Pasar Efisien vs Tidak Efisien

Diterjemahkan dari bahasa Inggris ke bahasa Indonesia - www.onlinedoctranslator.
com
bab 12 Apa yang terjadi

Jika Pasar
Efisien—Atau
Bukan?
H avingDianggap sebagai masalah ekuilibrium pasar, terpikir oleh Anda bahwa meskipun relatif mudah untuk didiskusikan, mungkin
hanya itu—bicara! Yang penting adalah seberapa cepat pasar mencerna informasi, dan seberapa baik dan cepat harga saham
mencerminkan informasi. Anda telah mendengar beberapa orang mengatakan bahwa investor dapat mengalahkan pasar dengan teknik yang
tepat karena ada inefisiensi pasar, sementara yang lain mengatakan bahwa pasar itu efisien dan kebanyakan investor tidak dapat
mengalahkan pasar. Anda bahkan ingat seseorang memberi tahu Anda tentang efek Januari. Jadi siapa yang benar?
Dengan sedikit perenungan, Anda menyadari bahwa Anda dapat menghabiskan banyak waktu jika menggunakan teknik untuk memilih saham
yang telah terbukti nilainya kecil atau tidak sama sekali—dan orang-orang selalu menjual berbagai macam layanan yang mengklaim dapat membantu
investor. dalam memilih saham. Di sisi lain, jika benar-benar ada beberapa pengecualian yang jelas untuk efisiensi pasar, mungkin bermanfaat untuk
mengetahuinya. Juga, Anda sekarang telah mendengar beberapa pembicaraan tentang keuangan perilaku, yang menunjukkan bahwa psikologi
berperan dalam tindakan investor, yang tampaknya menyiratkan bahwa investor mungkin tidak selalu bertindak "rasional". Oleh karena itu, tampaknya
logis bagi Anda untuk mempertimbangkan seluruh masalah efisiensi pasar ini.
Bab 12 mempertimbangkan pertanyaan tentang seberapa cepat dan akurat informasi tentang sekuritas disebarluaskan di
pasar keuangan; yaitu, seberapa efektif ekspektasi investor diterjemahkan ke dalam harga sekuritas? Di pasar yang sangat efisien,
semua sekuritas diberi harga dengan benar. Di pasar seperti itu, investor mendapatkan pengembalian atas investasi mereka yang
secara langsung sepadan dengan jumlah risiko yang mereka asumsikan, yang sesuai dengan model CAPM yang dibahas di Bab 9.
A SETELAH MEMBACA BAB INI ANDA AKAN DAPAT:
⁄Menganalisis hipotesis pasar efisien (EMH) dan ⁄Kenali anomali (pengecualian untuk pasar
mengakui signifikansinya bagi investor. efisiensi) yang telah diajukan
⁄Evaluasi bagaimana EMH diuji, dan apa buktinya ⁄Pahami argumen keuangan perilaku
dence telah menunjukkan. dibuat hari ini.
320BAB 12 APA YANG TERJADI JIKA PASAR EFISIEN—ATAU TIDAK?
Ringkasan
“Jika pasar tidak sepenuhnya efisien, mereka mendekatinya!!!” (kutipan pada tahun 2002 dari
pengembang teknik pemilihan saham yang sudah lama dikenal—tanda seru ditambahkan untuk
penekanan)1
Karena dampak dan implikasinya yang signifikan, gagasan bahwa pasar adalah informasi
yang efisien perlu dipikirkan dan dipelajari dengan cermat. Investor pemula harus mendekatinya
dengan pikiran terbuka. Fakta bahwa beberapa pengamat dan pelaku pasar terkenal menolak atau
meremehkan ide ini tidak mengurangi validitasnya. Banyak bukti yang ada untuk mendukung
argumen efisiensi pasar, terlepas dari kontra-argumen dan meningkatnya keunggulan keuangan
perilaku. Oleh karena itu, pendekatan cerdas bagi investor adalah mempelajarinya dan darinya,
memahami dasar-dasar keuangan perilaku, dan mengambil keputusan sendiri.
Konsep Pasar Efisien

APA ITU PASAR YANG EFISIEN?
Investor menentukan harga saham berdasarkan arus kas yang diharapkan akan diterima dari saham dan
risiko yang terlibat. Investor yang rasional harus menggunakan semua informasi yang mereka miliki atau
dapat diperoleh secara wajar. Kumpulan informasi ini terdiri dari informasi yang diketahui dan keyakinan
tentang masa depan (yaitu, informasi yang dapat disimpulkan secara wajar).
3 Informasi adalah kunci penentuan harga saham dan karenanya merupakan isu sentral dari konsep
pasar yang efisien.
Pasar Efisien (EM)Pasar di mana SebuahPasar Efisien (EM)didefinisikan sebagai satu di mana harga semua sekuritas dengan cepat dan
harga sekuritas dengan cepat sepenuhnya mencerminkan semua informasi relevan yang tersedia.
dan sepenuhnya mencerminkan
semua yang tersedia
lDi pasar yang efisien, harga pasar sekuritas saat ini menggabungkan semua yang relevan
informasi
informasi.
lDi pasar yang efisien, harga sekuritas mencerminkan informasi yang tersedia sehingga dapat menawarkan suatu
pengembalian yang diharapkan konsisten dengan tingkat risiko.
Konsep ini mendalilkan bahwa investor akan mengasimilasi semua informasi yang relevan ke dalam harga
dalam membuat keputusan jual beli mereka. Oleh karena itu, harga saham saat ini mencerminkan
1.Semua informasi yang diketahui, termasuk

lInformasi masa lalu (misalnya, pendapatan tahun lalu atau kuartal terakhir)
lInformasi terkini serta acara yang telah diumumkan tetapi masih diinformasikan
datang (seperti pemecahan saham)
2.Informasi yang dapat disimpulkan secara wajar; misalnya, jika banyak investor percaya bahwa Fed akan
memangkas suku bunga pada pertemuannya minggu depan, harga akan mencerminkan (sebagian besar)
keyakinan ini sebelum peristiwa yang sebenarnya terjadi.
Ringkasnya, pasar adalah efisien relatif terhadap kumpulan informasi apa pun jika investor tidak dapat
memperoleh keuntungan abnormal (pengembalian melebihi yang dijamin oleh jumlah risiko yang diasumsikan) dengan
menggunakan kumpulan informasi tersebut dalam keputusan investasi mereka. Di pasar yang efisien, persaingan antara
investor yang mencari keuntungan abnormal mendorong harga saham ke nilai ekuilibrium ("benar").
1Kutipan dari Samuel Eisenstadt, pemain utama dalam pengembangan sistem peringkat saham terkenal Value Line yang
berusia puluhan tahun. Lihat Steven T. Goldberg, “Prajurit Sipil,”Keuangan Pribadi Kiplinger,Agustus 2002, hal. 39.
Konsep Pasar Efisien321
Gambar 12-1
Penyesuaian Harga Saham
terhadap Informasi:
(A) jika Pasar Efisien; (B)
Satu Kemungkinan jika 56
Pasarnya 54 (A) Pasar
Harga saham
52 efisiensi
Tidak efisien.
50
48
46 (B) Pasar
ketidakefisienan
- 5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7
Hari relatif terhadap pengumuman
hari (hari ke-0) informasi
Efisiensi pasar mengharuskan penyesuaian terhadap informasi baru terjadi dengan sangat cepat
begitu informasi tersebut diketahui. Mengingat penyebaran informasi yang sangat cepat di Amerika
Serikat, dengan Internet yang dapat diakses secara luas oleh sebagian besar investor, informasi
menyebar dengan sangat cepat, hampir secara instan, ke pelaku pasar yang memiliki akses ke sumber-
sumber ini. Banyak situs web menawarkan informasi terbaru sepanjang hari tentang ekonomi, pasar
keuangan, dan masing-masing perusahaan. Jelas, Internet telah membuat pasar menjadi lebih efisien
dalam arti seberapa luas dan cepat informasi disebarluaskan.
Konsep bahwa pasar itu efisien tidak mengklaim, atau membutuhkan, penyesuaian harga yang
sempurna mengikuti informasi baru. Sebaliknya, pernyataan yang benar yang terlibat di sini adalah
bahwa penyesuaian harga yang dihasilkan dari informasi adalah "tidak bias" (ini berarti bahwa
penyesuaian terkadang terlalu besar dan terkadang terlalu kecil, tetapi rata-rata, pada banyak
pengamatan, itu seimbang). Harga baru tidak harus menjadi harga ekuilibrium baru, tetapi hanya
perkiraan yang tidak bias dari harga ekuilibrium akhir yang akan ditetapkan setelah investor menilai
sepenuhnya dampak informasi tersebut.
Gambar 12-1 mengilustrasikan konsep efisiensi pasar untuk satu perusahaan di mana peristiwa signifikan
terjadi yang berdampak pada profitabilitas yang diharapkan. Saham diperdagangkan seharga $50 pada tanggal
pengumuman peristiwa penting—Tanggal 0 pada Gambar 12-1 adalah tanggal pengumuman peristiwa tersebut.
Jika pasar efisien, harga suatu saham dengan cepat mencerminkan informasi yang tersedia. Investor akan
dengan sangat cepat menyesuaikan harga saham terhadap nilai intrinsiknya (wajar). Asumsikan estimasi nilai
wajar yang baru untuk saham tersebut adalah $52. Di pasar yang efisien, kenaikan langsung harga saham
menjadi $52 akan terjadi, seperti yang ditunjukkan oleh garis padat pada Gambar 12-1. Karena, dalam contoh
kita, tidak ada tambahan informasi baru yang muncul saat ini, harga saham berlanjut pada $52.
Jika proses penyesuaian pasar terjadi di pasar yang tidak efisien, keterlambatan penyesuaian
harga saham terhadap informasi baru dapat terjadi dan diwakili oleh garis putus-putus. Harga akhirnya
menyesuaikan dengan perkiraan nilai wajar baru sebesar $52 karena rumah pialang menyebarkan
informasi baru dan investor merevisi perkiraan nilai wajar saham mereka. Perhatikan bahwa waktu yang
diperlukan untuk menyesuaikan harga tidak diketahui sebelumnya—garis putus-putus hanya ilustrasi.
MENGAPA PASAR SAHAM AS DAPAT DIHARAPKAN

EFISIEN
Jika jenis penyesuaian pasar yang dijelaskan di atas tampaknya terlalu berlebihan untuk diharapkan,
pertimbangkan situasinya dari sudut pandang berikut. Dapat ditunjukkan bahwa pasar yang efisien
dapat terjadi jika kondisi berikut terjadi:
1.Ada sejumlah besar investor yang rasional dan memaksimalkan keuntungan yang secara aktif berpartisipasi di
pasar dengan menganalisis, menilai, dan memperdagangkan saham. Para investor ini adalah pengambil harga;
yaitu, satu peserta saja tidak dapat mempengaruhi harga sekuritas.
2.Informasi tidak memerlukan biaya dan tersedia secara luas bagi pelaku pasar pada waktu yang hampir
bersamaan.
3.Informasi dihasilkan secara acak sehingga pengumuman pada dasarnya
independen satu sama lain.
4.Investor bereaksi dengan cepat dan penuh terhadap informasi baru, menyebabkan harga saham
menyesuaikan.
Kondisi ini mungkin tampak ketat, dan dalam beberapa hal memang demikian. Namun demikian, pertimbangkan seberapa
dekat mereka sejajar dengan lingkungan investasi yang sebenarnya.
lSejumlah besar investor terus-menerus "memainkan permainan". Baik individu maupun

institusi mengikuti pasar dengan cermat setiap hari, siap untuk membeli atau menjual ketika
menurut mereka itu tepat.
lMeskipun produksi informasi tidaklah tanpa biaya, untuk institusi dalam investasi
bisnis menghasilkan berbagai jenis informasi adalah biaya bisnis yang diperlukan, dan banyak peserta
menerimanya "gratis" (investor dapat membayar secara tidak langsung untuk barang-barang tersebut
dalam biaya perantara dan biaya lainnya).
lInformasi sebagian besar dihasilkan secara acak, dalam arti sebagian besar investor
tidak dapat memprediksi kapan perusahaan akan mengumumkan perkembangan baru yang signifikan,
kapan gangguan minyak akan terjadi, kapan peristiwa cuaca besar akan memengaruhi ekonomi, kapan
mata uang akan didevaluasi, kapan pemimpin penting tiba-tiba menderita serangan jantung, dan
sebagainya. Meskipun ada beberapa ketergantungan dalam acara informasi dari waktu ke waktu, pada
umumnya pengumuman bersifat independen dan terjadi kurang lebih secara acak.
lKonsep pasar yang efisien tidak mengatakan bahwa semua investor rasional dan cepat bereaksi
informasi baru, hanya pasar secara agregat yang rasional. Banyak investor dengan sumber
daya yang besar, dan arbitrase, umumnya rasional dan siap bertindak berdasarkan
informasi.
Hasil dari kondisi yang ada ini adalah bahwa pasar secara efisien mencerminkan informasi yang tersedia tentang
sekuritas. Meskipun kesalahan dibuat, dan beberapa perilaku irasional memang terjadi, pada umumnya pasar
melakukan pekerjaan dengan baik dalam menentukan harga sekuritas.
K onceptin A action
Pada pertengahan 2008, terungkap bahwa Warren Buffett, bisa dibilang masing-masing memasang kira-kira $320.000, dan obligasi tanpa
investor paling terkenal di Amerika Serikat, telah mengadakan taruhan kupon dengan pembayaran sebesar $1 juta dibeli, dengan hasilnya
pada 1 Januari tahun itu yang akan diperpanjang selama 10 tahun. disumbangkan untuk amal. Perusahaan pengelola uang berharap
Buffett bertaruh Protégé Funds, sebuah perusahaan pengelola uang untuk menunjukkan bahwa pemilihan ahli dari lima dana lindung
yang berupaya menempatkan uang klien di dana lindung nilai terbaik, nilai dapat mengungguli dana indeks, sementara argumen Buffett
bahwa kumpulan dana lindung nilai yang dipilih oleh perusahaan ini adalah bahwa ini tidak mungkin terjadi setelah dikurangi biaya.
tidak akan mengungguli S&P 500 (menggunakan dana indeks Vanguard)
selama 10 tahun ke depan, bersih dari semua biaya yang dikeluarkan Meski tidak dibahas secara eksplisit, jelas bahwa Buffett
oleh salah satu alternatif. Buffett telah menjadi kritikus besar terhadap mengandalkan gagasan pasar yang efisien untuk memenangkan
biaya yang dikenakan oleh dana lindung nilai. Setiap pesta taruhan ini. Pasar harus melakukan setidaknya sebaik dana ekuitas
yang dikelola secara aktif setelah dikurangi biaya.
Konsep Pasar Efisien323
PERSPEKTIF INTERNASIONAL
Kasus yang kuat dapat dibuat untuk pasar keuangan AS menjadi efisien, berdasarkan argumen di atas.
Lagi pula, pasar AS memiliki ribuan analis, dan jutaan investor membeli dan menjual saham secara
teratur. Bagaimana dengan pasar luar negeri? Apakah sekuritas di pasar luar negeri dianalisis dengan
kurang cermat? Tentu saja, negara-negara maju yang besar memberikan banyak informasi dan
cenderung memiliki perusahaan yang terkenal dan diteliti. Negara-negara kurang berkembang memiliki
arus informasi yang kurang berkembang, dan pasar negara berkembang mungkin memiliki kesenjangan
informasi yang signifikan.
Jika ada efisiensi yang lebih rendah di pasar keuangan negara lain daripada di Amerika
Serikat, seharusnya ada bukti lebih sukses yang melibatkan investasi internasional. Selama tahun
1990-an, hanya 10 persen manajer reksa dana AS mengungguli Indeks S&P 500, sementara 31
persen mengungguli indeks Eropa. Sementara pengelola uang internasional jelas melakukan lebih
baik, kedua kelompok membuat argumen untuk efisiensi pasar dan investasi pasif.
Beberapa periode waktu terakhir menunjukkan bahwa manajer uang internasional masih belum menunjukkan
kinerja yang baik. Untuk periode tiga tahun yang berakhir pada pertengahan tahun 2011, 57 persen dana global dan 65
persen dana internasional berkinerja lebih buruk dari tolok ukur mereka. Sedangkan untuk pasar negara berkembang, di
mana secara logis lebih banyak inefisiensi akan terjadi, 81 persen dana pasar negara berkembang berkinerja lebih buruk
dari tolok ukur mereka.
BENTUK-BENTUK EFISIENSI PASAR

Kami telah mendefinisikan pasar yang efisien sebagai pasar di mana semua informasi yang relevan tercermin
dalam harga saham dengan cepat dan lengkap. Dengan demikian, kunci untuk menilai efisiensi pasar adalah
menentukan seberapa baik informasi tercermin dalam harga saham. Di pasar yang sangat efisien, harga
sekuritas dengan cepat mencerminkan semua informasi relevan yang tersedia, dan investor tidak dapat
menggunakan informasi yang tersedia untuk mendapatkan pengembalian berlebih karena sudah disita dalam
harga. Di pasar seperti itu, harga setiap sekuritas sama dengan nilai intrinsik (investasi), yang mencerminkan
semua informasi tentang prospek sekuritas tersebut.
Pasar Efisien Kami mendefinisikan konsep utama yang terlibat dengan pasar yang efisien sebagaiHipotesis
Hipotesis (EMH)Itu Pasar Efisien (EMH),yang merupakan pernyataan formal efisiensi pasar yang berkaitan dengan sejauh
proposisi bahwa pasar
mana harga sekuritas dengan cepat dan sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia. Pada tahun
sekuritas efisien, dengan
harga sekuritas yang
1970, Fama mengusulkan membagi hipotesis menjadi tiga kategori, dan ini biasanya digunakan sejak
mencerminkan nilai saat itu dalam diskusi tentang EMH. Ketiga klasifikasi ini diilustrasikan pada Gambar 12-2.2
ekonomi mereka
Untuk tujuan diskusi kami, kami akan terus mengikuti klasifikasi yang dirujuk secara luas ini karena
popularitasnya. Namun, perlu dicatat bahwa dalam artikel berikutnya sekitar 20 tahun kemudian, Fama
mengacu pada "hipotesis efisiensi versi yang lebih lemah dan lebih masuk akal secara ekonomi" yang berkaitan
dengan harga yang mencerminkan informasi sejauh tidak bermanfaat secara finansial untuk bertindak pada
setiap informasi.3Dalam artikel ini dia mengubah tes bentuk lemah (dijelaskan di bawah) menjadi tes
prediktabilitas pengembalian yang lebih umum, dan dia mengubah efisiensi setengah kuat (dijelaskan di bawah)
menjadi studi pengumuman, yang dikaitkan dengan apa yang sering disebut studi peristiwa. Oleh karena itu,
kami akan mempertimbangkan apa itu studi peristiwa, dan bagaimana hubungannya dengan diskusi ini.
Data pasarInformasi
harga dan volume untuk 1.Bentuk Lemah: Salah satu jenis informasi paling tradisional yang digunakan dalam penilaian
saham atau indeks nilai keamanan adalahdata pasar,yang mengacu terutama pada semua informasi harga sebelumnya
Bentuk LemahItu bagian (data volume juga disertakan). Jika harga sekuritas ditentukan di pasar yangbentuk lemahefisien,
dari Pasar Efisien
Hipotesis yang menyatakan bahwa
harga mencerminkan semua data

2E. Fama, “Pasar Modal yang Efisien: Tinjauan Teori dan Pekerjaan Empiris,”Jurnal Keuangan,25, No. 2 (Mei 1970):
harga dan volume
hlm. 383-417.
3Eugene F. Fama, “Pasar Modal yang Efisien: II,”Jurnal Keuangan,46 (Desember 1991): hlm. 1575-1617.
Gambar 12-2
• Semua informasi,
Tingkat Kumulatif dari Bentuk yang kuat publik dan swasta
Efisiensi Pasar dan
Informasi Terkait • semua secara terbuka
dengan Masing-masing.
Bentuk setengah kuat tersedia
informasi
Bentuk lemah • data pasar
data harga historis harus sudah tercermin dalam harga saat ini dan seharusnya tidak ada nilainya dalam
memprediksi perubahan harga di masa depan. Karena data harga adalah dasar dari analisis teknikal (dibahas di
Bab 16), analisis teknikal yang mengandalkan riwayat informasi harga di masa lalu hanya sedikit atau tidak ada
nilainya.
Contoh 12-1 Seperti yang dijelaskan pada Bab 16, analis teknikal mencari pola harga saham yang dapat dieksploitasi. Gambar
12-3 menunjukkan 30 hari perubahan harga untuk Botox Company. Perhatikan bahwa dalam setiap kasus
kecuali satu, setiap kali perubahan harga kurang dari 20 sen, perubahan harga berikutnya sangat positif.
Selanjutnya, setiap kali perubahan harga di atas 80 sen, perubahan harga berikutnya hampir selalu lebih rendah.
Apakah ini contoh sukses menggunakan informasi harga masa lalu untuk memprediksi perubahan harga di
masa depan?
Jawabannya adalah tidak! Perubahan pada Gambar 12-3 dihasilkan oleh fungsi pembangkit
bilangan acak di Excel. Ini mengilustrasikan bahaya mencoba menemukan pola yang berguna dalam
harga saham di mana tidak ada.
Gambar 12-3 1.2

Perubahan Harga Selama 30 Hari
untuk Perusahaan Botox.
1
0,8
Perubahan harga dalam sen
0,6
0,4
0,2
0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30
Waktu
Cara Menguji Efisiensi Pasar325
Uji kegunaan data harga disebut uji bentuk lemah EMH. Jika bentuk lemah EMH benar, perubahan
harga di masa lalu seharusnya tidak terkait dengan perubahan harga di masa mendatang dalam arti
ekonomi. Dengan kata lain, suatu pasar dapat dikatakan efisien lemah jika harga saat ini mencerminkan
semua data pasar masa lalu. Implikasi yang benar dari pasar efisien bentuk lemah adalah bahwa
informasi harga sejarah masa lalu tidak ada nilainya dalam menilai perubahan harga di masa depan.4
2.Bentuk Semistrong: Tingkat efisiensi pasar yang lebih komprehensif tidak hanya melibatkan
data pasar yang diketahui dan tersedia untuk umum, tetapi juga semua data yang diketahui dan tersedia untuk umum,
seperti pendapatan, dividen, pengumuman pemecahan saham, pengembangan produk baru, kesulitan pembiayaan, dan
perubahan akuntansi. Sebuah pasar yang dengan cepat memasukkan semua informasi tersebut ke dalam harga
Bentuk SemikuatItu dikatakan menunjukkanbentuk setengah kuatefisiensi. Perhatikan bahwa pasar semistrong-efisien meliputi bentuk lemah
bagian dari hipotesis pasar efisien dari hipotesis, karena data pasar merupakan bagian dari kumpulan yang lebih besar dari semua informasi yang tersedia
yang menyatakan bahwa harga
untuk umum.
mencerminkan semua informasi
Pasar setengah kuat-efisien menyiratkan bahwa investor tidak dapat bertindak atas yang barupublikinformasi setelah
yang tersedia untuk umum
pengumumannya dan berharap untuk mendapatkan pengembalian yang disesuaikan dengan risiko di atas rata-rata. Jika ada
kelambatan dalam penyesuaian harga saham untuk pengumuman tertentu, dan investor dapat mengeksploitasi kelambatan ini
dan mendapatkan pengembalian abnormal, maka pasar tidak sepenuhnya efisien dalam arti setengah kuat.
Bentuk KuatItu bagian 3.Bentuk Kuat: Bentuk efisiensi pasar yang paling ketat adalahbentuk yang kuat,yang
dari Pasar Efisien menegaskan bahwa harga saham sepenuhnya mencerminkan semua informasi, publik dan nonpublik.
Hipotesis menyatakan bahwa harga
Bentuk kuat melampaui bentuk setengah kuat dalam mempertimbangkan nilai informasi yang
mencerminkan semua
terkandung dalam pengumuman, sedangkan bentuk semi kuat berfokus pada kecepatan penyisipan
informasi, publik dan
privat informasi ke dalam harga saham. Jika pasar efisien bentuk kuat, tidak ada kelompok investor yang dapat
memperoleh, selama periode waktu yang wajar, tingkat pengembalian abnormal dengan menggunakan
informasi dengan cara yang unggul.
Aspek kedua dari bentuk kuat berkaitan dengan informasi pribadi—yaitu, informasi yang tidak tersedia
untuk umum karena terbatas pada kelompok tertentu seperti orang dalam perusahaan dan spesialis di bursa.
Paling ekstrim, bentuk yang kuat menyatakan bahwa tidak seorang pun yang memiliki informasi pribadi dapat
menghasilkan uang dengan menggunakan informasi ini. Tak perlu dikatakan, kepercayaan ekstrim seperti itu
tidak dianut oleh banyak orang.
Seperti disebutkan sebelumnya, jika seseorang percaya pada efisiensi bentuk setengah kuat,
bentuk lemah juga tercakup. Efisiensi bentuk kuat mencakup bentuk lemah dan setengah kuat dan
mewakili tingkat efisiensi pasar tertinggi. Seorang investor yang percaya pada bentuk EMH yang kuat
harus menjadi investor pasif. Di sisi lain, seorang investor yang menerima bentuk yang lemah tetapi
menolak dua lainnya bisa menjadi investor yang agresif, berdagang secara aktif untuk mengejar
keuntungan investasi.
Memeriksa Pemahaman Anda

1.Haruskah investor mengharapkan harga saham mencerminkan semua informasi yang tersedia?
2.Misalkan pergerakan harga saham dapat diprediksi. Apakah ini menjadi bukti efisiensi pasar
atau inefisiensi pasar? Menjelaskan.
Cara Menguji Efisiensi Pasar

Karena pentingnya hipotesis pasar yang efisien untuk semua investor, dan karena
kontroversi seputar EMH, kami akan mempertimbangkan beberapa bukti empiris di pasar.
4Tidaklah benar untuk menyatakan, seperti yang kadang-kadang dilakukan, bahwa estimasi harga terbaik saat ituTth1 adalah arus (waktuT)harga, karena ini
menyiratkan pengembalian yang diharapkan dari nol. Pasar yang efisien sama sekali tidak menyiratkan bahwa pengembalian yang diharapkan dari sekuritas
apa pun adalah nol.
efisiensi. Sejumlah besar penelitian telah dilakukan selama bertahun-tahun. Tujuan kami di sini hanyalah untuk
menyajikan gambaran tentang bagaimana tes ini dilakukan, dan beberapa gagasan umum tentang hasil.
3 Kunci untuk menguji validitas dari salah satu dari tiga bentuk efisiensi pasar adalah konsistensi
dimana investor dapat memperoleh keuntungan melebihi dari yang sepadan dengan risiko yang
terlibat, tergantung pada kumpulan informasi yang terlibat.
Inefisiensi berumur pendek yang muncul secara acak bukan merupakan bukti inefisiensi pasar, setidaknya dalam
pengertian ekonomi (berlawanan dengan statistik). Oleh karena itu, masuk akal untuk membicarakan suatuefisien secara
ekonomispasar, di mana aset dihargai sedemikian rupa sehingga investor tidak dapat mengeksploitasi perbedaan apa
pun dan mendapatkan pengembalian yang disesuaikan dengan risiko berlebih setelah mempertimbangkan semua biaya
transaksi. Di pasar seperti itu, beberapa sekuritas dapat diberi harga sedikit di atas nilai sebenarnya dan beberapa sedikit
di bawah, dan kelambatan dapat terjadi dalam pemrosesan informasi, tetapi, sekali lagi, tidak sedemikian rupa sehingga
perbedaan tersebut dapat dieksploitasi secara menguntungkan oleh investor rata-rata. .
Contoh 12-2 Dalam satu studi tentang bagaimana pasar modal terhubung, penulis memeriksa aturan perdagangan untuk
salah satu kelambatan paling signifikan yang ditemukan antara pasar internasional, Hong Kong versus Amerika
Serikat. Meskipun sebagian besar penyesuaian laba terjadi dalam semalam, mereka menemukan penyebaran
yang signifikan secara statistik hingga 11,5 basis poin yang dapat diperoleh di atas strategi beli dan tahan.
Mereka menyimpulkan bahwa arbitrase dimungkinkan jika biaya perdagangan lebih rendah dari 11,5 basis poin,
tetapi ini tidak mungkin terjadi kecuali untuk rumah perdagangan (dan bahkan itu tidak terjamin). Dengan
demikian, hasil ini menunjukkan bahwa sementara mungkin ada perbedaan yang signifikan secara statistik,
pasar mungkin efisien secara ekonomi.
Bagaimana dengan periode waktu yang terlibat? Dalam jangka pendek, investor dapat memperoleh
pengembalian yang tidak biasa bahkan jika pasar efisien. Lagi pula, Anda dapat membeli saham hari ini, dan besok
penemuan besar dapat diumumkan yang akan menyebabkan harga sahamnya meningkat secara signifikan. Apakah ini
berarti pasar tidak efisien? Tentu saja tidak; itu berarti Anda sangat terampil atau, kemungkinan besar, sangat beruntung.
Pertanyaannya adalah, dapatkah Anda, dan cukup banyak investor lain, melakukan ini dalam jumlah yang cukup dalam
jangka panjang untuk mendapatkan keuntungan yang tidak normal? Bahkan dalam jangka panjang, beberapa orang
akan beruntung, mengingat jumlah investornya.
UJI BENTUK LEMAH

Sebagaimana dicatat, efisiensi bentuk lemah berarti data harga dimasukkan ke dalam harga
saham saat ini. Jika harga mengikuti tren nonrandom, perubahan harga saham bergantung; jika
tidak, mereka mandiri. Oleh karena itu, uji bentuk lemah melibatkan pertanyaan apakah semua
informasi yang terkandung dalam urutan harga masa lalu sepenuhnya tercermin dalam harga saat
ini.
EMH bentuk lemah terkait dengan, tetapi tidak identik dengan, ide yang populer di tahun
Jalan AcakSebuah teori dari tahun 1960-an yang menyatakan bahwa perubahan harga saham harus mengikuti aberjalan acak.Jika
1960-an yang menyatakan bahwa harga mengikuti jalan acak, perubahan harga dari waktu ke waktu bersifat acak (independen).5
harga saham bergerak secara
Perubahan harga hari ini tidak terkait dengan perubahan harga kemarin, atau lusa, atau hari
acak sepanjang waktu
lainnya. Ini adalah hasil dari skenario yang dijelaskan di awal bab ini. Jika informasi baru tiba
secara acak di pasar dan investor segera bereaksi, perubahan harga juga akan acak.
5Secara teknis, hipotesis jalan acak lebih ketat daripada EMH bentuk lemah. Harga saham dapat disesuaikan dengan
efisiensi bentuk lemah tanpa memenuhi kondisi jalan acak. Model jalan acak menentukan bahwa hasil yang berurutan
adalah independen dan didistribusikan secara identik dari waktu ke waktu.
Ada dua cara utama untuk menguji efisiensi bentuk lemah:
1.Uji secara statistik independensi perubahan harga saham. Jika tes statistik menunjukkan bahwa
perubahan harga adalah independen, implikasinya adalah mengetahui dan menggunakan urutan
informasi harga masa lalu tidak ada nilainya bagi investor. Dengan kata lain, tren perubahan
harga, sejauh keberadaannya, tidak dapat dieksploitasi secara menguntungkan.
2.Uji aturan perdagangan khusus yang berupaya menggunakan data harga sebelumnya. Jika tes semacam itu secara
sah menghasilkan pengembalian yang disesuaikan dengan risiko di luar yang tersedia hanya dengan membeli
portofolio saham dan menahannya sampai tanggal likuidasi umum, setelah dikurangi semua biaya, ini akan
menunjukkan bahwa pasar tidak efisien dalam bentuk lemah.
3 Saat mempertimbangkan uji efisiensi pasar bentuk lemah, penting untuk membedakannya
ketergantungan statistikDanketergantungan ekonomidalam perubahan harga saham.
Uji statistik yang dibahas sebelumnya mendeteksi sejumlah kecil ketergantungan pada
perubahan harga. Tidak semua deret dapat dikatakan berdiri sendiri secara statistik. Namun,
mereka mandiri secara ekonomi karena tidak dapat mengeksploitasi ketergantungan
statistik kecil yang ada. Setelah biaya perantara, pengembalian berlebih menghilang.6
Tes bentuk lemah, baik statistik maupun jenis aturan perdagangan, sangat banyak dan
hampir bulat dalam temuannya (setelah dilakukan koreksi dan penyesuaian yang diperlukan). Tes
ini mendukung anggapan bahwa pasar efisien dalam bentuk lemah.
UJI BENTUK SEMIKUAT

Uji bentuk setengah kuat sebagian besar merupakan uji kecepatan penyesuaian harga terhadap informasi yang tersedia untuk
umum. Pertanyaannya adalah apakah investor dapat menggunakan informasi yang tersedia secara publik untuk mendapatkan
pengembalian berlebih, setelah penyesuaian yang tepat. Seperti disebutkan sebelumnya, Fama telah mengubah gagasan
tradisional tentang efisiensi bentuk setengah kuat menjadi studi pengumuman dari berbagai jenis, yang melibatkan studi peristiwa.
Studi AcaraPenelitian empiris ke dalam efisiensi bentuk setengah kuat sering melibatkan studi
Studi AcaraSebuah acara,yang berarti bahwa return saham suatu perusahaan diperiksa untuk menentukan dampak
analisis empiris perilaku dari peristiwa tertentu terhadap harga saham.7
harga saham
seputar peristiwa
3Studi peristiwa memungkinkan kita untuk mengontrol pengembalian pasar agregat sementara peristiwa unik perusahaan
tertentu
diperiksa.
Contoh 12-3 Misalkan seorang analis ingin mempelajari hubungan antara kejutan pendapatan dan harga
saham. Sebuah studi peristiwa akan mengukur hubungan antara pengumuman pendapatan
triwulanan (yang mengandung kejutan) dan harga saham di sekitar tanggal pengumuman
pendapatan.
6Beberapa penelitian menunjukkan bahwa aturan perdagangan dapat menghasilkan keuntungan setelah melakukan penyesuaian yang
diperlukan. Untuk studi yang berpendapat bahwa aturan perdagangan mungkin tidak begitu mudah diimplementasikan dalam kondisi aktual,
lihat Ray Ball, SP Kothari. dan Charles Wasley, “Bisakah Kita Menerapkan Riset tentang Aturan Perdagangan Saham?”Jurnal Manajemen
Portofolio (Musim Dingin 1995): hlm. 54-63.
7Lihat Fama, “Pasar Modal yang Efisien.”

Metodologi ini biasanya menggunakan model indeks pengembalian saham untuk menghitung pengembalian
yang diharapkan untuk suatu saham. Model indeks menyatakan bahwa pengembalian keamanan ditentukan
oleh faktor pasar (indeks) dan faktor unik perusahaan. Model indeks tunggal yang disebutkan dalam Bab 8
adalah contohnya.
Pengembalian unik perusahaan adalah istilah kesalahan residual yang mewakili perbedaan antara
pengembalian aktual sekuritas dan yang diberikan oleh model indeks. Dengan kata lain, setelah
disesuaikan dengan pengembalian perusahaan yang seharusnya, berdasarkan model indeks, bagian
Pengembalian AbnormalKembali yang tersisa dari pengembalian aktual adalahpengembalian abnormalmewakili dampak dari peristiwa
pada keamanan di luar yang tertentu.
diharapkan atas dasar
risikonya
Pengembalian yang tidak normal¼ARdia¼Rdia-EDRdiaTH
Di mana
ARdia¼tingkat pengembalian yang tidak normal untuk keamananSayaselama periodeT
Rdia¼tingkat pengembalian aktual atas keamananSayaselama periodeT eDRdiaÞ ¼
tingkat pengembalian yang diharapkan untuk keamananSayaselama periodeT,
berdasarkan hubungan model indeks
Dengan demikian, pengembalian abnormal adalah pengembalian saham di atas apa yang seharusnya diperoleh saham
seperti yang diprediksi oleh model indeks yang digunakan. Saat mempelajari peristiwa tertentu, seperti kejutan
pendapatan, kami ingin memastikan pengembalian abnormal mengukur peristiwa tersebut dan bukan beberapa faktor
ekonomi lain yang terjadi pada saat bersamaan. Untuk melakukan ini, penelitian melibatkan banyak perusahaan dengan
kejadian yang sama dari tanggal yang berbeda agar faktor ekonomi lainnya saling meniadakan. Ini memungkinkan kami
untuk menghitung AR rata-rata untuk setiap periode waktu yang dipertimbangkan dengan merata-ratakan perusahaan
abnormal di seluruh perusahaan. Kami akan menyebutnya rata-rata ART,sedangkan untuk masing-masing perusahaan,
abnormal return adalah ARdia.
Kumulatif Abnormal Itupengembalian abnormal kumulatif (CAR)adalah jumlah rata-rata pengembalian abnormal
Kembali (CAR)Jumlah selama periode waktu yang diperiksa dan dihitung sebagai
pengembalian abnormal
individu selama periode
waktu yang diperiksa
XN
MOBIL¼ ART
T¼1
Di mana
MOBIL¼pengembalian abnormal kumulatif
CAR menangkap rata-rata pergerakan saham spesifik perusahaan selama beberapa periode waktu di mana peristiwa
yang sedang dipelajari diperkirakan akan mempengaruhi pengembalian saham.
Pertimbangkan Gambar 12-4 (a), yang menunjukkan situasi di mana pengumuman tidak
diantisipasi di pasar yang efisien. CAR bergerak di sekitar nol sebelum tanggal pengumuman. Pada
tanggal pengumuman, ada penyesuaian langsung ke atas untuk informasi baru dan positif.
Setelah penyesuaian ini terjadi, saham sekali lagi dihargai secara wajar, dan CAR berfluktuasi
sepanjang jalur horizontal.
Sekarang perhatikan Gambar 12-4 (b), kasus peristiwa menguntungkan yang diantisipasi di pasar
yang efisien. Investor mengantisipasi peristiwa tersebut sebelum pengumuman, dan CAR naik karena
investor menawar harga saham. Pada tanggal pengumuman peristiwa tersebut tercermin dalam harga
saham, dan tidak ada penyesuaian ke atas. Alih-alih pengembalian berlanjut di sepanjang jalur horizontal
mereka.
Gambar 12-4 0,045

MOBIL
Kumulatif Abnormal
0,04
Pengembalian.
0,035
Pengembalian abnormal kumulatif

0,03
0,025
0,02
0,015
0,01
0,005
0
-8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 1.2
Hari sekitar pengumuman
(A) Acara kejutan di pasar yang efisien
0,045
0,04
0,035
0,03
0,025
Mobil
0,02
0,015
0,01
0,005
0
- 20 - 15 - 10 -5 0 5 10 15
Hari sekitar pengumuman
(B) Peristiwa menguntungkan yang diantisipasi dalam pasar yang efisien
BUKTI BENTUK KUAT

Bentuk kuat dari EMH menyatakan bahwa harga saham menyesuaikan dengan cepat untuk mencerminkan semua
informasi, termasuk informasi pribadi.8Dengan demikian, tidak ada kelompok investor yang memiliki informasi yang
memungkinkan mereka memperoleh laba abnormal secara konsisten, bahkan para investor dengan akses informasi
yang monopolistik. Perhatikan bahwa investor dilarang tidak memiliki informasi monopolistik, tetapi mengambil
keuntungan dari penggunaan informasi tersebut. Ini adalah poin penting mengingat studi perdagangan orang dalam
yang dilaporkan di bawah ini.
8Fama, dalam makalahnya tahun 1991, menyebut tes ini sebagai "tes untuk informasi pribadi", bukan tes bentuk kuat. Lihat Fama,
“Pasar Modal yang Efisien.”
Salah satu cara untuk menguji efisiensi bentuk kuat adalah dengan memeriksa kinerja kelompok yang dianggap
memiliki akses ke informasi nonpublik yang “benar”. Jika grup tersebut dapat secara konsisten memperoleh
pengembalian yang disesuaikan dengan risiko di atas rata-rata, versi bentuk kuat ini tidak akan didukung. Kami akan
mempertimbangkan orang dalam perusahaan, sebuah kelompok yang mungkin masuk dalam kategori memiliki akses
informasi yang monopolistik.
Aspek lain dari bentuk yang kuat adalah kemampuan investor mana pun untuk mendapatkan
pengembalian berlebih sebagai hasil dari penggunaan informasi dengan cara yang unggul. Dengan kata lain,
dapatkah seorang investor, atau sekelompok investor, menggunakan nilai informasi yang terkandung dalam
sebuah pengumuman untuk mendapatkan pengembalian berlebih? Jika tidak, maka pasar tersebut efisien
bentuk kuat. Aspek bentuk kuat ini telah diperiksa dalam beberapa cara, termasuk menganalisis pengembalian
manajer uang profesional seperti reksa dana dan dana pensiun, dan memeriksa nilai dari apa yang dilakukan
analis sekuritas.
Orang Dalam PerusahaanKami mempertimbangkan perdagangan orang dalam di Bab 5. Orang dalam
perusahaan adalah pejabat, direktur, atau pemegang saham utama sebuah perusahaan yang mungkin
diharapkan memiliki informasi orang dalam yang berharga. Securities and Exchange Commission (SEC)
mewajibkan orang dalam (pejabat, direktur, dan pemilik lebih dari 10 persen saham perusahaan) untuk
melaporkan transaksi pembelian atau penjualan bulanan mereka ke SEC paling lambat tanggal sepuluh
bulan berikutnya. Informasi ini dipublikasikan dalam publikasi bulanan SEC,Ringkasan Resmi Transaksi
dan Kepemilikan Keamanan (Ringkasan Resmi).
Orang dalam memiliki akses ke informasi istimewa dan dapat menindaklanjutinya dan mendapatkan keuntungan
sebelum informasi tersebut dipublikasikan. Oleh karena itu, tidak mengherankan jika beberapa penelitian terhadap
orang dalam perusahaan menemukan bahwa mereka secara konsisten memperoleh abnormal return atas transaksi
saham mereka.9Sebuah studi yang mencakup periode 1975-1995 oleh Lakonishok dan Lee menemukan bahwa
perusahaan dengan insiden pembelian orang dalam yang tinggi mengungguli perusahaan di mana orang dalam telah
melakukan penjualan dalam jumlah besar.10Marginnya hampir 8 poin persentase untuk periode 12 bulan berikutnya.
Menariknya, perbedaan terbesar terjadi pada perusahaan dengan kapitalisasi pasar kurang dari $1 miliar.
Perdagangan orang dalam yang menguntungkan adalah pelanggaran efisiensi bentuk kuat, yang membutuhkan
pasar di mana tidak ada investor yang dapat memperoleh keuntungan abnormal secara konsisten. Investor yang tidak
memiliki akses ke informasi pribadi ini dapat mengamati apa yang dilakukan oleh orang dalam dengan mempelajari
laporan yang tersedia untuk umum yang muncul diRingkasan Resmidisebutkan di atas. Beberapa layanan informasi
investasi menyusun informasi ini dan menjualnya kepada publik. Keberhasilan penggunaan informasi ini oleh orang luar
(masyarakat umum) akan menjadi pelanggaran efisiensi setengah kuat.
Rozeff dan Zaman menggunakan metodologi pengembalian abnormal khas dari penelitian sebelumnya dan
menemukan bahwa orang luar dapat memperoleh keuntungan dengan bertindak berdasarkan informasi yang tersedia
untuk umum mengenai transaksi orang dalam.11Namun, ketika mereka menggunakan ukuran pengembalian abnormal
yang memperhitungkan ukuran akun dan efek rasio pendapatan/harga, keuntungan ini menurun secara substansial dan
hilang sama sekali, ketika biaya transaksi 2 persen dimasukkan. Selanjutnya, pengenaan biaya transaksi 2 persen pada
orang dalam perusahaan mengurangi abnormal return mereka menjadi rata-rata 3 sampai 3,5 persen per tahun. Oleh
karena itu, penelitian ini menegaskan kembali efisiensi pasar semistrong sehubungan dengan perdagangan orang dalam
dan juga menunjukkan bahwa orang dalam perusahaan melakukannya
9Lihat, misalnya, J. Jaffe, “Special Information and Insider Trading,”Jurnal Bisnis,47 (Juli 1974): hlm. 410-428, dan Ken Nunn,
GP Madden, dan Michael Gombola, “Apakah Beberapa Investor Lebih 'Inside' Daripada Yang Lain?”Jurnal Manajemen
Portofolio,9 (Musim Semi 1983): hlm. 18-22.
10Josef Lakonishok dan Inmoon Lee, “Apakah Perdagangan Orang Dalam Informatif?”Tinjauan Studi Keuangan,14 (Musim Semi 2001).
11Michael S. Rozeff dan Mir A. Zaman, “Efisiensi Pasar dan Perdagangan Orang Dalam: Bukti Baru,”Jurnal Bisnis
(Januari 1988): hlm. 25-45.
Anomali Pasar331
tidak mendapatkan keuntungan besar dari penggunaan informasi orang dalam secara langsung, yang pada dasarnya mendukung
efisiensi bentuk kuat.
Ada beberapa alasan mengapa transaksi orang dalam bisa sangat menyesatkan, atau tidak memiliki nilai
sama sekali sebagai indikator ke mana arah harga saham. Menjual saham yang diperoleh melalui pemberian
opsi kepada eksekutif kunci telah menjadi hal biasa—mereka membutuhkan uang tunai, dan mereka menjual
saham yang diperoleh sebagai bagian dari kompensasi mereka. Demikian pula, memperoleh saham melalui
pelaksanaan opsi dapat dengan mudah mewakili keputusan investasi oleh eksekutif.

3.Asumsikan harga saham benar-benar mengikuti jalan acak. Apakah ini bukti irasionalitas pasar?
4.Mengingat keseluruhan bukti yang mendukung efisiensi pasar, bagaimana investor
institusional, seperti reksa dana atau dana abadi, membenarkan pembelanjaan yang relatif
besar untuk teknik pemilihan saham?
Anomali Pasar
Pasar Anomali pasarberbeda dengan apa yang diharapkan di pasar yang benar-benar efisien. Sampai saat ini,
AnomaliTeknik sebagian besar dari mereka belum dijelaskan dan sampai itu terjadi, mereka tetap merupakan anomali
atau strategi yang tampaknya
atau pengecualian untuk efisiensi pasar.
bertentangan dengan pasar
yang efisien
3Anomali pasar merupakan pengecualian untuk efisiensi pasar.
Kami akan memeriksa beberapa anomali yang telah menimbulkan banyak perhatian dan belum
dapat dijelaskan secara memuaskan. Namun, investor harus berhati-hati dalam melihat anomali ini
sebagai alat pemilihan saham yang dijamin mengungguli pasar. Tidak ada jaminan seperti itu karena uji
empiris terhadap anomali ini mungkin tidak mendekati strategi perdagangan aktual yang dapat diikuti
oleh investor. Selanjutnya, bahkan jika ada anomali dan dapat diidentifikasi, investor harus tetap memiliki
portofolio saham daripada berkonsentrasi pada beberapa saham yang diidentifikasi dengan salah satu
metode ini. Seperti yang kita lihat di Bab 7, diversifikasi sangat penting bagi semua investor—memang,
diversifikasi adalah aturan nomor satu dari semua manajemen portofolio.
PENGUMUMAN PENGHASILAN
Penyesuaian harga saham terhadap pengumuman pendapatan telah dipelajari di beberapa makalah, membuka
beberapa pertanyaan dan kemungkinan yang menarik. Informasi yang ditemukan dalam pengumuman tersebut
harus, dan memang, mempengaruhi harga saham. Pertanyaan yang perlu dijawab adalah sebagai berikut:
1.Seberapa banyak pengumuman pendapatan merupakan informasi baru dan seberapa banyak yang
telah diantisipasi oleh pasar. Dengan kata lain, berapa banyak pengumuman yang merupakan
"kejutan"?
2.Seberapa cepat bagian "kejutan" dari pengumuman tercermin dalam harga saham? Apakah segera, seperti
yang diharapkan di pasar yang efisien, atau apakah ada keterlambatan dalam proses penyesuaian? Jika
terjadi kelambatan, investor memiliki kesempatan untuk merealisasikan pengembalian berlebih dengan
bertindak cepat atas pengumuman pendapatan yang tersedia untuk umum.
Untuk menilai masalah pengumuman laba dengan benar, kita harus memisahkan pengumuman laba
tertentu menjadi bagian yang diharapkan dan bagian yang tidak terduga. Bagian yang diharapkan adalah bagian
yang diantisipasi oleh investor pada saat pengumuman dan tidak memerlukan penyesuaian
dalam harga saham, sedangkan bagian tak terduga tidak diantisipasi oleh investor dan membutuhkan
penyesuaian harga.
Latane, Tuttle, dan Jones mempelajari laporan pendapatan kuartalan pada tahun 1968 dan menemukan
mereka berkorelasi positif dengan pergerakan harga jangka pendek selanjutnya.12Temuan ini mengindikasikan
adanya keterlambatan dalam penyesuaian harga saham terhadap informasi dalam laporan tersebut. Mengikuti
beberapa makalah yang meneliti nilai pendapatan kuartalan dalam pemilihan saham, Latane, Jones, dan Rieke
Standar pada tahun 1974 mengembangkan konseppenghasilan tak terduga standar (SUE)sebagai sarana untuk
Penghasilan Tak Terduga menyelidiki kejutan pendapatan dalam data triwulanan. SUE didefinisikan sebagai
(MENUNTUT)Variabel yang
digunakan dalam pemilihan
saham biasa, dihitung
Penghasilan triwulanan aktual - Prediksi penghasilan triwulanan
MENUNTUT¼
sebagai rasio tak terduga Faktor standarisasi untuk menyesuaikan perbedaan ukuran
pendapatan ke a
faktor standardisasi ¼Penghasilan tak terduga=Kesalahan standar estimasi
Pendapatan triwulanan aktual adalah pendapatan yang dilaporkan oleh perusahaan dan tersedia
untuk investor segera setelah dilaporkan. Laba yang diprediksi untuk perusahaan tertentu diestimasi dari
data laba historis sebelum laba dilaporkan. Saat pendapatan setiap perusahaan diumumkan, SUE dapat
dihitung dan ditindaklanjuti. Perusahaan dengan laba tak terduga yang tinggi (rendah) diharapkan
memiliki respon harga yang positif (negatif).13
Gambar 12-5 menunjukkan analisis serupa untuk periode terbaru yang melibatkan ukuran sampel
mulai dari sekitar 1.700 perusahaan per kuartal hingga hampir 2.000 perusahaan. SUEs dipisahkan
menjadi 10 kategori berdasarkan ukuran dan tanda pendapatan tak terduga. Kategori 10 berisi semua
SUE yang lebih besar dari 4.0, dan kategori 1 berisi semua SUE yang lebih kecil dari -4.0; kategori 5 dan 6
berisi penghasilan tak terduga terkecil.
Seperti yang ditunjukkan oleh Gambar 12-5, kategori SUE mengikuti diskriminasi monoton,
dengan kategori 10 berkinerja terbaik dan kategori 1 terburuk. Kategori 5 dan 6 menunjukkan hampir
tidak ada pengembalian berlebih setelah tanggal pengumuman laba, seperti yang diharapkan dari laba
tak terduga terkecil.14Penyesuaian substansial yang terjadi dengan kelambatan setelah hari
pengumuman laba adalah bagian teka-teki SUE yang tidak dapat dijelaskan. Di pasar yang efisien, harga
harus disesuaikan dengan cepat terhadap pendapatan, bukan dengan kelambatan.
Pada pertengahan 1980-an, banyak bukti telah disajikan tentang hubungan antara pendapatan tak
terduga dan pengembalian saham berikutnya. Meskipun bukti semacam itu sama sekali tidak konklusif,
juga tidak dapat dengan mudah disingkirkan. Peneliti yang berbeda, dengan menggunakan sampel yang
berbeda dan teknik yang berbeda, telah memeriksa masalah pendapatan tak terduga dan telah
menemukan hasil yang serupa. Namun harus ditekankan bahwa teknik seperti SUE bukanlah jaminan
kesuksesan besar bagi investor. Hubungan yang dibahas adalah rata-rata dan tidak selalu mencerminkan
apa yang akan dialami oleh investor mana pun.
12HA Latane, Donald L. Tuttle, dan Charles P. Jones, "Rasio E/P vs. Perubahan Laba dalam Peramalan Perubahan Harga
Masa Depan,"Jurnal Analis Keuangan (Januari-Februari 1969): hlm. 117-120, hlm. 123.
13Latane dan Jones mendokumentasikan kinerja SUE dalam serangkaian makalah. SUE terbukti memiliki hubungan yang pasti dengan
pengembalian periode penyimpanan berlebih berikutnya. Dalam satu makalah penulis mendokumentasikan respon yang tepat dari harga
saham terhadap pengumuman pendapatan dengan menggunakan sampel saham yang besar (lebih dari 1.400) selama 36 kuartal yang
mencakup pertengahan tahun 1971 sampai pertengahan tahun 1980. Pengembalian harian digunakan, memungkinkan respons yang tepat
dari harga saham terhadap pengumuman pendapatan triwulanan untuk dianalisis sebelum, pada, dan setelah hari pendapatan diumumkan.
Lihat Charles P. Jones, Richard J. Rendleman, dan Henry A. Latane, “Stock Returns and SUEs during the 1970s,”Jurnal Manajemen Portofolio (
Musim Dingin 1984): hlm. 18-22.
14Kelebihan pengembalian dihitung untuk setiap sekuritas sebagai perbedaan antara pengembalian sekuritas untuk
setiap hari dan pengembalian pasar untuk hari itu. Kelebihan pengembalian ini diakumulasikan untuk periode yang
dimulai 63 hari sebelum tanggal pengumuman laba hingga 63 hari setelah tanggal pengumuman. (Ada sekitar 63 hari
perdagangan dalam satu kuartal.)
Anomali Pasar333
Gambar 12-5 0,125

Kelebihan Kumulatif
Pengembalian Sekitar 0,100 10
Tanggal Pengumuman
Penghasilan Kuartalan untuk
0,075 9
10 Kategori SUE.
0,050
8
7
0,025
6
0.000
Kembali
5
- 0,025
- 0,050
4
- 0,075 3
- 0,100 2
- 0,125
1
- 60 - 40 - 20 0 20 40 60 Hari
Hari pengumuman
RASIO P/E RENDAH

Salah satu konsep investasi yang lebih tahan lama menyangkut rasio harga/pendapatan (P/E) yang
dibahas sebelumnya di bab penilaian. Sejumlah investor percaya bahwa rata-rata saham dengan P/E
rendah mengungguli saham dengan P/E tinggi. Alasan untuk konsep ini tidak eksplisit, tetapi
kepercayaan tetap ada.15,16
Anomali rasio P/E tampaknya menawarkan kepada investor strategi potensial untuk berinvestasi yang dapat
menghasilkan pengembalian yang lebih baik daripada banyak alternatif yang mungkin mereka gunakan. Beberapa
komentator terkenal terus menganjurkan investasi pada saham P/E rendah. Misalnya, David Dreman, seorang manajer
uang dan kolumnis keuangan, merekomendasikan agar investor mengabaikan nasihat investasi profesional dan memilih
saham dengan rasio P/E rendah. Hipotesisnya adalah bahwa saham P/E rendah saat ini mungkin tidak diinginkan, tetapi
jika mereka memiliki keuangan yang kuat, imbal hasil tinggi, dan catatan pendapatan yang baik, pada akhirnya mereka
hampir selalu melakukannya dengan baik.
Investor perlu berhati-hati saat mengikuti strategi P/E rendah. Meskipun portofolio yang terdiversifikasi,
seperti biasa, sangat penting, kepatuhan yang kaku terhadap strategi P/E rendah dapat mengakibatkan
15Basu mempelajari masalah ini dengan memeringkat saham berdasarkan rasio P/E mereka dan membandingkan hasil
kelompok rasio P/E tinggi dengan kelompok rasio P/E rendah 12 bulan setelah pembelian. Hasil kajian Basu menunjukkan
bahwa saham dengan rasio P/E rendah mengungguli saham dengan rasio P/E tinggi. Selain itu, risiko bukanlah faktor
penjelas. Lihat S. Basu, “Kinerja Investasi Saham Biasa dalam Hubungannya dengan Rasio Harga-Pendapatan: Uji
Hipotesis Pasar Efisien,”Jurnal Keuangan,32, No. 2 (Juni 1977): hlm. 663-682.
16Menanggapi pertanyaan yang diajukan tentang temuan tersebut, Basu melakukan penelitian untuk menguji kembali hubungan
antara rasio P/E, size effect, dan return saham NYSE periode 1963-1980. Dia menemukan bahwa saham perusahaan dengan P/E
rendah umumnya memiliki pengembalian yang disesuaikan dengan risiko yang lebih tinggi daripada perusahaan dengan rasio P/E
tinggi. Selain itu, efek rasio P/E ini signifikan bahkan setelah dilakukan penyesuaian untuk perbedaan ukuran perusahaan. Lihat S.
Basu, “Hubungan Antara Hasil Laba, Nilai Pasar, dan Hasil untuk Saham Biasa NYSE: Bukti Lebih Lanjut,”Jurnal Ekonomi Keuangan,
12 (Juni 1983): hlm. 129-156.
portofolio yang tidak cukup terdiversifikasi. Dreman telah mengindikasikan bahwa dia mengambil minimal 25 saham di
15 hingga 18 industri dan bahwa "sebagian besar [saham P/E rendah] memiliki masalah yang signifikan atau alasan yang
sangat bagus mengapa Anda tidak ingin memilikinya." Hanya sekitar 1 dari 10 kandidat berdasarkan P/E rendah yang
melewati layar tambahannya, seperti hasil dividen yang lebih tinggi dari rata-rata dan percepatan pertumbuhan
pendapatan di masa lalu. Dreman juga menyarankan penekanan pada saham besar dibandingkan dengan saham
perusahaan kecil.
EFEK UKURAN
Efek UkuranKecenderungan diamati Anomali potensial ketiga yang menarik banyak perhatian adalah perusahaanefek ukuran.Dalam sebuah studi yang
untuk perusahaan kecil untuk memiliki dipublikasikan dengan baik, Rolf Banz menemukan bahwa saham perusahaan NYSE kecil memperoleh pengembalian
saham yang lebih tinggi
yang disesuaikan dengan risiko lebih tinggi daripada saham perusahaan NYSE besar (rata-rata).17Efek ukuran ini
pengembalian daripada perusahaan besar
tampaknya bertahan selama bertahun-tahun.18Keim menemukan bahwa sekitar 50 persen perbedaan pengembalian
yang dilaporkan oleh Reinganum terkonsentrasi pada bulan Januari.19
Sangat mudah untuk bingung tentang efek ukuran, mengingat beberapa temuan penelitian yang saling
bertentangan dan berbagai definisi topi kecil. Banyak investor saat ini umumnya menerima anggapan bahwa
kapitalisasi kecil mengungguli kapitalisasi besar, sebagian didasarkan pada hasil dari data Ibbotson Associates
yang menunjukkan bahwa saham "kecil" telah mengungguli Indeks S&P 500 sekitar 2 poin persentase
berdasarkan rata-rata tahunan gabungan; namun, "kecil" seperti yang digunakan dalam konteks ini berarti 20
persen saham NYSE terbawah berdasarkan nilai pasar.
Ada periode multi-tahun ketika kapitalisasi besar mengungguli kapitalisasi kecil. Namun demikian, sejak
tahun 1926 data menunjukkan bahwa pengembalian rata-rata kapitalisasi kecil selama seluruh periode telah
melampaui pengembalian kapitalisasi besar sekitar 2 poin persentase berdasarkan rata-rata geometris. Dreman
berpendapat bahwa "mitos" ukuran didasarkan pada saham yang diperdagangkan tipis atau tidak sama sekali.
Dalam bukunyaApa yang Bekerja di Wall Street (disebutkan dalam Bab 10), James O'Shaughnessy berpendapat
bahwa pengembalian yang terkait dengan saham kecil sebagian besar terkait dengan saham berkapitalisasi
mikro yang memiliki kapitalisasi sangat kecil dan tidak mudah dibeli oleh individu atau bahkan institusi karena
spread dan komisi yang besar.20
EFEK JANUARI
Beberapa penelitian di masa lalu menunjukkan bahwa musim ada di pasar saham. Bukti musiman
pengembalian saham tumbuh dari studi tentang anomali ukuran yang dijelaskan pada bagian
sebelumnya. Kinerja yang kuat di bulan Januari oleh saham perusahaan kecil dikenal sebagai efek
Efek JanuariItu Januari.21
kecenderungan yang diamati untuk
saham perusahaan kecil

kembali menjadi lebih tinggi pada
bulan Januari dibandingkan bulan-
bulan lainnya
17R. Banz, “Hubungan Antara Pengembalian dan Nilai Pasar Saham Biasa,”Jurnal Ekonomi Keuangan,9
(Maret 1981): hlm. 3-18.
18Mark Reinganum, dengan menggunakan sampel perusahaan NYSE dan AMEX, juga menemukan pengembalian yang disesuaikan
dengan risiko yang sangat besar untuk perusahaan kecil. Baik Banz maupun Reinganum mengaitkan hasil tersebut dengan
kesalahan spesifikasi CAPM daripada inefisiensi pasar. Lihat M. Reinganum, “Misspesifikasi Penetapan Harga Aset Modal: Anomali
Empiris Berdasarkan Hasil Laba dan Nilai Pasar,”Jurnal Ekonomi Keuangan,9 (Maret 1981): hlm. 19-46.
19Hasil ini, serta diskusi tentang sebagian besar anomali, dapat ditemukan di Donald B. Keim, “The CAPM and
Equity Return Regularities,”Jurnal Analis Keuangan (Mei-Juni 1986): hlm. 19-34.
20Diskusi yang lebih rinci tentang masalah ini dapat ditemukan di Marc R. Reinganum, “Efek Ukuran: Bukti dan
Penjelasan Potensial,” dalamBerinvestasi di Sekuritas Kapitalisasi Kecil dan Mikro, “Asosiasi Manajemen Investasi
dan Riset, 1997.
21Richard Roll, “Apa itu? Efek Pergantian Tahun dan Premi Pengembalian Perusahaan Kecil, ”Jurnal Manajemen Portofolio (Musim
Dingin 1983): hlm. 18-28. Roll juga menemukan efek turn-of-the-year dengan abnormal return untuk perusahaan kecil pada hari
perdagangan terakhir di bulan Desember.
Anomali Pasar335
Makalah lain oleh Keim lebih lanjut mendokumentasikan pengembalian abnormal untuk perusahaan kecil di
bulan Januari. Keim juga menemukan efek imbal hasil—abnormal return terbesar cenderung bertambah pada
perusahaan yang tidak membayar dividen atau memiliki hasil dividen yang tinggi.22
Informasi tentang kemungkinan efek Januari telah tersedia selama bertahun-tahun dan
telah dibahas secara luas di media. Oleh karena itu, pertanyaan logisnya adalah apakah efek
Januari dapat terus bertahan di hadapan pengetahuan luas tentang anomali ini.23
Efek Januari telah menjadi kontroversial. Sementara bukti substansial mendokumentasikan
keberadaannya di masa lalu, sejumlah peneliti mengklaim bahwa dampaknya telah berkurang seiring
berjalannya waktu. Di sisi lain, Mark Hirschey, seorang peneliti yang telah mempelajari efek Januari, telah dikutip
baru-baru ini pada tahun 2008 mengatakan: “Rata-rata, beberapa hari perdagangan pertama tahun ini adalah
periode yang luar biasa untuk pengembalian modal kecil, mengalahkan -turun saham.”24Pada Oktober 2011, a
Jurnal Wall Streetartikel merujuk pada "reli pasca-Natal yang andal yang dikenal sebagai 'reli Sinterklas', secara
tradisional lima hari perdagangan terakhir bulan Desember dan dua hari pertama bulan Januari."25
3 Efek Januari tampaknya tidak ada untuk saham berkapitalisasi besar seperti yang ditemukan
di DJIA dan Indeks S&P 500. Ada bukti bahwa itu ada untuk saham dengan kapitalisasi terkecil,
yang memiliki kapitalisasi pasar rata-rata sekitar $100 juta.
Masalah dengan saham dengan kapitalisasi terkecil adalah kurangnya likuiditas. Spread bid-ask bisa sangat
lebar, dan dapat menghilangkan kemungkinan keuntungan dari mencoba menangkap efek Januari dengan
saham ini.
SISTEM PERINGKAT VALUE LINE

Survei Nilai Investasiadalah layanan investasi terbesar, dan mungkin paling terkenal, di negara ini.26Garis Nilai
memberi peringkat masing-masing dari sekitar 1.700 saham yang dicakupnya dari 1 (terbaik) hingga 5 (terburuk)
untuk “ketepatan waktunya”—kemungkinan kinerja harga relatif dalam 12 bulan ke depan. Peringkat ketepatan
waktu ini, diperbarui setiap minggu, telah tersedia sejak 1965.
Kinerja lima kategori peringkat sangat kuat, berdasarkanGaris Nilai'perhitungan. Misalnya,
pertimbangkan catatan lengkap (pada saat itu).Garis Nilai peringkat untuk ketepatan waktu dari
tahun 1965 hingga 2011. Sistem peringkat jelas menunjukkan kemampuan diskriminasi yang
monoton. Artinya, saham Grup 1 berkinerja terbaik, saham Grup 2 berkinerja terbaik kedua, dan
seterusnya hingga saham Grup 5 yang berkinerja paling buruk. Gambar 12-6 menunjukkan
catatan peringkat Garis Nilai yang memungkinkan perubahan peringkat tahunan.
Survei Nilai Investasisekarang secara teratur melaporkan perbandingan kinerja harga relatif
saham Grup 1 dengan empat strategi lainnya: P/E rendah, kapitalisasi rendah (ukuran kecil), rendah
22Lihat Donald B. Keim, “Hasil Dividen dan Efek Januari,”Jurnal Manajemen Portofolio (Musim Dingin 1986): hlm.
54-60.
23Sebuah studi tahun 1992 tentang anomali Januari menunjukkan bahwa studi sebelumnya tentang pengembalian abnormal untuk
perusahaan kecil mungkin bias karena pertimbangan yang tidak lengkap dari efek harga dan biaya transaksi. Studi ini berpendapat,
berdasarkan tahun 1967-1986, bahwa efek Januari adalah fenomena harga rendah daripada efek perusahaan kecil. Pengujian lebih
lanjut menunjukkan bahwa, setelah disesuaikan dengan biaya transaksi diferensial, portofolio saham dengan harga lebih rendah
hampir selalu mengungguli portofolio pasar. Oleh karena itu, kelebihan pengembalian Januari yang besar sebelum biaya transaksi
yang diamati pada saham harga rendah dapat dijelaskan oleh biaya transaksi yang lebih tinggi dan bias penawaran-permintaan.
Implikasi dari studi ini adalah bahwa anomali Januari yang dilaporkan tidak persisten dan kemungkinan besar tidak dapat
dieksploitasi oleh sebagian besar investor. Lihat Ravinder K. Bhardaj dan Leroy D. Brooks,Jurnal Keuangan,47 (Juni 1992): hlm.
553-575.
24Jeremy Gaunt, "Efek Januari pada pasar keuangan menjadi pertanda buruk, sejauh ini, untuk tahun 2008,"Tribun Internasional Herald,7
Januari 2008, edisi internet.
25Jonathan Cheng, “Saham Melewati Buku,”Jurnal Wall Street,31 Oktober 2011, hal. c1.
26Layanan investasi ini dibahas lebih rinci di Bab 15.
Gambar 12-6 Catatan Peringkat Garis Nilai untuk Garis Waktu
Catatan Peringkat Garis Nilai Mengizinkan Perubahan Peringkat Tahunan (1965 - 2011)
40.000%
untuk Ketepatan Waktu, Kumul aktif PeRTahun
kembali rn Rkembali Grup 1
Mengizinkan untuk Tahunan 20.000% Grup 1: 18,38 6% 11,8%
Perubahan Peringkat, Grup 2: 13,41 0% 11,1%
10.000% Grup 3: 5,961% 9,2% Grup 2
1965-2011. Grup 4: 9,148% 7,7%
5.000% Grup 5: 574% 4,2%
SOURCE: “Pemilihan dan Opini Garis DJ Ind't: 1,240% 5,7% Grup 3
S&P 500: 1,327% 5,9%
Nilai,”Survei Investasi Garis Nilai,
S & P 500 Grup 4
27 Januari 2012, hal. 1779. Dicetak
ulang dengan Izin.
1.000%
Dj Ind't
500% Grup 5
100%
0%
- 50%
- 75%
1965 '70 '75 '80 '85 '90 '95 2000 '05 '10 '15
harga/nilai buku, dan harga/penjualan rendah. Hasil ini memberikan beberapa informasi tentang
dua strategi yang dibahas sebelumnya, P/E rendah dan efek ukuran, serta dua teknik penilaian
yang dibahas di Bab 10, harga/nilai buku dan harga/penjualan. Hasil ini ditunjukkan pada Gambar
12-7 untuk periode 1966 hingga pertengahan 2008.
Gambar 12-7 menunjukkan bahwa saham Grup 1 Value Line mengungguli empat strategi lainnya dengan
jumlah yang signifikan. Menariknya, dengan perbandingan ini, saham berkapitalisasi kecil lebih baik daripada
strategi lainnya (selain Grup 1 dari Value Line), dengan strategi rasio P/E rendah yang terbaik berikutnya. P/
Penjualan yang rendah dan Harga/Buku yang rendah memiliki kinerja yang buruk dalam perbandingan ini.
Sangat mudah untuk melihat dari Gambar 12-7 mengapa Value Line menyatakan, “Pelajarannya jelas—tetap
bersama Kelompok 1.” Beberapa penelitian tentang keberhasilanGaris Nilai's peringkat telah dibuat. Tidak
mengherankan, hasil agak bervariasi tergantung pada studi yang tepat yang diteliti. Tampaknya peringkat, dan
perubahan peringkat, mengandung informasi yang berguna. Misalnya, Mark Hulbert, yang memantau kinerja
buletin investasi, mencatat bahwaSurvei Nilai Investasitelah berada di atau mendekati puncak dalam
peringkatnya untuk kinerja yang disesuaikan dengan risiko jangka panjang selama 28 tahun sejak pertengahan
2008 (ketika publikasinya menyelesaikan 28 tahun penuh pelacakan kinerja).
Gambar 12-7 Grup Garis Nilai 1 vs. Strategi Lain Relatif terhadap
Saham Grup Garis Nilai Garis Nilai (Geometris) Rata-rata (Jan. 1966 = 100)
30000
1 vs. Strategi Lain,
20000
1966-2011.
SOURCE: “Pemilihan dan Opini Garis 10.000
8000 Grup 1
Nilai,”Survei Investasi Garis Nilai, 6000
10 Februari 2012, hal. 1758. 4000
Dicetak ulang dengan Izin. 3000
2000
1000 Batas Rendah

800
600
400
300 P/E rendah P/SI rendah
200
P/Bk rendah
100
50
1965 '70 '75 '80 '85 '90 '95 2000 '05 '10 '15
Anomali Pasar337
Namun, terdapat bukti bahwa pasar menyesuaikan dengan cepat terhadap informasi ini (satu atau dua hari
perdagangan setelah rilis hari Jumat) dan bahwa biaya transaksi sebenarnya dapat meniadakan sebagian besar
perubahan harga yang terjadi akibat penyesuaian terhadap informasi ini.27
Survei Nilai Investasiadalah sumber informasi penting bagi investor dan merupakan salah
satu layanan investasi yang paling banyak digunakan. Kami akan merujuknya lagi di Bab 15.
ANOMALI LAIN
Daftar anomali di atas tidak lengkap. Lainnya telah dilaporkan dan didiskusikan, termasuk khususnya beberapa
anomali kalender seperti hari dalam seminggu, pergantian bulan, hari sebelum hari libur, dan sebagainya. Salah
satu anomali yang menarik, karena konsisten dengan gagasan akal sehat bahwa efisiensi pasar kemungkinan
besar diterapkan pada saham yang lebih besar dan terkenal dibandingkan dengan semua saham, adalah efek
perusahaan yang diabaikan. Pengabaian dalam hal ini berarti hanya sedikit analis yang mengikuti saham atau
hanya sedikit institusi yang memiliki saham tersebut. Area saham yang terbengkalai tampaknya menjadi peluang
bagus bagi investor kecil yang tertarik dengan analisis keamanan dan pemilihan saham.
PENAMBAHAN DATA
Dalam menilai apakah inefisiensi pasar telah terungkap yang dapat dieksploitasi, investor harus berhati-hati
Penambangan Data penambangan data.Istilah ini mengacu pada pencarian pola dalam pengembalian keamanan dengan memeriksa
Pencarian pola yang tampak berbagai teknik yang diterapkan pada sekumpulan data. Dengan upaya yang cukup, pola akan terungkap dan
pada return saham oleh
aturan serta teknik investasi dapat ditemukan yang tampaknya berhasil dalam arti memberikan hasil yang tidak
menganalisis data secara intensif
normal. Dalam kebanyakan kasus, mereka tidak tahan terhadap pengawasan independen atau aplikasi ke
kumpulan data atau periode waktu yang berbeda. Aturan dan teknik pemilihan yang dihasilkan dari
penambangan data seringkali tidak memiliki dasar teoritis, atau alasan, untuk keberadaannya—mereka hanya
dihasilkan dari penambangan data.
Contoh 12-4 ItuMotley Fooladalah sumber informasi dan ide investasi yang populer dan terkenal untuk investor
individu. Mengoperasikan situs web dan juga memproduksi beberapa buku dan publikasi lainnya,
sumber ini menganjurkan agar investor kecil seringkali dapat berhasil di pasar dengan menerapkan
prinsip-prinsip sederhana. Salah satu teknik yang dianjurkan olehMotley Fooladalah "Empat Bodoh",
sebuah sistem yang melibatkan pengambilan 30 saham Dow-Jones Industrial Average dan menghitung
rasio hasil dividen dengan akar kuadrat dari harga saham. Saham dengan rasio tertinggi diabaikan, dan
empat tertinggi berikutnya menjadi Empat Bodoh. Para pendiri dariMotley Foolmengklaim bahwa
strategi Empat Bodoh, yang hanya membutuhkan waktu 15 menit setahun untuk diterapkan, sangat
efektif sehingga akan "menghancurkan reksa dana Anda". AMajalah Uangkolumnis yang mengkritik
teknik ini dikritik habis-habisan olehMotley Foolpengikut. Akhirnya, para pendiri harus mengakui bahwa
teknik ini tidak berhasil, dengan mengatakan bahwa itu adalah hasil dari analisis data historis yang salah
akibat "menemukan korelasi acak dan menganggapnya valid dan dapat diulang".28
27Sebuah studi oleh Choi diperiksaGaris Nilaiperingkat ketepatan waktu dari tahun 1965 hingga 1996 berdasarkan analisis statistik
dan perbandingan dengan portofolio tolok ukur yang sesuai dengan karakteristik saham yang dievaluasi. Choi menemukan
beberapa bukti kinerja saham-saham ini di luar yang diharapkan berdasarkan model pengembalian yang diharapkan. Namun, ia
juga menemukan bahwa setelah biaya transaksi, diragukan bahwa investor dapat memperoleh abnormal return yang
menguntungkan. Lihat James J. Choi, “The Value Line Enigma: The Sum of Known Parts?”Jurnal Analisis Keuangan dan Kuantitatif, 35
(September 2000).
28Diskusi ini didasarkan pada "Investing: Word on the Street,"Majalah Uang,Februari 2001, dan di situs web
Motley Fool.
Bukti kejutan pendapatan sangat kuat, dan teknik ini digunakan secara luas. Namun,
Eugene Fama, pendukung lama efisiensi pasar, berpendapat bahwa bukti anomali tidak
menyangkal proposisi EM.29Dia percaya bahwa banyak studi yang menunjukkan anomali
mengandung masalah statistik. Dia juga percaya bahwa overreaction dan underreaction sama-
sama mungkin ditemukan, yang menunjukkan bahwa pasar efisien karena perilaku ini dapat
dikaitkan dengan kebetulan. Misalnya, penyimpangan pendapatan pasca-pengumuman yang
diamati dalam studi SUE dan pekerjaan serupa menunjukkan kurangnya reaksi terhadap
informasi. Buruknya kinerja IPO selama lima tahun adalah bukti reaksi berlebihan.
Menariknya, bahkan Fama, dalam membuat argumen ini, mengakui keabsahan pekerjaan yang telah
dilakukan mendokumentasikan penyimpangan pasca-pengumuman yang terjadi setelah pengumuman
pendapatan triwulanan. Hasil SUE, dan analisis serupa yang menunjukkan reaksi tertunda terhadap
pengumuman laba, tidak pernah terbantahkan secara memuaskan dan berdiri hari ini sebagai anomali yang
terdokumentasi. Jadi, sementara Fama mungkin benar secara umum, beberapa pengecualian tampaknya ada.
Dan yang lainnya, seperti Dreman, terus membuat kasus yang kuat untuk anomali lain seperti saham dengan
rasio P/E yang rendah.

5.Apakah keberadaan anomali pasar menyangkal EMH?
6.Apakah menurut Anda lebih mudah, atau lebih sulit, bagi seseorang untuk terlibat dalam penambangan data saat ini?
Keuangan Perilaku
Sebagian besar ilmu ekonomi dan keuangan didasarkan pada proposisi bahwa individu bertindak secara rasional dan
mempertimbangkan semua informasi yang tersedia dalam proses pengambilan keputusan. Namun, pasar terdiri dari
manusia yang memiliki kemampuan pemrosesan informasi yang terbatas, yang dapat dan memang membuat kesalahan,
dan sering mengandalkan pendapat pialang, penasihat keuangan, dan pers keuangan. Singkatnya, orang tunduk pada
irasionalitas dalam bentuk bias emosional yang mengubah keputusan mereka.
Dalam sebuah buku terkenal berjudul Against the Gods, Bernstein mencatat bahwa seseorang
menemukan "pola irasionalitas, inkonsistensi, dan ketidakmampuan yang berulang dalam cara manusia
mengambil keputusan dan pilihan ketika dihadapkan pada ketidakpastian."30Kesimpulannya konsisten dengan
argumen bahwa dasar psikologi dapat membantu menjelaskan perilaku pasar saham.
Keuangan Perilaku Keuangan Perilaku (BF)mengintegrasikan psikologi kognitif (bagaimana orang berpikir) dengan
(BF)Studi tentang keuangan. Ini berpendapat bahwa emosi dan bias investor mempengaruhi harga saham dan pasar.
perilaku investasi,
didasarkan pada keyakinan bahwa
investor tidak selalu bertindak
3Keuangan perilaku mengatakan investor sering membuat kesalahan sistematis saat memproses
rasional informasi tentang pasar saham. Pasar bereaksi berlebihan, baik naik maupun turun. Investor dimotivasi
oleh berbagai kekuatan “irasional”; investor lain, mengakui kesalahan ini dalam penilaian, mungkin dapat
mengeksploitasinya secara menguntungkan.
Keuangan perilaku menganalisis bias perilaku dan dampak bias ini terhadap pasar
keuangan. Pandangan keuangan perilaku pasar dan efisiensi pasar didasarkan pada
proposisi berikut:31
29Lihat Eugene Fama, “Efisiensi Pasar, Pengembalian Jangka Panjang, dan Keuangan Perilaku,”Jurnal Ekonomi Keuangan
(September 1998).
30Peter L. Bernstein,Melawan Dewa: Kisah Risiko yang Luar Biasa,John Wiley & Sons, Inc., 1998, hal. 12.
31Proposisiini dan pembahasannya didasarkan pada Terrence Odean, “Pengaruh Bias Perilaku pada Efisiensi
Pasar dan Kesejahteraan Investor,Prosiding Konferensi Triwulanan,Institut CFA, Vol. 24, No. 1, Maret 2007, hlm.
6-16.
Keuangan Perilaku339
1.Pedagang yang terinformasi menghadapi kendala penghindaran risiko dalam upaya untuk selalu menjaga harga tetap
efisien. Dengan argumen pasar yang efisien, investor yang berpengetahuan luas dan toleran terhadap risiko
mempertahankan harga pada “nilai wajar” mereka. Ketika harga cukup keluar dari jalur untuk menjamin tindakan oleh
investor ini, mereka bertindak untuk memindahkannya kembali. Namun, ada batasan untuk arbitrase, seperti kendala saat
melakukan short selling.
2.Keputusan perdagangan investor individu bias karena bias terkait dengan investor
individu dan perilaku manusia. Sejumlah bias yang dapat mempengaruhi keputusan
investasi telah diidentifikasi, termasuk:
(A)Keengganan Rugi,Ini berkaitan dengan apa yang disebutefek disposisi.Studi tentang catatan
perdagangan sebenarnya dari investor menunjukkan bahwa investor hampir 50 persen lebih
mungkin menjual pemenang daripada yang kalah. Karena investor tunduk pada keengganan untuk
rugi, mereka lebih merasakan sakitnya kerugian daripada kesenangan karena keuntungan — oleh
karena itu, mereka enggan menjual yang merugi meskipun faktanya kerugian dapat dikurangkan
dari pajak. Selain itu, bukti terbaru menunjukkan bahwa ini berlaku untuk pengelola dana serta
investor individu. Investor "canggih" ini sangat ingin menjual pemenang dan enggan menjual
pecundang. Manajer yang berkinerja buruk (berdasarkan kinerja 12 bulan terakhir) menjual
pemenang hampir dua kali lebih sering daripada yang kalah.
3 Penghindaran kerugian mengacu pada kecenderungan investor untuk lebih memilih

menghindari kerugian daripada mencapai jumlah keuntungan yang setara.
(B)Terlalu percaya diri—mayoritas pengelola uang, dan mungkin investor, cenderung menganggap
kemampuan mereka di atas rata-rata. Mereka pikir mereka memiliki lebih banyak keterampilan
daripada yang sebenarnya mereka miliki. Sebuah studi terkenal telah menunjukkan bahwa hal ini
menyebabkan investor individu yang terlalu percaya diri untuk berdagang lebih banyak daripada
investor lain, dengan hasil kinerja investasi yang berada di bawah kinerja rata-rata investor. Dengan
menggunakan kumpulan data besar dari perusahaan pialang diskon, Barber dan Odean
menemukan bahwa investor beli-dan-tahan mengungguli investor paling aktif, rata-rata, sekitar 6
poin persentase per tahun.32
(C)Itukonsep framing—cara suatu masalah disajikan (framing) secara signifikan mempengaruhi
keputusan yang diambil.
(D)Ituefek penggembalaan—ini terjadi ketika pengelola uang yang berdekatan satu sama lain, seperti berada di
kota yang sama, cenderung berinvestasi dengan cara yang sama, yang menciptakan efek penggembalaan
yang memperkuat diri sendiri. Itu juga terjadi karena investor individu cenderung bertindak dengan cara
yang sama, yang mengarah ke proposisi ketiga.
3.Pembelian dan penjualan investor individu sangat berkorelasi. Dengan demikian, investor individu
cenderung membeli dan menjual saham yang sama pada waktu yang bersamaan. Efek herding
yang dilakukan oleh investor individu ini dapat mendorong harga saham ke satu arah secara
signifikan.
4.Investor individu, yang dianggap sebagai investor yang kurang informasi, menghasilkan
ketidakseimbangan beli/jual yang mendorong harga menjauh dari nilai fundamental.
5.Seiring waktu, investor yang terinformasi akan mendorong harga kembali ke nilai fundamental.
Langkah penting dalam pengembangan keuangan perilaku adalah karya DeBondt dan Thaler. Mereka menguji
"hipotesis reaksi berlebihan", yang menyatakan bahwa orang bereaksi berlebihan terhadap peristiwa berita yang tidak
terduga dan dramatis.33Seperti yang diterapkan pada harga saham, hipotesis menyatakan bahwa,
32Brad Barber dan Terrance Odean, “Perdagangan Berbahaya bagi Kekayaan Anda: Kinerja Investasi Saham
Biasa dari Investor Individu,”Jurnal Keuangan,Vol. 55, No. 2 (April 2000), hlm. 773-806.
33Werner FM DeBondt dan Richard Thaler, “Apakah Pasar Saham Bereaksi Berlebihan?”Jurnal Keuangan (Juli 1985): hlm.
793-805.
sebagai akibat dari reaksi berlebihan, portofolio "pecundang" mengungguli pasar setelah
pembentukannya. DeBondt dan Thaler menafsirkan bukti ini sebagai indikasi perilaku irasional investor,
atau "reaksi berlebihan".
Pembalikan pengembalian jangka panjang DeBondt dan Thaler ditemukan dengan pecundang dan pemenang saham
dikatakan sebagai hasil dari reaksi berlebihan investor. Misalnya, investor bereaksi berlebihan terhadap informasi tentang
perusahaan dan mendorong harga saham ke titik tertinggi atau terendah yang tidak berkelanjutan. Ketika investor kemudian
menyadari bahwa mereka bereaksi berlebihan terhadap berita tersebut, harga kembali ke level yang benar.
Penelitian serupa menunjukkan bahwa investor mungkin kurang bereaksi terhadap informasi baru, tidak
mendorong harga saham cukup tinggi sebagai respons terhadap kabar baik. Saat mereka secara bertahap menyadari
dampak kabar baik tersebut, harga saham akan naik. Beberapa pengelola uang percaya bahwa underreaction ini adalah
salah satu kejadian pasar yang paling dapat diprediksi dan merupakan bagian dari investasi gaya pertumbuhan.
PASAR EFISIEN VS. KEUANGAN PERILAKU

EMH mengasumsikan bahwa pasar rasional bahkan jika semua investor tidak rasional. Persaingan di antara
investor yang mencari pengembalian abnormal mendorong harga saham ke nilai fundamentalnya. Keuangan
perilaku, di sisi lain, mengatakan investor mungkin membuat kesalahan sistematis dalam cara berpikir mereka.
3 Menurut EMH, pasar efisien secara informasi. Menurut keuangan perilaku, dalam
beberapa keadaan pasar mungkin tidak efisien secara informasi.
Kesalahpahaman mendasar tentang keuangan perilaku adalah dikatakan bahwa orang dapat
mengalahkan pasar. Itu tidak. Apa yang dikatakan adalah bahwa harga pasar dan nilai fundamental dapat
berbeda untuk jangka waktu yang lama karena psikologi. Meskipun peluang mungkin muncul sebagai akibat
dari divergensi ini, peluang tersebut tidak serta merta dihilangkan. Mengapa? Investor yang terinformasi tidak
mau mengambil risiko untuk mencoba mengeksploitasi peluang ini, atau ada kendala yang mencegah mereka
melakukannya.
IMPLIKASI PERILAKU KEUANGAN BAGI INVESTOR

David Dreman, seorang manajer uang dan kolumnis untukForbes,telah menjadi pendukung utama keuangan
perilaku. Dia secara khusus mendukung "hipotesis reaksi berlebihan investor," yang menyatakan bahwa investor
bereaksi berlebihan terhadap peristiwa dengan cara yang dapat diprediksi, menilai terlalu tinggi alternatif
terbaik dan meremehkan yang terburuk. Premium dan diskon adalah hasilnya, dan pada akhirnya situasi ini
berbalik ketika aset mengalami kemunduran menuju penilaian rata-rata, atau rata-rata.
Pelawan Perilaku ini telah membawa Dreman ke “investasi pelawan”filosofi, yang melibatkan
BerinvestasiTeori bahwa menguntungkan
pengambilan posisi yang saat ini tidak disukai. Misalnya, pada tahun 1998 investasi pertumbuhan
jauh lebih menguntungkan daripada investasi nilai, tetapi Dreman terus merekomendasikan
untuk berdagang bertentangan dengan
sebagian besar investor

saham yang tampak menjanjikan berdasarkan nilai dengan asumsi bahwa saham nilai akan
unggul sekali lagi.34Dan Dreman terkenal karena merekomendasikan agar investor membeli
saham rasio P/E rendah (yang seringkali tidak disukai) daripada saham rasio P/E tinggi yang sering
populer saat ini.
PERILAKU KEUANGAN HARI INI

Behavioral Finance mungkin dapat ditelusuri kembali ke tahun 1979 ketika Tversky dan Kahneman
menawarkan alternatif signifikan pertama untuk teori utilitas yang mendasari rasional tradisional.
34Dreman telah menerbitkan buku berjudulStrategi Investasi Kontrarian: Generasi Selanjutnya,oleh Simon dan Schuster.
Dia juga memulai jurnal baru,Jurnal Psikologi dan Pasar Keuangan.
Beberapa Kesimpulan Tentang Efisiensi Pasar341
pengambilan keputusan keuangan. Pengakuan yang jelas atas dampak keuangan perilaku datang pada
tahun 2002 dengan pemberian hadiah Nobel di bidang ekonomi kepada Daniel Kahneman, seorang
psikolog Princeton, dan kepada Vernon Smith dari Universitas George Mason, yang eksperimen
ekonominya bertentangan dengan hipotesis pasar yang efisien. Bahkan Burton Malkiel, pendukung
utama efisiensi pasar dan penggunaan dana indeks, memasukkan satu bab dalam edisi ke-9 bukunya
yang terkenal,Jalan Acak di Wall Street,tentang pelajaran bagus yang bisa dipelajari dari Behavioral
Finance.35
Tak perlu dikatakan, keuangan perilaku belum tertandingi. Eugene Fama, seorang
pendukung utama pasar efisien, telah mengajukan argumen menentang para behavioris dan
klaim mereka bahwa anomali telah ditemukan dalam harga aset historis.36Dia berpendapat bahwa
teknik penambangan data memungkinkan peneliti untuk menemukan pola yang jelas, tetapi
signifikansinya dipertanyakan.

7.Bagaimana konsep investor under reaction atau over reaction terhadap berita dan
informasi cocok dengan konsep behavioral finance?
Beberapa Kesimpulan Tentang Efisiensi Pasar

Mengingat semua bukti tentang efisiensi pasar yang telah dibahas sebelumnya—studi yang
mendukungnya serta bukti anomali—kesimpulan apa yang dapat ditarik? Mungkin John Maynard
Keynes, salah satu ekonom paling terkenal di abad ke-20, benar ketika mencatat bahwa pasar
saham adalah “kasino” yang dipandu oleh “semangat binatang”.
Bukti yang mendukung efisiensi pasar telah meyakinkan banyak pengamat pasar karena
banyaknya penelitian yang dilakukan selama bertahun-tahun oleh banyak peneliti. Dan hampir
pasti luasnya ketersediaan informasi dan data di Internet, bersama dengan alat investasi yang
ditawarkan di sana, membuat pasar menjadi lebih efisien. Pertimbangkan paragraf oleh Samuel
Eisenstadt yang dikutip di awal bab. Eisenstadt adalah kekuatan utama dalam pengembangan
sistem peringkat terkenal Value Line untuk saham, salah satu sistem paling terkenal dan paling
sukses yang pernah dikembangkan untuk penggunaan investor umum. Eisenstadt mencatat
bahwa “mengalahkan pasar itu sulit dan menjadi lebih sulit lagi.”37
Namun demikian, banyak investor yakin bahwa mereka dapat mengungguli pasar, atau setidaknya
memberikan lebih banyak manfaat daripada biaya. Paradoksnya, keyakinan ini membantu membuat
pasar menjadi efisien. Pertimbangkan kutipan lain, yang ini dari Charles Ellis, seorang konsultan dan
penulis investasi terkenal yang telah mempelajari hasil manajer profesional selama bertahun-tahun:
“Masalahnya bukan karena manajer profesional tidak memiliki keterampilan atau ketekunan. Justru
sebaliknya. Masalah dengan mencoba mengalahkan pasar adalah bahwa investor profesional sangat berbakat,
sangat banyak, dan sangat berdedikasi pada pekerjaan mereka sehingga sebagai kelompok mereka
mempersulit salah satu dari mereka untuk melakukan lebih baik secara signifikan daripada yang lain, terutama
di jangka panjang.”38
35Burton G.Malkiel,A Random Walk Down Wall Street: Strategi Teruji Waktu untuk Investasi yang Berhasil,Edisi ke-9, WW
Norton & Company, New York, 2007.
36Eugene Fama, “Efisiensi Pasar, Pengembalian Jangka Panjang, dan Keuangan Perilaku,”Jurnal Ekonomi Keuangan,Vol.
49, No. 3, September 1998, hlm. 283-306.
37Steven T. Goldberg, “Prajurit Sipil,”Keuangan Pribadi Kiplinger,Agustus 2002, hal. 39.
38Lihat Charles Ellis,Memenangkan Game Pecundang,Bukit McGraw, 2009.
investasi dan intuisi
Sebuah paradoks pasar efisien dan investor aktif adalah akan segera membeli, dan jika tidak menguntungkan, mereka akan
bahwa investor, dalam upaya mengungkap dan menggunakan segera menjual. Saat investor berebut informasi dan berusaha
informasi penting tentang harga sekuritas, membantu menjadi yang pertama bertindak, mereka membuat pasar lebih
membuat pasar menjadi efisien. Dengan kata lain, dalam efisien. Jika cukup banyak aktivitas ini terjadi, semua informasi
perjalanan mencari saham undervalued dan overvalued, akan tercermin dalam harga. Dengan demikian, fakta bahwa
investor menemukan informasi dan bertindak secepat sejumlah investor tidak percaya pada hasil EMH tindakan yang
mungkin. Jika informasinya menguntungkan, para penemunya membantu untuk membuat pasar efisien.
Barangkali bukti paling jitu yang mendukung efisiensi pasar adalah kinerja investor
profesional seperti reksa dana, yang data kinerjanya telah kami perinci. Pertimbangkan
beberapa statistik tentang kinerja mereka:39
1.Sekitar 70 persen manajer reksa dana berkinerja buruk selama periode 10 tahun dan 80
persen berkinerja buruk selama periode 20 tahun.40
2.Selama periode lima tahun terakhir, hanya 6 persen dari semua dana saham AS yang mencapai
peringkat di paruh atas selama lima periode 12 bulan berturut-turut.
3.Lebih dari 301-periode tahun, dari reksa dana yang ada untuk seluruh periode, 139, hanya
ada 20 pemenang dengan 2 poin persentase atau lebih.
4.Pertimbangkan konsistensi kinerja reksa dana selama periode 10 tahun terakhir. Ambil 25
persen teratas dari dana kapitalisasi besar selama periode 2001-2006. Selama lima tahun
berikutnya, 2007-2011, hanya 12 persen dari orang-orang berprestasi sebelumnya yang
masuk dalam 25 persen teratas, sebuah kinerja yang tidak menarik.
5.Adapun portofolio institusional sebagai sebuah kelompok, penelitian baru menunjukkan bahwa setelah disesuaikan dengan
risiko jauh di bawah 1 persen mencapai hasil yang unggul setelah semua penyesuaian biaya.41
investasi dan intuisi
Apa yang Dapat Diberitahukan Portofolio Hedge Fund Tentang Efisiensi Pasar?
Kita tahu dari Bab 3 bahwa dana tepi seharusnya mewakili yang memegang dana lindung nilai, setelah dikurangi
dana investasi canggih yang dijalankan oleh manajer biaya hanya sekitar 5 persen dari dana yang benar-benar
portofolio teratas yang memiliki fleksibilitas tinggi dengan menambah nilai di atas indeks dana lindung nilai yang
portofolio, membebankan biaya yang besar, dan diharapkan mendasarinya.42Hampir setengah dari dana tersebut tidak
memberikan hasil yang luar biasa. Bahkan ada perusahaan berkinerja sebaik indeks dana lindung nilai. Ini adalah
yang menyarankan investor untuk memiliki dana lindung nilai. bukti kuat untuk efisiensi pasar, karena talenta terbaik
Pertimbangkan kinerja dana yang menyimpan dana dalam bisnis pengelolaan uang, dengan keunggulan yang
lindung nilai yang diharapkan berkinerja baik. Menurut tidak dimiliki sebagian besar investor, tidak dapat bekerja
penelitian terbaru dengan data hingga 2009 untuk 1.300 dana dengan baik.
39Lihat Burton Malkiel, “Refleksi pada Hipotesis Pasar Efisien: 30 Tahun Kemudian,”Tinjauan Keuangan,40, 2005, hlm. 1-9.
40Charles D. Ellis, “Pembunuhan di Orient Express: Misteri Performa Buruk,”Jurnal Analis Keuangan,Vol. 68, No. 4,
Juli/Agustus 2012, hal. 13.
41Laurent Barras, Olivier Scaillet, dan Russ Wermers, “Penemuan Palsu dalam Kinerja Reksa Dana: Mengukur
Keberuntungan dalam Perkiraan Alfa,”Jurnal Keuangan,Vol. 65, No. 1, Februari 2010, hlm. 179-216.
42Benoît Dewaele, Hugues Pirotte, N. Tuchschmid, E. Wallerstein, “Assessing the Performance of Funds of Hedge Funds,”
Universite Libre de Bruxelles dalam seri Working Papers CEB dengan nomor 11-041, 2011.
Beberapa Kesimpulan Tentang Efisiensi Pasar343
Untuk beberapa bukti kuat tambahan tentang efisiensi pasar, pertimbangkan hasil 28 tahun
dariIntisari Keuangan Hulbert.ItuIntisari,yang melacak kinerja buletin investasi, menyelesaikan
bisnis selama 28 tahun pada pertengahan 2008. Selama periode 28 tahun itu, 41 persen buletin
tidak bertahan. Hanya empat dari 17 (24 persen) buletin yang ada untuk seluruh periode waktu
mengalahkan pasar berdasarkan penyesuaian risiko. Pada tanggal 30 Juni 2000, dengan data dua
dekade yang tersedia, hanya 8 persen buletin yang ada sepanjang waktu mengalahkan pasar
berdasarkan penyesuaian risiko. Mark Hulbert, editor dari Intisari,menyimpulkan dari hasil
tersebut bahwa:
“Meskipun bukan tidak mungkin, sangat sulit untuk mengalahkan pasar saham dalam jangka
panjang.”43
Beberapa anomali tampaknya ada, dan mungkin menawarkan peluang untuk investor yang cerdik.
Namun, anomali yang telah dilaporkan adalahbukanbukti konklusif dari inefisiensi pasar. Mungkin
prosedur pengujian yang lebih baik dan/atau data yang lebih baik dapat menjelaskan beberapa anomali
ini.
Satu masalah sulit bagi mereka yang percaya pada pasar yang efisien adalah jatuhnya Oktober 1987.
Indeks S&P 500 kehilangan lebih dari 20 persen dalam satu hari. Apakah masuk akal untuk berargumen bahwa
investor, yang mengabaikan informasi secara efisien, memutuskan dalam satu hari bahwa pasar harus dihargai
sekitar 20 persen lebih rendah? Tidak banyak orang, termasuk para pendukung pasar yang efisien, merasa
nyaman membuat argumen ini.
Contoh terbaru lainnya adalah gelembung pasar Internet yang meledak pada tahun 2000, dengan pasar
saham menurun tajam selama dua tahun berikutnya. Sebagian besar pengamat saat ini menerima proposisi
bahwa gelembung memang terjadi, bahwa hal itu tidak didasarkan pada perilaku rasional, dan hal ini tidak
sesuai dengan pandangan pasar yang efisien. Ini cocok dengan pandangan keuangan perilaku, dan
pengaruhnya saat ini dalam pemikiran keuangan. Bahkan Burton Malkiel, seorang profesor ekonomi terkenal
yang merupakan pendukung utama pasar yang efisien, baru-baru ini menyatakan: “Tidak ada yang mengerti
lebih baik daripada saya bahwa terkadang pasar menjadi gila. . . . kadang-kadang, pasar salah.”44
Kontroversi tentang efisiensi pasar dan keuangan perilaku tetap ada. Setiap investor masih
dihadapkan pada pilihan antara menjalankan strategi investasi aktif atau strategi investasi pasif, atau
kombinasi keduanya. Membuat pilihan ini sangat bergantung pada apa yang diyakini investor tentang
pasar yang efisien. Investor yang berencana, atau ingin, mengejar beberapa jenis strategi aktif harus
mempertimbangkan kutipan yang dikaitkan dengan Warren Buffett, bisa dibilang investor AS paling
terkenal di zaman kita:
“Sebagian besar investor, baik institusi maupun individu, akan menemukan bahwa cara terbaik untuk
memiliki saham biasa (saham) adalah melalui dana indeks yang membebankan biaya minimal. Mereka yang
mengikuti jalan ini pasti akan mengalahkan hasil bersih (setelah biaya dan pengeluaran) dari sebagian besar
profesional investasi.”
E thicsin I investing
Kewajiban Apa yang Dimiliki Penasihat Keuangan kepada Klien?
Mengingat bukti yang dikutip sebelumnya tentang kinerja biasa- klien mereka? Penasihat ini sering mencari nafkah dengan
biasa saja dari sebagian besar manajer uang profesional, komisi yang mereka terima saat investor berdagang, atau
sebaiknya penasihat keuangan menjelaskan informasi ini kepada biaya yang mereka peroleh saat klien membeli beban
43Kutipan ini, dan statistik terkait yang dikutip di sini, berasal dari Mark Hulbert, “Kinerja Buletin Jangka Panjang:
Tidak Mudah Mengalahkan Pasar,”Jurnal AAII,Asosiasi Investor Perorangan Amerika, Vol. 30, No. 6, Juli 2008, hlm.
27-29.
44Burton G. Malkiel, “Mempertahankan Pengindeksan,”Prosiding Konferensi Triwulanan,Institut CFA, Desember 2007, hal. 9.

Pasar Efisien vs Tidak Efisien

Diunggah oleh

Informasi Dokumen

Deskripsi Asli:

Judul Asli

Hak Cipta

Format Tersedia

Bagikan dokumen Ini

Bagikan atau Tanam Dokumen

Opsi Berbagi

Apakah menurut Anda dokumen ini bermanfaat?

Apakah konten ini tidak pantas?

Hak Cipta:

Format Tersedia

Pasar Efisien vs Tidak Efisien

Diunggah oleh

Hak Cipta:

Format Tersedia

Diterjemahkan dari bahasa Inggris ke bahasa Indonesia - www.onlinedoctranslator.

bab 12 Apa yang terjadi

A SETELAH MEMBACA BAB INI ANDA AKAN DAPAT:

Konsep Pasar Efisien

1.Semua informasi yang diketahui, termasuk

MENGAPA PASAR SAHAM AS DAPAT DIHARAPKAN

lSejumlah besar investor terus-menerus "memainkan permainan". Baik individu maupun

BENTUK-BENTUK EFISIENSI PASAR

harga mencerminkan semua data

Bentuk lemah • data pasar

Gambar 12-3 1.2

Memeriksa Pemahaman Anda

Cara Menguji Efisiensi Pasar

UJI BENTUK LEMAH

Ada dua cara utama untuk menguji efisiensi bentuk lemah:

UJI BENTUK SEMIKUAT

7Lihat Fama, “Pasar Modal yang Efisien.”

ARdia¼tingkat pengembalian yang tidak normal untuk keamananSayaselama periodeT

Rdia¼tingkat pengembalian aktual atas keamananSayaselama periodeT eDRdiaÞ ¼

tingkat pengembalian yang diharapkan untuk keamananSayaselama periodeT,

berdasarkan hubungan model indeks

MOBIL¼pengembalian abnormal kumulatif

Gambar 12-4 0,045

Pengembalian abnormal kumulatif

BUKTI BENTUK KUAT

Memeriksa Pemahaman Anda

Gambar 12-5 0,125

RASIO P/E RENDAH

saham perusahaan kecil

bulan Januari dibandingkan bulan-

SISTEM PERINGKAT VALUE LINE

Gambar 12-6 Catatan Peringkat Garis Nilai untuk Garis Waktu

1000 Batas Rendah

Memeriksa Pemahaman Anda

3 Penghindaran kerugian mengacu pada kecenderungan investor untuk lebih memilih

PASAR EFISIEN VS. KEUANGAN PERILAKU

IMPLIKASI PERILAKU KEUANGAN BAGI INVESTOR

sebagian besar investor

PERILAKU KEUANGAN HARI INI

Memeriksa Pemahaman Anda

Beberapa Kesimpulan Tentang Efisiensi Pasar

investasi dan intuisi

investasi dan intuisi

Kewajiban Apa yang Dimiliki Penasihat Keuangan kepada Klien?

Anda mungkin juga menyukai