Struktur modal yang ditargetkan

(target capital structure) adalah

bauran dari utang, saham
preferen, dan saham biasa yang
dikehendaki perusahaan dalam
struktur modalnya
 Leverage Keuangan

Leverage keuangan adalah suatu

ukuran yang menunjukkan sampai
sejauh mana sekuritas berpenghasilan
tetap (utang dan saham preferen)
digunakan dalam struktur modal
perusahaan
trade-off :
risiko dan tingkat pengembalian

Kebijakan struktur modal melibatkan

trade-off antara risiko dan tingkat
pengembalian: penambahan utang
memperbesar risiko perusahaan tetapi
sekaligus juga memperbesar tingkat
pengembalian yang diharapkan
More . . .
trade-off :
risiko dan tingkat pengembalian

Risiko yang makin tinggi akibat

membesarnya utang cenderung menurunkan
harga saham, tetapi meningkatnya tingkat
pengembalian, diharapkan akan menaikkan
harga saham tersebut.
Struktur modal yang optimal adalah struktur
modal yang mengoptimalkan keseimbangan
antara risiko dan pengembalian sehingga
Memaksimumkan harga saham.
faktor yang mempengaruhi
keputusan struktur modal

1. Risiko bisnis perusahaan, atau

tingkat risiko yang terkandung pada
aktiva perusahaan apabila ia tidak
menggunakan utang. Makin besar
risiko bisnis perusahaan, makin
rendah rasio utang-nya yang optimal.
More . . .
faktor yang mempengaruhi
keputusan struktur modal

2. Posisi pajak perusahaan. Alasan utama

untuk menggunakan utang adalah karena
biaya bunga dapat dikurangkan dalam
perhitungan pajak (deductible).
3. Fleksibilitas keuangan, atau kemampuan
untuk menambah modal dengan
persyaratan yang masuk akal dalam
keadaan yang kurang menguntungkan.
Risiko Bisnis dan Keuangan

Risiko dari sudut pandang investor:

Risiko pasar, yang diukur dengan beta
perusahaan, dan
Risiko total yang terdiri dari risiko beta
dan risiko yang dapat dieliminasi
dengan diversifikasi
More . . .
Risiko Bisnis dan Keuangan

Risiko dari sudut pandang perusahaan:

Risiko beta yaitu pengaruh suatu proyek
terhadap beta perusahaan,
dengan
Risiko perusahaan yaitu pengaruh
proyek terhadap risiko total
perusahan More . . .
Risiko Bisnis dan Keuangan

Dimensi lain risiko:

Risiko bisnis yaitu tingkat risiko dari
operasi perusahaan jika ia tidak
menggunakan utang, dan
Risiko keuangan yaitu risiko tambahan
bagi pemegang saham biasa karena
perusahaan menggunakan utang
 Risiko Bisnis
Risiko bisnis adalah risiko yang berkaitan dengan
proyeksi tingkat pengembalian atas ekuitas (ROE)
dari suatu perusahaan di masa mendatang, dengan
mengasumsikan bahwa perusahaan tersebut tidak
menggunakann utang
Risiko bisnis merupakan faktor determinan terpenting
dalam struktur modal perusahaan
Unsur ketidakpastian mengenai ROE di masa
mendatang merupakan risiko bisnis yang mendasar
(basic business risk) bagi suatu perusahaan
Faktor Penentu Risiko Bisnis

1. Variabilitas Permintaan. Apabila

permintaan atas produk perusahaan makin
konstan, sementara hal-hal lain tetap, maka
risiko bisnis akan makin kecil.
2. Variabilitas harga jual. Apabila harga jual
atas produk perusahaan sangat fluktuatif,
perusahaan tersebut menghadapi risiko yang
Iebih tinggi dari perusahaan sejenis yang
harga jual produknya relatif lebih stabil.
More . . .
Faktor Penentu Risiko Bisnis

3. Variabilitas harga masukan. Perusahaan yang

memperoleh masukan dengan harga yang sangat
tidak pasti, menghadapi risiko bisnis yang tinggi.
4. Kemampuan untuk menyesuaikan harga
keluaran terhadap perubahan harga masukan
Sejumlah perusahaan menghadapi kesulitan
dalam menaikkan harga produknya apabila biaya
masukan naik. Makin besar kemampuan
perusahaan untuk menyesuaikan harga keluaran,
makin kecil risiko bisnis. More . . .
Faktor Penentu Risiko Bisnis

5. Proporsi biaya tetap : leverage operasi.

Jika sebagian besar biaya perusahaan
merupakan biaya tetap dan karena ini tidak
menurun apabila permintaan menurun,
maka haI ini akan rnemperbesar risiko
bisnis perusahaan atau disebut leverage
operasi.
Risiko Keuangan

Risiko keuangan adalah bagian dari risiko yang ditanggung

pemegang saham, yang melebihi risiko bisnis yang mendasar,
sebagai akibat dari penggunaan leverage keuangan
Leverage keuangan merujuk pada penggunaan sekuritas
yang memberikan penghasilan tetap yaitu utang dan saham
preferen — dan Risiko keuangan adalah tambahan risiko bagi
pemegang saham biasa akibat penggunaan leverage
keuangan.
Penggunaan utang akan memusatkan risiko bisnis kepada
para pemegang saham
Menentukan Struktur Modal yang
Optimal

Keputusan struktur modal yang dipilih

haruslah yang memaksimumkan harga
saham
Perubahan dalam penggunaan utang akan
mengakibatkan perubahan laba per lembar
saham (EPS = Earnings per Share) karena
itu juga mengakibatkan perubahan harga
saham
Data Perusahaan "B"
I Neraca per 31/12/2004
Aktiva Lancar $ 100.000 Utang $ 0
Aktiva Tetap Bersih 100.000 Saham Biasa (10.000 lbr) 200.000
Total Aktiva 200.000 Total Kewj. & Ekuitas 200.000
II Perhitungan Rugi/Laba 2004
Penjualan 200.000
Biaya Tetap Operasi 40.000
Biaya Variabel Operasi 120.000 160.000
Laba sebelum bunga dan pajak (EBIT) 40.000
Bunga 0
Laba kena pajak 40.000
Pajak (40%) 16.000
Laba bersih setelah pajak 24.000
III Data lainnya
1 Laba per lembar saham (EPS) 2,40
2 Dividen per saham (DPS) (seluruh laba dibagi sebagai dividen) 2,40
3 Nilai buku per saham 20
4 Nilai pasar per saham (Po) (harga jual saham = nilai bukunya) 20
5 Rasio harga/laba (P/E) 8,33
Suku Bunga untuk Perusahaan B dengan Rasio
Utang/Aktiva yang berbeda-beda

Suku Bunga (kd)

Jumlah Pinjaman Rasio Utang/Aktiva
atas semua utang
($) (%) (%)
20.000 10 8,0
40.000 20 8,3
60.000 30 9,0
80.000 40 10,0
100.000 50 12,0
120.000 60 15,0
Asumsikan:
Perusahaan B harus meminjam dalam kelipatan $ 20.000
Rasio utang perusahaan B maksimal 60% dari total aktiva
Perusahaan B:
EPS dengan jumlah Leverage Keuangan yang
berbeda-beda (ribu $ kecuali angka per saham)

I Perhitungan EBIT

Probabilitas penjualan 0,2 0,6 0,2

Penjualan $ 100,0 200,0 300,0
Biaya Tetap 40,0 40,0 40,0
Biaya Variabel (60% dari penjualan) 60,0 120,0 180,0
Biaya Total (kecuali bunga) 100,0 160,0 220,0
Laba sblm bunga dan Pajak (EBIT) 0,0 40,0 80,0

More . . .
II Situasi jika Utang/Aktiva (D/A) = 0%

EBIT 0,0 40,0 80,0

Dikurangi bunga 0,0 0,0 0,0
Laba sebelum pajak 0,0 40,0 80,0
Pajak (40%) 0,0 16,0 32,0
Laba bersih setelah pajak 0,0 24,0 48,0
Laba per saham (EPS) 10.000 lbr. 0,00 2,40 4,80
EPS yang diharapkan 2,40
Deviasi Standar EPS 1,52
Koefisien variasi 0,63

More . . .
III Situasi jika Utang/Aktiva (D/A) = 50%

EBIT 0,0 0,6 0,0

Dikurangi bunga (0,12 x $100.000) 12,0 12,0 12,0
Laba sebelum pajak -12,0 28,0 68,0
Pajak (40%) -4,8 11,2 27,2
Laba bersih setelah pajak -7,2 16,8 40,8
Laba per saham (EPS) 5.000 lbr. -1,44 3,36 8,16
EPS yang diharapkan 3,36
Deviasi Standar EPS 3,04
Koefisien variasi 0,90
Menghitung EPS

(Penjualan - Biaya Tetap - Biaya Variabel - Bunga) (1 - Tarif Pajak)

EPS = -------------------------------------------------------------------------------------------------
Jumlah Saham yang beredar

(EBIT) (1 - T)
= -------------------------------------------
Jumlah Saham yang beredar

Sedangkan untuk EPS dengan ada Utang :

(EBT) (1 - T)
= -------------------------------------------
Jumlah Saham yang beredar
Analisis atas EPS yang
“Indiferen”

Titik indiferen EPS (EPS indifference

point) adalah tingkat penjualan yang
mengakibatkan EPS menjadi sama
meskipun perusahaan melakukan
pembiayaan dengan utang ataupun
dengan saham biasa
 Menghitung EPS yang “Indiferen”

SBE - F - V - I1 SBE - F - V - I2
EPS1 = ------------------------ = -------------------------
Jumlah Saham1 Jumlah Saham2

(Jumlah Saham1) (I1) - (Jumlah Saham2) (I2) 1

SBE = + F
Jumlah Saham2 - Jumlah Saham1 1-v

di mana:
SBE = Titik impas atau titik indiferen di mana EPS1 = EPS2
I1 & I 2 = Beban bunga pada dua tingkat (jumlah uang)
F = Biaya tetap
V = Biaya variabel = (Penjualan) x (v)
v = Persentase biaya variabel
Perusahaan B:
Hubungan antara EPS yang diharapkan, Risiko, dan
Leverage Keuangan

Rasio EPS yang Deviasi Koefisien

Utang/Aktiva diharapkan Strandar EPS Variasi
(%) ($) ($)
0 2,40 1,52 0,63
10 2,56 1,69 0,66
20 2,75 1,90 0,69
30 2,97 2,17 0,73
40 3,20 2,53 0,79
50 3,36 3,04 0,90
60 3,30 3,79 1,15
 Taksiran Harga Saham dan Biaya Modal Perusahaan B
dengan Rasio Utang/Aktiva yang berbeda-beda

EPS (dan
Utang / Taksiran Taksira Rasio
kd DPS) yg ks WACC
Aktiva Beta Harga P/E
diharapkan

0 - 2,40 1,50 12,0 20,00 8,33 12,00

10 8,00 2,56 1,55 12,2 20,98 8,20 11,46
20 8,30 2,75 1,65 12,6 21,83 7,94 11,08
30 9,00 2,97 1,80 13,2 22,50 7,58 10,86
40 10,00 3,20 2,00 14,0 22,86 7,14 10,80
50 12,00 3,36 2,30 15,2 22,11 6,58 11,20
60 15,00 3,30 2,70 16,8 19,64 5,95 12,12
 Hubungan EPS yang diharapkan dengan Rasio Utang

4,0

3,5
EPS yang diharapkan

3,0

2,5

2,0

1,5

1,0

0,5

0,0
0 10 20 30 40 50 60 70

% Rasio Utang/Aktiva
 Hubungan Biaya Modal dengan Rasio Utang/Aktiva

18
16
14
Biaya Modal

12
10 kd
ks
8
WACC
6
4
2
0
0 10 20 30 40 50 60 70
% Rasio Utang/Aktiva
 Hubungan Harga Saham dengan Rasio Utang/Aktiva

23,5

23,0

22,5
Harga Saham

22,0

21,5
Harga Saham
21,0
20,5
20,0

19,5
19,0
0 10 20 30 40 50 60 70
% Rasio Utang/Aktiva
Tingkat Leverage Operasi

Tingkat Leverage Operasi (Degree of

Operating Leverage = DOL) adalah
persentase perubahan EBIT sebagai
akibat berubahnya penjualan dalam
persentase tertentu
Menghitung Tingkat Leverage Operasi

Δ EBIT
Persentase perubahan EBIT EBIT
DOL = ------------------------------------------------ = ----------
Persentase perubahan Penjualan ΔQ
Q
More . . .
Menghitung Tingkat Leverage Operasi

DOLQ = Tingkat Leverage Operasi pada Titik Q =

Q (P – V)
=
Q (P – V) - F Dimana:
Q = Jumlah keluaran mula-mula dalam
unit;
S - VC P = Harga jual rata-rata per unit atau
DOLRp = keluaran;

S – VC - F V = Biaya variabel per unit;

F = Biaya tetap operasi;
S = Jumlah penjualan semula dalam
Rupiah;
VC = Total biaya variabel
Menghitung Tingkat Leverage Operasi

$ 200.000 - $ 120.000
DOL$200.000 = = 2,0
$ 200.000 - $ 120.000 - $ 40.000

$ 300.000 - $ 180.000
DOL$300.000 = = 1,5
$ 300.000 - $ 180.000 - $ 40.000
Tingkat Leverage Keuangan

Tingkat Leverage Keuangan (Degree

of Financial Leverage = DFL) adalah
persentase perubahan laba yang
tersedia bagi pemegang saham biasa
yang diakibatkan oleh berubahnya
laba sebelum bunga dan pajak dalam
persentase tertentu
 Menghitung Tingkat Leverage Keuangan

%ΔEPS EBIT
DFL = =
%ΔEBIT EBIT - I

Dimana: I = biaya bunga

 Menghitung Tingkat Leverage Keuangan

$ 40.000
DFLs=$200.000;D=50% = = 1,43
$ 40.000 – 12.000

ΔEPS $ 8,16 - $ 3,36

%ΔEPS = = = 1,43
ΔEPS0 $ 3,36
Penggabungan Leverage
Operasi dan Keuangan

Tingkat leverage total (degree of total

leverage = DTL) adalah persentase
perubahan EPS yang diakibatkan oleh
perubahan penjualan sebesar persentase
tertentu.
DTL menunjukkan pengaruh dari leverage
operasi serentak dengan pengaruh
leverage keuangan
 Menghitung DTL

DTL = (DOL) (DFL) = (2,0) (1,43) = 2,86

Q(P – V) S – VC
DTL = =
Q(P – V) – F – I S – VC – F – I

$200.000 – 120.000
DTL$200.000;50% =
$200.000 - $120.000 - $40.000 - $ 12.000

= 2,86
 Menghitung EPS untuk setiap
kenaikan penjualan

EPS1 = EPS0 + EPS0 {(DTL) (%Δsales)}

= EPS0 {1 + (DTL) (%Δsales)}
= $ 3,36 {1 + (2,86) (0,5)}
= $ 8,16
 Stabilitas penjualan
Struktur aktiva
Leverage operasi
Tingkat pertumbuhan
Faktor Profitabilitas
pertimbangan
Pajak
dalam
Pengendalian
menetukan
Sikap manajemen
struktur
modal Sikap pemberi pinjaman
Penilai kredibilitas (rating agency)
Kondisi pasar
Kondisi internal perusahaan
Fleksibilitas keuangan