Modul ke

INVESTMENT MANAGEMENT

04 Fakultas

Sekolah Pasca
Sarjana
Oleh :
Program Studi Dr. Dede Hertina. S.E.,M.Si
Magister Dr H Nuryaman. S.E.,M.Si Ak CA
Manajemen
 KONSEP MARKOWITZ DAN SINGLE INDEKS MODEL

Konsep Dasar

u  Portofolio yang efisien dan optimal

u  Fungsi kegunaan dan kurva indiferens
u  Aktiva beresiko dan aktiva bebas resiko
 OVERVIEW
1/40

u  Konsep-konsep dasar dalam pembentukan portofolio optimal.

u  Perbedaan tentang aset berisiko dan aset bebas risiko.
u  Perbedaan preferensi investor dalam memilih portofolio optimal.
 Harry Markowitz

“Don’t put all your eggs in one

basket”(Jangan meletakan telur pada satu keranjang, tapi letakkanlah pada
lebih satu keranjang)

5
Pemikiran Harry Markowitz

u  Keputusan investor dalam mengambil keputusan sangat dipengaruhi oleh

perilaku pasar yang terjadi serta karakteristik psikologis yang dimiliki investor
tersebut, apakah ia seorang yang:
u  Menyukai resiko (risk seeker)
u  Menghindari resiko (risk adverse)
u  Netral terhadap resiko (risk indifference)

u  Keputusan investasi yang terbaik adalah dengan kondisi resiko yang rendah
dan keuntungan yang tinggi.

6
 Pemikiran Harry Markowitz
u  Portofolio efisien adalah melihat pada timbal balik hasil (return) paling tinggi
yang mampu untuk dikembalikan.
u  Tingkat kemampuan yang mampu dikembalikan inilah yang oleh Markowitz
disebut dengan Expected return (timbal hasil yang diharapkan)
u  Markowitz menekankan bahwa portfolio yang paling baik adalah yang dikelola
dengan cara optimal.
u  Optimalitas tersebut dapat diperoleh dengan cara memperhitungankan dalam
setiap trade off antara resiko dan imbal hasil yang kana diperolehnya nanti.

7
 Asumsi-asumsi dalam Teori Markowitz

v  Waktu yang digunakan hanya satu periode

v  Tidak ada biaya transaksi
v  Preferensi investor hanya berdasarkan pada ekspektasi imbal hasil dan resiko
dari portfolio
v  Tidak ada pinjaman dan simpanan bebas resiko

§  Model Markowitz tidak mempertimbangkan asset bebas resiko dan hanya

mempertimbangkan ekspektasi imbal hasil dan resiko saja.
§  (mean-varian model). Mean artinya ekspektasi imbal hasil yang banyak
dihitung dengan cara rata-rata dan variance adalah pengukur risiko yang
digunakan)
8
Diversifikasi Investasi Model Markowitz

u  Teori Portfolio model Markowitz mengajarkan tentang berinvestasi dengan

cara memecah dana yang diinvestasikan, kemudian meletakkannya pada jalur
yang berbeda-beda, bukan berfokus pada satu jalur saja.
u  Peletakan dana secara terpisah tersebut diharapkan mengurangi risiko yang
akan timbul kedepan

9
Penerjemahan Konsep Diversifikasi Investasi Model Markowitz

Safety Financial atau lebih tepatnya pembentukan portfolio yang optimal

10
Asas Teori Portfolio Markowitz

u  Expected return (E (Ri)) atau imbal hasil yang diharapkan dari suatu sekuritas
u  Varians (s2)atau suatu ukuran penyerapan dari penyebaran peluang
(probability)

11
 Kelebihan Teori Portfolio Markowitz

u  Merupakan suatu titik awal dalam kajian portfolio yang mempergunakan

analisis ilmiah dan modern, kemudian mulai dikembangkan oleh sejumlah
penelity lainnya, termasuk oleh Stephen Ross (1974)
u  Memberikan suatu kemudahan dalam memahami kedekatan hubungan antara
imbal hasil yang diharapkan dan resiko portfolio, serta tidak
mengesampingkan analisis pada segi portfolio efisien.
u  Riset serta publikasi tulisan dan penjelasan lisan yang dikemukakan oleh
Markowitz telah meletakkan atas dasar bagi pengkajian teori portfolio
selanjutnya seperti CAPM, APT, risiko dan imbal hasil, serta nilai saham dan
obliigasi

12
 Kelemahan Teori Portfolio Markowitz

u  Permasalahan klasik dari sudut pandang manajemen keuangan yang selalu

muncul, yaitu pada saat data yang digunakan dalam kajian adalah data masa
lalu. Data masa lalu tersebut tidak hanya memberikan suatu jawaban yang
sulit untuk dijadikan acuan estimasi kedepan, tetapi juga diragukan keakuratan
datanya. Bisa saja data-data keuangan yang dihasilkan tersebut merupakan
data yang telah diubah oleh manajemen perusahaan sehingga dapat
menimbulkan masalah dikemudian hari
u  Studi tersebut tidak menjelaskan batas waktu, yaitu berapa lama waktu yang
tepat untuk memperhitungkan diversifikasi tersebut. Dengan demikian, analisis
tersebut tidak begitu menyakinkan

13
Penopang Manajemen Portofolio

u  Teori portofolio
u  Teori pasar modal
Teori Portofolio

u  Pengembalian portofolio yang dihapkan dan tingkat resiko portofolio yang

dapat diterima serta menunjukan cara pembentukan portofolio yang optimal
Teori Pasar Modal

u  Berhubungan dengan pengaruh keputusan investor terhadap harga sekuritas

u  Menunjukan hubungan yang seharusnya terjadi antara pengembalian dan
resiko sekuritas jika investor membentuk portofolio yang sesuai dengan teori
portofolio
Portofolio yang Efisien dan Optimal
u  Dalam pembentukan portofolio investor berusaha memaksimalkan pengembalian yang diharapkan
dari investasi dengan tingkat resiko tertentu yang dapat diterima – portofolio yang efisien
u  Asumsi wajar adalah investor cenderung menghindari resiko
u  Jika memiliki beberapa pilihan portofolio yang efisien maka yang dipilih portofolio yang paling
optimal
Fungsi Kegunaan dan Kurva
Indiferens
u  Fungsi kegunaan – menyatakan preferensi (pilihan) dari entitas ekonomi
sehubungan dengan pengembalian dan resiko yang dihadapi
u  Fungsi kegunaan dapat dinyatakan dalam bentuk grafis yaitu kurva indeferens
Kurva Indiferens
u3
u2

u1
Pengembalian yang diharapkan

Kegunaan meningkat

u’

Resiko
Keterangan Kurva Inferens

u  u’ = Tingkat pengembalian yang diharapkan lebih besar dan memiliki resiko

yang lebih besar dibanding – u
u  Kurva indiferens semakin jauh dari sumbu horizontal, mewakili tingkat
pengembalian yang lebih tinggi pada setiap tingkat resiko
Aktiva beresiko dan aktiva bebas
resiko
u  Aktiva beresiko, merupakan aktiva dimana pengembalian yang akan diterima
di masa depan bersifat tidak pasti
u  Aktiva bebas beresiko, merupakan aktiva yang pengembalian masa depannya
dapat diketahui dengan pasti – umum merupakan kewajiban jangka pendek
pemerintah
Mengukur Pengembalian Diharapkan
dari Suatu Portofolio
u  Mengukur pengembalian portofolio periode tunggal
u  Pengembalian diharapkan dari portofolio aktiva beresiko
Mengukur pengembalian portofolio
periode tunggal
Pengembalian aktual
u  dari suatu portofolio aktiva sepanjang periode waktu tertentu dapat dihitung :
Rp = w1R1 + w2R2 + ... + wGRG
G
Rp = Σ w g Rg
g=1

Keterangan :
Rp = tingkat pengembalian portofolio selama periode berjalan
Rg = tingkat pengembalian aktiva g selama periode berjalan
wg = berat aktiva g pada portofolio – bagian dari nilai pasar keseluruhan
G = jumlah aktiva pada portofolio
Contoh kasus
Aktiva Nilai pasar Tingkat pengembalian
1 $ 6 juta 12 %
2 $ 8 juta 10 %
3 $ 11 juta 5%
Total $ 25 Juta

R1 = 12 % w1 = 6 / 25 = 0,24 = 24 %
R2 = 10 % w2 = 8 / 25 = 0,32 = 32 %
R3 = 5 % w3 = 11/25 = 0,44 = 44 %

Rp = 0,24 (0.12) + 0,32 (0.10) + 0,44 (0.5)

Rp = 0,0828 = 8,28 %
Pengembalian diharapkan dari
portofolio aktiva beresiko
u  Nilaiyang diberikan kepada pengembalian yang
diharapkan dari setiap aktiva merupakan persentase
dari nilai pasar aktiva terhadap nilai

E(Rp) = w1E(R1) + w2E(R2) + ... + wGE(RG)

Keterangan :
E( ) = harapan
E(Rp) = pengembalian exante – pengembalian diharapkan dari portofolio
sepanjang periode waktu tertentu
Lanjutan....

u  Pengembalian yang diharapkan

E (Ri) = p1r1 + p2r2 + ... + pNrN

Keterangan :
rn = tingkat pengembalian ke n yang mungkin bagi aktiva i
pn = probabilita memperoleh tingkat pengembalian n bagi aktiva i
N = jumlah penghasilan yang mungkin bagi tingkat pengembalian
Contoh Kasus
Distribusi probabilitas tingkat pengembalian bagi saham XZY
N Tingkat pengembalian Probabilitas kejadian
1 15 % 0.50
2 10 % 0.30
3 5% 0.13
4 0% 0.05
5 -5% 0.20
Total 1.00

E(RXYZ) = 0.50(15%) + 0.30(10%) + 0.13(5%) + 0.05 (0%) +

0.20 (-5%)
= 11 %

11% = nilai atau rata-rata hitung (mean) yang diharapkan dari distribusi probabilitas bagi
tingkat pengembalian saham XYZ
Mengukur Resiko Portofolio

u  Resiko merupakan kerugian yang dihadapi

u  Menurut Prof. Harry Markowitz : Resiko sebagai varians pengembalian
diharapkan aktiva
Varians Sebagai Alat Ukur Resiko

u  Varians dari variabel acak adalah ukuran penyimpangan dari penghasilan ayng
mungkin di sekitar nilai yang diharapkan
u  Pengembalian aktiva, varians adalah ukuran penyimpangan penghasilan yang
mungkin bagi tingkat pengembalian di sekitar pengembalian yang diharapkan
Lanjutan...

u  Persamaan

var (Ri) = p1[r1-E(Ri)]2 + p2[r2-E(Ri)]2 + ...

+ pN[rN-E(Ri)]2

atau N

var (Ri) = Σ pn[rm-E(Ri)]2

n=1
Contoh Kasus
Distribusi probabilitas pengembalian saham XYZ, maka varians :
var (Rxyz) = 0.50(15% - 11%)2 + 0.30(10% - 11%)2 +
0.13(5% - 11%)2 + 0.05(0% - 11%)2 +
0.02(-5% - 11 %)2
= 24 %

Varians dikaitkan dengan distribusi pengembalian mengukur

kekencangan dimana distribusi dikelompokan disekitar mean atau
pengembalian yang diharapkan
Lanjutan...

u  Menurut Harry Markowitz : Kekencangan atau varians ini sama dengan

ketidakpastian atau resiko suatu investasi
u  Jika aktiva tidak memiliki resiko, maka penyimpangan pengembalian
diharapkan dari aktiva tersebut adalah 0 (nol)
Deviasi Standar

u  Varians dinyatakan dalam unit kuadrat, varians diubah menjadi deviasi

standar atau akar kuadrat dari varians
SD(Ri) = √ var (Ri)

Maka deviasi standar saham XYZ

SD(RXYZ) = √ 24 % = 4,9 %
Kritikan Terhadap Varians Sebagai
Alat Ukur
u  Varians mengukur penyimpangan pengembalian
aktiva di sekitar nilai yang diharapkan, maka
varians mempertimbangkan juga pengembalian di
atas atau di bawah nilai pengembalian yang
diharapkan
u  Varians hanya merupakan satu ukuran tentang
bagaimana pengembalian bervariasi di sekitar
pengembalian yang diharapkan.
Pandangan Harry Markowitz
u  Menyadari
keterbatasan dan menyarankan pengukuran resiko sisi
bawah (downside risk) – resiko memperoleh pengembalian di
bawah pengembalian diharapkan – disebut dengan semi varians
u  Variansdapat dibenarkan berdasarkan bukti empiris yang
menyatakan distribusi pengembalian saham di masa lalu bersifat
simetris. Pengembalian yang diharapkan dan varians merupakan
dua parameter yang dipertimbangkan dalam pembuatan keputusan
Mengukur Resiko Portofolio dari
Portofolio Dua Aktiva
u  Formula

var(Rp) = wi2 var(Ri) + wi2 var (Rj) + 2wi wj cov(Ri,Rj)

Dimana
cov(Ri,Rj) = kovarians antara pengembalian bagi aktiva i
dan aktiva j
Kovarian

u  Tingkat dimana pengembalian kedua aktiva berbeda atau berubah secara

bersamaan
u  Kovarian positif (+) : pengembalian kedua aktiva cenderung bergerak atau
berubah pada arah yang sama
u  Kovarian negatif (-) : Pengembalian bergerak pada arah yang berlawanan
 Formula Kovarian aktiva i dan j
Cov(Ri,Rj) = p1[ri1 - E(Ri)][ri1 – E(Ri)] + p2[ri2 – E(Ri)][ri2 – E(Ri)]
+ ... + p1[riN - E(Ri)][riN – E(Ri)]

Dimana :
rin = tingkat pengembalian ke n yang mungkin bagi aktiva i
rjn = tingkat pengembalian ke n yang mungkin bagi aktiva j
Pn= kemungkinan memperoleh tingkat pengembalian n bagi aktiva i dan j
N = jumlah hasil yang mungkin bagi tingkat pengembalian
Contoh Kasus
N Tingkat Tingkat
pengembalian pengembalian Probabilitas saham A
Saham B kejadian

1 15 % 8% 0.50
2 10 % 11 % 0.30
3 5% 6% 0.13
4 0% 0% 0.05
5 -5% -4% 0.20
Total 1.00
Pengembalian diharapkan 11 % 8%
Varians 24 % 9%
Standar deviasi 4,9 % 3%
Kovarian antara sahan A dan saham
B
cov (R ,R ) = 0.50 (15%-11%) (8%-8%) +
A B
0.30 (10%-11%) (11%-8%) +
0.13 (5%-11%) (6%-8%) +
0.05 (0%-11%) (0%-8%) +
0.02 (-5%-11%) (-4%-8%)
= 8,9 %

Kovarian dapat dianggap korelasi antara pengembalian yang

diharapkan dari kedua aktiva
Hubungan antara Kovarian dan
Korelasi
cov (Ri,Rj)
Cor (Ri,Rj) =
SD(Ri) SD(Rj)

Koefisien korelasi
+ 1 : adanya pergerakan arah yang sama dengan
sempurna
- 1 : adanya pergerakan ke arah yang berlawanan dengan
sempurna
Contoh Kasus

u  Hubungan antara kovarian dan korelasi saham A dan saham B :

8,9
Cor (RA, RB) =
(4,9) (4,3)

= 0,60
Mengukur Resiko Portofolio Lebih
dari Dua Aktiva
u  Formula tiga aktiva i, j dan k

var(Rp) = wi2 var(Ri) + wk2 var (Rk) + 2wi wj cov(Ri,Rj)

+ 2wi wk cov(Ri,Rk) + 2wj wk cov(Rj,Rk)

u  Variansdari pengembalian diharapkan suatu

portofolio adalah jumlah tertimbang aktiva tunggal
dalam portofolio ditambah jumlah tertimbang tingkat
dimana aktiva mengalami perubahan bersamam-sama
Menggunakan Data Historis Untuk
Memperkirakan Input
u  Manajer portofolio akan memodifikasi nilai input jika analisis yang mereka
lakukan menunjukan bahwa kinerja saham tertentu di masa depan berbeda
dengan kinerja di masa lalu
u  Pengembalian historis = (harga awal periode – harga akhir periode + deviden
kas ) / harga awal periode
Contoh Kasus

u  Harga awal periode $ 46.000

u  Harga akhir periode $ 53.875
u  Deviden kas dibayar $ 0.25

Pengembalian historis
= (53.875 – 46.000 + 0.25) / 46.000
= 0,17663
=17,663 %
 KONSEP DASAR
2/40

u  Ada tiga konsep dasar yang perlu diketahui untuk memahami pembentukan portofolio optimal, yaitu:

u  portofolio efisien dan portofolio optimal

u  fungsiutilitas dan kurva indiferen
u  aset berisiko dan aset bebas risiko
 PORTOFOLIO EFISIEN
3/40
u  Portofolio
efisien ialah portofolio yang memaksimalkan return yang
diharapkan dengan tingkat risiko tertentu yang bersedia
ditanggungnya, atau portofolio yang menawarkan risiko terendah
dengan tingkat return tertentu.
u  Mengenaiperilaku investor dalam pembuatan keputusan investasi
diasumsikan bahwa semua investor tidak menyukai risiko (risk
averse).
u  Misalnyajika ada investasi A (return 15%, risiko 7%) dan investasi B
(return 15%, risiko 5%), maka investor yang risk averse akan
cenderung memilih investasi B.
 PORTOFOLIO OPTIMAL
4/40

u  Portofolio optimal merupakan portofolio yang dipilih investor dari sekian banyak pilihan yang ada
pada kumpulan portofolio efisien.
u  Portofolio yang dipilih investor adalah portofolio yang sesuai dengan preferensi investor
bersangkutan terhadap return maupun terhadap risiko yang bersedia ditanggungnya.
 FUNGSI UTILITAS
5/40

u  Fungsi
utilitas dapat diartikan sebagai suatu fungsi matematis
yang menunjukkan nilai dari semua alternatif pilihan yang ada.
u  Fungsiutilitas menunjukkan preferensi seorang investor
terhadap berbagai pilihan investasi dengan masing-masing risiko
dan tingkat return harapan.
u  Fungsiutilitas bisa digambarkan dalam bentuk grafik sebagai
kurva indiferen.
 KURVA INDIFEREN
6/40
u  Kurva indeferen menggambarkan kumpulan portofolio dengan kombinasi return harapan dan risiko
masing-masing yang memberikan utilitas yang sama bagi investor.
u  Kemiringan (slope) positif kurva indeferen menggambarkan bahwa investor selalu menginginkan
return yang lebih besar sebagai kompensasi atas risiko yang lebih tinggi.
KURVA INDIFEREN
7/40
u3

u2
u1
Return harapan, Rp

Peningkatan
utilitas
u3 u1b
u2
u1a
u1

Risiko, σp
 ASET BERESIKO
8/40

u  Semakin enggan seorang investor terhadap risiko (risk averse), maka pilihan investasinya akan
cenderung lebih banyak pada aset yang bebas risiko.
u  Aset berisiko adalah aset-aset yang tingkat return aktualnya di masa depan masih mengandung
ketidakpastian.
u  Salah satu contoh aset berisiko adalah saham.
 ASET BEBAS RESIKO
9/40

u  Aset bebas risiko (risk free asset) merupakan aset yang tingkat returnnya di masa depan sudah bisa
dipastikan pada saat ini, dan ditunjukkan oleh varians return yang sama dengan nol.
u  Satu contoh aset bebas risiko adalah obligasi jangka pendek yang diterbitkan pemerintah, seperti
Sertifikat Bank Indonesia (SBI).
 MODEL PORTOFOLIO MARKOWITZ
10/40

u  Teori portofolio dengan model Markowitz didasari oleh tiga asumsi, yaitu:

u  Periode investasi tunggal, misalnya 1 tahun.

u  Tidak ada biaya transaksi.
u  Preferensi investor hanya berdasar pada return yang
diharapkan dan risiko.
 MEMILIH PORTOFOLIO OPTIMAL
11/40

u  Permukaan
efisien (efficient frontier) ialah kombinasi aset-aset
yang membentuk portofolio yang efisien.
u  Merupakan bagian yang mendominasi (lebih baik) titik-titik lainnya karena mampu menawarkan tingkat
return yang lebih tinggi dengan risiko yang sama dibanding bagian lainnya.

u  Pemilihan portofolio optimal didasarkan pada preferensi

investor terhadap return yang diharapkan dan risiko yang
ditunjukkan oleh kurva indiferen.
MEMILIH PORTOFOLIO OPTIMAL
12/40

u2
u1
Garis permukaan efisien
B-C-D-E
Return yang diharapkan, Rp

E
D

C G

B Titik-titik portofolio efisien

H

Risiko, σp
MEMILIH ASET YANG OPTIMAL
13/40
u  Investor membuat keputusan yang disebut sebagai keputusan
alokasi aset (asset allocation decision).
u  Keputusan ini menyangkut pemilihan kelas-kelas aset yang akan
dijadikan sebagai pilihan investasi, dan juga berapa bagian dari
keseluruhan dana yang dimiliki investor yang akan
diinvestasikan pada kelas aset tersebut.
u  Bagian dari dana yang diinvestasikan pada setiap kelas aset
disebut sebagai porsi dana atau bobot dana. Masing-masing
bobot dana tersebut akan berkisar antara 0% sampai 100%.
 MEMILIH KELAS ASET YANG OPTIMAL
14/40

u  Kelas aset adalah pengelompokkan aset-aset berdasarkan jenis-jenis aset

SAHAM BIASA INSTRUMEN PASAR UANG
seperti saham, obligasi, real estat, sekuritas asing, emas, dsb.
Ekuitas Domestik Treasury Bills
Kapitalisasi Besar Commercial Paper
Kapitalisasi kecil Guaranteed Investment Contracts
Ekuitas Internasional
REAL ESTATE
Pasar modal negara maju
MODAL VENTURA
Pasar modal berkembang
OBLIGASI
Obligasi Pemerintah
Obligasi Perusahaan
Rating AAA
Rating BAA
Obligasi Berisiko Tinggi (Junk Bond)
Obligasi Dengan Jaminan
Obligasi internasional
MENCARI EFFICIENT FRONTIER
15/40
u  Sebagai contoh, ada tiga sekuritas sedang dipertimbangkan, yaitu 1) saham
AAA, 2) saham BBB, dan 3) saham CCC. Return harapan saham AAA adalah
14 persen, saham BBB adalah 8 persen, dan saham CCC adalah 20 persen.
Anggap seorang investor ingin menciptakan sebuah portofolio yang
mengandung ketiga saham ini dengan return harapan portofolio adalah
15,5 persen. Apa kombinasi untuk portofolio ini?
u  Dengan membuat bobot portofolio untuk saham AAA adalah 0,45, saham
BBB adalah 0,15, dan saham CCC adalah 0,4, investor dapat menghasilkan
return portofolio 15,5 persen.

E(RP) = 0,45 (0,14) + 0,15 (0,08) + 0,4 (0,20) = 0,155.

MENCARI EFFICIENT FRONTIER
16/40

u  Berbagai kombinasi dapat diciptakan seperti pada tabel berikut:

Kombinasi WAAA WBBB WCCC E (Rp)

1 0,65 0,05 0,3 15,5%
2 0,45 0,15 0,4 15,5%
3 0,15 0,3 0,55 15,5%
4 0,55 0,1 0,35 15,5%
 MENCARI EFFICIENT FRONTIER
17/40

u  Di
samping keempat contoh kombinasi pada tabel, sebenarnya
ada tidak terbatas kombinasi yang dapat menghasilkan return
portofolio sebesar 15,5 persen. Oleh karena itu, pertanyaannya
adalah kombinasi atau bobot portofolio manakah yang terbaik?
u  Jawabanuntuk pertanyaan itu adalah memilih portofolio yang
menghasilkan varians atau deviasi standar paling kecil.
 MENCARI EFFICIENT FRONTIER
18/40

u  Secaramatematis, masalah yang dihadapi investor dapat

dinyatakan secara umum sebagai berikut:

Minimalkan: n n n
σ 2 p = ∑ Wi2 σi2 + ∑∑ Wi Wj σi j
i =1 i =1 j=1
i≠j
Dengan kendala: n

∑W
i =1
i =1

∑W E ( R ) = E *
i =1
i i
CONTOH
19/40

Saham AAA Saham Saham CCC

BBB

Return harapan, E (Ri) 14% 8% 20%

Deviasi standar, σi 6% 3% 15%
Koefisien korelasi (Kovarians):
•  antara AAA dan BBB = 0,5 (0,001)
•  antara AAA dan CCC = 0,2 (0,002)
•  antara BBB dan CCC = 0,4 (0,002)
CONTOH
20/40

u  Minimalkan:

σ 2 = 0, 062 WAAA
2
+ 0, 032 WBBB
2
+ 0,152 WCCC
2

u  Dengan 2W
+kendala:AAAWBBB 0, 001 + 2WAAAWCCC 0, 002 + 2WBBBWCCC 0, 002

0,14WAAA + 0, 08WBBB + 0, 20WCCC = E *

WAAA + WBBB + WCCC = 1
EFFICIENT FRONTIER MARKOWITZ
21/40
Return harapan Z
0,1550 Saham CCC
Y

Saham AAA

X Saham BBB

0 0,063 Deviasi standar

u  Titik X merupakan portofolio pada efficient frontier yang memberikan deviasi standar paling
kecil.
u  Titik X ini disebut global minimum variance portfolio.
u  Daerah efficient set (frontier) adalah segmen yang berada di atas global minimum variance
portfolio.
 INVESTOR BISA MENGINVESTASIKAN DAN MEMINJAM DANA
BEBAS RESIKO
22/40

u  Jika
aset bebas risiko dimasukkan dalam pilihan portofolio, maka
kurva efficient frontier akan tampak seperti berikut:
Return harapan,

B
N
Rp

M
L

X A

Risiko, σp
 MENGINVESTASIKAN DANA BEBAS RESIKO
23/40

u  Dengandimasukkannya RF (Return bebas risiko)

dengan proporsi sebesar WRF, maka return ekspektasi
kombinasi portofolio adalah:

E(Rp) = WRF RF + (1-WRF) E(RL)

u  Deviasistandar portofolio yang terdiri dari aset

berisiko dan aset bebas risiko dihitung:

σp = (1 – WRF) σL
CONTOH
24/40

u  Misalkan portofolio L menawarkan tingkat return harapan sebesar 20%

dengan standar deviasi 10%. Aset bebas risiko menawarkan return
harapan sebesar 5%. Anggap investor menginvestasikan 40% dananya
pada aset bebas risiko dan 60% atau (100%-40%) pada portofolio L,
maka:

E(Rp) = 0,4 (0,05) + 0,6 (0,2)

= 0,14 atau 14%.
dan
σp = 0,6 (0,1)
= 0,06 atau 6%.
 MENGINVESTASIKAN DANA BEBAS RISIKO
25/40

u  Dalam gambar kita juga bisa melihat bahwa setelah garis RF-N,
tidak ada lagi titik yang bisa dihubungkan dengan titik RF,
karena garis RF-N merupakan garis yang mempunyai slope yang
paling tinggi.
u  Garis RF-N bersifat superior terhadap garis lainnya.
u  Dengan demikian semua investor tentunya akan berinvestasi
pada pilihan portofolio yang ada di sepanjang garis RF-N
tersebut.
u  Jika portofolio investor mendekati titik RF, berarti sebagian
besar dana investor diinvestasikan pada aset bebas risiko.
 INVESTOR BISA MEMINJAM DANA BEBAS RISIKO
26/40

u  Dengan mencari tambahan dana yang berasal dari pinjaman, investor bisa menambah dana yang
dimilikinya untuk diinvestasikan.
u  Tambahan dana yang berasal dari pinjaman bisa memperluas posisi portofolio di atas titik N, sehingga
akan membentuk sebuah garis lurus RF-N-K.
INVESTOR BISA MEMINJAM DANA BEBAS RISIKO
27/40
u2
Return yang diharapkan, Rp K

B
u1 N

RF

Risiko, σp
 CONTOH
28/40

u  Misalnya return harapan dari portofolio K adalah 25%, dengan σK = 15%.

Tingkat bunga bebas risiko adalah 5%. Dengan demikian kita bisa
menghitung tingkat return harapan serta standar deviasi portofolio K
sebagai berikut:
E(Rp) = -1(0,05) + 2 (0,25)
= -0,05 + 0,5
= 0,45 = 45%
dan,
σp = (1 – wRF) σK
= [1,0 – (-1)] σK
= 2 σK
= 2 (0,15) = 0,30 = 30%.
 MENGIDENTIFIKASI EFFICIENT SET DENGAN MENGINVESTASI DAN
MEMINJAMKAN PADA TINGKAT BEBAS RISIKO

29/40

u  Slope garis lurus RF-N-K garis yang menghubungkan aset

bebas risiko dan portofolio berisiko adalah return harapan
portofolio dikurangi tingkat bebas risiko dibagi dengan
deviasi standar portofolio.
u  Oleh karena slope garis yang dicari adalah yang terbesar,
maka tujuan ini dapat dinyatakan sebagai:

maksimalkan: R p − RF
θ=
σp
dengan kendala: N

∑W
i =1
i =1
CONTOH
30/40

u  Melanjutkan contoh tiga saham AAA, BBB, dan CCC, diketahui tingkat
investasi dan meminjam bebas risiko, RF = 5%.
u  Titik N merupakan portofolio aset berisiko dengan bobot investasi
adalah 77,8 persen untuk saham AAA, 5,5 persen untuk saham BBB, dan
16,7 persen untuk saham CCC. Return harapan portofolio N adalah
0,1467 atau 14,67 persen dengan deviasi standar 0,0583 atau 5,83
persen.
u  Intersep dan slope dihitung sebagai berikut:
u  Intersep adalah pada RF = 5 persen.
u  Slope = (14,67 – 5) / 5,83 = 1,66.
 FORMASI PORTOFOLIO OPTIMAL: MODEL INDEKS TUNGGAL

31/40

Ri
u  Menghitung mean return ( ):

Ri Rm
= αi + βi +e

u  Menghitung return tak normal (excess return atau abnormal return).

(R i − RF )
 FORMASI PORTOFOLIO OPTIMAL: MODEL INDEKS TUNGGAL

32/40

u  Mengestimasi β (beta) dengan model indeks tunggal untuk setiap return sekuritas (Ri) terhadap
return pasar (Rm).

Ri = αi + βi Rm + ε

u  Menghitung risiko tidak sistematis ( )

σ ei2
t 2
2 1
σ ei = ∑ [Rit − (α i + β i Rmt )]
t t =1
 FORMASI PORTOFOLIO OPTIMAL: MODEL INDEKS TUNGGAL

33/40

u  Menghitung kinerja return taknormal relatif terhadap β (Ki):

Ki =

u  R − RF
Setelah nilai Ki diperoleh,
i sekuritas diurutkan berdasarkan skor Ki dari tertinggi hingga terendah.

βi
TEKNIK PENENTUAN BATAS EFISIEN
34/40

u  Menghitung nilai return tak normal dikalikan

dengan β dibagi dengan kesalahan standar
(standard error): ( R i − R ) β
F i
2
σ ei

2
u  Menghitung rasio β2 terhadap
β i kesalahan standar:
σ ei2
TEKNIK PENENTUAN BATAS EFISIEN
35/40

u  Menjumlahkan secara kumulatif hasil perhitungan sebelumnya:

i ( R j − RF ) β j
∑j =1 σ 2
ej
u  Menjumlahkan secara kumulatif hasil perhitungan sebelumnya:

2
i β j
∑
j =1 σ
2
ej
TEKNIK PENENTUAN BATAS EFISIEN
36/40

u  Menghitung nilai Ci untuk setiap sekuritas:

2
i ( R j − RF ) β j
σ m
j =1
∑ σ 2
ej
C =
i ⎛ β 2 ⎞
2 j
1+ σ m ∑ ⎜ 2
⎟
⎜ ⎟
u  Menentukan titik potong tertentu
j =1 ⎝ σdari
ej ⎠ nilai Ci yang dikehendaki

(C*) guna menentukan jumlah sekuritas yang dimasukkan dalam

portofolio:

R i − RF
>C*
βi
 CONTOH
37/40

u  Perhitungan untuk menentukan Titik Potong C dengan varian return pasar

Prosedur Penentuan Portofolio Optimal
Urutan
sebesar 8% dan
Sekuritas I
return
II
aset kurang
III
berisiko
IV
sebesar
V
5%.VI VII VIII IX X
1 18.5 13.5 1.1 45 12.27 0.33 0.03 0.33 0.027 2.17
2 16.5 11.5 1.3 42 8.85 0.36 0.04 0.69 0.067 3.57
3 11.8 6.8 1.2 30 5.67 0.27 0.05 0.96 0.115 3.99
4 15.5 10.5 2.1 10 5.00 2.21 0.44 3.16 0.556 4.64
5 12.0 7.0 1.5 38 4.67 0.28 0.06 3.44 0.615 4.65
6 12.3 7.3 1.6 40 4.56 0.29 0.06 3.73 0.679 4.64
7 11.0 6.0 1.9 36 3.16 0.32 0.10 4.05 0.780 4.47
8 7.0 2.0 0.8 18 2.50 0.09 0.04 4.14 0.815 4.40
9 7.0 2.0 1.1 22 1.82 0.10 0.06 4.24 0.870 4.26
10 5.6 0.6 0.7 10 0.86 0.04 0.05 4.28 0.919 4.10

Keterangan: I, II, ... X mengacu pada prosedur yang diuraikan sebelumnya. Semua angka dinyatakan dalam persentase kecuali urutan sekuritas dan beta (kolom).
 CONTOH INTERPRETASI
38/40

u  Berdasarkan prosedur tersebut, tampak bahwa sekuritas

dengan nilai Ki lebih dari C*=4,65 terdapat pada urutan
sekuritas 1 hingga 5, yaitu dengan kisar Ki atau return
taknormal relatif terhadap risiko (beta) sebesar 4,7% hingga
12,3%.
u  Jadi, jumlah sekuritas yang dipertimbangkan dalam
portofolio optimal adalah sebanyak 5 sekuritas.
u  Setelah sekuritas dalam suatu portofolio dapat ditentukan,
langkah selanjutnya adalah menentukan proporsi atau
persentase alokasi investasi pada masing-masing sekuritas
terpilih.
 PENENTUAN BOBOT INVESTASI
39/40

Bobot (Wi) tersebut diukur Z

u  Wi dengan:
= N i
∑Z j=1
j

a. Bila tidak ada short-selling:

β ⎛ R − RF
Z i = 2i ⎜ i
⎞
− C *⎟
σ ei ⎜⎝ βi ⎟
⎠

b. Bila ada short-selling:

β ⎛R
Z = i ⎜ i
− RF ⎞
−CS ⎟
i
σ ei2 ⎜⎝ βi ⎟
⎠
CONTOH
40/40

Penentuan bobot investasi (W) setiap sekuritas dalam suatu

Portofolio
Urutan
Sekuritas
tanpa Prosedur perhitungan Persentase Investasi setiap Sekuritas dalam Portofolio
Short-selling dan dengan Short-selling
V C* XI Z i* W* CS Z iS WS
1 12.27 4.65 0.02 0.19 0.43 4.10 0.20 1.13
2 8.85 4.65 0.03 0.13 0.30 4.10 0.15 0.83
3 5.67 4.65 0.04 0.04 0.09 4.10 0.06 0.35
4 5.00 4.65 0.21 0.07 0.17 4.10 0.19 1.07
5 4.67 4.65 0.04 0.00 0.00 4.10 0.02 0.13
6 4.56 0.04 4.10 0.02 0.10
7 3.16 0.05 4.10 -0.05 -0.28
8 2.50 0.04 4.10 -0.07 -0.40
9 1.82 0.05 4.10 -0.11 -0.64
10 0.86 0.07 4.10 -0.23 -1.28
Total 0.43 1.00 0.18 1.00

Keterangan: Kolom V mengacu pada hasil langkah ke V pada Tabel 1. Kolom XI merupakan langkah ke XI yakni menghitung nilai βi / .
σ2
W* adalah bobot (weighted) darieisetiap sekuritas dalam portofolio tanpa short-selling.
WS adalah bobot (weighted) dari setiap sekuritas dalam portofolio dengan short-selling.
Terima Kasih Atas Perhatiannya

Dr. Dede Hertina. S.E.,M.Si

Kooordinator Konsentrasi Manajemen Keuangan
Program Magister Manajemen Universitas Widyatama Bandung