KATA PENGANTAR

Segala puji dan syukur kami ucapkan kepada Tuhan Yang Maha Esa,
karena atas berkat dan limpahan rahmatnyalah maka kami dapat menyelesaikan
tugas keuangan internasional ini dengan tepat waktu.
Berikut ini makalah dengan judul “Struktur Modal Internasional”, yang
menurut saya dapat memberikan manfaat yang besar bagi kita untuk mengetahui
dan mempelajari kiat-kiat dalam keuangan internasional hingga mencapai suatu
kesuksesan.
Melalui kata pengantar ini penulis lebih dahulu meminta maaf dan
memohon permakluman bila mana isi materi ini ada kekurangan dan ada tulisan
yang saya buat kurang tepat.
Dengan ini kami mempersembahkan makalah ini dengan penuh rasa
terima kasih dan semoga allah SWT memberkahi makalah ini sehingga dapat
memberikan manfaat.

Pangkalpinang, 27 oktober 2022

 DAFTAR ISI

HALAMAN COVER........................................................................................................i
KATA PENGANTAR......................................................................................................ii
DAFTAR ISI....................................................................................................................iii
DAFTAR GAMBAR.......................................................................................................iv
DAFTAR TABEL............................................................................................................iv
BAB I PENDAHULUAN.................................................................................................1
1.1 Latar Belakang.......................................................................................................1
1.2 Rumusan Masalah..................................................................................................2
1.3 Tujuan Masalah.....................................................................................................2
BAB II PEMBAHASAN..................................................................................................3
2.1 Keputusan Menyangkut Struktur Modal.............................................................3
2.1.1 Karakteristik – Karakteristik Korporasi......................................................3
2.1.2 Karakteristik – Karakteristik Negara...........................................................4
2.2 Menciptakan Target Struktur Modal...................................................................8
2.2.1 Kepemilikan Lokal Dalam Perusahaan Anak...............................................9
2.3 Struktur Modal Di Berbagai Negara..................................................................10
2.4 Teka – Teki Struktur Modal Bagi Perusahaan Multinasional..........................10
2.4.1 Model Packing Order Sederhana.................................................................11
2.4.2 Kondisi-Kondisi Global Yang Mengacu Packing Order............................12
2.5 Dampak Dari Kenaikan Pembiayaan Eksternal..........................................16
2.6 Dampak Menurunnya Pembiayaan Eksternal.............................................18
BAB III PENUTUP........................................................................................................20
3.1 Kesimpulan.....................................................................................................20
3.2 Saran...............................................................................................................21
DAFTAR PUSTAKA.....................................................................................................22

2
 DAFTAR GAMBAR
Gambar 2.3.1 rasio hutang terhadap ekuitas diberbagai negara............................10

DAFTAR TABEL
Tabel 2.5.1 Dampak Kondisi Global Dalam Keuangan........................................17

3
 BAB I
PENDAHULUAN
1.1 Latar Belakang
Tantangan yang harus dihadapi oleh banyak perusahaan akan semakin
berat dalam peta persaingan perekonomian serta perkembangan modern saat ini
yang semakin tinggi. persaingan yang ketat antar perusahaan juga membuat
perusahaan untuk melakukan kegiatan ekonomi dan mengelola fungsi – fungsi
yang terdapat dalam perusahaan harus secara efektif. Oleh karena itu dalam
mengambil berbagai keputusan manajemen keuangan harus mengingat bahwa
perusahaan memiiki tujuan yaitu untuk memaksimalkan kekayaan dan
memaksimalkan nilai perusahaan salah satu isi penting yang dihadapi oleh para
manager keuangan adalah hubungan antara struktur modal dan nilai perusahaan.

Myers dan majluf (1984) dan myers (1984) merumuskan teori struktur
modal yang disebut packing order theory. Disebut sebagai pacikng order theory
karena teori ini menjelaskan mengapa perusahaan akan menentukan hirarki
sumber dana yang paling disukai. Teori ini mendasarkan diri atas informasi
asimeterik 9asymmetric information), suatu istilah yang menunjukkan bahwa
manajemen mempunyai informasi yang lebih banyak ( tentang prospek, risiko dan
nilai perusahaan) daripada pemodal publik. Manajemen mempunyai informasi
yang lebih banyak pemodal karena merekalah yang mengambil keputusan –
keputusan keuangan yang menyusun berbagai rencana perusahaan dan
sebagainya. Kondisi ini dapat dilihat dari reaksi harga saham pada waktu
manajemen mengumumkan sesuatu ( seperti peningkatan pembayaran deviden)

Secara singkat urut – urutan pendanaan menurut packing order theory

yaitu (brealey dan myers, 1991). Antara lain perusahaan lebih menyukai internal
financing, perusahaan menyesuaikan target dividen payout ratio terhadap peluang
investasi mereka, sementara mereka menghindari perubahan dividen secara
drastis, kebijakan dividen yang “sticky” ditambah fluktuasi profitabilitas dan
peluang investasi yang tidak dapat diperdiksi, berarti bahwa terkadang aliran kas
internal melebihi kebutuhan investasi namun terkadang kurang dari kebutuhan
investasi, jika pendanaan eksternal diperlukan pertama-tama perusahaan akan

1
menerbitkan sekuritas yang paling aman, yaitu dimulai dengan penerbitan obligasi
( utang), convertible bond, alternatif yang paling akhir adalah sekuritas.

1.2 Rumusan Masalah

1. Bagaimana keputusan menyangkut struktur modal?
2. Bagaimana menciptakan target struktur modal?
3. Bagaimana struktur modal diberbagai negara?
4. Bagaimana teka – teki stuktur modal bagi perusahaan multinasional?
5. Bagaimana dampak dari kenaikan pembiayaan eksternal?
6. Bagaimana dampak menurunnya pembiayaan eksternal?

1.3 Tujuan Masalah

1. Untuk mengetahui keputusan menyangkut struktur modal
2. Untuk mengetahui menciptakan target struktur modal
3. Untuk mengetahui struktur modal diberbagai negara
4. Untuk mengetahui teka-teki struktur modal bagi perusahaan multinasional
5. Untuk mengetahui dampak dari kenaikan pembiayaan eksternal
6. Untuk mengetahui dampak menurunnya pembiayaan eksternal

2
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Keputusan Menyangkut Struktur Modal

Menurut madura(2002:188) perusahaan multinasional menyadari
keberadaan trade-off antara hutang dengan ekuitas yang digunakan untuk
membiayai operasi – operasi mereka. Keuntungan – keuntungan dari pemakai
hutang (vs ekuitas) bervariasi menurut karakteristik khusus dari MNC itu sendiri
dan menurut negara – negara tempat MNC mwndirikan anak perusahaan.
Sejumlah koporasi karakteristik yang relevan yang bisa mempengaruhi struktur
modal perusahaan mutinasional akan dibahas terlebih dahulu yang diikuti dengan
pembahasan mengenai karakteritik negara.

2.1.1 Karakteristik – Karakteristik Korporasi

Menurut madura (2001:188) karakteristik yang unik dari tiap MNC
mempengaruhi struktur modalnya diantaranya adalah :

a. Stabilitas arus kas

Perusahaan mutinasional yang arus kasnya lebih stabil mampu menyerap
lebih banyak hutang, karena terdapat aliran kas masuk konstan yang bisa
dipakai untuk menutupi pembayaran- pembayaran bunga periodik sebaliknya,
perusahaan mutinasional yang aliran kasnya tidak menentu mungkin
menginginkan lebih sedikit hutang, karena mereka yakin akan mendapatkan
arus kas yang memadai dalam tiap periode untuk melakukan pembayaran –
pembayaran bunga periodik. MNC yang terdiversifikasi kedalam banyak
negara kemungkinan memiliki arus kas yang lebih stabil karena kondisi yang
ada dalam satu negara tunggal keseluruhan. Konsekuensinya perusahaan
mutinasional semacam ini cenderung mengadopsi struktur modal yang lebih
padat hutang
Arus kas lebih stabil lebih banyak menyerap hutang dari pada arus kas
tidak menentu, maksudnya ialah modal hutang lebih digunakan atau
dioperasikan oleh perusahaan mutinasional yang arus kasnya lebih stabil atau
statement

3
b. Resiko kredit
Perusahaan mutinasional yang memiliki risiko kredit lebih rendah (risiko
ketidak mampuan untuk memenuhi kewajiban- kewajiban kredit kepada
kreditor) mempunyai akses yang lebih banyak terhadap pinjaman perusahaan
multinasional yang memiliki banyak aset yang bisa digunakan sebagai
jaminan ( seperti banguinan, truk dan mesin) lebih gampang mendapatkan
pinjaman sebaliknya, perusahaan multinasional yang aset – aset kurang bisa
dijadikan jaminan akan sulit memperoleh kredit dan dengan demikian,
mungkin harus menggunakan pembiayaan ekuitas.
c. Akses terhadap laba
Perusahaan mutinasional yang menghasilkan laba tinggi lebih mampu
mendanai investasi mereka dengan laba ditahan dan dengan demikian
cenderung menggunakan struktur modal yang padat ekuitas. Sebaliknya
perusahaan multinasional yang laba ditahannya kecil harus bergantung pada
pembiayaan hutang. Perusahaan multinasional yang berorientasi pertumbuhan
biasanya membutuhkan hutang untuk membiayai ekspansi mereka dan
dengan demikian struktur modal mereka akan padat hutang. Sebaliknya
perusahaan multinasional yang tidak begitu berorientasi pada pertumbuhan
tidak banyak melakukan ekspansi kebutuuhan dana untuk ekspansi dapat
dipenuhi oleh laba ditahan.
Perusahaan multinasional yang menghasilkan laba tinggi lebih memilih
menggunakan dana investasi mereka dari laba ditahan hasil penjualan produk
meereka daripada hutang.

2.1.2 Karakteristik – Karakteristik Negara

Menurut madura (2001:189) disamping karakteristik yang khusus relatif
dengan MNC sendiri, karakteristik khusus negara juga mempengaruhi keputusan
untuk menggunakan pembiayaan hutang vs ekuitas dengan demikian
mempengaruhi sumber modal MNC.

Karateristik – karakteristik khusus negara yang bisa mempengaruhi keputusan

pembiayaan MNC diantaranya adalah :

a. Restriksi investasi dinegara tamu

4
 Investor -investor disejumlah negara dibatasi oleh pemerintah mereka untuk
berinvestasi dalam saham- saham negara lain. Bahkan sekalipun mereka
diperbolehkan investasi dinegara lain, mereka mungkin tidak memperoleh
infromasi yang memadai mengenai perusahaan diluar negera mereka. Ini
merupakan salah satu kendala implisit bagi investasi antar negara. Kendala-
kendala investasi internasional menyebabkan sejumlah investoro memiliki lebih
sedikit peluang investasi daripada investor -investor lain. Konsekuensinya sebuha
perusahaan multinasional yang beroperasi dinegara yang investor – investornya
memiliki lebih sedikit peluang investasi bisa menyerap ekuitas dinegara yang
dimaksud dengan biaya yang relatif murah. Hal ini mendorong MNC – MNC
untuk menggunakan lebih banyak ekuitas dalam struktur modal mereka.

b. Suku bunga dinegara tamu

Keberadaan hambatan – hambatan arus modal yang dimunculkan oleh

pemerintah, bersama- sama dengan fluktuasi nilai tukar, ketentuan – ketentuan
perpajakan dan risiko negara. Menyebabkan dana kredit tidak mengalir ketempat
yang paling dibutuhkan. Jadi, harga dari kredit ( yaitu suku bunga) bervariasi dari
satu negara ke negara lain. Perusahaan multinasional mungkin bisa mendapatkan
kredit (hutang) dengan biaya dari hutang dinegara – negara lain mungkin jauh
lebih tinggi konsekuensinya, preferensi MNC terhadap hutang tergantung pada
suku bunga dinegara tempat MNC beroperasi.

c. Kuat lemahnya valuta dinegara tamu

Jika mengkhawatirkan kemungkinan depresiasi valuta dari negara-negara

tamu sebuah perusahaan multinasional dapat membiayai sebagian besar operasi-
operasi luar negerinya dengan valuta – valuta dari negara tempat dimana anak
perusahaan beralokasi ( bukan menggunakan dana perusahaan induk) dengan cara
begini jumlah laba yang akan dipulangkan ke induk oleh perusahaan anak akan
berkurang karena harus disisihkan untuk melakukan pembayaran – pembayaran
bunag periode. Stragei ini mengurangi exposure MNC terhadap risiko nilai tukar,
jadi bentuk pembayaran hutang ini bisa menjadi pikiran yang menguntungkan jika
anak perusahaan sangat terekspor terhadap risiko nilai tukar.

5
d. Country risk dinegara tamu

Jika sebuah perusahaan multinasional terekspor terhadap country risk yang

tinggi perusahaan dapat menggunKan pembiayaan hutang dinegara tamu dalam
hal ini, kreditor local yang telah meminjamkan uang mereka kepada MNC akan
berkepentingan untuk mejamin bahwa MNC diperlakukan secara adil oleh
pemerintah mereka. Selain itu, jika operasi – operasi MNC dinegara asing
dihentikan oleh pemerintah tamu, perusahaan tidak akan rugi banyak karena
operasi – operasinya dibiayai oleh kreditor local. dalam situasi semacam ini,
kreditor local harus melakukan negosiasi dengan pemerintah mereka untuk
mendapatkan kembali seluruh atau sebagian dana yang telah mereka pinjamkan
setelah pemerintah mereka melikuidasi aset – aset yang disita dari MNC.

Bentuk risiko negara yang tidak begitu berbahaya adalah kemungkinan

pemerintah tamu memblokir pemulangan dana dari anak perusahaan ke induk
secara temporer. Perusahaan anak yang dilarang memulangkan dana ke induk
mereka sepanjang suatu periode mungkin lebih suka menggunakan pembiayaan
hutang lokal. Startegi ini akan mengurangi jumlah dana yang akan diblokir karena
harus disishkan untuk melakukan pembayaraan – pembayaran bunga.jadi, bentuk
pembiayaan hutang ini cocok jika MNC mengkhawatirkan risiko negara.

a. Undang pajak dinegara tamu perusahaan anak luar negeri dari sebuah
perusahaan multinasional biasanya terkena withholding tax saat mereka
memulangkan laba ke induk. Dengan menggunakan pembiayaan dari sumber
lokal (bukan pembiayaan dari induk), jumlah yang akan dipulangkan secara
periodik akan dikurangi oleh pembiayaan – pembiayaan bunga. Jadi,
pembiayaan lokal akan mengurangi withholding tax yang harus dilayarkan.
Perusahaan anak luar negeri juga dapat memanfaatkan hutang lokal jika
pemerintah tamu menggunakan pajak korporasi yangg tinggi atas laba, agar
bisa mengambil keuntungsn dari keunggulan pajak pemakaian hutang pada
saat tarif pajak tinggi (kecuali kalau pembayaran pajak dilaur negeri
terkompensasi secara penuh oleh kredit pajak yang diterima oleh induk.
b. Ikhtiar karakteristik negara

6
 Secara keseluruhan perusahaan multinasional lebih cenderung
menggunakan hutang ketika perusahaan anak luar negeri mereka berhadapan
dengan suku bunga yang rendah, valuta lokal yangg (diperkirakan) akan
melemah, country risk yang tinggi dan tarif pajak yang tinggi karena
karakteristik ini bervariasi antar negara, perusahaan anak dari sejumlah MNC
akan diuntungkan anak lain akan dirugikan.

Untuk mengilustrasikan bagaiman suatu negara mempengaruhi komposisi

modal perusahaan multinasional pertimbangkan sebuah perusahaan multinasional
AS yang berencana mendirikan anak perusahaan disebuah negara amerika latin.
Secara historis negara-negara amerika latin memiliki laju inflasi yang tinggi, suku
bunga tinggi dan valuta yang lemah. Jika anak perusahaan dibiayai dengan hutang
lokal, suku bunga yang ditanggung akan tinggi. Tetapi, pembiayan hutang akan
membantu mengisolasi pemegang – pemegang saham MNC AS dari risiko
negara. Karena akan meminimisasi investasi induk dalam perusahaan anak.
Disamping itu, pemakaian hutang lokal menciptakan aliran kas keluar masa depan
(yaitu pembayaran – pembayaran bunga periodik) dalam valuta yang sama dengan
valuta dari aliran arus kas yang diterima anak perusahaan.

Jadi, pemakaian hutang tidak hanya meminimisasi investasi ekuitas yang

diperlukan. Tetai juga jumlah dana yang akhirnya dipulangkan anak perusahaan
ke induk dimasa depan. Cara ini akan mengurangi exposure induk terhadap risiko
nilai tukar, suatu aspek yang sangat penting mengingat valuta – valuta negara
amerika latin yang lemah. Dalam contoh ini keunggulan – keunggulan dari
pembiayaan hutang lokal ( yaitu mengurangi exposure terhadap risiko negara dan
risiko nilai tukar) harus ditimbang dengan kerugian – kerugiannya ( biaya hutang
yang tinggi) karakteristik khusus negara lain seperti ketentuan – ketentuan
perpajakan juga harus dipertimbangkan disini. Keputusan akhir hanya dapt dibuat
setelah data – data mendetail menyangkut karakteristik negara tersedia. Namun,
pembahasan singkat ini dengan jelas mengilustrasikan bagaimana tiap karakteritik
khusus negara dapat mempengaruhi preferensi terhadap pembiayaan hutang vs
ekuitas.

7
2.2 Menciptakan Target Struktur Modal
Sebuah perusahaan multinasional mungkin menyimpan dari struktur
modal taerget di tiap negara tempat pembiayaan diperoleh, tetapi tetap bisa meraih
target struktur modal global.

Menurut madura (2001:192) berikut adalah beberapa contoh mengenai

kondisi negara asing tertentu mengilustrasikan sebab-sebab munculnya
penyimpangan dari target struktur modal dengan tetap berupaya meraih target
struktur modal global.

a. Menganggap bahwa negara A tidak memperbolehkan perusahaan

multinasional yang berbasis di negara – negara lain untuk menjual saham
mereka pada bursa saham lokal. Dalam situasi semacam ini, sebuah MNC
kemungkinan besar akan memilih unutk meminjam dalam melalui penerbitan
obligasi atau mengambil kredit bank. Karena dipaksa untuk menggunakan
untuk pembiayaan hutang dinegara A, struktur modal MNC boleh jadi
menyimpang dari struktur modal yang ditargetkan, sehingga kenaikan modal
secara keseluruhan konsentrasi utang ini bisa diimbangi dengan pembiayan
ekuitas di negara- negara yang lain. Yakni negara – negara yang
memperbolehkan perusahaan untuk menjual sahamnya pada bursa saham
lokal.
b. Negara B memperbolehkan perusahaan multinasional untuk menerbitkan
saham disana dan mendaftarkannya pada bursa lokal. Juga asumsikan bahwa
proyek yang direncanakan akan di implementasikan di negara tersebut tidak
akan menghasilkan arus kas dalam 5 tahun pertama. Dalam kasus ini ekuitas
lebih menarik. MNC dapat menerbitkan saham dan dengan membayar
deviden yang rendah (atau tidak membayar deviden sama sekali). Perusahaan
dapat menurunkan aliran kas keluar selama 5 tahun pertama. MNC dapat
mengimbangi konsentrasi ekuitas di negara B dengan pembiayaan hutang di
negara- negara yang lain.
c. Asumsikan bahwa sebuah perusahaan multinasional yang ingin memperoleh
pembiayaan di negara C yang tengah mengalami krisis politik. Pemakaian
kredit bank local adalah pilihan yang paling sesuai karena bank lokal bisa
melindungi operasi MNC dinegara tersebut dari pengaruh politis. Karena

8
 bank lokal merupakan bank kreditor MNC, bank terebut berkepentingan
menjamin keberlangsungan dan kemampuan laba operasi – operasi MNC agar
mampu melunasi kewajiban – kewajiban hutangnya.

Komposisi dana dari semua negara belum tentu cocok dengan target struktur
modal global, tetapi kompposisi hutang dan ekuitas sendiri perusahaan induk di
negaranya sendiri (dimana induk memiliki fleksibiitas tinggi untuk menggunakan
kedua tipe pembiayaan bisa disesuaikan untuk meraih struktur modal global yang
diinginkan.

2.2.1 Kepemilikan Lokal Dalam Perusahaan Anak

Menurut madura (2001:193) sejumlah perusahaan multinasional
memperbolehkan perusahaan anak tertentu untuk menerbitkan saham kepada
karyawan – karyawan mereka investor lokal sebagai suatu cara untuk lebih
banyak ekuitas. Jadi, anak perusahaan luar negeri dapat dikatakan “ dimiliki
secara parsial” bukan “ dimiliki secara penuh” oleh perusahaan induk
multinasional anak perusahaan yang dimiliki secara parsial oleh perusahaan induk
dikhawatirkan akan menciptakan konflik kepentingan. Terutama jika para manajer
merupakan wakil dari pemilik minoritas. Manager ini mungkin membuat
keputusan yang bisa menguntungkan perusahaan anak tetapi merugikan
perusahaan multinasional secara keseluruhan.

Sejumlah negara hanya membolehkan MNC untuk mendirikakn

perusahaan anak disana jika MNC tersebut mau menjual saham – saham
perusahaan anak kepada investor – investor atau manager – manager lokal.
Sebuah MNC mungkin mau memtolerir anak perusahaan yang dimiliki secara
parsial dalam rangka memenuhi persyaratan – persyaratan negara tamu. Dalam
sejumlah kasus, pemegang saham minoritas harus mendapatkan mepemilikan
dalam jumlah tertentu. Jadi, jika anak perusahaan ingin melakukan ekspansi
analisa penganggaran modal tentu akan sepenuhnya diterima jika investasi
tersebut akan menyebabkan presentase kepemilikan minoritas menurun dibawah
level minimum.

9
2.3 Struktur Modal Di Berbagai Negara

gambar 2.3.1 rasio hutang terhadap ekuitas diberbagai negara.

Menurut madura(2001:194) perbandingan risio terhadap ekuitas (debt to

equity ratio) dari perusahaan yang berbasis di 4 negara diperlihatkan dalam
gambar diatas. Hutang diujur memakai nilai buku. Sementara ekuitas diukur
berbasis nilai pasar. Dari gambar diatas, jelsa bahwa perusahaan jepang dan
jerman menggunakan ungkitan keuangan yang jauh lebih tinggi daripada
perusahaan AS dan inggris. Tetapi, probabilitas kebangkrutan mungkin lebih
rendah bagi MNC negara lain, karena pemerintah mereka lebih cenderung
menyelamatkan perusahaan yang mengalami kesulitan keuangan. Lebih jauh bank
– bank di jepang dan jerman biasanya berfungsi sebagai kreditor dan pemegang
saham utama dari perusahaan, dengan demikian sangat berkepentingan untuk
melakukan tindakan penyelamatan atas perusahaan yang bermasalah.

2.4 Teka – Teki Struktur Modal Bagi Perusahaan Multinasional

Menurut madura (2001:203) kontroversi yang mengelilingi struktur modal
yang optimal belum sepenuhnya selesai dan barangkali tidak akan pernah. Akan
tetapi sejumlah riset telah menyediakan penjelasan yang berguna yang konsisten
dengan perilaku korporasi. Salah satu studi terkenal yang dilakukan oleh myers
menemukan bahwa perusahaan tampaknya mengikuti packing order (istilah ini
mengacu pada hirarki sosial dalam kelompok binatang dimana yang dominan
mematuk yang kurang dominan), dimana mereka lebih suka menggunakan
pembiayaan internal tidak mencukupi, perusahaan menggunakan

10
pembiayaanhutang terdebih dahulu, diikuti dengan pembiayaan ekuitas. Biaya
administratif dan biaya underwriting yang terkait dengan penerbitan instrumen
hutang lebih rendah biaya administratifdan underwriting dari penerbitan
instrumen ekuitas. Lebih jauh, myers menyatakan bahwa jika manager – manager
memiliki informasi – informasi yang lebih menguntungkan menyangkut proyek
yang ingin dibiayai, pemakaian hutang akan lebih disukai daripada pemakaian
ekuitas eksternal.

Dalam apa yang dikatakan sebagai teka-teki struktur modal, myers

menawarkan penjelasan atas mengapa perusahaan dalam satu industri dapat
memiliki struktur modal yang berbeda. Tujuan dari appendiks ini adalah
mengaplikasikan teori ke dalam myers kerangka multinasional. Yakni appendiks
ini akan menjelaskan bagaimana kondisi internasional dapat menyebabkan sebuah
perusahaan multinasional untuk mempercepat perpindahan dari satu metode
pembiayaan ke metode pembiayaan yang lain. Atau mengulah packing order.
Dengan cara lain, faktor- faktor yang dapat mempengaruhi struktur modal MNC
akan diidentifikasi.

2.4.1 Model Packing Order Sederhana

Menurut Madura (2001 : 203) untuk menilai packing order dari sebuah
perusahaan multinasional, asumsi-asumsi berikut akan digunakan :
a. Dunia hanya terdiri dari 2 negara
b. Perusahaan induk berada di 1 negara dan anak perusahaan yang dimiliki
penuh oleh induk berada di negara yang kedua.
c. Perusahaan induk saat ini memiliki struktur modal yang sama dengan anak
perusahaan
d. Nilai tukar antar valuta dari ke-2 negara konstan
e. Perkiraan arus kas yang akan diterima induk sama dengan arus kas yang
diterima anak perusahaan
f. Tarif pajak korporasi di kedua negara sama
g. Negara tamu tidak memotong witholdong tax
h. Risiko negara tamu dianggap sama dengan resiko negara di negara asal
i. Tidak ada retriksi atas arus modal, sehingga suku bunga di kedua negara sama

11
j. MNC memiliki tingkat pengenalan yang sama di kedua negara. Saham-
saham MNC diperdagangkan pada bursa-bursa di kedua negara
k. Perusahaan anak dan perusahaan induk merupakan dua entitas yang terpisah.
Perusahaan induk bukan penjamin bagi perusahan anak.
l. Informasi tersedia secara bebas diseluruh dunia.
Asumsi-asumsi diatas nantinya akan dikembangkan lagi dalam rangka
menilai packing order bagi situasi-situasi yang lebih kompleks.
2.4.2 Kondisi-Kondisi Global Yang Mengacu Packing Order
Menurut Madura (2001 : 204) pasar yang tidak sempurna dapat memaksa
penataan kembali prioritas pembiayaan. Berbagai kondisi global yang bisa
mempengaruhi jenis pembiayaan akan diidentifikasi. Kondisi ini adalah kondisi
yang sama yang mempengaruhi struktur modal MNC, diasumsikan bahwa anak
perusahaan secara periodik memulangkan laba yang tersisa setelah digunakan bagi
pembiayaan internal, kepada induk.
a. Risiko Negara (Country Risk)
Jika risiko negara (country risk) cukup tinggi di negara tamu, anak
perusahaan perlu menggunakan strategi pembiayaan yang akan memperkuat
posisi politisnya. Pembiayan hutang eksternal dalam pasar kredit negara tamu
akan membuat bank-bank lokal dan kreditor-kreditor lain memiliki
kepentingan dalam anak perusahaan. Tipe pembiayaan ini menciptakan
perlindungan implisit bagi anak perusahaan. Selain itu, pembiayaan ekuitas
eksternal memungkinkan investor-investor lokal (termasuk karyawan anak
perusahaan yang membeli saham) untuk mendapatkan kepemilikan dalam
anak perusahaan dan secara tidak langsung menyediakan asuransi implisit
kepada MNC. Sekalipun dana internal tersedia. Perusahaan induk mungkin
memerintahkan anak perusahaan untuk memulangkan dana internal ke induk
dan menggunakan dana eksternal untuk menciptakan asuransi implisit.
Contoh ini menunjukkan salah satu cara dana eksternal dapat
menggantikan dana internal pada level anak perusahaan. Tetapi, dana internal
yang dipulangkan ke induk masih bisa digunakan oleh perusahaan induk
mendahului sumber-sumber dana alternatif yang lain. Jadi bisa dikatakan
bahwa dana internal tetap akan menjadi prioritas utama, tetapi hanya pemakai

12
 dana (induk vs anak yang berubah). Namun, jika induk memiliki lebih banyak
dana internal dari yang diperlukan, dana tersebut bisa dipakai oleh anak
perusahaan (tetapi dikembalikan ke induk) tidak seluruhnya digunakan oleh
induk bagi tujuan pembiayaan dan dengan demikian, packing order tidak
berubah sepenuhnya.
b. Perbedaaan Suku Bunga
Jika pasar-pasar tersegmentasi satu sama lain, biaya modal akan
tergantung pada negara tempat dimana modal diperloeh. Perbedaan biaya
modal dapat mempengaruhi keputusan pembiayaan perusahaan multinasional.
Jika suku bunga di negara tamu lebih rendah, anak perusahaan mungkin lebih
menyukai hutang eksternal. Setiap dana internal yang memadai untuk
mendukung kebutuhan-kebutuhan operasi berjalan.
Dengan mengasumsikan bahwa anak perusahaan menghasilkan
pendapatan dalam valuta lokal, strategi ini tidak akan meningkatkan exposure
terhadap resiko nilai tukar. Pendapatan yang diterima oleh anak perusahaan
untuk menggantikan pembiayaan hutang eksternal digunakan oleh anak
perusahaan terhadap hutang tambahan mungkin telah terbatas karena
tingginya ungkitan keuangan yang telah ada.
Jika pasar-pasar tidak begitu tersegmentasi, dan biaya modal di negara
tamu dipandang berlebihan, perusahaan induk bisa menggunakan dananya
sendiri untuk mendukung proyek yang diimplementasikan anak perusahaan.
Sebagai contoh, jika suku bunga di negara tamu lebih tinggi, perusahan induk
mungkin lebih suka menggunakan dana internalnya sendiri agar anak
perusahaan tidak perlu menggunakan pembiayan eksternal. Konsekuensinya,
dana internal induk akan berkurang sehingga kalaua memberikan banyak
dana, induk mungkin harus mencari dana eksternal.
c. Ekspetasi Nilai Tukar
Pembiayaan ekternal oleh anak perusahaan juga bisa diganti untuk
mengambil keuntungan dari ekspetasi nilai tukar. Jika valuta lokal
diperkirakan akan melemah, pemulangan laba dapat dipercepat terutama jika
anak perusahaan menerbitkan saham dengan deviden yang rendah.
Rendahnya pembayaran dividen akan menaikkan arus kas anak perusahaan

13
 dalam jangka pendek, dan memungkinkan anak perusahaan untuk
memulangkan lebih banyak laba ke induk.
Jika anak perusahaan percaya bahwa valuta lokal akan mengalami
apresiasi terhadap valuta induk, amak perusahaan mungkin akan menunda
pemulangan laba ke induk. Konsekuensinya, perusahaan induk mungkin
terpaksa harus menggunakan lebih banyak eksternal.
Jika perusahaan induk tidak memperkirakan valuta lokal anak perusahaan
akan mengalami apresiasi terhadap valutanya sendiri, induk dapat segera
mentransfer kas untuk membiayai pertumbuhan anak perusahaan .
Konsekuensinya, terjadi transfer dana internal dari induk ke anak perusahaan,
yang kemudian mungkin akan memaksa induk mendapatkan pembiayaan
eksternal lain (untuk dirinya), sementara disisi lain, anak perusahaan dapat
pembiayaan eksternalnya. Setelah sekian lama, strategi ini akan
memungkinkan anak perusahaan untuk memulangkan lebih banyak dana
keinduk, sehingga akan meningkatkan dana internal yang tersedia bagi induk.
Jika memperkirakan valuta lokal anak perusahaan akan mengalami
depresiasi terhadap valutanya sendiri, perusahaan induk biasa meminta anak
perusahaan untuk mencari pembiayan di negara tamu. Denga cara begini,
jumlah dana yang akan dipulangkan ke induk dari waktu ke waktu akan
berkurang, sehingga meminimisasi dana internal yang tersedia bagi anak
perusahaan, sehingga, barangkali, anak perusahaan yang harus mencari lebih
banyak dana eksternal. Karena menggunakan sedikit dana internal untuk
membiayai pertumbuhan anak perusahaan, induk memiliki lebih banyka dana
untuk melakukan investasi lain dan mungkin tidak mencari pembiayaan
eksternal.
d. Blokade Dana
Jika anak perusahaan dilarang memulangkan laba ke perusahaan induk,
anak perusahaan dipaksa untuk menggunakan lebih banyak pembiayaan
internal. Dengan demikian, perusahaan induk tidak akan memiliki banyak
dana internal untuk dirinya. Situasi ini tidak akan mengacaukan prioritas
pembiayaan, tetapi mungkin memaksa induk untuk menggunakan lebih
banyak dana eksternal, karena dana internal yang tersedia tidak banyak.

14
e. Witholding Tax
Jika witholding tax yang dikenalan pemerintah tamu atas laba yang ingin
digunakan dipulangkan tinggi, perusahaan induk dapat mentransfer biaya-
biaya eksplisit atau implisit kepada anak perusahaan. Akibatnya, jumlah laba
yang dihasilkan anak perusahaan akan berkurang. Kondisi ini akan
mempengaruhih proporsi pembiayaan ekternal yang dibutuhkan, yaitu anak
perusahaan dipaksa untuk menggunakan lebih banyak pembiayaan eksternal,
sementara induk akan menghasilkan lebih banyak laba dengan mengalihkan
banyak biaya ke anak perusahaan, dan dengan demikian, memiliki lebih
banyak dana internal.
f. Perbedaan Tarif Pajak Korporasi
Jika tarif korporasi di negara tamu melampaui tarif pajak korporasi negara
asal, perusahaan induk dapat memindahkan biaya-biaya tambahan ke anak
perusahaan. Kebijakan transfer harga semacam itu ditujukan untuk
mengalokasikan dana internal dari anak perusahaan ke induk, dan memaksa
anak perusahaan untuk menggunakan lebih banyak pembiayaan eksternal dan
bisa mengurangi pembiayaan eksternal yang diminta oleh induk.
Tarif pajak korporasi yang tinggi di nagra tamu juga bisa mendorong anak
perusahaan untuk menggunakan lebih banyak pembiayaan hutang. Karena
ada biaya-biaya tambahan yang ditransfer ke anak perusahaan, dana internal
yang tersedia bagi perusahaan induk juga menurun, sehingga makin banyak
pembiayaan hutang eksternal yang dibutuhkan.
g. Jaminan dari Induk
Jika perusahaan induk menjamin (pelunasan) hutang anak perusahaan,
kapasitas peminjaman anak perusahaan bisa meningkat, sementara kapasitas
peminjaman induk sendiri menurun. Dengan demikian, anak perusahaan akan
membutuhkan lebih sedikit pembiayaan ekuitas eksternal.
h. Dampak dari kondisi-kondisi global secara Agregat
Dampak-dampak dari tiap kondisi global saat kondisi lain diasumsikan
konstan. Jika biaya operasi perusahaan induk dapat sepenuhnya dipenuhi oleh
dana internal. Kondisi global yang menaikkan pembiayaan ekternal bagi anak

15
 perusahaan akan menyebabkan peningkatan rasio hutang perusahaan
mutinasional secara keseluruhan. Kondisi ini adalah :
1) Risiko negara yang paling tinggi di negara tamu,
2) Suku bunga yang rendah di negara tamu,
3) Perkiraan melemahnya valuta negara tamu.
4) Witholding tax yang tinggi dikarenakan oleh pemrintah tamu, dan
5) Tarif pajak korporasi yang tinggi yang dikarenakan oleh pemerintah tamu.
Sebaliknya, kondisi-kondisi global yang menurunkan pembiayaan eksternal
bagi anak perusahaan akan menyebabkan penurunan rasio hutang bagi perusahaan
multinasional secara keseluruhan. Kondisi ini adalah :
1) Suku bunga yang tinggi di negara tamu,
2) Perkiraan menguatnya valuta negara tamu, dan
3) Blokade dana yang diterapkan oleh pemerintah tamu.

2.5 Dampak Dari Kenaikan Pembiayaan Eksternal

Menurut Madura (2001 : 208) jika kondisi global menyebabkan
meningkatnya pemakaian pembiayaan eksternal oleh anak perusahaan, jumlah
pembiayaan internal yang dibutuhkan oleh anak perusahan tentu berkurang.
Karena dana internal yang tidak terpakai akan dipulangkan ke induk, induk akan
memiliki lebih banyak dan internal bagi pembiayaan. Jika diasumsikan bahwa
pembiayaan induk menyerap semua dan internal yang tersedia dan hanya
membutuhkan sedikit pembiayaan eksternal, terjadi dampak yang saling
menghilangkan atas struktur modal dari anak perusahaan dan perusahaan induk.
Meningkatnya pemakaian dana hutang eksternal oleh anak perusahaan ditutupi
oleh berkurangnya pemakaian dana hutang eksternal induk. Tetapi, biaya modal
bagi perusahaan multinasional secara keseluruhan mungkin berubah untuk dua
alasan, yaitu :
a. Pertama, berubahnya komposisi hutang dapat mempengaruhi bunga yang
dikenakan atas hutang.
b. Kedua, perubahan tersebut dapat mempengaruhi exposure mnc secara
keseluruhan terhadap risiko nilai tukar, dan dengan demikian, mempengaruhi
premium risiko yang dikenakan atas modal.

16
 Tabel.2.5.1 Dampak Kondisi Global Dalam Keuangan.

Kondisi-Kondisi Jumlah Dana Jumlah

Internasional Hutang Internal Pembiayaan
Eksternal yang Eksternal
yang Tersedia oleh Induk
Dipakai Bagi
Anak Induk
Perusahaan
Risiko negara yang lebih tinggi Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
di negara tamu tinggi
Suku bunga yang lebih tinggi di Lebih rendah Lebih Lebih tinggi
negara tamu rendah
Suku bungan yang lebih rendah Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
di negara tamu tinggi
Perkiraan melemahnya valuta
negara tamu :
Menyebabkan percepatan Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
pemulangan laba tinggi
Perkiraan menguatnya valuta
negara tamu :
Menyebabkan penundaan Lebih rendah Lebih Lebih tinggi
pemulangan laba rendah
Blokade dana oleh pemerintah Lebih rendah Lebih Lebih tinggi
tamu rendah
Witholding tax yang tinggi di Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
negara tamu tinggi
Tarif pajak korporasi yang lebih Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
tinggi di negara tamu tinggi
Jaminan induk atas hutang anak Lebih tinggi Lebih Lebih rendah
perusahaan tinggi

Ada situasi-situasi dimana peningkatan pemakaian hutang pada anak

perusahaan tidak akan ditutupi oelh menurunnya pemakaian hutang oelh induk.
Jika operasi-operasi perusahaan induk dapat sepenuhnya dibiayai dengan dana
internal, perusahaan induk tidak akan menggunakan dana eksternal. Dalam hal ini,
kondisi internasinal yang mendorong meningkatnya pemakaian hutang oleh anak
perusahaan akan menimbukan struktur modal padat-hutang bagi perusahaan
multinasional secara keseluruhan. Sekali lagi, biaya modal perusahaan
multinasional dapat dipengaruhi oleh meningkatnya pemakaian dana internal,
untuk alasan-alasan yang telah disebutkan. Dan, alasan tambahan disini adalah
meningkatnya proporsi pembiayaan hutang.

17
2.6 Dampak Menurunnya Pembiayaan Eksternal
Jika kondisi global menurunkan jumlah pembiayaan eksternal oleh anak
perusahaan, jumlah dana internal yang dibutuhkan oleh anak perusahaan akan
meningkat. Konsekuensinya, jumlah dana internal yang tersedia bagi induk akan
berkurang. Jika operasi-operasi perusahaan induk menyerap semua dana internal
yang ada dan bahkan membutuhkan dana eksternal, terjadi dampak yang saling
menghilangkan atas struktur modal anak perusahaan dan perusahaan induk.
Penurunnya pembiayaan hutang pada anak perusahaan diimbangi oleh
peningkatan pemakaian hutang oleh perusahaan induk. Biaya modal MNC secara
keseluruhan bisa berubah sekalipun struktur modalnya tidak berubah, untuk
alasan-alasan yang telah disampaikan sebelumnya.
Jika operasi-operasi induk dapat sepenuhnya dibiayai dengan dana internal,
induk tentu tidak perlu menggunakan dana eksternal. Jadi, penurunan pembiayaan
eksternal oleh anak perusahaan tidak diimbangi dengan meningkatnya pemakaian
dana eksternal oleh induk, dan struktur modal MNC keseluruhan menjadi lebih
padat-ekuitas.
a. Kondisi- Kondisi yang Mendorong Pemakaian Ekuitas Eksternal
Pembahasan kita sejauh ini mengasumsikan bahwa kebutuhan-kebutuhan
dana bagi operasi perusahaan induk dapat dipenuhhi oleh dana internal ayu
sejumlah hutang eksternal. Jadi perusahaan induk belum memerlukan ekuitas
eksternal. Baru kemudian, bagi sebuah perusahaan multinasional yanag tidak
bisa memenuhi semua kebutuhan pembiayaan dengan dana hutang ekternal,
dana ekuitas eksternal akan menjadi pilihan berikutnya sesuai dengan peck-
ing order. Akan tetapi, ada beberapa kondisi global yang bisa mendorong
perusahaan multinasional untuk menggunakan ekuitas eksternal sebelum
hutang eksternal yang akan dibahas berikut ini.
Agency cost. Jika anak perusahaan di negara tamu tidak dapat dengan
mudah diawasi oleh investor-investor dari negara induk, agency cost menjadi
lebih tinggi. Anak perusahaan di negara tamu bisa dipaksa ileh induk untuk
menerbitkan saham, bukan instrumen hutang, dalam pasar saham lokal,

18
 sehingga manajer-manajer anak perusahaan akan terawasi dalam rangka
menjamin proses maksimisasi harga saham perusahaan.
b. Pendaftaran Saham pada Bursa Asing
Sebuah perusahaan multinasional dapat meningkatkan citra global jika
saham-sahamnya didaftarkan pada bursa saham luar negeri, bukan dengan
menerbitkan instrumen-instrumen hutang. Pembiayaan ekuitas ekternal
menjadi prioritas yang lebih tinggi daripada pembiayaan hutang dalam
situasi-situasi semacam ini.
Jika anak perusahaan memilih menggunakan ekuitas eksternal, bukan
hutang eksternal, struktur modal MNC secara keseluruhan akan menjadi lebih
padat-ekuitas, kecuali kalau perusahaan induk mengubah komposisi
modalnya. Menurunnya pemakaian hutang eksternal oleh anak perusahaan
dapat menaikkan kapasitas hutang perusahaan induk, yang memungkinkan
perusahaan induk untuk meminjam lebih banyak dana. Pada dasarnya,
meningkatkan pemakaian ekuitas eksternal oleh anak perusahaan dapat
menurunkan jumlah dana ekuitas ekternal yang bisa dipakai oleh induk.

19
 BAB III
PENUTUP
3.1 Kesimpulan
Keputusan struktur modal mnc mencakup pemilihan pembiayaan modal
atau ekuitas untuk seluruh anak perusahaan. Oleh karena itu, struktur modal
keseluruhan merupakan kombinasi dari seluruh struktur modal anak perusahaan.
Keuntungan-keuntungan dari pemakaian hutang dan ekuitas bervariasi menurut
karakteristik MNC itu sendiri dan menurut negara-negara tempat MNC
mendirikan perusahaan. Sehingga karakteristik perusahaan yang relevan untuk
MNC dapat mempengaruhi struktur modalnya.
Seluruh struktur modal MNC merupakan kombinasi struktur modal dan
induk dan anak perusahaan. Keputusan struktur modal melibatkan pilihan
pendanaan hutang vs ekuitas, dan dipengaruhi oleh karakteristik perusahaan dan
karakteristik negara.
1. Karakteristik Korporasi (Perusahaan)
 Stabilitas Aliran Kas.
MNC dengan aliran kas yang lebih stabil dapat menangani lebih banyak
hutang.
 Risiko Kredit
MNC yang memiliki risiko kredit lebih rendah memiliki lebih banyak
akses terhadap pinjaman.
 Akses Terhadap Laba
MNC yang menghasilkan laba tinggi lebih mampu mendanai investasi
mereka dengan laba ditahan.
2. Karakteristik Negara
 Restriksi Investasi di Negara Tamu.
MNC di negara dimana investor di batasi oleh pemerintah mereka untuk
berinvestasi dalam saham-saham negara lain.
 Suku Bunga di Negara Tamu.
MNC mungkindapat memperoleh dana pinjaman (hutang) dengan biaya
relatif murah di negara-negara tertentu.

20
  Kuat Lemahnya Valuta di Negara Tamu.
MNC cenderung mengharapkan kemungkinan depresiasi valuta dari
Negara-negara tamu sehingga mengurangi keterbukaan mereka terhadap
risiko nilai tukar.
 Country Risk di Negara Tamu.
Jika sebuah perusahaan multinasional terekspos terhadap country risk
yang tinggi, perusahaan dapat menggunakan pembiayaan hutang di
Negara tamu.
Karakteristik khusus negara lain seperti ketentuan-ketentuan perpajakan
juga harus dipertimbangkan disini. Keputusan akhir hanya dapat dibuat setelah
data-data mendetail menyangkut karakteristik negara tersedia. Namun,
pembahasan singkat ini dengan jelas mengilustrasikan bagaimana tiap
karakteristik khusus negara dapat mempengaruhi preferensi terhadap pembiayaan
hutang vs ekuitas.
Salah satu studi terkenal yang dilakukan oleh Myers menemukan bahwa
perusahaan tampaknya mengikuti packing order, dimana mereka lebih suka
menggunakan pembiayaan internal untuk menghindari biaya emisi. Jika
pembiayaan internal tidak mencukupi, perusahaan menggunakan pembiayaan
hutang terlebih dahulu, diikuti dengan pembiayaan ekuitas. Biaya administrasi
dan biaya underwriting yang terkait dengan penerbitan instrumen hutang lebih
rendah biaya administrasi dan underwriting dari penerbitan instrumen ekuitas.
Lebih jauh, Myers menyatakan bahwa jika manajer-manajer memiliki informasi-
informasi yang lebih menguntungan menyangkut proyek yang ingin dibiayai,
pemakaian hutang akan lebih disukai daripada pemakaian ekuitas eksternal.
Sehingga dengan cara ini, faktor-faktor yang dapat mempengaruhi struktur modal
MNC akan diidentifikasi.

3.2 Saran
Kelompok kami menyadari bahwa makalah ini masih terdapat banyak
kesalahan dan jauh dari kata kesempurnaan. Karena sejatinya kesempurnaan
hanya milik ALLAH SWT. Kami akan memperbaiki makalah tersebut dengan

21
berpedoman pada banyak sumber serta kritik dan saran yang membangun dari
para pembaca.

22
 DAFTAR PUSTAKA

Brealy, R., And Myers, S. (1991). Principles Of Corporate Finance, Mcgrawhill,

Inc.
Madura, Jeff. 2001. Manajemen Keuangan Internasional Edisi 4. Erlangga:
Jakarta.
Myers, S. C., 1984. “Capital Structure Puzzle”, Journal Of Finance, 39 (3), July ,
Pp 575-592.
Myers, S. C & N. S Majluf., 1984, “Corporate Financing & Invesment Decision
When Firm Have Information That Investor Do Not Have” , Journal Of
Financial Economics, 13, Pp 187-221.

23