MAKALAH MANAJEMEN KEUANGAN I

KELOMPOK 5
THE COST OF CAPITAL

Disusun Oleh:

Niken Putri Sagita C1B021027

Siti Alifah C1B021038

Fitri Nur Istiana C1B021049

Bagus Destriawan Putra C1B021068

Faiz Syauqi Muljawan C1B021082

Putri Fadhila Indhirawati C1B021108

KELAS MANAJEMEN A
FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
PROGRAM STUDI MANAJEMEN
UNIVERSITAS JENDRAL SOEDIRMAN
2022
 KATA PENGANTAR

Dengan memanjatkan puja dan puji syukur kehadirat Allah SWT yang telah
melimpahkan rahmat, taufik, dan hidayah-Nya sehingga penulis dapat menyusun
makalah yang berjudul “Cost of Capital” yang bertujuan untuk memberikan wawasan
baru mengenai mata kuliah Manajemen Keuangan I, Program Studi Manajemen
Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Jendral Soedirman.

Kami ucapkan terimakasi atas kesempatan dan bimbingan yang telah diberikan
oleh dosen kami Bapak Dr. Ary Yunanto, S.E,M.Si. sehingga kami dapat
menyelesaikan makalah ini dengan baik. tak lupa ucapan terimakasipun diberikan
kepada rekan-rekan yang telah bekerjasama dengan baik untuk menyelesaikan makalah
ini.

Dalam penulisan makalah ini masih banyak kekurangan dan kesalahan, karena itu
segala kritik dan saran yang membangun sangat kami harapkan untuk
menyempurnakan makalah ini sehingga dapat lebih bermanfaat bagi para pembaca.

Purwokerto, 10 Mei 2022

Kelompok 5

i
 DAFTAR ISI

KATA PENGANTAR ................................................................................................... i

DAFTAR ISI ................................................................................................................. ii
BAB I ............................................................................................................................ 1
PENDAHULUAN ........................................................................................................ 1
1.1. Latar Belakang ............................................................................................... 1
1.2. Rumusan Masalah .......................................................................................... 1
1.3. Tujuan ............................................................................................................. 1
BAB II ........................................................................................................................... 3
PEMBAHASAN ........................................................................................................... 3
2.1 The Cost of Capital: Some Preliminaries (Biaya Modal: Pendahuluan) ........ 3
2.2 The Cost of Equity ......................................................................................... 5
2.3 The Costs Of Debt And Preferred Stock ...................................................... 11
2.4 Biaya Modal Rata – Rata Tertimbang (The Weighted Average Cost of
Capital) .................................................................................................................... 12
2.5 Divisional and Project Cost Of Capital ........................................................ 24
2.6 Flotation Costs and the Weighted Average Cost of Capital ......................... 30
BAB III ....................................................................................................................... 34
PENUTUP ................................................................................................................... 34
3.1 Kesimpulan ................................................................................................... 34
3.2 Saran ............................................................................................................. 34
DAFTAR PUSTAKA ................................................................................................. 35

ii
 BAB I

PENDAHULUAN

1.1. Latar Belakang

Dari pembahasan kami tentang risiko dan pengembalian, kita tahu bahwa tingkat
diskonto yang benar tergantung pada risiko proyek untuk merenovasi sistem distribusi
gudang. Secara khusus, proyek baru akan memiliki NPV positif hanya jika
pengembaliannya melebihi apa yang ditawarkan pasar keuangan pada investasi dengan
risiko serupa. Kami menyebut pengembalian minimum yang diperlukan ini sebagai biaya
modal yang terkait dengan proyek.
Jadi, untuk membuat keputusan yang tepat sebagai presiden perusahaan, kita harus
memeriksa apa yang ditawarkan pasar modal dan menggunakan informasi ini untuk sampai
pada perkiraan biaya modal proyek. Misalkan kita baru saja menjadi presiden perusahaan
besar, dan keputusan pertama yang kita hadapi adalah apakah akan melanjutkan rencana
untuk merenovasi sistem distribusi gudang perusahaan. Rencana tersebut akan membebani
perusahaan $50 juta, dan diharapkan dapat menghemat $12 juta per tahun setelah pajak
selama enam tahun ke depan.
Tujuan utama kami dalam bab ini adalah untuk menjelaskan bagaimana melakukan
hal ini. Ada berbagai pendekatan untuk tugas ini, dan sejumlah masalah konseptual dan
praktis muncul.

1.2. Rumusan Masalah

1. Apa yang dimaksud dengan the cost of capitas: some preliminaries?

2. Apa itu the cost of equity?
3. Apa itu the cost of debt and preperred stock?
4. Apa itu weighted average cost of capital?
5. Apa yang dimaksud dengan divisional and project coasts of capital?
6. Apa itu flotation coasts and weightes avarage cost of capital?

1.3. Tujuan

1. Untuk mengetahui the cost of capitas: some preliminaries

1
2. Untuk mengetahui apa itu the cost of equity.
3. Untuk mengetahui the cost of debt and preperred stock.
4. Untuk mengetahui weighted average cost of capital.
5. Untuk mengetahui divisional and project coasts of capital.
6. Untuk mengetahui maksud dari flotation coasts and weightes avarage cost of
capital.

2
 BAB II

PEMBAHASAN

2.1 The Cost of Capital: Some Preliminaries (Biaya Modal: Pendahuluan)

Di Bab 13, kami mengembangkan garis pasar keamanan, atau SML, dan
menggunakannya untuk menjelajahi hubungan antara pengembalian yang
diharapkan atas keamanan dan risiko sistematisnya. Kami berkonsentrasi pada
bagaimana pengembalian berisiko dari membeli sekuritas dilihat dari sudut
pandang. Dalam bab ini, kita membalikkan keadaan sedikit dan melihat lebih dekat
sisi lain dari masalah, yaitu bagaimana pengembalian dan sekuritas ini terlihat dari
sudut pandang perusahaan yang menerbitkannya. Fakta penting yang perlu
diperhatikan adalah bahwa pengembalian investor dalam sekuritas menerima
adalah biaya keamanan itu kepada perusahaan yang menerbitkannya.

Retur Yang Dibutuhkan Versus Biaya Modal

Ketika kita mengatakan bahwa pengembalian yang diperlukan atas suatu

investasi adalah, katakanlah, 10 persen, yang biasanya kita maksud adalah: bahwa
investasi akan memiliki NPV positif hanya jika pengembaliannya melebihi 10
persen. Cara lain menafsirkan pengembalian yang disyaratkan adalah dengan
mengamati bahwa perusahaan harus mendapatkan 10 persen dari investasi hanya
untuk mengkompensasi investornya atas penggunaan modal yang diperlukan untuk
membiayai proyek. Inilah sebabnya mengapa kami juga dapat mengatakan bahwa
10 persen adalah biaya modal yang terkait dengan investasi.

Untuk mengilustrasikan poin lebih lanjut, bayangkan bahwa kita sedang

mengevaluasi proyek bebas risiko. Dikasus ini, bagaimana menentukan
pengembalian yang diperlukan jelas: Kami melihat pasar modal dan mengamati
kurs saat ini yang ditawarkan oleh investasi bebas risiko, dan kami menggunakan
kurs ini untuk mendiskon arus kas proyek. Dengan demikian, biaya modal untuk
investasi bebas risiko adalah tingkat bebas risiko.

3
Jika sebuah proyek berisiko, maka, dengan asumsi bahwa semua informasi lainnya
tidak berubah, pengembalian yang diminta jelas lebih tinggi. Dengan kata lain,
biaya modal untuk proyek ini, jika berisiko, lebih besar dari tingkat bebas risiko,
dan tingkat diskonto yang sesuai akan melebihi tingkat bebas risiko.

Kami selanjutnya akan menggunakan persyaratan pengembalian yang

diperlukan, tingkat diskonto yang sesuai, dan biayamodal kurang lebih secara
bergantian karena, seperti yang ditunjukkan oleh diskusi di bagian ini, mereka
semua pada dasarnya berarti hal yang sama. Fakta kunci yang harus dipahami
adalah bahwa biaya modal terkait dengan investasi tergantung pada risiko investasi
itu. Ini adalah salah satu pelajaran terpenting dalam keuangan perusahaan, yaitu :
Biaya modal tergantung terutama pada penggunaan dana, bukan sumbernya.

Ini adalah kesalahan umum untuk melupakan poin penting ini dan jatuh ke
dalam perangkap berpikir bahwa biaya modal untuk suatu investasi terutama
tergantung pada bagaimana dan di mana modal itu diperoleh.

Kebijakan Keuangan Dan Biaya Modal

Kita tahu bahwa campuran tertentu dari utang dan ekuitas yang dipilih
perusahaan untuk digunakan—struktur modalnya—adalah variabel manajerial.
Dalam bab ini, kita akan mengambil kebijakan keuangan perusahaan seperti yang
diberikan. Secara khusus, kita akan mengasumsikan bahwa perusahaan memiliki
rasio hutang tetap yang mempertahankan. Rasio ini mencerminkan struktur modal
target perusahaan. Bagaimana sebuah perusahaan dapat memilih rasio itu adalah
subjek dari bab selanjutnya.

Dari pembahasan sebelumnya, kita tahu bahwa keseluruhan biaya modal

perusahaan akan mencerminkan pengembalian yang diperlukan atas aset
perusahaan secara keseluruhan. Mengingat bahwa perusahaan menggunakan baik
hutang dan modal ekuitas, biaya modal keseluruhan ini akan menjadi campuran
pengembalian yang dibutuhkan untuk mengkompensasi krediturnya dan yang
dibutuhkan untuk mengkompensasi pemegang sahamnya. Dengan kata lain, biaya

4
 modal perusahaan akan mencerminkan biaya modal utang dan biaya modal
ekuitasnya.

membahas biaya ini secara terpisah di bagian berikut.

 Apa penentu utama biaya modal untuk investasi?

 Apa hubungan antara pengembalian yang diperlukan atas investasi dan biaya
modal yang terkait dengan investasi itu?

2.2 The Cost of Equity

Biaya Ekuitas : Pengembalian yang dibutuhkan investor ekuitas atas investasi

mereka di perusahaan.

Pendekatan Model Pertumbuhan Dividen

Cara termudah untuk memperkirakan biaya modal ekuitas adalah dengan

menggunakan model pertumbuhan dividen yang kami kembangkan di Bab 8.
Ingatlah bahwa, dengan asumsi bahwa dividen perusahaan akan tumbuh pada
tingkat yang konstan.g, harga per lembar saham,P (o),dapat ditulis sebagai:

di mana D(o) adalah dividen yang baru saja dibayarkan dan D(1) adalah proyeksi
dividen periode berikutnya. Perhatikan bahwa kita telah menggunakan symbol
R(E) (E itu singkatan dari ekuitas) untuk pengembalian yang diperlukan atas
saham. Seperti yang telah kita bahas di Bab 8, kita dapat mengatur ulang ini untuk
menyelesaikan R(E) sebagai berikut:

5
Karena R(E) adalah pengembalian yang diminta pemegang saham atas saham, itu
dapat diartikan sebagai biaya modal ekuitas perusahaan.

Menerapkan Pendekatan.

Untuk memperkirakan R(E) menggunakan pendekatan model pertumbuhan

dividen, kita jelas membutuhkan tiga informasi:P(o), D(o) dan g^2. Dari jumlah
tersebut, untuk perusahaan publik yang membayar dividen, dua yang pertama dapat
diamati secara langsung, sehingga mudah diperoleh. Hanya komponen ketiga,
tingkat pertumbuhan yang diharapkan untuk dividen, yang harus diperkirakan.

Untuk mengilustrasikan bagaimana kita memperkirakan R(E),misalkan

Greater States Public Service, sebuah utilitas publik yang besar, membayar dividen
sebesar $4 per saham tahun lalu. Saham tersebut saat ini dijual seharga $60 per
lembar. Anda memperkirakan bahwa dividen akan tumbuh dengan stabil pada
tingkat 6 persen per tahun hingga masa depan yang tidak terbatas. Berapa biaya
modal ekuitas untuk Greater States? Dengan menggunakan model pertumbuhan
dividen, kita dapat menghitung bahwa dividen yang diharapkan untuk tahun
mendatang,D(1),adalah:

Memperkirakan ‘g’.

Untuk menggunakan model pertumbuhan dividen, kita harus membuat

perkiraan untuk g, laju pertumbuhan. Pada dasarnya ada dua cara untuk melakukan
ini: (1) Gunakan tingkat pertumbuhan historis, atau (2) gunakan perkiraan analis

6
tentang tingkat pertumbuhan di masa depan. Perkiraan analis tersedia dari berbagai
sumber. Secara alami, sumber yang berbeda akan memiliki perkiraan yang berbeda,
jadi satu pendekatan mungkin untuk mendapatkan beberapa perkiraan dan
kemudian membuat rata-ratanya. Atau, kita mungkin mengamati dividen untuk
sebelumnya, katakanlah, lima tahun, menghitung tingkat pertumbuhan tahun-ke-
tahun, dan rata-rata mereka. Sebagai contoh, misalkan kita mengamati hal berikut
untuk beberapa perusahaan:

Perhatikan bahwa kami menghitung perubahan dividen pada basis tahun-ke-tahun

dan kemudian menyatakan perubahan sebagai persentase. Jadi, pada tahun 2006
misalnya, dividen naik dari $1,10 ke $1.20, peningkatan$.10. Ini mewakili
$.10/1.10 = peningkatan 9,09%. Jika kita rata-ratakan keempat tingkat
pertumbuhan, hasilnya adalah (9,09 + 12,50 + 3,70 + 10,71)/4 = 9%, jadi kami
dapat menggunakan ini sebagai perkiraan untuk tingkat pertumbuhan yang
diharapkan,g. Perhatikan bahwa tingkat pertumbuhan 9 persen yang telah kami
hitung ini adalah rata-rata sederhana, atau aritmatika. Kembali ke Bab 12, kita juga
bisa menghitung tingkat pertumbuhan geometris. Di sini, dividen tumbuh dari
$1,10 menjadi $1,55 selama periode empat tahun. Apa senyawa, atau tingkat
pertumbuhan geometris? Lihat apakah Anda tidak setuju bahwa itu adalah 8,95

7
persen; Anda dapat melihat ini sebagai masalah nilai waktu uang sederhana di mana
$1,10 adalah nilai sekarang dan $1,55 adalah nilai masa depan.

Seperti biasa, rata-rata geometri (8,95 persen) lebih rendah dari rata-rata aritmatika
(9 persen), tetapi perbedaan di sini tidak mungkin signifikan secara praktis. Secara
umum, jika dividen telah tumbuh pada tingkat yang relatif stabil, seperti yang kita
asumsikan ketika kita menggunakan pendekatan ini, maka tidak ada banyak
perbedaan dengan cara kita menghitung tingkat pertumbuhan dividen rata-rata.

Keuntungan dan Kerugian dari Pendekatan

Keuntungan utama dari divisi pendekatan model pertumbuhan deviden adalah

kesederhanaannya. Hal ini baik mudah dimengerti dan mudah digunakan. Ada
sejumlah masalah dan kerugian praktis yang terkait. Pertama dan terpenting, model
pertumbuhan dividen jelas hanya berlaku untuk perusahaan yang membayar
dividen. Ini berarti bahwa pendekatan ini tidak berguna dalam banyak kasus. Lebih
jauh lagi, bahkan untuk perusahaan yang membayar dividen, asumsi utama yang
mendasarinya adalah bahwa dividen tumbuh pada tingkat yang konstan. Secara
lebih umum, model ini benar-benar dapat diterapkan hanya untuk kasus-kasus di
mana pertumbuhan yang cukup stabil mungkin terjadi.

Masalah kedua adalah bahwa perkiraan biaya ekuitas sangat sensitif terhadap
perkiraan tingkat pertumbuhan. Untuk harga saham tertentu, revisi ke atas
darighanya dengan satu poin persentase, misalnya, meningkatkan perkiraan biaya
ekuitas setidaknya satu poin persentase penuh. KarenaDmungkin akan direvisi ke
atas juga, kenaikannya sebenarnya akan sedikit lebih besar dari itu.

Akhirnya, pendekatan ini benar-benar tidak secara eksplisit

mempertimbangkan risiko. Berbeda dengan pendekatan SML (yang kami
pertimbangkan selanjutnya), tidak ada penyesuaian langsung untuk tingkat risiko
investasi. Misalnya, tidak ada penyisihan untuk tingkat kepastian atau
ketidakpastian seputar estimasi tingkat pertumbuhan untuk dividen. Akibatnya,

8
sulit untuk mengatakan apakah estimasi pengembalian sepadan atau tidak dengan
tingkat risiko

Pendekatan SML

Dalam Bab 13, kita membahas garis pasar keamanan, atau SML. Kesimpulan
utama kami adalah bahwa pengembalian yang diminta atau diharapkan dari
investasi berisiko bergantung pada tiga hal:

1. Tingkat bebas risiko,R(f).

2. Premi risiko pasar, E(R(M)) – R(f)

3. Risiko sistematis aset relatif terhadap rata-rata, yang kami sebut koefisien beta,
β

Dengan menggunakan SML, kita dapat menulis pengembalian yang diharapkan

atas ekuitas perusahaan, E(R(E)),sebagai:

di mana β(E) adalah perkiraan beta. Untuk membuat pendekatan SML konsisten
dengan model pertumbuhan dividen, kami akan menghapus Es menunjukkan
harapan dan selanjutnya menulis pengembalian yang diperlukan dari SML,R(E)
sebagai:

Menerapkan Pendekatan.

Untuk menggunakan pendekatan SML, kita membutuhkan tingkat bebas risiko,R(f)

,sebuah estimasi premi risiko pasar,R(M) – R(f) dan sebuah estimasi dari beta yang
relevan β(E). Di Bab 12, kita melihat bahwa satu perkiraan premi risiko pasar
(berdasarkan saham biasa yang besar) adalah sekitar 7 persen. Tagihan Treasury
AS membayar sekitar 1,83 persen saat bab ini sedang ditulis, jadi kami akan

9
menggunakan ini sebagai tingkat bebas risiko kami. Koefisien beta untuk
perusahaan publik tersedia secara luas. Sebagai ilustrasi, dalam Bab 13, kita
melihat bahwa eBay memiliki perkiraan beta 2.13 (Tabel 13.8). Dengan demikian
kami dapat memperkirakan biaya ekuitas eBay sebagai:

Jadi, dengan menggunakan pendekatan SML, kami menghitung bahwa biaya

ekuitas eBay adalah sekitar 16,74 persen.

Keuntungan dan Kerugian dari Pendekatan.

Pendekatan SML memiliki dua prinsip keuntungan primer. Pertama, secara

eksplisit menyesuaikan risiko. Kedua, ini berlaku untuk perusahaan selain
perusahaan dengan pertumbuhan dividen yang stabil. Dengan demikian, mungkin
berguna dalam berbagai keadaan yang lebih luas.

Ada kekurangannya, tentu saja. Pendekatan SML mensyaratkan bahwa dua hal
diperkirakan: premi risiko pasar dan koefisien beta. Sejauh perkiraan kami buruk,
biaya ekuitas yang dihasilkan akan tidak akurat. Misalnya, perkiraan kami tentang
premi risiko pasar, 7 persen, didasarkan pada pengembalian sekitar 100 tahun pada
portofolio saham dan pasar tertentu. Menggunakan periode waktu yang berbeda
atau saham dan pasar yang berbeda dapat menghasilkan perkiraan yang sangat
berbeda.

Akhirnya, seperti model pertumbuhan dividen, kami pada dasarnya

mengandalkan masa lalu untuk memprediksi masa depan ketika kami
menggunakan pendekatan SML. Kondisi ekonomi dapat berubah dengan cepat;
jadi seperti biasa, masa lalu mungkin bukan panduan yang baik untuk masa depan.
Di dunia terbaik, kedua pendekatan (model pertumbuhan dividen dan SML) dapat
diterapkan dan keduanya menghasilkan jawaban yang serupa.

10
2.3 The Costs Of Debt And Preferred Stock

The Costs of Debt

The costs of debt (biaya hutang) adalah pengembalian yang diminta kreditur
perusahaan atas pinjaman baru. Pada prinsipnya, kita dapat menentukan hutang
perusahaan dan kemudian menggunakan SML untuk mengestimasi tingkat
pengembalian hutang yang diperlukan, ontohnya memperkirakan tingkat
pengembalian yang diperlukan atas ekuitas.

 Biaya hutang biasanya dapat diamati baik secara langsung maupun tidak
langsung
 Biaya hutang hanyalag tingkat bunga yang harus dibayar perusahaan untuk
pinjaman baru. Dan dapa diamati melalui laporan keuangan pasar.

Contoh : jika perusahaan telah memiliki obligasi yang beredar, maka imbal hasil
obligasi tersebut hingga jatuh tempo adalah tingkat yang disyaratkan pasar atas
hutang perusahaan. Alternatifnya, jikakita ingin mengetahui bahwa obligasi
perusahaan tersebut diberi oeringkat AA, maka kita dapat mencari tingkat bunga
obligasi peringkat AA yang baru diterbitkan.

The Cost of Preferred Stock

Saham preferen memiliki deviden tetap yang dibayarkan setiap periode selamanya,
jadi bagian dari saham preferen pada dasarnya adalah selamanya. Biaya saham
preferen :

Dimana :

D = deviden tetap

P0 = harga per lembar saham preferen

11
 Biaya saham preferen dapat diperkirakan dengan mengamati pengembalian yang
diperlukan atas saham preferen lain yang memiliki peringkat serupa.

2.4 Biaya Modal Rata – Rata Tertimbang (The Weighted Average Cost of
Capital)

Sekarang kita memiliki biaya yang terkait dengan sumber utama modal yang
digunakan perusahaan, kita perlu khawatir tentang campuran spesifik. Seperti yang
kami sebutkan sebelumnya, kami akan mengambil campuran ini, yang merupakan
struktur modal perusahaan, seperti yang diberikan untuk saat ini. Juga, kami akan
fokus sebagian besar pada utang dan ekuitas biasa.
Analis keuangan sering kali berfokus pada total kapitalisasi perusahaan, yang
merupakan jumlah dari utang dan ekuitas jangka panjangnya. Hal ini terutama
berlaku dalam menentukan biaya modal. Kewajiban jangka pendek sering
diabaikan dalam prosesnya.
1. Berat Struktur Modal (The Capital Structure Weights)
Simbol E (untuk ekuitas) digunakan untuk mewakili nilai pasar ekuitas
perusahaan. Ini dihitung dengan mengambil jumlah saham yang beredar dan
mengalikannya dengan harga per saham. Simbol D (untuk hutang) digunakan
untuk mewakili nilai pasar hutang perusahaan. Untuk utang jangka panjang,
dihitung dengan mengalikan harga pasar satu obligasi dengan jumlah obligasi
yang beredar.
Jika ada multiple bond issues (seperti biasanya), maka ulangi perhitungan
D ini untuk masing-masing dan kemudian menjumlahkan hasilnya. Jika ada
utang yang tidak diperdagangkan secara publik (karena dipegang oleh
perusahaan asuransi jiwa, misalnya), kita harus memperhatikan imbal hasil
yang serupa. Utang yang diperdagangkan secara publik dan kemudian
memperkirakan nilai pasar dari utang swasta menggunakan hasil ini sebagai
tingkat diskonto. Untuk hutang jangka pendek, nilai buku (akuntansi) dan nilai

12
 pasar harus agak mirip, jadi kita dapat menggunakan nilai buku sebagai
perkiraan nilai pasar.
Simbol V (untuk nilai) digunakan untuk mewakili nilai pasar gabungan
dari utang dan ekuitas:
𝑽=𝑬+𝑫

Jika kita membagi kedua sisi dengan V , kita dapat menghitung persentase
dari total modal yang diwakili oleh hutang dan ekuitas:
𝑬 𝑫
𝟏𝟎𝟎% = +
𝑽 𝑽
Persentase ini dapat diinterpretasikan seperti bobot portofolio, dan sering
disebut bobot struktur modal.

Misalnya, jika nilai pasar total saham perusahaan dihitung sebagai $200
juta dan nilai pasar total utang perusahaan dihitung sebagai $50 juta, maka nilai
gabungannya adalah $250 juta. Dari total ini, E/V = $200 juta / 250 juta = 80%,
jadi 80 persen dari pembiayaan perusahaan akan menjadi ekuitas dan 20 persen
sisanya akan menjadi utang.

Kami menekankan di sini bahwa cara yang benar untuk melanjutkan adalah
dengan menggunakan nilai pasar dari hutang dan ekuitas. Dalam keadaan
tertentu, seperti ketika menghitung angka-angka untuk perusahaan milik
pribadi, mungkin tidak mungkin untuk mendapatkan perkiraan yang dapat
diandalkan dari jumlah ini. Dalam hal ini, kita mungkin melanjutkan dan
menggunakan nilai akuntansi untuk utang dan ekuitas. Meskipun ini mungkin
akan lebih baik daripada tidak sama sekali, kita harus mengambil jawabannya
dengan sebutir garam.

2. Pajak dan Biaya Rata Rata Tertimbang Dari Modal (Taxes And The Weighted
Average Cost Of Capital)

13
 Ingatlah bahwa kita selalu memperhatikan arus kas setelah pajak. Jika kita
menentukan tingkat diskonto yang sesuai dengan arus kas tersebut, maka
tingkat diskonto juga perlu dinyatakan dengan basis setelah pajak.
Bunga yang dibayarkan oleh perusahaan dapat dikurangkan untuk tujuan
pajak. Pembayaran kepada pemegang saham, seperti dividen, tidak bisa.
Artinya, secara efektif, adalah bahwa pemerintah membayar sebagian
bunganya. Jadi, dalam menentukan tingkat diskonto setelah pajak, kita perlu
membedakan antara biaya utang sebelum pajak dan setelah pajak.
Perhatikan bahwa, secara umum, tingkat bunga setelah pajak sama dengan
tingkat sebelum pajak dikalikan dengan 1 dikurangi tarif pajak. Jika kita
menggunakan simbol TC untuk menyatakan tarif pajak perusahaan, maka tarif
setelah pajak dapat ditulis sebagai RD × (1 - TC). Misalnya, dengan
menggunakan angka-angka dari paragraf sebelumnya, kami menemukan bahwa
tingkat bunga setelah pajak adalah 9% × (1 - 0.34) = 5,94%.
Kita sekarang memiliki bobot struktur modal bersama dengan biaya ekuitas
dan biaya utang setelah pajak. Untuk menghitung keseluruhan biaya modal
perusahaan, kami mengalikan bobot struktur modal dengan biaya terkait dan
menjumlahkannya. Totalnya adalah biaya modal rata-rata tertimbang (weighted
average cost of capital) (WACC):

WACC ini memiliki interpretasi yang lugas. Ini adalah pengembalian

keseluruhan yang harus diperoleh perusahaan dari aset yang ada untuk
mempertahankan nilai sahamnya. Ini juga merupakan pengembalian yang
diperlukan atas investasi apa pun oleh perusahaan yang pada dasarnya memiliki
risiko yang sama dengan operasi yang ada. Jadi, jika kami mengevaluasi arus
kas dari usulan perluasan operasi kami yang ada, ini adalah tingkat diskonto
yang akan kami gunakan.
Jika sebuah perusahaan menggunakan saham preferen dalam struktur
modalnya, maka ekspresi kami untuk WACC membutuhkan perluasan yang

14
 sederhana. Jika kita mendefinisikan P/V sebagai persentase pembiayaan
perusahaan yang berasal dari saham preferen, maka WACC adalah:

Dimana RP adalah biaya saham preferen.

3. Menghitung WACC Untuk Eastman Chemical

Di bagian ini, kami mengilustrasikan cara menghitung WACC untuk
Eastman Chemical Co., perusahaan kimia internasional terkemuka dan
pembuat plastik seperti yang digunakan dalam wadah minuman ringan. Itu
dibuat pada tahun 1993, ketika mantan perusahaan induknya, Eastman Kodak,
berpisah dari divisi sebagai perusahaan yang terpisah. Tujuan kami adalah
untuk membawa Anda melalui, secara bertahap, proses menemukan dan
menggunakan informasi yang dibutuhkan dengan menggunakan sumber online.
Seperti yang akan Anda lihat, ada cukup banyak detail yang terlibat, tetapi
informasi yang diperlukan, sebagian besar, sudah tersedia.
a. Biaya Ekuitas Eastman
Berikut adalah layar utama untuk Eastman yang tersedia di
finance.yahoo.com (ticker: EMN). Pada pertengahan 2008, inilah
tampilannya:

Selanjutnya, kami pergi ke layar "Key Statistics". Menurut layar ini,

Eastman memiliki 76,15 juta lembar saham beredar. Nilai buku per saham
adalah $24,898, tetapi sahamnya dijual seharga $76,61. Oleh karena itu,

15
total ekuitas sekitar $1,896 miliar berdasarkan nilai buku, tetapi mendekati
$5,834 miliar berdasarkan nilai pasar.

Untuk memperkirakan biaya ekuitas Eastman, kami akan

mengasumsikan premi risiko pasar sebesar 7 persen. Eastman beta di
Yahoo! adalah 0,49, yang jauh lebih rendah daripada beta dari rata-rata
saham. Untuk memeriksa nomor ini, kami membuka finance.google.com
dan www.reuters.com. Perkiraan beta yang kami temukan adalah 0,85 dan
0,96. Perkiraan ini adalah lebih realistis, dan beberapa pertimbangan
keuangan diperlukan di sini. Karena perkiraan beta dari Yahoo! jauh lebih
rendah, kami akan mengabaikannya dan menggunakan rata-rata dari dua
beta lainnya. Jadi, estimasi beta yang akan kita gunakan adalah 0,905.
Menurut bagian obligasi finance.yahoo.com, T-bills membayar sekitar 1,83

16
persen. Menggunakan CAPM untuk memperkirakan biaya ekuitas, kami
menemukan:
𝑅e = 0.0183 + 0.905 (0.07) = 0.0817 𝑎𝑡𝑎𝑢 8.17%
Eastman telah membayar dividen hanya untuk beberapa tahun, jadi
menghitung tingkat pertumbuhan untuk model diskon dividen menjadi
bermasalah. Namun, di bawah tautan perkiraan analis di
finance.yahoo.com, kami menemukan hal berikut:

Analis memperkirakan pertumbuhan laba per saham perseroan sebesar

6,5% untuk lima tahun ke depan. Untuk saat ini, kami akan menggunakan
tingkat pertumbuhan ini dalam model diskon dividen untuk memperkirakan
biaya ekuitas; hubungan antara pertumbuhan pendapatan dan dividen.
Estimasi biaya ekuitas dengan menggunakan model diskon dividen adalah:

Perhatikan bahwa perkiraan biaya ekuitas berbeda. Hal ini sering

terjadi. Ingatlah bahwa setiap metode memperkirakan biaya ekuitas
bergantung pada asumsi yang berbeda, sehingga perkiraan biaya ekuitas
yang berbeda seharusnya tidak mengejutkan kita. Jika perkiraannya adalah
berbeda, ada dua solusi sederhana. Pertama, kita bisa mengabaikan salah
satu perkiraan. Kami akan melihat setiap perkiraan untuk melihat apakah

17
 salah satu dari mereka tampak terlalu tinggi atau terlalu rendah untuk bisa
dinalar. Kedua, kita bisa membuat rata-rata dua perkiraan. Rata-rata dua
perkiraan untuk biaya ekuitas orang Timur memberi kita biaya ekuitas
sebesar 8,56 persen. Ini sepertinya angka yang masuk akal, jadi kami akan
menggunakannya dalam menghitung biaya modal dalam contoh ini.
b. Biaya Hutang Eastman
Eastman memiliki enam penerbitan obligasi jangka panjang yang pada
dasarnya mencakup semua utang jangka panjangnya. Untuk menghitung
biaya utang, kita harus menggabungkan enam masalah ini. Apa yang akan
kita lakukan adalah menghitung rata-rata tertimbang. Kami pergi ke
www.finra.org/marketdata untuk menemukan kutipan obligasi. Kita harus
mencatat di sini bahwa menemukan hasil untuk jatuh tempo untuk semua
masalah obligasi luar biasa perusahaan pada satu hari tidak biasa. Jika Anda
ingat pembahasan kita sebelumnya tentang obligasi, pasar obligasi tidak
likuid seperti pasar saham; pada banyak hari, penerbitan obligasi individu
mungkin tidak diperdagangkan. Untuk mencari nilai buku dari obligasi,
kami pergi ke www.sec.gov dan menemukan laporan 10Q tertanggal 31
Maret 2008, dan diajukan ke SEC pada 29 April 2008. Informasi dasarnya
adalah sebagai berikut:

Untuk menghitung biaya utang rata-rata tertimbang, kami mengambil

persentase dari total utang yang diwakili oleh setiap penerbitan dan
dikalikan dengan hasil dari penerbitan tersebut. Kami kemudian
menambahkan untuk mendapatkan biaya utang rata-rata tertimbang

18
 keseluruhan. Kami menggunakan nilai buku dan nilai pasar di sini untuk
perbandingan. Hasil perhitungannya adalah sebagai berikut:

Seperti yang ditunjukkan oleh perhitungan ini, biaya utang Eastman

adalah 6,54 persen berdasarkan nilai buku dan 6,54 persen berdasarkan nilai
pasar. Jadi, bagi Eastman, apakah nilai pasar atau nilai buku yang
digunakan tidak ada bedanya. Alasannya sederhana karena nilai pasar dan
nilai bukunya serupa. Ini akan sering terjadi dan menjelaskan mengapa
perusahaan sering menggunakan nilai buku untuk hutang dalam
perhitungan WACC. Juga, Eastman tidak memiliki saham preferen, jadi
kami tidak perlu mempertimbangkan biayanya.
c. WACC Eastman
Kami sekarang memiliki berbagai potongan yang diperlukan untuk
menghitung Eastman's WACC. Pertama, kita perlu menghitung bobot
struktur modal. Berdasarkan nilai buku, ekuitas dan utang Eastman masing-
masing bernilai $1,896 miliar dan $1,415 miliar. Nilai totalnya adalah
$3,311 miliar, jadi bobot ekuitas dan utang masing-masing adalah $1,896
miliar/3,311 miliar = 0,57 dan $1,415 miliar/3,311 miliar = 0.43. Dengan
asumsi tarif pajak 35 persen, WACC orang Eastman adalah

Jadi, dengan menggunakan bobot struktur modal nilai buku, kita

mendapatkan sekitar 6,72 persen untuk WACC Eastman. Namun, jika kita
menggunakan bobot nilai pasar, WACC akan lebih tinggi. Untuk
mengetahui alasannya, perhatikan bahwa berdasarkan nilai pasar, ekuitas
dan utang Eastman masing-masing bernilai $5,834 miliar dan $1,466 miliar.
Oleh karena itu, bobot struktur modal adalah $5,834 miliar/7,300 miliar =

19
 0,80 dan $1,466 miliar/7,300 miliar = 0.20, sehingga persentase ekuitas jauh
lebih tinggi. Dengan bobot ini, WACC Eastman adalah:

Jadi, dengan menggunakan bobot nilai pasar, kami mendapatkan

sekitar 7,69 persen untuk WACC Eastman, yaitu sekitar 1 persen lebih
tinggi dari 6,72 persen WACC yang kami peroleh dengan menggunakan
bobot nilai buku. Seperti yang diilustrasikan contoh ini, menggunakan nilai
buku dapat menyebabkan masalah, terutama jika ekuitas nilai buku yang
digunakan. Ingatlah bahwa kita membahas rasio pasar terhadap buku (rasio
nilai pasar per saham terhadap nilai buku per saham). Rasio ini biasanya
secara substansial lebih besar dari 1. Untuk Eastman, misalnya, pastikan
sekitar 3,08; jadi nilai buku secara signifikan melebih-lebihkan persentase
pembiayaan Eastman yang berasal dari utang. Selain itu, jika kami
menghitung WACC untuk perusahaan yang tidak memiliki saham yang
diperdagangkan secara publik, kami akan mencoba menghasilkan rasio
pasar terhadap buku yang sesuai dengan melihat perusahaan publik, dan
kami kemudian akan menggunakan rasio ini untuk menyesuaikan buku nilai
perusahaan yang dipertimbangkan. Seperti yang telah kita lihat, kegagalan
untuk melakukannya dapat menyebabkan meremehkan WACC secara
signifikan. Kotak Work the Web terdekat kami menjelaskan lebih lanjut
tentang WACC dan topik terkait.

4. Memecahkan Masalah Gudang dan Masalah Penganggaran Modal Yang

Sederhana
Sekarang kita dapat menggunakan WACC untuk memecahkan masalah
gudang yang kita ajukan di awal bab. Namun, sebelum kita terburu-buru untuk
mendiskon arus kas di WACC untuk memperkirakan NPV, kita perlu
memastikan bahwa kita melakukan hal yang benar.

20
 Kembali ke prinsip pertama, kita perlu mencari alternatif di pasar keuangan
yang sebanding dengan renovasi gudang. Agar dapat dibandingkan, alternatif
harus memiliki tingkat risiko yang sama dengan proyek gudang. Proyek yang
memiliki risiko yang sama dikatakan dalam kelas risiko yang sama.

WACC untuk perusahaan mencerminkan risiko dan struktur modal target

dari aset perusahaan yang ada secara keseluruhan. Akibatnya, secara tegas,
WACC perusahaan adalah tingkat diskonto yang sesuai hanya jika investasi
yang diusulkan adalah replika dari aktivitas operasi perusahaan yang ada.

Dalam istilah yang lebih luas, apakah kita dapat menggunakan WACC
perusahaan atau tidak untuk menilai proyek gudang tergantung pada apakah
proyek gudang berada dalam kelas risiko yang sama dengan perusahaan. Kami
akan menganggap bahwa proyek ini merupakan bagian integral dari
keseluruhan bisnis perusahaan. Dalam kasus seperti itu, wajar untuk berpikir
bahwa penghematan biaya akan sama berisikonya dengan arus kas umum
perusahaan, dan dengan demikian proyek akan berada dalam kelas risiko yang
sama dengan perusahaan secara keseluruhan.

Umumnya, proyek seperti renovasi gudang yang terkait erat dengan operasi
perusahaan yang ada sering dipandang berada dalam kelas risiko yang sama
dengan perusahaan secara keseluruhan. Sekarang kita bisa melihat apa yang
harus dilakukan topman. Misalkan perusahaan memiliki target debt equity ratio
1/3. Kita tahu bahwa rasio ekuitas utang D/E = 1/3 menyiratkan bahwa E/V
adalah 0,75 dan D/V adalah 0,25. Biaya utang adalah 10 persen, dan biaya
ekuitas adalah 20 persen. Dengan asumsi tarif pajak 34 persen, WACC akan
menjadi:

21
 Ingatlah bahwa proyek gudang memiliki biaya $50 juta dan diharapkan
setelah pajak arus kas (penghematan biaya) $12 juta per tahun selama enam
tahun. NPV (dalam jutaan) adalah sebagai berikut:

Karena arus kas dalam bentuk anuitas biasa, kita dapat menghitung NPV
ini menggunakan 16,65 persen (WACC) sebagai tingkat diskonto sebagai
berikut:

Haruskah perusahaan melakukan renovasi gudang? Proyek memiliki NPV

negatif menggunakan WACC perusahaan. Ini berarti bahwa pasar keuangan
menawarkan proyek-proyek unggulan dalam kelas risiko yang sama (yaitu,
perusahaan itu sendiri). Jawabannya jelas: Proyek harus ditolak. Berikut adalah
rangkuman dari WACC

22
5. Evaluasi Kinerja: Penggunaan WACC Lainnya
Evaluasi kinerja adalah penggunaan lain dari WACC. Mungkin pendekatan
yang paling terkenal di bidang ini adalah metode nilai tambah ekonomi (EVA)
yang dikembangkan oleh Stern Stewart and Co. Perusahaan seperti AT&T,
Coca-Cola, Quaker Oats, dan Briggs and Stratton adalah beberapa perusahaan
yang telah menggunakan EVA sebagai alat evaluasi kinerja perusahaan.
Pendekatan serupa mencakup nilai tambah pasar (market value added (MVA)
dan nilai pemegang saham ditambahkan (SVA).
Meskipun detailnya berbeda, ide dasar di balik EVA dan strategi serupa
adalah lurus ke depan. Misalkan kita memiliki $100 juta dalam modal (utang
dan ekuitas) yang terikat di perusahaan kita, dan WACC kita secara
keseluruhan adalah 12 persen. Jika kita kalikan ini bersama-sama, kita
mendapatkan $12 juta. Jika arus kas kita dari aset kurang dari ini, kita, secara
keseluruhan, menghancurkan nilai; jika arus kas dari aset melebihi $12 juta,
kita menciptakan nilai.
Dalam praktiknya, strategi evaluasi seperti ini sampai batas tertentu
mengalami masalah dengan implementasi. Misalnya, tampaknya banyak
perusahaan menggunakan nilai buku secara ekstensif untuk utang dan ekuitas

23
 dalam menghitung biaya modal. Meski begitu, dengan berfokus pada
penciptaan nilai, prosedur evaluasi berbasis WACC memaksa karyawan dan
manajemen untuk memperhatikan garis bawah yang sebenarnya yaitu kenaikan
harga saham.

2.5 Divisional and Project Cost Of Capital

Seperti yang telah kita lihat, menggunakan WACC sebagai tingkat diskonto
untuk arus kas masa depan adalah tepat hanya jika investasi yang diusulkan serupa
dengan aktivitas perusahaan yang ada. Ini bukan hal yang restriktif seperti yang
dibayangkan. Jika kita berada dalam bisnis pizza, misalnya, dan kita berpikir untuk
membuka lokasi baru, maka WACC adalah tingkat diskonto yang digunakan. Hal
yang sama berlaku untuk pengecer yang memikirkan toko baru, produsen berpikir
untuk memperluas produksi, atau perusahaan yang berorientasi pada produk
konsumen berpikir untuk memperluas pasarnya. Meskipun demikian, terlepas dari
kegunaan WACC sebagai tolok ukur, jelas akan ada situasi di mana arus kas yang
dipertimbangkan memiliki risiko yang jelas berbeda dari perusahaan secara
keseluruhan.

The SML and The WACC

Ketika kita mengevaluasi investasi dengan risiko yang secara substansial

berbeda dari keseluruhan perusahaan, penggunaan WACC berpotensi
menghasilkan keputusan yang buruk. Gambar 14.1 dibawah mengilustrasikan
alasannya. Pada Gambar 14.1, kami telah memplot SML yang sesuai dengan
tingkat bebas risiko sebesar 7 persen dan premi risiko pasar sebesar 8 persen. Untuk
menyederhanakannya, kami mempertimbangkan perusahaan semua-ekuitas
dengan beta 1. Seperti yang telah kami tunjukkan, WACC dan biaya ekuitas persis
sama dengan 15 persen untuk perusahaan ini karena tidak ada utang. Misalkan
perusahaan kita menggunakan WACC untuk mengevaluasi semua investasi. Ini
berarti bahwa setiap investasi dengan pengembalian lebih besar dari 15 persen akan
diterima dan setiap investasi dengan pengembalian kurang dari 15 persen akan

24
ditolak. Kami tahu dari studi kami tentang risiko dan pengembalian, bagaimanapun,
bahwa investasi yang diinginkan adalah yang berada di atas SML. Seperti yang
diilustrasikan Gambar 14.1 dibawah, menggunakan WACC untuk semua jenis
proyek dapat mengakibatkan perusahaan salah menerima proyek yang relatif
berisiko dan salah menolak proyek yang relatif aman.

Misalnya, pertimbangkan poin A. Proyek ini memiliki beta A 0,60,

dibandingkan dengan beta perusahaan sebesar 1.0. Ini memiliki pengembalian
yang diharapkan sebesar 14 persen. Apakah ini investasi yang diinginkan?
Jawabannya adalah ya karena pengembalian yang diminta hanya:

Required Return = R1 + BA X (RM - RF)

= 7% + 0.60% x 8%

= 11%

Namun, jika kita menggunakan WACC sebagai cutoff, maka proyek ini
akan ditolak karena pengembalian kurang dari 15 persen. Contoh ini
menggambarkan bahwa sebuah perusahaan yang menggunakan WACC sebagai
cutoff akan cenderung menolak proyek tabel laba dengan risiko yang lebih kecil
daripada risiko perusahaan secara keseluruhan. Di contoh ekstrem lain,

25
pertimbangkan poin B. Proyek ini memiliki beta B 1.2. Ini menawarkan 16
persen pengembalian, yang melebihi biaya modal perusahaan. Ini bukan
investasi yang baik, namun, karena, mengingat tingkat risiko sistematisnya,
pengembaliannya tidak memadai. Namun, jika kita menggunakan WACC
untuk mengevaluasinya, itu akan terlihat menarik. Jadi kesalahan kedua itu
akan timbul jika kita menggunakan WACC sebagai cutoff adalah bahwa kita
akan cenderung melakukan investasi tabel yang tidak menguntungkan dengan
risiko yang lebih besar daripada perusahaan secara keseluruhan. Akibatnya,
melalui waktu, perusahaan yang menggunakan WACC untuk mengevaluasi
semua proyek akan memiliki kecenderungan untuk menerima investasi yang
tidak menguntungkan dan menjadi semakin berisiko.

Divisional Cost of Capital

Jenis masalah yang sama dengan WACC dapat muncul di perusahaan dengan
lebih dari satu perusahaan telepon dan operasi manufaktur elektronik. Yang
pertama (operasi telepon) memiliki risiko yang relatif rendah; yang kedua
memiliki risiko yang relatif tinggi. Dalam hal ini, biaya modal keseluruhan
perusahaan benar-benar merupakan campuran dari dua biaya modal yang
berbeda, satu untuk setiap divisi. Jika kedua divisi bersaing untuk mendapatkan
sumber daya, dan perusahaan menggunakan WACC tunggal sebagai pisah
batas, divisi mana yang cenderung diberikan dana yang lebih besar untuk
investasi? Jawabannya adalah bahwa divisi yang lebih berisiko akan cenderung
memiliki pengembalian yang lebih besar (mengabaikan risiko yang lebih
besar), sehingga cenderung menjadi “pemenang”. Operasi yang kurang glamor
mungkin memiliki potensi keuntungan besar yang pada akhirnya akan
diabaikan. Perusahaan besar di Amerika Serikat menyadari masalah ini, dan
banyak yang bekerja untuk mengembangkan biaya modal divisi yang terpisah.

The Pure Play Approach

26
 Kita telah melihat bahwa menggunakan WACC perusahaan secara tidak
tepat dapat menyebabkan masalah. Bagaimana kita bisa mendapatkan tingkat
diskonto yang sesuai dalam keadaan seperti itu? Karena kita tidak dapat
mengejar pengembalian investasi ini, umumnya tidak ada cara langsung untuk
menghasilkan beta, misalnya. Sebaliknya, apa yang harus kita lakukan adalah
memeriksa investasi lain di luar perusahaan yang berada dalam kelas risiko
yang sama dengan yang kita pertimbangkan, dan menggunakan pengembalian
yang dibutuhkan pasar atas investasi ini sebagai tingkat diskonto. Dengan kata
lain, kita akan mencoba menentukan berapa biaya modal untuk investasi
semacam itu dengan mencoba menemukan beberapa investasi serupa di pasar.

Misalnya, kembali ke divisi telepon , anggaplah kita ingin mendapatkan

tingkat diskonto yang akan digunakan untuk divisi itu. Apa yang dapat kami
lakukan adalah mengidentifikasi beberapa perusahaan telepon lain yang
memiliki sekuritas yang diperdagangkan secara publik. Kita mungkin
menemukan bahwa perusahaan telepon biasa memiliki beta 0,80, utang
peringkat AA, dan struktur modal sekitar 50 persen utang dan 50 persen ekuitas.
Dengan menggunakan informasi ini, kita dapat mengembangkan WACC untuk
perusahaan telepon biasa dan menggunakan ini sebagai tingkat diskonto.

Sebagai alternatif, jika kita berpikir untuk memasuki lini bisnis baru, kita
akan mencoba mengembangkan biaya modal yang sesuai dengan melihat imbal
hasil yang diminta pasar atas perusahaan yang sudah ada dalam bisnis tersebut.
Dalam bahasa Wall Street, perusahaan yang fokus pada satu lini bisnis disebut
pure play. Misalnya, jika anda ingin bertaruh pada harga minyak mentah
dengan membeli saham biasa, Anda akan mencoba mengidentifikasi
perusahaan yang berurusan secara eksklusif dengan produk ini karena mereka
akan paling terpengaruh oleh perubahan harga minyak mentah. Perusahaan
semacam itu akan disebut "permainan murni pada harga minyak mentah."

Apa yang kita coba lakukan di sini adalah menemukan perusahaan yang
berfokus secara eksklusif mungkin pada jenis proyek yang kita minati.

27
Pendekatan tersebut oleh karena itu, disebut pendekatan bermain murni untuk
memperkirakan pengembalian yang diperlukan atas investasi. Sebagai ilustrasi,
misalkan McDonald's memutuskan untuk memasuki bisnis komputer pribadi
dan server jaringan dengan lini mesin yang disebut McPuters. Risiko yang
terlibat sangat berbeda dari risiko di bisnis makanan cepat saji. Akibatnya,
McDonald's perlu melihat perusahaan yang sudah ada dalam bisnis komputer
pribadi untuk menghitung biaya modal untuk divisi baru. Kandidat bermain
murni yang jelas adalah Dell, yang sebagian besar berada di lini bisnis ini. HP,
di sisi lain, tidak akan menjadi pilihan yang baik karena fokus utamanya ada di
tempat lain, dan memiliki banyak lini produk yang berbeda.. Dalam hal ini,
bagaimana menentukan tingkat diskonto secara objektif menjadi pertanyaan
yang sulit. Meski begitu, yang penting adalah mewaspadai masalah tersebut
sehingga setidaknya kita mengurangi kemungkinan kesalahan-kesalahan yang
bisa muncul ketika WACC Digunakan Sebagai Cutoff Semua Investasi.

The Subjective Approach

Karena kesulitan yang ada dalam menetapkan tingkat diskonto secara

objektif untuk masing-masing proyek, perusahaan sering mengadopsi
pendekatan yang melibatkan pembuatan penyesuaian subjektif terhadap
WACC secara keseluruhan. Sebagai ilustrasi, misalkan sebuah perusahaan
memiliki WACC keseluruhan sebesar 14 persen. Ini menempatkan semua
proyek yang diusulkan ke dalam empat kategori sebagai berikut:

Efek dari partisi mentah ini adalah untuk mengasumsikan bahwa semua
proyek termasuk dalam salah satu dari tiga kelas risiko atau wajib. Dalam kasus
terakhir, biaya modal tidak relevan karena proyek harus diambil. Dengan

28
 pendekatan subyektif, WACC perusahaan dapat berubah seiring waktu karena
kondisi ekonomi berubah. Karena ini terjadi, tingkat diskonto untuk berbagai
jenis proyek juga akan berubah.

Dalam setiap kelas risiko, beberapa proyek mungkin akan memiliki lebih
banyak risiko daripada yang lain, dan bahaya membuat keputusan yang salah
masih ada. Gambar 14.2 mengilustrasikan hal ini. Membandingkan Gambar
14.1 dan 14.2, kita melihat bahwa ada masalah serupa; tetapi besarnya potensi
kesalahan lebih kecil dengan pendekatan subjektif. Misalnya, proyek berlabel
A akan diterima jika WACC digunakan, tetapi ditolak setelah diklasifikasikan
sebagai investasi berisiko tinggi. Apa yang diilustrasikan di sini adalah bahwa
beberapa penyesuaian risiko, bahkan jika itu subjektif, mungkin lebih baik
daripada tidak ada penyesuaian risiko.

Akan lebih baik, pada prinsipnya, untuk secara objektif menentukan

pengembalian yang diperlukan untuk setiap proyek secara terpisah. Namun,
sebagai masalah praktis, mungkin tidak mungkin untuk melampaui penyesuaian

29
 subjektif karena informasi yang diperlukan tidak tersedia atau biaya dan upaya
yang diperlukan sama sekali tidak bermanfaat.

2.6 Flotation Costs and the Weighted Average Cost of Capital

A. The Basic Approach

Kita mulai dengan kasus sederhana. The Spatt Company, sebuah
perusahaan yang memakai sistem ekuitas sepenuhnya, memiliki biaya ekuitas
sebesar 20%. Karena perusahaan 100% ekuitas, WACC dan biaya ekuitasnya
adalah sama. Perusahaan ini sedang mempertimbangkan perluasan skala besar
senilai $100 juta dari operasi yang ada. Ekspansi akan didanai dengan menjual
saham baru.
Berdasarkan percakapan dengan investor, perusahaan yakin biaya
flotasinya akan mencapai 10% dari jumlah yang dikeluarkan. Artinya,
pendapatan perusahaan dari penjualan ekuitas hanya 90% dari jumlah yang
terjual. Ketika biaya flotasi dipertimbangkan, berapa biaya ekspansi?
Perusahaan perlu menjual ekuitas yang cukup untuk mengumpulkan $100
juta setelah menutupi biaya flotasi. Dengan kata lain:

$100 juta = (1 – 0.10) × Jumlah yang terkumpul

$100 𝑗𝑢𝑡𝑎
Jumlah yang terkumpul = = $111,11 juta
0,90

Biaya flotasi perusahaan adalah $11,11 juta (10% dari jumlah terkumpul), dan
biaya sebenarnya dari perluasan adalah $111,11 juta setelah dimasukkan biaya
flotasi.

Akan sedikit lebih rumit apabila perusahaan menggunakan hutang dan

ekuitas. Misalnya, struktur modal target adalah 60% ekuitas, 40% hutang.
Biaya flotasi masih 10%, tetapi biaya flotasi untuk utang yang lebih kecil 5%.

30
 Ketika kita memiliki biaya modal yang berbeda untuk utang dan ekuitas,
kita dapat menghitung biaya modal rata-rata tertimbang menggunakan bobot
struktur modal target. Kita dapat menghitung rata-rata tertimbang biaya flotasi
𝑓𝐴 dengan mengalikan biaya flotasi ekuitas, 𝑓𝐸 dengan persentase ekuitas (E/V)
dan biaya flotasi hutang, 𝑓𝐷 dengan persentase hutang (D/V) dan kemudian
menambahkan keduanya:

Dengan demikian, biaya flotasi rata-rata tertimbang adalah 8%.

B. Flotation Costs and NPV

Untuk mengilustrasikan bagaimana biaya flotasi dapat dimasukkan dalam
analisis NPV, kita misalkan sebuat perusahaan bernama Tripleday Printing
Company saat ini berada pada rasio hutang target 100%. Perusahaan sedang
mempertimbangkan untuk membangun pabrik percetakan baru senilai
$500.000 di Kansan. Pabrik baru diharapkan menghasilkan arus kas setelah
pajak sebesar $73.150 per tahun. Tariff pajaknya adalah 34%. Maka, ada dua
opsi pembiayaan:
1. Penerbitan saham baru senilai $500.000
Biaya penerbitan saham biasa baru akan menjadi sekitar 10% dari jumlah
yang diperoleh. Pengembalian yang diperlukan atas ekuitas baru
perusahaan adalah 20%.
2. Penerbitan obligasi 30 tahun senilai $500.000
Biaya penerbitan hutang baru adalah 2% dari hasil. Perusahaan bisa
menaikkan hutang baru sebesar 10%.
Berapa NPV dari pabrik percetakan baru?
Untuk memulai, karena percetakan adalah bisnis utama perusahaan, kita akan
menggunakan biaya modal rata-rata tertimbang perusahaan untuk menilai
pabrik percetakan baru:

31
 Karena arus kas adalah $73.150 per tahun, PV arus kas sebesar 13,3% per tahun
adalah:

Apabila kita mengabaikan biaya flotasinya, maka NPV:

Tanpa biaya flotasi, proyek akan menghasilkan NPV yang lebih besar dari nol,
sehingga harus diterima. Lalu, bagaimana dengan pengaturan pembiayaan dan
biaya penerbitan? Karena pembiayaan baru harus dinaikkan, biaya flotasi
menjadi relevan. Dari informasi yang diberikan, kita tahu bahwa biaya flotasi
adalah 2% untuk hutang dan 10% untuk ekuitas. Karena perusahaan
menggunakan jumlah hutang dan ekuitas yang sama, maka biaya flotasi rata-
rata tertimbang 𝑓𝐴 adalah :

C. Internal Equity and Flotation Costs

Diskusi kita tentang biaya flotasi sampai saat ini secara implisit
mengasumsikan bahwa perusahaan selalu harus meningkatkan modal yang
dibutuhkan untuk investasi baru. Pada kenyataannya, kebanyakan perusahaan
jarang menjual ekuitas. Sebaliknya, arus kas yang dihasilkan secara internal
cukup untuk menutupi porsi ekuitas dari belanja modal. Hanya porsi hutang
yang harus dinaikkan secara eksternal.
Pengguna ekuitas internal tidak mengubah pendekatan yang telah
dijelaskan di atas. Namun, kita sering menetapkan nilai nol untuk biaya flotasi
ekuitas karena tidak ada biaya tersebut. Dalam contoh perusahaan Tripleday,
biaya flotasi rata-rata tertimbang akan menjadi:

32
Perhatikan bahwa, apakah ekuitas dihasilkan secara internal atau eksternal
membuat perbedaan besar. Karena ekuitas eksternal memiliki biaya flotasi yang
relatif tinggi.

33
 BAB III

PENUTUP

3.1 Kesimpulan

Bab ini telah membahas biaya modal. Konsep yang paling penting adalah
biaya modal rata-rata tertimbang, atau WACC, yang kami tafsirkan sebagai tingkat
pengembalian yang diminta dari keseluruhan perusahaan. Ini juga merupakan
tingkat diskonto yang sesuai untuk arus kas yang risikonya serupa dengan risiko
perusahaan secara keseluruhan. Kami menjelaskan bagaimana WACC dapat
dihitung, dan kami mengilustrasikan bagaimana WACC dapat digunakan dalam
jenis analisis tertentu.
Kami juga menunjukkan situasi di mana tidak tepat untuk menggunakan
WACC sebagai tingkat diskon. Untuk menangani kasus seperti itu, kami
menggambarkan beberapa pendekatan alternatif untuk mengembangkan tingkat
diskonto, seperti pendekatan bermain murni. Kami juga membahas bagaimana
biaya flotasi yang terkait dengan peningkatan modal baru dapat dimasukkan dalam
analisis NPV.

3.2 Saran

Manajer keuangan sebaiknya lebih memahami cost of capital baik agar bisa
lebih tepat membuat sebuah keputusan dan mengetahui berbagai pendekatan yang
bisa dilakukan.

34
 DAFTAR PUSTAKA

Ross, S. A., Jordan, B. D., & Westerfield, R. (2010). Fundamentals of

Corporate Finance. McGraw-Hill Irwin.

35