TEORI PORTOFOLIO DAN ANALISIS INVESTASI

DIVERSIFIKASI INTERNASIONAL
Program Studi Akuntansi

Disusun oleh:
Galuh Maharani 17.0102.0071
Luthfi Rochmaniyah 17.0102.0081
Anisa fajarini 17.0102.0091
Ayesha Sekar Damayanti 17.0102.0102
Susi Puspa Sari 17.0102.0121
Tutut Indriastuti 19.0102.0096

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS

UNIVERSITAS MUHAMMADIYAH MAGELANG
MARET 2020
 Daftar Isi

Daftar Isi................................................................................................................................................2
Kata Pengantar......................................................................................................................................3
BAB I....................................................................................................................................................4
PENDAHULUAN.................................................................................................................................4
A. Latar Belakang...........................................................................................................................4
B. Rumusan Masalah......................................................................................................................4
C. Tujuan Masalah.........................................................................................................................5
BAB II...................................................................................................................................................6
PEMBAHASAN...................................................................................................................................6
A. Latar belakang sejarah...............................................................................................................6
B. Menghitung pengembalian investasi asing................................................................................7
C. Standar deviasi pengembalian....................................................................................................9
D. Risiko Efek Asing....................................................................................................................10
E. Manfaat Diversifikasi Internasional.........................................................................................14
F. Integrasi Pasar.........................................................................................................................15
G. Pengembalian Dari Diversifikasi Internasional........................................................................16
H. Pengaruh Terhadap Risiko Kurs..............................................................................................16
I. Harapan Pengembalian Dan Kinerja Portfolio.........................................................................17
J. Pasar Pendapatan.....................................................................................................................19
K. Diversifikasi Obligasi Internasional.........................................................................................19
L. Bukti Lainnya Pada Portfolios Diversifikasi Internasional......................................................20
M. Dana Pemerintah..................................................................................................................23
N. Model Untuk Mengelola Portofolo Internasional.....................................................................24
O. Manajemen Obligasi Jangka Pendek yang Aktif......................................................................27
BAB III................................................................................................................................................28
KESIMPULAN...................................................................................................................................28
A. Kesimpulan..............................................................................................................................28
Daftar Pustaka.....................................................................................................................................29

2
 Kata Pengantar

Puji syukur kami panjatkan kepada Allah SWT, atas rahmat serta hidayah-Nya
sehingga kami dapat menyelesaikan makalah yang berjudul “Akuntansi Bagi Perubahan
Harga” tepat pada waktunya. Shalawat serta salam semoga tercurahkan kepada Nabi
Muhammad Saw, para sahabatnya, keluarganya, dan sekalian umat hingga akhir zaman.
Adapun penyusunan makalah ini sendiri adalah untuk memenuhi tugas Teori Portofolio dan
Analisis Investasi.

Tidak lupa kami selaku penulis mengucapkan banyak terimakasih atas bantuan dari
berbagai pihak yang telah berkonstribusi dengan memberikan materi maupun pikirannya
dengan semaksimal mungkin dalam menyelesaikan makalah ini.

Kami menyadari bahwa dalam penyusunan makalah ini masih banyak kekurangan.
Oleh karena itu, kami mengharap kritik dan saran yang dapat membangun motivasi kami agar
dapat menjadi lebih baik dan lebih maju untuk masa yang akan datang.

Demikian yang dapat kami sampaikan. Semoga makalah ini dapat bermanfaat untuk
menambah wawasan serta menambah pengetahuan kita tentang Teori Portofolio dan Analisis
Investasi, khususnya Diversifikasi Internasional.

Magelang, 3 Juni 2020

Penulis

3
 BAB I

PENDAHULUAN

A. Latar Belakang
Semakin terbukanya perekonomian negara-negara di dunia menyebabkan
perubahan-perubahan terjadi di kawasan regional maupun global yang akn
mempengaruhi keragaman ekonomi dosmetik suatu negara baik secara langsung
maupun tidak langsung. Selain itu, kemajuan teknolog, perkembangan globalisasi
adanya deregulasi pasar keuangan internasional serta semakin tidak ketatnya capital
control menyebabkan investor melakukan diversifikasi investasi tidak hanya
dilakukan secara domestik namun juga antar negara atau secara internasional.
Investor menyadari bahwa pasar saham internasional memiliki perbedaan
karakteristik baik dari segi negara dan industri. Diversifikasi internasional
memungkinkan perusahaan untuk memperoleh manfaat dari siklus ekonomi yang
berbeda antar masing-masing negara. Pembentukan portofolio saham maupun obligasi
di pasar internasional akan berdampak pada semakin baiknya tradeoff antara risiko
dan return.
Teori portofolio modern menjelaskan bahwa diversifikasi dapat mengurangi
risiko portofolio yaitu dengan tidak melakukan investasi pada aset-aset yang
berkorelasi sempurna. Investor melakukan diversifikasi internasional dimotivasi untuk
memperoleh expected return dan diharapkan bisa tercapai sehingga investor selalu
mempertimbangkan besarnya risiko yang diterima. Harga aset-aset internasional
sering kurang berkorelasi dan ditentukan oleh berbagai faktor fundamental ekonomi
negara yang bersangkutan. Korelasi antar pasar modal luar negeri merupakan salah
satu indikator utama dari keuntungan yang bisa didapatkan oleh diversifikasi antar
berbagai kelas aset antar negara.

B. Rumusan Masalah
1. Bagaimana menghitung pengembalian asing?
2. Bagaimana pengembalian dari diversifikasi internasional?
3. Bagaimana model yang digunakan dalam mengelola diversifikasi internasional?

4
C. Tujuan Masalah
1. Untuk mengetahui bagaimana menghitung pengembalian asing
2. Untuk mengetahui bagaimana pengembalian dari diversifikasi
3. Untuk mengetahui model yang digunakan dalam mengelola diversifikasi
internasional

5
 BAB II

PEMBAHASAN

Investasi internasional memiliki sejarah yang sangat panjang khususnya di Eropa dimana
pendapatan dan ekuitas akitf selama hamper 3 abad. Untuk bebrapa abad terakhir investor
amerika serta beberapa negara yang lain memanifestasikan “bias di negara asal” dokumentasi
dengan baik seperti yang terlihat sebagai terlihat sebagai teka teki empiris. Dengan
meningkatnya globalisasi pasar modal selama beberapa dekade terakhir amerika serikat dan
investor di asia telah memperoleh lebih banyak akses ke pasar internasional serta menbuat
pertanyaan terkait dengan bagaimana cara terbaik dalam mendiversifikasikan semua yang
lebih penting.

A. Latar belakang sejarah

Investasi lintas batas internasional dimulai pada tahun 1720 dan pasar saham global
pertama. Pada tahun tersebut invetor Belanda, Prancis, dan Inggris berspekulasi dalam
saham di London, Paris, dan Amsterdam dengan harpan terkait perdagangan yang dapat
menguntungkan di dunia baru. Hal tersebut menyebabkan jatuhnya harga saham sebesar
90% dan menyebar dari satu kota ke kota lain, sebagian karena aliran modal investor
asing. Pasar Eropa selamat dari krisis, yang akhirnya menjadi sumber dari banyak modal
finansial di dua abad berikutnya. Henry Lowenfeld mencata bahwa saham di suatu negara
cebderung bergerak bersama namun stok di negara yang berbeda tidak. Dengan hal ini ia
berpendapat bahwa memungkinkan investor lintas batas untuk mengurangi resiko
portofolionya. Ia pertama kali menggunakan grafik untuk menemukan stok didalamnya
masing masing negar bergerak bersama sementara stok diberbagai negara berbeda.
Kemudian menunjukkan bahwa diversifikasi lintas wilayah geografis bahkan dalam suatu
industry kurang beresiko daripada melakukan diversifikasi lintas industry dalam satu
negara. Investasi lintas batas ini menurun selama pertengahan abad kedua puluh
akibatperang dunia ke II serta hambatan geopolitik untuk investasi asing. Banyak negara
yang dipelajari oleh Lowenfeld tidak dapat diakses oleh investor asing setelah tahun
1945. Pada akhir abad ke-20 pasar modal internasional mulai bangkit kembali. Dengan
jatuhnya tembok berlin pada tahun 1990, pertumbuhan pasar modal di banyak negara
sosialis secara formal menjadi mungkin. Dengan adanya kebangkitan ini, investor

6
 individu mulai menaruh minat yang kuat pada investasi non-domestirk. Studi empiris
awal mengenai investasi internasional menunjukkan bahwa resiko potofolio dapat
dikurangi secara dramatis dengan alokasi di beberapa negara. Terdapat 5 pengurangan
resiko besar yang berpotesi dicapai memunculkan pertanyaan mengapa setiap investor
tidak memanfaatkan sepenuhnya peluang untuk berinvestasi lintas batas. Untuk
memeriksa pertanyaan ini kita perlu menganalisis korelasi antara pasar dan resiko serta
pengembalian masing-masing pasar. Namun sebulmnya kita perlu melakukan
pemeriksaan bagaimana menghitung pengembalian investasi asing.

B. Menghitung pengembalian investasi asing

Pengembalian investasi asing ini dipengaruhi oleh pengembalian asset di pasarnya
sendiri dan perubahan nilai tukar antara mata uang keamanan itu sendiri dan maa uang
negara asal pembeli. Dengan demikian pengembalian investasi asing dapat sangat
berbeda dari sekedar pengembalian di pasar asset itu sendiri dan dapat berbeda sesuai
dengan domisili pembeli.

7
 Dengan demikian maka lebih mudah untuk mengekspresikan nilai tukar 0,80
euro ke dolar karena 1 euro adalah $ 1,25 yang emnganggap informasi berikut :
1 2
Waktu Biaya 1 euro Nilai saham jerman Nilai dalam dolar (1x2)
0 $ 1,25 40 Euro 1,25 x 40 = $50
1 $1,00 45 Euro 1.00 x 45 = $45

Selanjutnya, seumsikan bahwa tidak ada dividen ang dibayarkan pada saham
jerman. Hal ini pengembalian ke investor jerman yang dinyatakan dalam mata uang
lokal (euro) adalah
45
(1+ R H)= atau RH = 0.125 atau 12,5%
40
Namun, pengembalian kepada investor amerika adalah
(1+Rus) = 100x45 / 1,25x40 = 45/50 atau Rus = -0,010 atau -10% Investor jerman
menerima pengembalian positif sedangkan investor amerika kehitangan uang karena
euro bernilai kurang pada waktu 1 daripada waktu 0. Lebih mudah untuk membagi
pengembalian untuk inestor amerika yang menjadi komponen karena pengembalian di
rumah atau pasar jerman serta pengembalian karena keuntungan atau kerugian
pertukaran.

8
 Dengan demikian keuntungan 12,5% pada investasi jerman lebih dari imbang
dengan kerugian 20% pada perubahan nilai euro. Menyatakan ulang persamaan
sebelumnya
(1+RUS) = (1+RX) (1+RH)
Disederhanakan
RUS = RXRH +RXRH
Contoh :
-0,10 = -0,20 + 0,125 + (-0,20) x (-0,20) x (0.125)
= -0,20 + 0.125 – 0,025
Akan jauh lebih kecil daripada dua ketentuan lainnya sehingga penegmbalian
ke investor A.S adalah kira kira pengembalian keamanan di pasar dalam negeri
ditambah dengan keuntungan atau kerugian nilai tukar. Dengan menggunakan
perkiraan berikut untuk pengembalian yang diharapkan dan standar deviasi
pengembalian pada keamanan asing :
Pengembalian yang diharapkan RUS = RX + RH

C. Standar deviasi pengembalian

Standar deviasi dari pengembalian surat berharga asing (σ US) jauh lebih kecil
daripada jumlah standar deviasi dari pengembalian keamanan di negara asalnya (σ H)
ditambah deviasi standar dari keuntungan dan kerugian nilai tukar (σ x). Hubungan ini
dihasilkan dari dua faktor. Pertama, ada korelasi yang sangat rendah antara
keuntungan (atau kerugian) pertukaran dan pengembalian di suatu negara (dan karena
itu istilah terakhir, ¿Hx), mendekati nol). Kedua, mengkuadratkan deviasi standar,
menambahkannya, dan kemudian mengambil akar kuadrat dari jumlah itu lebih
sedikit daripada menambahkannya secara langsung. Untuk melihat ini, biarkan
σ x= 0.10 σ H = 0.15 ρ Hx = 0

9
 kemudian
σ 2US= 0.102 + 0.152 Dan σ US = 0.18
Dengan demikian deviasi standar dari pengembalian yang dinyatakan dalam dolar
jauh lebih kecil dari jumlah standar deviasi dari keuntungan dan kerugian pertukaran dan
standar deviasi dari pengembalian atas keamanan dalam mata uang lokalnya.

D. Risiko Efek Asing

Tabel 12.1 menyajikan korelasi antara pasar ekuitas beberapa negara untuk periode
2002-2011. Koefisien korelasi ini telah dihitung dengan menggunakan pengembalian
bulanan pada indeks pasar. Indeks dihitung oleh Morgan Stanley Capital International.
Mereka adalah indeks tertimbang pasar dengan proporsi masing-masing saham dalam
indeks ditentukan oleh nilai pasar dibagi dengan nilai pasar agregat dari semua saham di
pasar itu. Semua pengembalian dikonversi ke dolar AS dengan nilai tukar yang berlaku
sebelum korelasi dihitung. Dengan demikian Tabel 12.1 menyajikan korelasi dari sudut
pandang investor A.S. Ini adalah koefisien korelasi yang sangat rendah dibandingkan
dengan yang ditemukan dalam pasar domestik. Koefisien korelasi rata-rata antara
sepasang saham biasa AS adalah sekitar 0,40, dan korelasi antara indeks AS jauh lebih
tinggi. Sebagai contoh, korelasi antara indeks S&P 500 saham besar dan sisa saham di
Bursa Efek New York adalah sekitar 0,97. Korelasi antara portofolio tertimbang pasar
dari 1.000 saham terbesar di pasar AS dan portofolio tertimbang pasar dari 2.000 saham
terbesar berikutnya adalah sekitar 0,92. Akhirnya, koefisien korelasi antara dua portofolio
100-keamanan yang diambil secara acak dari New York Stock Exchange berada di urutan
0,95. Angka-angka dalam tabel jauh lebih kecil dari ini, dengan korelasi rata-rata 0,75.
Korelasi yang ditunjukkan pada Tabel 12.1 jauh lebih tinggi daripada yang muncul
dalam edisi sebelumnya buku ini, di mana korelasi rata-rata umumnya lebih rendah dari
0,50. Alasan untuk ini adalah crash 2007-2008 sangat besar, dan terasa di seluruh dunia.
Jika periode ini dikeluarkan dari data, koefisien korelasi akan lebih dekat ke tingkat
historis. Namun, ini menimbulkan beberapa masalah penting. Pembenaran utama untuk
diversifikasi internasional adalah bahwa secara historis ini telah menyebabkan portofolio
risiko yang lebih rendah. Risiko yang lebih rendah terutama disebabkan oleh rendahnya
korelasi antara portofolio domestik dan asing. Meneliti edisi sebelumnya dari buku ini
menunjukkan bahwa korelasi rata-rata telah meningkat. Alasan utama untuk ini adalah
serikat moneter Eropa telah menghilangkan fluktuasi nilai tukar antara negara-negara
anggota dan pasar menjadi lebih terintegrasi. Alasan kedua adalah apa yang terjadi pada

10
 crash. Bukti terbaru menunjukkan bahwa dalam krisis keuangan, korelasi dalam
pengembalian ekuitas meningkat dan sifat pengurangan risiko dari diversifikasi
internasional berkurang dan mungkin dihilangkan dalam kecelakaan ini.

Risiko tidak hanya tergantung pada koefisien korelasi tetapi juga pada standar deviasi
pengembalian. Tabel 12.2 menunjukkan standar deviasi pengembalian untuk investasi dalam
indeks ekuitas umum. Harus ditekankan sekali lagi bahwa standar deviasi dihitung
berdasarkan indeks pasar dan karena itu merupakan ukuran risiko untuk portofolio yang
terdiversifikasi dengan baik, yang hanya terdiri dari sekuritas yang diperdagangkan di dalam
negara yang diperiksa.
Seperti yang ditunjukkan pada bagian terakhir, ada dua sumber risiko. Pengembalian
investasi dalam sekuritas asing bervariasi karena variasi harga sekuritas dalam pasar asal
sekuritas dan karena keuntungan dan kerugian nilai tukar. Perhatikan bahwa dalam beberapa
kasus, risiko total kurang dari risiko domestik. Pengurangan korelasi ketika nilai tukar
diperhitungkan terjadi karena untuk negara-negara ini pada periode ini fluktuasi nilai tukar
berkorelasi negatif dengan pergerakan di pasar lokal.
Kolom berjudul "Risiko Domestik" pada Tabel 12.2 menunjukkan standar deviasi
pengembalian ketika pengembalian dihitung dalam mata uang indeks sendiri. Dengan
demikian deviasi standar 18,13% untuk Jepang adalah deviasi standar ketika pengembalian
saham Jepang dihitung dalam yen. Sumber risiko kedua adalah risiko nilai tukar. Risiko nilai
tukar timbul karena nilai tukar antara yen dan dolar berubah seiring waktu, memengaruhi
pengembalian ke investor A.S. atas investasi pada sekuritas Jepang. Variabilitas nilai tukar
untuk setiap mata uang yang dikonversi ke dolar ditunjukkan pada kolom berjudul "Risiko

11
Pertukaran." Sebagaimana dibahas dalam bagian terakhir, risiko pertukaran dan risiko dalam
negeri biasanya relatif independen (pada periode ini berkorelasi negatif) untuk banyak
negara, dan standar deviasi tidak bersifat aditif. Dengan demikian total risiko bagi investor
A.S. jauh lebih kecil daripada jumlah risiko nilai tukar dan risiko dalam negeri. Sebagai
contoh, standar deviasi saham Jepang dalam yen adalah 18,13%. Standar deviasi perubahan
nilai tukar dolar yen adalah 9,13%. Namun, risiko saham Jepang dalam dolar ketika kedua
fluktuasi diperhitungkan adalah 17,16%. Harus ditekankan bahwa variabilitas nilai tukar
dihitung dengan memeriksa variabilitas setiap mata uang dalam dolar. Dengan demikian total
risiko diukur dari sudut pandang investor A.S.
Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 12.2 selama periode 2002-2011, standar deviasi
indeks pasar ekuitas AS rendah relatif terhadap standar deviasi sebagian besar indeks pasar
lainnya ketika standar deviasi pengembalian dihitung dalam mata uangnya sendiri (domestik
risiko). Ketika efek risiko nilai tukar diperhitungkan, risiko yang lebih tinggi dari pasar asing
bahkan lebih jelas. Hasil ini tidak khas. Solnik (1988), Kaplanis dan Schaefer (1991), dan
Eun dan Resnick (1988) menemukan hasil yang sama untuk periode yang berbeda. Kami
menemukan hasil yang sama di semua edisi awal buku ini.
Risiko portofolio tergantung pada korelasi antara pasar dan standar deviasi masing-
masing pasar. Pada periode ini ada sedikit pengurangan risiko melalui diversifikasi
internasional. Hal ini disebabkan oleh crash pada tahun 2007-2008, yang menyebabkan
fluktuasi nilai tukar lebih tinggi dari normal, dan terutama koefisien korelasi lebih tinggi dari
normal. Untuk memahami apakah ini tidak lazim, kita perlu lebih memahami apa yang
menentukan besarnya korelasi.
Korelasi pasar ekuitas telah berubah secara dramatis dalam jangka panjang. Variasi
dalam korelasi ini memengaruhi manfaat investasi internasional dan sangat penting bagi
investor. Goetzmann, Li, dan Rouwenhorst (2005) melihat korelasi pasar saham dunia selama
periode yang berbeda dalam sejarah dunia dari tahun 1875 hingga 2000.7 Gambar 12.2
menunjukkan bahwa korelasi mencapai titik tertinggi dalam Depresi Hebat, tetapi puncak ini
hampir diimbangi oleh akhir sampel pada tahun 2000. Faktanya, korelasi terus meningkat
bahkan lebih dalam dekade pertama abad kedua puluh satu.[ CITATION Pro10 \l 1033 ].
Membagi sejarah menjadi sub-periode berdasarkan tingkat integrasi pasar, yaitu
rendah terhadap hambatan tinggi untuk berdagang, penulis menemukan bahwa korelasi
tertinggi ketika hambatan lintas batas adalah yang terendah. Dengan kata lain, selama periode
globalisasi, diversifikasi internasional menghasilkan pengurangan risiko yang lebih kecil.
Quinn dan Voth (2008) mengambil analisis ini selangkah lebih maju dan menghubungkan
12
variasi dalam korelasi pasar ekuitas dengan keterbukaan akun modal internasional, dan dalam
pekerjaan terkait, Bekaert dan Harvey (2000) menunjukkan bahwa ketika pasar saham
terbuka untuk investasi asing, korelasinya dengan peningkatan portofolio pasar dunia.8
Akibatnya, manfaat terbesar bagi diversifikasi internasional kemungkinan besar berada di
pasar yang paling sulit diakses. Liberalisasi adalah pedang bermata dua. Ini memberikan
akses tetapi mengurangi manfaat.
Ukuran analitis dari manfaat diversifikasi internasional dapat diperiksa dengan
mengasumsikan investasi yang sama di setiap negara. Seperti yang ditunjukkan pada Bab 4,
risiko portofolio dengan bobot yang sama di n negara dan menggunakan bilah atas untuk
menunjukkan rata-rata adalah Menggunakan rumus,

Korelasi rata-rata pengembalian apresiasi modal untuk semua pasar yang

tersedia. Gambar inimenunjukkan deret waktu dari korelasi off-diagonal rata-rata dari
pengembalian apresiasimodal bernilai dolar untuk semua pasar yang tersedia. Jendela
bergulir 60 bulan digunakan. Sumber: Goetzmann, Li, dan Rouwenhorst (2005).
Ketika kita meneliti pengurangan risiko investasi internasional, kita dapat melihat
bahwa pengurangan risiko disebabkan oleh dua faktor: kovarian rata-rata pasar dan
jumlah pasar yang tersedia. Dalam periode globalisasi, n, jumlah pasar tumbuh karena

13
 hambatan terhadap investasi internasional turun, bahkan ketika kovarians rata-rata
pasar meningkat.

E. Manfaat Diversifikasi Internasional

Investor pada umumnya akan memperhatikan pasar modal local dalam negeri saja.
Namun disamping itu masih terbuka peluang untuk melakukan diversifikasi internasional
yang melibatkan investasi pada berbagai pasar modal di berbagai negara. Dengan
melakukan diversifikasi internasional investor akan memperoleh manfaat pengurangan
resiko pada tingkat return tertentu. Besarnya manfaat yang akan diperoleh investor akan
sangat tergantung dari koefisien resiko return dimasing masing pasar modal tersebut.
Diversifikasi internasional memberikan manfaat yang kebih besar bagi investor
disbanding hanya berinvestasi pada pasar local. Dalam jangka panjang kontribusi return
melalui diversifikasi internasional yang diperoleh investor akan lebih tinggi disbanding
dengan investasi yang hanya dlakukan di pasar local saja. Dengan demikian resiko
portofolio akan bisa dikurangi karena adanya manfaat diversifikasi yang lebih baik
melalui diversifikasi intenrasional.
Gagasan mengenai pembentukan diversifikasi internasional banyak didorong oleh
hasil hasil penelitian empiris yang menunjukkan adanya manfaat yang dapat diperoleh
oleh investordengan mekakukan diversifikasi internasional. Tendelilin (1998) pernah
melaksanakan peneliti terkait dengan manfaat diversifikasi internasional pada 8 pasar
modal yang sedang berkembang di Asia Tenggara ditinjau dari beberapa sudut pandang
investor yang ada di Indonesia dan investor Philipina. Hasil penelitian menunjukkan
bahwa manfaat dari diversifikasi bisa diperoleh jika ditinjau daru sudut pandang investor
Indonesia maupun investor Philipina. Pertumbuhan pasar modal di negara berkembang
(emerging market) juga membuka peluang bagi investor untuk melakukan diversifikasi
itnternasional. Dengan bermunculan emerging market ini berate alternative diversifikasi

14
 internasional yang tersedia bagi investor akan semakin terbuka. Emerging market ini
memiliki karakteristik pertumbuhan ekonomi yang berbeda dengan pasar yang sudah
maju sehingga dapat dimanfaatkan investor untuk membentuk portofolio yang lebih
menguntungkan. Terdapat beberapa arakterisik resiko dan return yang ada dalam
emerging market yaitu:
1. Volatilitas yang tinggi. Dalam ukuran dollar amerika hamper keseluruhan emerging
market memiliki volatilitas diantara 30% hingga 70%. Angka tersebut relative lebih
besar dibandingkan dengan volatilitas pasar amerika sebesar 15%. Bahkan angka
tersebut akan lebih besar lagi jika dihitung dengan menggunakan mata uang local
sehingga emerging market memiliki resiko yang tinggi namun juga menjajikan return
yang tinggi pula.
2. Emerging market menawarkan return yang tinggi karena emerging market banyak
yang mengalami pertumbuhan yang cukur menakjubkan.
3. Korelasi yang rendah antara emerging market dengan pasar modal yang maju.
Hubungan yang rendah tesebut akan memberikan manfaat yang lebih besar bagi
investor yang melakukan diversifikasi internasional.

F. Integrasi Pasar
Ekspresi yang lebih formal dari gagasan keterbukaan pasar keuangan adalah konsep
integrasi pasar.Sebagai contoh, pasar saham Cina mempertahankan kelas saham yang
terpisah: satu kelas untuk investor domestik dan satu untuk investor asing. Kedua jenis
saham ini tidak berkorelasi sempurna karena kekuatan arbitrase tidak dapat beroperasi:
investor tidak dapat "membandingkan toko" di dua pasar yang berbeda dan memaksa
harga untuk menyelaraskan. Karena dua kelas saham mewakili klaim atas manfaat
ekonomi yang sama, jika kedua pasar terintegrasi sempurna, harga saham Cina asing dan
domestik harus sama. Ini juga disebut hukum satu harga.
Pembenaran utama untuk diversifikasi internasional adalah korelasi yang rendah di
antara pasar. Seperti yang telah kita lihat, integrasi pasar adalah faktor utama yang
mempengaruhi ukuran korelasinya. Integrasi yang lebih besar dari pasar Eropa dapat
berarti bahwa investor harus berinvestasi di pasar non-Eropa untuk mendapatkan manfaat
dari diversifikasi internasional.

15
G. Pengembalian Dari Diversifikasi Internasional

Tabel 12.3 menunjukkan pengembalian tahunan rata-rata dari Januari 2002 hingga
Desember 2011 di beberapa pasar internasional. Kolom pada Tabel 12.3 yang menyajikan
pengembalian dalam dolar AS menunjukkan setiap negara memiliki pengembalian di atas
Amerika Serikat. Dengan demikian sebagian besar portofolio ekuitas yang terdiversifikasi
secara internasional akan memiliki pengembalian yang lebih tinggi daripada indeks pasar
A.S. Selama periode ini, diversifikasi internasional memiliki keuntungan dari
pengembalian rata-rata yang lebih besar.
Untuk keputusan portofolio, estimasi nilai masa depan pengembalian rata-rata,
standar deviasi, dan koefisien korelasi diperlukan. Koefisien korelasi antara pasar
internasional secara historis sangat rendah relatif terhadap korelasi antar negara. Karena
Eropa telah mengintegrasikan pasarnya dan karena semua negara telah bergerak menuju
integrasi yang lebih besar, koefisien-koefisien ini telah meningkat.Namun, mereka masih
cenderung relatif rendah dibandingkan dengan korelasi antar negara.

H. Pengaruh Terhadap Risiko Kurs

Dalam setiap tabel sebelumnya, kami memisahkan efek dari perubahan nilai tukar
pada pengembalian dan risiko. Dalam sebelumnya kolom yang berjudul "Risiko
Pertukaran" atau "Pertukaran Nilai" menghitung efek dari mengubah semua mata uang
menjadi dolar. Disajikan tabel yang sama dari sudut pandang Prancis, kolom pertukaran
"Pengembalian yang Diharapkan" dan "Risiko" akan berbeda, karena akan berisi hasil

16
 seolah-olah semua mata uang dikonversi ke euro. Karena euro belum berfluktuasi
sempurna dengan dolar, kolom-kolom ini akan berbeda. Dengan demikian negara
domisili memengaruhi pengembalian dan risiko yang diharapkan (termasuk koefisien
korelasi) dari diversifikasi internasional.
12.4 The Effect of Country of Domicile on Mean Returns and Risk 2002-2012

In Euros In Dollars
Negara Mean Return Standard Mean Return Standard
Deviation Deviation
China 9,91 30,02 18,21 28,21
France 1,45 18,78 6,24 28,21
Russia 14,54 32,46 19,81 35,7
Switzerland 3.93 13,94 9 17,46
U.K 2,09 15,38 6,39 18,32
U.S -0,19 15,46 5,55 16,19

Tabel 12.4 menggambarkan hal ini dengan menghitung pengembalian yang

diharapkan dan risiko dari sudut pandang investor AS (yang merupakan pengulangan dari
tabel sebelumnya) dan dari sudut pandang euro untuk negara yang mata uangnya adalah
euro. Jumlahnya jelas sangat berbeda. Dimungkinkan untuk melindungi sebagian dari
fluktuasi nilai tukar. Seorang investor dapat menandatangani kontrak untuk pengiriman
mata uang di masa depan dengan harga yang ditetapkan sekarang.

I. Harapan Pengembalian Dan Kinerja Portfolio

Sebagian besar literatur tentang diversifikasi domestik dan internasional memberi
tahu kita bahwa sejarah adalah panduan yang jauh lebih baik dalam memperkirakan risiko
daripada dalam memperkirakan pengembalian.
Ŕ N −R F Ŕ D −RF
> ρN.D
σN σD

Ŕ N = adalah pengembalian yang diharapkan atas surat berharga asing dalam dolar.

Ŕ D = adalah pengembalian yang diharapkan dari surat berharga domestik

σN = adalah standar deviasi dari surat berharga asing dalam dolar

σD = adalah standar deviasi domestik sekuritas

17
 ρN.D = adalah korelasi antara sekuritas domestik dan asing

RF =adalah suku bunga bebas risiko

Jika kita mengatur ulang ekspresi , kita memegang sekuritas asing selama :

σ N ρN .D
Ŕ N − Ŕ F > [ Ŕ D −R F ]
[ σD ]
Selama ekspresi dalam kurung terakhir kurang dari 1, sekuritas asing harus dimiliki.
bahkan dengan pengembalian yang diharapkan lebih rendah daripada yang ditemukan di
pasar domestik. Namun, apa yang asing bagi satu investor adalah domestik bagi yang lain.
Apakah ada keadaan di mana diversifikasi internasional tidak membayar investor dari
semua negara? Untuk memahami masalah ini, pertimbangkan pasar AS dan Jepang. Jika
memegang kedua pasar menurunkan risiko, dan mengingat angka-angka pada tabel
sebelumnya, itu benar, maka jika investor di kedua pasar sepakat tentang pengembalian
yang diharapkan, kami memiliki satu dari tiga situasi: keduanya mendapatkan dari
diversifikasi, investor AS memperoleh, atau investor Jepang memperoleh keuntungan.
Namun, dalam ketiga kasus tersebut, setidaknya satu investor harus melakukan
diversifikasi internasional. Jika investor tidak menyetujui pengembalian di kedua pasar,
maka ada kemungkinan bahwa baik investor AS maupun investor Jepang tidak akan
mendapat manfaat dari diversifikasi internasional.
Apakah ada keadaan di mana investor di semua negara secara rasional dapat percaya
bahwa pengembalian lebih tinggi di negara mereka relatif terhadap seluruh dunia?
Jawabannya iya!
Jika pemerintah mengenakan pajak investasi asing dengan tarif yang sangat berbeda
dari investasi domestik, maka pola yang baru saja dibahas akan dimungkinkan untuk
pengembalian setelah pajak. Perpajakan diferensial telah terjadi di masa lalu, terus terjadi
hari ini, dan kemungkinan akan bertahan hingga masa depan.
Kedua, banyak negara mengenakan pajak pemotongan dividen. Investor kena pajak
dapat menerima kredit domestik untuk pajak asing yang dipotong dan dengan demikian
tidak menurunkan pengembalian. Situasi ketiga yang dapat menyebabkan investasi asing
untuk memiliki pengembalian yang lebih rendah dibandingkandalam negeri investasi
untuk semua investor adalah jika ada biaya transaksi diferensial untuk pembelian dalam

18
 dan luar negeri. Ini bisa terjadi jika ada kesulitan dalam membeli efek asing atau kontrol
mata uang yang ada.

J. Pasar Pendapatan
Salah satu dampak utama globalisasi pasar modal dalam beberapa dekade terakhir
adalah munculnya pasar modal baru di banyak negara. Studi awal tentang pasar negara
berkembang yang menggunakan data IFC (International Financial Corporation)
menunjukkan mereka sebagai pengembalian tinggi tetapi juga berisiko tinggi, meskipun
bukti pengembalian tinggi tergantung sampai batas tertentu pada periode waktu di mana
data diukur.

K. Diversifikasi Obligasi Internasional

Obligasi jangka panjang, standar deviasi indeks obligasi AS rendah dibandingkan
dengan standar deviasi setiap indeks yang dihitung dalam mata uangnya sendiri. Ketika
pengembalian disesuaikan untuk perubahan nilai tukar dan semua pengembalian
dinyatakan dalam dolar, risiko indeks obligasi AS jauh lebih rendah daripada indeks asing
mana pun. Ini menggambarkan pentingnya fluktuasi nilai tukar pada pengembalian dan
risiko.[ CITATION Edw14 \l 1033 ]
Tabel 12. 6 Risiko untuk Investor AS dalam Obligasi 2002-2012

Risiko Domestik Risiko Pertukaran Risiko Total

Australia 3.82 13.87 13.08

Belgium 3.84 11,03 11.91
Kanada 3.97 10,04 10,03
EUR 4.17 11,03 11.91
Perancis 3.84 11,03 11.55
Jepang 2.17 9.13 9,83
Belanda 3.72 11,03 11.41
Spanyol 4.66 11,03 16.60
Swedia 4 12.7 12.42
Inggris 5.32 9.32 10.00
KAMI 3.73 0,00 3.73

Tabel 12.7 menunjukkan pengembalian berbagai indeks obligasi selama periode

2002-2012. Dalam periode ini, pengembalian ke investor AS lebih tinggi daripada
pengembalian di sebagian besar negara lain ketika semua pengembalian dihitung dalam
mata uang lokal. Namun, karena dolar terdepresiasi secara substansial ketika keuntungan

19
 dan kerugian nilai tukar diperhitungkan, investasi asing memiliki pengembalian yang jauh
lebih tinggi.

L. Bukti Lainnya Pada Portfolios Diversifikasi Internasional

Pada bagian sebelumnya kami telah menyajikan pertimbangan yang penting dalam
memutuskan kewajaran diversifikasi internasional. Jelas, kami merasa bahwa jenis
analisis yang kami sajikan adalah cara yang relevan untuk menganalisis masalah. Namun,
beberapa studi menganalisis kewajaran diversifikasi internasional dengan memeriksa
karakteristik portofolio internasional yang dipilih menggunakan data historis. Pendekatan
yang paling umum adalah upaya untuk menunjukkan keunggulan diversifikasi
internasional dengan membentuk portofolio optimal dari sekuritas internasional dan
domestik menggunakan data historis dan membandingkan pengembalian ke portofolio
yang dimiliki secara domestik selama periode waktu yang sama. Seharusnya tidak
mengejutkan pembaca bahwa mengetahui nilai pasti pengembalian rata-rata, varians,
Tabel 12.7 Pengembalian ke Investor AS dalam Obligasi 2002-2012 (persen per tahun)

Pengembalian Domestik Pertukaran Kembali Pengembalian Total

Australia 6.47 7.86 14.33

Belgium 4.89 4.74 9,63
Kanada 6.09 5.11 11.20
EUR 4.03 5.31 9.34
Perancis 5.14 4.75 9,89
Jepang 1.66 6.19 7.85
Belanda 5.62 4.73 10.35
Spanyol 4.42 7.84 12.26
Swedia 5.87 5.06 10.93
Inggris 6.6 1.30 7.90
KAMI 5.70 0,00 5.70

20
 dan kovariansi untuk pasar internasional memungkinkan pembangunan portofolio
yang mendominasi investasi secara eksklusif dalam portofolio domestik. Varian dari
analisis ini menyajikan perbatasan efisien menggunakan data historis dengan dan tanpa
efek internasional dan "menunjukkan" bahwa menambahkan efek internasional
meningkatkan perbatasan efisien.
Meskipun memeriksa data historis itu menarik, ujian sesungguhnya dari diversifikasi
internasional adalah kinerja dana yang menyimpan portofolio yang terdiversifikasi secara
internasional. Tabel 12.8 menunjukkan data untuk 23 dana internasional (dana yang hanya
berinvestasi pada sekuritas internasional) yang ada selama dekade terakhir bersama
dengan data pada indeks S&P.
Janji utama diversifikasi internasional adalah korelasi yang rendah antara sekuritas
domestik dan sekuritas asing. Seperti yang ditunjukkan pada Tabel 12.7, korelasi rata-rata
antara pengembalian dana dan indeks S&P adalah 0,92. Korelasi ini agak lebih tinggi
daripada korelasi antara indeks saham internasional dan indeks AS yang disajikan pada
Tabel 12.1.
Kolom berjudul "beta" menunjukkan daya tanggap dana internasional terhadap
perubahan dalam indeks S&P. Beta adalah beta yang diperkenalkan di Bab 5, di mana
kami membahas model sin-gle-index. Untuk 23 dana, rata-rata beta adalah 1,09. Kedua
angka ini luar biasa tinggi dan mencerminkan jatuhnya 2007-2008. Dalam edisi-edisi awal
buku ini, angka jauh lebih rendah dan jauh lebih rendah daripada yang kita amati pada
dana domes- tik. Rata-rata standar deviasi dari portofolio internasional juga agak lebih
tinggi daripada indeks S&P.

Tabel 12.8 Data Kinerja tentang Dana Saham (2002-2012)

21
 Berarti Korelasi

Bulanan Standar dengan CRSP

Dana Kembali Deviasi Beta Indeks

AllianceBern International A 0,35 5.75 1.13 0,92

Ekuitas Internasional Artio A 0,58 5.43 1.03 0,89

Columbia Acorn International Z 0,98 5.70 1.07 0,88

Ekuitas Internasional Elang A 0,40 5.56 1,08 0,90

BlackRock International lnv A 0,44 5.66 1.11 0,92

Kelompok Konsultasi Internasional Persamaan

Eq 0,54 5.60 1.12 0,93

Frost International Equity A 0,75 5.18 1.01 0,92

Fidelity Advisor Diversified Intl A 0,53 5.48 1.07 0,91

Glenmede Internasional 0,55 6.01 1.18 0,92

Huntington International Equity A 0,59 5.10 1,00 0,92

Ivy International Core Equity A 0,70 5.56 1,08 0,91

Legg Mason Batterymarch Intl Eq A 0,48 5.40 1,05 0,91

MFS Research International A 0,61 5.38 1.06 0,92

Ekuitas Internasional UBS A 0,43 5.62 1.13 0,94

Internasional Abad Baru 0,69 5.60 1.11 0,92

Ekuitas Internasional Prudential A 0,43 5.86 1.17 0,93

T. Rowe Price Stok Internasional Fd 0,53 5.96 1.19 0,93

PACE International Equity A 0,44 5.53 1.10 0,93

Saratoga International Equity A 0,23 5.73 1.14 0,93

State Farm International Equity A 0,40 5.76 1.15 0,93

Thomas White International A 0,77 5.66 1.10 0,91

Vantagepoint Internasional 0,48 5.34 1,05 0,92

Wells Fargo Advantage Intl Equity A 0,48 5.21 1,00 0,90

Rata-rata 0,54 5.57 1,09 0,92

Indeks S&P 0,46 4.67 1,00 1,00

22
 Realisasi pengembalian portofolio internasional relatif terhadap portofolio AS sangat
tergantung pada periode waktu yang diteliti. Periode 10 tahun ini memiliki pengembalian
rendah di pasar AS. Ada periode 10 tahun lainnya di mana portofolio internasional
berkinerja lebih buruk dari portofolio AS.

M. Dana Pemerintah
Dana kekayaan negara merupakan pengembangan kelembagaan yang relatif baru dan
berpotensi penting dalam keuangan internasional. Dana pemerintah adalah portofolio
investasi negara. Dana pemerintah pertama diciptakan oleh negara-negara kaya
komoditas, seperti negara-negara penghasil minyak Timur Tengah yang mengubah
sumber daya alam menjadi aset keuangan. Beberapa negara yang tidak bergantung pada
komoditas juga telah menciptakan dana pemerintah sebagai cara untuk mengelola
cadangan mata uang mereka atau hanya sebagai pilihan strategis. Beberapa dana
pemerintah (dari Sovereign Wealth Fund Institute) menurut kepemilikan pada 2013
ditampilkan dalam tabel dibawah ini.

23
 Di masa depan, dana pemerintah dapat memiliki sebagian kecil dari kekayaan dunia.
Sebagai investor besar, dana ini akan memainkan peran yang semakin penting dalam tata
kelola perusahaan dan pasar modal. Sebagai entitas yang dibuat dan bertanggung jawab
kepada negara, dana pemerintah pada akhirnya adalah produk dari proses politik. Ang
(2010) menunjukkan bahwa mereka memperoleh tujuan dan legitimasi dari proses
tersebut. Dyck dan Morse (2011) mengumpulkan data tentang dana negara dunia dan
mempelajari cara mereka berinvestasi. Mereka menemukan bukti yang mendukung
analisis Ang. Secara agregat, alokasi dana negara sebagian dijelaskan oleh rencana industri
strategis negara. Ini menunjukkan bahwa, setidaknya untuk beberapa negara, dana
pemerintah merupakan salah satu elemen dalam strategi yang lebih luas untuk
pembangunan nasional. Karena itu, keputusan alokasi mereka tidak selalu tampak optimal
dari perspektif ekonomi yang ketat.

N. Model Untuk Mengelola Portofolo Internasional

Untuk sebagian besar periode waktu, bukti empiris menunjukkan bahwa portofolio
dari ekuitas internasional menjadi bagian dari portofolio optimal. Strategi yang jelas bagi
seorang investor yang memutuskan untuk melakukan diversifikasi internasional tetapi
tidak ingin menentukan bagaimana membangun portofolio internasional adalah dengan
memegang dana indeks internasional. Sama dengan memegang dana indeks domestik
adalah dengan memegang portofolio efek internasional berbobot nilai. Indeks Morgan
Stanley Capital International tidak termasuk Amerika Serikat adalah indeks tertimbang
nilai, dan investasi yang cocok dengan indeks ini akan menjadi dana indeks tertimbang
nilai.
Jika pengembalian yang diharapkan terkait dengan indeks pasar dan jika sekuritas
berada dalam ekuilibrium, kemudian menanggung risiko non-pasar atau tidak
menghasilkan kompensasi tambahan. Cara untuk menghilangkan risiko non-pasar adalah
dengan memegang dana indeks. Bahkan seorang investor yang percaya bahwa sekuritas
berada di luar ekuilibrium tetapi tidak tahu sekuritas mana yang memberikan return non
equilibrium positif atau negatif harus memegang dana indeks. Dalam hal ini, menanggung
risiko non-pasar, tidak meningkatkan pengembalian yang diharapkan karena investor,
memilih sekuritas dengan pengembalian non-pasar nol. Dengan demikian investor harus
menghilangkan risiko non-pasar dengan memegang dana indeks. Aspek yang
mengganggu dari dana indeks internasional adalah bagian yang tidak proporsional yang
diwakili oleh beberapa negara dari indeks dunia. Baik Jorion (1985) dan Eun dan Resnick

24
 (1988) telah memeriksa stabilitas struktur korelasi dan telah menemukan
prediktabilitasnya. Dengan demikian matriks korelasi masa lalu dapat digunakan untuk
memprediksi masa depan. Demikian pula, Jorion (1985) telah menunjukkan bahwa
standar deviasi dapat diprediksi, sehingga portofolio internasional berisiko rendah dapat
dikembangkan.
Keputusan mengenai berapa banyak investasi di masing-masing negara tergantung
pada faktor-faktor yang dibahas sebelumnya, yaitu korelasi antar negara, varians
pengembalian untuk sekuritas masing-masing negara, dan pengembalian yang diharapkan
di masing-masing negara. Ada bukti yang baik bahwa standar deviasi dan korelasi masa
lalu berguna dalam memprediksi masa depan. Baru-baru ini sejumlah peneliti juga
menemukan beberapa prediksi dalam pengembalian. Harvey (1995), Solnick (1998), dan
Campbell dan Hammo (1992) menemukan prediktabilitas dalam pengembalian banyak
negara. Prediktabilitasnya rendah, dengan 1% –2% variasi pengembalian dijelaskan oleh
variabel masa lalu. Namun, Kandel dan Stambaugh (1996) memberikan bukti bahwa
bahkan dengan kekuatan penjelas yang rendah ini, peningkatan dalam alokasi portofolio
dapat dicapai. Dengan melakukan analisis ini, kami dapat menemukan hubungan:
Pengembalian = -1 + 1 (pengembalian periode sebelumnya) + ½ (suku bunga periode
sebelumnya)

Untuk meramalkan pengembalian pada periode berikutnya, seseorang cukup

mengganti nilai saat ini dari pengembalian periode ini dan suku bunga ke sisi kanan
persamaan. Prediksi pengembalian ini ditambah nilai-nilai korelasi sebelumnya dan
standar deviasi dapat digunakan sebagai input untuk proses optimalisasi portofolio.
Kemungkinan kedua untuk memprediksi pengembalian yang diharapkan adalah dengan
menggunakan salah satu model penilaian. Sebagai contoh, model pertumbuhan konstan
tak terbatas menyatakan :
Estimasi pengembalian = Dividen/Harga + Pertumbuhan
Estimasi dividen periode berikutnya dapat diperoleh dengan memperkirakan
pendapatan dan memperkirakan proporsi pendapatan yang dibayarkan sebagai dividen
(tingkat pembayaran). Rasio pembayaran untuk portofolio suatu negara sangat stabil dari
waktu ke waktu, dan perkiraan penghasilan tersedia secara luas dan pada tingkat ekonomi
cukup akurat. Perkiraan tingkat pertumbuhan pendapatan juga tersedia secara
internasional. Dengan demikian model penilaian adalah cara yang layak untuk
memperkirakan pengembalian yang diharapkan. Salah satu dari beberapa studi yang

25
 meneliti beberapa cara alternatif untuk memperkirakan pengembalian yang diharapkan
adalah Arnott dan Henriksson (1989). Mereka memperkirakan kinerja relatif dari setiap
saham negara dibandingkan dengan obligasi negara berdasarkan premi risiko saat ini dan
variabel ekonomi. Mereka mendefinisikan premi risiko sebagai perbedaan dalam
pengembalian yang diharapkan antara ekuitas umum dan obligasi. Persamaan perkiraan
mereka menyatakan bahwa kinerja masa depan terkait dengan premi risiko saat ini dibagi
dengan premi risiko rata-rata di masa lalu. Dalam bentuk persamaan ini adalah:
Pengembalian masa depan atas ekuitas relatif terhadap utang = Constant + Constant
(Premi risiko saat ini / Rata-rata premi risiko dua tahun)
Model ini dapat digunakan untuk memperkirakan negara mana yang memiliki
pengembalian yang diharapkan di masa depan atas ekuitas dengan menggunakan imbal
hasil obligasi saat ini. Diperlukan pengujian lebih lanjut untuk semua model ini. Namun,
mereka menyarankan jenis analisis yang dapat dilakukan dalam alokasi aset internasional
aktif. Pertimbangan baru kedua yang diperkenalkan oleh investasi internasional adalah
risiko nilai tukar. Seperti yang sudah dibahas, kontrak berjangka dapat menurunkan
pengembalian yang diharapkan. Selain itu, investor mungkin memiliki beberapa keyakinan
tentang perubahan nilai tukar yang berbeda dari yang terkandung dalam harga pasar.
Dalam hal ini pengorbanan dalam pengembalian yang diharapkan dapat menyebabkan
investor memilih untuk tidak menghilangkan risiko nilai tukar. Akhirnya, Black (1989)
telah menunjukkan bahwa mengambil beberapa risiko nilai tukar dapat meningkatkan
pengembalian yang diharapkan.

O. Manajemen Obligasi Jangka Pendek yang Aktif

Suku bunga bebas risiko berbeda dari satu negara ke negara lainnya. Teori
mengatakan keuntungan atau kerugian nilai tukar harus terkait dengan perbedaan suku
bunga. Namun, bukti empiris tidak mendukung klaim bahwa perubahan nilai tukar
memiliki hubungan yang erat dengan perbedaan suku bunga. Bukti empiris sangat
mendukung bahwa investasi di negara dengan suku bunga tinggi memberikan
pengembalian yang lebih tinggi.

26
 BAB III

KESIMPULAN

A. Kesimpulan
Bukti bahwa diversifikasi internasional mengurangi risiko adalah seragam dan luas.
Mengingat risiko rendah, diversifikasi internasional dibenarkan bahkan jika
pengembalian yang diharapkan kurang internasional daripada dalam negeri. Kecuali ada
mekanisme, seperti pajak atau pembatasan mata uang, yang secara substansial
mengurangi pengembalian investasi asing relatif terhadap investasi domestik,
diversifikasi internasional harus menguntungkan bagi investor dari beberapa negara, dan
mungkin semuanya.

27
 Daftar Pustaka

Edwin J. Elton, M. J. (2014). Modern Portofolio Theory and Invesment Analysis. America:
George Hoffman.

Prof. Dr. Eduardus Tandelilin, M. C. (2010). Portofolio dan Investasi . Yogyakarta: Kanisius.

28