Modul 6

Valuasi

Pendahuluan

Modul 6 ini akan membahas tentang valusi yang terdiri dari BAB konsep valuasi, valuasi
utang dan valuasi saham dan perusahaan. Valuasi pada dasarnya melakukan estimasi berkenaan
dengan nilai wajar (fair value). Terdapat dua pertanyaannya, yakni bagaimana mengukur nilai
wajarnya serta apa yang menjadi ukuran nilai wajar. Pertanyaan pertama berkenaan dengan
metode, sedangkan pertanyaan kedua berkenaan dengan variabel. Secara metode, terdapat tiga
metode yang lazim, yakni metode diskonto (discount model), metode relatif (relative model),
serta metode derivatif (contingent claims). Dalam modul ini, valuasi hanya akan dipelajari dua
mctode. Secara variabel, pada dasarnya terdapat becberapa variabel, tctapi hampir seluruhnya
menunjukkan kas dan earning. Variabel tersebut antara lain dividen, laba, arus kas bebas (free
cash flow), dan utang. Dengan demikian, secara umum valuasi akan mendiskontokan atau
merelatifkan variabel yang disebutkan di atas. Jadi, akan dikenal metode model diskonto dividen
(DividendDiscount Mode; DDM): model earning tidak normal (Abnormal Eaming Mode;AEM);
model arus kas bebas untuk pemegang saham (Free Cash Flow To Equir Model; FCFE); serta
model arus kas bebas untuk perusahaan (Free Cash Flow to Fimm Model; FCFf)." Terdapat juga
metode penilaian relatif, misal Price Earning Ratio(PER) dan Market To Book Value(MBV).
Valuasi berkenaan dengan estimasi nilai ke depan (ex-ante). Untukmendapatkan nilai ke
depan terscbut, dipergunakan data-data historis (ex-post).Jadi, prinsip melakukan valuasi, bukan
menilai masa lalu, telapimempergunakan (data) masa lalu untuk memprediksi masa depan. Hal
inikarena apa yang akan terjadi (penerimaan dan beban) itulah yang memengaruhikekayaan.
Dengan prinsip ini, dapat dilakukan berbagai valuasi (baik bersifatkuantitatif/kcuangan maupun
bukan keuangan).Terdapat juga penilaian untuk variabel yang bensifat tidak nyata(intangible).
Hal ini didasarkan fakta bahwa terdapat banyak faktor kualitatifyang dapat membedakan
kemajuan antarperusahaan. Sebagai contoh, duaproduk sejenis, memiliki harga jual yang
berbeda. Apakah yangmembedakannya? Banyak ahli menduga bahwa penyebabnya adalah
factorintangible. Bagaimana mengukurnya? Hal ini dengan membandingkan kinegjakedua
perusahaan (produk) tersebut.
Setelah mempelajari modul ini secara saksama, Anda diharapkan dapat:
1. Menjelaskan konsep valuasi;
2. Menjelaskan metode valuasi;
3. Menjelaskan kehati-hatian dalam valuasi;
4. Menjelaskan empat substansi dari valuasi:
5. Menjelaskan dan menghitung valuasi obligasi dengan kupon;
6. Menjelaskan dan menghitung valuasi obligasi tanpa kupon:
7. Menjelaskan dan menghitung durasi;
8. Menjelaskan dan menghitung valuasi saham model diskonto dividen;
9. Menjelaskan dan menghitung valuasi saham model diskonto dividen yangtumbuh;
10. Menjelaskan dan menghitung nilai sekarang dari peluang pertumbuhan(PVGO);
11. Menjelaskan dan menghitung kehati-hatian dalam konsep pertumbuhan;
12. Menjelaskan dan menghitung valuasi dengan model diskonto arus kas behasuntuk
perusahaan (FCF));
13. Menjelaskan dan menghitung valuasi dengan mode! diskonto arus kas bebasuntuk
pemegang saham (FCF);
14. Menjelaskan dan menghitung valuasi dengan model diskonto abnormal earning;
15. Menjelaskan dan menghitung valuasi dengan model relatif;
16. Menjelaskandan menghitung valuasi untuk perusahaan tertutup;
17. Menjelaskan dan menghitung valuasi dengan metode nilai sisa.
 BAB I Konsep Valuasi

A. Substansi Dari Valuasi

Valuasi secara substansi bukan hanya mempertimbangkan aspek keuangan. Perusahaaun
tidak dapat dinilai hanya dengan memperhatikan laporan keuangan. Lebih dari itu, faktor-faktor
bukan keuangan dapart sangat berpengaruh terhadap kemajuan perusahan. Sumber daya
manusia, Iokasi perusahaan, kemampuan manajerial, hubungan dengan pemasok-pelanggan.
nama haik perusahan/produk, dan sebagainya dapat berperan sangat penting (dibandingkan
laporan keuangan itu sendiri). Tim kerja (team-work) yang bagus sangat menentukan
keberhasilan perusahaan, tctapi besaran (rupiah) dari tim kerja ini tidaklah terlihat dalam laporan
keuangan. Pada produk-produk tertentu. lokasi perusahaan dapat sangat berpengaruh menarik
pelanggan, padhal dalam laporan kcuangan lokasi perusahaan mungkin hanya tercatat schagai
besarran aset tetap. Kemampuan manajerial pimpinan akan menentukan keberhasilan
perusahaan, tetapi nilai ini juga tidak tercatat dalam laporan keuangan. Hubungan baik dengan
pemasok-pelanggan dapat menjamin kontinuitas produksi serta nama baik daput meyakinkan
relasi bisnis untuk melakukan transaksi bisnis dengan perusahaan. Namun, semua hal baik
tersebut tidaklah tercatat dalam laporan keuangan. Karena itu, valuasi yang lengkap hendaknya
mempertimbangkan aspek-aspek ini sebagai bagian yang tidak terpisahkan.
B. Analisis Strategi Bisnis
Untuk melakukan valuasi perusahaan, pertama kali perlu dipelajari strategi bisnis. Secara
umumn, haruslah diketahui nature dari sebuah bisnis. Secara sederhana perlu didentifikasi faktor
sukses kunci (key success factor) serta faktor risiko utama (key business risk). Faktor sukses
menjadi acuan hal-hal apa saja yang daput menyebabkan perusahaan mengalami kemajuan,
sedangkan faktor risiko menunjukkan ancaman yang (mungkin) dapat terjadi dan dapat
membangkrutkan perusahaan. Seyogyanya diupayakan untuk mendorong faktor sukses menjadi
kenyataan dan melakukan langkah-langkah pencegahan terhadap ancaman yang dapat terjadi.
Untuk memudahkan analisis strategi bisnis, analisis dapat dibagi menjadi tiga bagian,
yakni analisis industri, analisis strategi kompetif, serta analisis strategi korporat. Analisis industri
menunjukkan bagaiman potensi (perusahaan) berada pada industrinya. Analisis ini melihat
peluang (secara kualitatif) berkenaan dengan kemampuan 'bertahan' perusahaan. Jika setelah
dianalisis disimpulkan, perusahaan mampu bersaing. Itu tidak berarti dengan serta-merta
perusahaan akan 'bertahan'. Untuk hal ini, diperlukan kemampuan kompetitif perusahaan. Dalam
hal ini, berarti perusahaan harus menerapkan strategi unggulan sehingga dapat diterima pasar.
Hal ini pun harus ditunjang dengan strategi korporat untuk mendukung dua strategi di atas.
C. Analisis Industry.
Menunjukkan posisi perusahaan dalam industri yang dimasukinya. Setiap perusahaan
secara langsung berkompetisi dengan perusahaan sejenis, baik produk perusahaan tersebut
scbagai komplemen maupun substitusi. Porter menunjukkan setidaknya ada lima kekuatan (5-
Forces) yang memengaruhi keberadaan suatu perusahaan. Kekuatan tersebut adalah:
a. persaingan dengan perusahaan yang ada (rivalry among existing firms),
b. ancaman perusahaan baru (threat of new entrants),
c. ancaman produk substitusi (threat of substitute products),
d. kemampuan tawar pembeli (bargaining power of buyers),
e. kemampuan tawar pemasok (bargaining power of suppliers).
 Persaingan dengan perusahaan yang ada
Persaingan dengan perusahaan yang ada sangat mencntukan besaran labayang diperoleh.
Jika dalam satu industri terjadi persaingan ketat; dapat terjadi kompetisi harga schingga akan
mendorong harga (turun) dan mendickati biaya marginalnya. Namun. jika struktur industri
oligopoli, persaingan harga dapat dikelola' atau jika dalam industri n terjadi persaingan bukan
harga (persaingan monopolistis), dimungkinkan perusahaan mendapatkan laba "Iebih' dan
dikenal
sebagai laba ekonomis (economic profit). Kata kuncinya di sini (untuk kelima hal di atas) adalah
bagaimana struktur pasar yang ada? Apakah bensaing sempurma, oligopoli, atau persaingan
monopolistis? Untuk hal-hal terschut, dapat dijclaskan melalui beberapa kriteria berikut.
1. Pertumbuhan industry→jika suatu industni tumbuh lambat, tentu saja akan menjadi
persaingan di antara perusahaan yang ada schingga memungkinkanterjadinya perang
harga. Dalam siklus hidup industri, diketahui industry yang mapan' cenderung tumbuh
lambat.
2. Kapasitas perusahaan →jika perusahaan memiliki kapasitas besar jikadibandingkan
dengan permintaan), tentu saja perusahaan berusahamemanfaatkan kapasitas tersebut. Hal
ini akan mendorong persaingan yangtajam. Kapasitas yang besar biasanya bersumber dari
aset tetap yang besar.Karena itu, industri dengan aset tetap besar akan cenderung
 memproduksidalam jumlah besar untuk mencapai skala ekonomis (economties of
scale).Hal ini akan mendorong persaingan harga.
3. Halangan masuk →jika memasuki industn ini tidak ada halangan yangkuat sehingga
tidak diperlukan keahlian khusus (learning curve bersifatdatar);" persaingan usaha pun
diperkirakan akan ketat. Perusahaan bary jugaakan masuk. Untuk mengurangi
persaingan, halangan masuk dapat diupayakan secara "Iegal', misalnya secara lisensi,
paten, ataupun undang-undang. Jika diperlukan modal yang besar (aset tetap besar atau
perluproduksi secara masal untuk mencapai skala ekonomis); halangan masukmenjadi
tinggi. Jika terdapat banyak barang substitusi, kekuatan pasar akanberkurang. Kehadiran
barang substitusi samma artinya dengan kehadiranpesaing baru. Kehadiran barang
substitusi juga memberikan kekuatan bagi pembeli sehingga daput menckan perusahaan.
Jika perusahaan mampumemproduksi barang yang unik, perusahaan mampu keluar dari
tekananpembeli. Pembeli tidak akan dengan mudah berpindah produk karena
tidakmemperoleh substitusinya. Untuk mendapatkan produk yang unik,perusahuan
mestilah memiliki lini produksi yang unik pula. Jika perusahiantidak memiliki sumber-
sumber pasokan bahan baku (supplier) yangistimewa, sulit untuk memiliki lini produksi
yang unik. Supplier tidak akanmemberlakukan perusahaan dengan istimewa jika supplier
memiliki banyakpembeli.
D. Analisis Strategi Keunggulan Kompetitif
Pada analisis industri, ditunjukkan bagaimana posisi perusahaan dalamlingkungan
industri (pasar) yang berlaku. Kondisi tersebut harus dihadapi oleh perusahaan. Untuk
memenangkan persaingan dalam industri tersebut, perusahaan perlu memi liki keunggulan
kompetitif. Sumber keunggulan tersebut dapat berasal dari penekanan biaya (cost leadership)
serta menciptakan keunikan produk (differentiation). Keunggulan dar penckanan biaya
bersumber dari internal, yakni acdanya upaya-upaya penghematan dan efisiensi. Dengan biaya
yang lebih rendah, dimungkinkan perusahaan mendaparkan margin laba yang lebih tinggi atau
jika tidak dapat menurunkan harga jual sehingga dapat 'memukul' pesaing. Keunikan produk,
dapat dalam artian sebenarnya (produk unik) atau persepsi (konsumen). Setiap kcunikan
memiliki nilai monopoli dan dapat meningkatkan margin labu.
E. Analisis Strategi Korporasi
 Pada analisis di atas, telah dijelaskan perlunya perusshaan memilikikeunggulan
kompetitif dan daput bersumber dari dua hal, yaiu biaya rendah serta diferensiasi produk. Untuk
mencapai hal itu, perusahaan harus memiliki strategi menyeluruh (komprehensif) sebagai bagian
dari strategi korporat. Secara teoretis, keunggulan terscbut daput dicapai dengan cara (i)
menurunkan biaya transaksi dan (ii) mencari sumber-sumber efisiensi. Karena iu, perusahuan
harus mencari cara untuk me lakukan dua hal diatas. Misalnya, perusahaan daupat memanfaatkan
internet (website) untuk beriklan dan membina hubungan dengan pelanggan. Perusahaan
berusaha menciptakan produk tambuhan (side products) sehingga dapat meningkatkan
pendapatan (mengurangi biaya); perusahaan membentuk gugus tugas (task team) untuk setiap
akrivitas; dan sebugainya,Secara tegas, perlu ada upaya dari korporat untuk mengarahkan
sumber daya sehingga mencapai keunggulan kompetitif terscbut.
F. Analisis Strategi Akuntansi
Pada bagian I telah dibahas analisis strategi bisnis. Analisis ini berkenaan dengan
kemampuan perusahaan menghadapi dunia luar. Analisis lain yang perlu diperhatikan adalah
analisis strategi akuntansi. Analisis ini berkenaan denganbagaimana perusahaan membuat
pelaporan terhadap aktivitas perusahaan. Ringkasan kekayaan, kewajiban, modal, kas, serta
proses produksi ada pada laporan keuangan. Laporan ini dapat menjadi acuan untuk melakukan
perundingan (rencana) dari berbagai pihak. Karena itu, tidak menutup kemungkinan laporan ini
dibuat tidak memuaskan semua pihak atau memiliki bias dengan maksud memuaskan pihak
tertentu. Untuk alasan inilah, perlu diketahui strategi akuntansi yang dipilih oleh perusahaan.
Laporan akuntansi didasarkan dengan metode accrual (pengakuan), yakni pengakuan
terhadap beban dan penerimaan. Dua hal penting dalam pengakuan ini adalah kapan (waktu) dan
besarannya (rupiah). Kapan dan besarannya ini dapat 'digeser' olch manajer (atau pihak lain) jika
memiliki kepentingan. Manajer memiliki kepentingan terhadap bonus yang diterimanya jika
bonus didasarkan pada laba. Dengan demikian, manajer berusaha memenuhi laba tersebut (untuk
mendapatkan bonus). Untuk mendapatkan laba, manajer mengatur penerimaan dan beban yang
diakui pada satu periode. Jika serikat pekerja akan menuntut perbaikan upah (tunjangan dan
sebagainya) berdasarkan laba, manajer (mewakili pemegang saham) akan berusaha tidak
memenuhi tuntatan tersebut dan juga dapat melalui pengaturan laba.bagaimana perusahaan
membuat pelaporan terhadap aktivitas perusahaan. Ringkasan kekayaan, kewajiban, modal, kas,
serta proses produksi ada pada laporan keuangan. Laporan ini dapat menjadi acuan untuk
melakukan perundingan (rencana) dari berbagai pihak. Karena itu, tidak menutup kemungkinan
laporan ini dibuat tidak memuaskan semua pihak atau memiliki bias dengan maksud memuaskan
pihak tertentu. Untuk alasan inilah, perlu diketahui strategi akuntansi yang dipilih oleh
perusahaan.
Laporan akuntansi didasarkan dengan metode accrual (pengakuan), yakni pengakuan
terhadap beban dan penerimaan. Dua hal penting dalam pengakuan ini adalah kapan (waktu) dan
besarannya (rupiah). Kapan dan besarannya ini dapat 'digeser' olch manajer (atau pihak lain) jika
memiliki kepentingan. Manajer memiliki kepentingan terhadap bonus yang diterimanya jika
bonus didasarkan pada laba. Dengan demikian, manajer berusaha memenuhi laba tersebut (untuk
mendapatkan bonus). Untuk mendapatkan laba, manajer mengatur penerimaan dan beban yang
diakui pada satu periode. Jika serikat pekerja akan menuntut perbaikan upah (tunjangan dan
sebagainya) berdasarkan laba, manajer (mewakili pemegang saham) akan berusaha tidak
memenuhi tuntatan tersebut dan juga dapat melalui pengaturan laba.
Beberapa institusi yang berkaitan dengan perusahaan memiliki indicator kunci laporan
keuangan yang berbeda-beda. Institusi bank (dan lembaga pembiayaan) sangat berkepentingan
terhadap bunga sehingga akan melihatmanajemen risiko kredit sebagai hal yang penting.
Perusahaan retail akan memperhatikan perputaran inventori sebagai hal penting. Pada
perusahaan teknologi tinggi (bio-tech) mungkin komponen R&D merupakan indikator yang
penting; sedangkan pada perusahaan barang konsumcn (consumer goods) akan memperhatikan
pemasaran dan pengembangan merek. Karena itu, manajemen perlu mengupayakan laporan
keuangan tersebut dapat 'memuaskan' berbagai pihak yang memang berkepentingan. Beberapa
akun dalam laporan akuntansi dapat bersifat fleksibel, lainnya dapat tidak fleksibel. Akun R&D
sangat mungkin tidak fleksibel. Akun inventori dapat fleksibel, yaitu pengakuan terhadap harga
pokok memiliki beberapa metode. Pengakuan terhadap beban depresiasi juga dapat dilakukan
dengan berbagai cara. Sesuatu yang fleksibel ini dapat mencerminkan kondisi sebenarnya (lebih
informatif) berkenaan dengan kondisi perusahaan atau sebaliknya menyembunyikan kinerja
sebenarnya.
Untuk mengetahui kondisi laporan akuntansinya, perlu dilakukan perbandingan terhadap
industri (peer to peer). Perbandingan yang lazim misal terhadap umur mesin. Pada satu industri,
semestinya mesin dengan kapasitas sama akan memiliki umur ekonomis yang sama. Perbedaan
umur ekonomis akan membawa konsekuensi perbedaan laba, uang kas yang diterima, aset,
modal sendiri, serta pajak yang dibayarkan. Diperlukan perbandingan langsung ini untuk
mengetahui secara objektif kemampuan perusahaan dibandingkan pesaingnya.
G. Analisis Strategi Keuangan
Analisis strategi keuangan biasanya mempergunakan laporan keuangan sebagai dasar
penilaian. Laporan keuangan tersebut sebagaimana telah dijelaskan pada modul sebelumnya.
Alat yang dipakai biasanya rasio-rasio keuangan,laporan arus kas, distribusi laba, arus kas bebas,
serta prediksi lainnya.
H. Analisis Prospektif
Bagian akhir dari konsep valuasi ini adalah analisis prospektif yang dilakukan
perusahaan. Analisis prospektif ini daput didasarkan puda tiga analisis sebelumnya. Analisis
strategi bisnis diperlukan untuk mengetahui berapa larma perusahaan memiliki kemampuan
bertahan dan adakah perusahaan memiliki keunggulan kompetitif. Analisis akuntansi untuk
mengetahui apakah perusahuan memiliki aspek-aspck penerimauan (kelebihan catat/overstated)
atau utang/beban (kekurangan catatan/understated). Jika terjadi faktor demikian, harus
dipertimbangkan hal-hal terscbut memiliki konsekuensi. Analisis keuangan lebih memperhatikan
laporan keuangan karena berkenaan dengan faktor-faktor yang diduga menjadi sumber kinerja
yang bugus.
Ketiga analisis di atas haruslah dianalisis secara bersamaan. Puda setiap analisis
(perusahaan), bobot tiap anal isis dapat berbeda-beda. Pada industri yang sangat terkait dengan
perubahan teknologi, dimungkinkan untuk memberikan bobot yang Iebih tinggi berkenaan
dengan strategi bisnisnya. Puda industry keuangan, bobot puda analisis akuntansi mungkin
mendapatkan perhatian yang Iebih tinggi. Pada industri manufaktur (retail), analisis keuangan
dapat menjadi perhatian utama. Perbedaan penckanan di sini disesuaikan dengan perkiran faktor
yang doninan sebugai key success factor dan key business risk suatu perusahaan.
Beberapa ahli menggunakan metode peramalan (forecasting) untuk mengetathui prospek
perusahaan. Metode ini menekankan aspek kunntitatif dari data yang dimiliki perusahaan dan
memprediksi ke depan. Kejadian pada perusahaan diramalkan berdasarkan data yang ada.
Namun, metode ini tetap harus dipakai secara hati-hati karena banyak faktor (kualitatif) yang
memengaruhi perusahaan. Valuasi merupakan penilaian terhadap suatu perusahaan. Dasar
melakukan valuasi andalath nilai sekaurang dari estimasi ke depan. Beberapa inti sari penting
dapat dituliskan sebagai berikut.
a. Terdapat empat substansi dasar dari valuasi, yaitu analisis strategi bisnis,analisis
akuntansi, analisis kcuangan, serta analisis prospek. Valuasi secarasubstansi bukan hanya
mempertimbungkan aspek keuangan. Ketiga faktorlainnya sama pentingnya dengan
aspek keuangan.
b. Analisis strategi bisnis berkenaan dengan nature bisnis, yakni keberadaanbisnis itu
sendiri saat ini dan estimasi ke depan. Terdapat tiga analisis yangharus diperhatikan,
yakni analisis industri, analisis strategi kompetif, sertaanalisis strategi korporat.
c. Analisis akuntansi berkenaan dengan bagaimana perusahaan membuatpelaporan terhadap
aktivitas perusahaan. Ringkasan kekayaan, kewajiban,modal, kas, serta proses produksi
ada pada laporan keuangan. Laporan inidapat menjadi acuan untuk melakukan
perundingan (rencana) dari berbagaipihak. Karena itu, tidak menutup kemungkinan
laporan ini dibuat tidakmemuaskan semua pihak atau memiliki bias dengan memuaskan
pihaktertentu. Untuk alasan inilah, perlu diketahui strategi akuntansi yang dipiliholeh
perusahaan.
d. Analisis keuangan merujuk pada laporan-laporan keuangan beserta berbagaipengukuran
yang dipakai.
e. Analisis prospek menunjukkan analisis berkenaan dengan kemungkinan(besaran) yang
akan terjadi pada masa akan datang.
 BAB II Valuasi Hutang
A. Pengertian Valuasi
Valuasi utang pada dasarnya mengukur harga wajarnya apakah fair atauterialu mahal/
murah. Sclain itu, valuasi utang biasanya berkenaan dengan berapa besar tingkat pengembalian
yang dihasilkan. Tingkat pengembalian inilah kemudian dibandingkan dengan satu
pengembalian acuan (benchmark) untuk juga diketahui apakah besaranya fair atau tidak fair.
Ada dua cara untuk mendapatkan utang jangka panjung. Pertama, melalui pinjaman bank.
Untuk hal ini, perusahaan wajib me mbayar beban bunga. Beban bunga dibayarkan berdasarkan
kesepakatan antara perusahuan dan bank.Valuasi terhadap utang ini dapat dilakukan, baik
terhadap bank maupun terhadap perusahaan. Jika valuasi terhadap bank, itu berarti utang terschut
menjandi kekayaan bank. Investor menilai kualitas pinjaman tersebur. Penilaian kualitas tersebut
berkenaan dengan besaran beban bunga, jaminan yang mengikuti pinjaman tersebut. Jangka
waktu pinjaman, bonafitas peminjam, arus kas peninjam, serta kondisi ckonomi yang terjadi.
Pihak-pihak yang memvaluasi bunk tcrsebut berarti menilai harga wajar bank terscbut, dalam hal
ini menilai aset yang dimiliki bank lersebut.
Jika valuasi terhadap perusahaan, itu berarti menilai utang scbugaikewajiban (yang
memberatkan) perusahaan. Apakah keberadaan utang tersebut dapat menyebabkan financial
distress hagi penusahaun? Mungkin juga penilaian berkenaaan dengan kewajaran kcberadaan
utang terscbut, jaminan yang diberikanterhadap utang tersebut, dan perjanjian-perjanjian
(covenant) yang mengikat perusahaan. Valuasi terhadap bank dan perusahaan ini sangat mungkin
terjadi (pada praktiknya), tetapi secara teoretis jarang dibahas.
Cara kedua, perusahaan menerbitkan obligasi (surat utang jangka panjang) yang dijual
kepada investor. Dalam hal ini, biasanya investor yang akan menilai surat berharga ini. Penilaian
ini berkenaan dengan harga wajar, tingkat pengembalian, dan sebagainya. Penilaian terhadap
surat berharga ini dipengaruhi oleh berbagai faktor, terutama sekali berkenaan dengan bisnis
yang dihadapi perusahaan. Jika perusahaan mengalami kemajuan yang pesat dan situasi bisnis
bagus, harga wajar surat berharga dapat bergerak naik Scbaliknya, jika perusahaan mengalami
kondisi buruk dan situasi bisnis demikian pula, sangat mungkin perusahaan memiliki peluang
gagal bayar kewajiban sehingga harga wajar surat berharga akan turun.
 Perusahaan yang menerbitkan obligasi dapat juga dinilai berdasarkan surat utangnya.
Dalam hal ini, penilaian biasanya berkenaan dengan kewajaranbesaran utang yang dimiliki.
Perusahaan yang menerbitkan obligasi pada dasarnya sama saja dengan perusahaan yang
berutang pada bank (sebagaimana pada penjelasan di atas).
B. Obligasi Tanpa Kupon
Obligasi tanpa kupon (zero coupon bond; ZCB) adalah obligasi yang ditawarkan kepada
investor, tetapi perusahaan penerbit obligasi (emiten) tidak membayarkan kupon bunga. Lalu,
apa yang didapatkan oleh investor? Harga jual/pasar obligasi (saat ini) nilainya lcbih rendah dari
nilai par (nominal) obligasi. Selisih ini disebut keuntungan. Keuntungan ini didistribusikan
selama waktu utang (hingga jatuh tempo). Dengan demikian, setiap tahun harga ZCB akan
mengalami peningkatan. Pada saat jatuh tempo, harga pasar ZCB akan sama dengan nilai
nominalnya.
Misalkan, perusahaan menerbitkan ZCB dengan nilai PAR Rp 10.000, jatuh tempo lima
tahun, dan dijual pada (T0) harga Rp5.250. Ini berarti perusahaan menerima sebesar Rp 5.250
(pada T0). Pada saat atuh tempo (T = 5), perusahaan harus membayar sebesar Rp10.000. Selisih
sebesar Rp 4.750 ( Rp 10.000 – Rp 5.250) inilah sebagai biaya utangnya (bagi perusahaan) atau
sebagai return (bagi investor). Perusahaan menerima Rp5.250 dan membayar Rp l0.000. Selisih
inilah yang diperhitungkan sebagai implied biaya bunga.

+5.250
10.000
Berapakah besarnya biaya bunga? Secara sederhana, dapat dihitung implied biaya bunga
sebagai berikut:
Par
Pᵢ ₜ ₌₀
(1+ k)ᵗ
1000
5250=
(1+ k ) ⁵
k =13,75 %

Dari hasil hitungan tersebut diketahui ZCB dengan nilai par Rp 10.000, hargajual Rp
5.250, dan jatuh tempo lima tahun memberikan pengembalian sebesar13,75% per-tahun. Itu
artinya setiap tahun harga wajar ZCB tersebut harusdisesunikan (naik) sebesar 13.75%, Dengan
demikian, harga wayjar ZCB tersebuthingga tahun kelima (jatuh tempo) dapat dinyatakan
sebagai berikut:
Tahun Harga Rumusan Biaya Bunga
0 Rp 5.250 10.000 (1,1375)5 0
1 Rp 5.973 10.000 (1,1375)4 723
2 Rp 6.974 10.000 (1,1375)3 1001
3 Rp 7.729 10.000 (1,1375)2 755
4 Rp 8.791 10.000 (1,1375)1 1062
5 Rp 10.000 10.000 (1,1375)0 1209
Jumlah 4750

Dari ilustrasi di atas, diketahui ZCB memberikan return berkisar 13.75%, Rutarn ini
dapat dievaluasi apakah lebih menguntungkan jika dibandingkan dengan return pada aset-aset
Iain. Misalnya, suku bunga berlaku 12% sehingga ini memberikan hasil yang lebih baik. Artinya,
jika investor menanam uang Rp 5.250, dalam lima tahun uangnya tidak akan mencapai Rp 1.000,
Tentu saja kadar risiko setiap aset harus tetap dipertimbangkan. Pada investnsi di bank (suku
bunga di atas), misalnya dengan penjaminan LPS, besaran bunga dan pokoknya pasti dibayar.
Namun, pada ZCB, tidak adu 1ovbre kepastian uang tersebut akan dibayar.
C. Harga Pasar Obligasi Dengan Kupon (Coupon Bond)
Sebelumnya, telah dijelaskan obligasi tanpa kupon. Harga obligasi tanpa kupon ini pasti
lebih rendah dibandingkan nilai par/nominal (face value). Terdapat jenis obligasi lain, yakni
obligasi dengan kupon (Coupon Bond; CB). Obligasi ini menawarkan kupon dan dijanjikan
dibayar setiap periode, misal semitahun (enam bulanan). Besarnya kupon bisanya dinyatakan
untuk satu tahun. Berapakah harga pasar wajar obligasi ini? Dapat lebih besar dan atau lebih
kecil dari nilai parnya.
Obligasi dengan kupon mewajibkan emitennya membayar kupon tersebut secara teratur.
Pada saat jatuh tempo, pokok (PAR) harus juga dibayar, kupon yang dibayar secara teratur ini
menjadi pendapatan bagi investor? Pertanyaannya, berapakah harga wajarnya? Untuk menjawab
hul ini, sebenarnya kita mencari nilai sekarangnya, Secara teratur, selama beberapa periode,
investor menerima sejumlah penerimaan (kas) Penerimuan ini perlu didiskontokan dengan satu
tingkat diskonto tertentu.
Harga suatu obligasi dengan kupon dapat dicari dengan membundingkan besaran kupon
(persentase yang dibayarkan) dengan tingkat diskonto yang dipakai. Jika besar kupon (coupon
rate) lebih rendah dibandingkan tingkat diskonto, harga wajarnya mesti lebih rendah dari nilai
PAR. Sebaliknya, jika kupon rate lebih tinggi dibandingkan tingkat diskonto, harga wajarnya
mesti lebih tinggi dari nilai PAR. Jika sama, harga wajarnya akan sebesar nilai PAR.
Misalkan, emiten menerbitkan surat utang scbesar Rp1.000 (nilai PAR) dengan kupon
8% dan jatuh tempo (T=5), Selama lima tahun, perusahaan harus membayar (kupon) sebesar
Rp80 juta/tahun dan tahun kelima wajib membayar sebesar nilai parnya, yakni Rp l00 juta. Biaya
kupon sebesar Rp 80 juta/tahun diperhitungkan sebagai imptied biaya bunga.
Harga P akan lebih rendah dari nilai par (1000 juta) jika c coupon rate lebih rendah dari
tingkat diskonto (k). Tingkat diskonto yang berlaku diasumsikan adalah suku bunga yang
berlaku. Untuk contoh di atas, artinya jika investor membeli obligasi dia mendapatkan
penghasilan sebesar 8%,
Berapakah harga wajar obligasi tersebut (dijual pada saat T0) jika tingkat diskonto yang
dipakai 12%: 8%; serta 4%? Karena arus kasnya tertentu (sama), dapat digunakan PVIFA.
Dengan demikian, dapat dihitung sebagai berikut:
Pi t=0 = 80* PVIFA (5,12%) + 1000 (1,12)5 = 945,7
Pi t=0 = 80* PVIFA (5,8%) + 1000 (1,08)5 = 1.000
Pi t=0 = 80* PVIFA (5,4%) + 1000 (1,04)5 = 2465,7

1. Satuan Harga. Harga jual sebuah bond diberi standar 100. Harga ini menunjukkan
sesuaidengan nilai parnya. jika harga di atas 100, misal 107, berarti bond dijualdengan
harga premium 7%. SEbaliknya, jika harga jual 95, berarti bond dijualdengan diskon
sebesar 5%.
2. Yield to Maturiry (YTM). YTM adalah istilah yang sering kali dipakai pada surat utang.
Istilah ringkasnya yield. YTM ini sebenarnya semacam IRR pada keputusan investasi.
Jadi, dicari tingkat diskonto (YTM) yang menyamakanantara harga pasar obligasi dan
estimasi arus kas yang berlaku. YTM adalah keuntungan yang diperoleh oleh seorang
 investor dalam membeli commercial paper yaitu obligasi tersebut. Hingga waktu deadline
atau jatuh tempo tiba.
C₁ Cn
P= + …+
( 1+Y ) ¹ (1+Y )ⁿ

Keterangan:
P = harga obligasi saat ini
C = pembayaran kupon untuk setiap tahunnya
Y = Yield to maturiry
Tn = nilai jatuh tempo
3. Spot Interest Rate
Spot Interest Rate merupakan tingkat bunga dari obligasi yang hanya mempunyai satu
arus kas bagi pembeli obligasi tersebut. Obligasi dengan satu arus kas seperti ini sering
disebut juga degan zero coupon bond dan pure discount bond dapat dilihat diatas.
C. Rating
Sebuah obligasi biasanya diberi peringkat (rating) oleh lembaga yangmemberikan
sertifikasi. Peringkat ini dijadikan sebagai acuan bagi investor. Bagi emiten, peringkat ini
ditujukan sebagai acuan untuk memberikan coupon rate. Makin bagus peringkatnya, makin
diharapkan emiten karena coupon rateyang ditawarkan makin kecil. Artinya, biaya utang makin
rendah.Peringkat yang bagus tentu saja melalui sebuah penilaian oleh lembagapemeringkat.
Penilaian ini melingkupi aspek keuangan dan aspek lainnya.Namun, aspek apa saja yang akan
dinilai, tidaklah dikemukakan oleh lembaga pemeringkat. Secara riset, biasanya peneliti
menduga berbagaivariabel (keuangan) sebagai faktor yang menyebabkan rating. Beberapa factor
yang sering dipertimbangkan adalah leverage, profit rate, total aset, danfluktuasi laba.
Table 6.1 : Arti dan Peringkat Obligasi
Moody’s S&P Arti
Aaa AAA Kualitas terbaik, dengan risiko terkecil, penerbitannya stabil
dan dapat diandalkan
Aa AA Kualitas tinggi, denga risiko jangka panjang yang sedikit lebih
tinggi.
A A Kualitas tinggi hingga menengah, dengan banyak atribut kuat,
 tetapi agak rentan terhadap kondisi perkonomian.
Baa BBB Kualitas menengah, jangka pendek memadai, tetapi kurang
dapat diandalkan untuk jangka panjang.
Ba BB Ada unsur spekulatif, dengan tingkat keamanan yang moderat,
tetapi tidak ada jaminan keamanan.
B B Mampu membayar sekarang, tetapi dengan risiko macet dimasa
yang akan datang.
Caa CCC Kualitas rendah, bahaya nyata kegagalan dimasa yang akan
datang.
Ca CC Kualitas yang berspekulasi tinggi, acapkali gagal
C C Urutan terendah, prospek pembayaran kembali rendah
meskipun mungkin masih bisa terbayar.
K K Tidak mampu membayar bunga
Sumber: Kavaljit Singh
 BAB III Valuasi Saham dan Perusahaan

A. Pengertian Saham

Saham adalah :
a. Tanda bukti penyertaan kepemilikan modal/dana pada suatu perusahaan;
b. Kertas yang tercantum dengan jelas nilai nominal, nama perusahaa ikuti dengan hak dan ke
wajiban yang dijelaskan kepada setiap pemegangnya;
c. Persediaan yang slap untuk dijual.
Pengertian Common Stock dan Preferred Stock.
Dalam pasar modal ada dua jenis saham yang paling umum dikenal oleh publik yaitu sah
am biasa (common stock) dan saham istimewa (preference stock). Dimana kedua jenis saham ini
memiliki arti dan aturannya masing-masing.
1. Common Stock (saham biasa), adalah suatu surat berharga yang dijual oleh suatu perusahaan
yang menjelaskan nilai nominal (rupiah, dolar, yen, dan sebagainya) dimana pemegangnya
diberi hak untuk mengikuti Rapat Umum Pemegang Saham(RUPS) dan Rapat Umum Peme
gang Saham Luar Biasa (RUPSLB) serta berhak untuk menentukan membeli right issue (pen
jualan saham terbatas) atau tidak, yang selanjutnya diakhir tahun akan memperoleh keuntun
gan dalam bentuk deviden.
2. Preferred Stock (saham istimewa), adalah suatu surat berharga yang dijual oleh suatu perusa
haan yang menjelaskan nilai nominal (rupiah, dolar, yen, dan sebagainya) dimana pemegang
nya akan memperoleh pendapatan tetap dalam bentuk deviden yang biasanya akan diterima s
etiap kuartal (tiga bulanan).
Sebagai catatan keuntungan diperoleh dari common stock adalah lebih tinggi dibandingka
n dari preferred stock. Perolehan keuntungan tersebut juga dikuti oleh tingginya risiko yang akan
diterima nantinya. Ini bagaimana dikatakan oleh Haryajid, dkk : "Investor yang ingin memperole
h penghasilan yang tinggi lebih baik untuk melakukan investasi di saham biasa karena perputara
n yang diperoleh dari saham tersebut sangat tinggi. Apabila investor menginvestasikan dananya
di saham preferen, maka hanya pada waktu tertentu saham-saham itu dapat diuangkan."

B. Jenis-jenis Saham Biasa

Common stock (saham biasa) adalah memiliki kelebihan dibandingkan preferenstock teru
tama diberi hak untuk ikut dalam rapat umum pemegang saham (RUPS) dan rapat umum pemega
ng saham luar biasa (RUPSLB) yang otomatis memberikan wewenang kepada pemegangnya unt
uk ikut serta dalam menentukan berbagai kebijakan perusahaan.
Common stock ini memiliki beberapa jenis yaitu;
1. Blue Chip-Stock (Saham Unggulan). Adalah saham dari perusahaan dikenal secara nasional
dan memiliki sejarah laba, pertumbuhan, dan manajemen yang berkualitas. Saham-saham IB
M dan Du pont merupakan contoh blue chip. Jika di Indonesia kita bisa melihat pada 5(lima)
besar saham yang termasuk kategori LQ 45. LQ 45 adalah likuiditas empat puluh lima buah
perusahaan yang dianggap memiliki tingkat likuiditas yang baik dan sesuai dengan penghara
pan pasar modal.
2. Growth Stock. Adalah saham-saham yang diharapkan memberikan pertumbuhan laba yang l
ebih tinggi dari rata-rata saham-saham lain, dan karenanya mempunyai PER yang tinggi.
3. Defensive Stock (saham-saham defensif). Adalah saham yang cenderung lebih stabil dalam
masa resesi atau perekonomian yang tidak menentu berkaitan dengan deviden, pendapatan, d
an kinerja pasar. Contoh perusahaan yang masuk kategori ini biasanya perusahaan yang prod
uknya memang dibutuhkan oleh publik seperti perusahaan yang masuk kategori foodand bev
erage, yaitu produk gula, beras, minyak makan, garam dan sejenisnya.
4. Cyclical Stock. Adalah sekuritas yang cenderung naik nilainya secara cepat saat ekonomi se
marak dan jatuh juga secara cepat saat ekonomi lesu. Contohnya saham pabrik mobil dan re
al estate. Sebaliknya saham non siklis mencakup saham-saham perusahaan yang memprodu
ksi barang-barang kebutuhan umum yang tidak terpengaruh oleh kondisi ekonomi, misalnya
makanan dan obat-obatan.
5. Seasonal Stock. Adalah perusahaan yang penjualannya bervariasi karena dampak musiman,
misalnya karena cuaca dan liburan. Sebagai contoh, pabrik mainan memiliki penjualan musi
man yang khusus pada saat musim natal.
6. Speculative stock. Adalah saham yang kondisinya memiliki tingkat spekulasi yang tinggi, ya
ng kemungkinan tingkat pengembalian hasilnya adalah rendah atau negatif. Ini biasanya dip
akai untuk membeli saham pada perusahaan pengeboran minyak.

C. Jenis Dividen dan Pembayarannya

Salah satu keuntungan memiliki saham adalah memperoleh dividen. Pembayaran dividen
dapat dilakukan dalam bentuk tunai (cash) namun ada juga pembayaran dividen dilakukan dalam
bentuk pemberian saham, bahkan juga dalam bentuk pemberian property. Ada beberapa jenis div
iden yang merupakan realisasi dari pembayaran dividen, yaitu:
1. Dividen tunai (cash dividens). Dividen yang dinyatakan dan dibayarkan pada jangka waktu t
ertentu dan dividen tersebut berasal dari dana yang diperoleh secara legal. Dividen ini dapat
bervariasi dalam jumlah bergantung kepada keuntungan perusahaan.
2. Dividen properti (property dividends). Suatu distribusi keuntungan perusahaan dalam bentuk
property atau barang.
3. Dividen likuidasi (liquidating dividens). Distribusi kekayaan perusahaan kepada pemegang s
aham dalam hal perusahaan
tersebut dilikuidasi.
D. Menghitung Rate of Return pada Preferen Stock dan Common Stock
Ada yang menarik pada saat seseorang memiliki preferen stock (saham istimewa) jika dili
hat dari perspektif rate of return, yaitu saham preferen ini biasanya memberikan dividen yang tet
ap setiap tahunnya seperti halnya obligasi. Pada umumnya saham preferen ini tidak mempunyai
hari jatuh (perpetuity). Rate of return dari saham preferen ini dapat ditentukan dengan mengguna
kan rumus sebagai berikut :
Deviden perlembar saham preferent
Rate of Return=
harga pasar
Salah satu keuntungan yang paling dominan dari kepemilikan saham jenis ini adalah pem
bayaran dividen bersifat lebih diutamakan dibanding saham biasa (common stock). Sehingga mer
eka yang menyimpan uang dalam bentuk saham preferen memiliki perhitungan penerimaan divid
en yang dapat diperkirakan dan bersifat diprioritaskan.
Contoh soal : Diketahui bahwa PT Mutiara Timur memiliki saham istimewa dengan nilai
nominal sebesar Rp.1 milyar, dan pembayaran dividen dilakukan setiap tahunnya sebesar Rp.150
juta. Serta harga pasar untuk saham tersebut sebesar Rp.420 juta. Maka berdasarkan data tersebut
kita dapat menghitung rate of return dari saham preferen PT Mutiara Timur.

150.000.000
Rate of Return= =0,3571=35,71 %
420.000.00
Maka rate of return yang diperoleh adalah 35, 71%.
Rate of return adalah rata-rata pengembalian investasi yang diperoleh dari suatu investasi
yang ditanamkan. Bagi para investor ukuran rate of return menjadi salah satu alasan dalam mend
ukung pengambilan keputusan, tentunya disamping berbagai alasan keputusan lainnya.
Penentuan besarnya rate of return dan nilai dari saham biasa (common stock) lebih sukar
dibandingkan dengan obligasi dan saham preferen, karena :
a. Forecasting dari pendapatan, dividen dan harga saham di waktu yang akan datang adalah su
kar;
b. Tidak seperti halnya dengan bunga dan dividen preferen, pendapatan dan dividen saham bias
a diharapkan meningkat setiap tahunnya, dan tidak tetap konsisten.
E. Faktor yang Menentukan Saham Naik dan Turun
Ada beberapa kondisi dan situasi yang menentukan suatuakan mengalami fluktuasi, yaitu;
1. Kondisi mikro dan makro ekonomi;
2. Kebijakan perusahaan dalam memutuskan untuk ekspansi (perluasamusaha), seperti membu
ka kantor cabang (brand office), kantor cabangpembantu (sub brand office) baik yang dibuk
a di domestik maupun luarnegeri;
3. Pergantian direksi secara tiba-tiba;
4. Adanya direksi atau pihak komisaris perusahaan yang terlibat tindakpidana dan kasusnya su
dah masuk ke pengadilan;
5. Kinerja perusahaan yang terus mengalami penurunan dalam setiapwaktunya;
6. Risiko sistematis, yaitu suatu bentuk risiko yang terjadi secara menyeluruh dan telah ikut me
nyebabkan perusahaan ikut terlibat;
7. Efek dari psikologi pasar yang ternyata mampu menekan kondisi teknikaljual beli saham.

Soal 1
Jelaskan konsep valuasi!

Soal 2
Mengapa suatu perusahaan lebih cenderung menerbitkan obligasi dari pada meminjam ke
perbankan. Jelaskan menerut pendapat anda?!

Soal 3
Ada asumsi mengatakatan bahwa risiko bagi suatu bank yang menerbitkan commercial
paper adalah memiliki suatu titik yang lebih berbahaya dibandingkan dengan perusahaan jenis
kategori lain. Jika anda setuju dan tidak setuju dengan pendapat ini berikan alasannya?!

Soal 4
Jelaskan bagaimana seorang investor menilai suatu saham?!

Soal 5
Mengapa jual beli saham lebih memiliki risiko dibandingkan dengan membeli obligasi,
jelaskan menurut pendapat anda?
 Valuasi utang merupakan valuasi penting karena surat utang banyak beredar di pasaran.
Valuasi ini sangat penting diketahui karena selain merupakan aset yang banyak beredar, (saham)
secara aktif diperjual-belikan oleh investor. Valuasi saham, meskipun tidak selalu, sering juga
dinyatakan sebagai valuasi perusahaan, Meskipun tidak terlalu tepal, ada benarnya juga. Kita
sering menyebutkan perusahaan sebagai millik pemegang saham dan yang diperjual-belikan
adalah kepemilikan (dan ditunjukkan oleh saham). Namun, pemilik dari perusahaan sebenarnya
bukan hanya pemegang saham.
Ada tiga metode umum yang dipakai untuk memvaluasi saham/perusahaan. Ketiga
metode tersebut adalah metode diskonto, metode relatif, serta metode contingent claim (opsi).
Metode diskonto pada dasarnya mencari nilai sekarang dari estimasi arus kas yang akan
didapatkan pada periode-periode ke depan, Dalam hal ini, ada tiga komponen penting, yakni arus
kas, tingkat diskonto yang dipakai, serta nilai terminal (akhir). Estimasi arus kas merupakan
dasar utamanya karena nilai inilah yang akan dicari nilai sekarangnya, Arus kas ini bizsanya
dapat dibedakan menjadi tiga arus kas, yaitu dividen, arus kas hebas (free cash flowy, serta
earning. Tingkat diskonto menunjukkan kadar risiko yang ditanggung oleh pemegang saham.
Semakin tinggi kadar risikonya, semakin besar tingkat diskontonya.
Besarnya tingkat diskonto yang dipakai akan disesuaikan apakah untuk perusahaan atau
untuk pemegang saham. Nilai terminal diasumsikan sebagai nilai sisa. Jadi, setelah beberapa
tahun (biasanya 5-7 tahun), dianggap tahun-tahun setelahnya sebagai nilai sisa, yaitu nilai
tersebut tumbuh dengan tingkat pertumbuhan (growth) tertentu. Besaran pertumbuhan ini akan
sangat menentukan besaran estimasinya. Metode relatif merupakan metode yang sangat praktis
(terbanyak dipakai) karena cukup membandingkan dua variabel. Metode penilaian relatif pada
dasarnya dilakukan dengan membandingkan suatu besaran akuntansi berdasarkan harga buku
(misal earting, asset) dengan harga pasar perusahaanatau membandingkan suatu perusahaan
dengan benchmark-nya. Dari perbandingan tersebut, dapat dievaluasi kinerja perusahaan atau
penilaian apakah perusahaan lebih baik dibandingkan benchmark.