TUGAS RESUME

Mata Kuliah : MANAJEMEN KEUANGAN

Dosen Pengampu : Dr. Dessy Isfianadewi, M.M
Topik : Net Present Value & Aturan Investasi
Sumber : Stehpen A. Ross, Randolph W. Westerfield, Jeffrey Jaffe (2010)
Corporate Finance, 9th Edition. McGraw-Hill Irwin

Disusun oleh : Januar Christianto, SE.

NIM : 20919049

1. Mengapa Menggunakan Net Present Value?

Net Present Value (NPV)

Alpha Corporation sedang mempertimbangkan untuk berinvestasi dalam proyek tanpa risiko seharga $ 100. Proyek
ini menerima $ 107 dalam satu tahun dan tidak memiliki arus kas lainnya. Tingkat diskonto 6 persen.

NPV proyek dapat dengan mudah dihitung sebagai:

Bahwa proyek tersebut harus diterima karena NPV-nya positif. Memiliki NPV proyek negatif, seperti kasus dengan
tingkat bunga lebih dari 7 persen, proyek harus ditolak.

Aturan investasi dasar dapat digeneralisasikan menjadi:

Terima proyek jika NPV lebih besar dari nol. Tolak proyek jika NPV kurang dari nol.

Mengapa aturan NPV mengarah pada keputusan yang baik? Pertimbangkan dua strategi berikut yang tersedia
untuk para manajer Alpha Corporation:

1. Gunakan $ 100 uang tunai perusahaan untuk diinvestasikan dalam proyek. $ 107 akan dibayarkan sebagai
dividen dalam satu tahun.

2. Lupakan proyek dan bayar $ 100 tunai perusahaan sebagai dividen hari ini.

Jika strategi 2 digunakan, pemegang saham mungkin menyimpan dividen di bank selama satu tahun. Dengan
tingkat bunga 6 persen, strategi 2 akan menghasilkan uang tunai sebesar $ 106 (= $ 100 × 1,06) pada akhir tahun.
Pemegang saham lebih memilih strategi 1 karena strategi 2 menghasilkan kurang dari $ 107 pada akhir tahun.

Poin dasarnya adalah:

Menerima proyek NPV positif akan menguntungkan pemegang saham.

Bagaimana kita menafsirkan NPV yang tepat sebesar $ 0,94? Ini adalah peningkatan nilai perusahaan dari proyek
tersebut. Misalnya, bayangkan perusahaan saat ini memiliki aset produktif senilai $ V dan memiliki uang tunai $ 100.
Jika perusahaan membatalkan proyek tersebut, nilai perusahaan saat ini hanya akan menjadi:

$V+$100

1
 Jika perusahaan menerima proyek tersebut, perusahaan akan menerima $ 107 dalam satu tahun tetapi tidak
memiliki uang tunai hari ini.

Jadi, nilai perusahaan saat ini adalah:

Perhatikan bahwa nilai perusahaan hanyalah jumlah dari nilai berbagai proyek, divisi, atau entitas lain di dalam
perusahaan. Properti ini, disebut nilai tambah, cukup penting. Ini menyiratkan bahwa kontribusi proyek apa pun
terhadap nilai perusahaan hanyalah NPV proyek.
Kami berasumsi bahwa proyek itu tidak berisiko, asumsi yang agak tidak masuk akal. Arus kas masa depan dari
proyek dunia nyata selalu berisiko. Dengan kata lain, arus kas hanya dapat diperkirakan, bukan diketahui. Bayangkan
para manajer Alpha mengharapkan arus kas proyek menjadi $ 107 tahun depan. Artinya, arus kas bisa lebih tinggi,
katakanlah $ 117, atau lebih rendah, katakanlah $ 97. Dengan sedikit perubahan ini, proyek berisiko. Misalkan proyek
ini berisiko sama seperti pasar saham secara keseluruhan, di mana pengembalian yang diharapkan tahun ini mungkin
10 persen. Kemudian 10 persen menjadi tingkat diskonto, menyiratkan bahwa NPV proyek tersebut adalah:

Karena NPV negatif, proyek harus ditolak. Ini masuk akal: Seorang pemegang saham Alpha yang menerima dividen
$ 100 hari ini dapat menginvestasikannya di pasar saham, mengharapkan pengembalian 10 persen. Mengapa
menerima proyek dengan risiko yang sama dengan pasar tetapi dengan pengembalian yang diharapkan hanya 7
persen?

Secara konseptual, tingkat diskonto pada proyek berisiko adalah pengembalian yang diharapkan diperoleh dari aset
keuangan dengan risiko yang sebanding. Tingkat diskonto ini sering disebut sebagai Kemungkinan biaya karena
investasi perusahaan dalam proyek tersebut menghilangkan peluang pemegang saham untuk menginvestasikan
dividen dalam aset keuangan. Jika kalkulasi aktual dari tingkat diskonto menurut Anda sangat sulit di dunia nyata,
Anda mungkin benar. Meskipun Anda dapat menghubungi bank untuk mengetahui tingkat suku bunga saat ini, siapa
yang Anda hubungi untuk mengetahui pengembalian yang diharapkan di pasar tahun ini? Dan, jika risiko proyek
berbeda dengan risiko pasar, bagaimana Anda melakukan penyesuaian? Namun, perhitungan tersebut sama sekali
tidak mustahil. Kami mengabaikan perhitungan dalam bab ini, tetapi menyajikannya di bab-bab selanjutnya dari teks
ini.

Setelah menunjukkan bahwa NPV adalah pendekatan yang masuk akal, bagaimana kita dapat mengetahui apakah
metode alternatif sebagus NPV? Kunci NPV adalah tiga atributnya:

2
 1. NPV menggunakan arus kas. Arus kas dari suatu proyek dapat digunakan untuk tujuan perusahaan lainnya
(seperti pembayaran dividen, proyek penganggaran modal lainnya, atau pembayaran bunga perusahaan).
Sebaliknya, pendapatan adalah konstruksi buatan. Meskipun laba berguna bagi akuntan, laba tidak boleh digunakan
dalam penganggaran modal karena tidak mewakili kas.

2. NPV menggunakan semua arus kas proyek. Pendekatan lain mengabaikan arus kas setelah tanggal tertentu;
Waspadalah terhadap pendekatan ini.

3. NPV mendiskon arus kas dengan benar. Pendekatan lain mungkin mengabaikan nilai waktu uang saat
menangani arus kas. Waspadai juga pendekatan ini.

2. Metode Payback Period

Mendefinisikan Aturan

Salah satu alternatif paling populer untuk NPV adalah pembayaran kembali. Berikut adalah cara kerja
pengembalian: Pertimbangkan proyek dengan investasi awal - $ 50.000. Arus kas masing-masing adalah $ 30.000, $
20.000, dan $ 10.000 dalam tiga tahun pertama. Alur ini diilustrasikan dalam Gambar 5.1 . Cara yang berguna untuk
menuliskan investasi seperti sebelumnya adalah dengan notasi:

(- $ 50.000, $ 30.000, $ 20.000, $ 10.000)

Gambar 5.1 Arus Kas dari Proyek Investasi

Tanda minus di depan $ 50.000 mengingatkan kita bahwa ini adalah arus kas keluar bagi investor, dan tanda koma
di antara angka-angka yang berbeda menunjukkan bahwa mereka diterima — atau jika itu adalah arus kas keluar,
bahwa mereka dibayarkan — pada waktu yang berbeda. Dalam contoh ini kami mengasumsikan bahwa arus kas
terjadi satu tahun terpisah, dengan yang pertama terjadi saat kami memutuskan untuk mengambil investasi.

Perusahaan menerima arus kas sebesar $ 30.000 dan $ 20.000 dalam dua tahun pertama, yang menambahkan
hingga $ 50.000 investasi awal. Artinya, perusahaan telah memulihkan investasinya dalam waktu dua tahun. Dalam
hal ini dua tahun adalah jangka waktu pengembalian modal dari investasi.

Itu aturan waktu pengembalian modal untuk membuat keputusan investasi itu sederhana. Tanggal batas tertentu,
katakanlah dua tahun, dipilih. Semua proyek investasi yang memiliki periode pengembalian modal dua tahun atau
kurang diterima, dan semua proyek yang berhasil dalam waktu lebih dari dua tahun — jika ada — ditolak.

Masalah dengan Metode Payback

Setidaknya ada tiga masalah dengan pengembalian. Untuk mengilustrasikan dua masalah pertama, kami
mempertimbangkan tiga proyek dalam Tabel 5.1 . Ketiga proyek tersebut memiliki periode pengembalian tiga tahun
yang sama, jadi semuanya harus sama-sama menarik — bukan?

3
 Sebenarnya, mereka tidak sama-sama menarik, seperti yang bisa dilihat dari perbandingan yang berbeda
berpasangan proyek.

Tabel 5.1 Arus Kas yang Diharapkan untuk Proyek SEBUAH melalui C ($)

Masalah 1: Waktu Arus Kas dalam Payback Period

Mari kita bandingkan proyek SEBUAH dengan proyek B. Dalam tahun 1 sampai 3, arus kas proyek SEBUAH naik
dari $ 20 menjadi $ 50, sedangkan arus kas proyek B turun dari $ 50 menjadi $ 20. Karena arus kas besar $ 50
datang lebih awal dengan proyek B, nilai bersih saat ini harus lebih tinggi. Namun demikian, kami baru melihat
bahwa payback period dari kedua proyek tersebut identik. Jadi, masalah dengan metode pengembalian modal
adalah metode ini tidak mempertimbangkan waktu arus kas dalam periode pengembalian. Contoh ini menunjukkan
bahwa metode pengembalian dana lebih rendah daripada NPV karena, seperti yang kami tunjukkan sebelumnya,
metode NPV mendiskon arus kas dengan benar.

Masalah 2: Pembayaran setelah Periode Pembayaran Kembali

Sekarang pertimbangkan proyek B dan C, yang memiliki arus kas yang identik dalam payback period. Namun,
proyek C jelas lebih disukai karena memiliki arus kas $ 60.000 pada tahun keempat. Dengan demikian, masalah lain
dengan metode pengembalian modal adalah metode ini mengabaikan semua arus kas yang terjadi setelah periode
pengembalian modal. Karena orientasi jangka pendek dari metode pengembalian modal, beberapa proyek jangka
panjang yang berharga kemungkinan besar akan ditolak. Metode NPV tidak memiliki kekurangan ini karena, seperti
yang kami tunjukkan sebelumnya, metode ini
menggunakan semua arus kas proyek.

Masalah 3: Standar Sewenang-wenang untuk Payback Period

Kami tidak perlu mengacu Tabel 5.1 saat mempertimbangkan masalah ketiga dengan metode payback. Pasar
modal membantu kami memperkirakan tingkat diskonto yang digunakan dalam metode NPV. Tingkat tanpa risiko,
mungkin diproksikan dengan hasil pada instrumen Treasury, akan menjadi tingkat yang sesuai untuk investasi tanpa
risiko. Bab-bab selanjutnya dari buku teks ini menunjukkan bagaimana menggunakan pengembalian historis di pasar
modal untuk memperkirakan tingkat diskonto untuk proyek berisiko. Namun, tidak ada panduan yang sebanding
untuk memilih tanggal batas pengembalian pembayaran, jadi pilihannya agak sewenang-wenang.

Perspektif Manajerial

Metode pengembalian modal sering digunakan oleh perusahaan besar dan canggih saat membuat keputusan yang
relatif kecil. Keputusan untuk membangun gudang kecil, misalnya, atau membayar tune-up truk adalah jenis
keputusan yang sering dibuat oleh manajemen tingkat bawah. Biasanya, seorang manajer mungkin beralasan bahwa
penyetelan akan menelan biaya, katakanlah, $ 200, dan jika itu menghemat $ 120 setiap tahun dalam pengurangan
biaya bahan bakar, itu akan terbayar sendiri dalam waktu kurang dari dua tahun. Atas dasar itu keputusan akan
dibuat.

Meskipun bendahara perusahaan mungkin tidak membuat keputusan dengan cara yang sama, perusahaan
mendukung pengambilan keputusan tersebut. Mengapa manajemen atas membiarkan atau bahkan mendorong
aktivitas retrograde seperti itu pada karyawannya? Salah satu jawabannya adalah mudah untuk membuat keputusan
menggunakan payback. Gandakan keputusan tune-up menjadi 50 keputusan seperti itu dalam sebulan, dan daya
tarik metode sederhana ini menjadi lebih jelas.

Metode payback juga memiliki beberapa fitur yang diinginkan untuk kontrol manajerial. Sama pentingnya dengan
keputusan investasi itu sendiri adalah kemampuan perusahaan untuk mengevaluasi kemampuan pengambilan
keputusan manajer. Di bawah metode NPV, waktu yang lama mungkin berlalu sebelum seseorang memutuskan
apakah keputusannya benar. Dengan metode pengembalian modal kita tahu dalam dua tahun apakah penilaian
manajer atas arus kas sudah benar.

Juga telah disarankan bahwa perusahaan dengan peluang investasi yang baik tetapi tidak ada uang tunai yang
tersedia dapat menggunakan pembayaran kembali. Misalnya, metode pengembalian modal dapat digunakan oleh
perusahaan kecil swasta dengan prospek pertumbuhan yang baik tetapi akses terbatas ke pasar modal. Pemulihan
uang tunai yang cepat meningkatkan kemungkinan investasi kembali untuk perusahaan semacam itu.

Akhirnya, para praktisi sering berargumen bahwa kritik akademis standar terhadap metode pembayaran kembali
melebih-lebihkan masalah dunia nyata apa pun dengan metode tersebut. Misalnya, buku teks biasanya mengolok-
olok pengembalian dengan mengajukan proyek dengan arus kas masuk rendah di tahun-tahun awal tetapi arus
masuk kas yang besar tepat setelah tanggal batas pengembalian. Proyek ini kemungkinan besar akan ditolak dengan
metode pengembalian, meskipun penerimaannya sebenarnya akan menguntungkan perusahaan. Proyek C di kami
Tabel 5.1 adalah contoh dari proyek semacam itu. Praktisi menunjukkan bahwa pola arus kas dalam contoh buku
teks ini terlalu bergaya untuk mencerminkan dunia nyata. Faktanya, sejumlah eksekutif telah memberi tahu kami
bahwa untuk sebagian besar proyek dunia nyata, payback dan NPV mengarah pada keputusan yang sama. Selain
itu, para eksekutif ini menunjukkan bahwa jika investasi seperti proyek C Jika ditemui di dunia nyata, pembuat
keputusan hampir pasti akan melakukan penyesuaian ad hoc terhadap aturan pengembalian sehingga proyek
tersebut dapat diterima.

Terlepas dari semua alasan sebelumnya, tidak mengherankan untuk menemukan bahwa ketika keputusan semakin
penting, yaitu ketika perusahaan melihat proyek yang lebih besar, NPV menjadi urutan hari. Ketika pertanyaan
tentang mengendalikan dan mengevaluasi manajer menjadi kurang penting daripada membuat keputusan investasi
yang tepat, pengembalian lebih jarang digunakan. Untuk keputusan besar, seperti apakah akan membeli mesin,
membangun pabrik, atau mengakuisisi perusahaan, metode pengembalian modal jarang digunakan.

Ringkasan Payback

Metode pembayaran kembali berbeda dari NPV dan oleh karena itu salah secara konseptual. Dengan tanggal batas
waktu yang sewenang-wenang dan kebutaannya terhadap arus kas setelah tanggal tersebut, ini dapat menyebabkan
beberapa keputusan yang sangat bodoh jika digunakan terlalu harfiah. Namun demikian, karena kesederhanaannya,
serta kelebihan lainnya yang disebutkan, perusahaan sering menggunakannya sebagai layar untuk membuat banyak
sekali keputusan investasi kecil yang terus mereka hadapi.

Meskipun ini berarti Anda harus berhati-hati dalam mencoba mengubah pendekatan seperti metode pengembalian
ketika Anda bertemu dengan mereka di perusahaan, Anda mungkin harus berhati-hati untuk tidak menerima
pemikiran keuangan ceroboh yang mereka wakili. Setelah kursus ini, Anda akan merugikan perusahaan Anda jika
Anda menggunakan payback, bukan NPV, saat Anda punya pilihan.
3. Metode Periode Pembayaran Kembali yang Didiskon

Sadar akan masalah payback, beberapa pembuat keputusan menggunakan varian yang disebut metode periode
pengembalian didiskon. Berdasarkan pendekatan ini, pertama-tama kami mendiskontokan arus kas. Kemudian kami
menanyakan berapa lama arus kas yang didiskontokan sama dengan investasi awal.

Misalnya, tingkat diskonto 10 persen dan arus kas proyek sebagai berikut:

(- $ 100, $ 50, $ 50, $ 20)

Investasi ini memiliki waktu pengembalian modal dua tahun karena investasi dibayar kembali pada saat itu.

Untuk menghitung periode pengembalian diskon proyek, pertama-tama kami mendiskontokan setiap arus kas
pada tingkat 10 persen. Arus kas yang didiskon ini adalah:

[- $ 100, $ 50 / 1,1, $ 50 / (1,1) 2, $ 20 / (1.1) 3] = ( - $ 100, $ 45,45, $ 41,32, $ 15,03)

Periode pengembalian diskonto dari investasi awal hanyalah periode pengembalian untuk arus kas yang
didiskontokan ini. Periode pengembalian dana untuk arus kas yang didiskontokan sedikit kurang dari tiga tahun
karena arus kas yang didiskontokan selama tiga tahun adalah $ 101,80 (= $ 45,45 + 41,32 + 15,03). Selama arus
kas dan tingkat diskonto positif, periode pengembalian diskonto tidak akan pernah lebih kecil dari periode
pengembalian karena diskonto mengurangi nilai arus kas.

Pada pandangan pertama, pembayaran kembali yang didiskon mungkin tampak seperti alternatif yang menarik,

tetapi pada pemeriksaan lebih dekat kita melihat bahwa ia memiliki beberapa kekurangan utama yang sama dengan

pengembalian. Seperti pengembalian, pembayaran kembali dengan potongan pertama mengharuskan kita untuk

memilih periode penghentian yang sewenang-wenang, dan kemudian mengabaikan semua arus kas setelah tanggal

tersebut.

Jika kita sudah bersusah payah mendiskontokan arus kas, sebaiknya kita menjumlahkan semua arus kas yang

didiskon dan menggunakan NPV untuk membuat keputusan. Meskipun pembayaran kembali yang didiskon terlihat

seperti NPV, ini hanyalah kompromi yang buruk antara metode pengembalian dan NPV.

4. Tingkat Pengembalian Internal

Sekarang kita sampai pada alternatif terpenting untuk metode NPV: Tingkat pengembalian internal, yang secara

universal dikenal sebagai IRR. IRR sedekat mungkin dengan NPV tanpa benar-benar menjadi NPV. Dasar pemikiran

di balik metode IRR adalah metode ini memberikan satu nomor yang meringkas manfaat dari suatu proyek. Angka

tersebut tidak bergantung pada tingkat suku bunga yang berlaku di pasar modal. Itulah mengapa disebut tingkat

pengembalian internal; jumlahnya adalah internal atau intrinsik proyek dan tidak bergantung pada apa pun kecuali

arus kas proyek.

Misalnya, pertimbangkan proyek sederhana (- $ 100, $ 110) Gambar 5.2 . Untuk tarif tertentu, NPV dari proyek ini
dapat digambarkan sebagai:
 Gambar 5.2 Arus Kas untuk Proyek Sederhana

dimana R adalah tingkat diskonto. Berapa tingkat diskonto agar NPV proyek sama dengan nol?

Kami mulai dengan menggunakan tingkat diskonto sewenang-wenang 0,08, yang menghasilkan:

Karena NPV dalam persamaan ini positif, kami sekarang mencoba tingkat diskonto yang lebih tinggi, seperti 0,12.
Ini menghasilkan:

Karena NPV dalam persamaan ini negatif, maka kami mencoba menurunkan tingkat diskonto menjadi 0,10. Ini
menghasilkan:
 Jadi, kami katakan 10 persen itu milik proyek tingkat pengembalian internal ( IRR). Secara umum, IRR adalah laju

yang menyebabkan NPV proyek menjadi nol. Implikasi dari latihan ini sangat sederhana. Perusahaan harus sama-

sama bersedia menerima atau menolak proyek jika tingkat diskonto 10 persen. Perusahaan harus menerima proyek

jika tingkat diskonto di bawah 10 persen. Perusahaan harus menolak proyek jika tingkat diskonto di atas 10 persen.

Aturan investasi umum jelas:

Terima proyek jika IRR lebih besar dari tingkat diskonto. Tolak proyek jika IRR kurang dari tingkat
diskonto.

Kami menyebutnya sebagai aturan IRR dasar. Sekarang kita dapat mencoba contoh yang lebih rumit (- $ 200, $
100, $ 100, $ 100) di Gambar 5.3 .

Gambar 5.3 Arus Kas untuk Proyek yang Lebih Kompleks

Seperti yang kita lakukan sebelumnya, mari gunakan trial and error untuk menghitung tingkat pengembalian
internal. Kami mencoba 20 persen dan 30 persen, menghasilkan yang berikut ini:

Setelah lebih banyak trial and error, kami menemukan bahwa NPV proyek adalah nol ketika tingkat diskonto adalah

23,37 persen. Jadi IRRnya 23,37 persen. Dengan discount rate 20 persen, NPVnya positif dan kami akan

menerimanya. Tapi kalau discount rate-nya 30 persen, kami tolak.

Secara aljabar, IRR tidak diketahui dalam persamaan berikut:

Gambar 5.4 menggambarkan apa arti IRR proyek. Angka tersebut memplot NPV sebagai fungsi dari tingkat
diskonto. Kurva memotong sumbu horizontal pada IRR 23,37 persen karena di sinilah NPV sama dengan nol.
Gambar 5.4 Net Present Value (NPV) dan Tarif Diskon untuk Proyek yang Lebih Kompleks
Juga harus jelas bahwa NPV positif untuk tingkat diskonto di bawah IRR dan negatif untuk tingkat diskonto di atas

IRR. Jika kami menerima proyek seperti ini ketika tingkat diskonto kurang dari IRR, kami akan menerima proyek NPV

positif. Jadi, aturan IRR sama persis dengan aturan NPV. Jika hanya itu saja, aturan IRR akan selalu sesuai dengan

aturan NPV. Tapi dunia keuangan tidak begitu baik. Sayangnya, aturan IRR dan aturan NPV konsisten satu sama lain

hanya untuk contoh seperti yang baru saja dibahas. Beberapa masalah dengan pendekatan IRR terjadi dalam situasi

yang lebih rumit, topik yang akan dibahas di bagian selanjutnya. IRR pada contoh sebelumnya dihitung melalui trial

and error. Proses yang melelahkan ini dapat dihindari melalui spreadsheet.

5. Masalah dengan Pendekatan IRR

Definisi Proyek Independen dan Saling Eksklusif

Sebuah proyek independen adalah salah satu yang penerimaan atau penolakannya tidak tergantung pada penerimaan

atau penolakan proyek lain. Misalnya, bayangkan McDonald's sedang mempertimbangkan untuk meletakkan gerai

hamburger di pulau terpencil. Penerimaan atau penolakan unit ini kemungkinan besar tidak terkait dengan

penerimaan atau penolakan restoran lain dalam sistemnya. Keterpencilan gerai tersebut memastikan bahwa ia tidak

akan menarik penjualan dari gerai lain.

Sekarang pertimbangkan ekstrim lainnya, investasi yang saling eksklusif. Apa artinya untuk dua proyek, A dan B,
menjadi saling eksklusif? Anda bisa menerima A atau Anda bisa menerimanya B atau Anda dapat menolak keduanya,
tetapi Anda tidak dapat menerima keduanya. Sebagai contoh, A Mungkin keputusan untuk membangun rumah
apartemen di banyak sudut yang Anda miliki, dan B mungkin merupakan keputusan untuk membangun bioskop di
tanah yang sama.

Kami sekarang menyajikan dua masalah umum dengan pendekatan IRR yang memengaruhi proyek independen
dan eksklusif. Kemudian kami menangani dua masalah yang mempengaruhi proyek yang saling eksklusif saja.

Dua Masalah Umum yang Mempengaruhi Proyek Independen dan Saling Eksklusif

memulai diskusi kami dengan proyek A, yang memiliki arus kas sebagai berikut:

(- $ 100, $ 130)

IRR untuk proyek A adalah 30 persen. Tabel 5.2 memberikan informasi lain yang relevan tentang proyek.
Hubungan antara NPV dan tingkat diskonto ditampilkan untuk proyek ini di Gambar 5.5 . Seperti yang Anda lihat, NPV
menurun seiring dengan naiknya tingkat diskonto.

Tabel 5.2 Tingkat Pengembalian Internal dan Nilai Sekarang Bersih

Gambar 5.5 Nilai Sekarang Bersih dan Tarif Diskon untuk Proyek A, B, dan C
 Proyek A memiliki arus kas keluar pada tanggal 0 diikuti dengan arus kas masuk pada tanggal 1. NPV-nya
berhubungan negatif dengan tingkat diskonto.

Proyek B memiliki arus kas masuk pada tanggal 0 diikuti dengan arus kas keluar pada tanggal 1. NPV-nya
berhubungan positif dengan tingkat diskonto.

Proyek C memiliki dua perubahan tanda dalam arus kasnya. Ini memiliki arus keluar pada tanggal 0, arus masuk
pada tanggal 1, dan arus keluar pada tanggal 2.

Proyek dengan lebih dari satu perubahan tanda dapat memiliki beberapa tingkat pengembalian.

Masalah 1: Berinvestasi atau Pembiayaan?

Sekarang pertimbangkan proyek B, dengan arus kas:

($ 100, - $ 130)

Arus kas ini persis kebalikan dari arus untuk proyek A. Dalam proyek B, perusahaan menerima dana terlebih dahulu
dan kemudian membayar dana nanti. Meskipun tidak biasa, proyek jenis ini memang ada. Misalnya, pertimbangkan
perusahaan yang mengadakan seminar di mana pesertanya membayar di muka. Karena pengeluaran besar sering kali
terjadi pada tanggal seminar, arus kas masuk mendahului arus kas keluar.

Pertimbangkan metode trial-and-error kami untuk menghitung IRR:

Seperti proyek A, tingkat pengembalian internal adalah 30 persen. Namun, perhatikan bahwa nilai bersih saat ini
adalah negatif saat tingkat diskonto di bawah 30 persen. Sebaliknya, nilai sekarang bersih positif bila tingkat diskonto
di atas 30 persen. Aturan keputusan persis kebalikan dari hasil kami sebelumnya. Untuk jenis proyek ini, aturan
berikut berlaku:

Terima proyek ketika IRR kurang dari tingkat diskonto. Tolak proyek ketika IRR lebih besar dari tingkat diskonto.

Aturan keputusan yang tidak biasa ini mengikuti grafik proyek B di Gambar 5.5 . Kurva mengarah ke atas
miring, menyiratkan bahwa NPV adalah secara positif terkait dengan tingkat diskonto.
 Grafiknya masuk akal secara intuitif. Misalkan perusahaan ingin segera mendapatkan $ 100.
Itu bisa:
1. menerima proyek B atau
2. meminjam $ 100 dari bank. Jadi, proyek tersebut sebenarnya adalah pengganti pinjaman. Padahal, karena
IRRnya 30 persen, mengambil proyek B setara dengan meminjam dengan 30 persen. Jika perusahaan dapat
meminjam dari bank, katakanlah, hanya 25 persen, perusahaan tersebut harus menolak proyek tersebut. Namun,
jika sebuah perusahaan dapat meminjam dari bank hanya pada, katakanlah, 35 persen, maka perusahaan
tersebut harus menerima proyek tersebut. Jadi proyek B akan diterima jika dan hanya jika tingkat diskonto atas
IRR.
3. ini harus dikontraskan dengan proyek A. Jika perusahaan memiliki kas $ 100 untuk diinvestasikan, perusahaan
dapat (1) menerima proyek A atau (2) meminjamkan $ 100 ke bank. Proyek tersebut sebenarnya adalah
pengganti pinjaman. Padahal, karena IRRnya 30 persen, mengambil proyek A sama dengan meminjamkan 30
persen. Perusahaan harus menerima proyek A jika suku bunga pinjaman di bawah 30 persen. Sebaliknya,
perusahaan harus menolak proyek A jika suku bunga pinjaman di atas 30 persen.

Karena perusahaan awalnya membayar uang dengan proyek A tetapi awalnya menerima uang dengan proyek B,
kami mengacu pada proyek A sebagai sebuah proyek tipe investasi dan proyek B sebagai proyek jenis pembiayaan.
Jenis proyek investasi adalah norma. Karena aturan IRR dibalik untuk proyek jenis pembiayaan, berhati-hatilah saat
menggunakannya dengan jenis proyek ini.

Masalah 2: Beberapa Tingkat Pengembalian

Misalkan arus kas dari suatu proyek adalah:

(- $ 100, $ 230, - $ 132)

Karena proyek ini memiliki arus kas negatif, arus kas positif, dan arus kas negatif lainnya, kami katakan bahwa arus
kas proyek menunjukkan dua perubahan tanda, atau "flip-flop". Meskipun pola arus kas ini mungkin terlihat agak
aneh pada awalnya, banyak proyek memerlukan arus kas keluar setelah beberapa arus masuk. Contohnya adalah
proyek stripmining. Tahap pertama dalam proyek semacam itu adalah investasi awal dalam penggalian tambang.
Keuntungan dari pengoperasian tambang diterima di tahap kedua. Tahap ketiga melibatkan investasi lebih lanjut
untuk mengklaim kembali tanah dan memenuhi persyaratan undang-undang perlindungan lingkungan. Arus kas
negatif pada tahap ini.

Proyek yang dibiayai dengan perjanjian sewa dapat menghasilkan pola arus kas yang serupa. Sewa sering
memberikan subsidi pajak yang besar, menghasilkan arus kas masuk setelah investasi awal. Namun, subsidi ini
menurun seiring waktu, seringkali menyebabkan arus kas negatif di tahun-tahun berikutnya. (Rincian leasing akan
dibahas di bab selanjutnya.)

Mudah untuk memverifikasi bahwa proyek ini tidak hanya memiliki satu tapi dua IRR, 10 persen dan 20 persen. 4
Dalam kasus seperti ini, IRR tidak masuk akal. IRR apa yang akan kita gunakan — 10 persen atau 20 persen? Karena
tidak ada alasan yang baik untuk menggunakan salah satu dari yang lain, IRR tidak dapat digunakan di sini.

dan

Jadi, kami memiliki beberapa tingkat pengembalian.

 Mengapa proyek ini memiliki beberapa tingkat pengembalian? Proyek C menghasilkan beberapa tingkat
pengembalian internal karena arus masuk dan arus keluar terjadi setelah investasi awal. Secara umum, sandal jepit
atau perubahan tanda ini menghasilkan banyak IRR. Secara teori, arus kas mengalir dengan K perubahan tanda dapat
memiliki hingga tingkat pengembalian internal yang masuk akal (IRR di atas –100 persen). Karena itu, karena proyek
C memiliki dua perubahan pada tanda, ia dapat memiliki sebanyak dua IRR. Seperti yang kami tunjukkan, proyek
yang tanda perubahan arus kasnya berulang kali dapat terjadi di dunia nyata.

IRR yang dimodifikasi

Sebagai alternatif dari NPV, sekarang kami perkenalkan IRR yang dimodifikasi (MIRR) metode, yang menangani
masalah IRR ganda dengan menggabungkan arus kas sampai hanya satu perubahan tanda yang tersisa. Untuk
melihat cara kerjanya, pertimbangkan proyek C lagi. Dengan tingkat diskonto, katakanlah, 14 persen, nilai arus kas
terakhir,
- $ 132, adalah:

- $ 132 / 1,14 = - $ 115,79

Meskipun penyesuaian ini benar untuk beberapa IRR, tampaknya, setidaknya bagi kami, melanggar "semangat"
pendekatan IRR. Seperti yang dinyatakan sebelumnya, alasan dasar di balik metode IRR adalah metode ini
memberikan satu nomor yang meringkas manfaat dari suatu proyek. Angka tersebut tidak tergantung pada tingkat
diskonto. Faktanya, itulah mengapa disebut tingkat pengembalian internal: angkanya adalah intern, atau intrinsik,
untuk proyek dan tidak bergantung pada apa pun kecuali arus kas proyek. Sebaliknya, MIRR jelas merupakan fungsi
dari tingkat diskonto. Namun, perusahaan yang menggunakan penyesuaian ini akan menghindari
beberapa masalah IRR, seperti perusahaan yang menggunakan aturan NPV akan menghindarinya. 5

Di bawah versi ini, MIRR proyek menjadi:

menyiratkan MIRR 14,11 persen.

MIRR di sini berbeda dengan MIRR yang sebesar 14,21 persen di teks. Namun, kedua MIRR tersebut berada di atas
tingkat diskonto 14 persen, yang menyiratkan penerimaan proyek. Konsistensi ini harus selalu ada di antara dua
varian IRR yang dimodifikasi. Dan, seperti dalam versi di teks, masalah IRR ganda dihindari.
 Jaminan terhadap Beberapa IRR

Jika arus kas pertama proyek negatif (karena ini adalah investasi awal) dan jika semua arus tersisa positif, hanya ada
satu IRR unik, tidak peduli berapa periode proyek berlangsung. Ini mudah dipahami dengan menggunakan konsep nilai
waktu uang. Misalnya, mudah untuk memverifikasi proyek itu SEBUAH di Tabel 5.2 memiliki IRR 30 persen karena
menggunakan tingkat diskon 30 persen memberikan:

Bagaimana kita tahu bahwa ini adalah satu-satunya IRR? Misalkan kita mencoba tingkat diskon lebih besar dari 30
persen. Dalam menghitung NPV, mengubah tingkat diskonto tidak mengubah nilai arus kas awal - $ 100 karena arus
kas tersebut tidak didiskontokan. Meningkatkan tingkat diskonto hanya dapat menurunkan nilai sekarang dari arus kas
masa depan. Dengan kata lain, karena NPV adalah nol pada 30 persen, setiap kenaikan tarif akan mendorong NPV ke
kisaran negatif. Demikian pula, jika kita mencoba discount rate kurang dari 30 persen, NPV proyek secara keseluruhan
akan positif. Meskipun contoh ini hanya memiliki satu aliran positif, alasan di atas masih menyiratkan satu IRR unik jika
ada banyak aliran masuk (tetapi tidak ada aliran keluar) setelah investasi awal.

Jika arus kas awal positif — dan jika semua arus tersisa negatif — hanya boleh ada satu IRR unik. Hasil ini mengikuti
alasan serupa. Kedua kasus ini hanya memiliki satu perubahan tanda atau flip-flop dalam arus kas. Dengan demikian,
kami aman dari beberapa IRR setiap kali hanya ada satu tanda perubahan dalam arus kas.
Aturan umum

Bagan berikut merangkum aturan kami:

Perhatikan bahwa kriteria NPV sama untuk masing-masing dari tiga kasus. Dengan kata lain, analisis NPV selalu
tepat. Sebaliknya, IRR hanya dapat digunakan dalam kasus tertentu. Ketika datang ke NPV, kata-kata pengkhotbah,
“Anda tidak bisa kalah dengan barang yang saya gunakan,” jelas berlaku.

Masalah Khusus untuk Proyek Saling Eksklusif

Seperti disebutkan sebelumnya, dua atau lebih proyek bersifat saling eksklusif jika perusahaan hanya dapat
menerima salah satunya. Kami sekarang menyajikan dua masalah yang berkaitan dengan penerapan pendekatan IRR
untuk proyek yang saling eksklusif. Kedua masalah ini sangat mirip, meskipun secara logika berbeda.

Masalah Skala

Seorang profesor yang kita kenal memotivasi diskusi kelas tentang topik ini dengan pernyataan ini: “Para siswa, saya
siap untuk membiarkan salah satu dari Anda memilih di antara dua proposisi 'bisnis' yang saling eksklusif. Peluang 1
- Anda memberi saya $ 1 sekarang dan saya akan mengembalikan $ 1,50 pada akhir periode kelas. Peluang 2 —
Anda memberi saya $ 10 dan saya akan mengembalikan $ 11 pada akhir periode kelas. Anda hanya dapat memilih satu
dari dua peluang. Dan Anda tidak dapat memilih salah satu peluang lebih dari sekali. Saya akan memilih sukarelawan
pertama. "
 Mana yang akan kamu pilih? Jawaban yang benar adalah kesempatan 2. 6 Untuk melihat ini, lihat grafik berikut:

Seperti yang telah kami tekankan sebelumnya di teks, seseorang harus memilih peluang dengan NPV tertinggi. Ini
adalah peluang 2 dalam contoh. Atau, seperti yang dijelaskan oleh salah satu siswa profesor, “Saya lebih besar
daripada profesor, jadi saya tahu saya akan mendapatkan uang saya kembali. Dan saya memiliki $ 10 di saku saya
sekarang sehingga saya dapat memilih salah satu peluang. Di akhir kelas, saya akan dapat membeli satu lagu di
itunes dengan peluang 2 dan masih memiliki investasi asli saya, aman dan sehat. Keuntungan dari peluang 1 hanya
dibayarkan untuk setengah dari sebuah lagu. ”

Proposisi bisnis ini menggambarkan cacat dengan kriteria tingkat pengembalian internal. Aturan IRR dasar
menunjukkan pemilihan peluang 1 karena IRR adalah 50 persen. IRR hanya 10 persen untuk peluang 2.

Dimana kesalahan IRR? Masalah dengan IRR adalah bahwa IRR mengabaikan masalah skala. Meskipun peluang 1
memiliki IRR yang lebih besar, investasinya jauh lebih kecil. Dengan kata lain persentasenya tinggi
laba atas peluang 1 lebih dari sekadar diimbangi oleh kemampuan untuk mendapatkan setidaknya pengembalian
yang layak 8 pada investasi yang jauh lebih besar di bawah peluang 2.

Karena IRR tampaknya salah arah di sini, dapatkah kita menyesuaikan atau memperbaikinya? Kami

mengilustrasikan caranya di contoh berikutnya.

NPV versus IRR

Stanley Jaffe dan Sherry Lansing baru saja membeli hak atas Keuangan Perusahaan: The Motion Picture. Mereka
akan membuat film besar ini dengan anggaran kecil atau anggaran besar. Berikut perkiraan arus kas:

Karena risikonya tinggi, tarif diskon 25 persen dianggap pantas. Sherry ingin mengadopsi bujet besar karena NPV-
nya lebih tinggi. Stanley ingin mengadopsi anggaran kecil karena IRR lebih tinggi. Siapa yang benar?

Untuk alasan yang dianut dalam contoh kelas, NPV benar. Karenanya Sherry benar. Namun, Stanley sangat keras
kepala jika menyangkut IRR. Bagaimana Sherry dapat membenarkan anggaran yang besar untuk Stanley
menggunakan pendekatan IRR?

Ini dimana IRR tambahan masuk. Sherry menghitung arus kas tambahan dari memilih anggaran besar daripada
anggaran kecil sebagai berikut:
 Bagan ini menunjukkan bahwa arus kas tambahan adalah - $ 15 juta pada tanggal 0 dan $ 25 juta pada tanggal 1.
Sherry menghitung IRR tambahan sebagai berikut:

IRR sama dengan 66,67 persen dalam persamaan ini, menyiratkan bahwa IRR tambahan adalah 66,67 persen. IRR
inkremental adalah IRR atas investasi tambahan dari pemilihan proyek besar daripada proyek kecil.

Selain itu, kami dapat menghitung NPV dari arus kas tambahan:

Kami tahu gambaran anggaran kecil akan dapat diterima sebagai proyek independen karena NPV-nya positif. Kami
ingin tahu apakah menguntungkan untuk menginvestasikan tambahan $ 15 juta untuk membuat gambar anggaran
besar daripada gambar anggaran kecil. Dengan kata lain, apakah menguntungkan menginvestasikan tambahan $ 15
juta untuk menerima tambahan $ 25 juta tahun depan? Pertama, perhitungan kami menunjukkan NPV pada investasi
tambahan menjadi positif. Kedua, kenaikan IRR sebesar 66,67 persen lebih tinggi dari tingkat diskonto 25 persen.
Karena kedua alasan tersebut, investasi tambahan dapat dibenarkan, sehingga film dengan anggaran besar harus
dibuat. Alasan kedua adalah apa yang perlu didengar Stanley agar diyakinkan.

Dalam tinjauan, kita dapat menangani contoh ini (atau contoh yang saling eksklusif) dengan salah satu dari tiga
cara:

1. Bandingkan NPV dari dua pilihan. NPV gambaran anggaran besar lebih besar dari NPV gambaran anggaran
kecil. Artinya, $ 27 juta lebih besar dari $ 22 juta.

2. Hitung peningkatan NPV dari pembuatan gambar anggaran besar, bukan gambar anggaran kecil. Kare
incremental NPV sama dengan $ 5 juta, kami memilih gambar anggaran besar.

3. Bandingkan IRR tambahan dengan tingkat diskonto. Karena incremental IRR adalah 66,67 persen dan tingkat
diskonto 25 persen, kami mengambil gambaran anggaran besar.

Ketiga pendekatan tersebut selalu memberikan keputusan yang sama. Bagaimanapun, kita harus tidak bandingkan
IRR dari dua gambar. Jika kami melakukannya, kami akan membuat pilihan yang salah. Artinya, kami akan menerima
gambaran anggaran kecil.