Bab 13

Leverage dan Financial Structure

 Leverage: adalah kemampuan perusahaan dalam menggunakan aset atau sumber dana yang
memiliki fixed cost untuk memaksimalkan kekayaan shareholder, leverage yang tinggi
biasanya menghasilkan return yang juga tinggi, terdapat beberapa jenis leverage
diantaranya:
o Operating Leverage: adalah penggunaan fixed operating cost untuk
melipatgandakan efek perubahan dalam sales terhadap EBIT. Seperti pada contoh
soal Cheryl’s posters, pada awalnya dengan peningkatan penjualan sebesar 50%,
dapat terjadi peningkatan EBIT sebesar 100%. Hal ini dapat diukur melalui DOL
(Degree of Operating Leverage) dengan rumus dan perhitungan sebagai berikut:

Q  ( P  VC )
DOL at base sales level Q  (13.5)
Q  ( P  VC )  FC

1,000  ($10  $5) $5,000

DOL at 1,000 units    2.0
1,000  ($10  $5)  $2,500 $2,500

Dengan nilai DOL yaitu 2.0 maka dapat dikatakan bahwa perubahan pada penjualan
cheryl’s poster dapat merubah EBIT sebanyak 2.0 kali lipat.
Akan tetapi dengan menerapkan Operating Leverage, misalnya dengan
menghapuskan komisi penjualan tapi meningkatkan gaji pegawai, maka terjadi
perubahan Variable cost dan Fixed cost, yang jika dilakukan penghitungan DOL atas
perubahan tersebut maka:
1,000  ($10  $4.50) $5,500
DOL at 1,000 units    2.2
1,000  ($10  $4.50)  $3,000 $2,500

Value DOL berubah dari 2.0 menjadi 2.2, yang artinya perubahan dalam penjualan
dapat merubah EBIT sebanyak 2.2 kali lipat, lebih maksimal dibandingkan
sebelumnya.
o Financial Leverage: adalah penggunaan fixed financial cost untuk melipatgandakan
efek dari perubahan EBIT terhadap EPS. Fixed financial cost yang paling umum
digunakan adalah: Interest on debt dan preffered stock dividends.
Pada contoh soal Green Foods, maka kita bisa menghitung DFL (Degree of Financial
Leverage) atas perubahan EBIT terhadap EPS. Terdapat 2 kasus yaitu peningkatan
EBIT sebesar 40% menghasilkan peningkatan EPS sebesar 72%, begitupun sebaliknya
pada kasus 2, penurunan EBIT sebanyak 40% akan menghasilkan penurunan EPS
sebesar 72% juga. DFL dapat dihitung sebagai berikut:

Percentage change in EPS

DFL= (13.6)
Percentage change in EBIT

72%
Case 1  1.8
40%
72%
Case 2  1.8
40%
 Sehinga dari perhitungan tersebut diketahui bahwa saat EBIT berubah, maka EPS
akan berubah sebanyak 1,8 kali di perusahaan green foods.
o Total Leverage: penggunaan fixed cost baik operasional maupun finansial untuk
melipatgandakan efek penjualan terhadap EPS. Berdasarkan contoh pada soal Cble
Inc, maka didapatkan hasil berdasarkan tabel berikut:

Adalah perusahaan mengalami peningkatan EPS sebesar 203% dari setiap kenaikan
penjualan sebesar 50%. Dan meskipun tidak ditunjukan pada tabel, akan tetapi
kebalikan nya pun berlaku, yaitu setiap penurunan penjualan sebesar 50%, maka
terjadi penurunan EPS sebesar 203%.

Dari data-data diatas maka dapat dilakukan perhitungan DTL (Degree of Total
Leverage) dengan rumus sebagai berikut:

Percentage change in EPS

DTL= (13.8)
Percentage change in sales

203%
DTL   4.1
50%
Berdasarkan data ini maka diketahui bahwa untuk setiap peningkatan penjualan,
maka Cable Inc dapat melipatgandakan angka EPS nya hingga 4.1 kali lipat.

 Break Even Analysis: digunakan untuk menentuan tingkat operasional yang dibutuhkan
untuk menutup semua biaya dan mengevaluasi profitabilitas yang berhubungan dengan
berbagai tingkat penjualan.
 Operating Breakeven point: level penjualan yang dibutuhkan untuk menutup biaya
operasional. Poin dimana EBIT adalah 0.
 Analysis Break even secara pendekatan Aljabar adalah:

EBIT = (P × Q) – FC – (VC × Q) (13.1)

– Simplifying yields:
EBIT = Q × (P − VC) – FC (13.2)
– where:
– P = Sale price per unit
– Q = Sales quantity in units
– FC = Fixed operating cost per period
– VC = Variable operating cost per unit

 Pada contoh soal Cheryl’s posters, dijabarkan bahwa dengan fixed operating cost senilai
$2500, dan price sebesar $10, dan variable cost adalah $5, maka dapat dilakukan
perhitungan untuk menentukan berapa jumlah penjualan yg harus dilakukan agar operating
cost dapat tertutup dengan rumus dan perhitungan sebagai berikut:
FC
Q (13.3)
P  VC

$2,500 $2,500
Q   500 units
$10  $5 $5

Sehingga kemudian diketahui bahwa untuk menutup biaya operasional maka dibutuhkan
penjualan unit sebesar 500 unit. Atau secara grafik dapat dijelaskan sebagai berikut:

 Capital Structure
 Semua item yang berada pada sebelah kanan balance sheet sebuah perusaaan kecuali
current liabilities adalah sumber modal.

 Tipe-Tipe Modal:

Cost of debt biasanya lebih rendah daripada cost dari bentuk financing lainnya. Lenders
biasanya menginginkan return yang juga lebih rendah karena resiko yang diambil adalah
resiko terkecil. Cost of debt juga menjadi prioritas pembayaran perusahaan dan memiliki
komitmen legal didalamnya.

Sedangkan cost of equity tidak memiliki maturity date, biasanya berbentuk preffered stock
dan common stock equity. Ini memiliki resiko yang lebih tinggi dibandingkan dengan cost of
debt akan tetapi memiliki hasil yang juga lebih tinggi. Akan tetapi cost of ewuity merupakan
prioritas terakhir bagi perusahaan saat melakukan pembayaran.

 Eksternal Assessment of Capital Structure

Financial leverage berasal dari penggunaan dana berbiaya tetap (preferred stock dan debt).
Ukuran langsung tingkat hutang adalah debt ratio dan debt equity ratio. Semakin tinggi nilai
rasio ini, maka semakin tinggi financial leverage perusahaan (semakin berisiko). Ukuran
kemampuan perusahaan dalam memenuhi kewajiban pembayaran yang bersifat tetap
adalah the times interest earned ratio dan the fixed payment coverage ratio yang
memberikan informasi tak langsung terhadap leverage. Adapun Median Debt Ratio untuk
beberapa sektor kunci ekonomi pada tahun 2016 adalah sebagai berikut:
 Capital Structure pada Perusahaan Non-US
o Di banyak negara, bank diperbolehkan untuk membuat investment equity yang
besar pada perusahaan non finansial. Hal ini merupakan sesuatu yang dilarang pada
bank Amerika.
o Biasanya pada banyak perusahaan besar di Amaerika Share ownership pada
akhirnya menjadi lebih ketat dikontrol diantara founding family, institutional, dan
bahkan public investor di Eropa dan Asia
o Tight ownership pada akhirnya memungkinkan owner untuk lebih memahami
keadaan finansial perusahaan. Yang menghasilkan derajat toleransi indebtedness
yang lebih tinggi.

 Capital Structure Theory:

o Modigliani dan Miller (M dan M) menunjukkan secara matematis bahwa, di dunia
dengan pasar yang sempurna, struktur modal yang dipilih perusahaan tidak
mempengaruhi nilainya.
o Banyak penelitian, termasuk M dan M, telah memeriksa apakah struktur modal
dapat, pada kenyataannya, mempengaruhi nilai perusahaan di pasar dunia nyata
yang tidak sempurna
o Konsensus umum adalah bahwa untuk setiap perusahaan tertentu ada struktur
modal yang optimal yang menyeimbangkan manfaat dan biaya pembiayaan utang
o Manfaat utama pembiayaan utang adalah penghematan pajak yang timbul karena
perusahaan dapat mengurangi biaya bunga dari pendapatan kena pajak
o Biaya pembiayaan utang terkait dengan (1) meningkatnya kemungkinan
kebangkrutan terkait dengan pinjaman yang lebih besar, (2) biaya agensi pemberi
pinjaman yang membatasi tindakan perusahaan, dan (3) biaya yang terkait dengan
manajer yang memiliki lebih banyak informasi tentang perusahaan. prospek
daripada yang dilakukan investor
 Tax Benefit
o Memungkinkan perusahaan mengurangi pembayaran bunga atas hutang ketika
menghitung pendapatan kena pajak mengurangi pajak yang mereka bayarkan, yang
berarti bahwa pemegang obligasi dan pemegang saham menerima persentase lebih
besar dari pendapatan perusahaan
o Pengurangan bunga mengindikasikan bahwa pemerintah mensubsidi biaya hutang
perusahaan

 Bankruptcy Cost, yang akan terjadi jika perusahaan tidak dapat membayar hutang dan
bangkrut:

o Secara teori, karena pemberi pinjaman memiliki klaim prioritas yang lebih tinggi daripada
pemegang saham, ketika perusahaan tidak dapat membayar penuh pemberi
pinjamannya, pemegang saham pergi dengan tangan kosong dan pemberi pinjaman
menerima aset apa pun yang tersisa
o Dalam praktiknya, transisi kepemilikan yang baru saja dijelaskan bisa lambat,
kontroversial, dan mahal
o Perusahaan dalam atau mendekati kebangkrutan menimbulkan berbagai biaya yang
menyedot arus kas menjauh dari investor perusahaan
o Biaya kebangkrutan ini mengurangi nilai perusahaan relatif terhadap apa yang akan terjadi
jika tidak ada biaya tersebut
 Business Risk
o Risiko yang tercermin dalam fluktuasi arus kas perusahaan sebelum
mempertimbangkan pembiayaan utang apa pun
o Secara umum, perusahaan dengan leverage operasi yang lebih besar terkena risiko
bisnis yang lebih besar daripada perusahaan dengan leverage operasi yang lebih
sedikit
o Meskipun leverage operasi merupakan faktor penting yang memengaruhi risiko
bisnis, dua faktor lain — stabilitas pendapatan dan stabilitas biaya — juga
memengaruhinya
o Revenue Stability: merefleksikan variabilitas terhadap revenue sale perusahaan
o Cost Stability: merefleksikan prediktabilitas dari input price seperti labor dan
material

 Pada contoh soal Cooke Company, perusahaan sedang menyiapkan untuk membuat
keputusan capital structure, dengan EBIT sudah didapatkan dari forecasting group. Dengan
detail sebagai berikut:

Chance Total Sales

25% $400.000
50% $600.000
25% %800.000

Dengan Fixed operating cost total adalah $200.000 dan Variabel cost adalah 50% dari sales

Tabel 13.9 menunjukkan bahwa ada peluang 25% bahwa EBIT akan menjadi $ 0, 50%
kemungkinan itu adalah $ 100.000, dan peluang 25% menjadi $ 200.000. Ketika
mengembangkan struktur modal perusahaan, manajer keuangan harus menerima
sebagaimana diberikan tingkat EBIT ini dan probabilitas terkaitnya. Data EBIT ini
secara efektif mencerminkan tingkat risiko bisnis tertentu yang menangkap operasi leverage
perusahaan, variabilitas pendapatan penjualan, dan prediksi biaya.

 Capital struktur cooke company saat ini adalah sebagai berikut:

Diasumsikan bahwa perusahaan tidak mempunyai current liabilities

Saat ini, perusahaan memiliki rasio utang 0%, tetapi dapat meningkatkan rasio itu ke salah
satu nilai berikut: 10%, 20%, 30%, 40%, 50%, dan 60%. Jika perusahaan memutuskan untuk
menggunakan setidaknya beberapa pembiayaan utang jangka panjang, itu akan
menggunakan hasil dari pinjaman untuk pensiun modal, meninggalkan total modal dan
total aset $ 500.000. Dengan kata lain, Cooke tidak memiliki rencana untuk meminjam
uang untuk membiayai investasi baru. Tabel 13.10 menunjukkan campuran utang dan
ekuitas yang terkait dengan tujuh struktur modal yang mungkin serta jumlah saham biasa
yang beredar di bawah setiap alternatif.

Jika Cooke Company memutuskan untuk meminjam uang, tingkat bunga yang akan ia bayar
atas utangnya sebagian tergantung pada seberapa banyak perusahaan meminjam. Pemberi
pinjaman umumnya membebankan suku bunga pinjaman yang lebih tinggi kepada
peminjam yang berutang banyak. Tabel 13.11 menunjukkan tingkat bunga yang harus
dibayar Cooke (atas semua utangnya) untuk setiap struktur modal yang diusulkan. Tabel
juga menunjukkan berapa banyak biaya bunga yang akan dibayarkan Cooke di setiap
tingkat utang.
Tabel 13.12 menunjukkan bagaimana Cooke dapat meningkatkan risiko keuangannya
dengan menggunakan lebih banyak utang dalam struktur modalnya. Tabel menghitung nilai
yang diharapkan dari Cooke EPS, standar deviasi EPS, dan koefisien variasi EPS untuk
masing-masing dari tiga tingkat hutang: 0%, 30%, dan 60%. Untuk setiap struktur modal,
Tabel 13.12 menunjukkan nilai-nilai EBIT yang mungkin dihasilkan Cooke (serta probabilitas
terkaitnya dari Tabel 13.9), beban bunga yang harus dibayar Cooke (dari Tabel 13.11), dan
angka EPS yang dihasilkan (menggunakan nomor tersebut dari jumlah saham beredar dari
Tabel 13.10).

Tabel 13.12 menunjukkan bahwa tanpa hutang sama sekali, pendapatan per saham Cooke
memiliki nilai yang diharapkan $ 2,40, dengan standar deviasi $ 1,70 dan koefisien variasi
0,71. Angka-angka itu menunjukkan bahwa meskipun Cooke tidak meminjam uang, EPSnya
tetap berisiko, dan itu karena risiko bisnis Cooke. Jika Cooke memutuskan untuk meminjam
uang, risikonya akan meningkat karena risiko keuangan. Dengan 30% utang, EPS yang
diharapkan naik menjadi $ 3,12, tetapi risikonya juga meningkat. Standar deviasi EPS
adalah $ 2,42 pada tingkat utang 30%, dan koefisien variasi naik menjadi 0,78. Dengan
utang 60%, EPS yang diharapkan berada pada level tertinggi, $ 4,65, tetapi standar
deviasinya adalah $ 4,24, yang lebih dari dua kali standar deviasi EPS dalam struktur modal
tanpa utang. Demikian juga, koefisien variasi tertinggi pada utang 60%, mencapai 0,86.
Tabel 13.13 merangkum data terkait untuk ketujuh struktur modal alternatif. Ketika
leverage keuangan perusahaan meningkat, EPS yang diharapkan naik, menunjukkan bahwa
dengan meminjam lebih banyak uang, Cooke dapat memberikan pengembalian yang lebih
tinggi kepada pemegang saham. Namun, ketika leverage meningkat, demikian juga risiko,
sebagaimana tercermin dalam standar deviasi EPS dan koefisien variasi. Pemegang saham
Cooke tidak akan acuh tak acuh terhadap peningkatan risiko yang mereka hadapi karena
perusahaan meminjam lebih banyak uang. Bahkan, mereka akan menuntut pengembalian
yang lebih tinggi sebagai kompensasi karena menanggung risiko tambahan itu. Manajer
Cooke harus memutuskan bagaimana menimbang EPS yang lebih tinggi yang dipinjam
membantu perusahaan memberikan risiko yang lebih tinggi yang ditimbulkan oleh utang
kepada pemegang saham.

Gambar 13.3 menggambarkan sifat tradeoff risiko-pengembalian terkait dengan tujuh

struktur modal yang dipertimbangkan dengan memplot data dari Tabel 13.13. Gambar
tersebut menunjukkan bahwa ketika utang diganti untuk ekuitas (dengan meningkatnya
rasio utang), tingkat EPS naik (grafik a). Jika kita melihat risiko yang diukur dengan koefisien
variasi (grafik b), kita dapat melihat bahwa risiko meningkat dengan meningkatnya
leverage. Sebagian dari risiko hanya mencerminkan risiko bisnis Cooke, tetapi bagian yang
berubah dalam menanggapi peningkatan leverage keuangan adalah risiko keuangan.

Gambar 13.3: