KATA PENGANTAR

Alhamdulillahi Robbil’alamin atas berkat Rahmat dan Karunia Allah

SWT, Tuhan semesta alam, maka penulis dapat menyelesaikan penulisan thesis

yang menjadi salah satu persyaratan untuk mencapai derajat sarjana S2. Penulis

sangat meyadari bahwa tulisan thesis ini masih banyak kekurangan didalamnya,

baik pada materi tulisan maupun cara penyampaiannya. Penulis juga sangat

menyadari bahwa thesis ini masih sangat jauh dari sempurna. Segala kekurangan

yang ada dikarenakan kekurangan dan kelemahan penulis.

Dalam penulisan thesis ini penulis banyak mendapatkan masukan, bantuan

maupun dukungan dari berbagai pihak. Untuk itu penulis ingin mengucapkan

terima kasih yang sebesar-besarnya kepada semua pihak yang telah banyak

membantu penulis dalam menyelesaikan penulisan thesis ini dan semoga Rahmat

Allah SWT selalu tercurah pada kita semua. Khususnya Penulis ingin

mengucapkan terima kasih yang sebesar-besarnya kepada:

1. Bapak DR. Supriyadi, M. Sc. selaku dosen pembimbing thesis atas

bimbingan, masukan, saran dan arahan yang telah banyak diberikan

kepada penulis.

2. Bapak H. Herry Suharwanto selaku pemilik PT. Gatra Reksamas dan

bapak Adi Barata dari manajemen PT. Gatra Reksamas atas data

perusahaan yang telah disediakan.

3. Orang tua penulis yaitu bapak H. Herry Suharwanto dan ibu Yuliarti serta

ibu Chamdiyah atas doa, dorongan semangat, dan dukungan baik moril

iv
 maupun materiil selama penulis menempuh pendidikan di MM UGM

Yogyakarta.

4. Istri tercinta, Anis Wahidah Nurul Fithriya atas do’a, cinta, harapan,

hiburan dan semangat yang telah diberikan.

5. Adik penulis Timzar Akbar S. beserta istri Dewi Wahyu R. atas dukungan

serta dorongan semangatnya dan juga Nasywa Agypta Narayani yang

menghibur melalui senyum lucunya.

6. Teman-teman Angkatan 49 MM UGM Yogyakarta terutama Yohannes

Andi Seputro atas masukan dan bantuannya, Ari Wardana atas saran dan

sindirannya, Judo Trihatmojo atas pinjaman bukunya, Ardiyadi W. atas

dorongan semangatnya, serta Adi Wibowo dan Ilham Hamzis atas kerja

kerasnya untuk menyediakan hiburan dan olahraga buat teman-teman

angkatan 49 MM UGM.

7. Seluruh staf dan karyawan serta keluarga besar MM UGM dan MSI FEB

UGM atas bantuannya.

8. Semua pihak yang tidak dapat disebutkan satu persatu.

Semoga hasil dari thesis ini dapat berguna bagi banyak pihak dan apabila

ada kesalahan penulis memohon ma’af yang sebesar-besarnya. Terima kasih.

Yogyakarta, Februari 2010

Mochammad Hamzah Fanzurry

v
 DAFTAR ISI

HALAMAN JUDUL .................................................................................... i

HALAMAN PENGESAHAN ...................................................................... ii
HALAMAN PERNYATAAN ...................................................................... iii
KATA PENGANTAR .................................................................................. iv
DAFTAR ISI ................................................................................................. vi
DAFTAR GAMBAR .................................................................................... viii
DAFTAR TABEL ......................................................................................... ix
DAFTAR LAMPIRAN ................................................................................. x
INTISARI ..................................................................................................... xi
ABSTRACT .................................................................................................. xiii
BAB I. Pendahuluan ..................................................................................... 1
I.1. Latar Belakang Masalah ................................................................ 1
I.2. Perumusan Masalah ....................................................................... 4
I.3. Batasan Masalah ............................................................................ 4
I.4. Tujuan dan Manfaat Penelitian ...................................................... 4
I.5. Sistematika Penulisan .................................................................... 4
BAB II. Tinjauan Pustaka dan Metode Penelitian ........................................ 6
II.1. Pengertian Struktur Modal ........................................................... 6
II.2. Pendekatan Teori Struktur Modal ................................................ 10
II.2.1. Pendekatan Laba Bersih..................................................... 10
II.2.2. Pendekatan Operasi Laba Bersih (NOI Approach) ............ 10
II.2.3. Pendekatan Tradisional (Traditional Approach) ............... 11
II.2.4. Pendekatan Modigliani dan Miller(MM Approach) .......... 11
II.3. Biaya Modal ................................................................................. 17
II.3.1. Biaya Modal Saham Preferen ............................................ 19
II.3.2. Biaya Hutang (Cost of Debt) ............................................. 20
II.3.3. Biaya Modal Sendiri. ......................................................... 21
II.3.4. Biaya Modal Rata-rata Tertimbang (WACC) .................... 22
II.4. Penjelasan Faktor-Faktor Fundamental dari Struktur Modal ....... 23

vi
 II.4.1. Profitabilitas ....................................................................... 23
II.4.2. Pertumbuhan (Growth) ...................................................... 23
II.4.3. Pajak................................................................................... 24
II.4.4. Struktur Aset (Asset Structure) .......................................... 24
II.4.5. Resiko (Risk) ...................................................................... 24
II.4.6. Market to Book Value ........................................................ 24
II.4.7. Size ..................................................................................... 25
II.5. Metode Penelitian ......................................................................... 25
II.5.1. Lokasi Penelitian................................................................ 25
II.5.2. Sumber Data .................................................................... 25
II.5.3. Analisis Data ...................................................................... 26
II.5.3.1. Analisis Data dengan Menggunakan Pendekatan Tradisional
................................................................................................... 26
II.5.3.2. Analisis Teori Modigliani dan Miller .......................... 27
II.5.3.3. Pendekatan dengan Metode Trial and Error ............... 28
BAB III. Gambaran Umum Perusahaan ....................................................... 29
III.1. Sejarah Perusahaan ..................................................................... 29
III.2. Daerah Pemasaran Perusahaan.................................................... 31
III.3. Laporan Keuangan Perusahaan ................................................... 33
III.3.1. Laporan Rugi Laba ........................................................... 33
III.3.2. Neraca Perusahaan............................................................ 35
BAB IV. Analisis Data ................................................................................. 38
IV.1. Pengumpulan Data ...................................................................... 38
IV.2. Metode Pendekatan Tradisional (Traditional Approach Methods)..
.............................................................................................................. 40
IV.3. Metode Pendekatan Modigliani dan Miller (MM Approach) ..... 47
BAB V. Kesimpulan dan Saran .................................................................... 52
V.I. Kesimpulan ................................................................................... 52
V.2. Saran ............................................................................................. 55
Daftar Pustaka ............................................................................................... 56
Lampiran ....................................................................................................... 58

vii
 DAFTAR GAMBAR

Gambar 2.1. Struktur Modal yang Optimal .................................................. 8

Gambar 2.2. Biaya Modal dan Nilai Perusahaan .......................................... 9
Gambar 2.3. Risk Required Return Trade-Off .............................................. 18
Gambar 4.1. Grafik WACC dengan Wd Perusahaan tahun 2003-2007 ....... 45
Gambar 4.2. Grafik WACC dengan Wd Perusahaan .................................... 50

viii
 DAFTAR TABEL

Tabel 3.1. Data Konsumen Perusahaan ........................................................ 32

Tabel 3.2. Laporan Laba Rugi Perusahaan tahun 2003-2007 ....................... 33
Tabel 3.3. Neraca Perusahaan Periode tahun 2003-2007.............................. 36
Tabel 4.1. Tingkat Suku Bunga Pinjaman (Kd) Perusahaan tahun 2003-2007
....................................................................................................................... 38
Tabel 4.2. Data Presentase Pertumbuhan (g) Perusahaan tahun 2003-2007
....................................................................................................................... 39
Tabel 4.3. Analisa Rasio Keuangan Perusahaan tahun 2003-2007............... 39
Tabel 4.4. Komposisi Hutang dan Modal Perusahaan tahun 2003-2007 ...... 40
Tabel 4.5. WACC Perusahaan tahun 2003-2007 .......................................... 44
Tabel 4.6. Nilai Optimal Perusahaan tahun 2003-2007 ................................ 46
Tabel 4.7. WACC Perusahaan dengan Metode Trial and Error .................. 50

ix
 DAFTAR LAMPIRAN

Lampiran 1 Laporan Rugi Laba Perusahaan Tahun 2003-2007 .................. 58

Lampiran 2 Neraca perusahaan Tahun 2003-2007 ....................................... 59
Lampiran 3 Persentase Pertumbuhan Perusahaan Tahun 2003-2007 ........... 60
Lampiran 4 Suku Bunga Pinjaman Periode Tahun 2003-2007..................... 60
Lampiran 5 Analisa Laporan Rugi Laba Perusahaan.................................... 61
Lampiran 6 Analisa Neraca Perusahaan ....................................................... 62
Lampiran 7 Financial Ratio Analysis ........................................................... 63

x
 INTISARI

Struktur modal adalah perbandingan atau imbangan pendanaan jangka

panjang perusahaan yang ditunjukkan oleh perbandingan hutang jangka panjang

terhadap modal. Untuk menjalankan operasi bisnisnya, setiap perusahaan

memerlukan penggunaan struktur modal yang optimal. Studi ini bertujuan untuk

mencari stuktur modal yang optimal pada perusahaan yang termasuk pada

kategori UMKM (Usaha Mikro Kecil dan Menengah). Sebagian besar perusahaan

yang termasuk kategori UMKM khususnya di Indonesia, belum mempergunakan

perhitungan struktur modal yang optimal dalam menjalankan operasi bisnisnya.

Analisa struktur modal yang optimal pada perushaan UMKM diharapkan dapat

membantu perusahaan untuk mempergunakan modal secara efisien dan optimal

dalam menjalankan operasi bisnisnya.

Perusahaan yang dijadikan obyek analisa pada studi kasus ini adalah

perusahaan skala menengah yaitu PT. Gatra Reksamas, Ponorogo, Jawa Timur

dan ditemukan permasalahan yaitu perusahaan ini belum mempergunakan struktur

modal yang optimal dalam menjalankan bisnisnya. Alat yang digunakan untuk

menganalisa struktur modal yang optimal adalah Metode pendekatan tradisional,

Metode MM, dan Metode trial and error. Data yang digunakan untuk studi ini

adalah data sekunder berupa data laporan keuangan perusahaan dari tahun 2003-

2007.

Hasil dari analisa yang dilakukan dengan pendekatan tradisional diketahui

bahwa PT. Gatra Reksamas memiliki struktur modal yang optimal pada tahun

2004 dimana pada tahun tersebut perusahaan memiliki nilai WACC paling kecil

xi
dengan penggunaan komposisi hutang paling besar dengan nilai 71,36%. Analisa

dengan menggunakan metode trial and error juga menunjukkan bahwa WACC

yang terkecil terjadi ketika perusahaan menggunakan komposisi hutang sebesar

100%. Analisa dengan menggunakan metode tradisional dan metode MM untuk

mengetahui nilai perusahaan yang optimal menunjukkan bahwa perusahaan

mempunyai nilai perusahaan terbesar pada tahun 2007 ketika tingkat penjualan

dan tingkat pertumbuhan penjualan perusahaan mempunyai nilai paling tinggi.

Kata Kunci: Perusahaan kategori UMKM, struktur modal optimal, WACC, nilai

perusahaan

xii
 ABSTRACT

Capital structure is the ratio or balance of long-term financing companies

characterized by the ratio of long-term debt to capital. To run the business

operations, each company requires the use of optimal capital structure. This study

aims to find the optimal structure of capital for companies that belong to the

category of SMEs (small and medium-sized enterprises). Most businesses

belonging to particular categories of SMEs in Indonesia, did not use the optimal

capital structure calculation in the functioning business operations. Analysis of the

optimal structure of capital in SMEs and management are expected to help

businesses use capital efficiently and optimally in carrying out its business

operations.

Companies use for the object of analysis in this case study is a medium-

scale companies, namely PT. Gatra Reksamas, Ponorogo, East Java and found the

problem that the company was not using the optimal capital structure in the

business. The instrument used to analyze the optimal capital structure is the

traditional approach method, MM Method, and the method of trial and error. Data

used for this study is secondary data in the form of corporate financial reporting

data from the years 2003-2007.

The results of the analysis done by the traditional approach is known that

PT. Gatra Reksamas have an optimal capital structure in 2004 in which the

company has a small value WACC with the largest debt composition with a value

of 71.36%. Analysis by using trial and error method also shows that the smallest

WACC occurs when a company uses debt composition of 100%. Analysis using

xiii
traditional methods and MM methods to determine the optimal value of the firms

shows that companies have a the largest value of the firms in 2007 when the rate

of sales and corporate sales growth rate has the highest value.

Keywords: Corporate categories of SMEs, the optimal capital structure, WACC,

value of the firms

xiv
 BAB I

Pendahuluan

I.1. Latar Belakang Masalah

Dalam peranannya sebagai salah satu penyokong perekonomian nasional

suatu negara, peranan Usaha Mikro, Kecil dan Menengah (UMKM) tidak bisa

dikesampingkan dalam membantu pertumbuhan perekonomian nasional termasuk

di Indonesia.

Pengertian UMKM di Indonesia tidak sama dengan pengertian UMKM di

negara lain. Namun dalam forum global, UMKM di Indonesia sering disetarakan

dengan UMKM di berbagai negara. Bahkan dalam diskusi akademis pun, UMKM

Indonesia sering dibandingkan dengan UMKM negara maju seperti Amerika

Serikat. Bank Dunia menggunakan definisi yang dapat diberlakukan secara global.

Sementara pemerintah mendefisinikan UMKM sesuai Undang-undang Nomor 9

tahun 1995 tentang Usaha Kecil.

Berdasarkan UU tersebut, usaha kecil adalah usaha yang memiliki aset di

luar tanah dan bangunan sama atau lebih kecil dari Rp.200 juta dengan omset

tahunan hingga Rp.1 miliar, dimiliki oleh orang Indonesia dan independen atau

tidak terafiliasi dengan usaha menengah dan besar. Usaha kecil bisa berbentuk

badan hukum atau bisa juga tidak berbentuk badan hukum.

Sedangkan pengertian usaha menengah ialah badan usaha resmi yang

memiliki aset antara Rp.200 juta sd Rp.10 miliar. Badan Pusat Statistik

menggunakan tiga kategori dengan ukuran ketenaga-kerjaan. Usaha mikro

1
 2

mempekerjakan lima orang termasuk pekerja keluarga yang tidak dibayar. Usaha

kecil mempekerjakan 5-10 orang, dan usaha menengah mempekerjakan 20-99

orang. Berdasarkan Sensus Ekonomi 2006 jumlah unit usaha di luar sektor

pertanian adalah 22.727.441 unit dengan tenaga kerja 49.990.420 orang. Dengan

demikian tiap unit usaha rata-rata mempunyai 2,2 orang tenaga kerja, masing-

masing usaha mikro (1,6 orang), usaha kecil (3,0 orang), usaha menengah (22,2

orang) dan usaha besar (109 orang).

Salah satu UMKM yang berada di Indonesia serta menjadi obyek analisa

disini adalah PT. Gatra Reksamas yang beralamat di jalan KHA Dahlan 33B,

Ponorogo, Jawa Timur. PT Gatra Reksa Mas pada awalnya adalah sebuah

perusahaan skala menengah yang mempunyai bisnis utama dalam bidang

distribusi bahan bakar minyak tanah serta memiliki daerah pemasaran di

Kabupaten Ponorogo dan sekitarnya.

Seiring dengan perkembangan perusahaan saat ini PT. Gatra Reksamas

telah berkembang dengan menambah unit-unit bisnis yang antara lain, adalah : (1)

Agen penyalur minyak tanah, (2) Agen penyalur elpiji dan (3) Stasiun Pengisian

Bahan Bakar Umum. Seperti kebanyakan perusahaan serupa di Indonesia, PT.

Gatra Reksamas mempergunakan hutang dan ekuitas (=modal) untuk pendanaan

operasi bisnis dalam perusahaannya. Namun dengan penambahan unit-unit bisnis

tersebut PT. Gatra Reksamas dapat dikatakan belum mengetahui struktur modal

yang optimal untuk mendanai unit-unit bisnis itu sendiri. Sehingga dapat

dikatakan pula bahwa nilai perusahaan yang optimal pada perusahaan tersebut

belum dapat diketahui secara pasti.

 3

Modal merupakan faktor penting dalam suatu perusahaan. Struktur modal

yang ada dalam perusahaan merupakan salah satu faktor penentu dalam

menentukan atau mendapatkan harga saham yang optimal, Sedangkan harga

saham yang optimal merupakan salah satu hasil dari pengoptimalan nilai

perusahaan itu sendiri. Sehingga bisa dikatakan bahwa struktur modal yang tepat

atau optimal dalam sebuah perusahaan merupakan salah satu faktor dalam

memperbesar nilai perusahaan. Mengukur biaya kapital (modal) tidak lepas dari

masalah struktur kapital (modal), karena struktur modal yang berbeda akan

menimbulkan perbedaan terhadap biaya kapital. Dengan kata lain perubahan

struktur modal akan berdampak pada perubahan biaya modal.

Struktur modal adalah perbandingan atau imbangan pendanaan jangka

panjang perusahaan yang ditunjukkan oleh perbandingan hutang jangka panjang

terhadap modal itu sendiri. Pemenuhan kebutuhan dana perusahaan dari sumber

modal sendiri berasal dari modal saham, laba ditahan, dan cadangan. Jika dalam

pendanaan perusahaan yang berasal dari modal sendiri masih memiliki

kekurangan (deficit) maka perlu dipertimbangkan pendanaan perusahaan yang

berasal dari luar, yaitu dari hutang (debt financing). Namun dalam pemenuhan

kebutuhan dana, perusahaan harus mencari alternatif-alternatif pendanaan yang

efisien.

Pendanaan yang efisien akan terjadi bila perusahaan mempunyai struktur

modal yang optimal. Struktur modal yang optimal dapat diartikan sebagai struktur

modal yang dapat meminimalkan biaya penggunaan modal keseluruhan atau biaya

modal rata-rata dan memaksimalkan nilai perusahaan.

 4

I.2. Perumusan Masalah

Berdasarkan latar belakang masalah diatas, dapat dirumuskan

permasalahan yang akan dianalisis dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:

• Berapa komposisi struktur modal optimal dari PT. Gatra Reksamas

dalam pendanaan operasional perusahaannya dari tahun 2003 sampai

dengan tahun 2007?

I.3. Batasan Masalah

Penelitian ini akan dilakukan pada PT. Gatra Reksamas yang berlokasi di

Ponorogo, Jawa Timur. Penulis membatasi masalah yang akan diteliti adalah

untuk mengetahui optimalisasi struktur modal yang digunakan oleh PT. Gatra

Reksamas dalam menjalankan operasional perusahaannya. Dalam penelitian ini,

analisis akan dibatasi pada periode waktu yang digunakan pada laporan keuangan

dalam 5 tahun dari tahun 2003-2007.

I.4. Tujuan dan Manfaat Penelitian

Penelitian ini diharapkan akan dapat memberikan manfaat, antara lain:

1. Untuk mengetahui struktur modal yang optimal yang seharusnya

digunakan oleh PT. Gatra Reksamas.

2. Secara akademis, sebagai tinjauan analisa hubungan antara strukur modal

yang optimal dengan nilai perusahaan.

1.5. Sistematika Penulisan

Penulisan tesis ini dibagi dalam lima bab yang terdiri dari:
 5

Bab I. Pendahuluan.

Dalam bab ini akan diuraikan mengenai latar belakang masalah, perumusan

masalah, tujuan dan manfaat penelitian serta sistematika penulisan.

Bab II. Tinjauan Pustaka dan Metode Penelitian

Dalam bab ini akan diuraikan mengenai teori-teori yang berkaitan dengan

penelitian dan digunakan untuk menganalisis data-data yang diperoleh serta

metode-metode penelitian yang akan digunakan.

Bab III. Gambaran Umum Perusahaan

Dalam bab ini akan diuraikan mengenai sejarah perusahaan, divisi bisnis yang ada

pada perusahaan, laporan keuangan perusahaan yang meliputi laporan rugi laba

perusahaan dan neraca perusahaan dengan periode tahun 2003-2007.

Bab IV. Analisis Data.

Dalam bab ini akan diuraikan mengenai analisis optimalisasi struktur modal yang

digunakan perusahaan dalam operasionalnya dengan metode-metode yang

digunakan sebagai alat analisisnya

Bab V. Kesimpulan dan Saran

Dalam bab ini akan diuraikan mengenai kesimpulan hasil penelitian dan saran-

saran untuk perusahaan di masa yang akan datang serta untuk penelitian

selanjutnya.
 BAB II

TINJAUAN PUSTAKA DAN METODE PENELITIAN

II.1. Pengertian Struktur Modal

Modal merupakan salah satu faktor penting dalam suatu perusahaan.

Pertumbuhan suatu perusahaan sangat dipengarruhi oleh struktur modal yang

membentuknya. Struktur modal didefinisikan menurut Rajan dan Zingales (1995)

sebagai gabungan dari total hutang dan total asset yang digunakan perusahaan

untuk mendanai operasinya. Lebih lanjut, struktur modal juga didefinisikan

sebagai struktur keuangan, dimana komposisi dari sekuritas perusahaan seperti

hutang jangka panjang dan ekuitas pemilik untuk mendanai aktivitas investasi.

Sedangkan menurut Sartono (2001), Struktur modal adalah merupakan

perimbangan jumlah hutang jangka pendek yang bersifat permanen, hutang jangka

panjang saham preferen, dan saham biasa.

Teori struktur modal pertama kali dikemukakan oleh David Duran (1952).

David Duran mengembangkan teori ini dengan mengasumsikan bahwa pajak

perusahaan sama dengan nol, sedangkan nilai perusahaan dapat diketahui melalui

tiga pendekatan yang merupakan hasil penelitian lain yang dilakukannya. Ketiga

pendekatan tersebut, adalah:

1. Pendekatan laba bersih (net profit approach).

2. Pendekatan operasi laba bersih (net operating income approach).

3. Pendekatan tradisional

6
 7

Komposisi struktur modal yang optimal dan sesuai merupakan sebuah

keputusan yang penting pada setiap perusahaan. Keputusan ini tidak hanya karena

kebutuhan untuk memaksimalkan imbal hasil, tetapi juga karena dampaknya

terhadap lingkungan yang kompetitif di sekitar perusahaan. Struktur modal harus

menyediakan imbal hasil yang lebih besar kepada pemegang saham daripada

imbal hasil yang lebih besar kepada pemegang saham daripada imbal hasil yang

diberikan oleh perusahaan yang didanai sepenuhnya oleh modal.

Keputusan struktur modal yang berkaitan dengan pemilihan sumber dana

baik yang berasal dari dalam maupun dari luar, sangat mempengaruhi nilai

perusahaan. Sumber dana perusahaan dari internal berasal dari laba ditahan dan

depresiasi. Dana yang diperoleh dari sumber eksternal adalah dana yang berasal

dari kreditur dan pemilik perusahaan. Pemenuhan kebutuhan dana yang berasal

dari para kreditur merupakan hutang bagi perusahaan. Menggunakan hutang

dalam suatu perusahaan memiliki keuntungan yang berarti bungan yang

dibayarkan pada hutang akan mengurangi pajak, namun deviden stock yang

dibayarkan tidak akan mengalami pengurangan. Keuntungan kedua yang

diperoleh dengan menggunakan hutang adalah perusahaan tidak perlu untuk

membagikan keuntungan secara keseluruhan pada pemegang saham. Hal ini bisa

terjadi ketika sebagian keuntungan digunakan untuk membayar bunga hutang

ataupun dapat diinvestasikan kembali pada perusahaan. Hutang sendiri dapat

dibedakan menjadi hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang. Perbedaan

disini berdasarkan oleh perbedaan tingkat fleksibilitasnya. Hutang jangka pendek

bisa didapatkan lebih cepat daripada hutang jangka panjang, disamping hutang
 8

jangka pendek memiliki tingkat fleksibilitas yang lebih dibandingkan dengan

hutang jangka panjang. Perjanjian hutang jangka panjang selalu berisi provisi,

atau covenants,yang dapat mempengaruhi perusahaan serta operasionalnya di

masa mendatang.

Dana yang diperoleh dari para pemilik merupakan modal sendiri.

Kebijakan mengenai struktur modal melibatkan trade off antara risiko dan tingkat

pengembalian.

Gambar 2.1. Struktur Modal yang Optimal

Sumber : Siaw,1999

Dari gambar dapat disimpulkan bahwa struktur modal yang optimal dapat

dicapai dengan menyeimbangkan keuntungan perlindungan pajak dengan biaya

sebagai akibat penggunaan hutang yang besar (Sartono,2001). Pemenuhan

kebutuhan dana perusahaan dari sumber modal sendiri berasal dari modal saham,

laba ditahan dan cadangan. Jika dalam pendanaan perusahaan yang berasal dari

modal sendiri masih memiliki kekurangan (deficit) maka perlu dipertimbangkan

pendanaan perusahaan yang berasal dari luar yaitu dari hutang (debt financing).

Namun dalam pemenuhan kebutuhan dana, suatu perusahaan harus mencari

 9

alternatif - alternatif pendanaan yang efisien. Pendanaan yang efisien akan terjadi

bila perusahaan mempunyai struktur modal yang optimal. Struktur modal yang

optimal dapat diartikan sebagai struktur modal yang dapat meminimalkan biaya

penggunaan modal keseluruhan atau biaya modal rata-rata, sehingga

memaksimalkan nilai perusahaan.

Gambar 2.2. Biaya Modal dan Nilai Perusahaan

Sumber: Siaw,1999

Penambahan hutang akan memperbesar resiko perusahaan tetapi sekaligus

juga memperbesar tingkat pengembalian yang diharapkan. Risiko yang semakin

tinggi akibat membesarnya hutang cenderung menurunkan harga saham, tetapi

meningkatkan tingkat pengembalian yang diharapkan akan menaikkan harga

saham tersebut. Struktur modal yang optimal adalah struktur modal yang

mengoptimalkan keseimbangan antara risiko dan pengembalian sehingga

memaksimalkan harga saham (Brigham dan Houston, 2001).

Dalam teori struktur modal diasumsikan bahwa perubahan struktur modal

berasal dari penerbitan obligasi dan pembelian kembali saham biasa atau

penerbitan saham baru. Selanjutnya perlu dikaji bagaimana perubahan struktur

modal tersebut terhadap nilai perusahaan dan apakah ada pengaruh struktur modal
 10

terhadap harga saham perusahaan sebagai pencerminan nilai perusahaan. Apabila

ada pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan, pertanyaan berikutnya

adalah bagaimana sruktur modal yang optimal bagi perusahaan. Dalam analisis

struktur modal ini digunakan beberapa asumsi:

1. Tidak ada pajak.

2. Tidak ada pertumbuhan laba

3. Pembayaran seluruh laba kepada pemegang saham yang berupa deviden.

4. Perubahan struktur modal terjadi dengan menerbitkan obligasi atau

membeli

II.2. Pendekatan Teori Struktur Modal

II.2.1. Pendekatan Laba Bersih

Pada pendekatan ini biaya modal (cost of equity) dan biaya hutang (cost of

debt) dianggap konstan sehingga perusahaan dapat meningkatkan hutang. Biaya

rata-rata modal perusahaan mengalami penurunan mendekati biaya hutang dan

kemudian mengalami peningkatan setelah mencapai tingkat tertentu. Dengan

meningkatnya hutang maka hal ini membuat biaya rata-rata modal perusahaan

mengalami kenaikan.

II.2.2. Pendekatan Operasi Laba Bersih (NOI Approach)

Dikemukakan oleh Durand (1952), pendekatan ini menggunakan asumsi

bahwa investor memiliki reaksi yang berbeda terhadap penggunaan hutang

perusahaan. Pendekatan ini melihat bahwa biaya modal rata-rata konstan

berapapun tingkat hutang yang digunakan perusahaan. Pendekatan ini

mengasumsikan investor mempunyai reaksi yang berbeda terhadap perusahaan

 11

yang banyak menggunakan hutang. Biaya hutang dan biaya rata-rata modal tetap

sehingga biaya ekuitas meningkat sejalan dengan meningkatnya hutang

perusahaan yang hal ini disebabkan oleh meningkatnya resiko yang harus

dihadapi perusahaan yang semakin tinggi. Pengambil keputusan tidak

mempertimbangkan biaya rata-rata modal karena konstan sepanjang masa.

II.2.3. Pendekatan Tradisional (Traditional Approach)

Pendekatan tradisional berpendapat akan adanya struktur modal yang

optimal. Dengan kata lain struktur modal mempunyai pengaruh terhadap nilai

perusahaan. Struktur modal bisa dirubah-rubah agar bisa diperoleh nilai

perusahaan optimal. Diasumsikan terjadi perubahan struktur modal dan

peningkatan nilai total perusahaan melalui penggunaan financial leverage (hutang

dibagi modal sendiri). Fama dan Gapenski (1987) menyatakan bahwa dalam

pendekatan ini perusahaan mempunyai struktur modal yang optimal ketika nilai

perusahaan maksimum atau bila terjadi resiko maka tidak akan mengalami

perubahan sampai pada struktur modal tertentu.

II.2.4. Pendekatan Modigliani dan Miller (MM Approach)

Teori struktur modal yang dikemukakan oleh Franco Modigliani dan

Merton Miller dikenal dengan nama proporsi MM I dan proporsi MM II. Kedua

proporsi tersebut kemudian disesuaikan dengan memasukkan pajak perusahaan

(corporate tax). Teori struktur modal yang dikemukakan oleh Modigliani dan

Miller (1958), yang kemudian dikenal dengan nama MM, mempunyai beberapa

asumsi sebagai berikut:

 12

1. Perusahaan dengan kelas yang sama akan mempunyai resiko bisnis yang

sama dimana resiko-resiko tersebut dapat diukur dengan menggunakan

standar deviasi dari laba sebelum bunga dan pajak (EBIT).

2. Investor memiliki harapan atau ekspektasi yang sama terhadap laba

perusahaan dan resiko serta terhadap EBIT di masa datang.

3. Surat hutang seperti obligasi dan penyertaan saham yang diperdagangkan

pada pasar modal sempurna dengan kriteria sebagai berikut:

a. Tidak ada pajak pribadi dan perusahaan

b. Adanya konfirmasi yang merata dan dapat diakses tanpa biaya.

c. Investor bersikap rasional dan tidak ada biaya transaksi.

d. Investor dapat melakukan diversifikasi atas investasinya.

e. Adanya tingkat bunga pinjaman yang sama besar, yaitu tingkat suku

bunga bebas resiko.

MM berpendapat bahwa resiko total bagi seluruh pemegang saham tidak

berubah walaupun struktur modal perusahaan mengalami perubahan. Hal ini

didasarkan pada pendapat bahwa pembagian struktur modal antara hutang dan

modal sendiri selalu terdapat perlindungan atas nilai investasi. Yaitu ketika nilai

investasi total perusahaan tergantung dari keuntungan dan resiko, sehingga nilai

perusahaan tidak berubah walupun struktur modalnya berubah. Asumsi yang

digunakan adalah, pasar modal sempurna. Nilai yang diharapkan dari dari

distribusi probabilitas semua investor sama, perusahaan mempunyai resiko usaha

(business risk) yang sama dan tidak ada pajak. Pendapat MM didukung oleh

adanya proses arbitrase, yaitu proses mendapatkan dua aktiva yang pada dasarnya
 13

sama dan membelinya dengan harga termurah serta menjual lagi dengan harga

yang lebih tinggi.

Selain itu terdapat berbagai teori mengenai struktur modal diantaranya

adalah agency theory, signaling theory, pecking order theory, dan trade off theory.

Pembahasan dari teori-teori tersebut adalah sebagai berikut:

a. Signaling Theory

Ross tahun 1977(Ross, 1977) mengembangkan model dimana struktur

modal (penggunaan hutang) merupakan sinyal yang disampaikan oleh

manajer ke pasar. Jika manajer mempunyai keyakinan bahwa prospek

perusahaan baik, dan karenanya ingin agar harga saham meningkat, ia

ingin mengkomunikasikan hal tersebut kepada investor. Manajer bisa

menggunakan hutang lebih banyak, sebagi sinyal yang lebih positif atau

kredible. Karena perusahaan yang meningkatkan hutang bisa dipandang

sebagai perusahaan yang yakin dengan prospek perusahaan dimasa

mendatang. Investor diharapkan akan menangkap sinyal tersebut, sinyal

bahwa perusahaan mempunyai prospek yang baik. Dengan demikian

hutang merupakan tanda atau sinyal positif.

Isyarat atau sinyal menurut Brigham dan Houston (2001) adalah

suatu tindakan yang diambil oleh manajemen perusahaan yang member

petunjuk bagi investor tentang bagaimana manajemen memandang

prospek perusahaan. Perusahaan dengan prospek yang menguntungkan

akan mencoba menghindari penjualan saham dan mengusahakan setiap

modal yang diperlukan dengan cara-cara lain, termasuk penggunaan

 14

hutang yang melebihi target struktur modal yang normal. Pengumuman

emisi saham oleh suatu perusahaan merupakan suatu isyarat (signal)

bahwa manajemen memandang prospek perusahaan yang suram. Apabila

suatu perusahaan menawarkan penjualan saham baru lebih dari biasanya,

maka harga sahamnya akan menurun, karena menerbitkan saham baru

berarti memberikan sinyal negatif yang kemudian dapat menekan harga

saham sekalipun prospek perusahaan cerah.

b. Agency Theory

Menurut pendekatan ini, Struktur modal disusun untuk mengurangi

konflik antar berbagai kelompok kepentingan. Konflik antara pemegang

saham dengan manajer adalah konsep free cash flow (Jensen, 1985). Free

cash flow dalam konteks ini didefinisikan sebagai aliran kas yang tersisa

sesudah semua usulan investasi dengan NOV positif didanai. Tetapi ada

kecenderungan manajer ingin menahan sumber daya (termasuk free-cash

flow)sehingga mempunyai control atas sumber daya tersebut. Hutang bisa

dianggap sebagai cara untuk mengurangi konflik keagenan free cash flow.

Jika perusahaan menggunakan hutang, maka manajer akan dipaksa untuk

mengeluarkan kas dari perusahaan untuk membayar bunga.

c. Trade off Theory.

Konsep trade off dalam balancing theory adalah menyeimbangkan

manfaat dan biaya dari penggunaan hutang dalam struktur modal sehingga

disebut pula sebagai trade off theory. Dalam kenyataannya, ada hal-hal
 15

yang membuat perusahaan tidak bisa menggunakan hutang sebanyak-

banyaknya.

d. Pecking-order Theory

Secara spesifik, perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi dalam

penggunaan dana. Skenario urutan dalam pecking order theory adalah

sebagai berikut:

1. Perusahaan memilih pendanaan internal. Dana internal tersebut

diperoleh dari laba (keuntungan) yang dihasilkan dari kegiatan

perusahaan tersebut.

2. Perusahaan menghitung target rasio pembayaran didasarkan pada

perkiraan kesempatan investasi.

3. Karena kebijakan deviden yang konstan (sticky), digabung dengan

fluktuasi keuntungan dan kesempatan investasi yang tidak bisa

diprediksi, akan menyebabkan aliran kas yang diterima oleh

perusahaan akan lebih besar dibandingkan dengan pengeluaran

investasi pada saat - saat tertentu., dan akan lebih kecil ada saat yang

lain.

4. Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan memulai dengan

hutang, kemudian dengan surat berharga campuran (hybrid) seperti

obligasi konvertibel, dan kemudian barangkali saham sebagai pilihan

terakhir.

Teori tersebut tidak mengindikasikan target struktur modal. Teori tersebut

menjelaskan urutan pendanaan. Manajer keuangan tidak memperhitungkan tingkat

 16

hutang yang optimal. Kebutuhan dana ditentukan oleh kebutuhan investasi. Teori

pecking order bisa menjelaskan kenapa perusahaan yang mempunyai tingkat

keuntungan yang tinggi justru mempunyai tingkat hutang yang kecil.

Satu hal yang terpenting adalah dengan semakin tingginya hutang, akan

semakin tinggi kemungkinan (probabilitas) akan kebangkrutan. Biaya

kebangkrutan tersebut bisa cukup signifikan. Dari beberapa penelitian yang

pernah dilakukan dapat ditunjukan bahwa biaya kebangkrutan bisa mencapai

sekitar 20% dari nilai perusahaan. Biaya-biaya tersebut mencakup dua hal utama:

1. Biaya langsung: yaitu biaya yang dikeluarkan untuk membayar biaya

administrasi, biaya pengacara, biaya akuntan, dan biaya lain yang

sejenis.

2. Biaya tidak langsung: yaitu biaya yang terjadi karena dalam kondisi

kebangkrutan (financial distress), perusahaan lain atau pihak lain tidak

mau berhubungan dengan dengan perusahaan secara normal. Misalnya,

supplier kemungkinan tidak akan mau memasok barang karena ada

kemungkinan barang kiriman tersebut tidak terbayar oleh perusahaan.

Biaya lain dari peningkatan hutang adalah meningkatnya biaya

keagenan hutang (agency cost of debt). Jika hutang meningkat, maka

konflik antara pemegang hutang dengan pemegang saham akan

meningkat, karena potensi kerugian yang dialami oleh pemegang

hutang akan meningkat. Dalam situasi tersebut, pemegang hutang akan

semakin meningkatkan pengawasan (monitoring) terhadap perusahaan.

Pengawasan bisa dilakukan dalam bentuk biaya-biaya monitoring

 17

(persyaratan yang lebih ketat, menambah jumlah akuntan dan lain

sebagainya.) dan bisa juga dalam bentuk kenaikan tingkat bunga.

Dengan memasukkan biaya keagenan, persamaan nilai perusahaan

diatas bisa diperluas sebagai berikut:

Rumus VL = VU+PV Penghematan pajak - [PV biaya kebangkrutan

+PV Biaya keagenan]

Perusahaan mendasarkan keputusan pendanaan pada struktur

modal yang optimal. Struktur modal yang optimal dibentuk dengan

menyeimbangkan manfaat dari penghematan pajak atas penggunaan

hutang terhadap biaya kebangkrutan.

Penggunaan hutang mengakibatkan peningkatan EBIT yang

mengalir kepada investor, jadi semakin besar hutang perusahaan,

semakin tinggi nilai dan harga saham perusahaan tersebut. Berdasarkan

makalah Modigliani dan Miller dengan pajak, harga saham perusahaan

akan dimaksimumkan jika menggunakan hutang 100%. Dalam

kenyataannya, jarang ada perusahaan yang menggunakan hutang 100%

karena perusahaan membatasi penggunaan hutang untuk menekan

biaya-biaya yang berkaitan dengan kebangkrutan (Brigham dan

Houston, 2001)

II.3. Biaya Modal

Biaya modal adalah biaya yang harus dikeluarkan oleh perusahaan untuk

mendapatkan modal, baik yang berasal dari hutang, saham preferen, saham biasa

maupun laba ditahan untuk membiayai investasi perusahaan (Sartono, 1997; 218).
 18

Biaya modal dapat pula diukur dengan rate of return minimum dari investasi baru

yang dilakukan perusahaan, dengan asumsi bahwa tingkat risiko investasi baru

tersebut sama dengan risiko aktiva yang dimiliki perusahaan saat ini. Jika investasi

baru menghasilkan tingkat keuntungan yang lebih besar daripada biaya modal,

maka nilai perusahaan akan meningkat.

Tinggi rendahnya expected return (R p ) dipengaruhi oleh tingkat keuntungan

bebas risiko (risk free rate - R f ), dan risk premium untuk mengkompensasi risiko

yang melekat pada investasi tersebut, atau dapat dituliskan dengan formula sebagai

berikut:

R p = R f + risk premium (Sartono, 1997;218).

Secara umum , trade-off antara risiko dengan expected return yang diharapkan

oleh investor dapat digambarkan sebagai berikut :

Rp Common Stock

Prefered Stock

Corporate Debt

Long Term Debt

SBI

Rf

Resiko

Gambar 2.3. Risk Required Return Trade-off

Sumber : Sartono 1997,220
 19

Surat hutang yang dikeluarkan oleh Bank Indonesia atau pemerintah

merupakan instrumen yang bebas risiko, karena diasumsikan bahwa Bank

Indonesia maupun pemerintah memiliki kemampuan untuk membayar kewajiban-

kewajibannya. Saham biasa merupakan sumber dana yang paling berisiko

dibanding dengan sumber dana lain, karena pembayaran dividen kepada pemegang

saham biasa dibayarkan setelah pembayaran bunga kepada kreditur dan dividen

kepada pemegang saham preferen.

Di samping itu, fluktuasi harga saham biasa juga cenderung lebih besar

dibandingkan dengan harga saham preferen atau hutang jangka panjang.

Konsekuensinya, pemegang saham biasa akan cenderung meminta return yang

lebih tinggi. Penentuan besarnya biaya modal sangat penting karena :

a) Maksimalisasi nilai perusahaan mensyaratkan adanya minimalisasi semua

biaya input, termasuk biaya modal;

b) Keputusan investasi yang tepat mensyaratkan estimasi biaya modal yang

tepat, dan

c) Beberapa keputusan lain yang penting, seperti pembiayaan melalui

leasing, strategi bond refunding/rescheduling dan manajemen modal kerja

memerlukan estimasi biaya modal.

II.3.1. Biaya Modal Saham Preferen

Pada penjelasan sebelumnya dinyatakan bahwa biaya modal saham biasa

masih lebih tinggi dibanding dengan biaya modal saham preferen akibat pengaruh

resiko investasi yang ditanggung oleh pemegang saham. Biaya modal saham

preferen adalah sebesar tingkat keuntungan yang disyaratkan (required rate of

 20

return) oleh pemegang saham preferen, atau dapat diformulasikan sebagai berikut

(Brigham, 2004):

Dp
Kp =
Pnet
Dimana:

Kp = Biaya modal saham preferen,

Dp = Dividen saham preferen dan

Pnet= Nilai bersih yang diterima dari penerbitan saham preferen

II.3.2 Biaya Hutang ( Cost of Debt )

Biaya hutang perusahaan adalah required rate of return oleh pemilik

dana/kreditur dari perusahaan tersebut. Besarnya required rate of return adalah

sama dengan tingkat bunga yang menyamakan present value dari bunga dan

pokok pinjaman, atau dapat diformulasikan sebagai berikut (Sartono, 1997; 223):

N
I M
Po = � +
(1 + Kd)t (1 + Kd)n
t=1

Karena pembayaran bunga merupakan pengurang pajak (tax deductible),

maka biaya hutang setelah pajak (Kd) harus disesuaikan dengan cara mengalikan

(1- pajak) atau (1-T), sehingga persamaannya menjadi :

Ki = Kd(1 − T)

Dimana:

Po = Harga surat berharga,

I = Biaya bunga hutang,

M = Pokok hutang,

Ki = Suku bunga hutang, dan

 21

Kd = Biaya hutang.

II.3.3 Biaya Modal Sendiri

Biaya modal sendiri adalah sebesar tingkat keuntungan (required rate of

return) yang diharapkan oleh pemegang saham biasa. Modal sendiri dapat berasal

dari laba ditahan atau dari saham biasa. Perhitungan biaya modal untuk laba

ditahan atau saham biasa dapat dibagi dalam 2, yaitu (1) dengan asumsi bahwa

dividen yang dibagikan setiap tahun adalah tetap, atau (2) dividen yang dibagikan

setiap tahun selalu mengalami pertumbuhan dengan persenase tertentu.

Biaya modal sendiri dengan asumsi bahwa dividen yang dibagi setiap tahun

selalu tetap dapat diformulasikan sebagai berikut (Brigham and Daves,2004) :

D
Ke =
Po

Apabila diasumsikan bahwa perusahaan mengalami pertumbuhan dengan

persentase tertentu setiap tahun dan dividen yang dibagikan juga mengalami

pertumbuhan dengan persentase tertentu setiap tahun, maka biaya modal akan

menjadi :

D1
Ke = +g
P0

D1 = D0 (1 + g)

g = ROE x (1 − Pay out ratio)

Di mana Ke merupakan biaya modal sendiri, D adalah dividen yang

diterima pada tahun t , Po adalah harga saham perusahaan, dan g adalah tingkat
 22

pertumbuhan perusahaan.

II.3.4 Biaya Modal Rata-rata Tertimbang ( Weighted Average Cost of Capital

– WACC)

Biaya modal rata-rata tertimbang adalah akumulasi dari biaya modal yang

digunakan oleh perusahaan untuk membiayai kegiatan investasinya.

Dalam menentukan sumber dana atau struktur modal, manajemen

dipengaruhi oleh biaya modal tertimbang di samping pertimbangan biaya modal

sendirinya, dengan menggunakan trade off antara tingkat resiko dan hasil (risk

and return) maka biaya modalnya tidak terpengaruh oleh struktur modalnya,

demikian juga nilai pasar perusahaan akan tetap independen terhadap struktur dan

biaya modal.

Hal ini dapat diuji dari teori biaya modal (WACC) dan nilai perusahaan

(V), di mana (Brigham and Daves,2004) :

WACC = � X1. Ri
I=1

Di mana : X1 = Struktur/komposisi setiap sumber dana

Ri = Biaya modal sendiri setelah pajak

WACC suatu perusahaan juga dapat dirumuskan, sebagi berikut:

WACC = Wd. Kd(1 − T) + Ws. Ks

Dimana:

Wd = Komposisi hutang perusahaan

Kd = Biaya hutang perusahaan

 23

(1-T) = Pengurangan pajak (tax deduction)

Ws = Komposisi modal perusahaan

Ks = Biaya modal perusahaan

II.4. Penjelasan Faktor-Faktor Fundamental Dari Struktur Modal.

Beberapa dari faktor-faktor yang dapat mempengaruhi struktur modal,

adalah: Profitabilitas, pertumbuhan, pajak, struktur asset, dan ukuran perusahaan.

II.4.1. Profitabilitas

Profitabilitas merupakan salah satu perhatian bagi manajeman untuk dapat

memaksimalkan laba ditahan untuk menjadi salah satupendanaan bagi pihak

bankdikarenaan perusahaan lebih menyukai laba ditahan sebelum menggunakan

hutang.

Hal ini tentunya sesuai dengan teori pecking order yang menyarankan bahwa

manajer lebih senang menggunakan pembiayan pertama, laba ditahan kemudian

hutang dan terakhir adalah penjualan saham baru (Sartono, 2001).

II.4.2. Pertumbuhan (Growth)

Tingkat pertumbuhan perusahaan juga merupakan salah satu factor yang

menjadi pertimbangan dalam menentukan kebutuhan dana perusahaan.

Perusahaan yang pertumbuhannya cepat tentunya akan semakin besar pula

kebutuhan untuk biaya ekspansinya. Hal itu mengakibatkan perusahaan akan

mempertimbangkan untuk menahan laba lebih besar dan membutuhkan

pendanaan yang memungkinkan pendanaan tersebut diperoleh dengan hutang.

 24

II.4.3. Pajak

Pajak merupakan salah satu alasan manajeman untuk memperoleh dana dari

hutang. Menurut Sartono (2001), ada kecenderungan bahwa penggunaan hutang

akan memberikan manfaat berupa perlindungan pajak.

II.4.4. Struktur Aset (Asset Structure)

Perusahaan yang memiliki asset tetap dalam jumlah yang besar dapat

menggunakan hutang dalam jumlah yang besar pula. Hal ini disebabkan karena

dari skalanya perusahaan besar akan lebih mudah mendapatkan akses ke sumber

dana dibandingkan dengan perusahaan kecil. Kemudian besarnya asset tetap dapat

dijadikan jaminan atau koleteral hutang perusahaan.

II.4.5. Risiko (Risk)

Risiko perusahaan berhubungan erat dengan operating leverage. Dengan

asumsi hal yang lain tidak berubah, perusahaan yang memiliki operating leverage

yang rendah lebih baik menggunakan financial leverage karena dapat mengurangi

risiko bisnis (Brigham and Daves, 2004). Risiko bisnis merupakan risiko yang

berasal dari sifat dasar produk dalam hal ini produk-produk perbankan yang dijual

perusahaan dan tingkat operating leverage yang dipergunakan oleh perusahaan.

II.4.6. Market to book value

Market to book value digunakan untuk melihat nilai pasar perusahaan.

Manajer selalu ingin memaksimalkan nilai pasar dan bukan nilai buku. Hal ini

dimaksudkan untuk memaksimalkan struktur modal. Salah satu penilaian struktur

modal yang optimal adalah dengan memaksimalkan nilai pasar perusahaan

dimana struktur harus memprediksi dan menggunakan target struktur modalnya

 25

dan kemudian digunakan ke dalam untuk menentukan komposisi dalam biaya

modal rata-rata tertimbang (Brigham and Daves, 2004).

II.4.7. Size

Perusahaan besar yang sudah berdiri lama dan memiliki sejarah keuangan

yang baik tentunya akan lebih mudah memperoleh modal di pasar modal

dibandingakan dengan perusahaan kecil. Karena kemudahan memperoleh modal

tersebut maka perusahaan juga memiliki fleksibilitas yang lebih besar pula. Hal

ini menjadi salah satu faktor yang dapat dijadikan pertimbangan dalam

menentukan struktur modal perusahaan apabila ingin mendapatkannya melalui

hutang atau perolehan di pasar modal.

II.5. Metode Penelitian

II.5.1 Lokasi Penelitian

Penelitian ini merupakan sebuah studi kasus. Obyek dari studi adalah PT.

Gatra Reksamas, Ponorogo, Jawa Timur.

II.5.2. Sumber Data

Pada penelitian ini, proses yang akan dilakukan adalah mencari dan

mengumpulkan data pendukung. Jenis dan sumber data yang digunakan pada

penelitian ini adalah data sekunder.

Data sekunder yang digunakan pada penelitian ini adalah data laporan

keuangan dimana penelitian ini akan menggunakan metode penelitian dengan

menganalisa data laporan keuangan, antara lain: Jurnal, Neraca, dan Laporan rugi

laba dalam periode waktu selama 5 tahun dari tahun 2003 sampai dengan tahun

2007.
 26

Selain data-data tersebut pada laporan keuangan akan didapatkan data

mengenai tingkat suku bunga pinjaman yang digunakan oleh perusahaan dalam

menjalankan operasi bisnisnya selama periode tahun 2003-2007 serta informasi

mengenai tingkat keuntungan atau kembalian yang diharapkan oleh perusahaan

selama periode waktu tersebut.

Penelitian ini juga akan menggunakan studi pustaka pada jurnal, literatur

ataupun artikel yang berhubungan dengan topik penelitian.

II.5.3. Analisis Data

Analisis data yang dilakukan pada penelitian ini dimaksudkan untuk

mencari value of the firm yang optimal dengan WACC yang minimal sehingga

didapatkan capital structure yang optimal. Untuk mencapai hal tersebut maka

model dan metode yang akan digunakan adalah:

II.5.3.1. Analisis Data dengan Menggunakan Pendekatan Tradisional

Mencari nilai perusahaan yang optimal dengan menggunakan pendekatan

tradisional yang menggunakan expected FCF (Free Cash Flow) ,dengan rumus:

𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐍𝐍+𝟏𝟏
𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕 =
𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 − 𝐠𝐠

dimana:

Vop = Value of the firm optimal

FCF = Free Cash Flow

WACC = Weighted Average Cost of Capital

g = growth

yang terlebih dahulu dicari WACC perusahaan dengan menggunakan

rumus, sebagai berikut:

 27

𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 = 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊(𝟏𝟏 − 𝐓𝐓) + 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊

Dimana:

Wd = Komposisi hutang perusahaan

Kd = Biaya hutang perusahaan

(1-T) = Pengurangan pajak (tax deduction)

Ws = Komposisi modal perusahaan

Ks = Biaya modal perusahaan

II.5.3.2. Analisis Teori Modigliani dan Miller

Untuk mendapatkan nilai perusahaan yang optimal dapat juga digunakan

Teori Modigliani and Miller dimana metode ini mempergunakan EBIT yang

didapatkan dari data laporan kinerja keuangan perusahaan dengan rumus, sebagai

berikut:

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄
𝐕𝐕𝐕𝐕 = = 𝐒𝐒𝐒𝐒
𝐑𝐑 𝐒𝐒,𝐔𝐔

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄 − 𝐫𝐫𝐃𝐃 𝐃𝐃𝐋𝐋

𝐕𝐕𝐕𝐕 = + 𝐃𝐃𝐃𝐃 = 𝐒𝐒𝐒𝐒 + 𝐃𝐃𝐃𝐃
𝐫𝐫𝐒𝐒,𝐋𝐋

dimana :

EBIT = Laba sebelum bunga dan pajak

r S,U = Kembalian (return) saham unlevered firm

SU = Nilai saham unlevered firm

r D = Suku bunga hutang

DL = Nilai hutang levered firm

r S,L = Kembalian (return) saham levered firm

SL = Nilai saham levered firm

 28

II.5.3.3. Pendekatan dengan Metode Trial and Error

Pendekatan ini digunakan untuk memperkirakan penggunaan komposisi

hutang dan modal yang optimal yang dapat digunakan dimana komposisi hutang

dan modal tersebut akan menghasilkan WACC yang terkecil.

Pada pendekatan ini akan diasumsikan komposisi hutang dari 0% (tanpa

hutang) sampai dengan 100%(menggunakan hutang semua) pada perusahaan

dengan tingkat Kd diasumsikan dari batas minimal data tingkat suku bunga

pinjaman.
 BAB III

Gambaran Umum Perusahaan

III.1. Sejarah Perusahaan

PT. Gatra Reksamas adalah sebuah perusahaan yang digolongkan sebagai

UMKM. Penggolongan perusahaan sebagai UMKM ini sendiri telah sesuai

dengan Undang-undang Nomor 9 tahun 1995 tentang usaha kecil.

Pada UU no 9 tahun 1995 tentang usaha kecil tersebut dikatakan bahwa

usaha kecil adalah usaha yang memiliki aset di luar tanah dan bangunan sama atau

lebih kecil dari Rp.200 juta dengan omset tahunan hingga Rp.1 miliar, dimiliki

oleh orang Indonesia dan independen atau tidak terafiliasi dengan usaha

menengah dan besar. Usaha kecil bisa berbentuk badan hukum atau bisa juga

tidak berbentuk badan hukum. Sedangkan pengertian usaha menengah ialah badan

usaha resmi yang memliki aset antara Rp.200 juta sd Rp.10 miliar. Dari sisi

tenaga kerja yang dimaksud dengan usaha kecil adalah sebuah usaha atau

perusahaan yang memiliki tenaga kerja 5-10 orang pekerja, sedangkan usaha

menengah adalah sebuah usaha atau perusahaan yang memiliki 20-99 orang

pekerja.

PT. Gatra Reksamas merupakan sebuah perusahaan yang bergerak di

bidang distribusi minyak dan gas yang beralamat di jalan KHA. Dahlan 33B,

Ponorogo, Jawa Timur, 63411. PT. Gatra Reksamas memiliki aset diluar tanah

sebesar Rp. 10 Miliyar rupiah dengan pekerja sebanyak 58 orang diluar tenaga

kontrak. Dari penjelasan diatas maka dapat dikatakan bahwa PT. Gatra Reksamas

merupakan sebuah UMKM yang masuk kategori perusahaan menengah.

29
 30

PT. Gatra Reksamas pada awalnya adalah usaha tidak berbadan hukum

yang dirintis oleh keluarga pada tahun 1982. Pada awal berdirinya, perusahaan ini

merupakan sebuah pangkalan minyak tanah yang berlokasi dan beroperasi di

Ponorogo, Jawa Timur. Seiring dengan berjalannya waktu serta meningkatnya

permintaan akan minyak tanah, tepatnya pada tahun 1985, pangkalan minyak

tidak berbadan hukum ini kemudian membentuk usaha berbadan hukum berupa

PT (Perusahaan Terbatas) dengan nama PT. Mitranawa Putra. Kemudian, pada

perusahaan ini mengembangkan usaha dengan menambah divisi bisnisnya.

Tepatnya pada tahun 1989, perusahaan ini menambah divisi usahanya dengan

adannya penambahan divisi distribusi gas elpiji.

Setahun kemudian, tepatnya pada tahun 1990 berdiri satu PT (Perusahaan

Terbatas) dengan nama PT. Sinar Gas Agung Sakti yang bergerak dalam bidang

penyaluran gas elpiji dimana PT (Perusahaan Terbatas) ini masih dimiliki oleh

orang yang sama dengan pemilik PT. Mitranawa Putra.

Pada tahun 1997, karena terdapat kesamaan nama PT (Perusahaan

Terbatas) dengan pihak lain maka atas perintah dari pengadilan tinggi Jakarta, PT.

Sinar Gas Agung Sakti diharuskan untuk mengganti namanya. PT. Sinar gas

Agung Sakti kemudian berganti nama dengan PT. Gatra Reksamas.

Pada tahun 1999 pemerintah melalui PERTAMINA mengeluarkan

peraturan dimana bentuk badan hukum dari setiap agen penyalur minyak tanah

yang ada tidak diperbolehkan berbentuk PT. (Perusahaan Terbatas). Hal ini

menyebabkan PT. Mitranawa Putra kemudian berganti nama dengan UD. Herry S.

yang kemudian melebur menjadi satu ke dalam PT. Gatra Reksamas. Dengan
 31

demikian PT Gatra Reksamas mempunyai 2 unit bisnis utama yaitu penyaluran

gas elpiji 12 kg dan penyaluran minyak tanah dengan UD. Herry S. sebagai

penyalurnya. Pada tahun 2003 unit bisnis yang ada pada PT. Gatra Reksamas

bertambah dengan didirikannya SPBU 51.634.08 yang berlokasi di jalan MT.

Haryono no.88, Jinglong, Ponorogo, Jawa Timur.

Sampai saat ini PT. Gatra Reksamas mempunyai 3 unit bisnis utama yaitu:

agen penyalur minyak tanah, agen penyalur gas elpiji 3 kg dan elpiji 12 kg, serta

Stasiun Pengisian Bahan Bakar Umum (SPBU) yang kesemuanya berlokasi dan

beroperasi di daerah kabupaten Ponorogo serta beberapa kabupaten sekitar

kabupaten Ponorogo antara lain: kabupaten Madiun, kabupaten Ngawi dan

kabupaten Magetan.

III.2. Daerah Pemasaran Perusahaan

Sebagai perusahaan penyalur gas elpiji dan minyak tanah, PT. Gatra

Reksamas telah memiliki daerah pemasaran dan pasar tetap (captive market) yang

terdapat dibeberapa kabupaten. Untuk unit bisnis agen penyalur gas elpji 12 kg

pasar utama terbesar terdapat di kabupaten Ponorogo.

Konsumen PT. Gatra Reksamas seperti yang telah disebutkan diatas

tersebar di beberapa kabupaten, yaitu: kabupaten Ponorogo, kabupaten Madiun,

kabupaten Magetan dan kabupaten Ngawi. Jumlah konsumen atau pangkalan

yang ada pada kabupaten-kabupaten ini juga cukup beragam. Dari banyaknya

konsumen yang tersebar pada 4 kabupaten tersebut, jumlah konsumen yang

terbanyak terdapat pada kabupaten Ponorogo yang selanjutnya disusul oleh 3

kabupaten lainnya. Hal ini dapat terlihat pada tabel sebagai berikut:
 32

Tabel 3.1. Data Konsumen Perusahaan

Daerah Kabupaten Kabupaten Kabupaten Kabupaten

Pemasaran Ponorogo Madiun Magetan Ngawi
Jumlah
308 122 62 22
Konsumen/
Pangkalan Pangkalan Pangkalan Pangkalan
Pangkalan
Sumber : Data Konsumen PT. Gatra Reksamas

Dari tabel diatas dapat diketahui bahwa jumlah konsumen terbanyak

terdapat pada kabupaten Ponorogo. Pada kabupaten ini terdapat 308 pangkalan

elpiji yang menjadi konsumen dari PT. Gatra Reksamas. Jumlah ini merupakan

gabungan dari pangkalan gas elpiji dengan konsumen pangkalan minyak tanah

yang telah mengikuti program konversi minyak tanah ke gas elpiji. Konsumen

dari unit bisnis agen penyalur minyak tanah saat ini hanya tersisa 8 pangkalan dan

semuanya terdapat di kabupaten Ponorogo.

Jumlah konsumen terbesar kedua untuk unit bisnis agen penyaluran gas

dan elpiji terdapat pada kabupaten Madiun dengan jumlah pangkalan elpiji

sebanyak 122 pangkalan. Selanjutnya jumlah konsumen terbesar ketiga terdapat

pada kabupaten Magetan dengan jumlah pangkalan sebanyak 62 pangkalan dan

terakhir jumlah konsumen terbesar keempat terdapat pada kabupaten Ngawi

dengan jumlah pangkalan sebanyak 22 pangkalan.

Dari rekapitulasi jumlah konsumen atau pangkalan unit bisnis penyaluran

gas elpiji PT. Gatra Reksamas per daerah pemasaran diatas, dapat diketahui

bahwa jumlah keseluruhan konsumen pada 4 daerah pemasaran (4 kabupaten)

PT. Gatra Reksamas adalah sebanyak 514 pangkalan.

 33

III.3. Laporan Keuangan Perusahaan

Pada penelitian ini akan disajikan laporan-laporan keuangan yang akan

digunakan sebagai alat atau bahan untuk memperhitungkan struktur modal

optimal yang bisa digunakan oleh perusahaan. Laporan keuangan yang bisa

digunakan untuk menghitung struktur modal yang optimal perusahaan antara lain

adalah laporan rugi laba dan neraca perusahaan.

III.3.1. Laporan Rugi Laba

Laporan keuangan yang akan dianalisis pada penelitian ini adalah laporan

rugi laba perusahaan selama 5 tahun periode 2003-2007, sebagai berikut:

Tabel 3.2. Laporan Laba Rugi Perusahaan tahun 2003-2007

No Uraian 2007 2006 2005 2004 2003
1. Peredaran Usaha/Penjualan 14,300,000,000 29,899,800,000 20,748,600,000 16,585,297,300 17,453,324,123
2. Harga Pokok Penjualan
a. Persediaan Awal 0 0 0 0 0
b. Pembelian/Harga Pokok
Produksi 13,864,760,000 28,635,172,000 19,504,823,765 15,751,802,400 16,544,336,000
c. Persediaan Akhir 0 0 0 0 0
Harga Pokok Penjualan : 13,864,760,000 28,635,172,000 19,504,823,765 15,751,802,400 16,544,336,000
3. Laba Bruto Usaha 435,240,000 1,264,628,000 1,243,776,235 833,494,900 908,988,123
4. Biaya Operasional :
a. Beban Gaji 100,535,200 180,095,000 175,300,000 137,000,000 137,000,000
b. Beban Penyusutan 137,929,000 175,326,005 173,693,282 74,142,500 74,037,500
c. Beban Amortisasi 0 0 0 0 0
d. Beban Bunga 133,320,000 147,049,175 126,001,035 94,405,150 133,320,000
e. Beban Sewa 0 0 0 0 0
f. Beban Royalti 0 0 0 0 0
g. Beban Selisih Kurs 0 0 0 0 0
h. Beban Lain-Lain 65,563,100 313,144,350 424,304,633 286,479,600 310,073,447
Total Biaya 227,765,800 815,614,530 899,298,950 591,027,250 654,430,947
5. Laba Usaha 207,474,200 449,013,470 344,477,285 242,467,650 254,557,176
6. Penghasilan dari Luar Usaha 0 0 0 0 0
7. Laba/Rugi Bersih (EBT) 207,474,200 449,013,470 344,477,285 242,467,650 254,557,176
8. PPh Terutang 42,900,000 91,410,900 64,308,925 51,113,685 55,345,080
Laba/Rugi Bersih - Setelah Pajak
9. (N/I) 164,574,200 357,602,570 280,168,360 191,353,965 199,212,096
Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas
 34

Dalam laporan rugi laba tahun diatas, dapat diketahui bahwa pada periode

tahun 2003-2007 PT. Gatra Reksamas mempunyai peredaran usaha atau penjualan

tertinggi sebesar Rp.29,8 Milyar yang terjadi pada tahun 2006 dengan tingkat

keuntungan kotor pada tahun tersebut sebesar Rp.449.013.470,- dan tingkat

keuntungan bersih setelah pajak sebesar Rp.357.602.570,-.

Sedangkan untuk peredaran usaha atau penjualan terendah terjadi pada

tahun 2007 sebesar Rp 14,3 M dengan tingkat keuntungan kotor Rp.207.474.200,-

dan NI sebesar Rp.164.574.200,-.

Selain informasi-informasi tersebut, dari laporan rugi laba diatas juga

dapat diketahui bahwa pada tahun 2007 PT. Gatra Reksamas mempunyai

peredaran usaha atau penjualan sebesar Rp. 14,3 Milyar dengan tingkat

keuntungan kotor sebesar Rp. 207.474.200,- dan tingkat keuntungan bersih

setelah pajak sebesar Rp. 164.574.200,-.

Pada tahun 2007, perusahaan mengalami penurunan penjualan dan

penurunan keuntungan jika dibandingkan dengan tahun 2006. Hal ini bisa dilihat

dari laporan rugi laba yang ada pada tahun 2006.

Pada tahun 2006 PT. Gatra Reksamas mempunyai peredaran usaha atau

penjualan sebesar Rp. 29.899.800.000 dengan tingkat keuntungan kotor sebesar

Rp. 449.013.470,- dan tingkat keuntungan bersih setelah pajak sebesar Rp.

357.602.570,-. Pada tahun yang sama, perusahaan mengalami kenaikan penjualan

dan penurunan keuntungan jika dibandingkan dengan tahun 2005. Hal ini bisa

dilihat dari laporan rugi laba yang ada pada tahun 2005.
 35

Pada tahun 2005 PT. Gatra Reksamas mempunyai peredaran usaha atau

penjualan sebesar Rp. 20.748.600.000 dengan tingkat keuntungan kotor sebesar

Rp. 344.477.285,- dan tingkat keuntungan bersih setelah pajak sebesar Rp.

280.168.360,-.

Pada tahun 2004, perusahaan mengalami kenaikan penjualan dan

penurunan keuntungan jika dibandingkan dengan tahun 2005. Hal ini bisa dilihat

dari laporan rugi laba yang ada pada tahun 2004. Pada tahun yang sama, PT.

Gatra Reksamas mempunyai peredaran usaha atau penjualan sebesar Rp.

16.585.297.300,- dengan tingkat keuntungan kotor sebesar Rp. 242.467.650,- dan

tingkat keuntungan bersih setelah pajak sebesar Rp. 191.353.965,-.

Pada tahun 2003 perusahaan mengalami penurunan penjualan dan

penurunan keuntungan jika dibandingkan dengan tahun 2004. Hal ini bisa dilihat

dari laporan rugi laba yang ada pada tahun 2003. Pada tahun 2003 PT. Gatra

Reksamas mempunyai peredaran usaha atau penjualan sebesar

Rp.17.453.324.123,- dengan tingkat keuntungan kotor sebesar Rp.254.557.176,-

dan tingkat keuntungan bersih setelah pajak sebesar Rp.199.212.096,-.

III.3.2. Neraca Perusahaan

Selain laporan rugi laba perusahaan periode tahun 2003-2007, dalam

penelitian ini akan dianalisis laporan keuangan berupa neraca perusahaan. Neraca

perusahaan yang akan dianalisis untuk digunakan sebagai alat dalam penhitungan

struktur modal optimal perusahaan adalah neraca perusahaan selama periode

waktu 5 tahun yaitu periode antara tahun 2003 sampai dengan tahun 2007,

sebagai berikut:
 36

Tabel 3.3. Neraca Perusahaan Periode Tahun 2003-2007

No Uraian 2007 2006 2005 2004 2003
I ASSET
Piutang Usaha 0 0 0 0 0
Aktiva Lancar
selain Piutang
Usaha 239,781,479 515,473,318 445,659,900 581,322,950 239,781,478
Aktiva Tetap
Netto 1,054,703,333 1,342,440,000 1,338,428,333 1,208,078,333 1,054,703,333
Aktiva Lainnya 0 0 0 0 0
TOTAL AKTIVA 1,294,484,812 1,857,913,318 1,784,088,233 1,789,401,283 1,294,484,811
II PASIVA
Hutang Jk.
Pendek 0 0 0 0 0
Hutang Jk.
Panjang 637,535,929 917,718,449 921,327,574 1,140,310,629 637,535,929
Modal 457,736,689 582,592,299 582,592,299 457,736,689 457,736,689
Laba/Rugi Tahun
berjalan 164,574,200 357,602,570 280,168,360 191,353,965 199,212,193
TOTAL PASIVA 1,259,846,818 1,857,913,318 1,784,088,233 1,789,401,283 1,294,484,811
Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas

Dari neraca diatas, dapat diketahui bahwa pada periode tahun 2003-2007

PT. Gatra Reksamas mempunyai total aktiva terbesar pada tahun 2006 sebesar

Rp.1.857.913.318,- dengan hutang jangka panjang terbanyak pada tahun 2004

sebesar Rp.1.140.310.629,- . Sedangkan total aktiva terkecil PT. Gatra Reksamas

terjadi pada tahun 2003 sebesar Rp.1.294.484.811,- dengan hutang jangka

panjang terkecil terjadi pada tahun 2003 dan 2007 sebesar Rp. 637.535.929,-.

Selain informasi-informasi tersebut, dari laporan neraca diatas juga dapat

diketahui bahwa pada tahun 2007 PT. Gatra Reksamas mempunyai total aktiva

sebesar Rp.1.294.484.812,- dengan hutang jangka panjang sebesar

Rp.637.535.929,- dan total pasiva sebesar Rp.1.259.846.818,-.

 37

Sedangkan pada tahun 2006 PT. Gatra Reksamas mempunyai total aktiva

sebesar Rp.1.857.913.318,- dengan hutang jangka panjang sebesar

Rp.917.718.449,- dan total pasiva sebesar Rp.1.857.913.318,-

Pada tahun 2005 PT. Gatra Reksamas mempunyai total aktiva sebesar

Rp.1.784.088.233,- dengan hutang jangka panjang sebesar Rp.921.327.574,- dan

total pasiva sebesar Rp. 1.784.088.233,- .

Pada tahun 2004, PT. Gatra Reksamas mempunyai total aktiva sebesar

Rp. 1.789.401.283,- dengan hutang jangka panjang sebesar Rp.1.140.310.629,-

dan total pasiva sebesar Rp. 1.789.401.283,-.

Dan terakhir pada tahun 2003, PT. Gatra Reksamas mempunyai total

aktiva sebesar Rp. 1.294.484.811,- dengan hutang jangka panjang sebesar Rp.

637.535.929,- dan total pasiva sebesar Rp. 1.294.484.811,-

 BAB IV

Analisis Data

Penelitian ini akan menganalisis penggunaan struktur modal yang optimal

yang akan digunakan oleh perusahaan dalam menjalankan operasinya sehingga

didapatkan nilai perusahaan yang optimal. Seperti yang telah dibahas dalam bab-

bab sebelumnya dalam menganalisis struktur modal optimal yang akan digunakan

oleh perusahaan, dalam penelitian ini akan digunakan 2 metode atau alat analisis

yaitu: Metode Pendekatan Tradisional(Traditional Approach Method) dan Metode

Pendekatan Modigliani dan Miller(MM Approach)

IV.1. Pengumpulan Data

Data yang digunakan pada penelitian ini adalah data sekunder dimana

data sekunder yang didapatkan dari perusahaan adalah laporan keuangan seperti

yang dapat dilihat pada bab III. Dari laporan keuangan tersebut didapatkan

informasi mengenai tingkat suku bunga pinjaman atau hutang bank perusahaan

dari tahun 2003 sampai dengan 2007 adalah sebagai berikut:

Tabel 4.1. Tingkat Suku Bunga Pinjaman (Kd) Perusahaan th 2003-2007

Tahun 2003 2004 2005 2006 2007

Tingkat suku bunga pinjaman

20,91% 8,27% 13,67% 16% 20,91%
(Kd)
Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas

Sedangkan untuk tingkat keuntungan yang diharapkan oleh perusahaan

(Ks) pada periode tahun 2003-2007 adalah sebesar 10%.

38
 39

Dari data tersebut juga didapatkan nilai tingkat pertumbuhan perusahaan

dari tahun 2003 sampai dengan 2007, sebagai berikut:

Tabel 4.2. Data Presentase Pertumbuhan (g) Perusahaan th 2003-2007

Persentase Pertumbuhan

2002&2003 2003 & 2004 2004 & 2005 2005 & 2006 2006 & 2007

-5.64% -3.94% 46.41% 27.64% -53.98%

Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas

Sedangkan data mengenai analisa rasio keuangan perusahaan pada PT

Gatra Reksamas, adalah sebagai berikut:

Tabel 4.3. Analisa Rasio Keuangan Perusahaan th 2003-2007

Tahun Pajak
Uraian
2003 2004 2005 2006 2007
Peredaran Usaha/Penjualan 17,453.32 16,585.30 20,748.60 29,899.80 14,300.00
Harga Pokok Penjualan 16,544.34 15,751.80 19,504.82 28,635.17 13,864.76
Laba Bruto Usaha 908.99 833.49 1,243.78 1,264.63 435.24
Biaya Operasional 654.43 591.03 899.30 815.61 227.77
Laba Usaha 254.56 242.47 344.48 449.01 207.47
Penghasilan dari Luar Usaha - - - - -
Laba/Rugi Sebelum Pajak (EBT) 254.56 242.47 344.48 449.01 207.47
Pajak Penghasilan 55.35 51.11 64.31 91.41 42.90
Laba/Rugi Setelah Pajak (NI) 199.21 191.35 280.17 357.60 164.57
Biaya Bunga 133.32 94.41 126.00 147.05 133.32
Laba Sebelum Biaya Bunga & Pajak
387.88 336.87 470.48 596.06 340.79
(EBIT)
Total Aktiva 1,294.48 1,789.40 1,784.09 1,857.91 1,294.48
Total Pajak Yang Dibayar 54.63 51.02 64.03 89.72 69.85
Rasio-Rasio :
- ROA 15.39% 10.69% 15.70% 19.25% 12.71%
- EBIT Ratio 2.22% 2.03% 2.27% 1.99% 2.38%
- GPM Ratio 5.21% 5.03% 5.99% 4.23% 3.04%
- NPM Ratio 1.14% 1.15% 1.35% 1.20% 1.15%
- CTTOR 0.32% 0.31% 0.31% 0.31% 0.30%
- TTOR 0.31% 0.31% 0.31% 0.30% 0.49%
Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas

Selain data-data tersebut, pada laporan keuangan perusahaan didapatkan

juga data mengenai komposisi hutang dengan modal perusahaan yang

dipergunakan oleh perusahaan pada periode tahun 2003-2007, sebagai berikut:

 40

Tabel 4.4. Komposisi Hutang dan Modal Perusahaan th 2003-2007

Keterangan 2003 % 2004 % 2005 % 2006 % 2007 %

Hutang Jk.
637.54 58.21 1140.31 71.36 921.33 61.26 917.72 61.17 637.54 58.21
Panjang
Modal 457.74 41.79 457.74 28.64 582.59 38.74 582.59 38.83 457.74 41.79
Total 1095.27 100.00 1598.05 100.00 1503.92 100.00 1500.31 100.00 1095.27 100.00
Sumber: Laporan Keuangan PT. Gatra Reksamas

IV.2. Metode Pendekatan Tradisional(Traditional Approach Method)

Dari data-data yang telah didapatkan diatas selanjutnya dapat dihitung

nilai perusahaan dengan beberapa metode yang salah satunya adalah metode

pendekatan tradisional (traditional approach methods). Dengan menggunakan

metode ini, nantinya akan dicari nilai perusahaan yang optimal dengan

menggunakan pendekatan tradisional yang menggunakan expected FCF (Free

Cash Flow) ,dengan rumus sebagai berikut:

𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐍𝐍+𝟏𝟏
𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕 =
𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 − 𝐠𝐠

dimana:

Vop = Value of the firm optimal

FCF = Free Cash Flow

WACC = Weighted Average Cost of Capital

g = growth

FCF(Free Cash Flow) itu sendiri dihitung dengan menggunakan rumus,

sebagai berikut:

FCF = Operating Cash Flow – Gross investment in operating capital

Dimana:
 41

• Operating Cash Flow = NOPAT + Depreciation and

amortization

• Gross investment in operating capital = Net investment in operating capital

+ Depreciation and amortization

• NOPAT = EBIT(1-T)

Sehingga,

FCF = [NOPAT + Depreciation and amortization] – [Net investment in operating

capital + Depreciation and amortization]

FCF = [EBIT(1-T) + Depreciation and amortization] – [Net investment in

operating capital + Depreciation and amortization]

Dari rumus diatas maka dapat dihitung FCF pada PT. Gatra Reksamas

dengan data yang ada adalah sebagai berikut (dalam jutaan rupiah):

FCF = [EBIT(1-T) + Depreciation and amortization] – [Net investment in

operating capital + Depreciation and amortization]

FCF 2007 = [283,97(1-0,3)+ 137,929] - [(1055+ 137,92)+(239,781)]

= [145,229+137,929]-[1192,92+239,781]

= 283,158-1432,701

= - 1149,54

FCF 2006 = [596,06(1-0,3)+ 175,3] - [(1342,5+ 175,3)+( 515,4)]

= [470,8874+175,3]-[1517,8+515,4]

= 645,78-2033,2

= - 1440,66

FCF 2005 = [470,48(1-0,3)+ 173,7] - [(1338,4+ 173,7)+( 445,6)]

 42

= [371,6792+173,7]-[1512,4 +445,6]

= 329,336-1958

= - 1628,664

FCF 2004 = [336,87 (1-0,3)+ 74,1] - [(1208+ 74,1)+( 581,3)]

= [235,8+74,1]-[1281,1+581,3]

= 309,9-1862,4

= -1552,49

FCF 2003 = [387,88 (1-0,3)+ 74] - [(1054,7+ 74)+( 239,7)]

= [306,4252+74]-[ 1054,7+239,7]

= 345,516-1294,4

= -948,884

Dari perhitungan diatas dapat diketahui bahwa FCF pada PT. Gatra

Reksamas dari tahun 2003 sampai dengan tahun 2007 bernilai negatif. Hal ini

dikarenakan oleh keputusan dari pemilik perusahaan untuk menanamkan kembali

keuntungan ke dalam perusahaan untuk mempertahankan operasional perusahaan.

Dari perhitungan diatas juga dapat diketahui bahwa selama 5 tahun dari

tahun 2003 sampai dengan 2007 nilai FCF paling besar terdapat pada tahun 2003

yaitu sebesar Rp.–948,88 juta.

Setelah mengetahui FCF yang ada pada perusahaan selama 5 tahun dari

tahun 2003-2007 maka langkah berikutnya adalah mencari WACC dengan rumus,

sebagai berikut:

𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 = 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊(𝟏𝟏 − 𝐓𝐓) + 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊

Dimana:
 43

Wd = Komposisi hutang perusahaan

Kd = Biaya hutang perusahaan

(1-T) = Pengurangan pajak (tax deduction)

Ws = Komposisi modal perusahaan

Ks = Biaya modal perusahaan

Dari rumus diatas maka dapat dihitung WACC per tahun dari PT. Gatra

Reksamas dengan perhitungan, sebagai berikut:

𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 = 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊(𝟏𝟏 − 𝐓𝐓) + 𝐖𝐖𝐖𝐖. 𝐊𝐊𝐊𝐊

WACC 2007 = 0,5821.0,2091(1-0,3)+ 41.79.0,1

= 0,127 = 12,7%

WACC 2006 = 0,6126.0,16(1-0,3)+0,3883.0,1

= 0,1073= 10,73%

WACC 2005 = 0,6126.0,1367(1-0,3)+ 0,3874.0,1

= 0,0974 = 9,74%

WACC 2004 = 0,7136.0,0827(1-0,3)+ 0,2864.0,1

= 0,07= 7%

WACC 2003 = 0,5821.0,2091(1-0,3)+ 41.79.0,1

= 0,127 = 12,7%

Perhitungan nilai WACC diatas dapat ditunjukkan dengan menggunakan

tabel, sebagai berikut:

 44

Tabel 4.5. WACC Perusahaan th 2003-2007

Tahun Wd Kd (1-T) Ws Ks WACC

2003 58.21 20.91% 70.00% 41.79 10.00% 12.70%

2004 71.36 8.27% 70.00% 28.64 10.00% 7.00%

2005 61.26 13.67% 70.00% 38.74 10.00% 9.74%

2006 61.17 16.00% 70.00% 38.83 10.00% 10.73%

2007 58.21 20.91% 70.00% 41.79 10.00% 12.70%

Dari tabel diatas dapat diketahui bahwa nilai WACC perusahaan yang

terkecil terjadi pada tahun 2004 yaitu sebesar 7% dengan komposisi penggunaan

hutang dengan nilai yang terbesar yaitu 71,36% dengan modal dengan

penggunaan modal sebesar 28,64%. Nilai WACC pada tahun tersebut menjadi

yang terkecil lebih disebabkan oleh tingkat penggunaan hutang oleh perusahaan

dimana semakin banyak hutang yang digunakan oleh perusahaan, tingkat suku

bunga pinjaman (Kd) yang harus ditanggung oleh perusahaan semakin kecil. Hal

ini berbeda dengan yang terjadi pada tahun 2003 dan 2007 dimana pada kedua

tahun tersebut jumlah komposisi hutang yang digunakan oleh perusahaan adalah

yang terkecil dengan nilai 58,21%. Dari penggunaan yang terkecil ddari kelima

tahun terbut pada tahun 2003 dan 2007 ini didapatkan WACC yang terbesar.

Dengan demikian dapat dikatakan bahwa dengan semakin banyak

menggunakan hutang menyebabkan perusahaan memperoleh tingkat suku bunga

pinjaman semakin kecil sehingga menyebabkan WACC pada tahun dimana

perusahaan menggunakan hutang terbesar juga semakin kecil. Hal tersebut dapat

digambarkan pada grafik WACC perusahaan pada periode tahun 2003-2007

sebagai berikut:
 45

14,00% 80,00
12,00% 70,00

10,00% 60,00
W 50,00
A 8,00% W
40,00
C 6,00% d
C 30,00 Series1
4,00% 20,00 wd
2,00% 10,00
0,00% 0,00
1 2 3 4 5
Tahun

Gambar 4.1. Grafik WACC dengan Wd Perusahaan tahun 2003-2007

Dari grafik diatas diketahui bahwa pada saat perusahaan mempergunakan

komposisi hutang terbesar terjadi pada tahun 2004 dengan nilai komposisi hutang

sebesar 71,36 %. Dari nilai penggunaan hutang tersebut didapatkan nilai WACC

terkecil sebesar 7%. Hal tersebut menunjukkan perusahaan akan lebih

menguntungkan jika mempergunakan lebih banyak banyak hutang karena selain

bunga pinjaman yang harus dibayarkan lebih kecil, pajak yang harus dibayarkan

perusahaan juga semakin kecil.

Setelah diketahui nilai FCF dan WACC maka dapat dilakukan

penghitungan nilai perusahaan yang optimal melalui metode pendekatan

tradisional dengan rumus sebagai berikut:

𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐅𝐍𝐍+𝟏𝟏
𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕𝐕 =
𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖𝐖 − 𝐠𝐠
−1149,54
Vop 2007 = 0,127—(−0,54)

= -1723.99
 46

− 1387 ,42
Vop 2006 = 0,1073 —0,27

= 8521.601
− 1412 ,63
Vop 2005 = 0,974—0,46

= 4440.907
−1522 ,17
Vop 2004 = 0,07—(−0,04)

= -14197.2
−988
Vop 2003 = 0,127—(−0,056)

= -5174.08

Dari perhitungan diatas maka dapat diketahui bahwa nilai perusahaan yang

paling optimal terjadi pada tahun 2006 yaitu sebesar Rp. 8521,601 juta. Nilai

perusahaan dari tahun 2003 sampai 2007 dapat ditunjukkan pada tabel, sebagai

berikut:

Tabel 4.6. Nilai Optimal Perusahaan th 2003-2007

Tahun FCF g WACC Vop
2003 -948.88 -5.64% 12.70% -5174.08
2004 -1552.49 -3.94% 7.00% -14197.2
2005 -1628.66 46.41% 9.74% 4440.907
2006 -1440.66 27.64% 10.73% 8521.601
2007 -1149.54 -53.98% 12.70% -1723.99

Dari tabel diatas diketahui bahwa nilai optimal terbesar perusahaan terjadi

pada tahun 2006 dengan nilai Rp. 8521,601 juta. Nilai perusahaan disini lebih

dipengaruhi oleh tingkat pertumbuhan dan tingkat penjualan yang terjadi pada

tahun tersebut dibandingkan tingkat komposisi hutang dan modal yang digunakan
 47

oleh perusahaan. Hal tersebut dapat ditunjukkan dari nilai WACC perusahaan

yang padda tahun 2006 tersebut tidak mempunyai nilai yang minimal.

IV.3. Metode Pendekatan Modigliani dan Miller (MM Aproach)

Selain menggunakan pendekatan tradisional, ada beberapa metode lain

yang dapat digunakan untuk mencari nilai perusahaan yang optimal. Salah satu

metode yang dpat digunakan untuk mencari nilai perusahaan yang optimal adalah

dengan menggunakan metode Modigliani dan Miller atau lazim disebut dengan

metode MM. Metode MM ini dapat dirumuskan sebagi berikut:

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄
𝐕𝐕𝐕𝐕 = = 𝐒𝐒𝐒𝐒
𝐑𝐑 𝐒𝐒,𝐔𝐔

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄 − 𝐫𝐫𝐃𝐃 𝐃𝐃𝐋𝐋

𝐕𝐕𝐕𝐕 = + 𝐃𝐃𝐃𝐃 = 𝐒𝐒𝐒𝐒 + 𝐃𝐃𝐃𝐃
𝐫𝐫𝐒𝐒,𝐋𝐋

dimana :

EBIT = Laba sebelum bunga dan pajak

r S,U = Kembalian (return) saham unlevered firm

SU = Nilai saham unlevered firm

r D = Suku bunga hutang

DL = Nilai hutang levered firm

r S,L = Kembalian (return) saham levered firm

SL = Nilai saham levered firm

Dari data yang telah didapatkan, maka dapat dihitung nilai perusahaan

optimal dengan mempergunakan metode MM yang perhitungannya adalah

sebagai berikut:
 48

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄 − 𝐫𝐫𝐃𝐃 𝐃𝐃𝐋𝐋

𝐕𝐕𝐕𝐕 = + 𝐃𝐃𝐃𝐃 = 𝐒𝐒𝐒𝐒 + 𝐃𝐃𝐃𝐃
𝐫𝐫𝐒𝐒,𝐋𝐋

𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄𝐄 − 𝐫𝐫𝐃𝐃 𝐃𝐃𝐋𝐋

𝐕𝐕𝐕𝐕 = + 𝐃𝐃𝐃𝐃 = 𝐒𝐒𝐒𝐒 + 𝐃𝐃𝐃𝐃
𝐫𝐫𝐒𝐒,𝐋𝐋

207.47 − (0,12.637,5359)
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 637,5359
0,1

130,96
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 637,5359
0,1
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = 𝟏𝟏𝟏𝟏𝟏𝟏𝟏𝟏, 𝟏𝟏𝟏𝟏

596.06 − (0,12.917.7184)
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 917,7184
0,1

485,93
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 917,7184
0,1
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = 𝟓𝟓𝟓𝟓𝟓𝟓𝟓𝟓, 𝟔𝟔𝟔𝟔

470,48 − (0,12.921,3276)
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 921,7184
0,1

359,92
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 921,7184
0,1
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = 𝟒𝟒𝟒𝟒𝟒𝟒𝟒𝟒, 𝟔𝟔𝟔𝟔

336.87 − (0,12.1140.311)
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 1140.311
0,1

200,03
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 1140.311
0,1
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = 𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑, 𝟔𝟔𝟔𝟔
 49

387,88 − (0,12.637.5359)
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 637.5359
0,1

311,37
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = + 637.5359
0,1
𝐕𝐕𝐕𝐕𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐𝟐 = 𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑𝟑, 𝟐𝟐𝟐𝟐

Dari perhitungan dengan menggunakan metode MM diatas, dapat

diketahui bahwa nilai perusahaan yang optimal juga terjadi pada tahun 2006 yaitu

sebesar Rp. 5733,64 juta. Hal ini menunjukkan bahwa dengan menggunakan

metode pendekatan tradisional maupun MM didapatkan nilai perusahaan yang

optimal terjadi pada tahun 2006.

Seperti metode yang digunakan sebelumnya nilai perusahaan dengan

menggunakan metode MM disini juga lebih dipengaruhi dari tingkat penjualan

yang terjadi setiap tahun. Karena tahun 2006 mempunyai tingkat penjualan

dengan nilai yang terbesar maka pada tahun tersebut EBIT yang ada juga

mempunyai nilai yang terbesar dimana nilai EBIT ini juga mempengaruhi nilai

perusahaan.

IV.4. Pendekatan dengan Metode Trial and Error

Pendekatan ini digunakan untuk memperkirakan penggunaan komposisi

hutang dan modal yang optimal yang dapat digunakan dimana komposisi hutang

dan modal tersebut akan menghasilkan WACC yang terkecil.

Pada pendekatan ini akan diasumsikan komposisi hutang dari 0% (tanpa

hutang) sampai dengan 100% (menggunakan hutang semua) pada perusahaan

dengan tingkat Kd yang diasumsikan dari batas minimal data tingkat suku bunga

pinjaman yang telah disebut diatas yaitu antara 8,27% sampai dengan 20.91%.
 50

Hasil dari perhitungan yang telah dilakukan dapat diketahui, sebagai berikut:

Tabel 4.7. WACC Perusahaan dengan Metode Trial and Error

Wd Kd (1-T) Ws Ks WACC

0.00 20.00% 70.00% 100.00 10.00% 10.00%

10.00 20.00% 70.00% 90.00 10.00% 10.40%
20.00 20.00% 70.00% 80.00 10.00% 10.80%
30.00 20.00% 70.00% 70.00 10.00% 11.20%
40.00 20.00% 70.00% 60.00 10.00% 11.60%
50.00 20.91% 70.00% 50.00 10.00% 12.32%
60.00 16.00% 70.00% 40.00 10.00% 10.72%
70.00 8.27% 70.00% 30.00 10.00% 7.05%
80.00 8.27% 70.00% 20.00 10.00% 6.63%
90.00 8.27% 70.00% 10.00 10.00% 6.21%
100.00 8.27% 70.00% 0.00 10.00% 5.79%

Hasil dari tabel diatas dapat ditunjukkan dengan menggunakan grafik,

sebagai berikut:

14,00%

12,00%

10,00%
W
8,00%
A
C 6,00%
C
4,00% WACC

2,00%

0,00%

Wd

Gambar 4.2. Grafik WACC dengan Wd Perusahaan

 51

Dari tabel dan grafik diatas dapat diketahui bahwa perusahaan akan

mempunyai WACC yang terkecil ketika operasional perusahaan dibiayai

seluruhnya dengan hutang. Hal ini menunjukkan perusahaan dengan skala seperti

PT. Gatra Reksamas akan lebih menguntungkan jika pembiayaan operasionalnya

menggunakan lebih banyak hutang atau bahkan menggunakan hutang seluruhnya.

Hal tersebut sesuai dengan penghitungan WACC yang dilakukan selama 5

tahun dari tahun 2003 sampai dengan 2007 diatas. Sehingga dapat dikatakan

bahwa pada perusahaan dengan skala seperti PT. Gatra Reksamas atau perusahaan

skala menengah struktur modal yang optimal dipengaruhi oleh besarnya

komposisi nilai hutang yang dilakukan dan besarnya tingkat suku bunga pinjaman

yang harus dibayarkan. Semakin banyak hutang yang digunakan oleh perusahaan

skala menengah maka semakin kecil tingkat suku bunga pinjaman yang harus

dibayarkan dimana hal ini justru lebih menguntungkan perusahaan.

 BAB V

Kesimpulan dan Saran

V.I. Kesimpulan

Dari hasil analisa data bab IV diatas maka dapat disimpulkan beberapa hal,

sebagai berikut:

1. Dalam menjalankan operasi bisnisnya selama 5 tahun yaitu dari tahun

2003-2007, PT. Gatra Reksamas memiliki nilai FCF yang negatif. Hal ini

mengindikasikan bahwa tingkat investasi kembali keuntungan yang

didapat oleh pemilik modal atau pemilik perusahaan pada modal operasi

cukup tinggi. Nilai FCF yang negatif tidak selalu berarti bahwa kinerja

perusahaan buruk, namun pemilik modal atau pemilik perusahaan memang

dengan sengaja menginvestasikan kembali keuantungan pada modal

operasi perusahaan dengan jumlah yang cukup besar untuk menjaga

kelangsungan operasi bisnis perusahaan.

2. Dari perhitungan nilai WACC dari tahun 2003 sampai dengan 2007

diketahui bahwa nilai WACC perusahaan yang terkecil terjadi pada tahun

2004 yaitu sebesar 7% dengan penggunaan hutang paling besar diantara 5

tahun tersebut yaitu sebesar 71,36% . Nilai WACC pada tahun tersebut

menjadi yang terkecil disebabkan oleh banyaknya tingkat penggunaan

hutang oleh perusahaan.

Semakin banyak hutang yang digunakan oleh perusahaan, tingkat suku

bunga pinjaman (Kd) yang harus ditanggung oleh perusahaan akan

semakin kecil. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa pada

52
 53

perusahaan skala menengah, penggunaan hutang yang semakin banyak

akan menyebabkan perusahaan memperoleh tingkat suku bunga pinjaman

semakin kecil dimana hal tersebut akan mengakibatkan WACC pada tahun

dimana perusahaan menggunakan hutang terbesar tersebut juga akan

semakin kecil.

3. Dari perhitungan nilai perusahaan dengan menggunakan metode

pendekatan tradisional (Traditional Approach Methods) dapat diketahui

bahwa nilai optimal terbesar perusahaan terjadi pada tahun 2006 dengan

nilai Rp. 8521,601 juta. Nilai perusahaan disini lebih dipengaruhi oleh

tingkat pertumbuhan dan tingkat penjualan yang terjadi pada tahun

tersebut dibandingkan tingkat komposisi hutang dan modal yang

digunakan.

Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa pada perusahaan dengan skala

menengah nilai perusahaan lebih banyak dipengaruhi oleh tingkat

pertumbuhan dan penjualan dari perusahaan tersebut pada tahun tertentu.

4. Dari perhitungan nilai perusahaan dengan menggunakan metode

Modigliani dan Miller (MM Methods) juga dapat disimpulkan bahwa nilai

perusahaan yang optimal juga terjadi pada tahun 2006 yaitu sebesar Rp.

5733,64 juta. Hal ini menunjukkan bahwa dengan menggunakan metode

pendekatan tradisional maupun MM didapatkan nilai perusahaan yang

optimal terjadi pada tahun 2006.

Selain itu seperti metode pendekatan tradisional, dengan metode ini dapat

diketahui bahwa pada perusahaan dengan skala menengah nilai perusahaan

 54

lebih banyak dipengaruhi oleh tingkat pertumbuhan dan penjualan dari

perusahaan tersebut pada tahun tertentu.

5. Dengan menggunakan metode trial and error dapat diketahui bahwa

perusahaan akan mempunyai WACC yang terkecil ketika operasional

perusahaan dibiayai seluruhnya dengan hutang atau komposisi hutang

dengan nilai 100%. Hal tersebut sesuai dengan penghitungan WACC yang

dilakukan selama 5 tahun dari tahun 2003 sampai dengan 2007 diatas

dimana didapatkan nilai WACC paling kecil ketika perusahaan

menggunakan hutang terbesar yaitu sebesar 71,36% untuk operasionalnya

pada tahun 2004 .

Sehingga dapat disimpulkan bahwa pada perusahaan dengan skala

menengah struktur modal yang optimal dipengaruhi oleh besarnya

komposisi nilai hutang dan besarnya tingkat suku bunga pinjaman yang

harus dibayarkan. Semakin banyak hutang yang digunakan oleh

perusahaan skala menengah maka semakin kecil tingkat suku bunga

pinjaman yang harus dibayarkan dimana hal ini justru lebih

menguntungkan perusahaan.

6. Dari beberapa poin diatas, secara umum dapat disimpulkan bahwa

perusahaan akan memiliki struktur modal optimal jika dalam

operasionalnya mempergunakan komposisi hutang sebesar 71,36% -100%.

Nilai tersebut didapatkan dari komposisi nilai hutang antara tahun 2003-

2007 dengan komposisi hutang dengan menggunakan metode trial and

error dimana pada angka tersebut didapatkan nilai WACC terkecil.

 55

V.2. Saran

Dari kesimpulan diatas maka saran yang diberikan kepada perusahaan

antara lain adalah sebagai berikut:

1. Dalam menjalankan operasi bisnisnya perusahaan yang dalam hal ini

adalah PT. Gatra Reksamas sebaiknya mempertimbangkan untuk

mempergunakan komposisi struktur modal yang optimal untuk

mendapatkan nilai perusahaan yang juga optimal.

2. Dalam menjalankan operasi bisnisnya perusahaan sebaiknya

mempergunakan komposisi struktur modal yang optimal dengan

menggunkan komposisi hutang lebih banyak. Dari analisa yang telah

dilakukan sebaiknya perusahaan mempergunakan komposisi hutang

antara 71,36%-100% dalam pembiayaan opersionalnya untuk

mendapatkan nilai struktur modal yang optimal.

 56

DAFTAR PUSTAKA

Brigham, Eugene F dan Daves, P.R., 2004, Intermediate Financial Management,

Sixth Edition, The Dryden Press, New York

Brigham, Eugene F. dan Joel F. Houston, 2001, Manajemen Keuangan, Edisi 8,

Erlangga, Jakarta.

Brigham, Eugene F., and Louis C. Gapenski, 1997, Financial Management:

Theory and Practice , Eighth Edition, Orlando, Florida: The Dryden Press.

Brigham, Eugene F., and Michael C. Ehrhardt, 2005, Financial Management:

Theory and Practice, Eleventh Edition, South-Western, Australia:
Thomson Learning.

Durand, D., (1952) “Cost of Debt and Equity Funds for the Business: Trends and
Problems of Measurement”, in Conference on Research in Business
Finance National Bureau of Economic Research, New York. 215-247.

Eugene, F. Fama dan Louis C. Gapenski (1987), Intermediate Financia l, Second

Edition, The Dryden Press, New York, p.151

Finance, and the Theory of Investment, the American Economic Review, 48/3, 261
– 297.

Gitman, Lawrence J., 1994, Principles of Managerial Finance, Seventh Edition,

New York: Harper Collins College Publishers.

Groth, John C., and Ronald C. Anderson, 1997, Capital Structure: Perspective for
Managers, Management Decision, 35/7, 552 – 561.

Jensen, M, 1985, Agency cost of free cash flow, corporate finance, and takeovers,
American Economic Review , 76: 323-329.

Martono & Agus H, 2001, Manajemen Keuangan, Cet pertama, Ekonisia

Jogjakarta

Megginson, William L., 1997, Corporate Finance Theory, Massachusetts:

Addison-Wesley.

Miller, Merton H., 1977, Debt and Taxes, the Journal of Finance, 32/2, 261 –

275.
 57

Modigliani, F. and Miller, M. H., 1958, The Cost of Capital Corporation Finance,
and the Theory of Investment, American Economic Review, 48 (3), 261-
297.

Modigliani, Franco, and Miller, Merton H., 1963, The Cost of Capital, Corporate
Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction , the American
Economic Review, 53/3, 433 – 443.

Rajan, R. G. dan L. Zingales, 1995, What Do We Know about Capital Structure?

Some Evidence from International Data , Journal of Finance, 50, pp. 1421-
1460.

Riyanto, Bambang, 1998, Dasar-dasar Pembelanjaan Perusahaan, Edisi 5, BPFE

Yogyakarta.

Ross, 1977, Capital Asset Pricing Model, Short Sale Restrictions and Related
Issues, Journal of Finance, 33, 177-183

Seitz, Neil, 1984, Financial Analysis: A Programmed Approach, Third Edition,

Englewood Cliffs, New Jersey: A Reston Book Prentice -Hall, Inc.

Sartono, Agus, 2001, Manajemen Keuangan (Teori dan Aplikasi), Edisi Keempat,
Cetakan Ketujuh, Yogyakarta : BPFE, Yogyakarta.

___________, 1997, Manajemen Keuangan , Edisi 3, Yogyakarta : BPFE,

Yogyakarta.

Siaw Peng Wan, 1999, Corporate Finance: Capital Structure Decision, Working

paper, University of Illinois at Urbana -Champaign, 1 – 28.

 58

Lampiran 1 Laporan Rugi Laba Perusahaan Tahun 2003-2007

No Uraian 2007 2006 2005 2004 2003

1. Peredaran Usaha/Penjualan 14,300,000,000 29,899,800,000 20,748,600,000 16,585,297,300 17,453,324,123
2. Harga Pokok Penjualan
a. Persediaan Awal 0 0 0 0 0
b. Pembelian/Harga Pokok Produksi 13,864,760,000 28,635,172,000 19,504,823,765 15,751,802,400 16,544,336,000
c. Persediaan Akhir 0 0 0 0 0
Harga Pokok Penjualan : 13,864,760,000 28,635,172,000 19,504,823,765 15,751,802,400 16,544,336,000
3. Laba Bruto Usaha 435,240,000 1,264,628,000 1,243,776,235 833,494,900 908,988,123
4. Biaya Operasional :
a. Beban Gaji 100,535,200 180,095,000 175,300,000 137,000,000 137,000,000
b. Beban Penyusutan 137,929,000 175,326,005 173,693,282 74,142,500 74,037,500
c. Beban Amortisasi 0 0 0 0 0
d. Beban Bunga 133,320,000 147,049,175 126,001,035 94,405,150 133,320,000
e. Beban Sewa 0 0 0 0 0
f. Beban Royalti 0 0 0 0 0
g. Beban Selisih Kurs 0 0 0 0 0
h. Beban Lain-Lain 65,563,100 313,144,350 424,304,633 286,479,600 310,073,447
Total Biaya 227,765,800 815,614,530 899,298,950 591,027,250 654,430,947
5. Laba Usaha 207,474,200 449,013,470 344,477,285 242,467,650 254,557,176
6. Penghasilan dari Luar Usaha 0 0 0 0 0
7. Laba/Rugi Bersih (EBT) 207,474,200 449,013,470 344,477,285 242,467,650 254,557,176
8. PPh Terutang 42,900,000 91,410,900 64,308,925 51,113,685 55,345,080
9. Laba/Rugi Bersih - Setelah Pajak (N/I) 164,574,200 357,602,570 280,168,360 191,353,965 199,212,096
 59

Lampiran 2 Neraca perusahaan Tahun 2003-2007

No Uraian 2007 2006 2005 2004 2003

I ASSET

Piutang Usaha 0 0 0 0 0

Aktiva Lancar selain Piutang Usaha 239,781,479 515,473,318 445,659,900 581,322,950 239,781,478

Aktiva Tetap Netto 1,054,703,333 1,342,440,000 1,338,428,333 1,208,078,333 1,054,703,333

Aktiva Lainnya 0 0 0 0 0

TOTAL AKTIVA 1,294,484,812 1,857,913,318 1,784,088,233 1,789,401,283 1,294,484,811

II PASIVA

Hutang Jk. Pendek 0 0 0 0 0

Hutang Jk. Panjang 637,535,929 917,718,449 921,327,574 1,140,310,629 637,535,929

Modal 457,736,689 582,592,299 582,592,299 457,736,689 457,736,689

Laba/Rugi Tahun berjalan 164,574,200 357,602,570 280,168,360 191,353,965 199,212,193

TOTAL PASIVA 1,259,846,818 1,857,913,318 1,784,088,233 1,789,401,283 1,294,484,811

 60

Lampiran 3 Presentase Pertumbuhan Perusahaan Tahun 2003-2007

Persentase Pertumbuhan

2002&2003 2003 & 2004 2004 & 2005 2005 & 2006 2006 & 2007
-5.64% -3.94% 46.41% 27.64% -53.98%

Lampiran 4 Suku Bunga Pinjaman Tahun 2003-2007

Tahun 2003 2004 2005 2006 2007

Tingkat suku bunga pinjaman

20,91% 8,27% 13,67% 16% 20,91%
(Kd)
 61

Lampiran 5 Analisa Laporan Rugi Laba Perusahaan (dalam Jutaan Rupiah)

Selisih Selisih Selisih Selisih
No Uraian Kode 2003 Persen 2004 Persen antar 2005 Persen antar 2006 Persen antar 2007 Persen antar
tahun tahun tahun tahun
Peredaran
1. a 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%
Usaha/Penjualan 17,453 16,585 (868) 20,749 4,163 29,900 9,151 14,300 (15,600)
Harga Pokok
2. b 94.79% 94.97% 94.01% 95.77% 96.96%
Penjualan 16,544 15,752 (793) 19,505 3,753 28,635 9,130 13,865 (14,770)
3. Laba Bruto Usaha c 5.21% 5.03% 5.99% 4.23% 3.04%
909 833 (75) 1,244 410 1,265 21 435 (829)
4. Biaya Operasional d 3.75% 3.56% 4.33% 2.73% 1.59%
654 591 (63) 899 308 816 (84) 228 (588)
5. Laba Usaha e 1.46% 1.46% 1.66% 1.50% 1.45%
255 242 (12) 344 102 449 105 207 (242)
Penghasilan dari
6. f 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
Luar Usaha - - - - - - - - -
Laba/Rugi Sebelum
7. g 1.46% 1.46% 1.66% 1.50% 1.45%
Pajak (EBT) 255 242 (12) 344 102 449 105 207 (242)
Pajak Penghasilan
8. h 0.32% 0.31% 0.31% 0.31% 0.30%
(CT) 55 51 (4) 64 13 91 27 43 (49)
Laba/Rugi Setelah
9. i 1.14% 1.15% 1.35% 1.20% 1.15%
Pajak (NI) 199 191 (8) 280 89 358 77 165 (193)
 62

Lampiran 6 Analisa Neraca Perusahaan (dalam Jutaan Rupiah)

Selisih Selisih Selisih Selisih
No Uraian Kode 2003 Persen 2004 Persen antar 2005 Persen antar 2006 Persen antar 2007 Persen antar
tahun tahun tahun tahun
I ASSET
17 Piutang Usaha 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
j - - - - - - - - -
Aktiva Lancar selain
18 18.52% 32.49% 24.98% 27.74% 18.52%
Piutang Usaha k 240 581 342 446 (136) 515 70 240 (276)
19 Aktiva Tetap Netto 81.48% 67.51% 75.02% 72.26% 81.48%
l 1,055 1,208 153 1,338 130 1,342 4 1,055 (288)
20 Aktiva Lainnya 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
m - - - - - - - - -
21 TOTAL AKTIVA 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%
n 1,294 1,789 495 1,784 (5) 1,858 74 1,294 (563)
II PASIVA
22 Hutang Jk. Pendek 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
o - - - - - - - - -
23 Hutang Jk. Panjang 49.25% 63.73% 51.64% 49.40% 50.60%
p 638 1,140 503 921 (219) 918 (4) 638 (280)
24 Modal 35.36% 25.58% 32.65% 31.36% 36.33%
q 458 458 - 583 125 583 - 458 (125)
Laba/Rugi Tahun
25 15.39% 10.69% 15.70% 19.25% 13.06%
berjalan r 199 191 (8) 280 89 358 77 165 (193)
26 TOTAL PASIVA 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00%
s 1,294 1,789 495 1,784 (5) 1,858 74 1,260 (598)
 63

Lampiran 7 Financial Ratio Analysis

(dalam Jutaan
Rupiah)
Tahun Pajak
Uraian
2003 2004 2005 2006 2007
Peredaran Usaha/Penjualan 17,453.32 16,585.30 20,748.60 29,899.80 14,300.00
Harga Pokok Penjualan 16,544.34 15,751.80 19,504.82 28,635.17 13,864.76
Laba Bruto Usaha 908.99 833.49 1,243.78 1,264.63 435.24
Biaya Operasional 654.43 591.03 899.30 815.61 227.77
Laba Usaha 254.56 242.47 344.48 449.01 207.47
Penghasilan dari Luar Usaha - - - - -
Laba/Rugi Sebelum Pajak (EBT) 254.56 242.47 344.48 449.01 207.47
Pajak Penghasilan 55.35 51.11 64.31 91.41 42.90
Laba/Rugi Setelah Pajak (NI) 199.21 191.35 280.17 357.60 164.57
Biaya Bunga 133.32 94.41 126.00 147.05 133.32
Laba Sebelum Biaya Bunga & Pajak (EBIT) 387.88 336.87 470.48 596.06 340.79
Total Aktiva 1,294.48 1,789.40 1,784.09 1,857.91 1,294.48
Total Pajak Yang Dibayar 54.63 51.02 64.03 89.72 69.85
Rasio-Rasio :
- ROA 15.39% 10.69% 15.70% 19.25% 12.71%
- EBIT Ratio 2.22% 2.03% 2.27% 1.99% 2.38%
- GPM Ratio 5.21% 5.03% 5.99% 4.23% 3.04%
- NPM Ratio 1.14% 1.15% 1.35% 1.20% 1.15%
- CTTOR 0.32% 0.31% 0.31% 0.31% 0.30%
- TTOR 0.31% 0.31% 0.31% 0.30% 0.49%