PASAR MODAL EFISIEN

Disusun Guna Untuk Memenuhi Tugas Mata Kuliah Pasar Modal

Yang diampu oleh Bapak Dwi Sugiarto, SE, M.Si, Ak.

Di susun oleh :
Kelompok 4 / Kelas VI C
1. Erma (201412)
2. Ridhuwan Noor (2014 12 )
3. Illiyun Nafida (2014 12 2)
4. DiahAgustini (2014 12 151)
5. Rika Erlina Rahayu (2014 12 109)
6. Noor Azwa Erawati (2014 12 074)
7. Dewi Ervina Agnys (2014 12 )

PROGAM STUDI AKUNTANSI

FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS MURIA KUDUS
2017
 KATA PENGANTAR

Alhamdulilah kami ucapkan kepada Allah SWT., karena dengan rahmat, taufik
dan hidayahnya kami dapat menyelesaikan makalah Pasar Modal.
Shalawat serta salam saya panjatkan kepada Nabi Muhammad SAW. Beserta
keluarga, sahabat dan seluruh pengikutnya hingga akhir zaman, Amin. Tidak lupa saya
sampaikan terima kasih kepada Bapak Dwi Soegiarto, SE. MM Yang telah
membimbing dan membantu kami dalam mengerjakan makalah ini yang berjudul Pasar
Modal Efisien
Kami mengucapkan terima kasih kepada teman-teman Mahasiswa dan
Mahasiswi yang juga memberi kontribusi baik langsung maupun tidak langsung dalam
pembuatan karya ilmiah ini. Kami juga mengucapkan banyak terima kasih kepada
pihak-pihak yang telah membantu kami. Kami menyadari dalam menyusun karya ilmiah
ini masih jauh dari kesempurnaan, untuk itu kami sangat mengharapkan kritik dan saran
yang bersifat membangun guna sempurnanya makalah ini. Kami berharap semoga karya
tulis ini bisa bermanfaat bagi kami khususnya dan bagi pembaca umumnya.

Kudus, 26 April 2017

Penulis

ii
 DAFTAR ISI

Halaman Judul ...........................................................................................................i

Kata Pengantar ..........................................................................................................ii
Daftar Isi ....................................................................................................................iii
Bab I Pendahuluan ....................................................................................................
1.1 Latar Belakang ...........................................................................................
1.2 Rumusan Masalah ......................................................................................
1.3 Tujuan ........................................................................................................
Bab II Pembahasan ....................................................................................................
2.1Pasar Modal Efisien .....................................................................................
2.2 Hipotesis Pasar Efisien ...............................................................................
2.3 Pengujian Return Tak Normal ...................................................................
2.3.1Mean-Adjusted Return ......................................................................
2.3.2 Market Adjusted Return ..................................................................
2.3.3 Market Modal Return ......................................................................
2.4 Pengujian Hipotesis Pasar Efisien .............................................................
2.4.1 Pengujian Prediktibilitas Return (Return Predictibility) ..................
2.4.1.1 Pola Return Sekuritas ...........................................................
1. Pola Return Harian. ..........................................................
2. Pola Return Bulanan. ........................................................
2.4.1.2 Memprediksi Return dari Data Return di Masa Lalu ...........
1. Memprediksi Jangka Pendek. ...........................................
2. Memprediksi Jangka Panjang...........................................
2.4.1.3 Hubungan Karakteristik Perusahaan dengan Retrun............
2.4.2 Pengujian Studi Peristiwa. ................................................................
2.4.3 Pengujian Private Information. .........................................................
Bab III Penutup .........................................................................................................
3.1 Kesimpulan ................................................................................................
Daftar Pustaka ...........................................................................................................

iii
 BAB I
PENDAHULUAN

1.1 Latar Belakang

Saham adalah surat berharga yang menunjukkan bagian kepemilikan atas
suatu perusahaan. Jika anda membeli saham berarti anda membeli sebagian
kepemilikan atas perusahaan tersebut. Dan anda berhak atas keuntungan
perusahaan dalam bentuk dividen, jika perusahaan mebukukan keuntungan.
Anda juga bisa mengambil keuntungan dari naiknya harga saham tersebut dari
waktu ke waktu.
Pialang merupakan pihak yang mewakili nasabah (investor) yang
bertindak atas order yang diterima dari nasabah dan dijalankan secara
profesional. Pialang memiliki peran penting dalam spektrum perdagangan efek
di Bursa Efek.
Analis Efek merupakan profesi terhormat yang dalam menjalankan
profesinya berada di bawah perlindungan hukum, undang-undang dan kode etik,
memiliki kebebasan yang didasarkan kepada kehormatan dan kepribadian.
Analis Efek harus berpegang teguh kepada kemandirian, kejujuran, kerahasiaan
dan keterbukaan.
Analis Efek adalah orang yang bekerja di lingkungan Pasar Modal maupun
pasar keuangan yang memberikan jasa berupa analisis terhadap efek, aset-aset
keuangan yang meliputi Perdagangan Efek, Penjamin Emisi Efek, Manajer
Investasi, instrumen ekuitas, hutang, derivatif, prosedur emisi, manajeman
portofolio, dan pasar uang.
1.2 Rumusan Masalah
Apa itu Pialang dan Analis Efek?
Apa itu Saham Biasa?
1.3 Tujuan
1. Untuk mengetahui apa yang dimaksud Pialang dan jenis-jenisnya
2. Untuk mengetahui apa itu Analis Efek
3. Untuk mengetahui Saham Biasa

1
 BAB II
PEMBAHASAN

2.1 Pasar Modal Efisien

Peran informasi dalam mendukung analisis investasi di pasar modal dipandang

sangat vital. Jika dikaji secara mendalam, bisnis di pasar modal sangat tergantung
pada informasi (bisnis informasi) dikatakan demikian karena, bisnis pasar modal
merupakan bisnis ekpektasi (harapan) dari keputusan sekarang. Sebagai bisnis
ekpektasi (exspectation) maka investor sangat membutuhkan informasi sebagai
media yang membantu untuk memproyeksikan potensi masa datang, apakah
keputusan yang diambil akan memberikan keuntungan dan berisiko rendah atau
justru sebaliknya.
Investor merupakan pihak yang rasional, karena itu investor akan mencari resiko
yang terendah untuk saham - saham yang memiliki tingkat return yang sama, serta
akan memilih tingkat return yang tertinggi untuk saham-saham yang memiliki resiko
yang sama (Robertn Ang,1997) untuk mendukung rasionalitas investor tersebut,
membutuhkan informasi yang dapat digunakan untuk menganalisis, memproyeksi
serta memilih tingkat return dan tingkat resiko dari kegiatan investasi (Samuel son
and Mark,2003).
Sejarah penting dalam perkembangan teori keuangan perusahaan berkaitan
dengan ke-informasian akuntansi memproyeksi kinerja sekuritas adalah munculnya
teori hipotesis pasar efisien (efficient market hyphotesis) oleh Fama di tahun 1970.
Efficient market hyphotesismengkaitkanantaraperaninformasidenganperilakupasar
yang di tunjukkan dengan harga saham di lantai bursa (pasar modal).
Lahirnya teori ini seakan menjadi momentum besar dalam perkembangan ilmu
keuangan serta praktik di pasar modal yang semakin berkembang. Bahkan, Miller
(1999) sebagai ilmuan bidang ekonomi yang menerima nobel berpendapat bahwa
Fama pantas untuk mendapatkan hadiah nobel atas teori yang disampaikan tersebut.
Lebih lanjut Miller (1999) dengan tegas menyatakan bahwa efficient market
hyphotesis merupakan temuan penting dalam sejarah perkembangan teori keuangan
dan dari sekian banyak teori keuangan, teori pasar efisien adalah yang paling banyak
mendapat perhatian dan diuji secara empiris di hampir semua pasar modal di dunia.

2
 Smith (1990) dalam artikelnya yang berjudul the theory of corporate finance: A
Historical overview, menyatakan bahwa efficient market hyphotesis merupakan
salah satu kerangka bangun dasar (fundamental building block) keuangan. Hal
senada juga dinyatakan oleh Megginson (1997), Shanken dan Smith (1996) yang
menyatakan bahwa teori efficient market hyphotesis merupakan bagian penting
dalam membahas teori keuangan perusahaan.
Konsep dasar yang menjadi proposisi teori pasar efisien (efficient market)
bahwa seluruh informasi yang tersedia dapat dengan mudah dan murah di tangkap
oleh pasar. Karena dalam pasar efisien informasi dapat di peroleh tanpa halangan,
maka harga - harga asset atau sekuritas secara cepat dengan utuh mencerminkan
informasi yang tersedia tentang asset atau sekuritas tersebut. Artinya, harga-harga
yang terbentuk di pasar merupakan cerminan dari informasi yang ada atau stock
prices reflect all available information. Dengan demikian, suatu pasar dikatan
efisien apabila tidak seorang pun, baik investor individu maupun investor institusi,
akan mampu memperoleh return tidak normal (abnormal return), setelah disesuaikan
dengan resiko, dengan menggunakan strategi perdagangan yang ada.
Haugen (2001) membagi kelompok informasi dalam pasar efisien menjadi tiga,
yaitu (1) informasi harga saham masa lalu (information in past stock prices), (2)
semua informasi publik (all publick information), dan (3) semua informasi yang ada
termasuk informasi orang dalam (available information inceluding inside or private
information)
Terdapat beberapa kondisi yang harus terpenuhi untuk tercapainya pasar yang
efisien, antara lain:
1. Ada banyak investor yang rasional dan berusaha untuk memaksimalkan profit.
Inventor tersebut akan menggunakan segenap potensinya untuk berpartisipasi
dipasar dengan melakukan analisis, menilai, serta mengambil keputusan trading.
2. Investor merupakan price taker, sehingga tindakan dari satu investor saja tidak
akan mampu mempengaruhi harga dari sekuritas. Harga pasar sangat di tentukan
oleh mekanisme pasar yang di dalamnya terdapat pembeli juga penjual.
3. Semua pelaku pasar dapat memperoleh informasi pada saat yang sama dengan
cara yang murah dan mudah.
4. Informasi yang terjadi bersifat random.

3
 5. Investor bereaksi secara cepat terhadap informasi baru, sehingga harga sekuritas
akan berubah sesuai dengan perubahan sebenarnya akibat informasi tersebut.
Jika asumsi tersebut diatas terpenuhi maka harga akan bergerak secara random
yang mencerminkan informasi yang tersedia. Jika terjadi perubahan harga maka
akan di reaksi oleh pasar dan akhirnya pasar akan melakukan penyesuaian menuju
keseimbangan pasar yang baru.

2.2 Hipotesis Pasar Efisien

Efisien market disini maksudnya adalah efisiensi perolehan informasi dipasar,
baik di pasar modal maupun di pasar uang. Konsep efisiensi pasar membahas
tentang bagaimana pasar merespon informasi yang mempengaruhi pergerakan harga
sekuritas menuju kearah keseimbangan baru. Pasar yang efisien adalah pasar yang
mengelola informasi, dimana harga-harga sekuritas yang di amati pada satu waktu
tertentu di dasarkan pada evaluasi yang benar dari seluruh informasi yang tersedia
pada saat itu (fama,1970).
Parameter penting untuk menilai sejauh mana suatu pasar dikatakan efisien
adalah seberapa cepat suatu informasi baru (new release) dapat ter-capture olehpasar
sehingga memunculkan penyesuaian menuju keseimbangan (ekuili brium) harga
sekuritas baru di pasar. Pasar efisien, harga sekuritas akan dengan cepat terevaluasi
akibat adanya informasi penting baru terkait dengan sekuritas.
Kondisi akan berbeda pada pasar yang tidak efisien, agar sekuritas akan lamban
atau kurang bisa mencerminkan semua informasi yang ada. Disini terjadi lag i
informasi karena adanya penghambat atau barrier dalam mengakses infomasi. Lagi
informasi pada pasar yang tidak efisien ini akan mudah di manfaatkan investor
untuk memperoleh keuntungan di atas rata-rata (abnormal return).

4
 Diagram berikut ini menggambarkan himpunan ini formasi bagi suatu saham :

3. seluruh informasi yang tersedia

termasuk informasi dalam (privant)

2.seluruh informasi
publik

Informasi
dalam harga
saham di masa
lalu

Diagram diatas menunjukkan himpunan informasi bagi suatu harga saham.

Lingkaran dalam diagram tersebut memperlihatkan jenis informasi yang tersedia
dan relevan bagi penilai saham di pasar :
a. Lingkaran pertama (1) mempresentasikan informasi yang relevan bagi
penilaian saham yang dapat dengan menganalisa sejarah harga saham.
Informasi disini berupa informasi historis yang dapat digunakan dan
merefleksikan harga sekuritas.
b. Lingkaran kedua (2) menyatakan informasi yang tersedia pada publik.
c. Lingkaran ketiga (3) menyatakan seluruh informasi yang juga meliputi
informasi rahasia orang dalam (private information).
Hipotesis padar efisien (Efficient market Hypothesis ) merupakan konsep
penting dalam sejarah perkembangan teori keuangan yang secara luas diterima
semenjak pada akhir Tahun 1950-an dan awal Tahun 1960-an dalam tema theory
of random walks pada literatur keuangan dan rational expectations theory dalam
literatur ekonomi ( Jensen, 1978). Ketertarikan tersebut dikarenakan bahwa investor
adalah pihak yang rasional dan berekspektasi bahwa investasi diharapkan
memberikan keuntungan diatas rata rata (abnormal return). Dengan demikian
informasi tentang lag information dibutuhkan untuk dimanfaatkan guna
mempertahankan economic rational investor.

5
 Hasil pengujian empiris efisiensi pasar menunjukkan bahwa terdapat tiga
kategori berdasarkan sifat informasi yaitu strong-form test, semi-strong-form-test,
dan weak form test (Fama, 1970).
Pasar efisien bentuk kuat (strong form), bahwa harga pasar saham yang
terbentuk sekarang telah mencerminkan informasi historis ditambha dengan semua
informasi yang dipublikasikan dan informasi yang tidak dipublikasikan (informasi
private). Pada pasar jenis ini, investor akan sulit memperoleh abnormal return.
Pegujian pasar bentuk-kuat (strong-form) berkaitan dengan apakah investor
individula maupun institusi ( institusional ) memiliki akses secara luas dan murah (
monopolistik) terhadap informasi yang relevan untuk pembnetukan harga. Jika
investor dapat dengan mudah dan murah akses informasi, sehingga informasi yang
tersedia akan refleksi terhadap pembentukan harga secara langsung di situlah pasar
dikategorikan bentuk kuat ( strong form ). Grossman dan Stiglitz (1980)
menyatakan prasyarat hipotesis pasar bentuk kuat (strong form) adalah untuk
mengakses informasi dan biaya perdagangan selalu bernilai 0 atau tidak ada biaya
informasi.
Pasar efisien bentuk setengah kuat (semi strong), berarti harga pasar saham
yang terbentuk sekarang telah mencerminkan informasi historis dan ditambah
dengan semua informasi yang dipublikasikan. Informasi tersebut seperti : earning,
deviden, pengumuman stock split, penerbitan saham baru, kesulitan keuangan yang
dialami oleh perusahaan, dan peristiwa-peristiwa terpublikasikan lain yang dapat
berpengaruh terhadap aliran kas perusahaan dimasa datang (Tandelilin, Eduardus,
2010).
Pada pasar setengah kuat (semi strong) abnormal return ada potensi terjadi, yaitu
biasanya terjadi sekitar pengumuman iformasi. Pasar terbentuk setengah kuat ini,
informasi terserap secara cepat dalam satu hhingga dua spot/hari (Tandelili,
Eduardus, 2010).
Pasar Efisien bentuk lemah (weak form), merupakan yang mana semua
informasi masa lalu historis akan tercermin dalam harga yang terbentuk sekarang.
Informasi di sini meliputi harga dan volume perdagangan, peristiwa masa lalu, dan
informasi masa lalu lainnya. Karena informasi historis tersebut telah tercermin pada

6
harga sekarang maka sudah tidak dapat digunakan untuk memproyeksikan harga
dimasa yang akan datang.
Pengujian pasar bentuk lemah (weak form) menguji informasi hanya pada harga
historis atau return berikutnya. Banyak penelitian yang telah membutikan tipe pasar
ini, seperti pada penelitian tentang bagaimana return di masa lalu mampu dengan
baik memprediksi return di masa datang. Jensen( 1978) mengungkapkan bahwa
versi efisiensi pasar yang lebih lemah dan ekonomis terjadi jika harga mereflesikan
informasi pada titik di mana manfat informasi (laba yang dihasilkan) tidak melebihi
biaya marjinalnya.
Dalam perkembangannya sejak diumumkan lewat penelitian jurnal ilmiah
Efficient Market Hypothesis ternyata disamping banyak yang mendukung dan
respect juga banyak yang mengkritik teori ini. Kritik atas Efficient Market
Hypothesis terjadi karena banyak mengalami inkonsitensi antata konsep yang
ditawarkan dengan fenomena empiris yang terjadi.
Untuk menanggapi berbagai macam kritik sejak kemunculan pertama Efficient
Market Hypothesis, Fama dan Laffer (1971) memberikan lima asumsi yang
mendasari hipotesis pasar efisien. Asumsi dasaar tersebut memberikan landasan
berpikir dan kerangka yang dapat digunakan untuk kerangka dalam
mengembangkan sebuah teori.
Asumsi pertama adalah pasar dalam bentuk persaingan sempurna sehingga baik
individual maupun kelompok dapat berkompetisi sempurna untuk memperoleh
produk (sekuritas). Dalam pasar baik, baik individu maupun kelompok
memperoleh kesempatan yang sama memperole informasi dengan cepat dan murah
yang tersedia bagi publik serta berbiaya transaksi nol, dan keberadaan substitusi
sempurna untuk sekuritas suatu perusahaan.
Informasi berbiaya murah atau bahkan nol maksudnya informasi tersedia dalam
jumlah yang besar siap untuk dipergunakan dalam pengambilan keputusan. Dengan
investor dapat secara leluasa tanpa barrier memperoleh informasi dan berbiaya
murah bahkan nol maka investor dapat menganalis medalam tentang sekuritas guna
mengurangi resiko, meningkatkan keputusan operasi perusahaan dan
memungkinkan para investor memperoleh laba dari akses terhadap informasi baru.

7
 Asumsi kedua, bahwa perusahaan hanya mengeluarkan satu jenis yaitu saham
biasa dan tujuan perusahaan adalah untuk memaksimalkan nilai pasar sahamnya
(Fama dan Laffer, 1971), Asumsi atas dasar logika bahwa mengeluarkan satu jenis
saham maka memungkinkan perusahaan untuk lebih memfokuskan diri pada
operasinya dalam rangka meningkatkan nilai perusahaan, sebagaimana yang dapat
tercermin dalam harga atau nilai saham.
Asumsi ketiga,bahwa investor memiliki kemampuan untuk menganalisis
informasi serta melakukan perdagangan. Hal ini memungkinkan para investor dapat
melakukan tindakan secara rasional dan terfokus pada nilai dan harga saham
perusahaan yang kompetitif.
Asumsi keempat, bahwa akan muncul ekuilibrium baru akibat
adanyainformasibaru yang ditangkap dan direspon oleh investor. Keadaan
sebaliknya akan terjadi dalam kondisi terjadinya monopoli sebagai terhadap
informasi oleh satu atau sebagian dari investor. Kondisi ekuilibrium menunjukkan
kondisi optimal yang dapat dicapai para investor dan kondisi ini menunjukkan
pencapaian efisiensi antara harga dengan informasi dari perusahaan.
Asumsi kelima, bahwa adalah tidak terjadinya short selling sekuritas.Asumsi ini
muncul adanya asumsi pertama dan ketiga. Hal itu karena, pada Pasar Modal yang
sempurna investor dapat membeli sejumlah sekuritas yang melebihi ketersediaan
totalnya dengan mendorong investor lain untuk melakukan short selling.
Fama (1991) menambahkan bahwa ambiguitas informasi dan biaya perdagangan
bukan merupakan penghambat inferensi pasar, namun perlu dilakukan pengujian
ketiga kategori efesiensi pasar dan keempat model ekuilibrium pasar dengan model
harga-pasr (asset-pricing model).

2.3 PENGUJIAN RETURN TAK NORMAL

Pada pasar yang efisiensi jumlah informasi yang tersedia sama dengan return
harapan (expected return) dan risiko (risk) dari sekuritas. Dikatakan demikian
karena, harga saham merupakan cerminan seluruh informasi yang tersedia, sehingga
sulit diperoleh Abnormal Return. Di samping itu, karena informasi dapat dengan
mudah dan murah di akses dalam rangka analisis, maka potensi resiko akan
tercermin dalam informasi dan sekaligus return harapannya.
8
 Dalam pasarefesien, harga sekuritas seharusnya merefleksikan informasi
mengenai risiko (risk) dan harapan (expected return) mengenai return
mendatangnya. Return yang sepadan dengan risiko saham disebut return normal
(normal return).
Jika pasar modal adalah tidak efesien, sekuritas sekuritas akan menghasilkan
return yang lebih besar dibandingkan normalnya, yang disebut return tak normal
(excess retun). Dengan demikian, pengujian efesiensi pasar pada dasarnya adalah
pengujian return tak normal (abnormal return).
Untuk pengujian efesien pasr (Efficient Market Hyphotesis) dengan menguji
return tidak normal (abnormal return) dapat digunakan tiga pendekatan antara lain:
(1) mean-adjusted return; (2) market-adjusted return; dan (3) market model return.
2.3.1 Mean-Adjusted Return

Pasar efesien memberikan porsi secara sama antara return dengan informasi,
karena harga saham merupakan cerminan informasi yang tersedia. Jika pasar adalah
efesien maka return saham akan bervariasi secara random di sekitar nilai
sebenarnya (true value), dengan demikian maka rata-rata return sekuritas yang
dihitung dari periode sebelumnya (actual return) dapat digunakan sebagai prediksi
return harapan (expected return). Jika kondisi tersebut dapat diterima, maka
kurangkan rata-rata return harian (actual return) untuk memperoleh retun tidak
normal (ubnormal return), yang dapat diperoleh dengan formula
ARit = Rit - i
Dimana :
ARit = Return tak normal sekuritas i padahari
Rit = Return actual sekuritras I padahari t
i = Rata-rata return sekuritas i selama sekian hari sebelum hari t
Contoh kasus 18.1 :
Anggap saja return saham ATM selama Setengah tahun terakhir adalah 0.85%.
Return aktual suatu hari tetentu (anggap saja tanggal 14 Agustus ) yang sedang diamati
adalah 1.3%. Return tidak normal (abnormal return) pada hari tersebut dapat dihitung:
1.3% - 0.85% = 0.012%

9
2.3.2 Market Adjuste Return

Untu kmengetahui pergerakan natural return satu saham tertentu dibutuhkan

satu teknik tertentu untuk menghitung return tak normal (abnormal return) yaitu
dengan menghilangkan pengaruh pasar terhadap return harian sekuritas tertentu
(return individual). Jika hal itu yang dimaksud, maka return tak normal (abnormal
return) dihitung dengan mengurangkan return pasar pada hari t (RM,t) dari return
saham tertentu. Formula yang dapat digunakan:

ARit = Rit - m.t

Dimana :

ARit = Return tak normal sekuritas i pada periode t

Rit = Return actual saham i pada periode t

m.t = return pasar pada periode t

Contoh Kasus :

Melanjutkan pada contoh kasus 2.1, anggap saja pada tanggal 17 Agustus return
saham pasar (market return ) adalah 0,06. Karena itu, abnormal return saham ATM
saat itu dapat dihitung : 1,3 % - 0,06% = 0,013 %.

2.3.3 Market Model Return

Metode ini merupakan metode menghitung hubungan return sekuritas dengan

return pasar (market return), yaitu dengan meregres antara return sekuritas tertentu
yang menghendaki dengan return pasar (merket return). Untuk memberikan
gambaran perhitungan,dijelaskan dalam persamaan sebagai berikut :

Ri = i + Rm + ei

Dimana :

i = konstanta regresi untuk sekuritas i. Konstanta merupakan komponen yang

autonom yaitu tidak tergantung pada return pasar

10
i= koefisien regresi yang merupakan slope atau arah hubungan. Slope mengukur
perubahan yang diharapkan dalam return sekuritas sehubungan dengan perubahan
return pasar.

ei= error atau kekeliruan regresi. Eror mengukur deviasi return yang diobservasi
dengan return untuk diprediksi oleh regresi dan mempunyai nilai harapan sama
dengan nol.

Untuk menghitung abnormal return dengan menggunakan market model, nilai-

nilai ai dan Bi dicari dengan menggunakan data return dari periode waktu yang
tidak mengandung peristiwa yang sedang diteliti (amati)
(Tandelilin,Eduardus,2010)

Contoh Kasus : 2.3

Anggap saja, pada tanggal 17 september merupakan tangga dimana kita

bermaksud melakukan analisis (pengamatan) saham ATM. Untuk mengikuti
Abnormal Return kita dapat menggunakan data actual return saham ATM dan
IHSG (actual market return) tahun bersangkutan yaitu mulai awal bulan januari s/d
tanggal dimana kita melakukan pengamatan. Anggap saja, setelah dilakukan
perhitungan diketahui i = 0.05, dan i = 1.5. Untuk idapat dirumuskan formula
regresi Ri = 0.05 + (1.5(Rm). Untuk menentukan Abnormal Return, kita perlu
menemukan dulu return yang diharapkan saham ATM E(Ri.t) yang dapat
dihitungkan dengan memanfaatkan formula market model. Disamping itu, kita juga
harus mengetahui actual return rata dari saham ATM. Abnormal Return merupakan
selisish antara actual return rata-rata terhadap ekpected return pada periode
pengamatan. Anggap saja, pada tanggal 17 september diketahui actual return rata-
rata saham ATM sebesar 1.3 % dan return pasar adalah 0.04 %, maka abnormal
return saham ATM dapat dihitung = 1.3 [0.05 + 1.5 (0.04)]= 1.24 %.
Dalam kontek pasar efisien, return akan berfluktasi ketika terdapat informasi
baru (pada saat tanggal pengumuman informasi seperti pengumuman laporan
keuangan). Karena dalam pasar efisien harga saham tercermin pada informasi yang
tersedia dan bergeraj secara random disekitar nol. Jika abnormal return

11
 menunjukkan nilai kearah trend tertentu berarti menunjukkan bahwa dasar tersebut
cenderung tidak normal.
Abnormal Return harian yang dibahas tersebut diatas dengan berbagai
pendekatan model tersebut dapat dijumlahkan untuk memperoleh abnormal return
komulatif. Formula untuk menentukan cumulative abnormal return (CAR
dijelaskan sebagai berikut :
CARi=
=1 .

Dalam pasar yang efisien, seharusnya nilai Car sama dengan nol, karena seluruh
informasi dengan mudah dan murah ter-capture oleh pasar. CAR yang
menunjukkan kecenderungan positif maupun negatif berarti menunjukkan trend
dalam residual, yang mengimplikasikan bahwa pasar tidak efisien, karena
informasi tidak cukup mudah dan murah diakses oleh pasar (Tandililin,Edardus,
2010).

2.4 PENGUJIAN HIPOTESIS PASAR EFISIEN

Pada tahun 1991, Fama mengemukakan tentang penyempurnaan atas klasifikasi
efisiensi pasar. Efisiensi bentuk lemah disempurnakan menjadi suatu klasifikasi
yang llebih bersifat umum untuk menguji prediktabilitas return (return
predictability). Efisiensi bentuk setengah kuat diubah menjadi studi peristiwa
(event studies). Sedangkan pengujian efisiensi pasar dalam bentuk kuat diubah
sebagai pengujian informasi privat (private information).
Sejalan dengan perkembangan ilmu dibidang keuangan serta besarnya kontribusi
pasar modal dalam amkro ekonomi suatu negara mendorong para ilmuan dan
mahasiswa untuk menguji berbagai teori keuangan tersebut. Untuk memberikan
gambaran pola pengujian ketiga jenis teori pasar efisien tersebut dibahas sebagai
berikut :
2.4.1 Pengujian Prediktibilitas Return (Return Predictibility)
Return Predictibility merupakan pengambangan dari bentuk pasar efisien oleh
Fama pada tahun 1991 yaitu bentuk pasar lemah (weak form). Pengujian ini
meliputi pengujian pola return (harian,mingguan, maupun bulanan) ; pengujian
prediktibilitas return jangka pendek maupun panjang ; serta pengujian hubungan

12
antara karakteristik perusahaan dengan return sekurtas tertentu (Tandelilin,
Eduardus, 2010).
2.4.1.1 Pola Return Sekuritas

Pada prinsipnya pola return merupakan volatilitas dalam rentang waktu tertentu.
Pola return secara natural ditentukan oleh perilaku investor yang mengambil
kebijakan jual maupun beli (tawar-menawar) sekuritas tertentu.
Kendati pola return sangat ditentukan oleh perilaku para investor, namun hasil
studi di beberapa negara serta beberapa periode menunjukkan adanya pola tertentu
dalam volatilitas return dalam rentang waktu tertentu.
Hasil beberapa penelitian mengindikasikan bahwa terdapat pola return sekuritas
yang menunjukkan ke arah naik maupun turun dalam periode tertentu. Pola perilaku
return tersebut dapat terjadi secara harian, mingguan, bulanan bahkan tahunan.
Untuk memberikan gambaran hasil beberapa riset tentang ola return tersebut
dibahas dalam sub bab berikut ini;

1. Pola Return Harian

Return merupakan keuntungan yang diharapkan oleh setiap investor ketika

menjatuhkan pilihan keputusan investasi terhadap satu sekuritas tertentu atau
kelompok sekuritas tertentu. Return berfluktuasi dengan uncontrollable bagi
investor, karena sangat tergantung pada fluktuasi kinerja sekuritas maupun kinerja
portofolio.
Satu hal yang pasti, return sangat tergantung pada perilaku investor ketika
melakukan trading di lantai bursa, karena return tidak lain adalah selisih antara
harga beli dengan harga jualyang dilakukan oleh investor. Dengan demikian, return
tidak dapat dilepas dari ekspektasi harga yang dijadikan pijakan investor ketika
mengambil keputusan. Karena itu, return memiliki pola terrtentu sejalan dengan
pola perilaku investor dalam mengambil keputusan investasi di lantai bursa.
Banyak penelitian yang menguji teori return pradictability Fama, yang mana,
hasilnya menunjukkan bahwa terpola tertentu dalam return sekuritas yaitu
berfluktuasi naik dan turun. Fluktuasi seasonal tersebut ternyata dipengaruhi oleh
banyak faktor, dimana, hal itu membentuk persepsi dan perilaku investor untuk
merealisasi expected return tertentu.
13
 Gibson dan Hess (1991) meneliti pola return harian yaitu adanya perbedaaan
return pada hari-hari tertentu dalam seminggu. Penelitian dilakukan secara time
series yaitu menggunakan data return harian selama 17 tahun (1962-1978). Hasil
penelitian menunjukkan bahwa diantara enam hari bursa, return saham pada hari
senin memiliki keajekan pola yaitu lebih rendah dibanding hari lainnya di Bursa
New York (New York Stock Exchange). Hasil penelitian juga menunjukkan bahwa
return hari perdagangan pada hari senin cenderung negatif yaitu sebesar -33,5%.
Untuk memperkuat hasil penelitian, Gibso Hess (1991) dalam penelitiannya juga
membagi periode pengamatan. Dilakukan untuk memperkuat hasil penelitiannya,
yaitu membagi sub periode 1962 s/d 1970 dan 1970 s/d 1978. Hasil pengamatan
dalam dua periode tersebut menunjukkan bahwa perdagangan pada hari bursa senin
cenderung mengarah pada return yang negatif. Di samping itu, hasil penelitian juga
menunjukkan bahwa gairah pasar akan positif yaitu return saham akan menaik pada
hari perdagangan Rabu dan Jumat (Tandelilin, Eduardus, 2010).
Penelitian tersebut memperkuat hasil penelitian Haris (1986) yang memiliki pola
return dalam satu hari (intraday pattern) dan hari bursa dalam seminggu (day of
the week pattern). Penelitian dilakukan dengan menggunakan data selama 14 bulan
dari bulan Desember 1981 s/d Januari 1983. Hasil penelitian menunjukkan bahwa
diantara hari bursa dalam seminggu, ternyata return perdagangan pada hari senin
cenderung negatif. Return perdagangan yang negatif pada hari senin tersebut tidak
terjadi di sepanjang hari, melainkan terjadi pada saat pembukaan perdagangan. Hal
yang serupa juga terjadi pada saat penutupan perdagangan pada hari Jumat, dimana
return juga cenderung menurun (negatif). Hasil penelitian juga menunjukkan bahwa
diantara yang return negatif tersebut, penurunan return terbesar terjadi pada 45
menit pertama pada saat perdagangan pembukaan di hari Senin, dan setelah itu
return akan kembali normal seperti trading day lainnya. Penelitian juga
menunjukkan bahwa return juga akan cenderung naik pada 30 menit terakhir
perdagangan (Tandelilin, Eduardus, 2010).

14
2. Pola Return Bulanan

Pola return saham tidak hanya terjadi secara harian sebagaimana dibuktikan oleh
beberapa penelitian tersebut di atas. Pola return juga dapat terjadi secara bulanan,
yaitu terdapat kecenderungan atau bahkan keajekan pola return tertentu untuk
bulan-bulan tertentu, seperti adanya pola kecenderungan return yang tinggi,
kecenderungan return yang rendah, kecenderungan abnormal return yang tinggi dan
sejenisnya. Munculnya pola return tersebut menunjukkan adanya pola seasonalitas
return sebagai akibat perilaku investor untuk memanfaatkan moment tertentu untuk
memprediksi dalam rangka dapat menghasilkan keuntungan dalam berinvestasi.
Fama (1991) meneliti pola return secara bulanan yang selanjutnya disebut
dengan istilah Januri Effect. Penelitian dilakukan pada kisaran runut waktu (time
series) yaitu antara tahun 1941 s/d 1981 dan tahun 1982 s/d 1991. Hasil penelitian
menunjukkan bahwa untuk pengamatan antara tahun 1941 s/d 1981 ternyata saham-
saham yang tergolong dalam small stock (kapitalisasi rendah) terdapat return yang
lebih tinggi pada bulan Januari dibandingkan return pada bulan-bulan lainnya.
Sedang pengamatan untuk periode 1982s/d 1991 menujukkan bahwa saham-saham
yang berada pada kelompok small cap (kapitalisasi rendah) tetap memiliki
perbedaan return pada bulan Januari dibanding dengan bulan lainnya. Tetapi
perbedaannya tidak terlalu tinggi.
Terdapat sinyal emen terkait dengan fenomena Januari Effect tersebut, bahwa
banyak para analis keuangan yang berpendapat atau bahkan merekomendasikan
untuk melepas saham-saham pada akhir tahun serta selanjutnya membeli kembali
saham-saham yang sama pada awal tahun, kondisi tersebut tentu akan
mempengaruhi kondisi pasar terkoneksi. Karena itu, sering muncul keajekan pola
bahwa pada bulan Januari terdapat kecenderungan saham-saham yang trading
memiliki return tinggi dibandingkan return pada bulan lainnya.
Pembuktian return predictability juga diteliti oleh ahli lain seperti Gultekin dan
Gultekin (1983) menguji Januari Effect pada Bursa di Luar Amerika. Penelitian
dilakukan pada 17 negara selain Amerika Serikat, hasilnya menunjukkn terdapat
kecenderungan di beberapa negara bahwa return pada bulan Januari ternyata lebih
tinggi dibanding dengan bulan lainnya.

15
2.4.1.2 Memprediksi Return dari Data Return di Masa Lalu

Bentuk pengujian return predictability dapat juga dilakukan dengan

pemanfaatan return historis untuk memprediksi return masa datang baik untuk
jangka pendek maupun untuk jangka panjang.

1. Memprediksi Jangka Pendek

Pengujian kecenderungan return masa datang (jangka pendek) di samping
dapat dilakukan dengan menggunakan pengamatan intuitif atas dasar data
sebelumnya, keajekan pola data sebelumnya atau mengkaitkan gejala
lingkungan dengan return yang mungkin akan timbul setelahnya, dapat juga
dengan cara matematis memanfaatkan data sebelumnya.
Prediksi jangka pendek berarti memanfaatkan data return sebelumnya
untuk memprediksi return saham atau sekuritas lain untuk sehari atau beberapa
hari berikutnya. Terdapat beberapa cara untuk menguji prediksi return jangka
pendek, antara lain :
Uji Korelasi, yaitu menguji korelasi antara return kemarin (masa lalu)
dengan return sekarang selanjutnya dilakukan time series untuk memproyeksi
return sebelumnya. Indikasi untuk melihat kemampuan data return sekarang
melakukan proyeksi return masa lalu ditunjukkan dengan tingginya nilai korelasi
antara return masa lalu dengan return sekarang.
Secara matematis formula prediksi return jangka pendek dengan model
korelasi, ditunjukkan sebagai berikut :
rt = a + brt-1-r + ei
Dimana :
a = return harapan yang tidak berhubungan dengan return sebelumnya
b = besarnya korelasi antara return masa lalu dengan return sekarang
t0 = hubungan return hari ini dengan return sehari sebelumnya
tt = hubungan return hari dengan return dua hari sebelumnya dan seterusnya
e = error variabilitas return yang tidak ada hubungannya return sebelumnya.
Model persamaan ini akan mengkorelasikan antara return hari ini (rt)
dengan return sebelumnya (rt-1-t). Hasil koefisien korelasi dari pengkorelasian
tersebut selanjutnya jika kuadratkan maka hasilnya menunjukkan besarnya

16
bagian dari return hari ini yang dapat dijelaskan oleh return yang terjadi
sebelumnya.
Uji Run Test, Volatilitas harga sekuritas di lantai bursa sangat random
karena perilakunya sangat ditentukan oleh mekanisme pasar. Karena itu, sifat
data historis return maupun harga sekuritas menjadi tidak normal. Dari sekian
set data, sering terdapat nilai yang sangat ekstrim, seperti terdapat sekuritas yang
memiliki kenaikan harga / return sangat tinggi, terdapat juga sekuritas yang
harganya turun tinggi. Sementara, koefisien korelasi antara data return sekarang
dengan data return kemarin sangat dipengaruhi oleh data return yang sangat
ekstrim. Kondisi ini menjadi pengganggu dalam pengambilan kesimpulan
prediksi return.
Untuk mengatasi persoalan tersebut, alternatifnya adalah dengan
menghilangkan dampak dari data yang ekstrim yaitu dengan memberikan tanda
pada perubahan harga. Teknis analisis seperti ini akan bermanfaat untuk
menghilangkan pengaruh perubahan-perubahan harga yang ekstrim. Cara
tersebut disebut analisis run.
Secara operasional, analisis run memberikan tanda pada perubahan harga
sekuritas dengan tanda (+) bila terjadi kenaikan harga, dan diberi tanda (-) bila
terjadi penurunan harga, serta diberi tanda (0) bila tidak terjadi perubahan.
Selanjutnya, jika perubahan harga berhubungan positif, maka kecenderungan a
+, akan diikuti oleh a +, dan jika a maka akan diikuti oelh a -. Urutan tanda
yang sama diantara tanda yang berbeda disebut run.
Misalnya, perubahan harga suatu sekuritas adalah +, -, -, -, -, +, +, +, 0.
Contoh tersebut terdapat empat run, terdiri atas satu run pertama dengan satu
bentuk perubahan positif (+), satu run kedua yang terdiri dari satu bentuk
perubahan negatif (- - -), dan satu run ketiga yang terdiri dari tiga bentuk
perubahan positif (+ + +), dan satu run keempat berupa satu bentuk perubahan
(0). Bila perubahan harga sekuritas mempunyai hubungan atau korelasi yang
positif dari waktu ke waktu maka yang terjadi adalah sedikit perubahan run.
Sedangkan jika terdapat korelasi negatif, maka akan banyak perubahan run yang
terjadi (Tandelilin, Eduardus, 2010).

17
 Filter Test, pengujian dengan menggunakan korelasi maupun dengan run
test memiliki kekurangan atau kelemahan mendasar jika dihadapkan pada data
yang besar dan komplek. Data besar dan komplek memiliki kecenderungan
memiliki data tidak normal. Hal itu menjadi menyalahi persyaratan asumsi
kedua modl sebelumnya. Cara yang dapat dilakukan untuk mengatasi persoalan
tersebut adalah dengan menggunakan alat uji yang disebut filter test.
Filter test (rule) adalah cara menguji data yang komplek dan tidak
normal dengan menguji apakah ada strategi perdagangan (trading rule)
berdasarkan informasi harga di masa lalu yang dapat digunakan oleh investor
untuk mendapat return tidak normal (abnormal return) di pasar (Tandelilin,
Eduardus, 2010).
Analisis dengan menggunakan filter rule secara operasional dengan
melakukan pembandingan antara return yang didapat jika melakukan strategi
perdagangan aktif tertentu dengan return yang didapat jika investor melakukan
strategi beli dan simpan (buy and hold strategy) (Tandelin, Eduardus, 2000).
Langkah dalam strategi tersebut adalah investor melakukan pembelian
sekuritas ketika harga mengalami kenaikan harga sekuritas sebesar x % dari
batas atas yang sudah ditentukan, serta akan menjual sekuritas tersebut ketika
harga sekuritas mengalami penurunan sebesar y % batas bawah yang sudah
ditentukan. Ini dilakukan untuk menghindari potensi terjadinya kerugian. Logika
strategi ini memiliki kemiripan stop loss order.
Relative strength, juga termasuk predictability return yaitu
memanfaatkan informasi return masa lalu yang dibandingkan dengan data return
dari beberapa periode. Secara operasional relative strength (kekuatan relative)
memilih harga saham tertentu untuk dikomparasikan dengan harga saham rata-
rata dari beberapa periode.
Levy (1967) dalam Tandelilin, Eduardus (2010) merupakan aturan dalam
relative strength bahwa dalam membandingkan harga satu saham saat ini (Pjt)
dengan harga rata-rata saham tersebut selama beberapa periode (Pjt). Jika harga
rata-rata (Pjt) adalah harga rata-rata saham j pada waktu t selama 27 minggu, dan
Pjt adalah harga saham j pada waktu t, maka relative strength saham tersebut

18
adalah sebesar Pjt/Pji .. ,. Menurut Levy (1967) saham yang dapat dipilih adalah
saham yang mempunyai rasio X%.
2. Memprediksi Jangka Panjang
Pengujian prediksi jangka panjang maksudnya menguji pengaruh return
dahulu terhadap return sekarang dalam masa yang panjang. Pengujian ini pernah
dilakukan oleh Fama dan French (1988). Penelitian dilakukan dengan
menggunakan data antara 1926 s/d 1985, hasil penelitian menemukan bahwa
terdapat korelasi sebesar -0,25 untuk jangka waktu tiga tahun dan korelasi
sebesar -0,40 untuk jangka waktu empat tahun (Tandelilin, Eduardus, 2010).
2.4.1.3 Hubungan Karakteristik Perusahaan dengan return
Pengujian efisiensi pasar berupa predictability return juga dapat
dilakukan dengan mengkaitkan korelasi antara karakteristik yang dimiliki
perusahaan terhadap abnormal return. Karakteristik perusahaan dapat berupa
kinerja keuangan, ukuran perusahaan, bord of directors composition, keunggulan
perusahaan, maupun bentuk karakter lain yang dimiliki perusahaan. Karakter
tersebut menjadi pertimbangan penting bagi investor sehingga dapat
memunculkan perilaku investor dalam menjatuhkan pilihan investasi.
Karakter kinerja keuangan perusahaan misalnya : price earning ratio,
deviden payout ratio, likuiditas, solvabilitas, market to book value serta bentuk
kinerja keuangan lainnya merupakan bagian penting yang diperhitungkan
investor. Karakter tersebut jika ter-capture investor dapat menjadi signal good
news maupun bad news. Hal itu akan memengaruhi volatilitas return saham
yang berarti akan memunculkan variabilitas abnormal return.
Banz (1981) menguji pengaruh size perusahaan terhadap return
perusahaan tahun 1936 s/d 1977. Hasil penelitian menunjukkan bahwa terdapat
kecenderungan saham-saham perusahaan kecil mempunyai return yang lebih
tinggi dibandingkan dengan saham-saham perusahaan besar.
Fama dan French (1991), Hamao dan Lakonishok (1991) meneliti
pengaruh antara market to book value terhadap return saham. Hasil penelitian
menunjukkan bahwa terdapat perbedaan return antara saham yang mempunyai
market to book value tinggi dibandingkan dengan saham yang mempunyai
market to book value rendah. Perusahaan yang memiliki market to book value

19
 tinggi memiliki return lebih tinggi dibandingkan dengan perusahaan yang
memiliki market to book value rendah.
2.4.2 Pengujian Studi Peristiwa (Event Studies)
Event studies merupakan pengujian teori pasar efisien yang mengkaitkan
antara pengumuman informasi perusahaan terhadap harga sekuritas perusahaan
bersangkutan. Inti dari event studies adalah mengkaitkan kecepatan informasi
yang diterbitkan perusahaan dan tercermin dalam harga pasar sekuritas.
Roll (1969) meneliti kecepatan kandungan informasi yang terbutkan
perusahaan terhadap pembentukan harga pasar saham yaitu menguji pengumuman
stock split terhadap harga saham. Hasil penelitian menunjukkan bhawa tingkat
return di sekitar pengumuman stock split relative kecil, sehingga hasil tersebut
mendukung adanya efisiensi pasar.
Husnan (1993) meneliti pengaruh pengumuman emisi saham baru (right
issue) terhadap harga sekuritas di Bursa Efek Indonesia. Hasil penelitian
menunjukkan bahwa pengukuman stock split belum bisa mencerminkan harga
saham.
2.4.3 Pengujian Private Information
Pengujian private studi merupakan pengujian apakah pihak-pihak insider-
insider (perusahaan) dan kelompok investor tertentu dianggap memiliki akses
informasi lebih baik, dapat memperoleh abnormal return lebih tinggi
dibandingkan dengan return pasar umumya (tandelilin, Eduardus,2010). Yang
termasuk dalam insider adalah direktur, manajer, karyawan, atau pemegang saham
yang dianggap bisa mendapatkan informasi yang sesungguhnya mengenai
perusahaan yang tidak dapat dilakukan oleh pihak lainnya.
Pengujian teori efisiensi market menguji sejauh mana kemudahan dan
kemurahan informasi private dapat ditangkap (diperoleh) investor sehingga
mencerminkan harga pasar. Pasar yang efisien bentuk kuat (private studies) akan
memberikan kemudahan dan kemurahan akses private information sehingga
tercermin dalam harga sekuritas.Rozeff dan Zaman (1988) meneliti private studies
yang menemukan bahwa investor yang bukan insider ternyata juga dapat
memperoleh return dengan menggunakan informasi yang terpublikasikan serta

20
memperhatiakan transaksi yang dilakukan oleh insider (Tandelililn, Eduardus,
2010).

21
 BAB III

PENUTUP

3.1 Kesimpulan
3.2 Saran

22