BAB 9

IMBAL HASIL ATAS MODAL

INVESTASI DAN ANALISIS

RIDWAN.,SE.,M.Ak
 PRATINJAU
Analisa laporan keuangan melibatkan penilaian risiko dan imbal hasil.
Imbal hasil atas modal investasi (return on invested capital) mengacu
pada laba perusahaan realtif terhadap tingkat dan sumber penilaian.
Imbal hasil atas modal investasi merupakan ukuran keberhasilan
perusahaan dalam menggunakan pendanaan menghasilkan laba.
 PENTINGNYA IMBAL HASIL
(PENGEMBALIAN) ATAS MODAL INVESTASI
Kinerja perusahaan dapat dianalisis dengan beberapa cara. Pertumbuhan pendapatan, laba bersih,
dan asset merupakan ukuran kinerja yang umum digunakan. Namun, tidak satupun dari ukuran-
ukuran ini yang dapat digunakan secara terpisah sebagai ukuran kinerja perusahaan yang
komprehensif.
Hubungan antara laba dengan investasi modal disebut pengembalian atas investasi modal (ROIC)
atau pengembalian atas investasi (ROI) mungkin merupaan ukuran kinerja perusahaan yang dikenal
luas. Ukuran ini dapat membandingkan keberhasilan perusahaan atas pengelolaan investasi modal,
memungkinkan kita menilai pengembalian perusahaan relatif terhadap resiko investasi modal, dan
membandingkan pengembalian atas investasi modal dengan pengemballian investasi alternative.
Pengembalian atas investasi modal digunakan dalam berbagai area dalam analisis, termasuk:
1. Mengukur Efektivitas Manajerial
2. Mengukur Profitabilitas
3. Ukuran untuk Perencanaan dan Pengendalian
 MENGUKUR EFEKTIVITAS
MANAJERIAL
Tingkat imbal hasil atas modal investasi utamanya tergantung pada
keahlian, ketersediaan sumber daya, kepandaian, dan motivasi dari
manajemen. Manajemen membuat keputusan pendanaan, investasi,
dan operasi
 MENGUKUR PROFITABILITAS
Imbal hasil atas modal investasi adalah sebuah indicator penting
mengenai kekuatan keuangan jangka panjang perusahaan. Imbal hasil
atas modal investasi menggunakan ukuran ringkasan utama dari
laporan laba rugi dan laporan posisi keuangan untuk menilai
profitabilitas.
 UKURAN UNTUK PERENCANAAN
PENGENDALIAN
Imbal hasil atas modal investasi berperan penting dalam perencanaan,
penganggaran, mengoordinasi, mengevaluasi, dan mengendalikan
aktivitas bisnis. Imbal hasil ini terdiri dari imbas hasil dan kerugian yang
diperoleh segmen atau divisi perusahaan.
 KOMPONEN IMBAS HASIL
(PENGEMBALIAN) ATAS INVESTASI
MODAL
Pengembalian atas investasi modal dihitung sebagai berikut:
Laba/(Modal investasi)
 MENDEFINISIKAN MODAL INVESTASI
Tidak ada ukuran universal atas modal investasi yang digunakan untuk
mneghitung tingkat imbal hasil( rate of return) .Pengukuran berbeda
dari modal investasi yang digunakan mencerminkan perspektif
pengguna yang berbeda.
 ASSET OPERASI BERSIH
Banyak analis memisahkan neraca dan laporan laba rugi menjadi komponen
operasi dan non operasi dan menghitung pengembalian asset operasi bersih
(return on net operating assets) sebagai ringkasan ukuran kinerja. Aktivitas
operasi merupakan aktivitas inti perusahaan.Aktivitas ini meliputi seluruh
aktivitas yang dibutuhkan untuk membawa produk atau jasa perusahaan ke
pasar, serta melayani kebutuhan para pelanggan. Dalam laporan laba rugi,
aktivitas operasi biasanya meliputi penjualan, harga pokok penjualan, dan
beban penjualan umum serta administrasi.Di neraca aktivitas operasi diwakili
oleh asset dan kewajiban yang berhubungan dengan akun-akun laporan laba
rugi di atas, seperti piutang usaha, persediaan, asset tetap, utang usaha dan
beban yang masih harus dibayar.Lebih spesifik lagi.
RNOA = Laba operasi bersih setelah pajak (Net operating profit after tax - NOPAT)
Rata-rata aset operasi bersih (Net operating assets - NOA)
 MODAL EKUITAS BIASA
Pengembalian ekuitas biasa (return on common equity – ROCE)
dinyatakan sebagai laba bersih dikurangi deviden saham preferen dibagi
rata-rata ekuitas biasa. Equitas biasa dapat juga dinyatakan sebagai
total asset dikurangi utang dan saham preferen. Saham preferen tidak
dimasukkan dalam hitungan karena , dari sudut pandang pemegang
saham biasa, saham preferen memiliki klaim tetap atas aset neto dan
arus kas perusahaan, sama seperti utang. Ekuitas saham biasa dengan
alternatif lain diartikan sebagai total aset dikurangi utang dan saham
preferen.
 MENGHITUNG INVESTASI MODAL
SUATU PERIODE
Investasi modal untuk suatu periode umumnya dihitung menggunakan
rata-rata modal yang tersedia bagi perusahaan selama periode
tersebut.Metode yang paling umum digunakan adalah menambah
saldo awal dan akhir tahun investasi modal lalu dibagi dua.Metode
yang lebih akurat adalah dengan merata-ratakan jumlah interim –
misalnya, menambahkan jumlah investasi modal tiap akhir kuartal dan
membaginya dengan empat.
 PENYESUAIAN ATAS INVESTASI
MODAL DAN LABA
Analisis pengembalian atas investasi modal menggunakan angka
laporan keuangan sebagai titik awal. Beberapa angka yang tidak
dilaporkan di dalam laporan keuangan juga perlu diperhitungkan.
Beberapa penyesuaian seperti yang berhubungan dengan persediaan,
mempengaruhi pembilang maupun penyebut pengembalian investasi
modal, sehingga mengurangi pengaruhnya.
MENGHITUNG PENGEMBALIAN INVESTASI
MODAL
1. Pengembalian atas Aset Operasi Bersih
RNOA = Laba operasi bersih setelah pajak (Net operating profit after tax - NOPAT)
Rata-rata aset operasi bersih (Average net operating assets - NOA)
Aset dan kewajiban operasi adalah pos yang dibutuhkan untuk menjalankan usaha
perusahaan, dan meliputi kas, piutang usaha, persediaan, beban dibayar dimuka,
asset pajak tangguhan, asset tetap, dan investasi jangka panjang yang terkait dengan
akuisisi strategis.Kewajiban operasi bersih adalah utang usaha dan beban yang masih
harus dibayar serta kewajiban operasi jangka panjang dan kewajiban pajak
tangguhan.Aset non operasi meliputi investasi dalam efek yang dapat diperdagangkan
investasi non strategis, dan investasi dalam operasi yang dihentikan sebelum di jual.
NOA = kewajiban keuangan neto (NFO) + ekuitas pemegang saham (SE)
NFO = Kewajiban non operasi – asset non operasi
NOPAT = (penjualan – beban operasi) x (1- [beban pajak/laba sebelum pajak] )
 MENGHITUNG PENGEMBALIAN
INVESTASI MODAL
2. Pengembalian atas Equitas Pemegang Saham Biasa
Pengembalian atas ekuitas biasa dihitung sebagai berikut:
Laba bersih - Deviden saham preferen
Rata-rata ekuitas pemegang saham biasa
ROCE terdiri dari dua komponen, yaitu pengembalian operasi dan
pengembalian non operasi.
MENGANALISIS PENGEMBALIAN ATAS
ASET OPERASI BERSIH
Pengembalian investasi modal berguna dalam evaluasi manajemen,
analisis profitabilitas, serta perencanaan dan pengendalian.Penggunaan
pengembalian atas investasi modal untuk tugas-tugas di atas menuntut
pemahaman menyeluruh atas pengukuran pengembalian ini.Ini karena
pengukuran pengembalian mengandung komponen yang berpotensi
untuk menyumbangkan pemahaman atas kinerja perusahaan.Bagian ini
akan membahas pengembalian tersebut ketika investasi modal dilihat
dari sudut pandang operasi, biasanya disebut sebagai pengembalian
atas asset operasi bersih (RNOA).
 PEMISAHAN PENGEMBALIAN ATAS ASET OPERASI BERSIH
RNOA = Laba operasi bersih setelah pajak (NOPAT)
Rata – rata aset operasi bersih (NOA)
Kita dapat memisahkan pengembalian ini menjadi komponen yang bermakna
secara relative terhadap penjualan. Pemisahan pengembalian atas asset operasi
bersih adalah:
RNOA = margin laba operasi bersih x Perputaran asset operasi bersih
Margin NOPAT dan perputaran NOA merupakan pengukuran yang bermanfaat
dan menuntut analisis mendapatkan pemahaman atas profitabilitas suatu
perusahaan.
 DAMPAK LEVERAGE OPERASI
Dampak kewajiban operasi terlihat dalam alternative persamaan RNOA
berikut ini :

RNOA = NOPAT X PENJULAN X (1 +OLLEV)

Penjualan Rata – rata OA

Dimana OA adalah asset operasi kotor dan OLLEV (kewajiban rata-

rata/Rata-rata NOA) adalah rasio leverage kewajiban operasi. Karena
OLLEV memiliki nilai positif, kenaikan OLLEV akan meningkatkan RNOA.
 HUBUNGAN ANTARA MARGIN LABA
DAN PERPUTARAN ASET
Margin laba merupakan fungsi dari penjualan (harga jual x unit terjual)
dan beban operasi. Perputaran juga merupakan fungsi dari penjualan
(penjualan/asset). Akibatnya, meningkatkan margin laba dengan
menaikkan harga jual akan berdampak pada unit terjual. Pengurangan
beban operasi yang berkaitan dengan pemasaran sebagai usaha
meningkatkan profitabilitas juga biasanya berdampak pada permintaan
untuk meningkatkan profitabilitas juga biasanya akan berdampak pada
permintaan atas produk. Harga jual, pemasaran, litbang, produksi, dan
sejumlah area usaha lain harus dikelola secara efektif untuk
memaksimalkan RNOA.
 DISAGREGASI MARGIN LABA
Margin Laba operasi (OPM) didefenisikan sebagai :
Laba operasi bersih sebelum pajak
Penjualan
Margin laba operasi merupakan fungsi dari harga jual per unit produk produk
atau jasa dibandingkan dengan biaya per unit yang dikeluarkan untuk membawa
produk atau jasa tersebut ke pasar dan memenuhi kebutuhan pelanggan setelah
penjualan. Untuk tujuan analisis, margin laba sebelum pajak dapat dipisahkan
menjadi beberapa komponen:
• PM sebelum pajak = PM penjualan sebelum pajak + PM sebelum pajak lainnya.
• PM penjualan sebelum pajak = (margin kotor ÷ penjualan) – (beban penjualan ÷
penjualan) – (beban administrasi ÷ penjualan) – (litbang ÷ penjualan).
• PM sebelum pajak lainnya = (laba ekuitas ÷ penjualan)
 DISAGREGASI MARGIN LABA
Beberapa hal penting dalam analisa profitabilitas:
1. Laba Kotor (Gross Profit)
Laba Kotor diukur dari pendapatan dikurangi harga pokok penjualan, dan sering dilaporkan
dalam bentuk persentase yang dihitung dari laba kotor dibagi dengan penjualan. Laba kotor
harus cukup besar untuk mendanai pengeuaran bersifat diskresi penting yang berorientasi
pada masa depan seperti penelitian dan pengembangan, pemasaran, serta iklan.
Analisa terhadap perubahan penjualan dan harga pokok penjualan akan berguna dalam
mengidentifikasi pendorong utama laba kotor. Perubahan laba kotor sendiri sering kali
terjadi akibat salah satu atau kombinasi dari perubahan berikut :
1. Kenaikan (penurunan) volume penjualan
2. Kenaikan (penurunan) harga jual unit
3. Kenaikan (penurunan) biaya per unit
 DISAGREGASI MARGIN LABA
2. Beban Penjualan (Selling expenses)
Pentingnya hubungan antara beban penjualana dan pendapatan bervariasi untuk tiap
industry dan perusahaan. Di beberapa perusahaan tertentu, beban penjualan terutama
komisi yang sangat bersifat variable, sementara di perusahaan lain sebagian besar bersifat
tetap.
Ketika beban penjualan sebagai persentase dari pendapatan menunjukkan adanya
kenaikan, yang perlu menjadi perhatian adalah kenaikan beban penjualan yang
menghasilkan kenaikan pendapatan. Beberapa beban promosi penjualan tertentu
khususnya periklanan, menghasilkan manfaat sekarang dan masa depan. Mengukur
manfaat masa depan yang diberikan oleh beban ini memang cukup sulit. Selain
memengaruih penjualan masa depan, pengeluaran ini juga memberikan pandangan
tentang kecenderungan manajemen untuk mengelolah laba yang dilaporkan.
3. Beban Umum dan Administrasi (General and Administrative Expenses)
Sebagian besar beban umum dan administrasi bersifat tetap, kebanyakan karena beban ini
meliputi pos-pos seperti gaji dan sewa.
 PEMISAHAN PERPUTARAN ASET
Ukuran standar perputaran asset untuk menentukan pengembalian atas asset adalah:
Penjualan
rata – rata aset operasi bersih
Perubahan komponen pada tingkat perputaran setiap asset dapat berguna dalam
analisis suatu perusahaan. Bagian berikut akan membahas perputaran asset untuk
komponen akun asset dan akun kewajiban. Ukuran utilitas asset yang paling relevan
adalah penjualan karena penjualan pada dasarnya adalah laba. Umumnya tingkat
perputaran mencerminkan produktivitas relative tiap asset, atau tingkat volume
penjualan yang kita peroleh dari setiap nilai yang diinvestasikan dalam satu asset
tertentu. Namun bukan berarti tingkat perputaran asset yang lebih tinggi lebih baik
daripada yang rendah.Memang kita dapat meningkatkan tingkat perputaran dengan
menurunkan investasi dalam asset tetapi hal tersebut bisa saja menjadi
kontraproduktif.Contoh ; Kita membutuhkan tingkat persediaan tertentu untuk
mendukung tingkat penjualan saat ini. Jika tingkat ini mengalami penurunan, kita
menghadapi resiko kehabisan barang dan kehilangan penjualan.Jadi, investasi dalam
asset harus dioptimalkan dan tidak selalu harus diminimalkan.
 DISAGREGASI PIUTANG USAHA
Tingkat perputaran piutang usaha didefenisikan sebagai berikut :
Penjualan
Rata – rata piutang usaha
Piutang merupakan asset yang harus didanai oleh biaya modal.Selain itu piutang
memiliki resiko penagihan dan membutuhkan overhead tambahan dalam bentuk
bagian kredit dan penagihan. Dari sudut pandang ini, mengurangi tingkat piutang akan
mengurangi biaya tersebut. Akan tetapi, jika kita mengurangi terlalu banyak melalui
kebijakan kredit yang terlalu ketat dampaknya akan merugikan penjualan. Oleh karena
itu piutang harus bisa dikelolah secara efektif.
Pandangan alternative dari perputaran piutang usaha adalah periode penagihan rata-
rata yang dihitung dari :
Periode Penagihan piutang = Piutang usaha
hari penjualan rata - rata
Ukuran ini mencerminkan lamanya piutang usaha belum tertagih secara rata-rata.
 PERPUTARAN PERSEDIAAN
Tingkat perputaran persediaan dapat dihitung sebagai berikut :
Perputaran persediaan = harga pokok penjualan
saldo persediaan rata - rata
Rasio ini menggunakan HPP sebagai ukuran volume penjualan karena penyebutnya,
persediaan dilaporkan berdasarkan harga perolehan bukan harga pasar.Penurunan
rasio perputaran persediaan sering kali mengindikasikan bahwa produk perusahaan
tidak kompetitif, mungkin karena ketinggalan zaman atau teknologi.Perusahaan
menginginkan persediaan dalam jumlah mencukupi untuk memenuhi tuntutan
pelanggan tanpa kehabisan persediaan dan tidak lebih pula. Seperti periode
penagihan rata-rata, pandangan alternative tingkat perputaran persediaan adalah :
Rata-rata jumlah hari dalam persediaan = Persediaan ÷ Rata-rata hari harga pokok
penjualan
 PERPUTARAN PERSEDIAAN
Rata-rata jumlah hari dalam persediaan memberikan indikasi tentang
rentang waktu persediaan tersedia untuk dijual. Untuk mencapai
jumlah hari rata-rata dalam persediaan sesedikit mungkin, kita dapat
meminimalkan bahan baku melalui teknik manajemen produksi, seperti
pengiriman just-in-time, atau pengurangan persediaan dalam proses
melalui penggunaan proses produksi secara efisien yang
menghilangkan bottleneck. Selain itu, perusahaan ingin meminimalkan
persediaan barang jadi dengan sebisa mungkin melakukan produksi
berdasarkan pesanan bukan perkiraan permintaan. Alat manajemen ini
akan meningkatkan perputaran persediaan dan mengurangi jumlah
rata-rata dalam persediaan.
 PERPUTARAN ASET OPERASI JANGKA
PANJANG
Perputaran asset operasi jangka panjang dihitung sebagai berikut :
Penjualan
Saldo aset operasi jangka panjang rata - rata
Industri padar modal seperti perusahaan manufaktur membutuhkan
investasi besar dalam asset jangka panjang.Oleh karena itu, perusahaan ini
memiliki perputaran asset operasi jangka panjang yang lebih rendah
dibandingkan perusahaan yang tidak padat modal seperti perusahaan jasa.
Tingkat perputaran asset operasi jangka panjang dapat ditingkatkan
dengan meningkatkan pembilang melalui kenaikan produksi (penjualan)
atau dengan mengurangi penyebut.
 PERPUTARAN UTANG USAHA
Aset operasi lancar seperti persediaan sebagian besar didanai oleh utang usaha. Utang
ini biasanya mewakili pendanaan bebas bunga sehingga lebih murah daripada
menggunakan uang yang dipinjam untuk mendanai pembelian persediaan atau
produksi. Tingkat perputaran utang usaha dihitung sebagai berikut :
Perputaran piutang usaha = harga pokok penjualan
Saldo utang rata - rata
Karena dirasa lebih murah, perusahaan lebih memilih untuk memanfaatkan sumber
pendanaan murah ini sebanyak mungkin sehingga memiliki tingkat perputaran utang
usaha yang rendah (artinya tingkat utang yang tinggi).Menurunkan tingkat perputaran
utang usaha dapat dicapai dengan menunda pembayaran kepada pemasok, di mana
penudaan pembayaran ini dapat mengganggu hubungan dengan pemasok jika
digunakan secara berlebihan.Oleh karena itu, utang harus dikelola secara cermat.
PERPUTARAN MODAL KERJA OPERASI
BERSIH
Modal Kerja operasi bersih sama dengan asset operasi lancar dikurangi
kewajiban operasi lancar. Tingkat perputaran modal kerja operasi
dihitung sebagai berikut :
Perputaran modal kerja operasi bersih = penjualan bersih
Saldo modal kerja operasi bersih rata rata
Perusahaan umumnya menginginkan tingkat perputaran modal kerja
operasi bersih yang lebih tinggi daripada lebih rendah, karena
perputaran modal kerja operasi yang lebih tinggi mencerminkan
investasi dalam modal kerja yang lebih kecil untuk setiap penjualan.
 ANALISIS PENGEMBALIAN ATAS
EKUITAS BIASA
Kreditor biasanya menerima pengembalian dalam jumlah tetap atas pendanaannya, begitu
pula pemegang saham preferen yang menerima dividen tetap.Namun pemegang saham biasa
tidak menerima pengembalian tetap, melainkan memiliki klaim atas laba residu suatu
perusahaan hanya setelah seluruh pendanaan lainnya lunas.Oleh karena itu, pengembalian
atas ekuitas saham biasa (return on common shareholder’s equity/ROCE) sangat penting
artinya bagi pemegang saham biasa. ROCE memegang peranan penting dalam penilaian
ekuitas seperti yang digambarkan dalam rumus berikut:

Dimana V adalah nilai perusahaan, BV adalah nilai buku ekuitas pemegang saham, k adalah
pengembalian yang diharapkan.Jadi, jika ROCE lebih tinggi dari k maka nilainya meningkat
sebesar kelebihan dari yang ditunjukkan oleh nilai bukunya.
 PEMISAHAN PENGEMBALIAN ATAS
EKUITAS
Dalam praktiknya, penghitungan ROCE BIASA
memakai saldo rata-rata selama periode yang dianalisis.Seperti
pengembalian atas asset operasi bersih, untuk tujuan analisis ROCE dipisah menjadi beberapa
komponen. Penghitungan ROCE:

ROCE = RNOA + (LEV x Spread)

Keterangan:
RNOA : pengembalian atas asset operasi bersih
LEV (leverage keuangan) : rata-rata NFO/rata-rata ekuitas
NFO (kewajiban keuangan bersih) : RNOA - ekuitas
Spread : RNOA - NFR
NFR (tingkat keuangan bersih) : NFE/ rata-rata NFO (nilainya bisa positif/negatif)
NFE (beban keuangan bersih) : beban bunga dikurangi pengembalian investasi untuk
asset non-operasi (nilainya bisa positif/negatif)
Leverage keuangan akan menaikkan ROE sepanjang spread positif
 PEMISAHAN PENGEMBALIAN ATAS
EKUITAS BIASA
Dengan kata lain, jika perusahaan mendapatkan pengembalian atas asset operasi
yang lebih tinggi daripada biaya utang yang mendanai asset tersebut, kelebihan
pengembaliannya akan memberikan keuntungan bagi pemegang saham.
Pembedaan ROCE menjadi komponen operasi (RNOA) dan non-operasi (LEV x
spread) penting karena:
• Banyaknya perusahaan yang memberikan barang dan jasa sebagai usaha utamanya
• Aktivitas operasi berdampak jangka panjang dan paling nyata pada nilai perusahaan
• Meskipun kenaikan ROE dapat diperoleh melalui penggunaan leverage keuangan
secara bijaksana, pembayaran utang (pokok dan bunga) adalah kewajiban
kontraktual yang harus dipenuhi.
 PEMISAHAN PENGEMBALIAN ATAS
EKUITAS BIASA
Spread merupakan fungsi dari tingkat bunga atas utang dan
pengembalian investasi yang dapat dilihat secara terpisah sebagai berikut:

NFE/NFO = (tingkat bunga x FL/NFO) – (pengembalian atas asset

keuangan x FA/NFO)

Dimana FL adalah kewajiban keuangan dan FA adalah asset keuangan.

Kebanyakan perusahaan meminjam dengan tingkat bunga tetap sehingga
NFE kemungkinan tetap, namun bagian pengembalian investasi
kemungkinan berfluktuasi sesuai pergerakan pasar modal.
 MENGHITUNG PENGEMBALIAN ATAS
INVESTASI MODAL
Yang perlu diperhatikan:
1. Jika ROCE turun, perlu diidentifikasi komponen yang
menyebabkannya agar dapat menilai kinerja perusahaan di masa
lalu dan masa depan dengan lebih baik.
2. Menilai area dengan potensi perbaikan ROCE tebesar dan
kemungkinan perusahaan dapat melakukan strategi itu dengan
sukses.
3. Analisis strategi perusahaan dan dan potensi perbaikan tergantung
pada kondisi industry dan perekonomian.
 MENILAI PERTUMBUHAN EKUITAS
SAHAM BIASA
Tingkat Pertumbuhan Ekuitas
Tingkat pertumbuhan ekuitas biasa dapat dinilai melalui retensi laba
yang menekankan pertumbuhan ekuitas tanpa pendanaan eksternal.
Dengan asumsi retensi laba dan pembayaran dividen yang konstan dari
waktu ke waktu, tingkat pertumbuhan ekuitas =
 MENILAI PERTUMBUHAN EKUITAS
SAHAM BIASA
Tingkat Pertumbuhan Ekuitas Yang Dapat Dipertahankan
Tingkat pertumbuhan ekuitas yang dapat dipertahankan (sustainable equity growth
rate) mengakui bahwa pertumbuhan internal perusahaan tergantung retensi laba dan
pengembalian yang diperoleh dari laba yang ditahan.

tingkat pertumbuhan ekuitas yang dapat dipertahankan = ROCE x (1-tingkat

pembayaran)

Untuk mengestimasi tingkat pertumbuhan ekuitas masa depan, sebaiknya merata-

ratakan/mengakui tingkat pertumbuhan yang dapat dipertahankan selama beberapa
tahun terakhir. Selain itu, perlu mengakui potensi perubahan retensi laba dan ramalan
ROCE
TERIMA KASIH