMH, bentuk yang
tidak didukung oleh data keuangan, sedangkan pendapat berpisah untuk bentuk
EMH yang lemah (termasuk teori jalan acak). Beberapa studi bentuk lemah
menunjukkan bahwa Pengembalian abnormal terutama disebabkan oleh kebetulan,
kemungkinan reaksi berlebihan kira-kira sama sebagai probabilitas di bawah reaksi
- mendukung bentuk EMH yang lemah.

Kesimpulan umum lainnya adalah itu anomali cenderung menghilang ketika

perubahan dalam model yang digunakan terjadi, sehingga mereka disebabkan oleh
metodologi tersirat.

Sebagian besar makalah didasarkan pada studi acara. Beberapa dari mereka
menganalisis reaksi pada beberapa hari pertama setelahnya jenis pengumuman
yang berbeda, dalam gagasan bahwa harga aset keuangan dengan cepat bereaksi
terhadap informasi baru, sehingga efisiensi pasar modal dikonfirmasi. Namun,
kategori penelitian lain telah dianalisis lebih lama cakrawala waktu, berdasarkan
pada fakta bahwa harga-harga secara bertahap menyesuaikan diri dengan informasi
baru yang dikeluarkan, dengan demikian tidak berlaku EMH dalam jangka
menengah dan panjang.
1
FAMA, EF, “Pasar Modal Efisien: Tinjauan Teori dan Pekerjaan Empiris”, Jurnal Keuangan, Volume 25, Edisi 2, Makalah
dan Prosiding Pertemuan Tahunan Dua Puluh Delapan dari American Finance Association New York, NY Desember, 28-30 Desember 1969
(Mei, 1970), hlm. 383-417
2
Malkiel B., 2003. Hipotesis pasar yang efisien dan para pengkritiknya, Universitas Princeton, Kertas Kerja CEPS No. 91;

Halaman 3
444
Alexandra Gabriela Ţiţan / Procedia Ekonomi dan Keuangan 32 (2015) 442 - 449

Karena hasil yang sangat berbeda, pada halaman-halaman berikut, saya akan
menyajikan temuan utama dalam jangka pendek dan reaksi jangka panjang yang
terjadi pada harga saham pada berbagai jenis pengumuman. Saya akan mulai
dengan presentasi kesimpulan utama tentang bentuk lemah EMH.

Tes jalan acak - bentuk lemah EMH

Ada literatur yang mengesankan yang menganalisis karakter acak dari harga
saham. Acak teori jalan menganggap bahwa evolusi harga di masa depan tidak
dapat diprediksi. Peningkatan pada hari tertentu tidak secara otomatis menyiratkan
kenaikan atau penurunan lebih lanjut di hari berikutnya. Akibatnya, dianggap
harga itu tidak memiliki memori. Istilah ini pertama kali dipertimbangkan oleh
Jules Regnault dalam bukunya yang berjudul “Calcul des Chances et Philosophie
de la Bourse ”, diterbitkan pada tahun 1863. Setelah itu, teori ini disajikan kembali
oleh Louis Bachelier dalam bukunya Makalah PhD dari tahun 1900, "Théorie de la
spekulasi". Sampai awal 1930-an, teori random walk diabaikan oleh para peneliti
dan ilmuwan. Antara tahun 1930 dan 1940, ada beberapa artikel yang disiapkan
tentang hal ini, salah satunya mereka ditulis oleh Alfred Cowles. Dalam artikelnya,
"Perkiraan Pasar Saham" pada tahun 1944 dan "A Revisi dari

Kesimpulan Sebelumnya Mengenai Perilaku Harga Saham ”dari 1960, penulis

menyimpulkan bahwa investor tidak mengelola, rata-rata, untuk memperoleh
pengembalian abnormal dibandingkan dengan pasar.

Setelah 1960-an, teori ini mulai menjadi diteliti dan diuji secara ekstensif. Salah
satu penulis paling terkenal adalah Eugene Fama. Studi pertamanya terkait to
random walk theory diterbitkan pada akhir 1960-an dan awal 1970-an, setelah ia
menyelesaikan makalah PhD-nya. Dalam bukunya bekerja, penulis
mempertahankan teori jalan acak berdasarkan studi empiris. Kendall dan Hill
(1953) mempertahankan karakter jalan acak dari harga aset keuangan. Kedua
penulis tidak dapat menemukan pengembalian berkorelasi.

Setelah periode ini, sekitar tahun 1990-an, sebuah ide baru terbentuk tentang
keuangan perilaku. Teori baru ini mulai menentang hipotesis random walk dengan
menekankan pengaruh perilaku investor. Beberapa penulis yang bertentangan
dengan jalan acak dalam artikel mereka adalah Lo dan MacKinley (1999), Lo,
Mamaynski dan Wang (2000). Mereka menguji jalan acak dengan menggunakan
uji rasio varians dalam gagasan bahwa varians dan periode holding harus
dikorelasikan, dengan hubungan linier.
Horvatic et al., Dalam makalah mereka dari 2011, menggunakan analisis fluktuasi
de-tren untuk memastikan jalan acak.
Metode yang sama digunakan oleh Peng et al pada tahun 1994 untuk menguji
apakah ada ketergantungan jangka panjang pada keuangan harga aset di pasar.
EMH untuk jangka pendek

Studi tentang reaksi jangka pendek dari harga aset keuangan memiliki kesimpulan
yang bertentangan. Kebanyakan dari mereka didasarkan pada tes mengenai respon
cepat dari harga di sekitar informasi baru dirilis di pasar.
Fama, Fisher, Jensen and Roll (1969) menganalisis 940 peristiwa split antara 1927
dan 1959, menyimpulkan bahwa pengembalian abnormal positif terbesar
dicatat dalam 3-4 bulan pertama setelah pengumuman, dipertahankan dengan cara
ini
penyesuaian bertahap harga di pasar modal.

Studi lain dari tahun 1968, disadari oleh Ball and Brown, menunjukkan bahwa
pasar modal tidak efisien berdasarkan sampel 2.340 rekaman dari tahun 1946-1966
tentang reaksi terhadap pengumuman pendapatan akuntansi. Harga saham bereaksi
lambat terhadap informasi baru dan mereka menyesuaikan selama 12 bulan
pertama setelah pengumuman - EMH tidak valid.

Kesimpulan yang sama bertahan bertahun-tahun kemudian dan dapat ditemukan

juga dalam artikel yang diterbitkan oleh Bernard dan Thomas pada tahun 1990
tentang pengumuman keuangan di mana sampel 2626 perusahaan digunakan untuk
menguji reaksi di keuangan triwulanan ' publikasi antara 1974 dan 1986. Hasilnya
adalah autokorelasi tinggi harga saham untuk 3 lag pertama regresi (untuk 3
kuartal sebelumnya). Autokorelasi cenderung menurun sedikit di antara
kelambatan, sehingga menjadi negatif untuk yang keempat.

Pada subjek yang sama, makalah Jegadeesh dan Titman pada tahun 1993
membatalkan EMH sekali lagi dengan menemukan bahwa saham memperoleh
abnormal return negatif pada bulan ke 12 sesudahnya pembuatan portofolio dan
terus dalam tren yang sama hingga bulan 31. Meskipun harga meningkat di 6
pertama berbulan-bulan setelah pengumuman, mereka kehilangan 50% dari
nilainya sampai bulan 24. Akibatnya, para pecundang masa lalu cenderung
demikian pemenang masa depan dan sebaliknya.

Chowdhury, Howe dan Lin (1993) serta Pettit dan Vanketash (1995) menganalisis
pengembalian yang diperoleh oleh orang dalam perusahaan. Kedua artikel
menyimpulkan bahwa orang dalam memiliki pengembalian abnormal konstan dan
signifikan, jadi bahwa EMH tidak dapat dipertahankan.

Profesor Drew dan Noland menganalisis pasar modal Australia pada tahun 2000
dan menemukan bahwa direktur itu aktif mengelola dana investasi yang diperoleh,
secara teratur, pengembalian yang lebih kecil dibandingkan dengan pasar rata-
rata.Ini menyebabkan EMH ditantang sekali lagi.
Tidak semua makalah menyimpulkan bahwa pasar tidak efisien. Dalam
studinya sejak 2003, Malkiel menyimpulkan hal itu pasar modal lebih efisien
dan kurang dapat diprediksi daripada yang ditunjukkan oleh banyak penulis
dalam karya mereka. Selain itu, “buktinya luar biasa bahwa perilaku apa pun
yang aneh dari harga saham mungkin ada, itu tidak menciptakan peluang
perdagangan portofolio yang memungkinkan investor untuk mendapatkan risiko
luar biasa yang disesuaikan kembali ” 3 . Menurut artikel ini, pasar modal
mungkin efisien meskipun ada anomali karakter irasional investor dan tidak
peduli seberapa tinggi volatilitas harga sebenarnya. Malkiel
mempertimbangkan bahwa biasanya anomali tidak cukup besar untuk menutup
biaya transaksi yang akan dikeluarkan oleh investor dan masih memperoleh
abnormal return positif signifikan atas pasar.

Pada 2014, Konak dan Seker meneliti cara FTSE 100 berevolusi dan jika
evolusinya mempertahankan efisiensi hipotesis pasar. Menurut analisis mereka,
antara tahun 2001 dan 2009, indeks FTSE 100 dihormati secara acak teori jalan
dan mempertahankan bentuk lemah EMH.

Ada banyak artikel yang mengacu pada pasar modal Rumania juga. Sebagian
besar artikel ini menunjukkan bahwa EMH tidak berlaku. Dima, Pintea dan
Murgea (2006) menganalisis evolusi BET, BET-C dan indeks bursa saham
BET-FI antara 2004 dan 2005; mereka menyimpulkan bahwa EMH tidak
dapat dipertahankan di salah satu bentuknya. Kesimpulan yang sama diperoleh
oleh Barna, Dima dan Laburnet pada 2007. Empiris mereka Studi didasarkan
pada indeks yang sama tetapi untuk 1999-2003. Salah satu alasan yang tidak
dimiliki EMH mungkin adalah ketidakdewasaan pasar modal Rumania.

Beberapa tahun kemudian, Dragota et al. (2009) menganggap bahwa hipotesis

random walk tidak dapat ditolak. Itu Penelitian direalisasikan pada sampel 18
perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Bucharest antara yang pertama daftar
tanggal dan Desember 2006. Sampel disesuaikan sehingga untuk menghindari efek
Senin dan Jumat.

Sebagai menentang Dragota et al., Stănculescu dan Mitrică (2012)

menyimpulkan sekali lagi bahwa ibukota Rumania pasar tidak efisien. Studi ini
direalisasikan pada seri data untuk 10 saham paling likuid yang diperdagangkan di
AS Bursa Efek Bucharest. Dengan menguji sampel, penulis menemukan bahwa itu
tidak stasioner sehingga acak teori jalan ditentang.

Pada 2013, Birau menerbitkan studi perbandingan antara pasar modal

Rumania dan Hongaria bentuk lemah EMH. Indeks BET dan BET-C
dipertimbangkan untuk pasar saham Rumania dan BUX dan indeks BUMX untuk
pasar modal Hongaria, dengan data harian antara Januari 2007 dan Desember
2011. Kesimpulannya adalah bahwa tidak ada negara yang memiliki pasar
modal yang efisien dalam kondisi lemah. Pada bagian yang sama waktu,
anomali yang dicatat untuk pasar Hongaria lebih kecil daripada yang untuk
pasar Rumania, salah satunya penjelasan yang mungkin adalah perbedaan tingkat
kematangan setiap pasar.

EMH untuk jangka panjang

Salah satu karya pertama pada hipotesis pasar efisien diuraikan oleh Fama et
al. pada tahun 1969. Dalam hal ini makalah, penulis menganalisis cara harga
saham bereaksi jika terjadi peristiwa split. Kesimpulannya adalah, di secara
umum, peristiwa split menghasilkan tingkat keuntungan yang didistribusikan lebih
besar sebagai dividen. Hal ini menentukan investor untuk mempertimbangkan
pendapatan masa depan yang lebih besar, yang berarti bahwa harga saham
meningkat setelah pengumuman, segera atau sampai akhir bulan. Analisis ini
direalisasikan pada sampel besar perusahaan dengan data yang mencakup 24 bulan
sejak tanggal pengumuman.

Pada tahun 1985, DeBondt dan Thaler menerbitkan sebuah makalah yang
menganalisis pengembalian jangka panjang saham. Mereka menyimpulkan itu
perusahaan dengan pengembalian positif 3-5 tahun terus memperoleh
pengembalian negatif. Begitu juga sebaliknya.Studi ini didasarkan pada gagasan
bahwa investor cenderung berinvestasi sebagai hasil dari peningkatan
pengembalian saham selama periode waktu tertentu tanpa memperhitungkan
karakteristik umum dari semua saham, bahwa mereka berarti-kembali. Jadi,
EMH yang lemah tidak valid.

Beberapa tahun kemudian, pada tahun 1994, Lakonishok et al. menyimpulkan

bahwa perusahaan dengan nilai E/P yang tinggi(pendapatan / harga), CF/P (arus
kas / harga) dan BE/ ME (book-to-market equity) cenderung memiliki sejarah
yang buruk evolusi harga saham. Sebaliknya, perusahaan dengan nilai kecil
dari indikator-indikator ini nampak memiliki pengembalian rata-rata naik
historis. Akibatnya, kinerja perusahaan di masa depan termasuk yang pertama
kategori diharapkan lebih baik dari yang diharapkan untuk kategori kedua
perusahaan, sehingga semi-bentuk EMH yang kuat tidak berlaku.

Juga mengenai hubungan antara indikator keuangan dan saham evolusi harga,
Peavy dan Goodman (1983) menunjukkan bahwa saham perusahaan dengan
nilai P/E yang rendah mendapatkan, secara rata-rata, pengembalian yang lebih
besar dari saham perusahaan dengan nilai indikator yang buruk.

Mendasarkan pada yang sama subjek diterbitkan juga artikel Fluck, Malkiel dan
Quandt pada tahun 1997, yang menurutnya, mengikuti strategi investasi untuk
periode 13 tahun antara 1980 dan 1993, saham dengan hasil buruk 3-5 tahun
sebelum diperoleh pengembalian yang lebih baik. Sebagai imbalannya,
perusahaan dengan harga saham tinggi pada periode sebelumnya cenderung
memiliki hasil yang buruk sesudahnya - sekali lagi menunjukkan harga cenderung
untuk kembali ke nilai rata-rata dan pasar efisien.

Mengenai reaksi harga saham pada berbagai jenis pengumuman yang dirilis di
pasar, a maksimum 40% dari reaksi ini dapat dikaitkan dengan pengumuman
distribusi dividen, menurut Fama and French (1993) dan to Campbell and Shiller
(1988). Namun, artikel-artikel ini telah diuraikan sebelumnya perbaikan dalam
teori yang menyatakan bahwa perusahaan biasanya menebus saham alih-alih
membayar dividen dalam kasus mereka tidak yakin dengan stabilitas kebijakan
dividen dalam jangka panjang.

Mengenai IPO (penawaran umum perdana), ada banyak penelitian yang

menganalisis efisiensi pasar modal. Dalam artikel mereka, Mitchell dan
Stafford (2000), Loughran dan Ritter (1995), Spiess dan Affleck - Graves
(1995), Levis (1993a) dan Marsh (1979), membuktikan bahwa, setelah IPO,
harga saham cenderung meningkat mencapai level ke tinggi dibandingkan
dengan tingkat normal mereka dan penyesuaian mereka secara bertahap
mencapai tingkat rata-rata. Dharan dan Ikenberry (1995) juga
menyimpulkan bahwa penurunan harga saham dalam jangka panjang setelah
finalisasi IPO disebabkan oleh reaksi berlebihan investor pada saat
pengumuman acara.

Reaksi investor setelah rilis pengumuman M&A ditemukan berbeda tergantung

pada menganalisis periode waktu dan jenis merger atau akuisisi. Agrawal, Jeffe
dan Mandelker (1992) serta Asquith (1983) menyimpulkan bahwa pemegang
saham perusahaan yang mengakuisisi cenderung kehilangan sekitar 10% dari
nilai saham dalam periode 5 tahun.

Langetieg (1978) dan Malatesta (1983) menunjukkan bahwa perusahaan

mengakuisisi jangan mencatat kerugian signifikan dalam tiga tahun pertama
setelah acara. Studi-studi ini memiliki hasil yang berlawanan dibandingkan
dengan Loderer dan Martin (1996) yang menyimpulkan bahwa perusahaan
yang mengakuisisi mencatat kerugian pada 3-5 pertama tahun tetapi setelah 5
tahun pengembaliannya cenderung kembali normal.

Tidak semua makalah membuktikan bahwa reaksi investor setelah rilis suatu
peristiwa bergerak dalam satu arah. Didalam hal ini, para investor akan memilih
untuk berinvestasi dalam satu cara, yang tidak mungkin. Juga tentang panjang
istilah reaksi harga saham terhadap pengumuman acara, beberapa karya
menyimpulkan bahwa ada juga kasus ketika harga memiliki reaksi yang buruk
terhadap rilis acara. Dalam kasus ini ada periode yang lebih besar di mana harga
menyesuaikan nilai normal - sebagian besar kasus diuraikan mengenai periode
yang dibutuhkan sehingga harga dapat disesuaikan dengan benar rilis keuangan,
seperti Ball and Brown (1968), Jegadeesh dan Titman (1993), Joy,
Litzenberger dan McEnally (1977), Watts (1978), Rendleman, Jones dan
Latane (1982), Foster, Olsen dan Shevlin (1984), Fama (1991), Poterba dan
Summers (1988), serta Bernard dan Thomas (1990). Sekali lagi pasar modal
inefisiensi terbukti.

Dalam artikelnya dari 2012 tentang pasar modal London (analisis Don Jones
Industrial Index) antara 1928-2012, Sewell menemukan bahwa bentuk lemah
EMH tidak berlaku. Menurut penulis, indeks cenderung mencatat pengembalian
yang meningkat untuk periode 1 tahun diikuti oleh penurunan pengembalian untuk
3 tahun ke depan.

Kesimpulan

Salah satu alasan respons pasar yang mungkin tidak efisien atau harga
terhadap pengumuman acara adalah tertunda adalah bahwa investor
lalai. Ini adalah tema yang sangat diperdebatkan dalam literatur khusus:
DeLong et al. (1990), Shleifer (2000), Baker, Ruback, dan Wurgler (2007),
DellaVigna and Pollet (2009), Hirshleifer, Lim, dan Teoh (2009), Hou, Peng,
dan Xiong (2009) dan Hirshleifer, Hsu and Li (2013).

Beberapa berpendapat bahwa ini kurangnya perhatian dapat menyebabkan reaksi

harga yang rendah dan prediktabilitas pengembalian dari waktu ke waktu.

EMH sederhana dalam teori tetapi terbukti sangat sulit untuk diuji dan
memiliki hasil yang tepat. Karena tidak ada konsensus di antara para ekonom
tentang salah satu dari tiga bentuk EMH, beberapa penelitian dan juga
ilmuwan terkenal mengeluarkan hipotesis bahwa alasan EMH tidak
divalidasi oleh model adalah karena model sendiri bias dan dapat
memberikan hasil yang salah.

Menurut Fama (1998), “efisiensi pasar selamat dari tantangan literatur tentang
pengembalian jangka panjang anomali. Konsisten dengan hipotesis efisiensi pasar
bahwa anomali adalah hasil kebetulan, jelas reaksi berlebihan terhadap informasi
sama lazimnya dengan reaksi dan kelanjutan pasca-peristiwa pra-peristiwa
pengembalian abnormal adalah sesering pembalikan post-event. Paling penting,
konsisten dengan pasar prediksi efisiensi bahwa anomali nyata dapat
disebabkan oleh metodologi, kebanyakan anomali pengembalian jangka
panjang cenderung menghilang dengan perubahan teknik yang masuk akal ”.

Pembela lain hipotesis jalan acak adalah Malkiel, yang, dalam makalahnya dari
tahun 2003, menganggap bahwa banyak studi tentang hal ini salah karena harus
ada perbedaan antara hasil yang signifikan secara statistik dan data signifikan dari
sudut pandang ekonomi. Menurut penulis, hasil signifikan secara statistik tidak
dapat menawarkan investor kesempatan untuk memperoleh pengembalian
abnormal dibandingkan dengan strategi beli dan tahan karena tingginya
biaya transaksi yang dikeluarkan.

Gromb dan Vayanos (2010) menganggap bahwa menjelaskan keberadaan

anomali dan memahami alasan mengapa mereka tidak dapat dihilangkan
memerlukan analisis yang kuat tentang proses arbitrase, termasuk
memahami alasan mengapa strategi arbitrase gagal menyesuaikan dengan
cepat harga sehingga mereka mencapai mereka nilai fundamental tersirat
oleh teknik standar.

Akibatnya, masih ada ruang untuk penelitian empiris lebih lanjut tetapi kali
ini lebih fokus pada kebenaran model.

Ucapan Terima Kasih

Pekerjaan ini dibiayai bersama dari Dana Sosial Eropa melalui Program
Operasional Sektoral Manusia
Pengembangan Sumber Daya 2007-2013, nomor proyek POSDRU / 159 / 1.5 / S /
134197 "Kinerja dan keunggulan
dalam penelitian doktoral dan postdoctoral dalam domain ilmu ekonomi Rumania
”
Referensi
Agrawal, A., Jaffe, JF, Mandelker, GN, 1992. Kinerja Pasca merger Perusahaan
Pengakuisisi: Pemeriksaan Ulang Anomali,
Jurnal Keuangan, Vol. XLVII, No.4;
Asquith, P., 1983. Tawaran Penggabungan, Ketidakpastian, dan Pengembalian
Pemegang Saham, Jurnal Ekonomi Keuangan 11, 51-83;
Bachelier, L., 1990. Spekulasi de la kalori, Annales scientifiques de IENS, Vol. 3,
hal.21-86;
Ball, R., Brown, P., 1968. Evaluasi empiris angka-angka pendapatan akuntansi,
Jurnal Penelitian Akuntansi, Vol. 6, No. 2
(Musim gugur, 1968), hlm. 159-178;
Baker, M., Ruback, RS, Wurgler, J., 2007. Perilaku keuangan perusahaan: Sebuah
survei, Eckbo, Espen (ed.) Buku Pegangan dalam Keuangan Perusahaan:
Keuangan Korporat Empiris. Belanda Utara: Elsevier;
Barna, F., Dima, B., Labunet, A, 2007. Eficienţa pieţei financiare din România-
condiţie necesară în perspectiva aderării la Uniunea
Europeană, MPRA, Paper No. 5870;
Bernard, VL, Thomas, JK, 1990. Bukti bahwa harga saham tidak sepenuhnya
mencerminkan implikasi pendapatan saat ini untuk pendapatan masa depan,
Jurnal Akuntansi dan Ekonomi, Vol 13, hlm. 305-340;

Halaman 7
448
Alexandra Gabriela Ţiţan / Procedia Ekonomi dan Keuangan 32 (2015) 442 - 449
Birau, FR, 2013. Efisiensi pasar modal yang muncul: analisis komparatif efisiensi
bentuk lemah di Rumania dan Hongaria dalam
konteks krisis keuangan global, Al & Soc, Springer
Campbell, JY, Shiller, RJ, 1988. Harga saham, pendapatan dan dividen yang
diharapkan,
Jurnal Keuangan, Vol. 43, No. 3, hlm. 661-
676;
Chowdhury, M., Howe, JS, Lin, J., 1993. Hubungan antara transaksi orang dalam
agregat dan pengembalian pasar saham, The Journal of
Analisis Keuangan dan Kuantitatif, Vol. 28, No. 3 .;
Cowles, A., 1944. Perkiraan pasar saham, Cowles Commission Papers, New
Series, No. 6;
Cowles, A., 1960. Revisi kesimpulan sebelumnya mengenai perilaku harga saham,
Econometrica, Vol. 28, Edisi 4, hlm. 909-915;
De Bondt, WFM, Thaler, R., 1985, Apakah pasar saham bereaksi berlebihan ?,
Jurnal Keuangan, Vol. 40, Edisi 3, hlm. 783-805;
DellaVigna, S., Pollet, JM, 2009. Ketidakpedulian investor dan pengumuman
pendapatan Jumat. Jurnal Keuangan, 64 (2), 709-749;
DeLong, JB, Shleifer, A., Summers, LH, Waldmann, RJ, 1990. Resiko pedagang
kebisingan di pasar keuangan, Jurnal Ekonomi Politik
98, 703-738;
Dharan, BG, Ikenberry, DL, 1995. Penyimpangan negatif jangka panjang dari
pengembalian saham setelah pencatatan saham, The Journal of Finance, Vol. 50,
Edisi 5, hlm.
1547-1574;
Dima, B., Pirtea, M., Murgea, A., 2006. Testarea eficienĠei informaĠionale a
pieĠei financiare din România, Economie teoretică úi aplicată,
nr.1, hlm. 26;
Dima, B., Milos, LR, 2009. Menguji Hipotesis Pasar Efisiensi untuk Pasar Saham
Rumania, Annales Universitatis Apulensis
Seri Oeconomica, Vol. 11, No. 1;
Dragota, V., Stoian, A., Pele, DT, Mitrica, E., Bensafta, M., 2009. Perkembangan
Pasar Modal Rumania: Bukti pada
Efisiensi Informasi, Jurnal Peramalan Ekonomi Rumania, Vol. 10, hal 147-160;
Drew, ME, Noland, JE, 2000. EMH Alive and Well, Jurnal Lembaga Sekuritas
Australia, Nr. 4;
Fama, EF, 1965. Acak berjalan di harga pasar saham, Analis Keuangan Journa;
Fama, EF, 1970. Pasar Modal Efisien: Tinjauan Teori dan Pekerjaan Empiris,
Jurnal Keuangan, Vol. 25, No. 2;
Fama, EF, 1991. Pasar Modal Efisien II, Jurnal Keuangan, Vol. 46, No. 5;
Fama, EF Fisher, L., Jensen, MC; Roll, R., 1969. Penyesuaian Harga Saham
dengan Informasi Baru, Ekonomi Internasional
Review (International Economic Review, Vol. 10, No. 1;
Fama, EF; French, KR, 1993. Faktor Risiko Umum dalam Pengembalian Saham
dan Obligasi, Jurnal Ekonomi Keuangan 33;
Fluck, Z., Malkiel, B., Quandt, R., 1997. Prediktabilitas pengembalian saham:
simulasi cross-sectional, Review of Economics dan
Statistik, Vol. 79, No. 2, hlm. 176-183;
Foster, G., Olsen, C., Shevlin, T., 1984. Penghasilan rilis, anomali, dan perilaku
pengembalian keamanan, The Accounting Review, Vol.
59, No. 4;
Gromb D., Vayanos D., 2010. Batas arbitrage: keadaan teori, seri kertas kerja Paul
Woolley centre No 9, Diskusi
Kertas No 650;
Hirshleifer, D., Hsu, PH, Li, D., 2013. Efisiensi inovatif dan pengembalian saham,
Jurnal Ekonomi Keuangan, Vol. 107, hlm. 632–654;
Jegadeesh, N., Titman, S., 1993. Pengembalian ke Pemenang Pembelian dan
Pecundang Penjualan: Implikasi untuk Efisiensi Pasar Saham, Jurnal
Keuangan, Vol 48, No. 1, hlm. 65-91;
Joy, M., Litzenberger, R., McEnally, R., 1977. Penyesuaian harga saham dengan
pengumuman perubahan tak terduga dalam triwulanan
penghasilan, Jurnal Penelitian Akuntansi, Automn;
Kendall, M., G., Hill, AB, 1953. Analisis deret waktu ekonomi - Bagian 1: Harga,
Jurnal Royal Statistics Society, Seri A,
Vol. 16, Edisi 1, hlm. 11-34;
Konak, F., Seker, Y., 2014. Efisiensi Pasar Maju: Bukti Empiris dari FTSE 100 ",
Journal of Advanced
Ilmu Manajemen, Vol. 2, No. 1;
Lakonishok, J., Shleifer, A., Vishny, RW, 1994. Investasi pelawan, ekstrapolasi
dan risiko, Jurnal Keuangan, Volume
49, Edisi 5, halaman 1541–1578;
Langetieg, RC, 1978, Penerapan Indeks Kinerja Tiga Faktor untuk Mengukur
Keuntungan Pemegang Saham dari Merger, Journal of
Ekonomi Keuangan 6, 363-383;
Levis, M., 1993. Kinerja Jangka Panjang Penawaran Umum Perdana: Pengalaman
Inggris 1980-1988, Manajemen Keuangan, vol. 22;
Lo, AW, MacKinlay, AC, 1999. Berjalan non-acak di Wall Street, Princeton
University Press;
Lo, AW, Mamaysky, H., Wang, J., 2000. Landasan analisis teknis: algoritma
komputasi, inferensi statistik, dan empiris
implementasi, Jurnal Keuangan, Vol. 55, No. 4;
Loderer, C. dan Martin, K., 1996. Kinerja pasca-akuisisi perusahaan mengakuisisi,
Manajemen Keuangan, Vol. 21, hlm. 69-79;
Louhhran, T., Ritter, JR, 1995. Teka-teki masalah baru, The Journal of Finance,
Vol. 1, No. 1;
Malatesta, PH, 1983. Pengaruh Kekayaan Kegiatan Penggabungan dan Fungsi
Tujuan Perusahaan Penggabungan, Jurnal Keuangan
Ekonomi 11, 155-181;
Malkiel B., 2003. Hipotesis pasar yang efisien dan para pengkritiknya, Universitas
Princeton, Kertas Kerja CEPS No. 91;
Marsh, P., 1979. Masalah Hak Ekuitas dan Efisiensi Pasar Saham Inggris, Jurnal
Keuangan, Vol. 34, No. 4, hlm. 839-862;
Mitchell, ML, 1999. Keputusan Manajerial dan Kinerja Harga Saham Jangka
Panjang, CRSP WP 453, University of Chicago, Chicago,
IL;
Peavey, JW, Goofman, DA, 1983. Pentingnya P / Es untuk pengembalian
portofolio, Jurnal Manajemen Portofolio, Vol. 9, No. 2
Peng, CK, Buldyrev, SV, Havlin, S., 1994. Organisasi mosaik dari nukleotida
DNA. Phys Pd E 49: 1685-1689;
Pettit, RR, Venkatesh PC, 1995. Perdagangan Orang Dalam dan Kinerja
Pengembalian Jangka Panjang, Manajemen Keuangan Nr. 24;

Halaman 8
449
Alexandra Gabriela Ţiţan / Procedia Ekonomi dan Keuangan 32 (2015) 442 - 449
Poterba, JM, Summers, LH, 1987. Berarti pengembalian dalam harga saham: bukti
dan implikasi, Jurnal Ekonomi Keuangan, Vol. 22,
hlm. 27-59;
Regnault, J., 1863, Calcul des Chances dan Philosophie de la Bourse, Perpustakaan
Universitas Toronto;
Rendleman, R J. Jr., Jones, CP, Latane, HA, 1987. Wawasan lebih lanjut tentang
anomali pendapatan tak terduga yang distandarkan: ukuran dan serial
efek korelasi, Tinjauan Keuangan. No. 22;
Sewell, M., 2012, Hipotesis Pasar Efisien: Bukti Empiris ”, Jurnal Internasional
Statistik dan Probabilitas, Vol. Saya, No. 2;
Shleifer, A., 2000. Pengantar Behavioral Finance, Oxford University Press;
Spiess, DK, Affleck - Graves, J., 1995. Kinerja yang buruk dalam pengembalian
saham jangka panjang setelah penawaran ekuitas musiman, Journal of
Ekonomi Keuangan, Vol 38, hlm. 243-267;
Samuelson, PA, 1965. Bukti bahwa Harga yang Diantisipasi dengan Benar
Berfluktuasi secara Acak, Tinjauan Manajemen Industri, 6.2;
Stanculescu A., Mitrica, E., 2012. Testarea eficienĠei formn formă slabă a pieĠei
de capital româneúti, Economie teoretică úi aplicată, Vol. 19,
No. 9 (574), hlm. 16-24;
Watts, R., 1978. Pengembalian sistematis 'abnormal' setelah pengumuman
pendapatan triwulanan. Jurnal Ekonomi Keuangan 6, 127-150;