Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

MODEL KESEIMBANGAN

CAPITAL ASSET PRICING MODEL

(CAPM)
ARBITRAGE PRICING THEORY (APT)
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

PENDAHULUAN
 Pembentukan model keseimbangan memungkinkan
investor menentukan pengukuran risiko yang relevan
dan bagaimana hubungan antara risiko untuk setiap asset
apabila pasar modal berada dalam keadaan seimbang.

 Model kesimbangan: capital asset pricing model dan

arbitrage pricing theory
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

CAPITAL ASSET PRICING MODEL ( CAPM)

 Dikembangkan pertama kali oleh william sharpe
( 1964)
 CAPM dapat menjelaskan dan menghitung risiko
berinvestasi di pasar modal sekaligus dapat memberi
nilai(harga) suatu asset atas dasar besar kecilnya risiko
yang melekat pada asset tersebut.
 Teori Ini mendefinisikan hubungan antara risiko dengan
tingkat keuntungan aktiva pada kondisi equilibrium
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi
& Portofolio

CAPM
 CAPM dipergunakan untuk menentukan
beberapa r yang layak untuk suatu investasi
dengan tingkat risiko investasi tersebut.
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

ASUMSI – ASUMSI CAPM

 Tidak ada biaya transaksi
 Full divisible (investasi bisa dipecah-pecah)
 Tidak ada pajak penghasilan bagi para pemodal
 Para pemodal tidak bisa mempengaruhi harga saham
dengan tindakan membeli atau menjual saham
 Pemodal akan bertindak semata-mata atas pertimbangan
expected value dan deviasi standar tingkat keuntungan
portofolio
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

ASUMSI-ASUMSI
 Para pemodal bisa melakukan short sales
 Semua investor dapat meminjamkan sejumlah dananya
(lending) atau meminjam (borrowing) sejumlah dana
dengan jumlah yang tidak terbatas pada tingkat suku
bunga bebas risiko.
 Pemodal diasumsikan mempunyai pengharapan yang
homogen
 Semua aktiva bisa diperjual belikan
RISIKO SISTEMATIS DAN TIDAK SISTEMATIS

 Unsystematic Risk (Risiko Tidak Sistematis)

 Risiko yang dapat dihilangkan melalui diversifikasi

Misal : pemogokkan buruh, perubahan manajemen, inovasi,

kebakaran, dan sebagainya

 Systematic Risk (Risiko Sistematis)

 Risiko yang tidak dapat dihilangkan melalui diversifikasi

Misal : peraturan pemerintah, kenaikkan pajak, resesi, evaluasi,

dan sebagainya
PENURUNAN RISIKO DENGAN DIVERSIFIKASI

 In a large portfolio the variance terms are effectively

diversified away, but the covariance terms are not.

Diversifiable Risk;
Nonsystematic Risk;
Firm Specific Risk;
Unique Risk
Portfolio risk
Nondiversifiable risk;
Systematic Risk;
Market Risk
n
Thus diversification can eliminate some, but not all of the
risk of individual securities.
THE EFFICIENT SET FOR MANY SECURITIES

return

Individual Assets

P
Consider a world with many risky assets; we can still identify the
opportunity set of risk-return combinations of various portfolios.
THE EFFICIENT SET FOR MANY SECURITIES

return minimum
variance
portfolio

Individual Assets

P

Given the opportunity set we can identify the

minimum variance portfolio.
THE EFFICIENT SET FOR MANY SECURITIES

return
o n tier
tf r
f icien
ef
minimum
variance
portfolio

Individual Assets

P
The section of the opportunity set above the minimum variance
portfolio is the efficient frontier.
OPTIMAL RISKY PORTFOLIO WITH A RISK-FREE
ASSET

return
100%
stocks

rf
100%
bonds


In addition to stocks and bonds, consider a world
that also has risk-free securities like T-bills
RISKLESS BORROWING AND LENDING

return
CM 100%
stocks
Balanced
fund

rf
100%
bonds


Now investors can allocate their money across the
T-bills and a balanced mutual fund
RISKLESS BORROWING AND LENDING

return
L
CM efficient frontier

rf

P
With a risk-free asset available and the efficient frontier identified,
we choose the capital allocation line with the steepest slope
MARKET EQUILIBRIUM

efficient
return
L
CM frontier
M

rf

P
With the capital allocation line identified, all investors choose a
point along the line—some combination of the risk-free asset
and the market portfolio M. In a world with homogeneous
expectations, M is the same for all investors.
THE SEPARATION PROPERTY

return
L
CM efficient frontier

rf

P
The Separation Property states that the market portfolio, M, is the
same for all investors—they can separate their risk aversion from
their choice of the market portfolio.
THE SEPARATION PROPERTY

return
L
CM efficient frontier

rf

P
Investor risk aversion is revealed in their choice of where to stay
along the capital allocation line—not in their choice of the line.
 MARKET EQUILIBRIUM

return
CM 100%
stocks
Balanced
fund

rf
100%
bonds


Just where the investor chooses along the Capital Asset Line
depends on his risk tolerance. The big point though is that all
investors have the same CML.
MARKET EQUILIBRIUM

return
CM 100%
stocks
Optimal
Risky
Porfolio

rf
100%
bonds


All investors have the same CML because they all have the
same optimal risky portfolio given the risk-free rate.
 OPTIMAL RISKY PORTFOLIO WITH A RISK-
FREE ASSET
L 0 CML 1

return
CM 100%
stocks

1 First Second Optimal

r f Optimal Risky Portfolio
0 Risky
r f Portfolio
100%
bonds

By the way, the optimal risky portfolio depends on the risk-free

rate as well as the risky assets.
DEFINITION OF RISK WHEN INVESTORS HOLD
THE MARKET PORTFOLIO
 Penelitian menunjukkan bahwa pengukuran terbaik
dalam menilai risiko suatu sekuritas dalam portofolio
pasar yang besar adalah beta (b) dari sekuritas
 Beta merupakan tingkat kepekaan keuntungan
terhadap perubahan-perubahan pasar

Cov( Ri , RM )
i 
 ( RM )
2
ESTIMATING B WITH REGRESSION

Security Returns
i ne
c L
t i
r is
c t e
a
har
C Slope = bi
Return on
market %

Ri = a i + biRm + ei
THE FORMULA FOR BETA

Cov( Ri , RM )
i 
 ( RM )
2

Clearly, your estimate of beta will depend

upon your choice of a proxy for the market
portfolio.
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi & Portofolio

BETA
Excess return suatu saham

B>1

B=1

B<1

Excess return portofolio pasar

 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi
& Portofolio

BETA
 Rata-rata beta untuk seluruh sama adalah 1
 B>1:
RELATIONSHIP BETWEEN RISK AND EXPECTED RETURN (CAPM)

 Expected Return on the Market:

R M  RF  Market Risk Premium
• Expected return on an individual security:

R i  RF  β i  ( R M  RF )

Market Risk Premium

This applies to individual securities held within well-
diversified portfolios.
EXPECTED RETURN ON AN INDIVIDUAL SECURITY

 This formula is called the Capital Asset Pricing Model

(CAPM)

R i  RF  β i  ( R M  RF )
Expected
Risk- Beta of the Market risk
return on = + ×
free rate security premium
a security

• Assume b = 0, then the expected return is R .

i F
• Assume b = 1, then R i  R M
i
RELATIONSHIP BETWEEN RISK & EXPECTED
RETURN

Expected return R i  RF  β i  ( R M  RF )
CM
L
RM
Premium
Premium risk
risk
E(Rm)
E(Rm) -- Rf
RF Rf

1.0 b

R i  RF  β i  ( R M  RF )
RELATIONSHIP BETWEEN RISK & EXPECTED
RETURN

Expected
return
13.5%

3%

1.5 b
β i  1.5 RF  3% R M  10%
R i  3%  1.5  (10%  3%)  13.5%
CONTOH SOAL
 Jika diketahui expected rate of return sebesar 22 %.
Saham ini memiliki beta 1,5 dan tingkat keuntungan
portofolio pasar (IHSG) 20% serta tingkat
keuntungan bebas risiko 10%.

 Untuk mengambil keputusan membeli saham atau

tidak, maka harus menghitung tingkat keuntungan
yang diisyaratkan.

 Apabila tingkat keuntungan yang disyaratkan

(required rate of return) lebih besar dari tingkat
keuntungan yang diharapkan (expected rate of
return), maka saham tersebut sebaiknya ditolak
JAWABAN
 Ki = krf + (km – krf) . Bi
= 10% + (20% - 10%) . 1,5
= 25%

Keuntungan yang disyaratkan 25% lebih besar

dari keuntungan yang diharapkan 22 %, maka
saham tersebut ditolak untuk dibeli
 Syarifah Rahmawati - Manajemen Investasi
& Portofolio

CONTOH KASUS
1. Diketahui return bebas risiko sebesar 12%, return portofolio
15%. Beta saham A adh 1,8. hitunglah return ekspektasi saham A
?
2. Diketahui E(Rm) sebesar 20%, SD sebesar 5%. Adapun Rf
sebesar 12%, berapakah besaran tambahan return yg diminta dan
besarnya slope CML?
3. Diketuai tiga buah saham A, B, dan C memiliki beta yang sama
yaitu sebesar 1,8 dan beta pasar sebesar 1,0. adapun return pasar
adh 15%, return saham A : 17,4 ; return saham B: 20% dan
return saham C: 14%. Pada saham apakah investasi sebaiknya
dilakukan?
ARBITRAGE PRICING THEORY (APT)

Dalam pasar financial yang kompetitif, proses

arbitrage akan membuat dua asset yang
memiliki karektiristik sama (riskless) akan
memberi ekspektasi return yang sama pula.
CAPM VS APT
 Konsep CAPM menyatakan bahwa tingkat keuntungan
yang disyaratkan sekuritas adalah sama dengan tingkat
keuntungan bebas risiko ditambah dengan koefisien beta
kali premium risiko pasar.
kp = krf + (km – krf) . b
 Real: tingkat keuntungan pasar, (km) ditentukan:
pendapatan nasional bruto, kondisi ekonomi
internasional, inflasi, perpajakan, harga minyak, dll.
ASUMSI
 Pasar modal pada kondisi persaingan sempurna
 Ekspektasi return investor homogen untuk tiap – tiap
saham
 Ekspektasi return berasal dari sejumlah faktor (k)
 Faktor umum atau faktor loading menampung seluruh
risiko sistematis dari asset yang dianalisis
 Jumlah faktor umum (sistemtis) lebih sedikit
dibandingkan dengan jumlah aset yang dianalisis
Ri = Rf + bi1( 1‫ – ג‬Rf) + bi2( 2‫ – ג‬Rf) +…….+
bik(‫ג‬k – Rf) + e

Dimana:
Ri = tingkat keuntungan yang diharapkan atas sekuritas
Rf = tingkat keuntungan bebas risiko
‫ = ג‬nilai yang sesungguhnya dari faktor ekonomi k
b = sensitivitas sekuritas i terhadap faktor ekonomi k
e = faktor-faktor pengganggu lain atas sekuritas i
KEUNGGULAN VS KELEMAHAN APT
 Tidak adanya asumsi distribusi
normal tingkat keuntungan
sekuritas
 Tidak adanya asumsi risk averse
 Tidak memerlukan true market
 Dapat diestimasi dari subset
asset berisiko
 Multifaktor dalam return
sekuritas
 Faktor fundamental yang
dipergunakan dalam model tidak
dijelaskan secara spesifik.
 APT hanya berlaku sebagai
aproksimasi dan tidak ada
jaminan dlm analisis harga
sekuritas individual
 Tidak adanya spesifikasi tentang
faktor sistematis
REQUIRED RETURN FOR STOCK I: BI=0.9,
RRF=6.8%, THE MARKET RISK PREMIUM IS 6.3%,
CI=-0.5, THE EXPECTED VALUE FOR THE SIZE
FACTOR IS 4%, DI=-0.3, AND THE EXPECTED VALUE
FOR THE BOOK-TO-MARKET FACTOR IS 5%.

ri = rRF + (rM - rRF)bi + (rSMB)ci + (rHMB)di

ri = 6.8% + (6.3%)(0.9) + (4%)(-0.5) + (5%)(-

0.3)
= 8.97%