MAKALAH

STRUKTUR MODAL INTERNASIONAL

Diajukan untuk Memenuhi Tugas Mata Kuliah Manajemen Keuangan

Internasional
Dosen Pengampu: Hj. Evaliati Amaniyah, S.E., M.S.M.

Disusun Oleh :
Indarti Firnanda 170211100263
Febriana Anindyka 170211100264
Yosi Hartani Sari 170211100270

PROGRAM STUDI MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS
UNIVERSITAS TRUNOJOYO MADURA
2020
 KATA PENGANTAR

Puji syukur penulis ucapkan kepada ALLAH SWT atas rahmat, hidayah dan
petunjuk-Nya, yang telah memberikan kesehatan, kesempatan kepada penulis
sehingga mampu makalah ini. “STRUKTUR MODAL INTERNASIONAL” ini
merupakan tugas makalah yang harus diselesaikan oleh mahasiswa Jurusan
Manajemen fakultas Ekonomi dan Bisnis di Universitas Trunojoyo Madura.
Dalam proses pembuatan laporan ini banyak pihak yang telah banyak
membantu penulis, untuk itu penulis tak lupa mengucapkan terimakasih kepada :
1. Bapak Dr. Drs. Ec. H. Muh Syarif, M.Si selaku Rektor Universitas
Trunojoyo Madura.
2. Bapak Dr. Drs. H. Pribanus Wantara, M.M selaku Dekan Fakultas Ekonomi
dan Bisnis Universitas Trunojoyo Madura
3. Bapak Dr. Mohammad Arief, S.E., M.M selaku Ketua Jurusan atau Prodi S1
Manajemen Fakultas Ekonomi dan Bisnis Universitas Trunojoyo Madura.
4. Ibu Hj. Evaliati Amaniyah, S.E., M.S.M selaku Dosen Mata Kuliah
Manajemen Keuangan Internasional yang dengan sabar, bijaksana
membimbing penulis dalam menyelesaikan tugas makalah ini. Penulis banyak
mengucapkan terima kasih atas waktu, tenaga dan pikiran yang Ibu berikan
untuk penulis.
Penulis menyadari bahwa makalah ini jauh dari kesempurnaan dan
kekurangan. Oleh karena itu, penulis mengharapkan adanya kritik dan saran dari
semua pihak. Akhir kata penulis mengharap, semoga makalah ini dapat
bermanfaat bagi pembaca untuk menambah ilmu pengetahuan dan sebagai
pembelajaran untuk di dunia kerja.

Bangkalan, 08 Mei 2020

Penulis
DAFTAR ISI
KATA PENGANTAR................................................................................ i
DAFTAR ISI............................................................................................. ii
BAB I PENDAHULUAN.............................................................................. 1
1.1 Latar Belakang.................................................................................. 1
1.2 Rumusan Masalah.................................................................................. 2
1.3 Tujuan..................................................................................................... 2
1.4 Manfaat................................................................................................... 2
BAB II TINJAUAN PUSTAKA........................................................................ 5
2.1 Laporan Keuangan.................................................................................. 3
2.1.1 Pengertian Laporan Keuangan.................................................. 3
2.1.2 Jenis Laporan Keuangan........................................................... 3
2.1.3 Keterbatasan Laporan Keuangan.............................................. 5
2.2 Kinerja Keuangan.................................................................................. 6
2.2.1 Pengertian Kinerja Keuangan................................................... 6
2.2.2 Tujuan Kinerja Keuangan......................................................... 7
2.3 Rasio Profitabilitas................................................................................. 8
2.4 Kerangka Pemikiran............................................................................. 10
2.5 Penelitian Terdahulu............................................................................ 10
BAB III METODE PENELITIAN............................................................... 13
3.1 Ruang Lingkup Penulisan.................................................................... 13
3.2 Metode Pengumpulan Data.................................................................. 13
BAB IV PEMBAHASAN DAN KESIMPULAN............................................ 14
4.1 Gambaran Umum Perusahaan............................................................ 14
4.1.1 PT. Mayora Indah Tbk.............................................................. 14
4.1.2 Visi dan Misi PT. Mayora Indah Tbk......................................... 15
4.2 Rekapitulasi Perhitungan............................................................. 15
4.3 Kesimpulan........................................................................................... 16
4.4 Saran.................................................................................................... 17
DAFTAR PUSTAKA................................................................................ 18
 BAB I
PENDAHULUAN
2.1 Latar Belakang
Tantangan yang harus di hadapi oleh banyak perusahaan akan semakin
berat dalam peta persaingan perekonomian serta perkembangan modern saat
ini yang semakin tinggi. Persaingan yang ketat antar perusahaan juga
membuat perusahaan untuk melakukan kegiatan ekonomi dan mengelola
fungsi-fungsi yang terdapat di dalam perusahaan harus secara efektif. Oleh
karena itu dalam mengambil berbagai keputusan, manajemen keuangan harus
mengingat bahwa perusahaan memiliki tujuan yaitu untuk memaksimalkan
kekayaan dan memaksimalkan nilai perusahaan. Salah satu isu penting yang
dihadapi oleh para manajer keuangan adalah hubungan antara struktur modal
dan nilai perusahaan.
Myers and Majluf (1984) dan Myers (1984) merumuskan teori struktur
modal yang disebut pecking order theory. Disebut sebagai pecking order
theory karena teori ini menjelaskan mengapa perusahaan akan menentukan
hirarki sumber dana yang paling disukai. Teori ini mendasarkan diri atas
informasi asimetrik (asymmetric information), suatu istilah yang
menunjukkan bahwa manajemen mempunyai informasi yang lebih banyak
(tentang prospek, risiko dan nilai perusahaan) daripada pemodal publik.
Manajemen mempunyai informasi yang lebih banyak dari pemodal karena
merekalah yang mengambil keputusankeputusan keuangan yang menyusun
berbagai rencana perusahaan dan sebagainya. Kondisi ini dapat dilihat dari
reaksi harga saham pada waktu manajemen mengumumkan sesuatu (seperti
peningkatan pembayaran deviden).
Secara singkat urut-urutan pendanaan menurut pecking order theory yaitu
(Brealey dan Myers, 1991), (1) Perusahaan lebih menyukai internal financing, (2)
Perusahaan menyesuaikan target dividend payout ratio terhadap peluang investasi
mereka, sementara mereka menghindari perubahan dividen secara drastis, (3)
Kebijakan dividen yang “sticky” ditambah fluktuasi profitabilitas dan peluang
investasi yang tidak dapat diprediksi, berarti bahwa terkadang aliran kas internal
melebihi kebutuhan investasi namun terkadang kurang dari kebutuhan investasi, (4)
Jika pendanaan eksternal diperlukan, pertama-tama perusahaan akan menerbitkan
 sekuritas yang paling aman, yaitu dimulai dengan penerbitan obligasi (utang),
convertible bond, alternatif yang paling akhir adalah sekuritas.

2.2 Rumusan Masalah

2.3 Tujuan
2.4 Manfaat
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Keputusan Menyangkut Struktur Modal

Menurut Madura (2001: 188) Perusahaan multinasional menyadari
keberadaan trade-off antara hutang dengan ekuitas yang digunakan untuk
membiayai operasi-operasi mereka. Keuntungan-keuntungan dari pemakaian
hutang (vs ekuitas) bervariasi menurut karakteristik khusus dari MNC itu
sendiri dan menurut negara-negara tempat MNC mendirikan anak
perusahaan. Sejumlah korporasi karakteristik yang relevan yang bisa
mempengaruhi struktur modal perusahaan multinasional akan dibahas terlebih
dahulu, yang diikuti dengan pembahasan mengenai karalteristik negara.

2.1.1 Karakteristik-karakteristik Korporasi

Menurut Madura (2001: 188) Karakteristik yang unik dari tiap MNC
mempengaruhi struktur modalnya diantaranya adalah:
a. Stabilitas Arus Kas
Perusahaan multinasional yang arus kasnya lebih stabil mampu
menyerap lebih banyak hutang, karena terdapat aliran kas masuk konstan
yang bisa dipakai untuk menutupi pembayaran-pembayaran bunga
periodik. Sebaliknya, perusahaan multinasional yang aliran kasnya tidak
menentu mungkin menginginkan lebih sedikit hutang, karena mereka
yakin akan mendapatkan arus kas yang memadai dalam dalam tiap
periode untuk melakukan pembayaran-pembayaran bunga periodik.
MNC yang terdiversifikasi ke dalam banyak negara kemungkinan
memiliki arus kas yang lebih stabil ,karena kondisi yang ada dalam satu
negara tunggal keseluruhan. Konsekuensinya, perusahaan multinasional
semacam ini cenderung mengadopsi struktur modal yang lebih padat-
hutang.
Arus kas lebih stabil lebih banyak menyerap hutang dari pada arus
kas tidak menentu, maksudnya ialah modal hutang lebih digunakan atau
 dioperasikan oleh perusahaan multinasional yang arus kasnya lebih stabil
atau statement.
b. Resiko Kredit
Perusahaan multinasional yang memiliki risiko kredit lebih rendah
(risiko ketidakmampuan untuk memenuhi kewajiban-kewajiban kredit
kepada kreditor) mempunyai akses yang lebih banyak terhadap pinjaman.
Perusahaan multinasional yang memiliki banyak aset yang bisa
digunakan sebagai jaminan (seperti bangunan, truk, dan mesin) lebih
gampang mendapatkan pinjaman. Sebaliknya, perusahaan multinasional
yang aset-asetnya kurang bisa dijadikan jaminan akan sulit memperoleh
kredit, dan dengan demikian, mungkin harus menggunakan pembiayaan
ekuitas.
c. Akses Terhadap Laba
Perusahaan multinasional yang menghasilkan laba tinggi lebih
mampu mendanai investasi mereka dengan laba ditahan, dan dengan
demikian, cenderung menggunakan struktur modal yang padat ekuitas.
Sebaliknya, perusahaan multinasional yang laba ditahannya kecil harus
bergantung pada pembiyaan hutang. Perusahaan multinasional yang
berorientasi pertumbuhan biasanya membutuhkan hutang untuk
membiayai ekspansi mereka dan dengan demikian struktur modal mereka
akan padat hutang. Sebaliknya, Perusahaan multinasional yang tidak
begitu berorientasi pada pertumbuhan tidak banyak melakukan ekspansi.
Kebutuhan dana untuk ekspansi dapat dipenuhi oleh laba ditahan.
Perusahaan multinasional yang menghasilkan laba tinggi lebih
memilih menggunakan dana investasi mereka dari laba ditahan hasil
penjualan produk mereka dari pada hutang.
2.1.2 Karakteristik-karakteristik Negara
Menurut Madura (2001: 189) Di samping karakteristik yang khusus
terkait dengan MNC sendiri, karakteristik khusus negara juga
mempengaruhi keputusan untuk menggunakan pembiyaan hutang vs
ekuitas, dan dengan demikian, mempengaruhi struktur modal MNC.
Karakteristik-karakteristik khusus negara yang bisa mempengaruhi
keputusan pembiyaan MNC di anataranya adalah :
a. Restriksi Investasi di Negara Tamu
Investor-investor di sejumlah negara dibatsi oleh pemerintah
mereka untuk berinvestasi dalam saham-saham negara lain. Bahkan,
sekalipun mereka diperbolehkan investasi di negara lain, mereka
mungkin tidak memperoleh informasi yang memadai mengenai
perusahaan di luar negara mereka. Ini merupakan salah satu kendala
implisit bagi investasi antar negara. Kendala-kendala investasi
internasional menyebabkan sejumlah investor memiliki lebih sedikit
peluang investasi daripada investor-investor lain. Konsekuensinya,
sebuah perusahaan multinasional yang beroperasi di negara yang
investor-investornya memiliki lebih sedikit peluang investasi bisa
menyerap ekuitas di negara yang dimaksud dengan biaya yang relatif
murah. Hal ini mendorong MNC-MNC untuk menggunakan lebih
banyak ekuitas dalam struktur modal mereka.
b. Suku bunga di Negara Tamu
Keberadaan hambatan-hambatan arus modal yang dimunculkan
oleh pemerintah, bersama-sama dengan fluktuasi nilai tukar, ketentuan-
ketentuan perpajakan, dan risiko Negara, menyebabkan dana kredit
tidak mengalir ke tempat yang paling dibutuhkan. Jadi, harga dari kredit
(yaitu, suku bunga) bervariasi dari satu Negara ke Negara lain.
Perusahaan multinasional mungkin bisa mendapatkan kredit (hutang)
dengan biaya yang relatif murah di Negara–Negara tertentu, sementara
biaya dari hutang di Negara-negara lain mungkin jauh lebih tinggi.
Konsekuensinya, preferensi MNC terhadap hutang tergantung pada
suku bunga di Negara tempat MNC beroperasi.
c. Kuat-Lemahnya Valuta di Negara Tamu
Jika mengkhawatirkan kemungkinan depresiasi valuta dari
Negara-negara tamu, sebuah perusahaan multi- nasional dapat
membiayai sebagian besar operasi-operasi luar negerinya dengan
valuta-valuta dari Negara tempat dimana anak perusahaan berlokasi
 (bukan menggunakan dana perusahaan induk). Dengan cara begini,
jumlah laba yang akan dipulangkan ke induk oleh perusahaan anak akan
berkurang karena harus disisihkan untuk melakukan pembayaran-
pembayaran bunga periodic. Strategi ini mengurangi exposure MNC
terhadap risiko nilai tukar. Jadi, bentuk pembiayaan hutang ini bisa
menjadi pilihan yang menguntungkan jika anak perusahaan sangat
terekspos terhadap risiko nilai tukar.
d. Country risk di Negara Tamu
Jika sebuah perusahaan multinasional terekspos terhadap country
risk yang tinggi, perusahaan dapat menggunakan pembiayaan hutang di
Negara tamu. Dalam hal ini, kreditor local yang telah meminjamkan
uang mereka kepada MNC akan berkepentingan untuk menjamin bahwa
MNC diperlakukan secara adil oleh pemerintah mereka. Selain itu, jika
operasi-operasi MNC di Negara asing dihentikan oleh pemerintah tamu,
perusahaan tidak akan rugi banyak karena operasi-operasinya dibiayai
oleh kreditor local. Dalam situasi semacam ini, kreditor local harus
melakukan negoisasi dengan pemerintah mereka untuk mendapatkan
kembali seluruh atau sebagian dana yang telah mereka pinjamkan
setelah pemerintah mereka melikuidasi asset-aset yang disita dari MNC.
Bentuk risiko Negara yang tidak begitu berbahaya adalah
kemungkinan pemerintah tamu memblokir pemulangan dana dari anak
perusahaan ke induk secara temporer. Perusahaan anak yang dilarang
memulangkan dana ke induk mereka sepanjang suatu periode mungkin lebih
suka menggunakan pembiayaan hutang lokal. Strategi ini akan mengurangi
jumlah dana yang akan diblokir karena harus disisihkan untuk melakukan
pembayaran-pembayaran bunga. Jadi, bentuk pembiayaan hutang ini cocok
jika MNC mengkhawatirkan risiko Negara.
a. Undang-undang pajak di Negara Tamu
Perusahaan anak luar negeri dari sebuah perusahaan multinasional
biasanya terkena withholding tax saat mereka memulangkan laba ke
induk. Dengan menggunakan pembiayaan dari sumber lokal (bukan
pembiayaan dari induk), jumlah yang akan dipulangkan secara periodic
 akan dikurangi oleh pembayaran-pembayaran bunga. Jadi, pembiayaan
lokal akan mengurangi withholding tax yang harus dibayarkan.
Perusahaan anak luar negeri juga dapat memanfaatkan hutang lokal jika
pemerintah tamu mengenakan pajak korporasi yang tinggi atas laba,
agar bisa mengambil keuntungan dari keunggulan pajak pemakaian
hutang pada saat tarif pajak tinggi (kecuali kalau pembayaran pajak di
luar negeri terkompensasi secara penuh oleh kredit pajak yang diterima
oleh induk).
b. Ikhtisar karakteristik Negara
Secara keseluruhan, perusahaan multinasional lebih cenderung
menggunakan hutang ketika perusahaan anak luar negeri mereka
berahadapan dengan suku bunga yang rendah, valuta lokal yang
(diperkirakan) akan melemah, country risk yang tinggi, dan tarif pajak
yang tinggi. Karena karakteristik ini bervariasi antar Negara,
perusahaan anak dari sejumlah MNC akan diuntungkan oleh ungkitan
keuangan yang tinggi, sementara perusahaan anak lain akan dirugikan.
Untuk mengilustrasikan bagaimana suatu Negara mempengaruhi
komposisi modal perusahaan multinasional, pertimbangkan sebuah
perusahaan multinasional AS yang berencana mendirikan anak perusahaan
di sebuah Negara Amerika Latin. Secara historis, Negara-negara Amerika
Latin memiliki laju inflasi yang tinggi, suku bunga tinggi, dan valuta yang
lemah. Jika anak perusahaan dibiayai dengan hutang lokal, suku bunga yang
ditanggung akan tinggi. Tetapi, jpembiayan hutang akan membantu
mengisolasi pemegang-pemegang saham MNC AS dari risiko Negara,
karena akan meminimisasi investasi induk dalam perusahaan anak. Di
samping itu, pemakaian hutang lokal menciptakan aliran kas keluar masa
depan (yaitu, pembayaran-pembayaran bunga periodik) dalam valuta yang
sama dengan valuta dari aliran arus kas yang diterima anak perusahaan.
Jadi, pemakaian hutang tidak hanya meminimisasi investasi ekuitas yang
diperlukan, tetapi juga jumlah dana yang akhirnya dipulangkan anak
perusahaan ke induk dimasa depan. Cara ini akan mengurangi exposure
induk terhadap risiko nilai tukar, suatu aspek yang sangat penting mengingat
 valuta-valuta Negara Amerika Latin yang lemah. Dalam contoh ini,
keunggulan-keunggulan dari pembiayaan hutang lokal (yaitu, mengurangi
exposure terhadap risiko Negara dan risiko nilai tukar) harus ditimbang
dengan kerugian-kerugiannya (biaya hutang yang tinggi). Karakteristik
khusus Negara laian seperti ketentuan-ketentuan perpajakan juga harus
dipertimbangkan di sini. Keputusan akhir hanya dapat dibuat setelah data-
data mendetail menyangkut karakteristik Negara tersedia. Namun,
pembahasan singkat ini dengan jelas mengilustrasikan bagaimana tiap
karakteristik khusu Negara dapat mempengaruhi preferensi terhadap
pembiayaan hutang vs ekuitas.
2.2 Menciptakan Target Struktur Modal
Sebuah perusahaan multinasional mungkin menyimpang dari struktur
modal target di tiap Negara tempat pembiayaan diperoleh, tetapi tetap bisa
meraih target struktur modal global.
Menurut Madura (2001: 192) Berikut adalah beberapa contoh
mengenai kondisi negara asing tertentu mengilustrasikan sebab sebab
munculnya penyimpangan dari target struktur modal, dengan tetap berupaya
meraih target struktur modal global.
a. Menganggap bahwa Negara A tidak memperbolehkan perusahaan
multinasional yang berbasis di Negara-Negara lain untuk menjual saham
mereka pada bursa saham local. Dalam situasi semacam ini, sebuah
MNC kemungkinan besar akan memilih untuk meminjam dalam melalui
penerbitan obligasi atau mengambil kredit bank. Karena dipaksa untuk
menggunakan untuk pembiayaan hutang dinegara A, struktur modal
MNC boleh jadi menyimpang dari struktur modal yang ditargetkan,
sehingga kenaikan modal secara keseluruhan. Konsentrasi utang ini bisa
diimbangidengan pembiayaan ekuitas di Negara-Negara yang lain. Yakni
Negara-Negara yang memperbolehkan perusahaan untuk menjual
sahamnya pada bursa saham lokal
b. Negara B memperbolehkan perusahaan multinasional untuk menerbitkan
saham disana dan mendaftarkannya pada bursa local. Juga asumsikan
bahwa proyek yang direncanakan akan di implementasikandinegara
 tersebut tidak akan menghasilkan arus kas dalam 5tahun pertama. Dalam
kasus ini ekuitas lebih menarik. MNC dapat menerbitkan saham, dan
dengan membayar deviden yang rendah (atau tidak membayar deviden
sama sekali). Perusahaan dapat menurunkan aliran kas keluar selama
5tahun pertama. MNC dapat mengimbangi konsentrasi ekuitas di Negara
B dengan pembiayaan hutang di Negara Negara yang lain.
c. Asumsikan bahwa sebuah perusahaan multinasional yang ingin
memperolehpembiayaan di negara C yang tengah mengalami krisis
politik. Pemakaian kredit bank local adalah pilihan yang paling sesuai
karena bank local bisa melindungi operasi MNC dinegara tersebut dari
pengaruh politis. Karena bank local merupakan bank kreditor MNC, bank
tersebut berkepentingan menjamin keberlangsungan dan kemampuan
laba operasi operasi MNC agar mampu melunasi kewajiban-kewajiban
hutangnya.
Komposisi dana dari semua negara belum tentu cocok dengan target
struktur modal global, Tetapi, komposisi hutang dan ekuitas sendiri
perusahaan induk di negaranya sendiri (di mana induk memiliki fleksibilitas
tinggi untuk menggunakan kedua tipe pembiayaan) bisa disesuaikan untuk
meraih struktur modal global yang diinginkan.

2.2.1 Kepemilikan Lokal Dalam Perusahaan Anak

Menurut Madura (2001: 193) Sejumlah perusahaan multinasional
memperbolehkan perusahaan anak tertentu untuk menerbitkan saham kepada
karyawan karyawan mereka investor investor local sebagai suatu cara untuk
lebih banyak ekuitas. Jadi, anak perusahaan luar negeri dapat dikatakan
“dimiliki secara parsial” bukan “dimiliki secara penuh” oleh perusahaan
induk multinasional. Anak perusahaan yang dimiliki secara parsial oleh
perusahaan induk dikhawatirkan akan menciptakan konflik kepentingan,
terutama jika para manajer merupakan wakil dari pemilik minoritas. Manajer
manajer ini mungkin membuat keputusan yang bisa mengguntungkan
perusahaan anak tetapi merugikan perusahaan multinasional secara
keseluruhan.
 Sejumlah Negara hanya membolehkan MNC untuk mendirikan
perusahaan anak disana jika MNC tersebut mau menjual saham saham
perusahaan anak kepada investor investor atau manajer manajer local. Sebuah
MNC mungkin mau mentolerir anak peruahaan yang dimiliki secara parsial
dalam rangka memenuhi persyaratan persyaratan Negara tamu. Dalam
sejumlah kasus, pemegang saham minoritas harus mendapatkan kepemilikan
dalam jumlah tertentu. Jadi, jika anak perusahaan ingin melakukan ekspansi
analisa penganggaran modal tentu akan menjadi lebih rumit karena setiap
investasi ekuitas dari induk tidak akan sepenuhnya diterimajika
investasitersebut akan menyebabkan presentase kepemilikan minoritas
menurun di bawah level minimum.

2.3 Struktur Modal di Berbagai Negara

Menurut Madura (2001: 194) Perbandingan rasio terhadap ekuitas (debt

to equity ratio) dari perusahaan yang berbasis di 4 negara diperlihatkan dalam
gambar diatas. Hutang diukur memakai nilai buku, sementara ekuitas diukur
berbasis nilai pasar. Dari gambar diatas, jelas bahwa perusahaan Jepang dan
Jerman menggunakan ungkitan keuangan yang jauh lebih tinggi daripada
perusahaan AS dan Inggris. Tetapi, probabilitas kebangkrutan mungkin lebih
rendah bagi MNC negara lain, karena pemerintah mereka lebih cenderung
menyelamatkan perusahaan yang mengalami kesulitan keuangan. Lebih jauh,
 bank-bank di Jepang dan Jerman biasanya berfungsi sebagai kreditor dan
pemegang saham utama dari perusahaan, dengan demikian sangat
berkepentingan untuk melakukan tindakan penyelamatan atas perusahaan
yang bermasalah.

2.4 Teka-Teki Struktur Modal Bagi Perusahaan Multinasional

Menurut Madura (2001: 203) Kontroversi yang mengelilingi struktur
modal yang optimal belum sepenuhnya selesai dan barangkali tidak akan
pernah. Akan tetapi sejumlah riset telah menyediakan penjelasan yang
berguna yang konsisten dengan perilaku korporasi. Salah satu studi terkenal
yang dilakukan oleh Myers menemukan bahwa perusahaan tampaknya
mengikuti packing order (istilah ini mengacu pada hirarki sosial dalam
kelompok binatang, di mana yang dominan mematuk yang kurang
dominan),dimana mereka lebih suka menggunakan pembiayaan internal
untuk menghindari biaya emisi. Jika pembiayaan internal tidak mencukupi,
perusahaan menggunakan pembiayaan hutang terlebih dahulu, diikuti dengan
pembiayaan ekuitas. Biaya administratif dan biaya underwriting yang terkait
dengan penerbitan instrumen hutang lebih rendah biaya administratif dan
underwriting dari penerbitan instrumen ekuitas. Lebih jauh, Myers
menyatakan bahwa jika manajer-manajer memiliki informasi-informasi yang
lebih menguntungkan menyangkut proyek yang ingin dibiayai, pemakaian
hutang akan lebih disukai daripada pemakaian ekuitas eksternal.
Dalam apa yang dikatakan sebagai teka-teki struktur modal, Myers
menawarkan penjelasan atas mengapa perusahaan dalam satu industri dapat
memiliki struktur modal yang berbeda. Tujuan dari appendiks ini adalah
mengaplikasikan teori ke dalam Myers kerangka multinasional. Yakni
apendiks ini akan menjelaskan bagaimana kondisi internasional dapat
menyebabkan sebuah perusahaan multinasional untuk mempercepat
perpindahan dari satu metode pembiayaan ke metode pembiayaan yang lain,
atau mengubah packing order. Dengan cara ini, faktor-faktor yang dapat
mempengaruhi struktur modal MNC akan diidentifikasi.
2.4.1 Model Packing Order Sederhana
Menurut Madura (2001: 203) Untuk menilai packing order dari sebuah
perusahaan multinasional, asumsi-asumsi berikut akan digunakan:
a. Dunia hanya terdiri dari 2 negara
b. Perusahaan induk berada di 1 negara dan anak perusahaan yang dimiliki
penuh oleh induk berada di negara yang kedua
c. Perusahaan induk saat ini memiliki struktur modal yang sama dengan
anak perusahaan
d. Nilai tukar antar valuta dari ke-2 negara konstan
e. Perkiraan arus kas yang akan diterima induk sama dengan arus kas yang
diterima anak perusahaan
f. Tarif pajak korporasi di kedua negara sama
g. Negara tamu tidak memotong withholding tax
h. Risiko negara tamu dianggap sama dengan resiko negara di negara asal
i. Tidak ada retriksi atas arus modal, sehingga suku bunga di kedua negara
sama
j. MNC memiliki tingkat pengenalan yang sama di kedua negara. Saham-
saham mnc diperdagangkan pada bursa-bursa di kedua negara
k. Perusahaan anak dan perusahaan induk merupakan dua entitas yang
terpisah. Perusahaan induk bukan penjamin bagi perusahaan anak.
l. Informasi tersedia secara bebas diseluruh dunia.
Asumsi-asumsi diatas nantinya akan dikembangkan lagi dalam
rangka menilai packing order bagi situasi-situasi yang lebih kompleks.

2.4.2 Kondisi-Kondisi Global yang Mengacau Pecking Order

Menurut Madura (2001: 204) Pasar yang tidak sempurna dapat
memaksa penataan kembali prioritas pembiayaan. Berbagai kondisi global
yang bisa mempengaruhi jenis pembiayaan akan diidentifikasi. Kondisi ini
adalah kondisi yang sama yang memperngaruhi struktur modal MNC,
diasumsikan bahwa anak perusahaan secara periodik memulangkan laba yang
tersisa setelah digunakan bagi pembiayaan internal, kepada induk.
a. Risiko Negara
Jika risiko negara (country risk) cukup tinggi di negara tamu, anak
perusahaan perlu menggunakan strategi pembiayaan yang akan
memperkuat posisi politisnya. Pembiyaan hutang eksternal dalam pasar
kredit negara tamu akan membuat bank-bank lokal dan kreditor-kreditor
lain memiliki kepentingan dalam anak perusahaan. Tipe pembiyaan ini
menciptakan perlindungan implisit bagi anak perusahaan. Selain itu,
pembiayaan ekuitas eksternal memungkinkan investor-investor lokal
(termasuk karyawan anak perusahaan yang membeli saham) untuk
mendapatkan kepemilikan dalam anak perusahaan dan secara tidak
langsung menyediakan asuransi implisit kepada MNC. Sekalipun dana
internal tersedia, perusahaan induk mungkin memerintahkan anak
perusahaan untuk memulangkan dana internal ke induk dan
menggunakan dana eksternal untuk menciptakan asurasni implisit.
Contoh ini menunjukkan salah satu cara dana eksternal dapat
menggantikan dana internal pada level anak perusahaan. Tetapi, dana
internal yang dipulangkan ke induk masih bisa digunakan oleh
perusahaan induk mendahului sumber-sumber dana alternatid yang lain.
Jadi bisa dikatakan bahwa dana internal tetap akan menjadi prioritas
utama, tetapi hanya pemakai dana (induk vs anak yang berubah). Namun,
jika induk memiliki lebih banyak dana internal dari yang diperlukan,
dana tersebut bisa dipakai oleh anak perusahaan (tetapi dikembalikan ke
induk) tidak seluruhnya digunakan oleh induk bagi tujuan pembiayaan,
dan dengan demikian, pecking order tidak berubah sepenuhnya.
b. Perbedaan Suku Bunga
Jika pasar-pasar tersegmentasi satu sama lain, biaya modal akan
tergantung pada negara tempat dimana modal diperoleh.perbedaan biaya
modal dapat mempengaruhi keputusan pembiayaan perusahaan
multinasional. Jika suku bunga di negara tamu lebih rendah, anak
perusahaan mungkin lebih menyukai hutang eksternal. Setiap dana
internal yang memadai untuk mendukung kebutuhan-kebutuhan operasi
berjalan. Dengan mengasumsikan bahwa anak perusahaan menghasilkan
 pendapatan dalam valuta lokal, strategi ini tidak akan meningkatkan
exposure terhadap resiko nilai tukar. Pendapatan yang diterima oleh anak
eprusahaan untuk menggantikan pembiayaan hutang eksternal digunakan
oleh anak perusahaan untuk menggantikan pembiayaan hutang induk.
Tetapi, akses anak perusahaan terhadap hutang tambahan mungkin telah
terbatas karena tingginya ungkitan keuangan yang telah ada.
Jika pasar-pasar tidak begitu tersegmentasi, dan biaya modal di
negara tamu dipandang berlebihan, perusahaan induk bisa menggunakan
dananya sendiri untuk mendukung proyek yang diimplementasikan anak
perusahaan. Sebagai contoh, jika suku bunga di negara tamu lebih tinggi,
perusahaan iduk mungkin lebih suka menggunakan dana internalnya
sendiri agar anak perusahaan tidak perlu menggunakan pembiayaan
eksternal. Konsekuensinya, dana internal induk akan berkurang sehingga
kalau memerlukan banyak dana, induk mungkin harus mencari dana
eksternal.
c. Ekspetasi Nilai Tukar
Pembiayaan eksternal oleh anak perusahaan juga bisa diganti untuk
mengambil keuntungan dari ekspetasi nilai tukar. Jika valuta lokal
diperkirakan akan melemah, pemulangan laba dapat dipercepat terutama
jika anak perusahaan menerbitkan saham dengan deviden yang rendah.
Rendahnya pembayaran dividen akan menaikkan arus kas anak
perusahaan dalam jangka pendek, dan memungkinkan anak perusahaan
untuk memulangkan lebih banyak laba ke induk.
Jika anak perusahaan percaya bahwa valuta lokal akan mengalamui
apresiasi terhadap valuta induk, anak perusahaan mungkin akan menunda
pemukangan laba keinduk. Konsekuensinya, perusahaan induk mungkin
terpaksa harus menggunakan lebih banyak eksternal.
Jika perusahaan induk tidak memperkirakan valuta lokal anak
perusahaan akan mengalami apreasiasi terhadap valutanya sendiri, induk
dapat segera mentransfer kas untuk membiayai pertumbuhan anak
perusahaan. konsekuensinya, terjadi transfer dana internal dari induk ke
anak perusahaan, yang kemudian mungkin akan memaksa induk
 mendapatkan pembiayaan eksternal lain (untuk dirinya), sementara disisi
lain, anak perusahaan dapat pembiayaan eksternalnya. Setelah sekian
lama, strategi ini akan memungkinkan anak perusahaan untuk
memulangkan lebih banyak dana ke induk, sehingga akan meningkatkan
dana internal yang tersedia bagi induk.
Jika memperkirakan valuta lokal anak perusahaan akan mengalami
depresiasi terhadap valutanya sendiri, perusahaan induk bisa meminta
anak perusahaan untuk mencari pembiayaan di negara tamu. Dengan cara
begini, jumlah dana yang akan dipulangkan ke induk dari waktu ke
waktu akan berkurag, sehingga meminimisasi dana internal yang tersedia
bagi anak perusahaan, sehingga, barangkali, anak perusahaan yang harus
mencari lebih banyak dana eksternal. Karena menggunakan sedikit dana
internal untuk membiayai pertumbuhan anak perusahaan, induk memiliki
lebih banyak dana untuk melakukan investasi lain dan mungkin tidak
mencari pembiayaan eksternal.
d. Blokade Dana
Jika anak perusahaan dilarang memulangkan laba ke perusahaan
induk, anak perusahaan dipaksa untuk menggunakan lebih banyak
pembiayaan internal. Dengan demikian, perusahaan induk tidak akan
memiliki banyak dana internal untul dirinya. Situasi ini tidak akan
mengacaukan prioritas pembiayaan, tetapi mungkin memaksa induk
untuk menggunakan kebih banyak dana eksternal, karena dana internal
yang tersedia tidak banyak.
e. Withholding Tax
Jika whithholding tax yang dikenakan pemerintah tamu atas laba
yang ingin digunakan dipulangkan tinggi, perusahaan induk dapat
mentransfer biaya-biaya eksplisit atau implisist kepada anak perusahaan.
akibatnya, jumlah labaa yang dihasilkan anak perusahaan akan
berkurang. Kondisi ini akan mempengaruhi proporsi pembiayaan
eksternal yang dibutuhkan, yaitu anak perusahaan dipaksa untuk
menggunakan lebih banyak pembiayaan eksternal, sementara induk akan
menghasilkan lebih banyak laba dengan mengalihkan banyak biaya ke
 anak perusahaan, dan dengan demikian, memiliki lebih banyak dana
internal.
f. Perbedaan Tarif Pajak Korporasi
Jika tarif koorporasi di negara tamu melampaui tarif pajak
korporasi negara asal, perusahaan induk dapat memindahkan biaya-biaya
tambahan ke anak perusahaan. kebijakan transfer harga semacam itu
ditujukan untuk mengalokasikan dana internal dari anak perusahaan ke
induk, dan memaksa anak perusahaan untuk menggunakan lebih banyak
pembiayaan eksternal dan bisa mengurangi jumlah pembiayaan eksternal
yang diminta oleh induk.
Tarif pajak korporasi yang tinggi di negara tamu juga bisa
mendorong anak perusahaan untuk menggunakan lebih banyak
pembiayaan hutang. Karena ada biaya-biaya tambahan yang ditansfer ke
anak perusahaan, dana internal yang tersedia bagi perusahaan induk juga
menurun, sehingga makin bayak pembiayaan hutang eksternal yang
dibuthkan.
g. Jaminan dari Induk
Jika perusahaan induk menjami (pelunasan) hutang anak
perusahaan, kapasitas peminjaman anak perusahaan bisa meningkat,
sementara kapasitas peminjaman induk sendiri menurun. Dengan
demikian, anak perusahaan akan membutuhkan lebih sedikit pembiayaan
ekuitas eksternal.
h. Dampak dari kondisi-kondisi Global secara Agregat
Dampak-dampak dari tiap kondisi global saat kondisi lain
diasumsikan konstan diikhtisarkan dalam Gambar 18A.1. jika biaya
operasi perusahaan induk dapat sepenuhnya dipenuhi oleh dana internal,
kondisi global yang menaikkan pesmbiayaan eksternal bagi anak
perusahaan akan menyebabkan peningkatan rasio hutang perusahaan
multinasional secara keseluruhan. Kondisi ini adalah (1) risiko negara
yang paling tinggi di negara tamu, (2) suku bunga yang rendah di negara
tamu, (3) perkiraan melemahnya valuta negara tamu, (4) withholding tax
 yang tinggi dikarenakan oleh pemerintah tamu, dan (5) tarif pajak
korporasi yang tinggi yang dikarenakan oleh pemerintah tamu.
Sebaliknya, kondisi-kondisi global yang menurunkan pembiayaan
eksternal bagi anak perusahaan akan menyebabkan penurunan rasio
hutang bagi perusahaan multinasioanal secar keseluruhan. Kondisi ini
adalah (1) suku bunga yang tinggi di negara tamu, (2) perkiraan
menguatnya valuta negara tamu, dan (3) blokade dana yang diterapkan
oleh pemerintah tamu.

2.5 Dampak Dari Kenaikan Pembiayaan Eksternal

Menurut Madura (2001: 208) Jika kondisi global menyebabkan
meningkatnya pemakaian pembiayaan eksternal oleh anak perusahaan,
jumlah pembiayaan internal yang dibutuhkan oleh anak perusahaan tentu
berkurang. Karena dana internal yang tidak terpakai akan dipulangkan ke
induk, induk akan memiliki lebih banyak dana internal bagi pembiayaan. Jika
diasumsikan bahwa pembiayaan induk menyerap semua dana internal yang
tersedia dan hanya membutuhkan sedikit pembiayaan eksternal, terjadi
dampak yang saling menhilangkan atas struktur modal dari anak perusahaan
dan perusahaan induk. Meningkatnya pemakaian dana hutang eksternal oleh
anak perusahaan ditutupi oleh berkurangnya pemakaian dana hutang eksternal
induk. Tetapi, biaya modal bagi perusahaan multinasional secara keseluruhan
mungkin berubah untuk dua alasan. Pertama, berubahnya komposisi hutang
dapat mempengaruhi bunga yang dikenakan atas hutang. Kedua, perubahan
tersebut dapat mempengaruhi exposure MNC secara keseluruhan terhadap
risiko nilai tukar, dan dengan demikian, mempengaruhi premium risiko yang
dikenakan atas modal.
Gambar 18.A1 Dampak Kondisi Global Dalam Keuangan
Jumlah Dana
Jumlah
Hutang Internal
Pembiayaan
Kondisi-kondisi Internasional Eksternal yang yang
Eksternal
Dipakai Anak Tersedia
oleh Induk
Perusahaan bagi Induk
Risiko negara yang lebih tinggi di negara
Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah
tamu
Suku bunga yang lebih tinggi di negara Lebih
Lebih rendah Lebih tinggi
tamu rendah
Suku bunga yang lebih rendah di negara Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah
 tamu
Perkiraan melemahnya valuta negara tamu:
Menyebabkan percepatan pemulangan Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah
laba
Perkiraan menguatnya valuta negara tamu:
Lebih
Menyebabkan penundaan pemulangan Lebih rendah Lebih tinggi
rendah
laba
Blokade dana oleh pemerintah tamu Lebih
Lebih rendah Lebih tinggi
rendah
Withholding taxr yang tinggi di negara tamu Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah
Tarif pajak korporasi yang lebih tinggi di
Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah
negara tamu
Jaminan induk atas hutang anak perusahaan Lebih tinggi Lebih tinggi Lebih rendah

Ada situasi-situasi di mana peningkatan pemakaian hutang pada anak

perusahaan tidak akan ditutupi oleh menurunnya pemakaian hutang oleh
induk. Jika operasi-operasi perusahaan induk dapat sepenuhnya dibiayai
dengan dana internal, perusahaan induk tidak akan menggunakan dana
eksternal. Dalam hal ini, kondisi internasional yang mendorong
meningkatnya pemakaian hutang oleh anak perusahaan akan menimbulkan
struktur modal padat-hutang bagi perusahaan multinasional secara
keseluruhan. Sekali lagi, biaya modal perusahaan multinasional dapat
dipengaruhi oleh meningkatnya pemakaian dana internal, untuk alasan-alasan
yang telah disebutkan. Dan, alasan tambahan di sini adalah meningkatnya
proporsi pembiayaan hutang.

2.6 Dampak Menurunnya Pembiayaan Eksternal

Jika kondisi global menurunkan jumlah pembiayaan eksternal oleh anak
perusahaan, jumlah dana internal yang dibutuhkan oleh anak perusahaan akan
meningkat. Konsekuensinya, jumlah dana internal yang tersedia bagi induk
akan berkurang. Jika operasi-operasi perusahaan induk menyerap semua dana
internal yang ada dan bahkan membutuhkan dana eksternal, terjadi dampak
yang saling-menghilangkan atas struktur modal anak perusahaan dan
perusahaan induk. Penurunan pembiayaan hutang pada anak perusahaan
diimbangi oleh peningkatan pemakaian hutang oleh perusahaan induk. Biaya
modal MNC secara keseluruhan bisa berubah sekalipun struktur modalnya
tidak berubah, untuk alasan-alasan yang telah disampaikan sebelumnya
 Jika operasi-operasi induk dapat sepenuhnya dibiayai dengan dana
internal, induk tentu tidak perlu menggunakan dana eksternal. Jadi,
penurunan pembiayaan eksternal oleh anak perusahaan tidak diiimbangi
dengan meningkatnya pemakaian dana eksternal oleh induk, dan struktur
modal MNC keseluruhan menjadi lebih padat-ekuitas.
a. Kondisi-kondisi yang Mendorong Pemakaian Ekuitas Eksternal
Pembahasan kita sejauh ini mengasumsikan bahwa kebutuhan-
kebutuhan dana bagi operasi perusahaan induk dapat dipenuhi oleh
dana internal atau sejumlah hutang eksternal. Jadi perusahaan induk
belum memerlukan ekuitas eksternal. Baru kemudian, bagi sebuah
perusahaan multinasional yang tidak bisa memenuhi semua kebutuhan
pembiayaan dengan dana hutang eksternal, dana ekuitas eksternal akan
menjadi pilihan berikutnya sesuai dengan peck- ing order. Akan tetapi,
ada beberapa kondisi global yang bisa mendorong perusahaan
multinasional untuk menggunakan ekuitas eksternal sebelum hutang
eksternal; yang akan dibahas berikut ini.
Agency Cost. Jika anak perusahaan di negara tamu tidak dapat
dengan mudah diawasi oleh investor-investor dari negara induk, agency
cost menjadi lebih tinggi. Anak perusahaan di negara tamu bisa dipaksa
oleh induk untuk menerbitkan saham, bukan instrumen hutang, dalam
pasar saham lokal, sehingga manajer-manajer anak perusahaan akan
terawasi dalam rangka menjamin proses maksimisasi harga saham
perusahaan.
b. Pendaftaran Saham pada Bursa Asing
Sebuah perusahaan multinasional dapat meningkatkan citra global
jika saham-sahamnya didaftarkan pada bursa saham luar negeri, bukan
dengan menerbitkan instrumen-instrumen hutang. Pembiayaan ekuitas
eksternal menjadi prioritas yang lebih tinggi daripada pembiayaan
hutang dalam situasi-situasi semacam ini.
Jika anak perusahaan memilih menggunakan ekuitas eksternal,
bukan hutang eksternal, struktur modal MNC secara keseluruhan akan
menjadi lebih padat-ekuitas, kecuali kalau perusahaan induk mengubah
 komposisi modalnya. Menurunnya pemakaian hutang eksternal oleh
anak perusahaan dapat menaikkan kapasitas hutang perusahaan induk,
yang memungkinkan perusahaan induk untuk meminjam lebih banyak
dana. Pada dasarnya, meningkatnya pemakaian ekuitas eksternal oleh
anak perusahaan dapat menurunkan jumlah dana ekuitas eksternal yang
bisa dipakai oleh induk.
BAB III
PENUTUP

3.1 Kesimpulan

Keputusan struktur modal MNC mencakup pemilihan pembiayaan modal

atau ekuitas untuk seluruh anak perusahaan oleh karena itu struktur modal
keseluruhan merupakan kombinasi dari seluruh struktur modal anak perusahaan.
Keuntungan-keuntungan dari pemakaian hutang dan ekuitas bervariasi menurut
karakteristik MNC itu sendiri dan menurut Negara-negara tempat MNC
mendirikan perusahaan. Sehingga karakteristik perusahaan yang relevan untuk
MNC dapat mempengaruhi struktur modalnya.
Seluruh struktur modal MNC merupakan kombinasi struktur modal dari
induk dan anak perusahaan. Keputusan struktur modal melibatkan pilihan
pendanaan hutang vs ekuitas, dan dipengaruhi oleh karaktristik perusahaan dan
karakteristik negara.

1. Karakteristik Korporasi (Perusahaan)

 Stabilitas aliran kas. MNC dengan aliran kas yang lebih stabil dapat
menangani lebih banyak hutang.
 Risiko Kredit. MNC yang memiliki risiko kredit lebih rendah memiliki
lebih banyak akses terhadap pinjaman.

 Akses Terhadap Laba. MNC yang menghasilkan laba tinggi lebih

mampu mendanai investasi mereka dengan laba ditahan.
2. Karakteristik Negara
  Restriksi Investasi di Negara Tamu. MNC di negara dimana investor
dibatasi oleh pemerintah mereka untuk berinvestasi dalam saham –saham
Negara lain.
 Suku Bunga di Negara Tamu. MNC mungkin dapat memperoleh dana
pinjaman (hutang) dengan biaya relatif murah di Negara-negara tertentu.
 Kuat Lemahnya Valuta di Negara Tamu. MNC cenderung
mengarapkan kemungkinan depresiasi valuta dari Negara-negara tamu
sehingga mengurangi keterbukaan mereka terhadap risiko nilai tukar.
 Country Risk di Negara tamu. Jika sebuah perusahaan multinasional
terekspos terhadap country risk yang tinggi, perusahaan dapat
menggunakan pembiayaan hutang di Negara Tamu.
Karakteristik khusus Negara lain seperti ketentuan-ketentuan
perpajakan juga harus dipertimbangkan disini. Keputusan akhir hanya dapat
dibuat setelah data-data mendetail menyangkut karakteristik Negara tersedia.
Namun, pembahasan singkat ini dengan jelas mengilustrasikan bagaimana tiap
karakteristik khusus Negara dapat mempengaruhi preferensi terhadap
pembiayaan hutang vs ekuitas.
Salah satu studi terkenal yang dilakukan oleh Myers menemukan bahwa
perusahaan tampaknya mengikuti packing order, dimana mereka lebih suka
menggunakan pembiayaan internal untuk menghindari biaya emisi. Jika
pembiayaan internal tidak mencukupi, perusahaan menggunakan pembiayaan
hutang terlebih dahulu, diikuti dengan pembiayaan ekuitas. Biaya
administratif dan biaya underwriting yang terkait dengan penerbitan
instrumen hutang lebih rendah biaya administratif dan underwriting dari
penerbitan instrumen ekuitas. Lebih jauh, Myers menyatakan bahwa jika
manajer-manajer memiliki informasi-informasi yang lebih menguntungkan
menyangkut proyek yang ingin dibiayai, pemakaian hutang akan lebih disukai
daripada pemakaian ekuitas eksternal. Sehingga dengan cara ini, faktor-faktor
yang dapat mempengaruhi struktur modal MNC akan diidentifikasi.

3.2 Saran
 Kelompok kami menyadari bahwa makalah diatas masih terdapat
banyak kesalahan dan jauh dari kata kesempurnaan. Karena sejatinya
kesempurnaan hanya milik Allah SWT. Kami akan memperbaiki makalah
tersebut dengan berpedoman pada banyak sumber serta kritik dan saran yang
membangun dari para pembaca.

Daftar Pustaka
Brealy, R., And Myers, S. (1991), Principles of Corporate Finance, McGrawHill,
Inc.
Madura, Jeff. 2001. Manajemen Keuangan Internasional Edisi 4. Erlangga:
Jakarta.
Myers, S. c., 1984, "Capital Structure Puzzle", Journal of Finance, 39 (3), July, pp
575-592.
Myers, S. C&N.S Majluf., 1984, "Corporate Financing & Invesment Decision
When Firm Have Information That Investor Do Not Have", Journal of
Financial Economics, 13, pp 187-221.